BÁO CÁO CHUYÊN ĐỀ NỢ CÔNG

BÁO CÁO CHUN ĐỀ NỢ CƠNG “Cần cách nhìn trực diện” Ngày 27/11/2015 NỘI DUNG CHÍNH Báo cáo phân tích quy mơ, cấu rủi ro nợ công Việt Nam bối cảnh thâm hụt ngân sách gia tăng năm gần Những phân tích nợ cơng thời điểm quan trọng nợ công Việt Nam mức cao so với nước khu vực, Chính phủ phải thu xếp nguồn lực tài cho đầu tư phát triển phục vụ kế hoạch năm 2016-2020 Nội dung báo cáo bao gồm phần:  Phần báo cáo đưa phân tích giúp định vị trạng quy mô tỷ trọng cấu thành nợ công Việt Nam  Phần phân tích cấu thu - chi ngân sách Việt Nam giai đoạn 2010-2015 thấy với cấu trúc cán cân ngân sách nhà nước thách thức cho Chính phủ xử lý nợ công trung hạn  Phần đưa dự báo qui mơ nợ trực tiếp Chính phủ, áp lực trả nợ, rủi ro nợ Chính phủ giai đoạn 2016-2020  Phần đưa số giải pháp trước mắt lâu dài giúp Khối Phân Tích & TVĐT CTCP Chứng Khốn Bảo Việt kiểm sốt bội chi ngân sách nợ cơng Trụ sở Hà Nội Số Lê Thái Tổ, Hồn Kiếm, HN Tel: (84-4)-3928 8080 Fax: (84-4)-3928 9888 Email: research-bvsc@baoviet.com.vn Website:www.bvsc.com.vn Chi nhánh Hồ Chí Minh Số 233 Đồng Khởi, Quận I, HCM Tel: (84-8)-3914 6888 Fax: (84-8)-3914 7999 I ĐỊNH VỊ TÌNH TRẠNG NỢ CƠNG CỦA VIỆT NAM Quy mô nợ công Tỉ lệ nợ công nợ phủ / GDP 70.0% 60.0% 51.7% 50.1% 50.6% 64.0% 64.3% 48.9% 49.1% 49.5% 2015 forecast 2016 MOF plan 2017 MOF plan 59.6% 61.3% 47.4% 2014 est 54.2% 50.0% 40.0% 41.2% 30.0% 39.3% 39.4% 2011 2012 42.3% 20.0% 10.0% 0.0% 2010 2013 Tỉ lệ nợ cơng/GDP Nợ phủ/GDP Nguồn: Bản tin nợ cơng Bộ Tài Tỷ lệ nợ cơng/GDP Việt Nam có xu hướng tăng liên tục với tốc độ nhanh, từ mức 51,7% năm 2010 lên mức 59,6% năm 2014 ước tính đạt mức 64,3% năm 2017 (áp sát mức trần 65% mà Quốc hội cho phép) Đặc biệt giai đoạn 2013-2014, việc phát hành khối lượng lớn trái phiếu Chính phủ khiến nợ cơng tăng mạnh Bên cạnh đó, điểm cần lưu ý tỉ lệ tính GDP danh nghĩa, năm có lạm phát cao (giai đoạn trước 2012), GDP danh nghĩa tăng nhanh yếu tố giúp cho tỉ lệ nợ công/GDP mức thấp tương đối Tuy nhiên năm trở lại đây, bên cạnh nguyên nhân xuất phát từ việc gia tăng phát hành trái phiếu phủ, GDP danh nghĩa tăng chậm lại yếu tố khiến tỉ lệ nợ cơng có xu hướng tăng tốc Với tốc độ tăng trưởng GDP thực tế hàng năm dự báo 6,5% đặt kịch lạm phát bình quân mức 46% năm tới, GDP danh nghĩa ước tính tăng bình qn 10% năm Chúng tơi cho khía cạnh cần đặc biệt lưu ý tỷ lệ nợ cơng/GDP khơng thay đổi với tốc độ tăng GDP danh nghĩa vậy, quy mơ nợ cơng hàng năm thực tế tăng thêm khoảng 250 nghìn tỉ đồng Cơ cấu nợ cơng Tỉ trọng nợ phủ nợ CP bảo lãnh 2014 est 2013 2012 2011 2010 0% 20% 40% Nợ phủ 60% 80% 100% Nợ CP bảo lãnh Nguồn: Bản tin nợ cơng Bộ Tài Trong nợ cơng nợ Chính phủ (bao gồm loại trái phiếu, tín phiếu, vay ODA, vay thương mại từ đối tác song phương đa phương) chiếm tỷ lệ tới 80%; 20% cịn lại nợ Chính phủ bảo lãnh (các loại trái phiếu ngân hàng phát triển Việt Nam VDB NHCSXH phát hành) nợ Chính quyền địa phương Mặc dù cấu không thay đổi nhiều năm gần xét riêng nợ Chính phủ, chiều với xu hướng tổng nợ cơng, tỷ lệ nợ Chính phủ/GDP tăng dần năm trở lại đây, đến cuối năm 2015 ước tính đạt khoảng 49% Giá trị nợ cơng theo loại hình vay Cơ cấu nợ cơng theo loại hình vay 2014 est 2014 est 2013 2013 2012 2012 2011 2011 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 1,017,933 848,071 764,933 763,198 553,680 726,314 429,000 - 667,000 500,000 453,041 396,114 342,036 285,000 1,000,000 Phát hàn h trái phiếu, tín phiếu, vay tồn ngân kho bạc vay ODA, vay ưu đãi vay th ương mại Phát hành trái phiếu, tín p hiếu, vay tồn ngân kho bạc Nợ phủ bảo lãnh Nợ quyền đ ịa p hươn g Nợ phủ bảo lãnh 1,500,000 2,000,000 2,500,000 vay ODA, vay ưu đãi vay thương mại Nợ quyền địa ph ương Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo Bộ tài Nợ từ phát hành trái phiếu Chính phủ tăng nhanh năm gần đây, đặc biệt giai đoạn 2012-2014 Diễn biến khiến tỷ trọng vay từ kênh tăng mạnh trở thành phần chiếm tỷ trọng cao (hơn 40%) cấu nợ công giá trị tuyệt đối khoản vay từ nguồn ODA, ưu đãi thương mại (vốn phần chiếm tỷ trọng cao năm trước đây) không giảm Chúng tơi cho rằng, phần Chính phủ muốn gia tăng huy động (chủ yếu từ kênh nước) mặt lãi suất giảm tương đối nhiều so với giai đoạn trước mặt khác cho thấy tác động không nhỏ từ áp lực bội chi ngân sách hàng năm So sánh với số quốc gia Tỷ lệ khoản nợ công / GDP năm 2013 số nước Tỉ lệ nợ công/GDP Việt Nam so với số nước khu vực 60% 70% 50% 60% 2% 40% 50% 20% 7% 30% 17% 40% 20% 6% 41% 34% 32% 30% 10% 19% 18% Indonesia Balangdesh 20% 0% 10% 2006 2007 Bangladesh 2008 2009 Indonesia 2010 2011 Philippines 2012 2013 Thailand 2014 2015 est Vietnam Philippines Thailand Vietnam Các khoản nợ khác (Trái phiếu, tín phiếu, bảo lãnh…) Các khoản vay ODA, vay thương mại ưu đãi song phương đa phương Chính phủ Nguồn: IMF & World bank Tỷ lệ nợ công/GDP Việt Nam mức cao nhiều so với số nước khác, có điều kiện phát triển tương đồng khu vực Điểm đáng ý kể từ năm 2006, tỷ lệ có xu hướng giảm dần ổn định nước khác Việt Nam lại tăng rõ nét, điển hình giai đoạn từ năm 2009 nay, khoảng cách dần nới rộng Ở góc nhìn khác, kể bóc tách phần vay ODA, vay thương mại ưu đãi song phương đa phương Chính phủ (do phần nhìn chung có độ an tồn cao hơn, chi phí lãi vay thấp – trừ có biến động lớn tỷ giá) tổng khoản nợ cịn lại từ phát hành trái phiếu, tín phiếu, nợ bảo lãnh… Việt Nam đứng thứ số nước thuộc mẫu so sánh Mặc dù phép so sánh tương đối tính % GDP nên khoảng cách chênh lệch thực tế lớn T ỉ lệ nợ nước ngoài/GDP Việt Nam so với số nước khu vực Nợ nước quốc gia Chính phủ 50.00% 50.00% 45.00% 45.00% 40.00% 40.00% 35.00% 35.00% 30.00% 30.00% 25.00% 25.00% 20.00% 20.00% 15.00% 15.00% 10.00% 10.00% 2010 2011 2012 2013 Tỉ lệ nợ nước Việt Nam/GDP 2014 est 2015 2016 MOF 2017 MOF forecast plan plan Tỉ lệ nợ nước ngồi Chính phủ /GDP 2006 2007 Bangladesh 2008 Indonesia 2009 2010 Philippines 2011 Thailand 2012 2013 Vietnam Nguồn: Bộ tài & World bank Tỷ lệ nợ nước ngoài/GDP Việt Nam tăng không nhiều giai đoạn 2010-2014 (dao động từ 37-40%) mức cao so với nước nhóm khác khu vực (Bangladesh từ 18-22%; Thái Lan từ 30-36%; Philippines từ 22-30%; Indonesia từ 24-33%) Trong đó, tỷ lệ nợ nước ngồi Chính phủ/GDP giảm nhẹ từ mức 28,7% năm 2010 xuống quanh mức 28% năm 2014, trì vay thêm vốn ODA với quy mơ hạn chế Chúng tơi cho việc Chính phủ hạn chế tăng vay nợ nước năm gần hướng, nhiên cách mục tiêu “khống chế 50% tổng nợ CP” khoảng cách xa (xấp xỉ 4% GDP) Đây mục tiêu ràng buộc cần đặc biệt lưu ý có mối liên hệ mật thiết tới rủi ro tỷ biến động thị trường tiền tệ Xét mức độ an toàn, tỷ lệ nợ nước ngoài/GDP mức 40% Việt Nam thấp đáng kể so với mức 60-80% Mexico Argentina giai đoạn 1983-1989 (thời điểm xảy khủng hoảng nợ công khiến hai nước phải tuyên bố vỡ nợ quốc gia) đặc biệt khủng hoảng nợ công lần Argentia năm 2002 tỷ lệ lên tới 140% Mặc dù vậy, đặc biệt lưu ý tỷ lệ nợ nước ngoài/GDP nước tăng lên nhanh khủng hoảng niềm tin xảy dẫn đến cú sốc tỷ giá Tỷ lệ nợ nước ngoài/GDP Mexico Argentina trước “có vấn đề” xấp xỉ 40%, tương đương với mức Việt Nam Khủng hoảng niềm tin khởi phát từ tác nhân khách quan (ví dụ biến động giá dầu tiền tệ), từ kéo theo kết hợp với diễn biến bất lợi mang tính chủ quan quốc gia (như lạm phát phi mã, lãi suất tăng cao, khủng hoảng cán cân toán cuối tỷ giá kiểm soát) Tỉ lệ nợ nước / GDP Argentina Mexico 160.00% 140.00% 120.00% 100.00% 80.00% 60.00% 40.00% 20.00% 0.00% Argentina Mexico Nguồn: World bank II CƠ CẤU THU CHI NGÂN SÁCH NHÀ NƯỚC Tình hình bội chi ngân sách 2.0% 1.2% 0.6% 1.0% -0.5% 0.0% -1.0% 