Tạp chí khoa học Đại học Thủ Dầu Một, số (26) – 2016 TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ PHI TRUYỀN THỐNG CỦA CÁC NƯỚC PHÁT TRIỂN LÊN CÁC NƯỚC ĐANG PHÁT TRIỂN VÀ GỢI Ý CHO VIỆT NAM Huỳnh Công Danh Trường Đại học Thủ Dầu Một TÓM TẮT Trong năm gần đây, nước phát triển thường xuyên áp dụng sách tiền tệ phi truyền thống với thay đổi lớn mục tiêu, công cụ biện pháp thực Chính sách tiền tệ phi truyền thống không tác động đến nước phát triển quốc gia mà yếu tố rủi ro liên quan đến tất quốc gia Đối với Việt Nam, tiếp cận thận trọng, quản lý chặt chẽ với dòng vốn từ bên ngoài, thực sách tỷ giá hối đoái linh hoạt, đưa lãi suất cho vay tiệm cận với mức chung giới, hỗ trợ thúc đẩy tăng trưởng kinh tế thay tập trung vào kiểm soát lạm phát giải pháp cần thiết việc hạn chế rủi ro từ thay đổi sách tiền tệ phi truyền thống từ nước phát triển Từ khóa: sách tiền tệ, tác động, quản lý, linh hoạt quốc gia đặc biệt quốc gia phát triển Thay đổi sách tiền tệ thực thi sách tiền tệ (CSTT) phi định chế tài lớn truyền thống (UMP – Unconventional Chính sách tiền tệ truyền thống (CMP Monetary Policy) với thay đổi lớn Conventional Monetary Policy) nhấn mạnh mục tiêu, công cụ biện pháp thực vai trò ngân hàng trung ương (NHTW) Theo CSTT quốc gia tập trung nhiều quan “một nhiệm vụ” sử dụng vào việc hỗ trợ giúp kinh tế thoát "công cụ nhất" lãi suất ngắn hạn để khỏi khủng hoảng suy thoái kích thích đạt mục tiêu trì ổn tăng trưởng Thực mục tiêu này, định giá cả, kiểm soát lạm phát Chính NHTW Mỹ kinh tế tiên tiến lớn sách tiền tệ (CSTT) quốc gia khác theo đuổi CSTT nới lỏng bao gồm nên giới hạn ảnh hưởng phục vụ lợi ích thông qua loạt hành động quốc gia Quan điểm cổ điển sách mạnh mẽ có tiền lệ để trực tiếp cho tốt NHTW cần gián tiếp bơm tiền vào kinh tế Lãi đứng sách tài suất liên tục hạ thấp ngắn hạn Khủng hoảng tài Bắc Đại Tây dài hạn chạm mức thấp lịch sử Dương (NAFC) năm 2008 gây NHTW mua tài sản từ ngân hàng chấn động với hệ thống tài – ngân thương mại tổ chức tư nhân khác hàng toàn cầu dẫn đến thay đổi nhằm bơm tiền vào kinh tế để khuyến mạnh mẽ việc hoạch định thực thi khích doanh nghiệp cá nhân tìm kiếm lợi sách tiền tệ quốc gia Để thoát nhuận qua hoạt động kinh doanh đầu tư khỏi khủng hoảng suy thoái, nhiều 27 Scientific Journal of Thu Dau Mot University, No (26) – 2016 Khi khủng hoảng chuẩn bắt đầu xảy ra, tháng 8/2007, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) chuyển sang thực thi CSTT theo hướng nới lỏng Tháng 9/2007, Fed nhanh chóng cắt giảm lãi suất từ mức 5,25% xuống 2% vào tháng 4/2008 xuống 0% vào tháng 5/2008 giữ nguyên mức thời gian dài Tiếp theo Fed, NHTW Anh (BoE) NHTW Canada (BoC) theo chân hạ lãi suất NHTW châu Âu (ECB) sau hồi lừng chừng hạ lãi suất tỷ lệ thấp 0,25% tháng 11/2013 Các NHTW khác thể phản ứng hai chiều khác nhìn chung, kể từ năm 2007, sách lãi suất ngân hàng trung ương bị ảnh hưởng nặng nề biến động Mỹ UMP tác động hai chiều lên kinh tế tài kinh tế phát triển Các tác động phức tạp khó phân định rõ ràng Về mặt lý thuyết, dòng vốn lớn, rẻ, dễ tiếp cận tăng đầu tư hỗ trợ tăng trưởng kinh tế, nâng cao trình độ quy mô thị trường tài kinh tế phát triển, qua góp phần tăng cường ổn định thị trường tài toàn cầu Do đó, UMP trục lợi, làm "nghèo hàng xóm" (beggarthy-neighbor) mà sách chủ động, tích cực mang tính "hỗ trợ hàng xóm" (enrich-thy-neighbor) Các nước phát triển (Aes), quốc gia thực UMP, bảo vệ cổ vũ nhiệt thành cho quan điểm Tuy nhiên, nhiều chứng thực tế cho thấy lợi ích thực UMP lên kinh tế phát triển thường khó xác định, khó nắm bắt mô hình tính toán thực tế Các nghiên cứu thực nghiệm lợi ích từ tài khoản vốn mở thường nhấn mạnh khía cạnh gián tiếp giúp định chế tài phát triển tốt, nâng cao lực quản trị ổn định kinh tế vĩ mô Nhưng điều đặt vấn đề quan hệ nhân liệu việc mở cửa thị trường vốn dẫn đến lợi ích gián tiếp hay phát triển thị trường tài nước thu hút nguồn vốn Có tài liệu luận thuyết phục việc mở cửa thị trường tài quốc gia với dòng vốn xuyên biên giới mang lại tác động tích cực trực tiếp cho phúc lợi tỷ lệ tăng trưởng kinh tế nước phát triển (Obstfeld, 2009) Nhiều lập luận cho rằng, hoàn cảnh định, tự tài khoản vốn hoàn toàn điều không mong muốn (Korinek, 2011) Như kết gia tăng toàn cầu hóa tài chính, tỷ giá hối đoái linh hoạt không cứu cánh cho ba bất khả thi tác động tiêu cực từ biến động lãi suất nước Ở góc độ tiêu cực, UMP khiến lãi suất ngắn hạn mức 0% lãi suất dài hạn mức thấp lịch sử lãi suất dài hạn kinh tế phát triển (EMEs) Sự gia tăng mạnh quy mô bảng cân đối tài sản, chênh lệch lãi suất tham vọng lợi nhuận nhà đầu tư dẫn tới luồng vốn đầu lớn đổ vào EMEs Điều tạo áp lực tăng giá đồng nội tệ, tạo thách thức với kinh tế vĩ mô ổn định tài quốc gia Điều đáng quan ngại EMEs bị động bất lợi trước biến động dòng vốn kiểu “no dồn, đói cóp” Quyết định bơm vào hay hút vốn của nhà đầu tư dựa nhiều vào tình hình diễn biến kinh tế tài nước có nguồn vốn nước tiếp nhận Ví dụ, tăng vọt dòng vốn vào EMEs năm 2010 bị gián 28 Tạp chí khoa học Đại học Thủ Dầu Một, số (26) – 2016 xác định loại sách tiền tệ sách quản lý AEs kích hoạt vốn rủi ro chảy vào EMEs trách nhiệm họ trường hợp (Gallagher Ocampo, 2013) Cần phải thừa nhận EDEs phát triển nhanh có tốc độ tăng trưởng cao tỷ lệ lạm phát lãi suất cao AEs Hơn nữa, điều kiện đặc thù dân số mức thu nhập đầu người tương đối thấp, tăng trưởng, lạm phát lãi suất chênh lệch EDEs kinh tế tiên tiến dự kiến kéo dài nhiều năm tới Trong trường hợp kiểm soát hay điều chỉnh luồng vốn xuyên quốc gia, chênh lệch lãi suất cao mang theo rủi ro nguy cho EMEs thu hút dòng chảy vốn lớn thời gian dài dẫn đến tỷ giá hối đoái bị đẩy lên cao, tín dụng nóng bong bóng giá tài sản Khi dòng vốn bị dừng đột ngột dẫn đến suy thoái khủng hoảng trầm trọng Chênh lãi suất phản ánh yếu tố cấu trúc Trong yếu tố mang tính chu kỳ mở rộng thu hẹp chu kỳ, yếu tố mang tính cấu trúc vững Do đó, biện pháp quản lý tài khoản vốn, đặc biệt dòng vốn nợ tồn lâu dài, chênh lệch tăng trưởng, lạm phát lãi suất Tuy nhiên, khuyến nghị kiểu truyền thống theo hướng thắt chặt sách tài khóa CSTT để đối phó với dòng vốn chảy vào cần cân nhắc cẩn trọng Chính sách tài khóa CSTT thắt