Bài giảng công cụ thu nhập cố định chương 5 lợi suất trái phiếu và cấu trúc thời hạn của lãi suất

Chương Lợi suất trái phiếu Cấu trúc thời hạn lãi suất Các yếu tố tác động tới lợi suất trái phiếu • Lãi suất gốc (base interest rate) • Cách biệt lợi suất chuẩn (benchmark spread) Lãi suất gốc • Chứng khoán Kho bạc: rủi ro tín dụng → Lãi suất chứng khoán Kho bạc mức lãi suất then chốt thị trường vốn • Lãi suất gốc (lãi suất chứng khoán Kho bạc): lãi suất tối thiểu mà nhà đầu tư đòi hỏi để đầu tư vào chứng khoán phi phủ • Là YTM chứng khoán Kho bạc có thời hạn, thuộc đợt phát hành gần Cách biệt lợi suất (yield spread) • Là chênh lệch lợi suất hai trái phiếu • Chênh lệch lợi suất so với trái phiếu chọn làm chuẩn: cách biệt lợi suất chuẩn • Cách biệt lợi suất chuẩn phản ánh khoản bù đắp mà thị trường dành cho việc chấp nhận rủi ro trái phiếu phi chuẩn • Cách biệt lợi suất chuẩn = Mức bù rủi ro Yếu tố tác động tới mức bù rủi ro • • • • • • Loại chủ thể phát hành Uy tín tín dụng người phát hành Các quyền chọn kèm Cách tính thuế lãi Tính khoản kỳ vọng đợt phát hành Thời gian đáo hạn – Mối quan hệ lợi suất chứng khoán giống khía cạnh có thời hạn khác nhau: cấu trúc kỳ hạn lãi suất Chủ thể phát hành • Các khu vực thị trường (phân theo chủ thể) – – – – Chính phủ Các đại diện phủ Công ty nước, nước Chính phủ nước • Một số khu vực chia nhỏ để phản ánh đặc trưng kinh tế chung: – – – – Công nghiệp Công ích Tài Phi công ty… Uy tín người phát hành • Gắn với rủi ro tín dụng: khả thực nghĩa vụ toán gốc lãi • Khác biệt lợi suất trái phiếu Kho bạc TP phi Kho bạc giống mặt trừ chất lượng tín dụng: chênh lệch tín dụng Quyền chọn đính kèm • Một trái phiếu có kèm điều khoản cho phép hai bên có lựa chọn thực hành động bên • Quyền chọn diện tác động lên cách biệt lợi suất chuẩn: tùy lợi hay bất lợi tạo ra, thị trường đòi hỏi khoản cách biệt lớn hay nhỏ hơn, so với trái phiếu không kèm quyền chọn • Phần khoản cách biệt có quyền chọn đính kèm tính riêng biệt, gọi cách biệt điều chỉnh theo quyền chọn (OAS) Thuế lãi • Thu nhập từ lãi nói chung phải chịu thuế • Lợi suất sau thuế = lợi suất trước thuế x (1- thuế suất biên) • → tính mức lợi suất phải chào trái phiếu có đóng thuế, cho lợi suất sau thuế với trái phiếu miễn thuế Lợi suất chịu thuế tương đương = lợi suất miễn thuế /(1 – thuế suất biên) • Spot rate sáu tháng = 0,0525/năm → z1 = 0,2625 • Spot rate năm = 0,0550/năm → z2 = 0,2750 (1 + z ) (1,02750) f = −1 = −1 = 0,28752 + z1 1,02625 Nhân đôi để quy lãi suất năm, f = 5,75% Tại mức lãi suất này, hai phương án có lợi ích • Sử dụng f = 5,75% nào? – Nếu lãi suất tháng sau tháng dự tính thấp 5,75%, lựa chọn phương án thu nhiều tiền ph/án vào cuối năm – Nếu lãi suất cao 5,75%, ph/án có lợi – Nếu lãi suất 5,75%, hai ph/án • Giả sử nhà đầu tư