Bài dịch môn tài chính doanh nghiệp các hình thức tài trợ bằng nợ

PHẦN TÀI TRỢ BẰNG NỢ Chương 24 CÁC HÌNH THỨC TÀI TRỢ BẰNG NỢ Trong chương 17 18, thảo luận việc doanh nghiệp nên vay Ngoài ra, doanh nghiệp cần cân nhắc việc nên phát hành loại nợ Họ chọn phát hành nợ ngắn hạn dài hạn, trái phiếu thông thường trái phiếu chuyển đổi; họ phát hành Hoa Kỳ thị trường nợ quốc tế; họ phát hành đại chúng phát hành riêng lẻ cho vài nhà đầu tư lớn Là nhà quản trị tài chính, bạn cần chọn loại nợ phù hợp cho cơng ty bạn Ví dụ, cơng ty có nhu cầu thời vốn, thông thường nên phát hành nợ ngắn hạn Những cơng ty kinh doanh chủ yếu nước ngồi phát hành nợ ngoại tệ Đơi cạnh tranh người cho vay mở hội lĩnh vực riêng thị trường nợ Kết giảm giá vài điểm lợi suất, phát hành rộng rãi giúp ta tiết kiệm hàng triệu la Hãy nhớ câu nói: "Một triệu đô la triệu đô la tương lai – cịn sớm để nói thật tiền."1 Trọng tâm chương nợ dài hạn.2 Chúng ta bắt đầu thảo luận cách nhìn vào loại trái phiếu khác Chúng ta xem xét khác biệt trái phiếu cao cấp trái phiếu thứ cấp trái phiếu có bảo đảm với trái phiếu khơng có bảo đảm Sau đó, mơ tả loại trái phiếu hồn trả quỹ hoàn trái (sinking fund) người vay người cho vay lựa chọn cách thức toán trước hạn Trong mục 24-6 xem xét trái phiếu chuyển đổi mối quan hệ chặt chẽ chúng, gói trái phiếu kèm chứng quyền Nợ bán cơng khai cho công chúng phát hành riêng cho tổ chức tài lớn Bởi trái phiếu phát hành riêng tương tự phát hành cơng khai, không thảo luận nhiều vấn đề Tuy nhiên, tập trung thảo luận hình thức khác việc phát hành riêng lẻ gọi tài trợ dự án (project finance) Đây phần hấp dẫn thị trường nợ Cụm từ “tài trợ dự án” gợi lên hình ảnh khoản vay hàng triệu đô để tài trợ cho dự án đầu tư mạo hiểm vào lĩnh vực giới Đơi bạn tìm thấy hình ảnh phổ biến, khơng phải tồn câu chuyện Chúng ta kết thúc chương với việc điểm qua vài loại trái phiếu đắc sắc xem xét lý để đổi thị trường nợ Khi nhìn vào đặc điểm khác khoản nợ doanh nghiệp, cố gắng để giải thích quỹ hồn trái, quyền chọn toán, chứng khoán chuyển đổi Nhận xét cố Thượng nghị sĩ Everett Dirksen, nhiên, ông nói đến tỷ la Nợ ngắn hạn đề cập Chương 30 Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang tồn Đó khơng phải vấn đề đơn giản tập quán hay biến đổi trung tính; nói chung có lý tốt cho việc sử dụng chúng Chúng ta nên nhiều khoản nợ không hiển thị bảng cân đối kế tốn cơng ty Ví dụ, cơng ty che giấu khoản nợ cách thành lập tổ chức có mục đích đặc biệt (SPEs), huy động tiền mặt việc kết hợp vốn chủ sở hữu nợ sau sử dụng tiền mặt để giúp tài trợ cho công ty mẹ Bằng cách sử dụng SPEs, Enron giữ số lượng lớn khoản nợ bảng cân đối, điều không làm công ty phá sản Kể từ sau vụ bê bối kế toán Enron, quy định công bố nợ SPE thắt chặt Các cơng ty có trách nhiệm pháp lý dài hạn quan trọng khác mà khơng thảo luận chương Ví dụ, hợp đồng thuê dài hạn tương tự nợ Người sử dụng hợp đồng đồng ý thực loạt khoản tốn cho th trả nợ khơng hạn, cơng ty bị buộc phá sản Chúng ta thảo luận hợp đồng thuê Chương 25 Những phúc lợi sức khỏe sau nghỉ hưu đảm bảo lương hưu khoản nợ lớn Ví dụ, năm 2003 General Motors có khoản thâm hụt lương hưu 19 tỷ đô la Mỹ Để giảm thâm hụt này, GM phát hành lượng lớn trái phiếu đầu tư phần lớn thu nhập vào quỹ lương hưu Kết làm tăng nợ công ty, theo nguyên lý kinh tế thay nghĩa vụ dài hạn (nghĩa vụ lương hưu mình) nghĩa vụ dài hạn khác (khoản nợ mới) Những kế hoạch quản lý quỹ lương hưu phạm vi sách này, nhà quản trị tài lại dành phần lớn thời gian để quan tâm đến khoản nợ lương hưu 24.1 Trái phiếu nước, trái phiếu nước trái phiếu Châu Âu Cơng ty phát hành trái phiếu thị trường nước Trái phiếu bán cho nhà đầu tư thị trường trái phiếu nước khác gọi trái phiếu nước Cho đến tại, Hoa Kỳ quốc gia có thị trường trái phiếu nước ngồi lớn giới Ngoài ra, Nhật Bản Thụy sỹ thị trường trái phiếu nước ngồi đáng kể Trái phiếu nước ngồi có nhiều tên gọi khác nhau: trái phiếu bán cơng ty nước ngồi Mỹ gọi trái phiếu “Yankee”; thị trường Nhật Bản cịn có tên gọi khác “Samurai” Một điều dĩ nhiên công ty huy động vốn thị trường nước khác điều phải tuân thủ quy định nước sở Ví dụ như, cơng ty phát hành trái phiếu công chúng Mỹ phải đăng ký với Ủy ban chứng khoán hối đối Mỹ (SEC) Tuy nhiên, cơng ty nước thường tránh việc đăng ký cách tuân thủ điều luật 144A Ủy ban chứng khốn trái phiếu mua bán định chế tài lớn.3 Chúng ta biết rằng, cơng ty phát hành trái phiếu nước nước khác Trong trường hợp, việc phát hành chịu ảnh hưởng luật pháp địa phương ĐiềuLuật 144A mô tả phần 15-5 Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang chịu giám sát người điều hành tài đất nước Thay phát hành trái phiếu thị trường quốc gia cụ thể, trái phiếu bán thị trường quốc tế Ví dụ như, Cơng ty IBM phát hành trái phiếu la cho nhà đấu tư ngồi nước Mỹ Bởi việc phát hành không nhằm để bán cho nhà đầu tư Mỹ, khơng cần thiết phải đăng ký với SEC Việc phát hành trái phiếu quốc tế bên phạm vi quốc gia mà đồng tiền quốc gia dùng để đo giá trị trái phiếu có tên trái phiếu Châu Âu, phát hành loại tiền tệ phổ biến USD, EURO, Yên Nhật Việc phát hành trái phiếu Châu Âu thực tổ chức bảo lãnh phát hành quốc tế chi nhánh Luân Đôn ngân hàng công ty chứng khoán lớn Mỹ, Châu Âu, Nhật Bản Hãy ý để tránh nhầm lẫn trái phiếu Châu Âu (trái phiếu phát hành nước ngồi loại tiền tệ nào) với trái phiếu phát hành nước Châu Âu đồng EURO Thị trường trái phiếu Châu Âu tồn suốt năm 1960 phủ Hoa Kỳ áp đặt thuế giao dịch mua chứng khốn nước ngồi ngăn cản tập đồn Mỹ xuất vốn nước ngồi Do đó, tập đoàn đa quốc gia Châu Âu Mỹ buộc phải khai thác vốn thị trường quốc tế Luật thuế bị dỡ bỏ vào năm 1974, cơng ty thời điểm chọn lựa nên vay mượn thị trường NewYork London nên lãi suất hai thị trường thường tương đương Tuy nhiên, thị trường trái phiếu Châu Âu không chịu quản lý trực tiếp điều luật Mỹ, đó, giám đốc tài cần phải cảnh báo khác biệt nhỏ chi phí vay thị trường khác Những ngày mà có lượng lớn trái phiếu phát hành thường giao dịch thị trường quốc tế (đó thị trường trái phiếu Châu Âu) thị trường cá nhân nước Ví dụ, IBM bán trái phiếu la thị trường quốc tế đăng ký phát hành để bán Mỹ, trái phiếu gọi trái phiếu quốc tế (Global bonds) 24.2 Hợp đồng tín dụng (trái phiếu) Để cho bạn dễ hiểu hợp đồng trái phiếu (và số cách diễn đạt vài ngôn ngữ) tổng kết Bảng 24.1 điều khoản việc phát hành trái phiếu 30 năm J.C Penney Chúng ta xem xét mục chủ yếu Khế ước, chứng thư ủy thác Việc chào bán trái phiếu công ty J.C Penny công chúng đăng ký với Ủy ban chứng khoán Mỹ Trong trường hợp phát hành công chúng, hợp đồng trái phiếu thỏa thuận theo mẫu khế ước chứng thư ủy thác trái chủ công ty ủy thác4 Bank of America National Trust and Savings Association ngân hàng ủy thác phát hành, đại diện cho quyền lợi trái chủ Điều hiểu điều khoản khế ước phải tuân thủ bảo vệ trái chủ trường hợp công ty vỡ nợ Khế ước trái Trong trường hợp phát hành trái phiếu Châu Âu, đại lý ủy thác, người thực số chức tương tự người ủy thác trái phiếu Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang phiếu tài liệu mang tính pháp lý Một khế ước trái phiếu lưu báo cáo đăng ký quy định tóm tắt Bản cáo bạch phát hành Bảng 24.1 Tóm tắt điều khoản khế ước trái phiếu phát hành J.C Penny đến hạn năm 2022, lãi suất 8,25% có quỹ hoàn trái Tổ chức ủy thác: Quyền lợi mặc định: Hình thức: Mệnh giá: Số lượng phát hành: Thời gian phát hành: Mức giá: Lãi suất: Mức độ ưu tiên: Đảm bảo: Ngày