Tiểu luận định giá cổ phiếu ABT

Đây là bài tiểu luận phân tích và định giá cổ phiếu ABT theo mô hình chiết khấu cổ tức. Được đánh giá cao bởi chất lượng nghiên cứu sâu, đây thật sự là một bài tham khảo vô cùng hữu ích cho các bạn sinh viên đang có nhu cầu nghiên cứu và thực hành định giá cổ phiếu.

TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

KHOA ĐÀO TẠO ĐẶC BIỆT

BÀI TẬP NHÓM MÔN:

QUẢN TRỊ TÀI CHÍNH

GVHD: Vũ Bích Ngọc Nhóm thực hiện: Nhóm lớp KT13DB01

Năm 2015

DANH SÁCH THÀNH VIÊN NHÓM LỚP KT13DB01

Câu I: Bài tập lý thuyết:

PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU THEO MÔ HÌNH CHIẾT KHẤU CỔ TỨC

1. Cổ tức tăng trưởng ổn định (Mô hình tăng trưởng Gordon)

a. Khái niệm

Mô hình tăng trưởng Gordon là mô hình ước tính giá trị vốn chủ sở hữu của công ty mà dòng cổ tức tăng trưởng với tỷ lệ được mong đợi là ổn định dài hạn

b. Công thức tính

Chúng ta biết rằng, cổ tức có được từ lợi nhuận hoạt đổng của công ty Nhưng lợi nhuận hoạt động có được từ kết quả đầu tư cho sản xuất kinh doanh Nếu không có đầu tư thêm thì lợi nhuận thu được của năm tới giống như năm cũ và do đó cổ tức cũng như năm cũ hay nói cách khác tốc độ tăng trưởng cổ tức g = 0 Nếu có đầu tư thêm thì:

Lợi nhuân năm tới = Lợi nhuận năm nay( + (Lợi nhuận giữ lại năm nay x lợi nhuận trên lợi nhuận giữ lại)

Trong đó:

Lợi nhuận trên lợi nhuận giữ lại: ROE

Chia cả 2 vế cho lợi nhuận giữ lại năm nay, ta có:

 g = (Tỉ lệ lợi nhuận giữ lại năm nay) x ke

Trong công thức này, tỉ suất lợi nhuận giữ lại phải nhỏ hơn 1 vì nếu không cổ tức sẽ không có tăng trưởng Chúng ta nhân hai vế của mô hình định giá cổ phiếu:

Với (1+ke)/(1+g) sau đó trừ vế với vế cho nhau sẽ được:

Bởi vì ke > g nên :

Kết quả là:

Suy ra: V(ke-g) = D0(1+g) = D1 hay

Trong đó:

D1: Cổ tức dự kiến chia cho cổ đông đều hàng năm

ke :Tỷ suất sinh lợi mong muốn trên vốn cổ phần

g :Tỷ lệ tăng trưởng dự kiến ổn định hàng năm

c. Điều kiện áp dụng

Áp dụng đối với các doanh nghiệp có hoạt động kinh doanh ổn định Cụ thể là:

- Mô hình tăng trường Gordon phù hợp nhất đối với những công ty có chính sách chi trả

cổ tức trong dài hạn hợp lý

- Mô hình tăng trưởng Gordon đặc biệt phù hợp đối với những công ty dịch vụ công ích

có tăng trưởng ổn định

d Ưu nhược điểm:

- Ưu điểm: là một phương pháp ước tính giá trị doanh nghiệp đơn giản và tiện lợi

- Nhược điểm: rất nhạy cảm đối với tỷ lệ tăng trưởng, khi tỷ lệ tăng trưởng bằng tỷ suất sinh lợi thì giá trị sẽ không tính toán được nữa

2. Mô hình dòng cổ tức vô hạn và không đổi (g=0)

a. Khái niệm

Mô hình dòng cổ tức vô hạn và không đổi là mô hình ước tính giá trị vốn chủ sở hữu của công ty mà dòng cổ tức là vĩnh viễn và không tăng trưởng

b. Công thức tính:

Trong trường hợp dòng cổ tức được dự kiến là một khoản tiền ổn định (DIV = DIV1 = DIV2 =… ), công ty tồn tại vĩnh viễn và tỷ lệ tăng trưởng g=0% thì giá trị vốn chủ sở hữu của công ty được tính như sau:

c. Điều kiện áp dụng:

Áp dụng đối với các doanh nghiệp mà lợi nhuận tạo ra hàng năm đều chia cổ tức hết cho

cổ đông, không giữ lại để tái đầu tư nên không có sự tăng trưởng

d. Nhược điểm:

Khó áp dụng do trong thực tế cổ tức thường không chia hết cho cổ đông, mà để lại một phần để tái đầu tư

3. Cổ tức tăng trưởng không ổn định (g không đều)-Mô hình chiết khấu cổ tức nhiều giai đoạn

a. Khái niệm

Mô hình cổ tức tăng trưởng không ổn định là mô hình nhiều giai đoạn tăng trưởng thần

kỳ kéo dài trong n năm và giai đoạn tăng trưởng ổn định kéo dài mãi mãi sau đó (2 giai đoạn), hoặc giai đoạn tăng trưởng cao, giai đoạn tăng trưởng quá độ và giai đoạn tăng trưởng thấp ổn định (3 giai đoạn)

b. Công thức tính

Giá trị nội tại của cố phiếu= Giá trị hiện tại của cổ tức trong thời gian tăng trưởng nóng(giai đoạn 1)+ Giá trị hiện tại của cổ tức trong thời gian tăng trưởng ổn định(giai đoạn 2)

Ta có công thức tính tổng quát cho mô hình hai giai đoạn như sau:

Với

c. Điều kiện áp dụng

Thông thường, áp dụng đối với một số công ty có quyền chế tác trên sản phẩm rất có lãi trong vài năm tới và dự kiến có mức tăng trưởng đặc biệt trong suốt thời gian đó Khi quyền chế tác hết hạn, công ty dự kiến sẽ quay về mức tăng trưởng ổn định

d. Nhược điểm:

Việc xác định độ dài thời gian tăng trưởng trong giai đoạn đầu rất khó

Giả thiết về sự tăng trưởng ổn định ở gian đoạn sau là rất nhạy cảm, vì tỷ lệ tăng trưởng này cao hay thấp cũng có thể dẫn đến giá trị doanh nghiệp tính theo mô hình tăng trưởng Gordon ở giai đoạn này sai lệch rất lớn

4. Ưu nhược điểm của mô hình chiết khấu cổ tức:

Ưu điểm: Đơn giản, rõ ràng, dễ hiểu, dễ sử dụng và là cơ sở của những mô hình khác

Nhược điểm: Mô hình lại không áp dụng được trong trường hợp công ty giữ lại toàn

bộ lợi nhuận cho tái đầu tư và không chi trả cổ tức cho cổ đông

MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU DỰA VÀO CHIẾT KHẤU DÒNG TIỀN THEO VỐN CHỦ SỞ HỮU FCFE

1. Nguyên tắc cơ bản

Mô hình chiết khấu dòng tiền tự do của vốn chủ sở hữu không khác biệt nhiều so với mô hình chiết khấu cổ tức truyền thống Có thể mô tả khái quát trong mô hình FCFE chúng ta chiết khấu cổ tức tiềm năng thay vì chiết khấu cổ tức thực tế

Bước 1: Xác định FCFE

FCFE = thu nhập ròng

– (chi phí TSCĐ – khấu hao

– thay đổi vốn lưu động (không tiền mặt)

+ (nợ mới phát hành – nợ được trả)

FCFE = thu nhập ròng

– (chi phí TSCĐ – khấu hao) * (1 – tỷ lệ nợ)

– thay đổi vốn lưu động * (1 – tỷ lệ nợ)

