Các nhân tố hành vi ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Nguy n Th Kim Trâm... Giá tr trung bình c a thang đo kho ng ..... Khi Trung tâm Giao dch ch ng khoán Tp... Ngoài ra, nó còn... Trong các th tr ng t ng giá, ch có nh ng thông tin tích c c

L I C M N

Tr c tiên tôi xin chân thành c m n PGS.TS Phan Th Bích Nguy t, ng i

đã t n tình h ng d n, góp ý và đ ng viên cho tôi trong su t quá trình th c hi n

lu n v n t t nghi p này Nhân đây, tôi c ng xin g i l i c m n đ n quý th y cô,

nh ng ng i đã truy n đ t ki n th c cho tôi trong su t th i gian theo h c t i

tr ng

Tôi c ng g i l i c m n đ n nh ng b n bè l p Cao h c TCDN êm 1 K18

i h c Kinh t Tp.HCM đã cùng tôi h c t p, trao đ i kinh nghi m, chia s ki n

th c trong su t quá trình tham gia khóa h c

Tôi c ng chân thành g i l i c m n đ n b n bè, đ ng nghi p công ty c

ph n ch ng khoán Ph ng ông và các công ty ch ng khoán khác, cùng các nhà

đ u t t i các sàn giao d ch SSI, ISC, PGSC, ABCS, SBS, VFS, VDS, SHS,… đã nhi t tình giúp đ và tr l i nh ng câu h i trong b ng kh o sát c a tôi, mang l i k t

qu nghiên c u chính cho lu n v n

Nguy n Th Kim Trâm

L I CAM OAN

Tôi xin cam đoan r ng lu n v n “Các nhân t hành vi nh h ng đ n quy t

đ nh đ u t c a nhà đ u t cá nhân trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam” là công trình nghiên c u c a riêng tôi, có s h tr t giáo viên h ng d n

Các thông tin, d li u đ c s d ng trong lu n v n là trung th c, các n i dung trích d n đ u đ c ghi rõ ngu n g c và các k t qu nghiên c u đ c trình bày trong lu n v n này ch a đ c công b t i b t k công trình nghiên c u nào

TP H Chí Minh, ngày 28 tháng 12 n m 2012

Ng i cam đoan

TÓM T T

M c tiêu c a nghiên c u này là tìm hi u vai trò c a tài chính hành vi và tâm

lý c a nhà đ u t trong quá trình ra quy t đ nh đ u t , c ng nh nh ng nh h ng

c a nó đ i v i hi u qu đ u t c a nhà đ u t cá nhân trên th tr ng ch ng khoán

Vi t Nam V i m u d li u đi u tra t 269 nhà đ u t cá nhân, nh ng nhân t hành

vi đ c tìm th y có nh h ng đ n quy t đ nh c a nhà đ u t là: Tránh h i ti c & neo quy t đ nh, Hi u ng b y đàn, Quá t tin, o t ng con b c – Khuynh h ng

đi n hình & s n có, Tính toán b t h p lý & s thua l , Ph n ng quá m c Trong các khuynh h ng này, ngo i tr khuynh h ng Tránh h i ti c và Khuynh h ng

b y đàn có nh h ng đ n các quy t đ nh c a nhà đ u t m c trung bình, còn l i

nh ng khuynh h ng khác đ u có nh h ng đ i v i nhà đ u t m c đ cao

ng th i, s tác đ ng m i khuynh h ng hành vi khác nhau có liên quan đ n các quy t đ nh khác nhau c a nhà đ u t v c s quy t đ nh đ u t , s l a ch n c phi u và t n su t giao d ch K t qu nghiên c u c ng cho th y r ng ph n l n các nhà đ u t cá nhân trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam, trong vòng hai n m g n đây, đ u có k t qu đ u t thua l K t qu đ u t này đ c ch ng minh r ng có s tác đ ng c a các nhân t hành vi Các khuynh h ng hành vi có tác đ ng ng c chi u đ i v i hi u qu đ u t là: tránh h i ti c & neo quy t đ nh, o t ng con b c – khuynh h ng đi n hình & s n có, tính toán b t h p lý & s thua l , và ph n ng quá m c, trong đó, ph n ng quá m c là nhân t có tác đ ng m nh nh t đ n hi u

qu đ u t Các khuynh h ng có tác đ ng cùng chi u đ i v i hi u qu đ u t là: quá t tin và khuynh h ng b y đàn