2005 2006 -1.0% -2.0% 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 -2.1% -0.9% -3.0% -4.4% -3.4% -4.0% -4.2% -5.0% -5.0% -6.0% Indonesia Philippines Thailand Viet Nam Nguồn: ADB Áp lực bội chi ngân sách Việt Nam có xu hướng gia tăng năm gần Theo dõi so sánh với số nước khu vực, nhận thấy có số nét tương đồng định xu hướng tỷ lệ bội chi ngân sách, đặc biệt chu kỳ khủng hoảng kinh tế từ 2008 đến 2011 Tuy nhiên kể từ 2012 nay, tỷ lệ bội chi ngân sách Việt Nam gia tăng mạnh mở rộng khoảng cách so với nước khác mẫu so sánh Phần phân tích kỹ xu hướng chuyển dịch cấu thu chi ngân sách năm qua để tìm ngun nhân tượng Các xu hướng chuyển dịch cấu thu ngân sách năm qua Cơ cấu thu ngân sách 100.0% 80.0% 60.0% 89.2% 90.8% 2010 2011 92.2% 93.1% 94.0% 95.2% 2012 2013 2014 2015 40.0% 20.0% 0.0% Thu viện trợ Thu vốn Tổng thu thường xuyên Nguồn: Bộ Tài Ghi chú: Số liệu giai đoạn 2010-2013 số toán, số liệu 2014 số ước tính lần 2, số liệu 2015 số dự toán Tỷ trọng tổng thu thường xuyên dần tăng lên tỷ trọng khoản thu không thường xuyên, từ viện trợ thu vốn có sụt giảm Tỷ lệ thu thường xuyên tổng thu NSNN năm 2015 95%, tăng mạnh so mức 89% năm 2010 Ngược lại, thu vốn chiếm 4.3% thu NSNN năm 2015, giảm so với mức 8,8% năm 2010; phần lại thu từ viện trợ chiếm tỷ lệ nhỏ tổng thu NSNN Chúng cho xu hướng dịch chuyển hợp lý, mang tính bền vững chủ động cho ngân sách Tỷ trọng số khoản thu thường xuyên giảm xuống Đáng lưu ý số khoản thu từ thuế xuất nhập thu từ dầu thô Tỷ trọng thu từ thuế xuất nhập bắt đầu sụt giảm kể từ năm 2012, phù hợp với lộ trình cắt giảm thuế quan hiệp định thương mại tự khu vực song phương Nguồn thu từ dầu thô xu hướng giảm chịu ảnh hưởng diễn biến lao dốc giá dầu giới, đặc biệt kể từ năm 2014 trở lại Cụ thể, tỷ lệ thu từ dầu thô sụt giảm xuống mức 10% tổng thu NSNN, so với mức trung bình 15% giai đoạn 2010-2013 Ngoài ra, tỷ trọng thu từ thuế thu nhập doanh nghiệp (TNDN) nằm xu hướng giảm giai đoạn 2010-2014 với lộ trình giảm thuế suất (gần điều chỉnh xuống 22% từ 2014) nhiều khả tỷ trọng từ nguồn thu giảm xuống năm 2016 (tiếp tục điều chỉnh thuế suất xuống 20%) Chủ trương điều chỉnh giảm thuế suất thuế TNDN tất yếu, theo xu hướng giới, nhằm hỗ trợ doanh nghiệp khuyến khích đầu tư Mặc dù thuế suất giảm xuống theo mức tăng trưởng số liệu dự toán năm 2015, với tín hiệu hồi phục kinh tế kỳ vọng nguồn thu ổn định dần cải thiện năm tiếp sau Tỷ trọng khoản thu thường xuyên 35.0% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Thuế TNDN Thuế TNCN Thuế VAT Thuế XNK Thu từ dầu thơ Phí & lệ phí Nguồn: Bộ Tài Tỷ trọng số khoản thu thường xuyên khác xu hướng tăng Cơ cấu thu NSNN có dịch chuyển theo hướng tăng dần tỷ trọng thu từ thuế giá trị gia tăng, thuế thu nhập cá nhân Đặc biệt nguồn thu từ thuế giá trị gia tăng, chiếm tỷ trọng cao cấu thu ngân sách, có xu hướng tăng trở lại kể từ năm 2013, lên mức 27,9% năm 2014 theo dự toán 2015 đạt 30,9% Xu hướng diễn phổ biến giới tương lai, nguồn thu ngân sách Ngồi ra, nguồn thu từ phí lệ phí chiều hướng cải thiện, chiếm 10% kể từ năm 2013 Các xu hướng chuyển dịch cấu chi ngân sách năm qua Cơ cấu chi ngân sách 100.0% 80.0% 60.0% 68.8% 70.5% 70.6% 73.7% 79.4% 82.0% 29.5% 29.4% 26.3% 20.6% 18.0% 2011 2012 2013 2014 2015 40.0% 20.0% 31.2% 0.0% 2010 Chi đầu tư phát triển Chi thường xuyên Nguồn: Bộ Tài Ghi chú: Số liệu giai đoạn 2010-2013 số tốn, số liệu 2014 số ước tính lần 2, số liệu 2015 số dự toán Mức độ gia tăng tỷ trọng chi thường xuyên nguyên nhân gây áp lực bội chi ngân sách Tỷ lệ chi thường xuyên có gia tăng mạnh kể từ năm 2013 theo dự toán năm 2015 lên tới 80% Áp lực gia tăng chi thường xuyên chủ yếu đến từ việc gia tăng khoản chi trả lãi vay, chi y tế, chi giáo dục đào tạo Cụ thể, theo số dự toán NSNN năm 2015, chi thường xuyên