dự đoán lãi suất tháng sau tháng 5,6% > 5,25% spot rate nay, nhà đầu tư có nên chọn phương án ? – Cứ 5,75% phương án luôn tốt phương án • Giải thích: – Thị trường đặt giá cho kỳ vọng lãi suất tương lai lãi suất chào khoản đầu tư với thời hạn khác – Lãi suất tính cho f, 5,75%, đồng thuận thị trường lãi suất tháng sau tháng – Mức lãi suất tương lai tính từ spot rate từ đường cong lợi suất, gọi lãi suất kỳ hạn (forward rate) ; • Mối quan hệ spot rate kỳ t, spot rate tháng thời, ls kỳ hạn tháng, (với ft lãi suất kỳ hạn tháng sau t kỳ tháng): zt = [ (1 + z1 )(1 + f1 )(1 + f )(1 + f ) (1 + f t −1 )] − 1/ t Hình dạng đường cong lợi suất Lý thuyết dự tính Lý thuyết thị trường phân mảng Lý thuyết dự tính túy Lý thuyết dự tính có thiên kiến Cách hiểu thông dụng Lý thuyết khoản Cách hiểu hẹp Lý thuyết môi trường ưu tiên Dự tính lợi suất thời hạn Lý thuyết dự tính túy • Giả sử ban đầu đường cong lợi suất nằm ngang, thông tin cho phép thị trường dự đoán lãi suất tăng – Những người quan tâm tới đầu tư dài hạn? – Những người đầu cơ, dự đoán lãi suất tăng? – Những người vay muốn vay dài hạn? • Kết quả: đường cong lợi suất dốc lên • Ví dụ: lãi suất sr1 8%; er1 năm tới tăng lên tới 10% YTM trái phiếu năm, sr2 , phát hành hôm ? • Mua trái phiếu năm, sau mua tiếp TP năm r = (1 + s r1 ) × (1 + e r1 ) − = 1,08 × 1,01 − = 8,995% • Trái phiếu năm muốn cạnh tranh phải có lợi suất đáo hạn 8,995%  đường cong lợi suất dốc lên, sr1 = 8%; sr2 = 8,995% • Hàm ý: - Độ dốc đường cong lợi suất giải thích dự tính thay đổi lãi suất ngắn hạn - Lợi suất kỳ nắm giữ trái phiếu với tất thời hạn phải Giữ hai trái phiếu năm liên tiếp có lợi suất giữ trái phiếu năm Lý thuyết ưu tiên khoản • Lý thuyết ưu tiên khoản – Trái phiếu ngắn hạn ưa thích hơntrái phiếu dài hạn phải có lãi suất cao – Người phát hành muốn phát hành trái phiếu dài hạn, sẵn sàng trả lãi suất cao  Đường cong lợi suất dốc lên • Ngay dự tính lãi suất tương lai không thay đổi (không tăng) đường cong lợi suất dốc lên có mức bù khoản YTM YTM Đường cong lợi suất Đường cong lợi suất Lãi suất ngắn hạn dự tính Lãi suất ngắn hạn dự tính Thời gian đáo hạn Thời gian đáo hạn Hiệu ứng tổng thể dự tính lãi suất mức bù khoản lên đường cong lợi suất Lý thuyết môi trường ưu tiên • Thừa nhận cấu trúc thời hạn phản ánh dự tính lãi suất tương lai mức bù rủi ro • Bác bỏ việc khẳng định mức bù rủi ro phải tăng theo thời hạn • Cho mức bù rủi ro tăng theo thời hạn tất nhà đầu tư dự định lý khoản đầu tư vào thời hạn ngắn nhất, tất người vay ngần ngại vay dài hạn • Giả định bị bác bỏ, định chế có thời gian nắm giữ bị quy định khoản nghĩa vụ • Cho cung cầu không cân khoảng thời hạn, số người cho vay vay chuyển sang • Giả định hình dạng đường cong lợi suất bị quy định dự đoán lãi suất tương lai mức bù rủi ro (âm