đáo hạn: Quỹ hoàn trái: Quyền mua lại: 2003 2006 2009 2012 103,870% 102,709 101,548 100,387 Xếp hạng tín nhiệm Moody: Bank of America National Trust and Savings Association Bên ủy thác chủ nợ nắm giữ 25% cơng cụ nợ tun bố ngày đáo hạn nợ gốc khoản phải trả 100% trái phiếu đích danh 1.000 USD 250.000.000 USD 26/8/1992 Phát hành mức giá 99,489% mệnh giá bao gồm lãi suất dồn tích (tiền cơng ty nhận 98,614% mệnh giá) thơng qua tập đồn First Boston 8,25%/năm, toán vào ngày 15/2 15/8 Thanh toán lúc với công cụ nợ không đảm bảo khác (không phải nợ thứ cấp) Không đảm bảo Công ty không chấp nhận chấp tài sản mà không đảm bảo ngang tỷ lệ với chứng khốn nợ 15/8/2022 Được trích hàng năm ngày 15/8/2003 đủ để mua lại 12,5 triệu đô nợ gốc, cộng với khoản quỹ không bắt buộc lên đến 25 triệu Tồn phần vào sau ngày 15/8/2002 tùy thuộc vào lựa chọn công ty với thời hạn tối thiểu 30 ngày tối đa 60 ngày có báo trước vào ngày 14/8 hàng năm sau: 2004 103,485 2005 103,000 2007 102,322 2008 101,955 2010 101,161 2011 100,774 sau trả 100% cộng với lãi suất cộng dồn Ngoài Quyền mua lại trái phiếu quỹ hoàn trái bắt buộc không bắt buộc vào sau ngày 15/8 B Nhìn vào bảng 24.1, bạn thấy trái phiếu J.C Penny trái phiếu đích danh (ký danh) Điều có nghĩa cơng ty ghi nhận chủ nhân trái phiếu công ty phải trả lãi số tiền thức trực tiếp cho trái chủ6 Ví dụ, khế ước trái phiếu J.C Penny trước rằng: "Trong trường hợp số vấn đề yêu cầu phải có xác nhận , bảo đảm ý kiến người cụ thể, không cần thiết tất vấn đề xác nhận, bảo đảm ý kiến người vậy, xác nhận đảm bảo có tài liệu, người xác nhận cung cấp ý kiến số vấn đề nhiều người khác với vấn đề khác, cá nhân xác nhận đưa ý kiến vấn đề tài liệu." Thử nói nhanh điều ba lần Nhìn chung, nhà đầu tư khơng phải giữ trái phiếu dạng hữu hình, thay đó, quyền sỡ hữu ghi nhận bút toán ghi sổ, bút toán thực máy tính Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang Gần tất trái phiếu Mỹ điều trái phiếu đích danh Tuy nhiên nhiều nước khác, trái phiếu phát hành dạng vô danh Trong trường hợp giấy chứng nhận chứng quyền sở hữu, mà người sở hữu trái phiếu phải gửi chứng nhận để địi khoản tiền phải trả cuối Trái phiếu Châu Âu trái phiếu vơ danh Tuy nhiên, trái phiếu vơ danh khơng có quyền truy địi, IRS (Sở Thuế Vụ) khuyến cáo nhà đầu tư Mỹ không nên sở hữu chúng Kì hạn trái phiếu Giống hầu hết trái phiếu Đô La, Trái phiếu J.C Penny có mệnh giá 1,000 USD Tuy nhiên, giá trái phiếu thể phần trăm mệnh giá Ngoài ra, giá trái phiếu niêm yết trước nhập lãi cộng dồn (accrued interest) Điều có nghĩa người mua trái phiếu phải trả khơng giá niêm yết mà cịn thêm phần lãi suất tương lai cộng dồn Ví dụ nhà đầu tư mua trái phiếu vào ngày 15/12 chờ hai tháng để nhận tốn khoản lãi Do đó, Bốn tháng lãi tích lũy 120/360*8,25 = 2,75%, nhà đầu tư phải trả giá mua trái phiếu cộng với 2,75%7 Các trái phiếu J.C Penney chào bán công chúng với giá 99,489% mệnh giá, công ty nhận 98,614% Phần chênh lệch thể phí bảo lãnh phát hành Trong số 248,7 triệu USD nhận đợt phát hành, khoảng 246,5 triệu USD phần cơng ty có 2,2 triệu USD (hay 0,9%) phí bảo lãnh Lãi suất hàng năm tiền lãi toán hàng năm trái phiếu 8,25% 1,000 USD (tương đương 82,5 USD) Tiền lãi trái phiếu toán nửa năm lần, vậy, định kỳ sáu tháng nhà đầu tư nhận tổng lãi 82,50/2 = 41,25 USD Hầu hết trái phiếu Mỹ trả lãi nửa năm lần, nhiều nước khác người ta thường chọn cách trả lãi hàng năm.8 Việc toán lãi định kỳ trái phiếu trở ngại mà công ty phải vượt qua Nếu công ty khơng thực tốn được, người cho vay địi lại tiền họ thay chờ đợi vấn đề trở nên tồi tệ Như vậy, việc nhận tiền lãi định kỳ cung cấp thêm biện pháp đảm bảo cho người cho vay10 Ở thị trường trái phiếu công ty Mỹ, lãi suất tích lũy tính tốn giả định năm bao gồm 12 tháng, tháng bao gồm 30 ngày, vài thị trường khác (ví dụ thị trường tín phiếu kho bạc Mỹ) việc tính tốn ghi nhận giá trị ngày thực tế lịch Nếu trái phiếu trả lãi nửa năm lần, nhà đầu tư thường tính tốn lợi tức đáo hạn kép ghép lãi năm lần trái phiếu Mặc khác, lợi tức hiểu giá trị gấp đôi lợi suất bán niên Khi trái phiếu trả lãi hàng năm, quy ước lợi tức đáo hạn trái phiếu lãi kép hàng năm Hãy lưu ý điều so sánh lợi tức Có loại trái phiếu mà người vay trả lãi cơng ty có thu nhập, trái phiếu gọi trái phiếu thu nhập, loại thường sử dụng rộng rãi để tái cấu ngành đường sắt Để biết thêm trái phiếu thu nhập, tham khảo J.J.McConnell and G.G.Schlarbaum, “lợi nhuận, rủi ro giá trái phiếu thu nhập, 1956-1976 (Tiền có mùi khơng?),” Tạp chí Journal of Bussiness số 54 (01-1984), trang 33-64 10 Việc toán lãi suất khơng phải điều khó khăn cơng ty bán tài sản để tốn Nhưng điều hạn chế Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang Đơi trái phiếu có mức coupon thấp bán mức giá thấp nhiều so với mệnh giá, nhà đầu tư nhận phần đáng kể lợi nhuận giá trái phiếu tăng11 Cuối trái phiếu không trả lãi, loại trái phiếu không trả lãi định kỳ; trường hợp toàn lợi nhuận chênh lệch tăng giá.12 Việc toán lãi J.C Penney cố định cho toàn thời hạn trái phiếu, vài trường hợp, việc toán tùy thuộc vào mức lãi suất chung Ví dụ, việc tốn thiết lập mức cao 1% so với lãi suất Tín phiếu kho bạc Mỹ (thơng thường hơn) so với lãi suất liên ngân hàng London (LIBOR), mức lãi suất mà ngân hàng quốc tế vay mượn lẫn Đôi khi, trái phiếu có lãi suất thả xác định mức lãi suất thấp (sàn) mức cáo (trần) 13 Bạn gặp từ “collars” – nghĩa quy định khoảng toán tối đa tối thiểu 24.3 Bảo đảm trình tự ưu tiên Hầu tất trái phiếu công ty công nghiệp tài trái phiếu nói chung khơng có nghĩa vụ bảo đảm Các trái phiếu ngắn hạn khơng có bảo đảm thường gọi notes; trái phiếu dài hạn khơng có bảo đảm (như trái phiếu J.C Penny) gọi debentures (mặc dù số quốc gia Anh Úc, "debenture" có nghĩa trái phiếu có bảo đảm) Trái phiếu công ty dich vụ công cộng thường trái phiếu bảo đảm Điều có nghĩa cơng ty vỡ nợ, người ủy thác chủ nợ lấy quyền sở hữu tài sản liên quan (tài sản chấp cho khoản nợ này) công ty Nếu tài sản không đủ để đáp ứng nghĩa vụ nợ, phần cịn lại có mức ưu tiên tốn với khoản nợ khơng có bảo đảm khác toán dựa tài sản khác công ty Phần lớn trái phiếu bảo đảm trái phiếu chấp Đôi trái phiếu bảo đảm bất động sản cụ thể, thường trái phiếu bảo đảm tồn tài sản cơng ty.14 Tất nhiên giá trị khoản chấp phụ thuộc vào mức độ thay sử dụng tài sản Một máy chuyên dụng để sản xuất xe ngựa khơng có giá trị nhiều thị trường xe ngựa xuống cấp 11 Bất kỳ trái phiếu phát hành với giá chiết khấu biết đến trái phiếu chiết khấu lúc phát hành Một trái phiếu zero-coupon thường gọi "Pure discount bond” - trái phiếu bán mức giá thấp mệnh giá” Sự tăng giá trái phiếu giảm giá khơng bị đánh thuế thu nhập miễn mức tăng 0,25%/năm (IRS phần 1272) 12 Trái phiếu không trả lãi chúng giống tổ chức từ thiện 13 Thay phát hành khoản vay lãi suất thả bị áp trần, công ty thường phát hành khoản vay không bị áp trần lúc mua mức trần từ ngân hàng Ngân hàng toán phần lãi suất vượt mức trần quy định 14 Nếu khoản chấp bị đóng lại, khơng có thêm trái phiếu cung cấp thêm mà dựa vào khoản chấp Tuy nhiên, thường khơng có giới hạn cụ thể số lượng trái phiếu bảo đảm (trong trường hợp việc chấp mở) Nhiều khoản chấp bảo đảm không tài sản có mà cịn tài sản "sau mua lại" Tuy nhiên, công ty mua tài sản chấp, trái chủ có “yêu cầu sở” tài sản Do đó, trái phiếu chấp với điều khoản tài sản bất động sản hạn chế mức độ mà cơng ty mua thêm tài sản chấp Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang Cơng ty sử dụng chứng khốn mà sở hữu tài sản chấp để vay tiền Ví dụ, cơng ty cổ phần doanh nghiệp có tài sản bao gồm cổ phiếu phổ thông số công ty Vì vậy, Cơng ty muốn vay, họ thường sử dụng khoản đầu tư làm tài sản chấp Vấn đề người cho vay chứng khoán sở việc nắm giữ chi phối tài sản công ty con, đó, trái phiếu đảm bảo tài sản chấp thường hạn chế công ty việc phát hành nợ cổ phiếu ưu đãi Một hình thức thứ ba nợ có bảo đảm trái phiếu bảo đảm trang thiết bị (equipment trust certificate) Đây cách thường sử dụng để tài trợ xây dựng ngành đường sắt sử dụng để tài trợ để mua sắm xe tải, máy bay tàu thuyền Dưới thỏa thuận này, bên ủy thác có quyền sở hữu thức thiết bị Cơng ty tiết giảm chi phí thiết bị, khoảng chi phí thể chứng phát hành dựa gói thiết bị, chứng có kỳ hạn từ đến 15 năm Chỉ tất khoản nợ tốn cơng ty trở thành chủ sở hữu thức thiết bị Các quan xếp hạng tín nhiệm Moody’s hay Standard and Poor’s thường đánh giá cao trái phiếu bảo đảm trang thiết bị loại trái phiếu cơng ty thơng thường khác Trái phiếu có quyền địi nợ cấp cao phải phụ thuộc vào trái phiếu cấp cao cho tất chủ nợ khác 15 Nếu công ty vỡ nợ, trái phiếu cấp cao ưu tiên toán trước Chủ nợ thứ cấp xếp thứ tự ưu tiên phía sau chủ nợ thông thường đứng trước cổ đông ưu đãi cổ đông thường Biểu đồ 24.1 Tỷ lệ thu hồi nợ tối đa xảy tình trạng vỡ nợ, phân loại theo trình tự cấp bậc bảo đảm, 1987-2006 Nguồn: Moody’s, Moody’s Ultimate recovery database.” Như bạn thấy biểu đồ 24.1, tình trạng vỡ nợ xảy ra, công ty phải trả tiền để nắm giữ trái phiếu bảo đảm cấp cao Tính trung bình, nhà đầu tư trái phiếu 15 Nếu trái phiếu khơng cụ thể thứ cấp, bạn giả định cao cấp Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang mong đợi để thu hồi gần hai phần ba số tiền khoản vay Ngược lại, tỷ lệ thu hồi cho trái chủ thứ cấp khơng có bảo đảm 15% giá trị mệnh giá Chứng khoán bảo đảm tài sản Thay vay tiền trực tiếp, cơng ty đơi gom nhóm tài sản sau bán luồng tiền phát sinh từ tài sản Vấn đề biết đến chứng khoản bảo đảm tài sản ABS Giả sử công ty bạn nắm giữ số lượng lớn khoản cho khách hàng vay chấp để mua nhà, bất động sản thương mại Tuy nhiên, bạn không muốn chờ đợi khoản vay tất tốn, mà bạn muốn có nguồn tiền Và bạn cần làm Bạn thiết lập công ty riêng để mua gói khoản vay chấp Để tài trợ cho giao dịch này, công ty bán chứng chấp sang tay (mortgage pass-through certificates) Chủ sở hữu chứng đơn giả nhận phần khoản toán chấp Ví dụ, lãi suất giảm khoản vay chấp trả nợ sớm thời hạn, chủ sở hữu chứng hồn trả sớm Điều khơng thường phổ biến với trái chủ, họ lấy lại tiền lãi suất thấp Đơi khi, thay sử dụng loại chứng sang tay, công ty phát hành loại chứng khoán khác nhau, gọi nghĩa vụ trả nợ chấp (hay CMOs) Ví dụ, khoản tốn chấp tốn trước phải sử dụng để trả hết cho loại chủ nợ - loại khác bắt đầu hoàn trả Như thấy chương 30, CMOs rớt giá nghiêm trọng khủng hoảng tài 2007-2009 Khơng phải cơng ty bất động sản có muốn biến khoản tiền tương lai thành khoản trả trước Các khoản cho vay mua ôtô, cho vay hỗ trợ học sinh - sinh viên, khoản phải thu thẻ tín dụng gộp gắn mác chứng khoán đảm bảo tài sản Thật vậy, ngân hàng đầu tư dường có khả đóng gói tập hợp luồng tiền chuyển hóa chúng thành khoản cho vay Năm 1997, David Bowie, nhạc rock Anh, thành lập công ty để thu mua quyền từ album Cơng ty tài trợ cho việc cách bán 55 triệu USD trái phiếu kỳ hạn 10 năm Các khoản tiền thu từ việc bán quyền sử dụng để thực khoản toán gốc lãi trái phiếu, hỏi phản ứng ca sĩ với ý tưởng, quản lý anh trả lời “Anh lác mắt nhìn tơi nói ‘What?’ ”16 24.4 Quy định hoàn trả Quỹ hoàn trái (Sinking fund) Trở lại với trái phiếu J.C Penney Thời điểm đáo hạn trái phiếu vào năm 2022, hoàn trả trước thời hạn Để làm điều này, cơng ty tốn định kỳ vào Quỹ hồn trái.17 Nếu tốn hình thức tiền mặt, người ủy thác chọn trái phiếu hình thức ngẫu nhiên sử dụng tiền mặt để mua lại chúng với 16 Tham khảo J.Matthew, “David Bowie Reinvents Himself, This time as a Bond Issue,” Washington Post, 07/02/1997 Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang giá trị mệnh giá.18 Ngoài ra, cơng ty lựa chọn mua trái phiếu thị trường chi trả vào quỹ (hoàn trái) 19 Đây lựa chọn giá trị cho công ty Nếu giá trái phiếu thấp, công ty mua trái phiếu thị trường giữ chúng quỹ hồn trái; giá cao, cơng ty coi trái phiếu khoản trúng xổ số Nói chung, có quỹ bắt buộc phải thoả mãn quỹ tùy chọn thoả mãn người vay lựa chọn Ví dụ, J.C Penney phải góp 12,5 triệu USD năm cho quỹ hoàn trái tùy chọn đóng góp thêm 25 triệu USD Quỹ hoàn trái J.C Penney bắt đầu hoạt động sau khoảng 10 năm, khoản tiền nộp vào quỹ đủ để mua lại toàn trái phiếu phát hành suốt vòng đời Trước đó, thấy khoản trả lãi cho kiểm tra đặn khả tốn cơng ty Một quỹ hoàn trái tạo thêm rào cản mà công ty phải vượt qua Nếu công ty trả tiền mặt vào quỹ hoàn trái, chủ nợ địi lại tiền họ Đó lý dài hạn, phát hành trái phiếu chất lượng thấp địi hỏi phải có quỹ hoàn trái lớn hơb Những trái phiếu chất lượng cao thường có u cầu quỹ hồn trái thấp Thật khơng may, quỹ hồn trái thử nghiệm yếu khả toán công ty phép mua lại trái phiếu thị trường Khi giá trị thị trường khoản nợ bị giảm cơng ty bắt đầu đối mặt với kiệt quệ tài chính, quỹ hồn trái trở thành rào cản làm chậm lại trình giảm giá trái phiếu Điều khoản thu hồi (trả trước) Trái phiếu J.C Penney bao gồm quyền chọn cho phép công ty trả nợ trước hạn Đơi bạn thấy loại trái phiếu cho phép nhà đầu tư quyền chọn u cầu tốn Trái phiếu có quyền bán lại (trái phiếu có quyền trả lại trước ngày đáo hạn) cho nhà đầu tư có quyền yêu cầu trả nợ trước hạn; trái phiếu gia hạn cung cấp cho nhà đầu tư lựa chọn để kéo dài chu kỳ sống trái phiếu Đối với số cơng ty, trái phiếu thu hồi trước kỳ hạn (trái phiếu mua lại) cung cấp hình thức bảo hiểm tự nhiên Ví dụ, Fannie Mae Freddie Mac cung cấp khoản vay chấp lãi suất cố định cho người mua nhà Khi lãi suất giảm, người mua nhà có khả trả nợ chấp lãi suất cố định họ thực khoản vay chấp với mức lãi suất thấp Điều ảnh hưởng nghiêm trọng đến thu nhập hai công ty Vì vậy, để tự bảo vệ chống lại tác động việc lãi suất giảm, họ có truyền thống phát hành số lượng lớn khoản nợ thu hồi dài hạn Khi lãi suất giảm, cơng ty cắt giảm chi phí tài trợ cách thay trái 17 Một số phát hành riêng lẻ (đặc biệt công ty ngành cơng nghiệp khai khống) u cầu khoản tốn thu nhập rịng vượt q số mức quy định 18 Mỗi nhà đầu tư mong muốn mua hết toàn lượng trái phiếu có quỹ hồn trái cơng ty chúng bán mệnh giá, buộc công ty mua lại mệnh giá Việc xem lũng đoạn thị trường khó thực 19 Nếu trái phiếu phát hành riêng lẻ cơng ty mua lại thị trường Công ty phải thu hồi trái phiếu theo mệnh giá chúng Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang 10 phiếu trái phiếu với mức lãi suất thấp Lý tưởng nhất, việc giảm sút toán lãi trái phiếu nên bù đắp xác cắt giảm thu nhập từ khoản vay chấp Trái phiếu J.C Penney cung cấp cho nhà đầu tư 10 năm bảo hộ trả trước (call protection) Trong suốt giai đoạn này, công ty không phép thu hồi trái phiếu Đôi công ty không phép thu hồi trái phiếu năm sau cơng ty thay trái phiếu khoản nợ có lãi suất thấp Trong số vụ phát hành trái phiếu, điều khoản lệnh thu hồi kết hợp với gia tăng toán coupon Ví dụ, Bank of America phát hành trái phiếu có lãi suất tăng dần (step-up bonds) kỳ hạn 10 năm Lãi suất coupon trái phiếu bắt đầu mức 4,5% năm sau tăng dần lên 6,5% vào năm thứ mười Các mức lãi suất cao hấp dẫn Cơng