1 Doanh thu thuần

3

4

5

6

7

8

9

10

11

12

13

Chi phí hoạt động

EBITDA

Khấu hao tài sản cố định

EBIT

Chi phí lãi vay

Lợi nhuận trước thuế

Thuế thu nhập doanh nghiệp

Lợi nhuận ròng

Đầu tư vào tài sản cố định

Thay đổi vốn lưu động

Thanh toán nợ gốc

Nợ vay mới

(3) = (1) – (2) (5) = (3) – (4) (7) = (5) – (6) (9) = (7) – (8)

FCFE = (9) + (4) – (10) – (11) – (12) + (13)

Khác với dòng cổ tức được tính khá đơn giản, dòng tiền FCFE tính theo các dự cáo nguồn thu và các chi phí Do vậy cần có những tài liệu thể hiện tình hình SXKD của doanh nghiệp và các phân tích về môi trường bên ngoài…

Bước 2: Tỷ suất chiết khấu chính là chi phí vốn cổ phần (Chi phí vốn chủ sở

hữu của công ty)

Bước 3: Ước lượng tốc độ tăng trưởng g của FCFE

Dòng tiền tự do của vốn chủ sở hữu, cũng như cổ tức, là dòng tiền của chủ sở hữu

và chúng ta có thể vận dụng cùng phương pháp đã sử dụng để ước tính tốc độ tăng trưởng cơ bản của cổ tức trên mỗi cổ phần

Tốc độ tăng trưởng kỳ vọng = Tỷ lệ thu nhập giữ lại * Suất sinh lợi trên VCSH

Việc sử dụng tỷ lệthu nhập giữ lại trong phương trình này ngầm hiểu rằng bất luận những gì không được chi trả dưới dạng cổ tức sẽ được tái đầu tư vào công ty Dù vậy, điều này không nhất quán với giả định cơ bản của mô hình FCFE rằng dòng tiền tự do của vốn chủ sở hữu sẽ được chi trả hết cho cổ đông Sẽ nhất quán hơn nếu ta thay thế tỷ lệ thu nhập giữ lại bằng tỷ lệ tái đầu tư vốn chủ sở hữu (ERR); tỷ

lệ này xác định tỷ lệ phần trăm thu nhập ròng được đầu tư trở lại trong công ty

ERR = 1 – {thu nhập ròng – chi đầu tư ròng – thay đổi vốn lưu động + (nợ mới phát hành – hoàn trả nợ)} / thu nhập ròng

= [chi đầu tư ròng + thay đổi vốn lưu động – (nợ mới phát hành – hoàn trả nợ)] / thu nhập ròng

Suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu cũng có thể phải được hiệu chỉnh để phản ánh việc thước đo qui ước của suất sinh lợi thường bao gồm thu nhập lãi từ tiền mặt và chiết khấu ngắn hạn trong tử số, và giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu cũng bao gồm tiền mặt và chiết khấu ngắn hạn Trong mô hình FCFE, không có tiền mặt

còn thừa để lại trong công ty và suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu sẽ đo lường sinh lợi từ đầu tư ngoài tiền mặt

Ta có thể xây dựng một dạng hiệu chỉnh của sinh lợi trên vốn chủ sở hữu mà đo lường những lĩnh vực phi tiền mặt

ROE phi tiền mặt = (thu nhập ròng – thu nhập sau thuế từ tiền mặt và chiết khấu ngắn hạn) / (giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu – tiền mặt và chiết khấu ngắn hạn)

Tích số của tỷ lệ tái đầu tư vốn chủ sở hữu và ROE hiệu chỉnh sẽ cho ta tốc độ tăng trưởng kỳ vọng của FCFE

Tăng trưởng kỳ vọng của FCFE = Tỷ lệ tái đầu tư chủ sở hữu * ROE phi tiền mặt

 = ERR * ROE non – cash

Sau đó, tốc độ tăng trưởng này có thể được áp dụng cho thu nhập ròng phi tiền mặt để định giá vốn chủ sở hữu trong tài sản hoạt động Cộng thêm giá trị tiền mặt

và chứng khoán ngắn hạn vào con số này ta sẽ được tổng giá trị vốn chủ sở hữu trong công ty