M C L C

1 GI I THI U 1

1.1 Lý do ch n đ tài nghiên c u 1

1.2 M c tiêu và câu h i nghiên c u 4

1.3 i t ng và ph m vi nghiên c u 5

1.4 K t c u đ tài 5

2 T NG QUAN LÝ THUY T VÀ CÁC NGHIÊN C U TR C 7

2.1 Lý thuy t th tr ng hi u qu 7

2.2 Lý thuy t tài chính hành vi 7

2.3 Các nghiên c u th c nghi m tr c đây v các nhân t hành vi và quá trình ra quy t đ nh đ u t 9

2.4 Các nhân t hành vi nh h ng đ n quy t đ nh c a nhà đ u t 11

2.4.1 S t nghi m (Heuristics): 12

2.4.2 Lý thuy t tri n v ng (Prospect Theory) 17

2.4.3 Hành vi b y đàn (Herding effect) 20

2.5 Các y u t liên quan đ n quy t đ nh đ u t 24

2.5.1 C s quy t đ nh đ u t 24

2.5.2 S l a ch n c phi u 25

2.5.3 T n su t giao d ch 26

2.6 Hi u qu đ u t 27

2.7 Mô hình nghiên c u 29

3 PH NG PHÁP NGHIÊN C U 31

3.1 Ph ng pháp nghiên c u 31

3.1.1 Công c đi u tra và cách thu th p d li u 31

3.1.2 Ph ng pháp ch n m u 31

3.1.3 Thi t k b ng câu h i và thang đo 32

3.1.4 tin c y c a công c đi u tra 33

3.2 Mô hình đo l ng 33

3.3 X lý d li u và phân tích 34

4 N I DUNG VÀ K T QU NGHIÊN C U 37

4.1 K t qu th ng kê mô t 37

4.2 Ki m đ nh gi thuy t H1 39

4.3 Ki m tra đ tin c y c a các thang đo b ng Cronbach’s Alpha 43

4.3.1 tin c y c a các thang đo nhân t hành vi 43

4.3.2 tin c y c a thang đo hi u qu đ u t 44

4.4 Ki m đ nh gi thuy t H2 45

4.5 Ki m đ nh gi thuy t H3 47

4.5.1 C s quy t đ nh đ u t 47

4.5.2 S l a ch n c phi u 48

4.5.3 T n su t giao d ch 49

4.5.4 Ki m đ nh s t ng quan gi a các khuynh h ng hành vi và các y u t ra quy t đ nh 50

4.6 Ki m đ nh gi thuy t H4 53

4.6.1 Ki m đ nh h s t ng quan 53

4.6.2 Phân tích h i quy 54

4.7 Th o lu n v k t qu nghiên c u 56

4.7.1 K t qu ki m đ nh H1 và H2 56

4.7.2 K t qu ki m đ nh H3 58

4.7.3 K t qu ki m đ nh H4 59

4.8 K t lu n ch ng 4 61

5 K T LU N VÀ M T S G I Ý CHÍNH SÁCH 63

5.1 K t lu n v n đ nghiên c u 63

5.2 M t s g i ý chính sách 64

5.2.1 i v i nhà đ u t cá nhân 64

5.2.2 i v i các nhà qu n lý th tr ng ch ng khoán Vi t Nam 66

5.3 H n ch c a đ tài và h ng nghiên c u ti p theo 66

TÀI LI U THAM KH O 68

DANH M C CÁC B NG BI U

B ng 2.1 Các nhân t hành vi nh h ng đ n các quy t đ nh đ u t 22

B ng 2.2 Các y u t liên quan đ n quá trình ra quy t đ nh đ u t 26

B ng 4.1 Th ng kê n i m tài kho n giao d ch ch ng khoán c a các nhà đ u t 37

B ng 4.2 K t qu phân tích nhân t EFA các khuynh h ng hành vi 40

B ng 4.3 K t qu ki m đ nh Cronbach’s Alpha c a các nhân t hành vi 43

B ng 4.4 K t qu ki m đ nh Cronbach Alpha c a nhân t hi u qu đ u t 44

B ng 4.5 Giá tr trung bình c a thang đo kho ng 45

B ng 4.6 M c đ nh h ng c a các nhân t hành vi và hi u qu đ u t 45

B ng 4.7 Giá tr trung bình c a các y u t v c s quy t đ nh đ u t 48

B ng 4.8 Giá tr trung bình c a các y u t l a ch n c phi u 49

B ng 4.9 T ng h p m i t ng quan gi a các khuynh h ng hành vi và các y u t thu c quá trình ra quy t đ nh đ u t 50