ty thu hồi trái phiếu lúc lãi suất coupon điều chỉnh tăng Làm công ty biết thu hồi trái phiếu mình? Câu trả lời đơn giản: Những yếu tố khác không đổi, muốn tối đa hóa giá trị cổ phiếu, cần phải tối thiểu hố giá trị trái phiếu Do đó, cơng ty không mua lại trái phiếu giá trị thị trường họ thấp giá mua lại, điều đem lại lợi ích cho trái chủ Tương tự, công ty nên mua lại trái phiếu giá trị trái phiếu cao giá mua lại Tất nhiên, nhà đầu tư có quyền chọn mua họ mua bán trái phiếu Họ biết công ty mua lại trái phiếu có giá trị cao giá mua lại, khơng có nhà đầu tư sẵn lòng trả nhiều giá mua lại cho trái phiếu Vì thế, giá trị trường trái phiếu, với giá mua lại, không vượt lên Điều cho phép công ty thực nguyên tắc sau để mua lại trái phiếu: Mua lại trái phiếu, khi, giá thị trường đạt giá mua lại.20 Nếu biết giá trái phiếu thay đổi theo thời gian, ứng dụng mơ hình định giá quyền chọn Chương 21 để tìm giá trị trái phiếu thu hồi, có nghĩa là, nhà đầu tư biết cơng ty thu hồi trái phiếu giá thị trường đạt đến giá mua lại Ví dụ, hình 24.2 so sánh mối quan hệ giá trị trái phiếu không thu hồi kỳ hạn năm lãi suất 8% giá trị trái phiếu thu hồi Giả sử giá trị trái phiếu không thu hồi thấp Trong trường hợp có khả cơng ty muốn mua lại trái phiếu (Hãy ghi nhớ cơng ty mua lại trái phiếu giá trái phiếu với giá mua thu hồi) Vì giá trị trái phiếu thu hồi gần giống với giá trị trái phiếu thu hồi Bây giả sử trái phiếu thu hồi có giá trị 100 Trong trường hợp có hội tốt mà số thời điểm công ty muốn mua lại trái phiếu Do giá trị trái phiếu 20 Tất nhiên, điều giả định trái phiếu định giá cách xác, nhà đầu tư hành xử hợp lý, nhà đầu tư mong đợi cơng ty cư xử hợp lý Ngồi bỏ qua số yếu tố khác Đầu tiên bạn không muốn thu hồi trái phiếu bạn bị ngăn cản khoản hồn trả phát hành nợ Thứ hai, phí bảo hiểm thu hồi khấu trừ thuế cho công ty lại đánh thuế khoản tăng vốn trái chủ Thứ ba, có hậu thuế khác cho công ty nhà đầu tư từ việc thay trái phiếu có coupon cao trái phiếu có coupon thấp Thứ tư, có chi phí chậm trễ việc thu hồi nợ cũ phát hành lại nợ Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang 22 Chúng ta khơng dừng lại lâu chủ đề trái phiếu phát hành riêng lẻ có phần quan trọng nói phát hành đại chúng cho phát hành riêng lẻ Tuy nhiên, cần thảo luận hình thức khác khoản nợ riêng lẻ, điều có liên quan mật thiết đến khả thi dự án riêng biệt giảm thiểu tiếp cận đối tượng liên quan khác Như vậy, khoản nợ thường xem khoản tài trợ dự án sản phẩm đặc biệt ngân hàng quốc tế lớn Tài trợ dự án có nghĩa dự án tài trợ khoản nợ, công ty bảo lãnh dự án Dĩ nhiên hầu hết tài trợ dự án điều có hệ số sử dụng nợ cao Sở dĩ tỷ lệ nợ cao khoản nợ hỗ trợ không tài sản dự án mà hợp đồng khoản bảo lãnh từ khách hàng, nhà cung cấp quyền địa phương chủ dự án Ví dụ 24.1: Tài trợ dự án cho nhà máy điện Bây xem xét thương vụ tài trợ dự án xây dựng nhà máy điện đốt dầu trị giá 1,8 tỷ USD Pakistan Đầu tiên, Công ty Hub Power (HubCo) thành lập để đứng tên sở hữu nhà máy điện Hubco sau liên doanh với đơn vị công ty Mitsui & Co., (một công ty Nhật), để xây dựng nhà máy điện, Công ty International Power Anh Quốc trở thành đơn vị chịu trách nhiệm quản lý vận hành nhà máy giai đoạn 12 năm đầu Hubco đồng ý mua nhiên liệu Công ty dầu khí quốc gia Pakistan bán sản phẩm đầu nhà máy điện cho Water and Power Development Authority (WAPDA) , tổ chức phủ khác Các nhà tư vấn luật Hubco sức soạn thảo loạt hợp đồng phức tạp để đảm bảo bên hợp tác thuận lợi Ví dụ, nhà thầu đồng ý việc chuyển giao dự án tiến độ cam kết chắn nhà máy vận hành theo tiêu chuẩn Công ty International Power, đơn vị quản lý dự án đồng ý việc trì nhà máy vận hành hoạt động có hiệu Cơng ty Dầu khí quốc gia Pakistan đồng ý ký hợp đồng cung cấp dầu hỏa lâu dài cho Công ty Hubco, WAPDA đồng ý tiêu thụ nguồn dầu Công ty Hubco 30 năm tới 36 Từ WAPDA tiến hành chi trả việc mua điện đồng Rupee, Hubco lại phải lo lắng khả rớt giá đồng Rupee NHTW Paskitan đồng ý thỏa thuận cung cấp chu Hubco dịch vụ bảo hiểm tỉ giá cho khoản nợ ngoại tệ Chính phủ Pakistan cam kết bảo đảm WAPDA, Cơng ty Dầu khí quốc gia Pakistan NHTW Pakistan thực cam kết hợp đồng Tác dụng hợp đồng nhằm để có rủi ro gây đối tác đo lường kiểm sốt Ví dụ, nhà thầu vị trí thích hợp để chắn nhà máy hồn thành tiến độ, điều địi hỏi họ phải chịu trách nhiệm rủi ro việc xây dựng bị trì hỗn Tương tự thế, ban điều hành nhà máy xếp nơi tốt để hoạt động hiệu phải chịu trách nhiệm điều thất bại Các nhà thầu ban điều hành nhà máy phải 36 WAPDA tham gia vào “thỏa thuận take-or-pay” với Hubco Nếu WAPDA khơng sử dụng điện, WAPDA phải trả tiền Trong trường hợp dự án đường ống dẫn, hợp đồng với khách hàng thường hình thức “thỏa thuận throughput” Theo đó, khách hàng đồng ý việc đảm bảo mức sử dụng tối thiểu Một dạng khác hợp đồng nhằm để chuyển rủi ro danh thu cho khách hàng hợp đồng thu phí (tolling contract) Theo đó, khách hàng cung cấp ngun liệu cho cơng ty, sau cơng ty tiến hành xử lý nguyên liệu giao lại sản phẩm cho khách hàng, đồng thời thu phí xử lý Mục đích chuyển giao rủi ro doanh thu cho khách hàng để ước tính nhu cầu họ sản lượng dự án cách triệt để Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang 23 chuẩn bị để đương đầu với rủi ro dự án liên quan đến công nghệ qua sử dụng có vài trường hợp bất ngờ xảy Trong hợp đồng nhằm hướng đến trách nhiệm cụ thể rõ ràng bên, cịn chúng khơng thể đảm bảo chắn khả xảy ra, chắn hợp đồng khơng thể hồn tất Vì thế, để tạo sở pháp lý vững cho hợp đồng, nhà thầu ban điều hành nhà máy trở thành cổ đông lớn Hubco Điều có nghĩa họ ăn chặn việc xây dựng điều hành nhà máy, họ chịu chung phần thiệt hại Cơ cấu vốn Hubco sử dụng đòn bẩy mức tương đối cao Hơn 75% số 1,8 tỷ USD đầu tư cho dự án trợ nợ Chỉ có khoảng 600 triệu USD nợ vay thứ cấp cung cấp từ quỹ NH giới thành lập tài trợ nước Pháp, Ý Nhật Phần lại nợ cao cấp cung cấp từ loại tiền tệ khác đến từ 58 ngân hàng nội địa quốc tế 37 Các Ngân hàng khuyến khích đầu tư vào dự án họ biết Ngân hàng giới vài phủ trước họ bị nhận rủi ro dự án thất bại Nhưng họ lo lắng phủ Pakistan ngăn cản Hubco tốn ngoại tệ đánh thuế đặc biệt ngăn cản công ty mang chuyên gia sang Vì vậy, để bảo vệ Hubco chống lại rủi ro trị trên, phủ hứa bồi thường điều gây nhiều trở ngại cho hoạt động dự án Dĩ nhiên phủ khơng thể bị ngăn cản vi phạm thỏa thuận, nhiên điều có xảy ra, Hubco u cầu bồi thường 360 triệu USD tiền bảo hiểm từ Ngân hàng giới Ngân hàng hợp tác quốc tế Nhật Bản (Japan Bank for International Cooperation) Điều nhằm để đảm bảo trung thực phủ Pakistan dự án xây dựng vào hoạt động Chính phủ làm dịu căng thẳng đối mặt với phẫn nộ công ty tư nhân thông thường phải miễn cưỡng phá vỡ thỏa thuận đến mức phải chấp nhận toán so Ngân hàng giới khoản tiền lớn Tất thay đổi, điều chỉnh dự án Hubco gây rắc rối, phức tạp, tốn chi phí thời gian Hơn 200 người qua năm huy động để tham gia vào trình thành lập dự án Tuy chuyện lại lúc thuận buồm xi gió Dự án bị trì hỗn năm phán tòa án Pakistani khoản tiền lãi khoản vay trái ngược với luật pháp Islamic Mười năm sau bắt đầu thảo luận thỏa thuận sau tài dự án ký kết thời gian ngắn Hubco trở thành nhà cung cấp điện thứ Pakistan Câu chuyện Hubco chưa kết thúc WAPDA bị ép buộc phải ký kết hợp đồng tốn tiền đặn cho Hubco bất chấp khơng biết họ có nhận điện hay khơng, kết đẩy cơng ty vào bờ vực sụp đổ Sau thất bại quyền Benazir Bhutto Pakistan, phủ chấm dứt hợp đồng với Hubco thông