Thuyết trình môn đầu tư tài chính phân tích công ty và định giá cổ phiếu

Mô hình chiết khấu cổ tức - DDM Dividend Discount Model.Phương pháp ước lượng giá trị của cổ phần thường bằng giá trị hiện tại của dòng cổ tức được tạo ra từ cổ phần thường dự kiến được

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH

ĐẶT VẤN ĐỀ

Nhà đầu tư

Cung cấp thông tin Đánh giá, ước lượng

KẾT LUẬN VÀ GÓP Ý

4

MÔ HÌNH TĂNG TRƯỞNG CỔ TỨC HAI GIAI ĐOẠN

MÔ HÌNH THU NHẬP CÒN LẠI VÀ

DÒNG TIỀN TỰ DO

4 PHÂN TÍCH TỶ SỐ GIÁ

5 KẾT LUẬN VÀ TÓM TẮT

Mô hình chiết khấu cổ tức - DDM (Dividend Discount Model).

Phương pháp ước lượng giá trị của cổ phần thường bằng giá trị hiện tại của dòng cổ tức được tạo ra (từ cổ phần thường) dự kiến được chi trả trong tương lai.

P 0 = + + - + - +

MÔ HÌNH CHIẾT KHẤU CỔ TỨC

D 1 (1+k)

D 2 (1+k) 2

D 3 D t (1+k) 3 (1+k) t

P 0 : Giá trị hiện tại của dòng cổ tức.

D t : Cổ tức trả vào năm thứ t.

k: Tỷ lệ chiết khấu đã điều chỉnh rủi ro, tỉ suất sinh lợi mong đợi.

Ví dụ: Giả sử cổ phiếu chi trả trong 3 năm, tương ứng năm 1,2,3 là

10$,20$ và 30$, Tỉ lệ chiết khấu k=10% Giá trị cổ phiếu hiện tại?

MÔ HÌNH CHIẾT KHẤU CỔ TỨC

10 (1+0.1)

20 (1+0.1)2

30 (1+0.1)3

P0 = - + - +

-Kết quả : P0 = 48.16$

MÔ HÌNH TĂNG TRƯỜNG ĐỀU VĨNH VIỄN (Gordon)

• Hình thức đặc biệt và hữu ích của mô hình chiết khấu cổ tức.

• Giả định tốc độ tăng trường g không thay đổi đến vĩnh viễn.

Ví dụ: Giả sử cổ tức của một công ty dự báo tăng trưởng 5% đến vĩnh viễn, k= 15% và D0 là 10$:

MÔ HÌNH CHIẾT KHẤU CỔ TỨC

P0 = - = 105$

Vậy cổ phiếu nên được bán với giá : 105$.

10$(1.05) 0.15-0.05

Ứng dụng:

• Áp dụng cho các doanh nghiệp có thu nhập đều đặn, ổn định, những

công ty có những chính sách cổ tức dài hạn hợp lý, tăng trưởng đều đặn.

• Phù hợp với các công ty có dịch vụ công ích (điện, nước…), hoặc đặc thù tăng trưởng đều.

Ưu điểm:

• Là phương pháp ước tính giá cổ phần đơn giản, tiện lợi.

Nhược điểm:

• Không thể áp dụng khi công ty không chi trả cổ tức.

• Không có nghĩa khi g>k.

• Nhạy cảm với việc lựa chọn g và k.

• Tốc độ tăng trưởng đều vĩnh viễn thường là giả định phi thực tế.

MÔ HÌNH CHIẾT KHẤU CỔ TỨC

TỐC ĐỘ TĂNG TRƯỞNG TRONG QUÁ KHỨ :

• Sử dụng tốc độ tăng trưởng cổ tức trong quá khứ để ước tính cho tốc độ tăng

trưởng cổ tức cho tương lai - (Ước tính g)

• Hai cách tính toán : Trung bình hình học và Trung bình số học

MÔ HÌNH CHIẾT KHẤU CỔ TỨC

Một công ty chi trả cổ tức vào cuối mỗi năm như sau (quá khứ) (D5) 2010: 2.20$ 2007: 1.75$

2009: 2.00 2006: 1.70

2008: 1.80 2005: 1.50 (D0)

g = ( ) D n 1/N - 1

D 0

TỐC ĐỘ TĂNG TRƯỞNG TRONG QUÁ KHỨ :

• Đôi khi tốc độ tăng trưởng trung bình hình học và số học có thể khác nhau

• Đa số nhà phân tích thích tính toán tốc độ tăng trưởng trong quá khứ bằng hình học

• Sử dụng tốc độ tăng trưởng cổ tức trong quá khứ để ước tính tốc độ tăng trưởng tương lai có thể chưa được hợp lý

MÔ HÌNH CHIẾT KHẤU CỔ TỨC

Một công ty chi trả cổ tức vào cuối mỗi năm như sau (quá khứ) (D5) 2010: 2.20$ 2007: 2.00

2009: 2.00 2006: 1.50

2008: 1.80 2005: 1.50 (D0)

Sum/N: 44.44%/5 = 8.89% , chênh lệch nhiều so với 8%

TỐC ĐỘ TĂNG TRƯỞNG BỀN VŨNG:

• Sử dụng thu nhập công ty để ước tính g trong tương lai.