chặt dẫn đến cắt giảm chi tiêu công ích an sinh, tạo không gian để dòng vốn đầu đổ vào giúp tầng lớp giàu có hưởng lợi Bên cạnh dẫn đến cắt giảm đầu tư công hạn chế đầu tư tư nhân, gây tác động bất lợi cho tăng trưởng dài hạn đoạn khủng hoảng nợ khu vực đồng euro năm 2011 Việc nối lại vốn chảy vào EMEs vào năm 2012 lần lại bị gián đoạn vào năm 2013 nhà đầu tư lo lắng việc Fed cắt giảm chương trình nới lỏng định lượng Ứng phó kinh tế Tiếp cận thận trọng với dòng vốn nóng từ bên quản lý kinh tế vĩ mô tài chính: UMP kinh tế tiên tiến bị chi phối điều kiện kinh tế vĩ mô tài nội họ Do đó, EMEs nên tiếp cận thận trọng với dòng vốn nóng từ bên quản lý kinh tế vĩ mô tài Kiểm soát vốn cần thiết tỷ giá hối đoái linh hoạt Biện pháp tối ưu điều hòa dòng vốn biện pháp hỗ trợ dòng vốn vào ngược lại đánh thuế luồng vốn giai đoạn biến động đột ngột giúp trung hòa dòng chảy vốn để thúc đẩy chu kỳ kinh doanh Các EMEs hưởng lợi từ cách tiếp cận biện pháp quản lý linh hoạt mềm dẻo Dựa kinh nghiệm kinh tế, Quỹ tiền tệ quốc tế (IMF – International Monetary Fund) đề xuất khuôn khổ biện pháp sách để quản lý việc tự hóa dòng vốn quốc gia (IMF, 2012) Thừa nhận lợi ích rủi ro gắn liền với dòng vốn, thừa nhận số khía cạnh tích cực việc kiểm soát vốn, IMF nhấn mạnh sách kiểm soát vốn nên mang tính tạm thời không nên lựa chọn số Đáng ý thừa nhận mức độ định vai trò tích cực kiểm soát vốn, IMF thừa nhận sách tiền tệ AEs thời gian dài có tính hỗ trợ Khuôn khổ sách IMF chưa điểm mặt 29 Scientific Journal of Thu Dau Mot University, No (26) – 2016 Các phương pháp đánh giá truyền thống tác động biện pháp sách quản lý tài khoản vốn thường không thực xác Một số nghiên cứu (Fratzscher, Lo Duca Straub, 2013) kiểm tra độ hiệu biện pháp thường dựa vào số phổ biến kiểm soát vốn số Chinn-Ito số Quinn có nhiều sai sót Các số không thay đổi nhiều năm qua Ví dụ, Ấn Độ, số Chinn-Ito giữ nguyên kể từ năm 1970 số Quinn không thay đổi kể từ năm 1994, Ấn Độ tự hóa tài khoản vốn đáng kể kể từ đầu năm 1990 Những nghiên cứu dựa số để đo lường hiệu kiểm soát vốn đưa kết luận sai lầm Các số dựa liệu hàng năm, nhà chức trách thường xuyên “tinh chỉnh” biện pháp liệu tài khoản vốn chu kỳ năm Một số bất cập quản lý kiểm soát nghĩa chúng không hiệu Các chi phí lợi ích biện pháp quản lý tài khoản vốn với công ty cá nhân cần phải cân nhắc với lợi ích vĩ mô có từ ổn định kinh tế vĩ mô tài Kiểm soát quản lý dòng vốn nhằm tăng cường ổn định tài qua việc ngăn ngừa tích tụ tiền tệ, đảm bảo khoản hạn chế phát triển trung gian thông qua ngân hàng nước đóng vai trò quan trọng (Eichengreen cộng sự, 2011) Tăng cường thỏa thuận tài khu vực Khi nước Mỹ thực chương trình nới lỏng định lượng, EMEs phải xử lý biến động lớn nguồn vốn thị trường tài việc sử dụng kho dự trữ ngoại hối mà chế hoán đổi với NHTW quốc gia có đồng tiền dự trữ Một sở hoán đổi vậy, có, lẽ góp phần giảm thiểu biến động hậu tiêu cực suốt giai đoạn Phương tiện khoản phòng ngừa – công cụ khoản ngắn hạn có sẵn IMF bị nhiều EMEs tiếp cận thận trọng với mắt hoài nghi kỳ thị liên quan đến họ (IMF, 2014) Sự kỳ thị với