Phân tích Tài chính doanh nghiệp của Cty Disney.pdf.pdf

Phân tích Tài chính doanh nghiệp của Cty Disney

Phân tích tài chính công ty Disney Tháng 5 - 1997

ây là m t b n phân tích tài chính công ty dành cho Disney Tôi không mong mu n các b n s l p l i các phân tích này nh ng b n có th s d ng b n phân tích hi u tôi s tr l i nh ng v n nghiên c u c a tài nh th nào Trong quá trình th c hi n phân tích này, tôi ch gi i h n nghiên c u i v i m t doanh nghi p N u các b n là m t nhóm nghiên c u ang phân tích m t s doanh nghi p, l i khuyên v i các b n là hãy c g ng liên k t các phân tích v i nhau (Nói cách khác, th c hi n các báo cáo riêng bi t cho t ng công ty không ch là vi c l p i l p l i mà còn giúp b n ti p c n v i m t s so sánh lý thú có th th c hi n qua các công ty này) Ví d , trong ph n u, khi tôi minh h a v n qu n tr doanh nghi p c a Disney, b n có th minh h a b ng nhi u doanh nghi p khác Trong các ph n khác, khi tôi a ra các b ng so sánh Disney v i ngành công nghi p gi i trí, b n có th m r ng b ng so sánh ó cho các doanh nghi p c a b n Trong nh ng ph n th o lu n, hãy t p trung vào không ch nh ng v n riêng thu c v công ty b n phân tích, hãy xem xét c nh ng i m chung v i các doanh nghi p khác trong nhóm

Cu i cùng, s có nh ng ph n trong b n phân tích mà b n có nhi u hay ít thông tin h n tôi ho c nh ng thông tin mà b n có t nh ng ngu!n khác nhau không th ng nh t Hãy th c hi n nghiên c u v i nh ng gì b n có Hãy sáng t o, m nh d n và không mình b ràng bu c b i nh ng suy xét thông th ng V "t trên t t c , hãy t t i ni m vui trong nghiên c u Tôi ánh giá cao s n# l c c a các b n I Phân tích qu n tr doanh nghi p

A Nhà qu n lý và các c ông Cán cân quy n l c:

T i Disney, quy n l c hoàn toàn thu c v nhà qu n lý c p cao , c th là t$ng giám c i u hành (CEO), ông Michael Eisner Quy n l c này b t ngu!n không ph i t vi c n m gi c$ phi u c a ông Eisner và nh ng nhà qu n lý c p cao khác- h s h u d i 1% l "ng c$ phi u l u hành-nh ng t m t th c t là h i !ng qu n tr h u h t là nh ng i t "ng có quan h n i b ho c nh ng ng i có

quan h g n g%i v i ông Eisner (Xem b ng 1: Danh sách các giám c và quan h c a h v i ông Eisner hay Disney) L u ý:

• Nh ng nhân v t n i b (các y viên ho c c u y viên ban qu n lý hi n hành Disney) n m gi b&y v trí trong s m i b&y v trí c a h i !ng qu n tr

• Trong s m i v trí còn l i, r t ít ng i có m i liên h khác v i ông Eisner Ví d , ông Irwin Russell l i là lu t s riêng c a ông Eisner và bà Bowers chính là hi u tr ng c a tr ng ph$ thông mà con ông Eisner ang h c t i ó

M t i u thú v là c Calpers và Fortune, v i các c ch x p h ng khác nhau, u x p h ng h i !ng qu n tr c a Disney t n cu i danh sách xét v tính hi u l c và tính c l p i v i ban qu n lý cao c p

Quy n qu n lý "c t'ng c ng b i m t th c t là c$ ông c a Disney b dàn tr i khá r ng, t o s khó kh'n cho b t c c$ ông nào mu n s d ng áp l c thay $i các quy t nh c a ban qu n lý

Ngu n: Báo cáo th ng niên; Fortune Magazine Rankings of Corporate Boards; New York Times Story on Calpers Bi u hi n

Có th nh n th y quy n qu n lý c p cao b ng các cách khác nhau Ch(ng h n: • Các nhà qu n lý c p cao c a doanh nghi p "c tr m c thù lao c bi t cao trong các n'm qua Trong nh ng n'm g n ây nh t, ông Eisner "c h ng m c 8,25 tri u USD bao g!m c l ng và th ng Trong 5 n'm g n nh t, t$ng m c thù lao c a ông t Disney c ng d!n l i t m c 235,95 tri u USD Thêm vào ó, ông còn "c nh n h n 8 tri u quy n ch n t công ty trong kho ng th i gian này (Xem B ng 2 v thù lao)

• Khi Disney ch m d t h"p !ng v i ông Michael Ovitz vào n'm 1996 và ph i tr m t m c giá áng k (kho ng 90-100 tri u USD) th c hi n i u này, h i !ng qu n tr h u nh ã mi)n cho ông Eisner m i trách nhi m i v i nh ng th t b i kèm theo s ra i nhanh chóng c a ông Ovitz (dù chính ông ã ti n c ông Ovitz v i công ty)