báo cắt giảm 30% tiền thuế đánh vào điện Sau năm tranh chấp đầy vất vả, đe dọa đến mối quan hệ phủ Pakistan Ngân hàng giới, Hubco cuối đồng ý mức thuế suất Sự mâu thuẫn phủ cuối giải quyết, năm 2006 Hubco tốn hết khoản nợ cao cấp Tài trợ dự án - số đặc điểm chung 37 Chú ý rằng, hầu hết khoản nợ Hubco hạn vòng 12 năm, dự án không tài trợ việc phát hành trái phiếu đại chúng Việc sở hữu tập trung khoản nợ Ngân hàng nguyên nhân để người cho vay định giá dự án cách cẩn thận kiểm sốt q trình vận hành sau Nó tạo điều kiện cho việc thương lượng lại khoản nợ dự án rơi vào khó khăn Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang 24 Khơng tồn hai khoản tài trợ dự án hoàn toàn giống nhau, nhiên chúng có đặc điểm chung: • Dự án thành lập cơng ty độc lập • Quyền sở hữu tài sản nắm giữ riêng nhóm nhỏ nhà đầu tư Bao gồm nhà thầu ban điều hành nhà máy, người mà phải đối mặt với rủi ro dự án thất bại • Cơng ty đại diện dự án tham gia vào loạt hợp đồng phức tạp nhằm chia sẻ rủi ro nhà thầu, ban điều hành nhà máy, nhà cung cấp khách hàng • Chính phủ đảm bảo cung cấp giấy phép cần thiết, cho phép mua ngoại tệ, • Các thỏa thuận hợp đồng chi tiết bảo đảm phủ đặc thù cho phép khoảng 70% vốn cho dự án tài trợ dạng khoản vay ngân hàng từ khoản vay nợ riêng lẻ khác Khoản nợ bảo đảm tốn từ dịng tiền dự án, dịng tiền bị thiếu hụt, người cho vay khơng có quyền truy địi từ cơng ty mẹ Vai trị tài trợ dự án Tài trợ dự án sử dụng rộng rãi quốc gia phát triển dùng cho dự án lượng, truyền thông giao thông, nhiên điều dùng cho quốc gia có cơng nghiệp phát triển Ở Mỹ, tài trợ dự án hầu hết tập trung vào nhà máy lượng Ví dụ, cơng ty hạ tầng điện liên kết với cơng ty công nghiệp để xây dựng nhà máy điện nhằm cung cấp điện cho cộng đồng cung cấp nguồn nhiệt lượng hao phí cho nhà máy cơng nghiệp gần Có nhiều cơng dụng đằng sau dự án nhà máy cung cấp điện đảm bảo dòng thu nhập Các ngân hàng sẵn lịng cho vay với tỉ lệ cao dựa giá trị dự án họ biết dự án hồn thành vào hoạt động, dịng tiền không bị ảnh hưởng rủi ro hoạt động kinh doanh.38 Tài trợ dự án tốn chi phí cho việc xếp 39 khoản nợ dự án lại có mức lãi suất tương đối cao Vậy công ty lại không đơn giản cấp tiền cho dự án cách vay mượn dựa vào tài sản có họ? Cần ý hầu hết dự án có khoảng thời gian tồn giới hạn sử dụng cơng nghệ sẵn có Nó tạo dịng tiền ổn định độc lập, có vài lựa chọn để lấy lợi nhuận đầu tư vào khoản Nếu khoản đầu tư tài trợ hình thức tài trợ dự án, nhà quản lý có quyền tự 38 Có số ý nghĩa xếp Khi công ty hạ tầng xây dựng nhà máy điện, quyền có lợi nhuận hợp lý khoản đầu tư Nhà quản lý có nghĩa vụ phải thiết lập giá bán cho khách hàng nhằm cho phép công ty hồn chi phí vốn đầu tư Thật khơng may, chi phí vốn khơng dễ dàng đo lường trọng tâm phiên điều trần Nhưng cơng ty hạ tầng mua điện, chi phí vốn cộng vào giá hợp đồng hạch toán chi phí vận hành Trong trường hợp bỏ qua tranh cãi khách hàng 39 Tổng chi phí giao dịch cho dự án sở hạ tầng trung bình 3% đến 5% số tiền đầu tư Xem M Klein, J So, and B Shin, “Transaction Costs in Private Infrastructure Projects—Are They Too High?” The World Bank Group, October 1996 Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang 25 định sử dụng dịng tiền Thay thế, yêu cầu dịch vụ nợ chắn nhà đầu tư có tiền phung phí thời gian đầu tư vào dự án đầu tư mạo hiểm mà không mang lại lợi nhuận.40 Ví dụ chúng tơi nhà máy điện Hubco nhằm minh họa nhấn mạnh thêm tầm quan trọng tài trợ dự án Sự thành công dự án phụ thuộc vào hiệu làm việc bên Ví dụ, Hubco có nguồn nhiên liệu khách hàng Để ngăn cản bên thay đổi luật chơi dự án bắt đầu, tất họ phải tham gia ký vào hợp đồng soạn thảo phức tạp nhằm đảm bảo chắn tất rủi ro phát sinh họ kiểm soát cách tốt Và sống cịn dự án thường phụ thuộc vào tín nhiệm phủ, nên phủ thường tham gia bên hợp đồng việc tài trợ cấu trúc để giảm khả hành động trừng phạt phủ 24.8 Sự sáng tạo thị trường trái phiếu Trái phiếu nước trái phiếu Châu Âu, trái phiếu lãi suất cố định trái phiếu lãi suất thả nổi, trái phiếu trả lãi định kỳ trái phiếu không trả lãi, trái phiếu thu hồi trái phiếu có quyền bán lại, trái phiếu phát hành riêng lẻ tài trợ dự án, bạn nghĩ loại cho bạn nhiều lựa chọn mà bạn cần Tuy ngày lại có thêm vài loại trái phiếu phát hành Bảng 24.3 Một số ví dụ sáng tạo “thiết kế trái phiếu” Tín phiếu quyền chọn lợi suất khoản (LYONs) Có thể hồn trả, thu hồi, chuyển đổi, loại nợ không trả lãi Trái phiếu chuyển đổi giá thả (xoắn ốc tử thần) Nợ chuyển đổi trái chủ chuyển đổi nợ thành lượng cổ phần có giá trị cố định Chứng khốn bảo đảm tài sản Nhiều khoản nợ nhỏ gộp lại với bán lại dạng trái phiếu Trái phiếu “thảm họa” (CAT) Việc toán giảm trừ thiên tai hay thảm họa quốc gia xảy Trái phiếu lãi suất thả ngược chiều (yielt-curve notes) Trái phiếu lãi suất thả trả mức lãi suất tăng lên mức lãi suất chung giảm xuống giảm xuống mức lãi suất chung tăng lên Trái phiếu liên kết cổ phiếu (Equity-linked bonds) Việc toán gắn kết với đặc điểm số thị trường chứng khoán Trái phiếu trả vật (PIKs) Nhà phát hành lựa chọn phương thức toán tiền lãi tiền mặt trái phiếu khác với mệnh giá Trái phiếu có lãi suất nhạy cảm (Rate-sensitive bonds) Lãi suất coupon thay đổi xếp hạng tín dụng cơng ty thay đổi Trái phiếu tử suất (Mortality bonds) Là trái phiếu mà số tiền phải toán giảm khơng phải tốn tỷ lệ tử tuất tăng lên Bảng 24.3 liệt kê thêm số loại trái phiếu thú vị thiết kế năm gần đây.41 Ở chương trước đề cập đến “Bowie Bonds” ví dụ loại chứng khốn có đảm bảo tài sản chương 26 thảo luận 40 Bởi dự án cơng ty độc lập, khơng thể ảnh hưởng đến cơng ty mẹ điều tồi tệ xảy với dự án Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang 26 trái phiếu thiên tai thảm họa, mà tốn gắn liền với diễn thiên tai thảm họa Một số sáng kiến tài xuất để nhằm phục vụ số khơng mục đích kinh tế, nở rộ nhanh chóng sau chập tắt Ví dụ, vào khoảng gần cuối năm 1990 Mỹ có đợt phát hành loại trái phiếu chuyển đổi giá thả (floating-price convertibles), hay tên mà họ thường gọi, “xoán ốc tử thần”, hay độc hại, chuyển đổi Khi loại trái phiếu chuyển đổi “xoắn ốc tử thần”, giá chuyển đổi thiết lập mức giá chứng khốn hành Tuy nhiên, trái phiếu chuyển đổi lại khơng có số cổ phần cố định chuyển đổi mà lượng giá trị cố định cổ phần Vì giá cổ phần giảm, trái chủ trái phiếu chuyển đổi lại có thêm nhiều cổ phần (nếu thực chuyển đổi) Với trái phiếu chuyển đổi thông thường, giá trị quyền chọn chuyển đổi giảm lúc giá trị tài sản doanh nghiệp xuống; người nắm giữ trái phiếu chuyển đổi chia khó khăn với cổ đơng Cịn với trái phiếu “xoắn ốc tử thần”, người nắm giữ có quyền tham gia với giá trị cố định, việc sụt giảm giá tài sản tác động đến cổ đông phổ thông Những trái phiếu chuyển đổi “xoắn ốc tử thần” phát hành rộng rãi công ty tình trạng vơ khó khăn, nhà phát hành khơng hồn lại được, chẳng khác họ tự hủy uy tín Sau lần phát hành lần đầu đình đám Mỹ, trái phiếu chuyển đổi “xoắn ốc tử thần” bị quăng vào sọt rác xem sáng kiến thất bại Những sáng kiến khác dường có mục đích rõ ràng Sau động lực quan trọng để tạo loại chứng khoán mới: Chọn lọc nhà đầu tư: Đôi lúc công cụ tài trợ tạo để mở rộng việc lựa chọn nhà đầu tư Những nhà kinh tế đề cập đến nhiều loại chứng khoán để giúp cho việc “hoàn thiện thị trường” Đây ý định đằng sau việc phát hành năm 2006 gần 350 triệu EUR trái phiếu nhân thọ (mortality bonds) Axa – công ty bảo hiểm Pháp Một rủi ro lớn công ty bảo hiểm nhân thọ dịch bệnh thiên tai