chiếm 80% tổng chi; riêng khoản chi trả lãi vay chiếm 7,7%, chi y tế 6,2%, chi cho giáo dục đào tạo 17% Tỷ lệ chi có gia tăng mạnh so với số trung bình giai đoạn 2010-2012, 4,3%, 4,3%, 13,8% Các khoản chi cho y tế giáo dục đào tạo tăng cường đáng kể năm gần đây, nằm chương trình cải cách mang tính định hướng Chính phủ Riêng phần chi trả lãi vay cần đặc biệt lưu ý tăng mạnh kể từ năm 2013 gia tăng khối lượng phát hành trái phiếu Chính phủ với ảnh hưởng từ đợt điều chỉnh tỷ giá VND NHNN Tỷ trọng khoản chi tổng chi NS 35.0% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 2010 Chi trả lãi vay 2011 2012 Chi cho y tế 2013 2014 Chi cho giáo dục 2015 Chi đầu tư PT Nguồn: Bộ Tài Việc tăng mạnh tỷ trọng chi thường xuyên gây áp lực thu hẹp cấu chi cho đầu tư phát triển Tỷ lệ chi đầu tư phát triển từ ngân sách nhà nước giảm từ mức bình quân 29,1% giai đoạn 2010-2013 xuống 19,3% giai đoạn 2014-2015 Trên thực tế, cắt giảm chi cho đầu tư phát triển từ NSNN định hướng Chính phủ chương trình tái cấu kinh tế năm gần với kỳ vọng tham gia nhiều khu vực tư nhân vào lĩnh vực đầu tư sở hạ tầng Tuy nhiên theo quan sát chúng tôi, tỷ trọng tham gia khu vực kinh tế nhà nước tổng vốn đầu tư toàn xã hội chưa giảm nhiều, trì mức cao, xấp xỉ 40% Sự sụt giảm chi đầu tư phát triển từ nguồn ngân sách năm gần thay chủ yếu gia tăng sử dụng vốn vay (ODA, trái phiếu Chính phủ…) phần khác từ vốn khối doanh nghiệp nhà nước (Biểu đồ dưới) Tỷ trọng vốn đầu tư phát triển Tỷ trọng vốn ĐTPT khu vực kinh tế nhà nước 100% 100% 25.8% 24.5% 21.6% 21.9% 60% 14.5% 12.8% 33.4% 36.8% 52.1% 2011 16.4% 16.6% 36.8% 40.7% 50.4% 46.9% 42.7% 2012 2013 2014 80% 36.1% 38.5% 38.1% 37.7% 38.4% 60% 36.6% 40% 40% 20% 18.6% 21.7% 80% 38.1% 36.9% 40.2% 40.4% 39.9% 2010 2011 2012 2013 2014 20% 44.8% 0% 0% Kinh tế nhà nước Tư nhân Nước 2010 Vốn NSNN Vốn vay Vốn DNNN Nguồn: GSO III DỰ BÁO NGHĨA VỤ TRẢ NỢ CHÍNH PHỦ & RỦI RO TIỀM ẨN Dự báo nghĩa vụ trả nợ Chính phủ theo kịch sở Dự báo dư nợ khoản vay Chính phủ 4,500,000 4,000,000 3,500,000 Tỷ VNĐ 3,000,000 2,500,000 2,000,000 1,500,000 1,000,000 500,000 2014 2015 TPCP (trong nước) 2016 2017 Vay khác (trong nước) 2018 ODA 2019 2020 TPCP (nước ngoài) Nguồn: Dự báo từ số liệu cập nhật GSO, World Bank, MOF Ghi chú: Dự báo dư nợ thực dựa kịch sở GDP tăng trưởng trung bình 6,7%/năm giai đoạn 2016-2020, lạm phát tăng dần lên mức 7% giai đoạn 2018-2020 Nhu cầu vay nợ trực tiếp Chính phủ gia tăng giai đoạn 2016-2020 Hình đưa dự báo tổng dư nợ trực tiếp Chính phủ giai đoạn 2016-2020 dựa số liệu cập nhật dư nợ hai năm 2014, 2015, chiến lược quản lý nợ công đến năm 2020 Có lưu ý quan trọng báo cáo đề cập đến khoản vay nợ trực tiếp Chính phủ, khơng đề cập đến khoản vay Chính phủ bảo lãnh, hay vay nợ quyền địa phương Số liệu thống kê gần cho thấy dư nợ trực tiếp Chính phủ chiếm 48,2% 49% GDP hai năm 2014 2015, tương đương với tổng dư nợ 1,9 2,1 triệu tỷ đồng Theo chiến lược quản lý nợ công đến năm 2020, dư nợ trực tiếp Chính phủ khơng vượt q 55% GDP Ở kịch sở, Chính phủ gia tăng dư nợ hàng năm ngưỡng 55% GDP vào năm 2020 Theo kịch tổng dư nợ trực tiếp Chính phủ mức 4,3 triệu tỷ đồng vào năm 2020, gấp hai lần tổng dư nợ vào cuối năm 2015 Trong cấu tổng dư nợ Chỉnh phủ, trái phiếu phủ (TPCP) tăng từ 32,5% năm 2015 lên 40% năm 2020, tương đương 22% GDP; vay viện trợ phát triển thức (ODA) giảm từ 40,7% năm 2015 xuống 32,7% năm 2020; TPCP phát hành quốc tế tăng từ 9,3% năm 2015 lên 12,7% năm 2020; khoản vay khác nước (ví dụ, tín phiếu kho bạc) giảm từ 17,5% năm 2015 xuống 14,5% năm 2020 Xu hướng đưa dựa kịch sở tỷ trọng vay ODA giảm điều kiện vay khơng cịn thuận lợi trước (lãi suất cao Việt Nam khơng cịn nước có thu nhập thấp), đảm bảo tỷ trọng vay ODA tổng vay nợ nước ngồi Chính phủ chiếm 70% giai đoạn 