Ngu n: Forbes.com/ceo for CEO compensation; WSJ story on Mr Ovitz

G i ý cho tài: N u b n ang phân tích m t công ty n c ngoài, b n có th không tìm "c nhi u thông tin v nh ng thành viên trong h i !ng qu n tr hay m c thù lao c a các nhà qu n lý trong công ty ó Theo m t kinh nghi m th ng th y, càng ít thông tin i v i các v n này, càng d) x y ra tr ng h"p các c$ ông có ít ho c không có quy n ki m soát i v i các nhà qu n lý c p cao c a công ty

Thành tích qu n lý

i u c n chú ý trong các thành tích c a ban qu n lý là tình tr ng thu nh p c a Disney và giá c$ phi u trong giai o n này thu c d ng ngôi sao Thu nh p c a Disney t'ng t 816 tri u USD vào n'm 1992 lên 1553 tri u USD vào n'm 1997 và giá c$ phi u c a công ty t'ng t m c 35 USD vào n'm 1992 lên 75,38 USD vào n'm 1997 C hai th c o u cho th y Disney ã ho t ng t t h n các doanh nghi p khác trên th tr ng

Ph n ng c a c ông

Các ph n ng c a c$ ông trong nh ng n'm u b ch n l i b i quy n l c nghiêng v phía các nhà qu n lý c p cao và nh h ng c a ông Eisner v i kh n'ng t p trung quy n l c trong h i !ng M c thù lao r t cao c a ông Eisner và th t b i c a h i !ng khi b t ông ph i ch u trách nhi m tr c các hành ng c a mình ã a t i m t trào l u tích c c trong các c$ ông S tích c c này th hi n trong n'm ngoái qua vi c hoàn toàn không có m t ai b* phi u òi tái b u c h i

!ng c%ng nh b* phi u gây b t l"i i v i các nhà qu n lý cao c p

Ngu n: WSJ report on Disney Annual Meeting

B Doanh nghi p và th tr ng tài chính

Disney là m t doanh nghi p thu hút nhi u s quan tâm Zacks ã a ra b n báo cáo là ít nh t 24 nhà phân tích chuyên bán thông tin, nh ng ng i ã th c hi n mua, bán hay n m gi nh ng l i khuyên i v i nhà u t v công ty, ang cung c p các c l "ng v thu nh p trên m t c$ phi u và t'ng tr ng trong t ng lai Trong khi doanh nghi p cung c p m t l "ng l n thông tin v b n thân d i d ng các báo cáo thu nh p, v+n có r t nhi u thông tin s,n có v doanh nghi p t các ngu!n bên ngoài C hai ngu!n này cho chúng ta m t hy v ng v m t ch ch nh* trong các thông tin v công ty

Source: zacks.com

C Doanh nghi p v i xã h i

Disney, v i t cách là m t doanh nghi p thân thi n v i các gia ình, ang mu n thu hút các khán gi là khách hàng ti m n'ng, rõ ràng r t có ý th c v hình nh c a b n thân Trong hai n'm v a qua, doanh nghi p b t bu c ph i a ra m t s l a ch n c ng r n M t khác, vi c mong mu n "c nhìn nh n nh m t i t "ng ti n b và c i m ã d+n doanh nghi p t i các hành ng nh tài tr" ch ng trình phúc l"i v s c kh*e cho các công nhân !ng tính luy n ái C%ng trong th i gian ó, nh ng hành ng này ã khi n doanh nghi p ph i ch u s ch trích t nh ng nhóm tôn giáo theo quan i m coi nh ng hành ng ó nh m t s ph n b i hình nh “gia ình” mà Disney n# l c tuyên truy n Trong khi s t&y chay "c tuyên truy n b i m t s ng i sau s ki n này ch a làm nh h ng t i tình hình tài chính c a Disney thì s pha tr n c a công vi c mà Disney ang làm ( c bi t là s ng'n cách gi a l-nh v c phim và truy n thông) d ng nh t o thêm các l a ch n khó kh'n cho t ng lai

Disney c%ng ã b ch trích v vi c s d ng lao ng tr em và ch p nh n môi tr ng làm vi c không an toàn trong m t s nhà máy s n xu t ! ch i và qu n áo xu t kh&u Sau m t ch trích di)n ra trong 20/20 (m t show t i ABC, do Disney s h u), Disney l a ch n ch m d t h"p !ng v i công ty b nêu tên trong ch trích ó tránh m t qu ng cáo mang tính tiêu c c i v i b n thân công ty

Cu i cùng, s trang trong báo cáo th ng niên c a Disney dành cho các l"i ích xã h i mà công ty t o ra là m t ch tiêu t t cho th y vai trò xã h i c a công ty trong các quy t nh hàng ngày

Source: Annual report; Various news stories;