khác mà kết tỷ lệ (người) tử vong tăng cao Vì trái phiếu Axa chào bán cho nhà đầu tư với mức lãi suất cao để đánh đổi lấy rủi ro Những người nắm giữ trái phiếu trắng khoảng tiền đầu tư họ tỷ lệ tử vong năm liên tiếp 10% cao Các quỹ hưu trí ngược lại với cơng ty bảo hiểm Sự lo lắng họ chỗ thành viên quỹ tiếp tục lấy tiền hưu trí từ tuổi hưu Các ngân hàng đầu tư thiết kế nên loại trái phiếu gọi trái phiếu trường thọ (longevity bonds) trả mức lãi suất cao tỉ lệ người dân sống thọ cao bất 41 Đối với danh sách toàn diện đổi mới, xem K A Carrow and J J McConnell, “A Survey of U.S Corporate Financing Innovations: 1970–1997,” Journal of Applied Corporate Finance 12 (Spring 1999), pp 55–69 Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang 27 thường Một quỹ hưu trí nắm giữ trái phiếu bảo vệ khỏi bất lợi tuổi thọ người dân tăng lên.42 Cả loại trái phiếu nhân thọ trái phiếu trường thọ làm mở rộng lựa chọn nhà đầu tư Họ chấp nhận công ty bảo hiểm quỹ hưu trí bảo vệ họ khỏi thay đổi bất lợi việc tử vong họ phân bổ rủi ro rộng khắp thị trường Sự điều tiết phủ thuế Merton Miller mô tả điều tiết loại thuế phủ giống hạt cát sị để kích thích việc tạo loại hình chứng khốn Ví dụ, thấy cách mà thị trường trái phiếu Châu Âu phản ứng lại việc đánh thuế phủ Mỹ việc mua chứng khốn nước ngồi Loại chứng khốn dựa tài sản cho ta ví dụ khác thị trường hoạt động dựa quy tắc, tiêu chuẩn Để giảm thiểu khả vỡ nợ, ngân hàng bắt buộc có phần tài trợ danh mục khoản nợ từ vốn cổ phần thường Nhiều ngân hàng tìm cách làm giảm số lượng vốn mà họ phải nắm giữ cách tập hợp khoản cho vay thẻ tín dụng chưa thu bán chúng dạng trái phiếu Những người quản lý ngân hàng lo lắng việc Họ nghĩ ngân hàng bị lơi vào việc bán lý khoản nợ có rủi ro cao giữ lại những khoản vay an tồn Họ đưa quy tắc để gắn nhu cầu vốn với rủi ro khoản vay Giảm bớt chi phí đại diện Vào thời điểm chuyển giao kỷ, nhà đầu tư lo lắng kế hoạch chi tiêu khổng lồ công ty viễn thông Vì BT, gã khổng lồ ngành viễn thông Anh Quốc, định bán 10 tỷ USD trái phiếu vào năm 2000, điều đẩy mạnh việc tái bảo hiểm cho nhà đầu tư Trong thỏa thuận này, BT yêu cầu phải tăng lãi suất trái phiếu coupon thêm 25 điểm bản, khơng trái phiếu bị tụt hạng mức đánh giá Moody’s Standard &Poor’s Những trái phiếu nhạy cảm lãi suất (ratesensitive bonds) BT bảo vệ nhà đầu tư khỏi khả xảy tương lai công ty để khai thác trái chủ cách gia tăng khoản nợ Sáng kiến công cụ tài trợ nửa vấn đề Còn vấn đề khác tạo chúng cho có hiệu Hãy nghĩ ví dụ việc gom vài trăm triệu USD khoản nợ thẻ tín dụng lại với phân bổ dịng tiền đến nhóm nhà đầu tư đa dạng Điều cần có hệ thống máy tính đủ mạnh Và nội dung thỏa thuận cần phải cấu trúc lại, để người phát hành trái phiếu bị phá sản phần mà người chủ nợ lãnh khơng nằm phần tài sản bị phá sản Điều dựa vào phát triển thể chế luật pháp để giúp ta đứng vững trước kiện tranh chấp 42 Ngân hàng Pháp BNP Paribas cố gắn để phát hành tỷ USD trái phiếu “longevity” năm 2004, nhiên đợt phát hành gặp khó khăn việc thu hút nhà đầu tư mua trái phiếu Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang 28 TĨM LƯỢC Bây giờ, bạn cần có ý tưởng tốt bạn phép thực phát hành trái phiếu Bạn phát hành trái phiếu thị trường Mỹ, thị trường nước thị trường trái phiếu Châu Âu Trái phiếu Châu âu mua bán đồng thời số quốc gia ngồi Châu Âu thơng qua chi nhánh Ngân hàng quốc tế Luân Đôn nhà mơi giới chứng khốn Các thỏa thuận chi tiết trái phiếu đặt khế ước (indenture) công ty phát hành tổ chức ủy thác (trustee), điều khoản tóm tắt lại cáo bạch (prospectus) phát hành Bản cáo bạch rõ trái phiếu phát hành thuộc loại cao cấp hay thứ cấp, chúng bảo đảm hay không bảo đảm Hầu hết trái phiếu khơng có bảo đảm (debenture hay notes) Điều có nghĩa rằng, chúng quyền truy địi thơng thường công ty Trường hợp đặt biệt trái phiếu chấp, trái phiếu bảo đảm chấp, trái phiếu bảo đảm thiết bị Trong trường hợp cần thiết, tổ chức ủy thác phát hành trái phiếu có quyền xử lý tài sản công ty để chi trả cho khoản nợ Một số trái phiếu dài hạn phát hành có quỹ hồn trái Điều có nghĩa rằng, cơng ty phải dành số tiền năm để thu hồi số lượng trái phiếu định Quỹ hồn trái làm giảm thời gian lưu hành trung bình trái phiếu, đồng thời cách để nhà đầu tư kiểm tra khả trả nợ năm cơng ty Từ đó, giúp trái chủ tránh rủi ro vỡ nợ Các trái phiếu dài hạn thu hồi trước hạn Quyền thu hồi trái phiếu trước hạn có giá trị Nếu lãi suất thị trường giảm giá trị trái phiếu tăng lên, việc thu hồi có giá trị nhiều so với giá thu hồi Tất nhiên, nhà đầu tư biết bạn có khả thu hồi trái phiếu, giá thu hồi đóng vai trị mức giá trần giá thị trường Do đó, chiến lược tốt bạn để thu hồi trái phiếu giá thị trường chạm đến giá thu hồi Bạn khơng có khả làm tốt điều Người cho vay thường tìm cách ngăn chặn người vay có hành động làm đe dọa đến giá trị khoản vay họ Sau ví dụ điều khoản khoản nợ: Các thỏa thuận cho vay giới hạn số lượng vay thêm cơng ty Các khoản vay khơng có bảo đảm kết hợp điều khoản cam kết, nghiêm cấm cơng ty phát hành thêm trái phiếu có bảo đảm – điều khơng cơng người sở hữu trái phiếu khơng có bảo đảm hữu Người cho vay đặt giới hạn khoản tốn cổ tức mua lại cổ phiếu công ty Khoản vay ngân hàng khoản nợ riêng lẻ khác có xu hướng áp đặt điều kiện chặc chẽ hơn, điều kiện dễ dàng thay đổi thay đổi cho hợp lý Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang 29 Hầu hết trái phiếu bắt đầu kết thúc vòng đời chúng trái phiếu thông thường, nhiên trái phiếu chuyển đổi cho trái chủ quyền chọn chuyển đổi trái phiếu thành cổ phần phổ thông Tỷ lệ chuyển đổi đo lường số lượng cổ phần mà trái phiếu chuyển đổi Có thể hiểu trái phiếu chuyển đổi tương đương với trái phiếu thơng thường có “tặng kèm” quyền chọn mua cổ phiếu Đơi khi, thay phát hành trái phiếu chuyển đổi, cơng ty phát hành trái phiếu kèm quyền chọn (hay chứng quyền) mua cổ phần Nếu giá cổ phiếu tăng cao giá thực hiện, nhà đầu tư giữ trái phiếu, đồng thời thực chứng quyền để thu tiền mặt Phát hành riêng lẻ có tiêu chuẩn thấp so với phát hành đại chúng, mặt khác họ thường đối tác gần gũi với Đôi khi, khoản nợ riêng lẻ có dạng hình thức tài trợ dự án Trong trường hợp khoản vay gắn liền với “vận mệnh” dự án cụ thể Các hình thức phát hành trái phiếu đa dạng hình thức phát hành gần tạo ngày Bằng trình chọn lọc tự nhiên, số công cụ trở nên phổ biến chí thay cơng cụ Những khác khơng phù hợp sớm bị loại bỏ Những sáng kiến thành cơng chúng nhiều nhà đầu tư lựa chọn giảm chi phí đại diện Ngồi ra, chúng cịn tạo nhằm hạn chế tác động luật thuế kiểm sốt phủ Đọc thêm A useful general work on debt securities is: F J Fabozzi (ed.), The Handbook of Fixed Income Securities, 6th ed (New York: McGraw-Hill, 2005) For nontechnical discussions of the pricing of convertible bonds and the reasons for their use, see: M J Brennan and E S Schwartz, “The Case for Convertibles,” Journal of Applied Corporate Finance (Summer 1988), pp 55–64 C M Lewis, R J Rogalski, and J K Seward, “Understanding the Design of Convertible Debt,” Journal of Applied Corporate Finance 11 (Spring 1998), pp 45–53 Discussions of project finance include: B C Esty, Modern Project Finance: A Casebook (NewYork: John Wiley, 2003) B C Esty, “Returns on Project-Financed Investments: Evolution and Managerial Implications,” Journal of Applied Corporate Finance 15 (Spring 2002), pp 71–86 R A Brealey, I A Cooper, and M Habib, “Using Project Finance to Fund Infrastructure