Bước 4: Xác định giá trị hiện vốn chủ sở hữu

Bước 5: xác định giá trị 1 cổ phiếu =

Khi dùng mô hình này để định giá ta ngầm giả định rằng FCFE được chi trả cho các cổ đông Việc làm này có hai hệ quả:

• Sẽ không có tiền mặt tương lai tích lũy trong doanh nghiệp, vì lượng tiền mặt còn lại sau khi thanh toán nợ vay và đáp ứng nhu cầu tái đầu tư đã được chi trả hết cho các cổ đông mỗi kỳ

• Tăng trưởng kỳ vọng của FCFE sẽ bao gồm tăng trưởng thu nhập từ tài sản hoạt động và không bao gồm tăng trưởng thu nhập từ sự gia tăng chứng khoán ngắn hạn

Mô hình này xem mọi cổ đông là tương đương với chủ sở hữu doanh nghiệp Mà chủ doanh nghiệp thì có quyền đối với dòng tiền trong doanh nghiệp sau khi đã đóng thuế, trả nợ và đáp ứng nhu cầu đầu tư Ngay cả khi

cổ đông không thể buộc giám đốc sử dụng hết dòng tiền tự do của vốn chủ

sở hữu để chi trả cổ tức thì họ cũng gây áp lực để đảm bảo rằng lượng tiền không được chi trả vẫn không bị lãng phí

2. Các biến thể của mô hình FCFE

Các biến thể của mô hình FCFE được hình thành xoay quanh các giả định về tăng trưởng tương lai và nhu cầu tái đầu tư

Tăng trưởng ổn định

g n

Mô hình này được xây dựng để áp dụng cho các công ty

• Tăng trưởng với một tốc độ ổn định và vì thế đang ở trạng thái dừng

• Công ty không trả cổ tức hoặc trả với tỷ lệ rất thấp (vì nếu dùng FCFE để chi trả cổ tức thì giá trị thu được từ mô hình này sẽ giống như giá trị thu được từ mô hình Gordon)

• Đòn bẩy tài chính của công ty ổn định

Mô hình FCFE 1 giai đoạn

FCFE1: FCFE dự tính trong năm kế tiếp

FCFE1 = FCFE * (1 + g)

gn : Tỷ lệ tăng trưởng của FCFE (mãi mãi)

Mô hình này rất giống mô hình Gordon về các giả định cơ bản và chỉ có tác dụng trong một số ràng buộc như vậy Tốc độ tăng trưởng sử dụng trong mô hình phải nhỏ hơn hoặc bằng tốc độ tăng trưởng danh nghĩa của nền kinh tế trong đó doanh nghiệp đang hoạt động

Có hai lý do khiến việc định giá này sát thực tế hơn mô hình chiết khấu cổ tức Thứ nhất, thu nhập ròng được chuẩn hóa và bao hàm những chu kỳ thường thấy trong giá cả hàng hóa Thứ hai, trong mô hình này, tái đầu tư được do lường trực tiếp bằng cách xem xét chi đầu tư và nhu cầu vốn lưu động, chứ không phải gián tiếp thông qua tỷ lệ thu nhập giữ lại

Tăng trưởng cao

Tăng trưởng ổn định

n

Mô hình 2 giai đoạn được xây dựng để định giá một công ty mà trong giai đoạn đầu dự kiến tăng trưởng nhanh hơn so với một công ty đã trưởng thành, rồi sau đó mới bước vào giai đoạn ổn định

Trong mô hình này:

Giá trị vốn chủ sở hữu = PV của FCFE + PV của giá trị kết thúc

Giá trị kết thúc của vốn chủ sở hữu nhìn chung được tính bằng mô hình tốc độ tăng trưởng ổn định:

Mô hình FCFE hai giai đoạn:

Trong đó: : Giá trị của vốn chủ sở hữu

FCFEt: Dòng tiền của vốn chủ sở hữu vào năm t

gn: Tỷ lệ tăng trưởng ở giai đoạn cuối (ổn định)

rgh, rst: Giá trị cổ phần trong giai đoạn tăng trưởng cao và giai đoạn ổn định

Những dự đoán áp dụng cho tốc độ tăng trưởng trong mô hình tăng trưởng ổn định mô tả trong phần trước cũng được áp dụng ở đây