G i ý cho tài: B n s không tìm th y nhi u thông tin v các khía c nh này i v i công ty c a b n tr khi công ty c a b n r i vào m t trong nh ng tr ng h"p c bi t- ví d , các công ty thu c lá Exxon, ho c thái c c khác, các công ty nh Levi Strauss B n có th ki m tra báo cáo th ng niên và b n có th th y "c công ty b n l a ch n ã ph n ng v i các ch trích c a công chúng hay c a xã h i nh th nào

II K t c u ch s h u

phân tích các c$ ông c a Disney, chúng ta b t u v i vi c phân tích các c$ ông c a doanh nghi p t i th i i m cu i n'm tr c ! th hình bánh d i ây chia nh ng ng i n m gi c$ phi u t i Disney thành các qu/ t ng h#, các t$ ch c u t khác (các qu/ h u trí), các nhà u t cá nhân và nh ng ng i bên trong doanh nghi p

Source: Value Line CD-ROM

H u h t các nhà u t v+n là nh ng nhà u t n i a, m c dù h có th a d ng hóa trong nh ng th tr ng khác Cu i cùng, các c$ ông c a Disney khá phân tán T$ ch c u t l n nh t, Investment Company of America s h u kho ng 1,1% c$ phi u l u hành B ng d i ây li t kê 10 c$ ông l n nh t c a Disney

L u ý r ng c$ phi u Disney không chi m t0 l thi u cân i trong b t c t$ng tài s n c a qu/ u t nào "c nêu, i u này cho th y nh ng qu/ này a d ng hóa t t H n n a, m t s so sánh gi a nh ng c$ ông n i b và các c$ ông là t$ ch c c a Disney v i các doanh nghi p gi i trí khác cho th y Disney có t0 l n m gi c a c$ ông n i b th p h n nhi u và t0 l n m gi c a c$ ông là t$ ch c l n h n nhi u so v i các công ty khác trong nhóm !ng h ng

• B i vì không có c$ ông nào l n có nh h ng chi ph i t i các c$ ông khác, cho nên c$ ông bên ngoài c%ng !ng th i là các t$ ch c u t n i

a, nhi u kh n'ng là qu/ h u trí h n là qu/ t ng h#

G i ý cho tài: Các c$ ông bình th ng có th không ph i luôn là các c$ ông bên ngoài Ví d , trong m t doanh nghi p có t0 l c$ phi u do n i b n m gi l n (Microsoft, Dell v.v…), các nhà u t bình th ng l i có th chính là ch s h u kiêm nhà qu n lý c a công ty (Gates, Dell…) nh ng các nhà u t bên ngoài (là nh ng nhà u t ã giao d ch trên nh ng c s thông th ng và thi t l p nên giá c$ phi u) có th là nh ng nhà u t t$ ch c hay cá nhân l n

III Phân tích r i ro Phân tích r i ro t ng th

phân tích v khía c nh r i ro i v i Disney, chúng ta b t u v i vi c v ra ! th r i giá c$ phi u Disney hàng tháng và m c thu nh p hàng quý trong su t 5 n'm g n nh t C giá c$ phi u Disney và thu nh p c a doanh nghi p u ang t'ng lên trong th i k1 này, m c dù có s dao ng áng k trong giá c$ phi u "c minh ch ng b ng l ch chu&n c a giá c$ phi u hàng n'm là 21,26%

Source: Bloomberg for prices over last 5 years and annual earnings per share

Phân tích th tr ng i v i R i ro và Doanh l i

phân tích s dao ng này bao nhiêu ph n tr'm do các th l c th tr ng, chúng ta th c hi n h!i quy giá c$ phi u Disney theo ch s S&P500

Source: Bloomberg Beta Page

T k t qu h!i quy này, chúng ta a ra các k t lu n d i ây:

(a) d c c a h i quy = 1,40 ó là h s beta c a Disney, "c tính d a vào doanh l"i t n'm 1992 t i n'm 1996 Dùng nh ng kho ng th i gian khác nhau h!i quy hay nh ng kho ng doanh l"i khác nhau (theo tu n hay theo tháng) trong cùng m t th i k1 có th cho nh ng k t qu beta khác nhau

(b) H s c t c a h i quy = -0,01% ây là th c o v thành tích c a Disney, khi so sánh v i Rf(1-β) T0 su t phi r i ro theo tháng (b i vì doanh l"i "c s d ng trong h!i quy là doanh l"i theo tháng) trong kho ng th i gian t 1992 t i 1996 trung bình là 0,4%, t o nên k t qu c l "ng d i ây:

Rf (1-βββ) = 0,4% (1-1,40) = -0,16%

Intercept - Rf (1-βββ) =-0,01% - (-0,16%) = 0,15%

Phân tích này cho th y Disney ã t m c 0,15% v "t trên m c k1 v ng "c tính ra t mô hình CAPM, trên c s s li u hàng tháng trong kho ng t Tháng 1 n'm 1992 t i Tháng 12 n'm 1996 K t qu này t ng ng v i lãi su t v "t trên tính theo n'm là kho ng 1,81%

Annualized Excess Return = (1 + Monthly Excess Return)12 - 1 = 1,001512 -1 = 1,0181 - 1 = 0,0181 or 1,81%