Investments,” Journal of Applied Corporate Finance (Fall 1996), pp 25–38 The readings listed at the end of Chapter 17 include several articles on financial innovation BÀI TẬP CĂN BẢN (BASIC) Chọn từ thích hợp dấu ngoặc: Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang 30 a (Trái phiếu cơng ích có thức hạng cao/Trái phiếu cơng nghiệp có thức hạng thấp) thường yêu cầu quỹ hoàn trái b Trái phiếu tín chấp thường phát hành (cơng ty dịch vụ cơng ích/Cơng ty cổ phần đầu tư cơng nghiệp) c (Trái phiếu cơng ích/trái phiếu cơng nghiệp) thường khơng bảo đảm d Chứng ủy thác thiết bị thường phát hành (ngành đường sắt/công ty tài chính) e Chứng chấp trao tay ví dụ (chứng khốn bảo đảm tài sản/tài trợ dự án) Đối với quỹ hoàn trái sau, nêu rõ quỹ làm tăng giảm giá trị trái phiếu thời điểm phát hành (hoặc cho dù điều khơng thể nói): a Một quỹ hoàn trái tùy chọn hoạt động cách mua lại mệnh giá trái phiếu b Một quỹ hoàn trái bắt buộc hoạt động cách mua lại mệnh giá trái phiếu mua lại thị trường c Một quỹ hoàn trái bắt buộc hoạt động cách mua lại mệnh giá trái phiếu a Như trái chủ cao cấp, bạn có thích cơng ty phát hành nhiều nợ cấp thấp để tài trợ cho kế hoạch đầu tư họ, hay ngược lại, bạn không quan tâm? b Bạn nắm giữ nợ có bảo đảm tài sản có cơng ty, bạn thích cơng ty phát hành nợ khơng có bảo đảm (hay có bảo đảm) để tài trợ cho kế hoạch đầu tư mình, hay bạn khơng quan tâm? Sử dụng Bảng 24.1 để trả lời câu hỏi sau: a Ai người bảo lãnh phát hành cho trái phiếu J.C Penney? b Người ủy thác phát hành ai? c Có la cơng ty nhận cho giấy nợ sau trừ phí bảo lãnh phát hành d Trái phiếu thuộc loại vô danh (bearer) hay định danh (registered)? e Tại mức giá trái phiếu thu hồi vào năm 2005? Nhìn vào bảng 24.1: a Giả sử giấy nợ phát hành vào ngày tháng năm 1992, 99,489% mệnh giá Bạn phải trả tiền để mua trái phiếu giao vào ngày 15 tháng 9? Đừng quên bao gồm tiền lãi tích lũy b Khi kỳ lãi trái phiếu toán, số tiền toán bao nhiêu? c Ngày ngày đáo hạn cuối trái phiếu, vào ngày số tiền gốc trái phiếu hồn trả gồm gì? d Giả sử giá thị trường trái phiếu tăng lên đến 102 sau không thay đổi Khi công ty nên thu hồi trái phiếu? Giải thích ba cách khác phát hành trái phiếu riêng lẻ phát hành trái phiếu đại chúng Đúng hay sai? Giải thích ngắn gọn trường hợp a Người cho vay tài trợ dự án có địi hỏi chủ dự án dự án thất bại b Nhiều chứng khoán nợ mới, ngoại lai kích hoạt sách quy định phủ Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang 31 c Các điều khoản thu hồi đưa lựa chọn có giá trị cho nhà đầu tư chứng khốn nợ d Những điều khoản hạn chế đưa để bảo vệ nhà đầu tư chứng khốn nợ tiếp quản cơng ty tài trợ với số lượng lớn khoản nợ e Phát hành nợ riêng lẻ thường có giao ước nghiêm ngặc phát hành đại chúng Tuy vậy, giao ước nợ đại chúng có nhiều khó khăn tốn phải đàm phán lại Maple Aircraft phát hành ¾% trái phiếu chuyển đổi thứ cấp đến hạn năm 2014 Mức giá chuyển đổi 47,00 USD trái khoán thu hồi mức 102,75% mệnh giá Hiện giá thị trường cho chuyển đổi 91% mệnh giá giá cổ phần phổ thông 41,50 USD Giả sử giá trị trái phiếu trường hợp tính chuyển đổi khoảng 65% mệnh giá a Tỷ lệ chuyển đổi trái khoán bao nhiêu? b Nếu tỷ lệ chuyển đổi 50, giá chuyển đổi giá nào? c Giá trị chuyển đổi bao nhiêu? d Tại mức giá cổ phiếu giá trị chuyển đổi tương đương với giá trị trái phiếu? e Giá thị trường thấp giá trị chuyển đổi không? f Những người giữ quyền chuyển đổi trả cho lựa chọn mua cổ phần phổ thơng? g Có cổ phần phổ thơng tăng lên năm 2014 trái phiếu thực chuyển đổi? h Khi Mapple nên thu hồi trái khoán? Đúng hay sai? a Trái phiếu chuyển đổi thường có quyền truy địi cao cấp công ty b Một tỷ lệ chuyển đổi cao làm cho chuyển đổi có giá trị nhiều c Một giá chuyển đổi cao làm cho chuyển đổi có giá trị nhiều d Trái phiếu chuyển đổi khơng phụ thuộc hồn tồn vào giá cổ phần phổ thông mà chúng có biện pháp bảo vệ để chóng lại suy giảm BÀI TẬP TRUNG CẤP (INTERMEDIATE) 10 Giả sử trái phiếu J.C Penney phát hành theo mệnh giá nhà đầu tư tiếp tục đòi hỏi mức lợi suất 8,25% Thử hình dung điều xảy với giá trái phiếu trước sau ngày toán lãi Về giá trái phiếu kèm lãi tích lũy nào? 11 Tìm điều khoản điều kiện phát hành trái phiếu gần so sánh chúng với đợt phát hành trái phiếu J.C Penney 12 Giá trái phiếu giảm nguyên nhân từ thay đổi lãi suất chung gia tăng rủi ro vỡ nợ Ở mức độ trái phiếu có lãi suất thả trái phiếu có quyền bán lại bảo vệ nhà đầu tư trước rủi ro gặp phải? 13 Cơng ty Proctor Power có tài sản cố định 200 triệu USD vốn lưu động ròng 100 triệu USD Nguồn vốn tài trợ hai phần ba vốn chủ sỡ hữu phần ba phát hành nợ Bao gồm 250 triệu USD trái phiếu chấp (First Mortgage Bonds) bảo đảm tài sản cố định công ty, 100 triệu USD trái Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang 32 khoán cao cấp 120 triệu USD trái khoán thứ cấp Nếu khoản nợ đến hạn vào ngày hơm nay, trái chủ nhận bao nhiêu? 14 Elixir Corporation vừa đệ đơn xin phá sản Elixir cơng ty có tài sản bao gồm bất động sản trị giá 80 triệu USD 100% vốn cổ phần hai công ty Elixir tài trợ phần vốn chủ sở hữu phần phát hành 400 triệu USD trái phiếu tín chấp cao cấp đến ngày đáo hạn Cơng ty A Elixir phát hành trực tiếp 320 triệu USD trái khoán 15 triệu USD cổ phần ưu đãi Công ty B Elixir phát hành 180 triệu USD trái khoán cao cấp 60 triệu USD trái khoán thứ cấp Tài sản A có giá trị thị trường 500 triệu USD B 220 triệu USD Mỗi nhà đầu tư giữ loại chứng khoán khác nhận tài sản bán phân phối theo thứ tự ưu tiên? 15 a Bất động sản chấp quy định lãi suất cố định lãi suất thả Là người vay, bạn cần cân nhắc để lựa chọn hai cách quy định lãi suất trên? b Tại người sở hữu chứng sang tay vay mua nhà chấp (mortgage pass-through certificates) thường mong muốn khoản chấp có lãi suất thả nổi? 16 Sau lãi suất có thay đổi mạnh, trái phiếu phát hành bán mức lợi tức với trái phiếu lưu hành loại Có ý kiến cho rằng, có khác giá trị điều khoản thu hồi Hãy giải thích ý kiến 17 Giả sử công ty phát hành đồng thời trái phiếu không nhận coupon trái phiếu nhận coupon có ngày đến hạn Cả hai thu hồi thời điểm với mệnh giá Với yếu tố khác loại cho lợi tức cao hơn? Vì sao? 18 a Nếu lãi suất tăng, hai loại trái phiếu thu hồi trái phiếu khơng thu hồi giá loại có mức giảm nhiều hơn? b Đôi bạn gặp trái phiếu hồn lại sau khoảng thời gian định yêu cầu nhà phát hành trái chủ Nếu giá thực quyền chọn giống nhà phát hành trái chủ, điều xảy quyền chọn thực hiện? (bỏ qua phí phát hành phí giao dịch) 19 Trái phiếu có quyền bán lại trái phiếu mà nhà đầu tư có quyền hồn trả lại nhà phát hành trước hạn tùy theo lựa chọn nhà đầu tư Hãy phát thảo sơ đồ tương tự hình 24.2 cho thấy mối quan hệ giá trị trái phiếu có quyền bán lại trái phiếu khơng có quyền trả lại 20 Alpha Corp bị cấm phát hành thêm nợ cao cấp, trừ tài sản hữu hình rịng vượt mức 200% nợ cao cấp Hiện nay, cơng ty có 100 triệu USD nợ cao cấp 250 triệu USD tài sản hữu hình rịng Alpha Corp phát hành thêm nợ cao cấp? 21 Giải thích khế ước nợ lại đặt hạn chế cho hành động sau đây: a Bán tài sản công ty b Trả cổ tức cho cổ đông c Phát hành thêm nợ cao cấp Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang 33 22 Hãy giải thích việc phát hành nợ trực tiếp từ công ty mẹ cho người ta cảm giác hình thức tài trợ dự án việc phát hành nợ 23 Công ty Surplus Value Company có 10 triệu USD trái phiếu (theo mệnh giá) năm 2010 Mỗi trái phiếu có đặc điểm sau đây: Mệnh giá $1.000 Giá chuyển đổi $25 Giá thu hồi gần 105 (%/mệnh giá) Giá giao dịch gần 130 (%/mệnh giá) Đáo hạn 2017 Giá cổ phần gần $30 (1 cổ phần) Lãi suất 10% (tính mệnh giá) a Giá trị chuyển đổi bao nhiêu? b Bạn giải thích trái phiếu bán cao giá trị chuyển đổi? c Cơng ty Surplus có nên thu hồi trái phiếu khơng? Điều xảy trái phiếu thu hồi? 24 Piglet Pies phát hành trái phiếu khơng trả cổ tức có thời hạn 10 năm, chúng chuyển đổi thành 10 cổ phần Piglet Lợi suất trái phiếu thông thường 8% Cổ phần Piglet có giá 50 USD/cổ phần a Giả sử bạn đứng trước định, nắm giữ chuyển đổi trái phiếu, bạn làm gì? b Nếu trái phiếu chuyển đổi bán với giá 550 USD, nhà đầu tư phải trả tiền để có quyền chọn mua cổ phần Piglet? c Nếu sau năm, giá trị quyền chọn chuyển đổi không thay đổi, lúc giá trị trái phiếu chuyển đổi bao nhiêu? 