Mô hình FCFE hai giai đoạn có cùng gải định như mô hình cổ tức hai giai đoạn đó chính là tăng trưởng sẽ cao và không thay đổi trong giai đoạn đầu sau đó giải đột ngột xuống mức tăng trưởng ổn định Khác biệt ở chỗ mô hình này chú trọng vào FCFE chứ không phải cổ tức khi đánh gái những công ty có cổ tức không bền (do cổ tức cao hơn FCFE) hoặc chi trả cổ tức ít hơn so với khả năng có thể đạt được (nghĩa là cổ tức tháp hơn FCFE)

=

Tăng trưởng cao

Chuyển tiếp

Mô hình này được xây dựng cho những doanh nghiệp dự đoán sẽ đi qua ba giai đoạn tăng trưởng: giai đoạn đầu có tốc độ tăng trưởng cao, giai đoạn chuyển tiếp có tốc

độ tăng trưởng sụt giảm và giai đoạn cuối cùng

Trong mô hình này, giá trị cổ phiếu là giá trị hiện tại của dòng tiền tự do của vốn chủ sở hữu trong cả ba giai đoạn tăng trưởng:

Mô hình FCFE ba giai đoạn:

Và:

= Giá trị vốn chủ sở hữu hiện tại

= FCFE vào năm t

= Chi phí vốn chủ sở hữu

= Giá trị vốn chủ sở hữu vào cuối thời đoạn chuyển tiếp

= Kết thúc thời đoạn tăng trưởng cao ban đầu

= Kết thúc thời đoạn chuyển đổi

Vì mô hình giả định rằng tốc độ tăng trưởng đi qua ba giai đoạn phân biệt - tăng trưởng cao, tăng trưởng chuyển tiếp và tăng trưởng ổn định – điều quan trọng là giả định

về các biến số khác phải nhất quán với những giả định của tăng trưởng này

• Sẽ hợp lý nếu ta giả định rằng khi doanh nghiệp đi từ giai đoạn tăng trưởng cao sang giai đoạn tăng trưởng chuyển tiếp, mối quan hệ giữa chi đầu tư và khấu hao sẽ thay đổi Trong gai đoạn tăng trưởng cao, chi đầu tư có thể lớn hơn khấu hao Trong giai đoạn chuyển tiếp, chênh lệch này có thể sẽ thu hẹp lại Cuối cùng, chênh lệch giữa chi đầu tư và khấu hao lại còn thấp hơn

Stable growth

nữa khi đi vào giai đoạn tăng trưởng ổn định, phản ánh tốc độ tăng trưởng

kì vọng thấp hơn

• Khi các đặc điểm tăng trưởng của một công ty thay đổi, thì các đặc điểm rủi

ro cũng thay đổi

Vì mô hình cho phép có ba giai đoạn tăng trưởng, và có sự giảm dần từ tăng trưởng cao đến tăng trưởng ổn định, cho nên đây là mô hình phù hợp để đánh giá những công ty hiện có tốc độ tăng trưởng rất cao Giả định về tăng trưởng trong mô hình này cũng tương tự như những giả định đã đưa ra trong mô hình chiết khấu cổ tức ba giai đoạn, nhưng trọng tâm là về FCFE chứ không phải cổ tức, từ đó làm cho mô hình phù hợp hơn để định giá những công ty có cổ tức cao hơn hoặc thấp hơn đáng kể so với FCFE Nói cụ thể ra, mô hình này mang lại những giá trị ước lượng sát thực tế hơn về giá trị vốn chủ sở hữu của những công ty tăng trưởng cao mà dự kiến có dòng tiền vốn chủ

sở hữu có giá trị âm trong tương lai gần Về bản chất, giá trị chiết khấu của dòng tiền âm này thể hiện ảnh hưởng của những cổ phàn mới mà sẽ được phát hành để tài trợ cho tăng trưởng trong kỳ, và vì thế, một cách gián tiếp, cũng phản ánh ảnh hươngr pha loãng của giá trị vốn chủ sở hữu trên mỗi cổ phần ngày nay