Theo cách o l ng thành tích này, Disney ã có thành qu t t h n so v i k1 v ng trong giai o n ti n hành h!i quy Tuy nhiên, c n l u ý i u này không

có ngh-a Disney s là m t kho n u t t t theo ch mong i u ó c%ng không cho th y l"i nhu n v "t trên có th "c phân chia bao nhiêu quy cho tác ng t vi c ‘m r ng ho t ng c a ngành’ và bao nhiêu là thành tích c a riêng doanh nghi p phân chia "c nh v y, ph n l"i t c v "t trên s "c tính trong cùng th i k1 cho các doanh nghi p khác trong ngành công nghi p gi i trí và dùng k t qu ó so sánh v i m c l"i t c v "t trên c a Disney Ph n khác bi t này s "c cho là thu c v các ho t ng c a riêng doanh nghi p Ví d , trong tr ng h"p này, m c l"i t c trung bình quy theo n'm v "t trên c a các doanh nghi p gi i trí khác trong th i k1 1992 t i 1996 là 3,5%, cho th y các y u t riêng bi t thu c v doanh nghi p t o nên thành tích trên c a Disney th c s là –1,7% (h s alpha Jensen riêng c a doanh nghi p = 1,8%-3.5%)

Ngu n: L i t c phi r i ro hàng tháng có th c tính b ng cách c ng l y k các t su t sinh l i hàng tháng c a T.Bill1 m i n m trong 5 n m qua (các s li u này có trong ph n T p h p d li u quá kh v doanh l i trên trang web c a Damodaran), tính trung bình cho chúng và sau ó chia cho 5 i v i giai o n 1993-97, b n có th s d ng m c 0,4% m t tháng

(c) R bình ph ng c a h i quy = 32,41% Th ng kê này cho th y 32,41% c a r i ro (ph ng sai) c a Disney do các y u t th tr ng (r i ro lãi su t, r i ro l m phát.v v…) và m c t ng ng 67,59% r i ro do nh ng y u t c a riêng doanh nghi p Nh ng r i ro lo i th hai nên "c a d ng hóa và do ó không "c trao ph n th ng cho vi c gánh ch u r i ro trong CAPM

Chúng ta c%ng so sánh các th ng kê h!i quy c a Disney v i th tr ng trong cùng th i k1 và có "c các c l "ng d i ây:

T.Bill (Treasury Bill): Tín phi u kho b c: M t công c n c a Chính ph M v i kho ng th i gian áo h n di 1 n m T-bill có m nh giá 1000 USD, giá tr mua t i a là 5 tri u ôla, và thông thng có th i gian áo h n là 1 tháng, 3 tháng, 6 tháng T-bill c bán thông qua các cu c bán u giá có c nh tranh, giá mua th p h n m nh giá Khác v i trái phi u thông thng khi ó ngi s h u trái phi u nh n c lãi su t c nh, vi c mua v i giá th p h n m nh giá c a trái phi u ã t o ra cho ngi mua m t ph n lãi

G i ý cho tài: N u b n ang so sánh nh ng th ng kê này trên nhi u công ty, b n có th dùng t i ! th r i (t Bloomberg hay t h!i quy c a chính b n v i s li u c p nh t t i th i i m k t thúc báo cáo, và ch t p trung vào u ra c a h!i quy trong ph n này c a b n báo cáo Do ó, b ng trên dành cho Disney và các doanh nghi p gi i trí có th "c m r ng thêm vào nh ng công ty khác mà b n ang phân tích)

Ho t ng Giá tr c lng

Doanh nghi p tng thích Unlevered Beta

Division Weight

Weight*Beta Sáng t o

ngh thu t

$ 22.167 Các nhà s n xu t phim ho t hình và chng trình TV

1,25 35,71% 0,4464

Bán l $ 2.217 Các nhà bán l xa x chuyên nghi p 1,5 3,57% 0,0536

Truy n thông

$ 18.842 Các công ty truy n thông TV 0,9 30,36% 0,2732

Công viên gi i trí

$ 16.625 Các công viên và khu liên h p gi i trí 1,1 26,79% 0,2946

B t ng s n

$ 2.217 Các REIT3 chuyên nghi p v khách s n và các nhà ngh

Doanh nghi p

Trong c t u tiên, chúng ta li t kê các ho t ng kinh doanh mà Disney ã th c hi n Trong c t th hai, chúng ta li t kê các giá tr c l "ng c a m#i ho t ng dành cho Disney d a trên thu nh p tr c thu và lãi (EBIT) c a m#i

ho t ng và m t m c trung bình EBIT c a các doanh nghi p (d a vào các doanh nghi p t ng ng) cho m#i ngành ho t ng Trong c t th ba, chúng ta a ra beta ch a có òn b&y c a các công ty t ng ng trong m#i ho t ng, các h s beta này có "c b ng cách tính trung bình các beta c a các doanh nghi p trong m#i l-nh v c kinh doanh và vô hi u hóa các òn b&y t i m c t0 l n"/v n ch s h u trung bình Trong c t th t , chúng ta a ra các công ty mà chúng ta s d ng v i t cách là các công ty t ng thích và trong hai c t cu i cùng, chúng ta tính ra h s beta trung bình có tr ng s Beta ch a có òn b&y, theo ph ng pháp tính t d i lên c a Disney là 1,09