• Tỷ lệ thu nhập trả cổ đông dưới dạng cổ tức gọi là tỷ lệ chi trả, tỷ lệ giữ lại đầu tư gọi là tỷ lệ giữ lại

• g bền vững = ROE x Tỷ lệ thu nhập giữ lại

Ví dụ: Năm 2009, Công ty AEP có tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ (ROE)là 10%, Thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) là 2.90$ và chi trả cổ tức D0 là 1.64$ Tìm tỷ lệ giữ lại và g bền vững.?

Vấn đề khi tính g bền vững theo thu nhập:

• Biến động theo thu nhập qua các năm.

• Không có chuẩn mực nào điều chỉnh tốc độ tăng trưởng bền vững

• Nhà đầu tư không chuyển đổi khi phụ thuộc vào kinh nghiệm cá nhân hoặc chủ quan theo bản thân họ.

bền vững.

MÔ HÌNH CHIẾT KHẤU CỔ TỨC

Phân tích ROE:

• Phân tách ROE làm ba thành phần ( Công thức Dupont).

•ROE = - x - x -

MÔ HÌNH CHIẾT KHẤU CỔ TỨC

Thu nhâp ròng Doanh Thu Tổng Tài sản Doanh Thu Tổng Tài sản Vốn cổ phần

Lợi nhuận biên Vòng quay tài sản Hệ số nhân cổ phần (độ lớn của đòn bẩy)

Vậy nhà quản lý gia tăng g bền vững bằng ROE

như thế nào?

• Phương pháp chiết khẩu cổ tức giả định công ty sẽ tạm tăng trưởng với một tốc độ khác với tốc độ tăng trưởng của nó trong dài hạn.

• Tăng trưởng g1 trong T năm ở giai đoạn thứ nhất và sau đó tăng

trưởng g2 trong giai đoạn thứ hai đến vĩnh viễn

Ví dụ : Giả sử 1 công ty có D0 = 2$, kỳ vọng tăng trưởng g1= 20% trong 5 năm, sau đó tăng với mức g2 = 5%, tỷ suất chiết khấu k = 12% Tính giá cổ phiếu hiện tại?

P0 = -[1- ( - ) ]5 + ( -)5 [ -]

MÔ HÌNH TĂNG TRƯỞNG CỔ TỨC 2 GIAI ĐOẠN

2(1.20) 1.20 1.20 2(1.05) 0.12-0.20 1.12 1.12 0.12-0.05

= 12.36 + 42.36 = 54.72$ (P0)

TỐC ĐỘ TĂNG TRƯỞNG KHÔNG ỔN ĐỊNH THỜI GIAN ĐẦU

• Giả sử 1 công ty không chi trả cổ tức (cổ tức bằng 0), dự đoán 5 năm tới

công ty mới bắt đầu chi trả cổ tức lần đầu, cổ tức là 0.05$ Kỳ vọng với mức tăng trưởng g = 10%, tỷ suất sinh lợi đòi hỏi là 20% Tìm giá cổ phiếu?

Vấn đề: Phải tìm ra giá trị của cổ phiếu khi cổ tức được chi trả.

Tìm mức giá P trong năm 4: ( cổ tức chi trả năm thứ 5)

MÔ HÌNH TĂNG TRƯỞNG CỔ TỨC 2 GIAI ĐOẠN

Nguyên tắc: Chiết khấu cổ tức tương lại về năm nào là có thể tìm P ở năm

đó.

TRƯỜNG HỢP: TĂNG TRƯỞNG KHÔNG ĐỀU ??

TĂNG TRƯỞNG KHÔNG ĐỀU (TH đặc biệt)

• Cổ tức chi trả không bằng 0 trong những năm đầu và không theo quy luật tốc độ tăng trưởng

nào.

Ví dụ:

Giải:

Năm thứ 3 trở đi tăng đều 5%, k = 10%, Tìm P0?

Tìm mức giá P trong năm 3 : ( cổ tức chi trả năm thứ 4)

Ứng dụng:

• Áp dụng cho các doanh nghiệp sáng tạo ra sản phẩm mới, có bản quyền, có

lãi trong 1 thời gian và dự kiến mức tăng trưởng đặc biệt (chưa biết trước) trong thời gian đó sau đó tăng trưởng ổn định ở mức trung bình ngành

Ưu:

• Là phương pháp thực tế hơn sơ với mô hình đều vĩnh viễn.