công cụ hỗ trợ IMF thiếu chế hoán đổi với NHTW kinh tế phát triển, EMEs phải dựa vào công cụ sách riêng để đối phó khủng hoảng Những công cụ sách bao gồm sách tỷ giá linh hoạt, can thiệp vào thị trường ngoại hối, biện pháp quản lý tài khoản vốn… Dự trữ ngoại hối lớn cứu vãn giảm mạnh đột ngột tỷ giá hối đoái nhiều EMEs cho dù có hồi phục kể từ mức thấp tháng 9/2013 Ở đây, cần lưu ý nghiên cứu IMF khẳng định dự trữ ngoại hối EMEs cao mức cần thiết thị trường dường đặt câu hỏi cho nhận định Với diễn biến thị trường tài toàn cầu sau khủng hoảng năm 2008, bối cảnh giới hạn nguồn lực, chế hạn ngạch quản trị chưa cải cách IMF, sợi dây hoán đổi ngoại tệ với kinh tế tiên tiến, mối quan tâm nhu cầu ngày tăng EMEs hướng đến hợp tác tài khu vực (RFAs-Regional Financial Agreements) Cuộc khủng hoảng tài châu Á 1997-1998 dẫn đến đời Sáng kiến Chiang Mai (bây Sáng kiến Chiang Mai đa phương với nguồn tài 240 tỷ USD) Các RFAs Quỹ ổn định tài châu Âu (EFSF), Cơ chế ổn định châu Âu (ESM) 30 Tạp chí khoa học Đại học Thủ Dầu Một, số (26) – 2016 với lực cho vay 700 tỷ Euro đóng vai trò quan trọng giải khủng hoảng nợ quốc gia khu vực đồng Euro gần Trong thay đổi thời thế, IMF trở thành cầu thủ hạng B sân chơi thoả thuận tài khu vực Các nước BRICS xây dựng thỏa thuận tiền tệ trị giá 100 tỷ USD công việc tiến triển thuận lợi Giao dịch hoán đổi tiền tệ song phương thiết lập hay mở rộng thời gian gần Các RFAs cung cấp công cụ bổ sung hiệu cho EMES để quản lý kiểm soát biến động dòng vốn điều kiện môi trường tài tiền tệ quốc tế thiếu vắng chế hoán đổi hợp tác NHTW kinh tế tiên tiến với EMEs lớn Tuy nhiên, hiệu RFAs cần thời gian để kiểm tra Một câu hỏi đặt cho dù giao dịch hoán đổi tiền tệ song phương khu vực mà thấy thay hiệu tối ưu cho hệ thống đa phương IMF? Câu trả lời tốt cho câu hỏi xu hướng phối hợp tiền tệ quốc tế lớn hơn, thay hay phân mảnh tài quy mô toàn cầu Một vài gợi ý cho Việt Nam Việt Nam chịu tác động mạnh mẽ thay đổi diễn biến kinh tế tài quốc tế mà UMP AEs đóng vai trò tác nhân Do đó, Việt Nam cần có thay đổi linh hoạt việc hoạch định sách tiền tệ, phát huy tích cực hạn chế tác động tiêu cực từ UMP quốc gia phát triển Thứ nhất, cần trì quản lý chặt chẽ linh hoạt luồng vốn quốc tế đặc biệt luồng vốn đầu vào bất động sản chứng khoán chế khuyến khích dòng vốn đầu tư sản xuất dịch vụ, hạn chế dòng vốn mang tính đầu thuế hay rào cản kỹ thuật khác để giảm thiểu biến động bất thường dòng vốn Thứ hai, trì tỷ giá hối đoái ổn định tương đối để tránh tình trạng đồng Việt Nam bị định giá cao hay thấp hai thái cực gây bất lợi cho kinh tế Thứ ba, hạ lãi suất cho vay để đưa lãi suất cho vay tiệm cận với mức chung giới Nhiều phân tích cho lãi suất Việt Nam cao so với nước khu vực Ví dụ với xuất khẩu, doanh nghiệp Việt Nam vay với lãi suất - 11%/năm, doanh nghiệp nước có mặt hàng xuất cạnh tranh trực tiếp với Việt Nam lại vay với lãi suất thấp nhiều: Trung Quốc 6,6%, Thái Lan 6,9%, Malaysia 4,9% Mặt chung, doanh nghiệp Việt Nam vay với lãi suất 11 - 13%/năm, doanh nghiệp FDI, vay quốc để đầu tư vào Việt Nam mức lãi suất vay thấp: Hoa