3. Ưu, nhược điểm của mô hình FCFE

 Ưu điểm:

- Khắc phục được nhược điểm của mô hình DDM

- Kết quả khá chính xác

 Nhược điểm:

- Vẫn chưa đề cập hết các dòng tiền trong công ty như: các khoản nợ

- Tính toán khá phức tạp

Câu II: Bài tập thực hành thực tế : “ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU”

I GIỚI THIỆU CÔNG TY CỔ PHẦN PHẦN XUẤT NHẬP KHẨU THỦY

SẢN BẾN TRE (AQUATEX BENTRE)

Địa chỉ: Ấp 9, Xã Tân Thạch, Huyện Châu Thành, Tỉnh Bến Tre.

Điện thoại: 075 3860 265

Fax: 075 3860 346

Người công bố thông tin: Bùi Kim Hiếu

Email: abt@aquatexbentre.com

Website: www.aquatexbentre.com

Sơ lược về công ty:

Công ty Cổ phần Xuất nhập khẩu thủy sản Bến Tre là một trong những doanh nghiệp xuất khẩu nghêu và cá tra hàng đầu của Việt Nam Sản phẩm chính của Công ty là nghêu, cá tra và tôm sú đông lạnh

Công ty Cổ phần Xuất nhập khẩu thủy sản Bến Tre tiền thân là Xí nghiệp Đông lạnh 22 được UBND tỉnh Bến Tre thành lập năm 1977, cấp quản lý trực tiếp là Sở Thủy sản Bến Tre Trong quá trình hoạt động, tên Công ty có thay đổi như sau:

• Từ 1977 đến 1988: Xí nghiệp Đông lạnh 22.

• Từ 1988 đến 1992: Liên hiệp các xí nghiệp thủy sản xuất khẩu Bến Tre

• Từ 1992 đến 2003: Công ty Đông lạnh thủy sản xuất khẩu Bến Tre

Công ty Cổ phần Xuất nhập khẩu thủy sản Bến Tre được thành lập từ việc cổ phần hóa Doanh nghiệp Nhà nước là Công ty Đông lạnh thủy sản xuất khẩu Bến Tre theo Quyết định số 3423/QĐ-UB ngày 01/12/2003 của UBND tỉnh Bến Tre

Ngày 24/12/2006, Công ty chính thức giao dịch cổ phiếu tại Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh

Thị trường chính: EU, Mỹ, Nhật Bản, Canada, Úc, Hàn Quốc, Trung Đông, Nam

Mỹ, Bắc Phi, …

Ngành nghề kinh doanh: Sản xuất cá giống, nuôi trồng, chế biến, xuất khẩu thủy

sản; Nhập khẩu hóa chất, phụ gia, thiết bị, sắt thép, bao bì, nguyên liệu làm thức ăn gia súc, gia cầm, thủy sản và thuốc thú y thủy sản; Bán thức ăn và nguyên liệu làm thức ăn cho gia súc, gia cầm và thủy sản, kinh doanh thuốc thú y thủy sản; Thương mại, nhà hàng

và dịch vụ

II ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU

1 Thông tin về cổ phiếu

Vốn chủ sở hữu 2014: 415,708,724,074 đồng

Tổng tài sản 2014: 656,658,217,504 đồng

Doanh thu 2014: 448,860,799,612 đồng

Lợi nhuận 2014: 77,505,439,966 đồng

Lợi nhuận giữ lại 2014: 8,525,598,398 đồng

Ghi chú:các số liệu sử dụng trong bài được lấy từ báo cáo thường niên và báo cáo

tài chính năm 2014 trên website của công ty, với lợi nhuận giữ lại được tính bằng cách lấy lợi nhuận sau thuế trừ tổng giá trị cổ tức tiền mặt đã chia năm 2014.

Lợi nhuận sau thuế 77,505,439,966

Cổ tức đã chia 2014 68,998,242,000 Lợi nhuận giữ lại 8,525,598,396

Tỷ lệ lợi nhuận giữ lại (2014) 11%