• Có thể sử dụng khi g>k trong giai đoạn đầu

Nhược:

• Xác định chính xác thời gian đầu tăng trưởng là rất khó.

• Nhạy cảm với g và k

• Không sử dụng được với công ty không chi trả cổ tức

MÔ HÌNH TĂNG TRƯỞNG CỔ TỨC 2 GIAI ĐOẠN

Xác đinh k:

• Khi trước cái đại lượng khác mô hình chiết khấu cổ tức.

• Xác định bằng Mô hình định giá tài sản vốn (TCDN1) CAPM:

r(k) = rf + B(rm – rf)

B: Rủi ro hệ thống của 1 cổ phiếu riêng lẻ so với cổ phiếu trung bình – độ nhaỵ cảm

của CP.

r m: Lãi suất mong đợi của thị trường.

r m – r f = Phần bù rủi ro thị trường.

MÔ HÌNH TĂNG TRƯỞNG CỔ TỨC 2 GIAI ĐOẠN

MÔ HÌNH THU NHẬP CÒN LẠI (RIM)

Định giá thế nào nếu công ty không chi trả cổ tức (D 1 =0)?

hoặc cổ tức khó xác định trong tương lai? DDM có xử lý được không?

 Việc định giá cổ phần thường được thực hiện dựa vào B 0 và

EVA nhận được trong tương lai

Gọi Bt-1 là giá trị sổ sách 1 cổ phần ban đầu cho 1 giai đoạn t

Lợi nhuận yêu cầu tại thời điểm t với suất chiết khấu r:

REPS t = B t-1. r (Required earning per share)

Phần chênh lệch giữa thu nhập thực tế EPSt và REPSt gọi là thu nhập

còn lại RI – Residual Income (hay Giá trị gia tăng kinh tế EVA)

RI t = EPS t - REPS t = EPS t - B t-1 .r (với giả định RIt >0)

MÔ HÌNH THU NHẬP CÒN LẠI (RIM)

Định giá P0:

RIt = EPSt - Bt-1.r

P0 = B0 + chiết khấu dòng thu nhập còn lại trong tương lai (RIt).

P 0 = B 0 + (EPS 1 – B 0 .r)/(r-g) + (EPS 2 – B 1 .r)/(r-g) 2 + (EPS 3 – B 2 .r)/(r-g) 3 +

MÔ HÌNH THU NHẬP CÒN LẠI (RIM)

Mô hình RIM so với DDM (g=const)

Ta giả định:

B 1 - B 0 = EPS 1 – D 1 hay: D 1 = EPS 1 + B 0 – B 1

(Giá trị sổ sách gia tăng đúng bằng thu nhập trừ đi cổ tức).

Giả sử EPS và D đều tăng trưởng với tốc độ g, khi đó giá trị sổ sách mỗi

cổ phần cũng tăng với tốc độ là g:

D 1 = EPS 1 + B 0 – B 1 = EPS 1 + B 0 – B 0. (1+g) = EPS 1 – B 0. g

P 0 khi đó: P 0 = (EPS 1 – B 0 .g)/(r-g) = D 1 /(r-g)

MÔ HÌNH THU NHẬP CÒN LẠI (RIM)

1 ví dụ: C ổ phần DUCK đang được giao dịch với giá 10.94$/Cp EPS0 = 1.20$; D = 0; GTSS 1 cổ phần, B0 = 5.886$

Giả sử g= 9%; r= 13%, RIM cho ta kết quả định giá:

P0 = 5.886$ + [1.2$.(1.09) - 5.868$x 0.13]/ (0.13 – 0.09) = 19.46$

MÔ HÌNH THU NHẬP CÒN LẠI (RIM)

Nếu công ty không trả cố tức hoặc EPS âm thì việc định giá P0 có khả thi?

FCF (dòng tiền tự do của DN) = Thu nhập ròng + Khấu hao – chi tiêu vốn

MÔ HÌNH THU NHẬP CÒN LẠI (RIM)

Điểm mấu chốt để sử dụng Mô hình FCF thay vì sử dụng RIM?