dương), khiến cho người tham gia thị trường dịch chuyển khỏi khu vực ưa thích họ Lý thuyết phân mảng thị trường • Thị trường nợ bị phân mảng theo ưu tiên thời hạn loại định chế tài nhà đầu tư khác • Trong mảng thị trường (ngắn, trung, dài hạn), lãi suất cung, cầu xác định • Độ dốc đường cong lợi suất bị quy định mức lãi suất cân hình thành mảng thị trường Sử dụng đường cong lợi suất định đầu tư • Thay đổi vị trí đường cong lợi suất (hạ thấp nâng cao): tín hiệu lạm phát • Thay đổi độ dốc (chênh lệch lãi suất ngắn hạn dài hạn tăng giảm) – Độ dốc tăng thường coi tín hiệu “thị trường bò”chuyển sang Ck dài hạn – Đường cong phẳng thường khuyến khích đầu tư vào trung hạn Thay đổi vị trí thay đổi độ dốc Lãi suất Lãi suất Thời gian đáo hạn Thời gian đáo hạn [...]... theo SR lý thuyết Nếu giá bị đặt sai→ arbitrage Giá trị lý thuyết của TP kho bạc 10%, 10 năm Kỳ Năm CF Spot rate (%) PV 1$ theo spot rate PV của dòng tiền 1 0 ,5 5 5, 25 0,974421 4,872107 2 1,0 5 5 ,50 0,947188 4,7 359 42 3 1 ,5 5 5, 76 0,918 351 4 ,59 1 756 4 2,0 5 6,02 0,888 156 4,440782 5 2 ,5 5 6,28 0, 856 724 4,283619 6 3,0 5 6 ,55 0,824206 4,12103 7 3 ,5 5 6,82 0,790 757 3, 953 783 8 4,0 5 6,87 0,763 256 3,81628... được tại: 0 ,5 năm: 0, 057 5 x 100$ x 0 ,5 = 2,8 75$ 1 năm: 0, 057 5 x 100$ x 0 ,5 = 2,8 75$ 1 ,5 năm 0, 057 5 x 100$ x 0 ,5 + 100$ = 102,8 75$ • Với z1 = 0,026 25 và z2 = 0,02 75 (1/2 của spot rate lý thuyết 6 tháng, quy về năm) 2,8 75 2,8 75 102,8 75 P= + + = 100$ 2 3 1 + z1 (1 + z 2 ) (1 + z3 ) 102,8 75 94,4 753 7 = (1 + z3 ) 3 → z3 = 0,028798 • Nhân đôi z3, ta có spot rate lý thuyết 1 ,5 năm là 5, 76% • Với trái phiếu KB... năm 5, 25% = spot rate Tương tự với trái phiếu 1 năm, Kỳ Năm YTM /lãi suất cuống phiếu (%) 1 0 ,5 5, 25 2 1,0 5, 50 3 1 ,5 5, 75 4 2,0 6,00 … … … 20 10 7,8 Tính các mức lãi suất còn khuyết • Kho bạc chỉ phát hành ck 6 tháng, 1 năm, 2 năm, 5 năm và 10 năm • Cách tính ls các thời hạn còn lại – Ví dụ: nếu lãi suất TP 5 năm : 3, 25% ; TP 10 năm: 4, 35% → Mức bổ sung cho CK kho bạc mới phát hành = (4, 35% - 3, 25% ) /5. .. 1 dòng tiền 15$ , thời hạn 6 tháng, 12 tháng… • và trái phiếu z thứ 10 cũng có 1 dòng tiền 10 15$ , thời hạn 5 năm 0 15$ 15$ 1 2 10 15$ 10 – Giá trị của trái phiếu bằng tổng giá trị của các trái phiếu z cấu thành – Để tính giá trị của các TP z, tỷ lệ chiết khấu chính là lãi suất trên các chứng khoán không trả lãi định kỳ của Kho bạc có cùng thời hạn – Lợi suất trên chứng khoán Zero coupon Kho bạc gọi là... cung cấp chuẩn để định giá trái phiếu: tỷ lệ chiết khấu = lãi suất chuẩn + RP ấn định mức lợi suất trong các khu vực khác của thị trường nợ YTM YTM Thời gian đáo hạn Thời gian đáo hạn YTM YTM Thời gian đáo hạn Thời gian đáo hạn Định giá bằng đường cong lợi suất • 3 TP Kho bạc có cùng thời hạn 10 