B ng 4.10 H s t ng quan gi a các bi n trong mô hình 53

B ng 4.11 Mô hình h i quy tóm t t s d ng ph ng pháp Enter 54

B ng 4.12 Phân tích ANOVA c a mô hình h i quy 54

B ng 4.13 K t qu phân tích h i quy s d ng ph ng pháp Enter 55

B ng 4.14 Tóm t t k t qu ki m đ nh các gi thuy t 61

DANH M C CÁC HÌNH V

Hình 2.1 Phân lo i các khuynh h ng hành vi 12

Hình 4.1 K t qu th ng kê v gi i tính 38

Hình 4.2 Th ng kê đ tu i c a nhà đ u t 38

Hình 4.3 Th i gian tham gia đ u t trên th tr ng ch ng khoán 39

Hình 4.4 T n su t giao d ch c a nhà đ u t 50

1 GI I THI U

1.1 Lý do ch n đ tài nghiên c u

Th tr ng ch ng khoán Vi t Nam b t đ u đi vào ho t đ ng t ngày 28/07/2000 Khi Trung tâm Giao dch ch ng khoán Tp HCM m c a giao d ch phiên đ u tiên thì ch có 2 công ty đ c niêm y t (c phi u SAM và REE) và 4 Công ty ch ng khoán thành viên Tr i qua nhi u giai đo n th ng tr m, đ n nay, th

tr ng ch ng khoán Vi t Nam đã phát tri n thành 2 S Giao d ch ch ng khoán,

m t là S Giao d ch Ch ng khoán Tp HCM (HSX) - Trung tâm Giao d ch ch ng khoán Tp.HCM tr c đây, hai là S Giao d ch ch ng khoán Hà N i (HNX & UPCoM) Tính đ n tháng 6 n m 2012, HSX có 102 công ty ch ng khoán thành viên, 352 ch ng khoán niêm y t, trong đó có 302 c phi u, 6 ch ng ch qu và 44 trái phi u HNX thì có 100 công ty ch ng khoán thành viên và 398 c phi u niêm

y t

M c dù th tr ng ch ng khoán Vi t Nam đã phát tri n m nh m v s l ng

ch ng khoán niêm y t và giá tr giao d ch trong su t g n 12 n m qua Tuy nhiên, khi so sánh v i các th tr ng ch ng khoán các n c trong khu v c và trên th

gi i, thì th tr ng ch ng khoán Vi t Nam v n còn non tr , quy mô ho t đ ng còn

n m 2001 đ n n m 2005, giá c phi u liên t c bi n đ ng trong kho ng t 210 đi m

đ n 571.04 đi m B c sang n m 2006, th tr ng ch ng khoán b t đ u bùng n

m nh m , h u h t các c phi u đ u t ng giá liên t c b t ch p c phi u t t hay x u

và đi m đ nh cao nh t c a VNINDEX là 1,170.67 đi m vào ngày 12/03/2007, sau

giai đo n đó giá c phi u b t đ u lao d c không ng ng, VNINDEX gi m xu ng

m c đáy th p nh t trong giai đo n này là 235.50 đi m vào ngày 24/02/2009 K t

đó đ n nay, th tr ng v n ti p t c bi n đ ng không ng ng, tuy có nh ng giai đo n

ph c h i t ng đi m khá cao nh ng d ng nh ni m tin c a nhà đ u t ít nhi u đã

có s suy gi m, các nhà đ u t h u nh th n tr ng h n trong các quy t đ nh giao

dch c a mình, đ nh cao nh t mà VNINDEX ph c h i t ng tr l i là 615.68 đi m vào ngày 23/10/2009, còn l i xu h ng chính c a th tr ng trong giai đo n này