Sử dụng Phương pháp Ck FCF là sử dụng định giá toàn bộ tài sản công ty chứ không chỉ cho vốn cổ phần (TS = Nợ + Vốn cổ phần)

Các bước thực hiện định giá:

- Xác định (ước tính) dòng tiền tự do FCF, tốc độ tăng trưởng FCF, suất CK r

- Dùng mô hình tăng trưởng để định giá hiện tại của công ty (định giá tổng tài sản)

- Xác định giá trị mỗi cổ phần thường

P 0 = (Giá trị hiện tại công ty – Giá trị nợ hiện tại )/ Số lượng CPT

(định giá bằng mô hình tăng trưởng tương tự mô hình định giá DDM, khác biệt ở đây

là Cổ tức (D1) được thay bằng FCF kỳ vọng)

MÔ HÌNH THU NHẬP CÒN LẠI (RIM)

phần rủi ro của tài sản ( βA) # rủi ro của vốn Cổ phần (βU )

PHÂN TÍCH TỶ SỐ GÍA

Tỷ số P/E

P/E = Giá trị thị trường /Lợi nhuận ròng trên một cổ phần (EPS)

P/E cho biết thị trường sẵn sàng trả bao nhiêu cho mỗi đồng lợi nhuận

P/E truyền thống (số P/E hiện tại) = giá cổ phiếu/ lợi tức 12

tháng gần nhất

P/E tương lai = giá cổ phiếu / lợi tức ước tính năm sau

Chỉ số P/E nào tốt hơn?

P/E truyền thống phản ánh tình hình thực tế của doanh nghiệp

vì EPS là số thực tế đã được kiểm toán Tuy nhiên lợi nhuận

này chắc chắn sẽ thay đổi trong tương lai

P/E tương lai dự đoán cả mức tăng trưởng của doanh nghiệp là

cơ sở để tham khảo ra quyết định đầu tư

PHÂN TÍCH TỶ SỐ GÍA

Tỷ số P/CF

P/CF = giá / dòng tiền hằng năm trên 1 cổ phần

Tỷ số P/CF có thể sử dụng hiệu quả khi EPS âm, trong một số trường hợp P/CF thể hiện tính ưu việt hơn khi sử dụng P/E để đánh giá giá trị cổ phần do có sự khác biệt giữa dòng tiền và lợi nhuận kế toán.

Được xác định như giá trị tài sản ròng/cổ phiếu  phù hợp trong việc định giá công ty có phần lớn tài sản có tính thanh khoản cao, như

ngân hàng, công ty tài chính, bảo hiểm và các công ty đầu tư

BV thường được dùng để định giá các công ty được cho là không còn tiếp tục hoạt động

PHÂN TÍCH TỶ SỐ GÍA

Phương pháp định giá P/B :

Nhược điểm của P/BV:

Không phù hợp để định giá cổ phiếu của các công ty dịch vụ, nơi mà tài sản vô hình (tài sản con người) còn quan trọng hơn bất kỳ tài sản hữu hình nào

Sự khác biệt trong các mô hình và chiến lược kinh doanh giữa các doanh

nghiệp trong cùng một ngành có thể dẫn đến sự khác biệt trong các giá trị BV,

do vậy P/BV sẽ không phải là một chỉ số tốt để so sánh các doanh nghiệp trong cùng ngành

Sự linh hoạt trong việc lựa chọn các nguyên tắc kế toán dẫn đến sự khác biệt về giá trị tài sản, thậm chí chất lượng tài sản, được ghi nhận trong bảng cân đối kế toán Điều này khiến cho việc so sánh giữa các công ty với nhau sử dụng P/BV

có thể gây nhầm lẫn

KẾT LUẬN VÀ TÓM TẮT

Mô hình chiết khấu cổ tức:

• Định giá cổ phần thường bằng tổng các dòng cổ tức kì vọng trong

tương lai.

• Trường hợp đơn giản hóa là cổ tức tăng trưởng vĩnh viễn nhưng chỉ áp dụng được với công ty tăng trưởng thu nhập và ổn định

Mô hình tăng trưởng cổ tức hai giai đoạn:

• Có thể được sử dụng để định giá với hai tốc độ tăng trưởng khác nhau

cho hai khoảng thời gian khác nhau.

• Có thể được sử dụng khi có giai đoạn cổ tức tăng trưởng đều và không đều.

Định giá cổ phiếu của những công ty có chi trả cổ tức.

KẾT LUẬN VÀ TÓM TẮT

Mô hình thu nhập còn lại và dòng tiền tự do:

• Có thể sử dụng để định giá cho những công ty không chi trả cổ tức.

• Cần giả định các tốc độ tăng trưởng g đều của EPS, tài sản, nợ …để tìm ra tốc

độ g bền vững

• Mô hình FCF định giá toàn bộ công ty bằng việc chú trọng vào dòng tiền của công ty

Phân tích tỷ số giá:

• Được sử dụng rộng rãi bởi các nhà phân tích tài chính.

• P/E đánh giá giá trị của cổ phiếu so với thu nhập, cao là tăng trưởng, thấp là giá trị

• P/CF cung cấp thông tin đầy đủ và chính xác hơn so với P/E

• P/S đánh giá khả năng tạo ra tăng trưởng doanh thu của công ty.

• P/B đánh giá khả năng tăng trưởng

Tùy vào quan điểm, kinh nghiệm của nhà đầu tư mà lựa chọn phù hợp hoặc kết hợp các tỷ số giá để định giá cổ phần thường.

Thank you