2016-2020, theo chiến lược quản lý nợ cơng đến năm 2020 Chính phủ Kịch sở đảm bảo phù hợp với chủ trương gia tăng vay nợ nước Chính phủ giai đoạn 2016-2020 Theo đó, tổng vay nợ nước Chính phủ tăng từ 24,5% GDP năm 2015 lên 30% GDP năm 2020, tỷ trọng vay nợ nước ngồi giữ ổn định mức 25% GDP suốt giai đoạn 2016-2020 Tăng ròng dư nợ khoản vay 300,000 250,000 Tỷ VNĐ 200,000 150,000 100,000 50,000 2015 2016 2017 2018 2019 2020 (50,000) TPCP (trong nước) Vay khác (trong nước) ODA TPCP (nước ngoài) Nguồn: Dự báo từ số liệu cập nhật GSO, World Bank, MOF Dư nợ TPCP gia tăng mạnh năm 2016 nút thắt kỳ hạn gần Quốc hội dỡ bỏ Theo dự báo dư nợ TPCP tăng rịng thêm 162 nghìn tỷ đồng năm 2016, tăng 25% so mức tăng ròng năm 2015 Dư nợ TPCP phát hành quốc tế tăng ròng thêm 45 nghìn tỷ đồng năm 2016 định gần Quốc hội việc phát hành trái phiếu quốc tế Vay ODA dự báo tăng thêm 77 nghìn tỷ đồng, vay khác nước tăng không đáng kể Sau năm 2016, khoản vay từ TPCP phát hành nước quốc tế gia tăng hàng năm, vay ODA có tăng với tốc độ giảm dần điều kiện vay khơng cịn tốt trước Tuy nhiên, rủi ro với tài cơng tiềm ẩn khoản vay khác nước (không kể TPCP) tăng mạnh trở lại vào năm 2017, chiếm tới 8% GDP giai đoạn 2016-2020 Dự báo lãi suất khoản vay Dự báo lãi suất khoản vay cũ (trung bình năm) 9.0% 12.0% 8.0% 10.0% 7.0% 8.0% 6.0% 6.0% 5.0% 4.0% 4.0% 3.0% 2.0% 2.0% 0.0% 1.0% 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2014 2015 2016 2017 2018 2019 TPCP (trong nước) Vay khác (trong nước) TPCP (trong nước) Vay khác (trong nước) ODA TPCP (nước ngoài) ODA TPCP (nước ngoài) 2020 Nguồn: Dự báo từ số liệu cập nhật GSO, World Bank, Fed, MOF Lãi suất khoản vay Chính phủ gia tăng giai đoạn 2016-2020 Theo dự báo lãi suất TPCP tăng dần từ mức trung bình 6,8%, 6,5% hai năm 2014, 2015 lên mức 8,5% giai đoạn 2018-2020 Dự báo đưa sở lạm phát mục tiêu 5-7% giai đoạn 2016-2020, lộ trình tăng lãi suất Fed lên đến 3,5% vào năm 2018 Lãi suất khoản vay khác nước để kịch sở thấp 2% so với lãi suất TPCP, chủ yếu kỳ hạn ngắn năm Lãi suất trái phiếu phát hành quốc tế dự báo tăng dần từ mức 4,8% năm 2015 lên 6,5% giai đoạn 2019-2020, phù hợp với lộ trình tăng lãi suất Fed có khoảng cách hợp lý với lãi suất TPCP phát hành nước Trong đó, lãi suất khoản vay ODA tăng dần từ mức 2,0% năm 2015 lên 2,5% giai đoạn 2017-2020 Tuy nhiên, lãi suất áp dụng cho khoản vay năm Áp lực trả lãi đến từ khoản nợ cũ tích lũy từ năm trước Hình đưa mức lãi suất trung bình phải trả cho khoản nợ cũ năm giai đoạn 20142020 Theo cách tính lãi suất TPCP bình quân lượng phát hành nước xuống tới mức thấp vào năm 2018, 7,3%, lãi suất TPCP bình qn quốc tế bắt đầu gia tăng kể từ năm 2017 Dự báo dịng trả lãi Chính phủ Mức độ thay đổi áp lực trả lãi hàng năm Chính phủ 250,000 40.0% 30.0% 200,000 20.4% 22.8% 20.0% 150,000 16.9% 10.0% 100,000 9.4% 8.6% 2016 2017 0.0% 50,000 2018 2019 2020 -10.0% - -20.0% 2015 2016 2017 2018 2019 2020 TPCP (trong nước) TPCP (trong nước) Vay khác (trong nước) ODA TPCP (nước ngoài) TPCP (nước ngoài) Vay khác (trong nước) ODA Tổng trả lãi Nguồn: Dự báo từ số liệu cập nhật GSO, World Bank, Fed, MOF Tổng số lãi phải trả hàng năm Chính phủ tăng lên 236 nghìn tỷ đồng vào năm 2020, tăng gấp đôi so với nghĩa vụ trả lãi vào năm 2015, 115 nghìn tỷ đồng Áp lực trả lãi chủ yếu đến từ TPCP, chiếm 50% vào năm 2020 Có lưu ý quy mơ trả lãi phần vốn vay ODA đến năm 2020 2,2 lần năm 2015 Tốc độ tăng áp lực trả lãi TPCP phát hành quốc tế lớn qui mô trả lãi vào năm 2020 3,4 lần số năm 2015 Áp lực trả lãi vay Chính phủ gia tăng mạnh kể từ năm 2018, tăng 16,9% so với năm trước Áp lực gia tăng trả lãi vay tiếp tục trì giai đoạn hai năm sau với tốc độ 20,4% 22,8% Các yếu tố làm gia tăng qui mô trả lãi vay năm 2018 chủ yếu đến từ khoản lãi phải trả cho TPCP