G i ý cho tài: Khi c l "ng beta t d i lên, hãy c g ng không phân chia doanh nghi p thành quá nhi u ho t ng, n u không b n s g p khó kh'n trong quá trình tìm các doanh nghi p có beta phù h"p N u doanh nghi p mà b n nêu ra có báo cáo v thu nh p ho t ng kinh doanh trong t ng l-nh v c ho t ng, hãy s d ng nh ng d li u ó t tr ng s cho beta ch a có òn b&y N u không có, hãy s d ng doanh thu

có "c beta ã có òn b&y c a Disney, chúng ta s d ng giá tr th tr ng hi n hành ã "c c l "ng c a v n c$ ph n và n"

Giá tr th trng c a VCSH = Giá Cphi u * S lg c phi u = 75,38 * 675,13 = 50,88 T

có "c giá tr th tr ng c a n", chúng ta s d ng giá tr s$ sách c a n" là 12,342 t0 USD, chi phí lãi vay là 479 tri u USD và th i gian áo h n trung bình có tr ng s tính theo m nh giá là 3 n'm, k t h"p v i chi phí hi n hành c a n" vay là 7,50% (xem o n v n" ph n sau) t t i m t giá tr th tr ng

c l "ng c a n" là 11,18 t0 USD

Ngu n: The face-value weighted maturity comes from the footnotes to the balance sheet

c lng giá tr th trng c a n =

S d ng nh ng giá tr th tr ng c l "ng cho n" và v n ch , chúng ta có "c m t t0 l n"/v n ch s h u là 21,97% cho t$ng th công ty Disney và s d ng t0 l này k t h"p v i h s beta không có òn b&y là 1,09 tính ra m t h s beta có òn b&y là 1,25

G i ý cho tài: Khi công ty b n ch n có r t nhi u trái phi u l u hành, hãy t p h"p các kho n n" và chi phí lãi vay nh chúng ta ã làm v i Disney và tính giá tr th tr ng m t l n cho toàn b kho n n" ã "c t p h"p, ng tính cho t ng kho n m t N u b n g p ph i n" có th chuy n $i, cách ti p c n này v+n có th áp d ng "c tách n" có th chuy n $i thành hai thành ph n là n" và v n ch V i c$ phi u u ãi, hãy s d ng giá tr th tr ng c a c$ phi u u ãi ó và hãy coi ó là m t thành ph n riêng i v i c c u v n, v i t0 su t sinh l i u ãi là chi phí c a c$ phi u u ãi Cu i cùng, n u b n c n v n hóa ho t ng thuê tài chính, hãy c ng giá tr hi n t i c a các kho n thuê (t i m c chi phí c a n") v i giá tr th tr ng c a nh ng kho n n"

T giá tr beta t i chi phí v n ch s h u

có "c chi phí v n ch s h u t h s beta, chúng ta c n t i hai d li u u vào i v i t0 su t sinh l i phi r i ro, chúng ta s d ng lãi su t c a trái phi u kho b c dài h n (t i th i i m phân tích là 7%) i v i ph n bù r i ro chúng ta s s d ng ph n bù r i ro theo d li u l ch s c a c$ phi u so v i trái phi u kho b c dài h n là 5,5%

L i t c k v!ng = 7% + 1,25 (5,5%) = 13,85%

S d ng l i t c k! v"ng

ó là l"i t c mà các nhà u t ti m n'ng s òi h*i nh m t t0 l thu nh p cho kho n u t vào c$ phi u c a Disney và nó c%ng là chi phí v n ch s h u c a Disney

c l "ng h s beta có òn b&y theo nhóm, chúng ta s d ng t0 l n"/v n ch s h u nh nhau cho t t c các nhóm tr b t ng s n do nhóm này

ã có các kho n n" c a b n thân nhóm d a trên các c tính c a nhóm

Ho t ng Unlevered Beta

D/E Ratio Levered Beta

Riskfree Rate

Risk Premium

Cost of Equity Sáng t o ngh thu t 1,25 20,92% 1,42 7,00% 5,50% 14,80%

Source: Use the latest long-term government bond rate as your riskless rate, and a 5.5% premium (if it is a US stock, or the country premium (based upon rating) if it is a foreign stock

Chi phí n c a Disney

c l "ng chi phí n" c a Disney, chúng ta thu th p thông tin v x p h ng trái phi u hi n hành c a công ty Standard and Poor ã n nh m t m c x p h ng AA cho các kho n n" ang "c giao d ch c a Disney D a vào lãi su t trái phi u kho b c là 7% và m t ph n m r ng ng m nh5 ã "c c l "ng là 0,50%, chúng ta c l "ng chi phí n" vay tr c thu là 7,50% Chi phí n" vay sau thu c a Disney ph n ánh ph n ti t ki m nh thu t lãi vay:

Chi phí n vay sau thu = 7,50% (1 – 0,36) = 4,80%

Chúng ta c%ng s gi nh là t t c các nhóm ho t ng c a Disney u i m t v i m t chi phí n" vay nh nhau

Source: Bloomberg corporate bond page for Disney If it does not exist, use a synthetic rating

G i ý cho tài: N u công ty b n l a ch n có nhi u trái phi u l u hành, có th s có nhi u m c x p h ng trái phi u khác nhau Hãy s d ng x p h ng c a trái phi u m i "c phát hành g n nh t N u b n không th tìm "c thông tin x p h ng, hãy s d ng b ng x p h ng t$ng h"p m r ng c l "ng h ng trái phi u N u b n ang v n hóa các ho t ng thuê tài s n, hãy gi s nh t quán và hãy coi nh ng chi phí này gi ng nh chi phí lãi vay

Tr"ng s cho N và V n ch s h u c a Disney

S d ng giá tr th tr ng c a n" và v n ch s h u, ã "c c l "ng tr c ây trong ph n v các beta có òn b&y, là 50,88 t0 USD cho v n ch s h u và 11,18 t0 USD cho n", chúng ta c l "ng các t0 tr ng d i ây dành cho n" và v n ch s h u trong c u trúc v n:

H s v n ch s h u (Equity Ratio) = 50,88/62,06 = 82% H s n (Debt Ratio) = 11,18 /62,06 = 18%

Ph n m r ng ng m nh này c công b d"a vào x p h ng trái phi u

Ho t ng E/(D+E) Cost of Equity

D/(D+E) After-tax Cost of Debt

Cost of Capital Sáng t o ngh

thu t

Truy n thông 82,70% 12,61% 17,30% 4,80% 11,26% Công viên gi i trí 82,70% 13,92% 17,30% 4,80% 12,32%

• Chi phí v n ch s h u là t0 l rào c n thích h"p khi thu nh p "c o l ng cho nhà u t là ch s h u c a công ty Do v y, m t c a hàng m i ph i t "c m t m c thu nh p trên v n ch s h u l n h n 16,35% m i "c coi là m t kho n u t t t

• Chi phí v n là t0 l rào c n phù h"p khi thu nh p "c o l ng cho t t c các nhà u t trong doanh nghi p (c ch n" và ch s h u) Do ó, m t công viên gi i trí m i s ph i t "c thu nh p trên v n u t vào ó l n h n 12,22% thì m i "c coi là kho n u t t t

IV Phân tích thu nh p u t A Các d# án c th

i v i s a d ng hóa trong ho t ng kinh doanh t$ng h"p c a Disney, th t khó nh n di n "c m t d án cá bi t Thay vào ó, chúng ta s nh n di n c tính c a các d án trong m#i nhóm ho t ng c a Disney

Ho t ng kinh doanh

Các #c tính c a Dòng ti n d" án

Các ho t ng sáng t o

Các d" án có các #c tính

• ng$n h n

• có các dòng ti n ra ch y u là %ng USD (b i vì Disney th"c hi n h u h t các b phim và chng trình TV M ) nh ng các dòng ti n vào l i có th là các %ng ngo i t khác nhau (b i vì các chng trình và phim ó c bán ra nc ngoài)

• có các dòng ti n ròng ph thu c r t nhi u vào v n các b phim hay chng trình T.V có thành công hay không và i u này thng khó d" oán

2 n v ti n ch y u là %ng USD, m#c dù các ho t ng nc ngoài ang phát tri n

3 ph thu c vào doanh thu qu ng cáo và s" thành công c a các show Công viên

• b nh hng b i s" thành công c a các b phim và ho t ng truy n thông

B t ng s n Các d" án có các #c tính

• dài h n

• ch y u b)ng %ng USD

• b nh hng b i giá tr b t ng s n trong khu v"c

G i ý cho tài: Có th khó th c hi n i u này v i các công ty không có các d án c thù Hãy dành cho công ty ó m t ph n ánh t t nh t N u m t doanh nghi p có vài ho t ng, hãy c g ng quan sát m#i ho t ng m t cách c l p A o l ng thu nh p quá kh

o l ng thu nh p trên các d án ang ho t ng c a Disney, chúng ta b t u v i m t c p gi nh Chúng ta gi nh các thu nh p hi n hành c a doanh nghi p có th quy cho các d án ang ho t ng Do v y, chúng ta i u ch nh thu nh p b ng cách c ng ng "c các chi phí m t l n (one-time charges) và các kho n kh u hao l"i th th ng m i (t vi c sáp nh p Capital Cities) Chúng ta

c%ng gi nh giá tr s$ sách hi n hành c a các tài s n và v n ch s h u ph n ánh v n và v n ch s h u hi n có ang u t vào các d án hi n hành S d ng thu nh p ròng và giá tr s$ sách c a v n ch s h u, chúng ta tính ra m t m c thu nh p trên v n ch s h u là:

Thu nh p trên VCSH = Thu nh p ròng1996 / Giá tr s sách trung bình c a VCSH cho n m 1995 và 1996 = $2.836 tri u / $ 11.368 tri u = 24,95%

Giá tr s$ sách trung bình c a VCSH có "c b ng cách c ng giá tr s$ sách c a VCSH n'm 1995 và 1996 vào và chia t$ng ó cho hai

S d ng thu nh p ho t ng kinh doanh sau thu và giá tr s$ sách c a v n, chúng ta c l "ng "c m t m c thu nh p trên v n u t nh sau:

Thu nh p trên V+T = EBIT1996 (1-t)/ Giá tr s sách trung bình c a V+T 1995&1996 = $5.559 (1-0,36)/ (19.031) = 18,69%

[Giá tr s$ sách c a v n u t = Giá tr s$ sách c a VCSH + Giá tr s$ sách c a N"; trung bình c a giá tr này "c tính b ng cách c ng giá tr s$ sách c a hai n'm l i và l y t$ng ó chia hai.]

C thu nh p ròng và l"i nhu n tr c thu và lãi ã "c làm s ch tr c nh ng kho n chi phí m t l n và các kho n m c c bi t

G i ý cho tài: i v i giá tr s$ sách c a VCSH, hãy ch s d ng V n C$ Ph n Th ng N u ch có giá tr s$ sách VCSH chung c a công ty, ng tính thu nh p trên VCSH b i vì i u ó là vô ngh-a B n c%ng có th s d ng giá tr s$ sách c a VCSH và v n vào th i i m cu i n'm tr c tính ra thu nh p trên VCSH và V n Tuy nhiên, n u công ty c a b n càng t'ng tr ng nhi u vào n'm tr c, b n càng nên s d ng s trung bình

B ánh giá thu nh p quá kh

ánh giá li u nh ng th c o v thu nh p này có áp ng t0 su t sinh l i òi h*i hay không, chúng ta so sánh thu nh p trên VCSH v i chi phí v n ph n tr c

Thu nh p trên VCSH = 24,95% Chi phí VCSH = 13,85%

Thu nh p t ng thêm c a VCSH = 24,95% - 13,85% = 11,10%

Kho n m r ng này khi nhân v i giá tr s$ sách c a v n ch s h u s t o ra m t th c o giá tr th ng d "c t o ra b i các d án hi n hành (g i là EVA v n ch s h u 6)

EVA VCSH = (Thu nh p trên VCSH — Chi phí VCSH)*(Giá tr s sách c a VCSH)

EVA: (Economic Value Added): Giá tr kinh t gia t ng

= (0,2495 — 1385) ($11.368 tri u) = $1.262 tri u

M t phân tích t ng t , so sánh thu nh p trên v n v i chi phí v n cho chúng ta nh ng con s d i ây:

Thu nh p trên v n = 18,69% Chi phí v n = 12,22%

EVA = (0,1869 — 0,1222) ( 19.031 tri u) = $1.232 tri u

C hai th c o u cho th y, d ng nh Disney ang t o thêm kho ng 1,2 t0 USD giá tr th ng d m#i n'm t ph n thu nh p v "t trên mà công ty t o ra trên các d án ang ho t ng c a công ty Trong khi chúng ta có m t th c o thu nh p ho t ng m c các l-nh v c ho t ng, chúng ta l i không có m t s phân chia giá tr s$ sách c p ó N u chúng ta có nh ng s li u ó, chúng ta nên tính thu nh p trên v n m c l-nh v c ho t ng và so sánh chúng v i các chi phí v n m c này nh m c l "ng EVA theo t ng l-nh v c

Cu i cùng, chúng ta so sánh EVA V n ch s h u c a Disney và EVA c a toàn b doanh nghi p v i nh ng ch s c a các doanh nghi p gi i trí khác nh m t t$ng th trong n'm g n nh t b ng d i ây:

Equity EVA $1.262 tri u - $ 52 tri u Firm EVA $1.232 tri u - $ 40 tri u

Source: My web site/datasets/EVA

So v i các doanh nghi p gi i trí khác, Disney ang t o ra m t giá tr th ng d áng k t nh ng d án hi n hành

C ánh giá v t $ng lai

Chúng ta tin r ng các công viên gi i trí, l-nh v c sáng t o ngh thu t, các l-nh v c bán l và kinh doanh b t ng s n có kh n'ng ti p t c t o ra giá tr th ng d trong t ng lai b i vì có m t s rào c n cho vi c ra nh p nh ng l-nh v c này bao g!m:

• Giá tr th ng hi u m nh c a Disney có kh n'ng cho phép h t ra m c giá cao h n, thu "c doanh l"i c n biên trên v n cao h n và duy trì "c m c thu nh p trên v n u t cao trong t ng lai