ph n l n v n là xu h ng gi m

V i nh ng bi n đ ng b t th ng đó, nhà đ u t trên th tr ng ch ng khoán

Vi t Nam d ng nh đang g p nhi u khó kh n h n khi ra các quy t đ nh đ u t ,

b i vì n u ch d a vào phân tích tài chính thì không th lý gi i đ c nh ng s bi n

đ ng b t th ng c a giá c phi u Có nhi u phân tích và d đoán v th tr ng

ch ng khoán đ c đ a ra b i các chuyên gia c a các công ty ch ng khoán và các

t ch c tài chính l n trong và ngoài n c, nh ng h u nh đ u không đúng v i di n

bi n th c t Có th th y r ng các ph ng pháp phân tích hay d đoán d a trên các

lý thuy t tài chính chính th ng h u nh không phù h p v i th tr ng ch ng khoán

Vi t Nam trong b i c nh hi n nay Tr c n m 2007, h u h t các nhà đ u t đ u

ki m đ c l i nhu n t vi c đ u t vào th tr ng ch ng khoán, nh ng t sau tháng 3 n m 2007, n n kinh t Vi t Nam và th tr ng ch ng khoán r i vào khó

kh n và kh ng ho ng tr m tr ng, nh t là n m 2008 và 2009 h u h t nh ng nhà đ u

t nào còn n m gi c phi u đ u b thua l t t c các kho n đ u t c a h n nay, nhi u nhà đ u t v n mu n duy trì tài kho n giao d ch ch ng khoán và tìm cách l y l i s v n đ u t ban đ u c a h , th m chí k v ng s gia t ng l i nhu n

t vi c đ u t trên th tr ng ch ng khoán V y, ph ng pháp phân tích nào có th

h tr các nhà đ u t trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam d đoán và ki m soát

đ c xu h ng v n đ ng c a th tr ng, nh m gi m thi u đ c r i ro và qu n lý danh m c đ u t hi u qu h n? Tài chính hành vi có th h u ích trong tr ng h p này b i vì tài chính hành vi, m t nghiên c u v th tr ng d a trên tâm lý h c, nêu

rõ v n đ t i sao ng i ta mua ho c bán ch ng khoán và th m chí t i sao h không mua b t c ch ng khoán nào c Nghiên c u này v hành vi c a nhà đ u t giúp

gi i thích nhi u “s b t th ng trên th tr ng” đang thách th c lý thuy t chu n

v y, giá c phi u s ph n ánh đúng v i giá tr c b n và s ch t ng và gi m khi có

nh ng thông tin tích c c ho c tiêu c c không mong đ i, m t cách t ng ng Vì

nh ng c phi u giá th p Nói cách khác, nhà đ u t b làm cho l ch l c b i s v n

đ ng quá m c c a giá c phi u, nh ng suy ngh ch quan và ý thích c a đám đông,

s hình thành nh t quán nh ng k v ng không h p lý v k t qu kinh doanh t ng lai c a các công ty và toàn b n n kinh t d n t i giá c phi u s dao đ ng phía trên

và d i giá tr c b n và đi theo m t s d đoán nào đó, gi ng nh đ ng đi c a sóng

Hành vi c a các nhà đ u t là m t ph n c a ngành h c thu t đ c g i là “tài chính hành vi”, nó gi i thích nh ng c m xúc và nh ng sai l m trong nh n th c s

nh h ng đ n các nhà đ u t và quá trình ra quy t đ nh nh th nào Có th th y

r ng tài chính hành vi đang tr thành m t ph n quan tr ng trong toàn b quá trình

ra quy t đ nh, b i vì nó nh h ng r t l n đ n k t qu kinh doanh c a nhà đ u t Nhà đ u t có th nâng cao hi u qu đ u t thông qua vi c nh n bi t đ c nh ng khuynh h ng và nh ng sai l m khi nh n đ nh nh ng v n đ có th x y ra S hi u

bi t v tài chính hành vi s giúp các nhà đ u t có th ch n l a công c đ u t t t

h n và tránh kh i vi c l p l i nh ng sai l m đ t giá trong t ng lai

Nghiên c u này s t p trung nghiên c u tìm ra nh ng nhân t hành vi nào đã tác đ ng đ n các nhà đ u t cá nhân và làm nh h ng đ n k t qu đ u t c a h trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam, t đó giúp các nhà đ u t cá nhân c ng nh các công ty ch ng khoán Vi t Nam có th nâng cao đ c kh n ng nh n đ nh và có