25 10% lượng trái phiếu chuyển đổi Iota Microsystem đến ngày đáo hạn Tỷ lệ chuyển đổi 27 a Giá chuyển đổi bao nhiêu? b Hiện giá cổ phần Iota Microsystem 47 USD Giá trị chuyển đổi bao nhiêu? c Hiện bạn có nên chuyển đổi không? 26 Năm 1996 Marriott International phát hành trái phiếu đặc biệt có tên Liquid Yield Option Notes, hay LYONS Đây trái phiếu khơng có trái tức, đến hạn vào năm 2011 có giá phát hành 532,15 USD Trái phiếu chuyển đổi thành 8,76 cổ phần thường Kể từ năm 1999 trái phiếu thu hồi Marriott Giá thu hồi vào năm 1999 603,71 USD tăng 4,3%/năm cho năm sau Trái chủ có quyền bán lại trái phiếu cho Marriott vào năm 1999 với giá 603,71 USD vào năm 2006 với giá 810,36 USD Tại thời điểm phát hành trái phiếu, giá cổ phần Marriott 50,50 USD a Lợi suất đến ngày đáo hạn trái phiếu bao nhiêu? b Giả sử lợi suất trái phiếu chuyển đổi 10%, nhà đầu tư phải trả cho quyền chọn chuyển đổi? c Giá trị chuyển đổi trái phiếu thời điểm phát hành bao nhiêu? d Giá chuyển đổi ban đầu trái phiếu bao nhiêu? e Giá chuyển đổi vào năm 2005 bao nhiêu? Tại mức giá thay đổi? Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang 34 f Nếu giá trái phiếu vào năm 2006 thấp 810,36 USD, bạn có bán trái phiếu lại cho Marriott khơng? g Marriott thu hồi trái phiếu năm 2006 mức giá nào? Nếu giá trái phiếu vào năm 2006 cao mức giá này, Marriott có nên thu hồi trái phiếu không? BÀI TẬP THỬ THÁCH (CHALLENGE) 27 Dorlcote Milling có triệu USD trái phiếu chấp lãi suất coupon 3% đến hạn 10 năm Lãi suất coupon kỳ phát hành nợ công ty 10% Giám đốc tài Mr Tulliver khơng thể định liệu có hay khơng lợi ích thuế để mua lại trái phiếu có thị trường thay 10% trái phiếu phát hành Bạn nghĩ sao? Làm liệu nhà đầu tư trái phiếu có bị đánh thuế hay không? 28 Xem lại dự án Hub Power mục 24.7, có nhiều cách khác tài trợ cho dự án Ví dụ, quan phủ đầu tư dự án điện th National Power vận hành Ngồi ra, National Power sở hữu trực tiếp nhà máy điện tài trợ việc phối hợp phát hành nợ cổ phần National Power lợi họ thành lập cơng ty tài trợ riêng biệt để thực dự án họ? 29 Câu hỏi rằng, phạm vi đó, cơng ty thay đổi rủi ro gặp phải Các nhà cho vay cho vay nhiều họ cơng ty cung cấp lợi ích khác ngồi khoản vay thơng qua việc phát hành trái phiếu chuyển đổi Ms Blavatsky đề xuất thành lập công ty khởi nghiệp với tài sản ban đầu 10 triệu USD Cơ đầu tư tiền vào hai dự án Cả hai dự án có kỳ vọng nhau, chúng có độ rủi ro khác Một dự án tương đối an tồn cho thu nhập 12,5 triệu USD với khả 40% 60% khả triệu USD Một dự án rủi ro cho thu nhập 20 triệu USD với khả 40% 60% khả triệu USD Ban đầu, bà Blavatsky đề xuất tài trợ cho công ty cách phát hành nợ thông thường với mức chi trả dự kiến khoảng triệu USD Bà Blavatsky nhận phần lại Biểu diễn thu nhập nhà cho vay bà Blavatsky (a) bà chọn dự án tương đối an toàn (b) bà chọn dự án rủi ro Bà Blavatsky thích chọn dự án hơn? Người cho vay muốn bà Blavatsky chọn dự án hơn? Giả sử mà bà Blavatsky cung cấp để thực chuyển đổi nợ thành 50% cổ phần công ty Hãy cho thấy trường hợp người cho vay nhận thu nhập dự kiến từ hai dự án 30 Đôi việc phát hành trái phiếu chuyển đổi tốt so với phát hành cổ phiếu giá cổ phiếu công ty bị định giá thấp Giả sử người quản lý tài Butternut Furniture Company có thơng tin nội cho thấy giá cổ phiếu Butternut định giá thấp Thu nhập tương lai Butternut cao so với kỳ vọng nhà đầu tư Giả sử thêm thông tin nội ln mang theo bí mật cạnh tranh có giá trị Rõ ràng, việc bán cổ phiếu mức giá thấp gây tổn Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang 35 hại cho cổ đông hữu Butternut Các cổ đơng hữu Butternut bị thiệt hại công ty phát hành trái phiếu chuyển đổi? Nếu họ bị thiệt hại trường hợp này, họ bị nhiều hay cơng ty thay phát hành cổ phần thường? Bây giả sử nhà đầu tư dự báo thu nhập cách xác, cổ phần bị định giá thấp họ đánh giá cao rủi ro kinh doanh thực tế Butternut Điều có làm thay đổi câu trả lời bạn cho câu hỏi đoạn hay khơng? Giải thích BÀI TẬP TÌNH HUỐNG (MINICASE) Cái chết đầy bất ngờ ông Thordike Đây trường hợp khó hiểu Morse Sáng đó, Rupert Thorndike, vị CEO độc đốn Thorndike Oil, phát chết vũng máu sàn phịng ngủ Ơng bị bắn qua đầu, cửa cửa sổ khóa khơng có dấu hiệu loại vũ khí giết người Morse nhìn cách vơ vọng vào đầu mối phịng ngủ văn phịng Thorndike Ơng phải chuyển hướng điều tra khác Ơng định điều tra tình hình tài xung quanh chết Thorndike Cơ cấu vốn cơng ty sau: • 5% trái phiếu thơng thường: Mệnh giá 250 triệu USD Trái phiếu đến hạn 10 năm mang lại mức lợi tức 12% • Cổ phiếu: 30 triệu cổ phần với mức giá đóng cửa USD/CP vào ngày trước ơng Thorndike bị giết • 10% trái phiếu chuyển đổi thứ cấp: chứng đến hạn năm chuyển đổi lúc với tỷ lệ chuyển đổi 110 Vào ngày trước bị giết, trái phiếu định giá cao 5% so với giá trị chuyển đổi Hôm qua Thorndike thẳng thừng từ chối lời đề nghị T Spoone Dickens việc mua tất cổ phiếu thông thường với giá 10 USD/cổ phiếu Với việc Thorndike đi, dường lời đề nghị Dicken chấp nhận mang lại lợi nhuận cao cho cổ đông khác Thorndike Oil.43 Hai cháu gái Thorndike, Doris Patsy, cháu trai ơng, John có khoản đầu tư đáng kể Thorndike Oil miễn cưỡng không đồng ý với gạt bỏ Thorndike lời đề nghị Dicken Vốn góp họ thể bảng sau: Doris John Patsy 5% Trái khoán (Mệnh giá) triệu USD 0 Cổ phần 1,2 triệu USD 0,5 1,5 10% Trái phiếu chuyển đổi (Mệnh giá) triệu USD 43 Cổ phần Rupert Thorndike chuyển giao cho tổ chức từ thiện thành lập để thúc đẩy việc nghiên cứu kỹ thuật tài vai trị quan trọng cho hịa bình tiến giới Các nhà quản lý quỹ từ thiện dự kiến khơng từ chối việc qun góp Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang 36 Tất khoản nợ Thorndike Oil toán mệnh giá lời đề nghị Dickens thông qua Những người nắm giữ trái phiếu chuyển đổi chọn chuyển đổi chuyển nhượng cổ phần cho Dickens Morse tiếp tục quay lại với vấn đề động Ông tự hỏi, liệu cháu gái hay cháu trai đứng lên để giành lấy điều tốt cách giết Thorndike cho phép lời đề nghị Dicken đáp ứng Câu hỏi: Hãy giúp Morse giải vụ án Ai số người thân Thorndike đạt lợi ích cao từ chết ông? ... quốc tế lớn Tài trợ dự án có nghĩa dự án tài trợ khoản nợ, công ty bảo lãnh dự án Dĩ nhiên hầu hết tài trợ dự án điều có hệ số sử dụng nợ cao Sở dĩ tỷ lệ nợ cao khoản nợ hỗ trợ khơng tài sản dự... Tài chính: Bằng chứng thực tế", Tạp chí Kinh tế tài 61 (2001), trang 187-243 Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_ Nhóm 04_Lớp FN02_K26 Trang 18 khơng vậy, bạn dễ dàng mà khơng có Từ doanh nghiệp. .. Bạn bán chúng cách riêng 33 Trong báo cáo tài doanh nghiệp chấp nhận khả pha loãng giá cách lợi nhuận bị ảnh hưởng việc phát hành thêm cổ phần Chương 24 Các hình thức tài trợ nợ_ Nhóm 04_Lớp