• Ph n l n các kho n u t , c bi t vào l-nh v c công viên gi i trí ã "c hoàn thành Disney s ti p t c "c h ng l"i ích t nh ng kho n u t này d i d ng thu nh p c a nh ng công viên này

• Ti m n'ng c a thu nh p v "t m c trong l-nh v c sáng t o ngh thu t (phim) s ti p t c t'ng lên i v i các Studio c a Disney (n i th ng hi u phát huy giá tr ) so v i các Studio Touchstone, n i các th ng hi u có giá tr ít h n

• L-nh v c truy n thông có th là l-nh v c có v n nh t trong kh n'ng t o ra giá tr th ng d trong t ng lai Ph n l n ho t ng truy n thông n m Capital Cities/ABC7, n m trong m t th tr ng có m c c nh tranh cao b i các m ng và kênh cáp khác H n ch k/ thu t trong truy n thông tr c ây ã cho phép nh ng m ng l i ang t!n t i ki m "c thu nh p v "t m c nay ang b thách th c b i các v tinh và internet, và hoàn toàn có kh n'ng thu nh p v "t m c t ho t ng hi n hành c a truy n thông s bi n m t khi m c c nh tranh t'ng lên

G i ý cho tài: ây là m t phân tích c bi t ch quan nh ng l u ý: không m t ai th c s bi t câu tr l i cho nh ng câu h*i này M t l n n a nh c l i là hãy s d ng nh ng gì b n bi t v công ty, v các s n ph&m c a nó, v s qu n tr và các i th c nh tranh có "c s ph n ánh t t nh t v công ty ó

V L"a ch!n c c u v n Tài tr h n h p hi n hành

Disney hi n có nh ng kho n n" sau trong s$ sách:

Lo i tài tr Dollar Amount Interest Rate on Books Maturity

Source: Footnotes to Balance Sheet on Borrowings

Gi y n" ng n h n (commercial paper) c a Disney ph n ánh kho n ti n mà Disney vay trong quá trình sáp nh p Capital Cities, và Disney ã thay th h u h t 4 t0 USD gi y n" ng n h n ó b ng gi y n" dài h n (long term note) Nh ng

9 Note (gi y n trung dài h n): M t kho n n c m b o, thng có th i gian áo h n t* m t t i 10 n m +i m khác bi t c a Note so v i các công c n khác: Bill có th i gian áo h n di 1 n m và bonds có th i gian áo h n i n hình trên 10 n m.

gi y n" dài h n b ng ngo i t c a công ty ch y u có 3 lo i !ng ti n- !ng B ng Anh (520 tri u), !ng Yên Nh t B n (1,4 t0) và !ng Lira Italia(190 tri u) Kho n n" lâu n'm c a công ty "c x p h ng AA và lãi su t th tr ng i v i trái phi u x p h ng AA t i th i i m th c hi n phân tích này là 7,50% Gi y n" trung h n (medium term notes) "c giao d ch t i lãi su t áo h n kho ng 6,9% V i nh ng gi y n" có th i h n ng n h n này, chúng ta s ti p t c s d ng con s 7,50% làm chi phí n"

G i ý cho tài: M t s công ty cung c p nhi u thông tin h n các công ty khác v nh ng kho n n" c a h N u b n ang nghiên c u công ty n c ngoài, b n có th thu "c nhi u hay ít thông tin h n chúng tôi trong ph n này

Disney là m t công ty c n$m gi r ng rãi Trong khi các c ông là t ch c s h u ph n l n công ty, không m t nhà u t cá nhân hay t ch c nào l n có c ti ng nói trong qu n lý Công ty có các dòng ti n l n và nên thu l i t* vi c s' d ng n

R i ro phá s n M t s kho n thu nh p c a Disney không n nh nh ng m t ph n l n các dòng ti n mang tính n nh (#c bi t là các dòng ti n t* nh ng công viên gi i trí) R i ro phá s n m c th p do nhân t này k t h p v i quy mô c a công ty

Chi phí i di n Chi phí i di n có v l n khi i vay i v i các ho t ng sáng t o ngh thu t và ho t ng truy n thông, ó khó có th theo dõi c các qu tài tr Chi phí này có v nh h n trong l,nh v"c b t ng s n, l,nh v"c bán l và công viên gi i trí

Tính linh ho t trong tng lai

Nhu c u v tài tr linh ho t ang t ng lên cùng v i vi c ho t ng truy n thông ngày càng thay i v k thu t và tr nên toàn c u h n

G i ý cho tài: ây là m t phân tích ch quan và nó c%ng "c th c hi n theo cách th c ch quan nh v y N u b n ang so sánh gi a các công ty v i nhau, hãy s d ng b ng này so sánh các công ty t ng nhân t Sau ó b n có th a ra nh n nh là các công ty nào trong ó có t0 l n" cao nh t và t0 l n" th p nh t

Thu su t hi n qu (effective tax rate): Là t l c tính b)ng cách l y ph n thu thu nh p th"c t ã thanh toán chia cho Thu nh p ròng ch u thu trc thu , tính theo t l ph n tr m