phát hành nước ngoài, TPCP phát hành nước khoản vay khác nước Trả lãi vay ODA tăng chậm lại kể từ năm 2019 có điều chỉnh tỷ trọng vốn vay khoản vay giai đoạn 20162020 Tuy nhiên, áp lực trả lãi vốn vay ODA tiếp tục trì thời gian dài sau khoản vay chủ yếu có kỳ hạn dài từ 10 đến 30 năm Rủi ro từ “cú sốc” tiềm ẩn Chúng tơi đặc biệt lưu ý hai rủi ro có khả gây sai lệch lớn so với kết dự báo kịch sở đề cập đẩy số tiêu nợ cơng vượt q kế hoạch Chính phủ năm tới  Cú sốc tỷ giá Dư nợ Chính phủ/GDP Dư nợ nước ngồi Chính phủ/GDP 61.0% 31.0% 58.0% 28.0% 55.0% 55.0% 54.0% 53.0% 52.0% 52.0% 25.0% 25.0% 24.1% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0% 24.5% 51.0% 49.0% 49.0% 48.2% 22.0% 46.0% 2014 2015 KB sở 2016 2017 Phá giá 5%, 2016 2018 2019 2020 Phá giá 10%, 2016 2014 2015 KB sở 2016 2017 Phá giá 5%, 2016 2018 2019 2020 Phá giá 10%, 2016 Nguồn: Dự báo từ số liệu cập nhật GSO, World Bank, Fed, MOF Việc điều chỉnh tỷ giá USD/VND tác động mạnh đến rủi ro nợ công Việt Nam So với kịch sở tiền đồng giá mức trung bình 3%/năm giai đoạn 2016-2020, giả định năm 2016 có cú sốc giá tiền đồng mức 5% (có thể chịu tác động trực tiếp gián tiếp từ kỳ tăng lãi suất FED) đẩy dư nợ nước ngồi Chính phủ lên 25% GDP năm này, tổng dư nợ trực tiếp Chính phủ vượt 55% GDP vào năm 2018 Nếu cú sốc giá qui mô lớn 10% rủi ro nợ cơng xảy sớm tổng dư nợ trực tiếp Chính phủ vượt 55% GDP vào năm 2017 10  Cú sốc lạm phát Mức độ thay đổi áp lực trả lãi hàng năm Chính phủ Dự báo dịng trả lãi Chính phủ 350,000 40.0% 37.8% 35.0% 300,000 31.4% 30.0% 250,000 22.9% 25.0% 24.1% 22.8% 22.5% 22.7% 20.0% 200,000 20.4% 15.0% 150,000 16.9% 10.0% 100,000 5.0% 50,000 9.4% 8.6% 0.0% 2015 KB sở 2016 2017 Lạm phát 10%, 2018 2018 2019 2020 Lạm phát 15%, 2018 2016 KB sở 2017 2018 Lạm phát 10%, 2018 2019 2020 Lạm phát 15%, 2018 Nguồn: Dự báo từ số liệu cập nhật GSO, World Bank, Fed, MOF Diễn biến lạm phát cần đặc biệt lưu ý tác động mạnh đến dịng trả lãi vay hàng năm Chính phủ Việc gia tăng vay nợ nước giai đoạn 2016-2020 gây áp lực lên thị trường tín dụng nước, kích hoạt lạm phát thị trường tín dụng phải trì tốc độ tăng trưởng cao để đáp ứng nhu cầu vay nợ ngày tăng Chính phủ Bên cạnh đó, rủi ro khách quan xuất phát từ chu kỳ hồi phục giá hàng hóa giới (khi kinh tế tồn cầu khởi sắc trở lại) tác động đến diễn biến lạm phát nước Phần đưa hai kịch lạm phát tăng lên mức 10% 15% vào năm 2018 (so với kịch sở 7%) Nếu lạm phát mức 10%, ngân hàng Nhà nước buộc phải gia tăng lãi suất tương ứng để trì lãi suất thực dương kiềm chế lạm phát lãi suất trái phiếu Chính phủ tăng theo Trong đó, hàng năm Chính phủ phải quay vòng phát hành trái phiếu để đảo nợ điều đồng nghĩa với việc phải chấp nhận mức lãi suất cao cho khoản trái phiếu Theo kịch chúng tơi ước tính qui mơ trả lãi tăng thêm 22,9% năm 2018, cao so với kịch sở 16,9% Ở tình xấu lạm phát 15% qui mơ trả lãi tăng thêm 37,8% năm 2018 Nếu tính số tuyệt đối, qui mô trả lãi kịch năm 2020 tăng 2,5 lần so với năm 2015 11 IV GIẢI PHÁP CHO VẤN ĐỀ NỢ CÔNG & BỘI CHI NGÂN SÁCH Ưu tiên giải pháp chất để thúc đẩy tăng trưởng kinh tế Trong năm tới, giải pháp chất – bao gồm việc tạo lộ trình gia nhập vào FTAs, cải thiện môi trường kinh doanh, chuyển dịch mơ hình tăng trưởng, khuyến khích khu vực tư nhân, tăng suất lao động… nên tập trung nhiều để tạo động lực cho kinh tế Việt Nam sử dụng nhiều cơng cụ sách tài khóa tiền tệ năm vừa qua để thúc đẩy tăng trưởng kinh tế Các giải pháp lượng cho thấy thiếu bền vững gây nhiều phản ứng phụ cho kinh tế, gây áp lực gia tăng nợ công mạnh năm gần Chúng quan sát thấy số thay đổi định hướng nhà điều hành thời gian gần chuyển dần sang giải pháp thúc đẩy tăng trưởng chất Nếu trình tái cấu kinh tế chuyển dịch mơ hình tăng trưởng thực thành cơng với vai trị tham gia