năm, mệnh giá 100$, kỳ trả lãi 6 tháng, nhưng lscp khác nhau Kỳ Từ 1 – 19 20 Lãi suất cuống phiếu 12% 8% 0%... suất thị trường, càng lớn • Quan hệ giữa lợi suất trên các trái phiếu giống nhau về mọi mặt, chỉ khác về thời hạn, gọi là cấu trúc thời hạn của lãi suất Đường cong lợi suất (yield curve) • Khái niệm: đồ thị mô tả mối quan hệ giữa lợi suất trên các trái phiếu có cùng chất lượng tín dụng nhưng khác nhau về thời gian đáo hạn • → đường cong lợi suất chuẩn (trái phiếu Kho bạc) – – – – – Không có rủi ro... nợ với một thời hạn nhất định: lãi suất gốc phải là là spot rate lý thuyết của ck Kho bạc cho thời hạn đó • Lợi suất đòi hỏi cho một ck phi Kho bạc bằng spot rate lý thuyết của ck Kho bạc + mức bù rủi ro → được sử dụng để định giá ck phi Kho bạc Lãi suất kỳ hạn • Từ đường cong lợi suất, có thể “ngoại suy” ra lãi suất giao ngay lý thuyết • Ngoài ra, có thể ngoại suy được lãi suất kỳ hạn (forward rate),... “gói” các trái phiếu z (zero-coupon bond) → 2 trái phiếu bất kỳ = hai gói trái phiếu z khác nhau, được định giá khác nhau Mỗi dòng tiền có một tỷ lệ chiết khấu riêng • Trái phiếu Z: – Nhận được dòng tiền duy nhất vào lúc đáo hạn – Lãi = Mệnh giá - Giá mua • Ví dụ – Trái phiếu Kho bạc (3%,1000$, 5 năm) = một gói gồm 10 trái phiếu z (ze-ro) • 9 trái phiếu z đầu tiên chỉ có 1 dòng tiền 15$ , thời hạn 6 tháng,... 1 05 8,07 0, 453 268 47 ,59 3170 … 20 10,0 Giá trị lý thuyết = 1 15, 4206 • Ví dụ: nếu trái phiếu KB 10 năm, 10% được đặt giá theo YTM = 7,8%, P = 1 15, 0826$ < giá trị lý thuyết 1 15, 4206$ → mua TP Kho bạc với 1 15, 0826$, tạo ra và bán các ck z, thu 1 15, 4206$ → đẩy giá trái phiếu Kho bạc lên đến 1 15, 4206$ • Mức giá 1 15, 4206$ được gọi là giá trị không arbitrage Phát triển nhận thức • Một công cụ nợ với một thời. .. (4, 35% - 3, 25% ) /5 = 0,22% Ls TP 6 năm = 3, 25% + 0,22% = 3,47% Ls TP 7 năm = 3,47% + 0,22% = 3,69% … • Thể hiện dữ liệu trong bảng dưới dạng đồ thị: đường cong lợi suất Kho bạc Lãi suất Thời gian Xây dựng đường spot rate (boostraping) • Giá của trái phiếu coupon 1 ,5 năm (lý thuyết) phải bằng PV của ba dòng tiền từ trái phiếu (lãi suất cp 5, 75% ), chiết khấu theo lãi suất giao ngay (spot rate) tương ứng Với ... Thu lãi • Thu nhập từ lãi nói chung phải chịu thu • Lợi suất sau thu = lợi suất trước thu x (1- thu suất biên) • → tính mức lợi suất phải chào trái phiếu có đóng thu , cho lợi suất sau thu ... thu với trái phiếu miễn thu Lợi suất chịu thu tương đương = lợi suất miễn thu /(1 – thu suất biên) Tính khoản • Tính khoản dự tính cao, lợi suất đòi hỏi trái phiếu thấp • Trái phiếu Kho... lớn • Quan hệ lợi suất trái phiếu giống mặt, khác thời hạn, gọi cấu trúc thời hạn lãi suất Đường cong lợi suất (yield curve) • Khái niệm: đồ thị mô tả mối quan hệ lợi suất trái phiếu có chất lượng