Kỳ, khoảng 3,3%/năm, Nhật Bản 1,5%, Hàn Quốc 4,7%, Đài Loan 2,9% Sự chênh lệch lãi suất bất lợi sức ép lớn doanh nghiệp nội Mặt khác điều kiện để dòng vốn đầu tìm kiếm lợi nhuận từ chênh lệch lãi suất đổ vào Hạ lãi suất mũi tên trúng hai đích, hỗ trợ, kích thích đầu tư ngăn chặn, giảm thiểu nguồn vốn đầu trục lợi lãi suất Thứ tư, CSTT cần nhấn mạnh đến vai trò hỗ trợ thúc đẩy tăng trưởng kinh tế thay tập trung vào kiểm soát lạm 31 Scientific Journal of Thu Dau Mot University, No (26) – 2016 phát Sau cú sốc lạm phát mạnh năm 2008, 2010, 2011, Chính phủ NHTW ban hành thực thi liệt nhiều biện pháp đồng bộ, đặc biệt thực thi sách tài CSTT thắt chặt nhằm ổn định kinh tế vĩ mô, kiềm chế lạm phát Điều giúp kinh tế vĩ mô ổn định Tuy nhiên tác dụng phụ điều hành tài – tiền tệ chặt, chí “giật cục”, khiến nhiều kinh tế xét góc độ bị "hạ cánh cứng", hệ thống doanh nghiệp gặp nhiều khó khăn Trong bối cảnh nay, mà môi trường kinh tế vĩ mô ổn định, lạm phát mức thấp, việc nới lỏng mức độ phù hợp sách tài khóa CSTT tháo gỡ khó khăn cho sản xuất - kinh doanh, hỗ trợ thị trường kích thích phát triển kinh tế IMPACT OF THE DEVELOPED COUNTRIES’ NON-TRADITIONAL MONETARY POLICY ON THE DEVELOPING COUNTRIES AND THE IMPLICATIONS FOR VIETNAM Huynh Cong Danh Thu Dau Mot University ABSTRACT In recent years, the developed countries often apply the non-traditional monetary policy with big change in the objectives, instruments and performance measures Not only the non-traditional monetary policy affects the developing countries or emerging countries but its risk factors are also relevant to all countries For Vietnam, the cautious approach, the strict management of external capital flows, the flexible exchange rate policy implementation, bringing asymptotically the lending rates to the general approaching level in the world, the economic growth support and promotion instead of focusing too much on the inflation control are the necessary measures to limit risks from changes in the nontraditional monetary policy from developing countries TÀI LIỆU THAM KHẢO [1] IMF, “Monetary Policy Coordination and the Role of Central Banks”, April 2014, Rakesh Mohan and Muneesh Kapur [2] Nguyễn Đắc Hưng, Thành công điều hành sách tiền tệ năm 2014, quan điểm dự báo năm 2015, Tạp chí Cộng sản, http://www.tapchicongsan.org.vn/ Home/PrintStory.aspx?distribution=32356&print=true [3] Nguyễn Đức Thành, Kinh tế Việt Nam: Nhìn lại năm 2015 triển vọng 2016, Tạp chí Tài kỳ I tháng 1/2015 [4] Nguyễn Thanh Hương, Các công cụ phi truyền thống sách tiền tệ, Tạp chí Khoa học Kinh tế (0866-7969), Trường Đại học Kinh tế – Đại học Đà Nẵng, số (08), 2014 [5] Quốc hội, Luật Ngân sách Nhà nước, số 83/2015/QH13, Hà Nội, 25/6/2015 [6] Trần Đức Hiệp, Các công cụ điều tiết kinh tế vĩ mô ở Việt Nam: Năng lực số giới hạn đặt ra, Tạp chí Kinh tế Phát triển, số 212 (II), 2015 [7] Trần Thọ Đạt, Hà Quỳnh Hoa, Nguyễn Việt Hùng, Phối hợp sách tài khóa tiền tệ Việt Nam giai đoạn 2001-2015 phương án năm 2016, Tạp chí Tài chính, kỳ 1/2016 Ngày nhận bài: 20/8/2015 Chấp nhận đăng: 20/1/2016 32