lớn khu vực kinh tế tư nhân khu vực FDI, với kỳ vọng vào hiệu ứng từ TPP, Việt Nam hồn tồn quay lại quỹ đạo tăng trưởng 7%/năm năm tới Đây tảng quan trọng giúp tăng cường nguồn thu thường xuyên NSNN với đóng góp chủ yếu từ thuế giá trị gia tăng, thuế thu nhập doanh nghiệp thuế thu nhập cá nhân Đây định hướng mang tính bền vững dài hạn nên ưu tiên giải pháp nhằm giải vấn đề bội chi ngân sách Tiếp tục cấu nguồn thu thường xuyên Sẽ không hợp lý Chính phủ tiếp tục tìm biện pháp gia tăng tỷ lệ thu ngân sách GDP Hiện Việt Nam có tỷ lệ thu ngân sách GDP lớn nhiều so với nước khu vực Tỷ lệ thu NSNN/GDP trung bình 23% cho giai đoạn 2013-2014; tỷ lệ Malaysia 20,4%; Thái Lan 18%; Indonesia 18,9% Việc tiếp tục đẩy mạnh tăng thu ngân sách nhìn chung gây tác động tiêu cực đến thành phần kinh tế khác, kìm hãm đầu tư khối doanh nghiệp chi tiêu tiêu dùng dân cư, ảnh hưởng bất lợi cho kinh tế tổng thể Việc cấu lại nguồn thu thường xuyên, đặc biệt sách thuế, theo hướng hợp lý bền vững nên mục tiêu cần tập trung Chính phủ Tiếp tục điều chỉnh giảm dần tỷ trọng số khoản thu thường xuyên ko bền vững ko phải mục tiêu (dầu thơ, thuế XNK) tăng dần tỷ trọng khoản thu khác, mang tính bền vững (thuế GTGT & thuế TNCN) Bên cạnh đó, Chính phủ cần làm tốt việc điều chỉnh sách thuế cho phù hợp đối tượng, đặc biệt thuế TNDN để hỗ trợ cho ngành mũi nhọn kinh tế Chính sách ưu đãi nhiều cho doanh nghiệp FDI năm vừa qua, tạo sân chơi “không công bằng” khối doanh nghiệp nước, cần điều chỉnh lại cho phù hợp Việt Nam có lợi tham gia FTAs kinh tế chu kỳ hồi phục nên cắt giảm sách ưu đãi kêu gọi vốn FDI năm trước Việc giám sát, xử phạt trường hợp chuyển giá, lách thuế phải thực cách mạnh mẽ chặt chẽ Tiết giảm tăng hiệu chi ngân sách Việc gia tăng chi ngân sách mức thiếu chế tài đánh giá, giám sát hiệu chi ngân sách nguyên nhân vấn đề bội chi ngân sách năm qua Tương tự thu ngân sách, tỷ lệ chi ngân sách GDP Việt Nam lớn nhiều so với nước khu vực, nhiên cần lưu ý với khoảng cách cịn rộng Tỷ lệ chi NSNN/GDP trung bình Việt Nam 27,2% cho giai đoạn 2013-2014; tỷ lệ Malaysia 24%; Thái Lan 20% Indonesia 21,5% Điều cho thấy nguyên nhân bội chi ngân sách năm qua phần nhiều xuất phát từ khoản chi khoản thu Tái cấu lại khoản nợ tạo lực cầu cho kênh trái phiếu để giảm chi phí lãi vay Việc tăng mạnh khối lượng trái phiếu Chính phủ phát hành năm gần đây, đặc biệt kỳ hạn ngắn, tạo thêm nhiều áp lực cho nghĩa vụ trả lãi hàng năm Trong thời gian tới, việc đảm bảo trì tỷ trọng kênh ODA, giãn lộ trình phát hành đồng thời tạo thêm lực cầu cho kênh trái phiếu Chính phủ tập trung cho kỳ hạn dài (đặc biệt việc xem xét cho phép thành lập vận hành quỹ bảo hiểm hưu trí tự nguyện) giúp giảm bớt 12 áp lực cho mặt lãi suất chi phí lãi vay hàng năm Giảm dần vai trò khu vực kinh tế nhà nước đầu tư phát triển đôi với việc tăng chế tài đánh giá, giám sát hiệu chi đầu tư công thu gọn máy, cắt giảm chi phí quản lý hành giải pháp cần đẩy mạnh Đây vấn đề cộm hoạt động chi ngân sách Tuy nhiên cho thực tế tương đối khó khăn thường gặp phải độ trễ dài mặt thời gian để giải vấn đề giám sát hiệu chi đầu tư công thu gọn máy quản lý hành Thay vào đó, Chính phủ cần tập trung nhiều vào việc xây dựng lộ trình cụ thể để giảm dần tỷ trọng tham gia khu vực kinh tế nhà nước vào hoạt động đầu tư phát triển Các chương trình kêu gọi, ưu đãi đầu tư từ khu vực tư nhân, hợp tác công tư nên đẩy mạnh để tăng hiệu dự án đầu tư giảm thiểu thất thoát vốn nhà nước Tiếp tục đẩy nhanh tiến độ cổ phần hóa DNNN & giảm bớt tỷ trọng sở hữu nhà nước Bối cảnh cho thấy việc tài trợ thâm hụt NSNN thông qua bán tài sản thuộc sở hữu nhà nước lên nguồn tiềm Chính phủ muốn giảm áp lực ngắn hạn cấu lại nợ công trung hạn Việc thối vốn thực cách đẩy mạnh cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước theo kế hoạch Định hướng không giúp Chính phủ có nguồn tiền để cấu lại nợ cơng mà cịn giúp đẩy nhanh q trình tái cấu DNNN vốn gặp nhiều vấn đề hiệu kinh doanh Chúng quan sát thấy nỗ lực Chính phủ thời gian qua hiệu thực tế tương đối hạn chế Cho tới tháng năm 2015 bộ, ngành cổ phần hóa 61 doanh nghiệp so với kế hoạch 289 doanh nghiệp năm 2015 Ngoài ra, chủ trương gần Chính phủ cho phép SCIC thối vốn 10 cơng ty có phần vốn nhà nước giải pháp góp phần tạo nguồn thu cho ngân sách Chính phủ có nguồn thu đáng kể từ kế hoạch thoái vốn này, dự tính đạt xấp xỉ tỷ USD hồn tất Tuy nhiên khơng liên quan đến câu chuyện lợi nhuận, việc phối hợp với doanh nghiệp để tìm kiếm đối tác chiến lược có khả hỗ trợ tạo động lực tăng trưởng cho doanh nghiệp định đến tính hiệu sách Chính phủ Tăng cường minh bạch hóa thơng tin tn thủ chặt chẽ kế hoạch quản lý ngân sách Tăng cường mức độ chi tiết hoạt động thống kê, công bố thông tin nợ cơng theo cấu thành tính cập nhật theo quý yêu cầu cần đạt Hiện độ minh bạch số thống kê nợ công Việt Nam chưa cao, đặc biệt số liệu vay tín phiếu, tồn ngân kho bạc khoản thu chi kết chuyển, lãi suất bình qn… Trong đó, tỷ trọng khoản thường nhỏ, coi “khoảng trống” tiềm ẩn làm sai lệch kết công tác dự báo so với thực tế Bên cạnh đó, việc chậm trễ việc tốn công bố thông tin thu chi ngân sách (hiện phải chờ tới năm sau năm tài khóa) gây nhiều thắc mắc ảnh hưởng đến tính hiệu kịp thời hoạt động quản lý, hoạch định sách nợ cơng cho kỳ Chính phủ cần thắt chặt cơng tác quản lý, gia tăng tính ràng buộc tuân thủ hoạt động vay nợ chi tiêu Mức độ chênh lệch số dự toán tốn nên thu hẹp Các mục tiêu tỷ lệ bội chi ngân sách, quản lý tỷ trọng cấu vay nợ - đặc biệt nợ nước ngồi thơng qua phát hành trái phiếu - cần phải lên kế hoạch sát với thực tế, đảm bảo tính ràng buộc mục tiêu tuân thủ chặt chẽ, tránh khoản phát sinh dự kiến xảy năm qua 13 KHUYẾN CÁO SỬ DỤNG Tất thơng tin nêu báo cáo phân tích xem xét cẩn trọng, nhiên báo cáo nhằm mục tiêu cung cấp thông tin mà không hàm ý khuyến cáo người đọc mua, bán hay nắm giữ chứng khoán Người đọc nên sử dụng báo cáo phân tích nguồn thơng tin tham khảo Mọi quan điểm nhận định phân tích báo cáo thay đổi mà khơng cần báo trước Cơng ty Cổ phần Chứng khốn Bảo Việt (BVSC) có hoạt động hợp tác kinh doanh với đối tượng đề cập đến báo cáo Người đọc cần lưu ý BVSC có xung đột lợi ích nhà đầu tư thực báo cáo phân tích Báo cáo có quyền tài sản BVSC Mọi hành vi chép, sửa đổi, in ấn mà khơng có đồng ý BVSC trái luật Bản quyền thuộc Công ty Cổ phần Chứng khốn Bảo Việt KHỐI PHÂN TÍCH VÀ TƯ VẤN ĐẦU TƯ BỘ PHẬN KINH TẾ VĨ MÔ & CHIẾN LƯỢC THỊ TRƯỜNG Ts Bạch Ngọc Thắng Kinh tế trưởng bachngocthang@baoviet.com.vn Ths Nguyễn Xn Bình Phó giám đốc khối nguyenxuanbinh@baoviet.com.vn Trần Hải Yến Kinh tế vĩ mô tranhaiyen@baoviet.com.vn Trần Đức Anh Chiến lược thị trường tranducanh@baoviet.com.vn Trụ sở Hà Nội Số Lê Thái Tổ, Hồn Kiếm, HN Tel: (84-4)-3928 8080 Fax: (84-4)-3928 9888 Email: research-bvsc@baoviet.com.vn Website: www.bvsc.com.vn Chi nhánh Hồ Chí Minh Số 233 Đồng Khởi, Quận I, HCM Tel: (84-8)-3914 6888 Fax: (84-8)-3914 7999 14 ... kho bạc Nợ phủ bảo lãnh Nợ quyền đ ịa p hươn g Nợ phủ bảo lãnh 1,500,000 2,000,000 2,500,000 vay ODA, vay ưu đãi vay thương mại Nợ quyền địa ph ương Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo Bộ tài Nợ từ phát... lưu ý quan trọng báo cáo đề cập đến khoản vay nợ trực tiếp Chính phủ, khơng đề cập đến khoản vay Chính phủ bảo lãnh, hay vay nợ quyền địa phương Số liệu thống kê gần cho thấy dư nợ trực tiếp Chính... có hoạt động hợp tác kinh doanh với đối tượng đề cập đến báo cáo Người đọc cần lưu ý BVSC có xung đột lợi ích nhà đầu tư thực báo cáo phân tích Báo cáo có quyền tài sản BVSC Mọi hành vi chép, sửa