đ c nh ng quy t đ nh đ u t hi u qu h n

Do gi i h n v th i gian nghiên c u, nên nghiên c u này ch t p trung vào

đ i t ng nghiên c u là các nhà đ u t cá nhân đang có tài kho n giao d ch ch ng khoán trên c hai sàn HSX và HNX, nh ng đang sinh s ng và làm vi c đ a bàn Tp.HCM Nghiên c u này ch a m r ng đ c đ i t ng nghiên c u là các nhà đ u

t t ch c và ph m vi trên toàn lãnh th Vi t Nam

1.2 M c tiêu và câu h i nghiên c u

M c tiêu c a nghiên c u này là ng d ng lý thuy t tài chính hành vi đ : (i) Nh n d ng và phân tích các nhân t hành vi nào đã nh h ng đ n quy t đ nh và hành vi giao d ch c a nhà đ u t trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam;

(ii) Xác đ nh m c đ nh h ng c a các nhân t đó đ n các quy t đ nh c a nhà đ u t nh th nào;

(iii) Tìm ra m i t ng quan gi a các nhân t hành vi v i quy t đ nh đ u t

và k t qu đ u t c a nhà đ u t cá nhân trên th tr ng ch ng khoán

i t ng nghiên c u bao g m các nhà đ u t cá nhân đang có tài kho n ho t

đ ng giao d ch trên c hai sàn HSX và HNX, trên đ a bàn Thành ph H Chí Minh

M u d li u s d ng đ nghiên c u là 400 b ng câu h i kh o sát đ c g i đ n cho các nhà đ u t cá nhân trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam

1.4 K t c u đ tài

tài này bao g m 5 n i dung chính nh sau:

1 Gi i thi u

2 T ng quan lý thuy t và các nghiên c u tr c

3 Ph ng pháp nghiên c u

4 N i dung và k t qu nghiên c u

5 K t lu n và m t s g i ý chính sách

2 T NG QUAN LÝ THUY T VÀ CÁC NGHIÊN C U TR C 2.1 Lý thuy t th tr ng hi u qu

Tài chính truy n th ng là m t kh i ki n th c đ c xây d ng d a trên tr c t

c a các nguyên lý v chênh l ch giá c a Modigliani và Miller, các nguyên lý danh

m c đ u t c a Markowitz, lý thuy t đ nh giá tài s n c a Sharpe và lý thuy t đ nh giá quy n ch n c a Black, Scholes và Merton (Statman, 1999)

Theo lý thuy t th tr ng hi u qu , giá c trên th tr ng tài chính, đ c bi t là

th tr ng ch ng khoán, ph n ánh đ y đ m i thông tin đã bi t và giá c có th

đ c xem nh m t s đánh giá t i u v giá tr đ u t th c m i th i đi m Lý thuy t th tr ng hi u qu đ c đ t c s trên quan đi m là con ng i hành đ ng

h p lý, t i đa hoá l i ích mong đ i m t cách chính xác và x lý t t c nh ng thông tin có s n (Shiller, 1998) Nói cách khác, nh ng tài s n tài chính luôn luôn đ c

đ nh giá h p lý, c n c vào nh ng gì đã bi t công khai Giá c phi u đ c mô t

nh nh ng b c đi ng u nhiên theo th i gian: giá c thay đ i không th d đoán

đ c b i vì chúng ch x y ra khi ph n ng l i v i nh ng thông tin m i có th t, và

m i thông tin đ u m i, không th d đoán đ c (Shiller, 2000) Chính vì m i thông tin đ u đ c ph n ánh vào trong giá c phi u nên nó không th t o ra đ c l i nhu n trên m c trung bình và đánh b i th tr ng theo th i gian mà không ch u r i

ro quá m c

2.2 Lý thuy t tài chính hành vi

Tài chính hành vi là m t mô hình m i c a tài chính, nh m b sung cho nh ng

lý thuy t tài chính truy n th ng b ng cách đ a ra nh ng khía c nh thu c hành vi

đ i v i quá trình ra quy t đ nh Trái v i ph ng pháp ti p c n c a Markowitz và Sharp, tài chính hành vi đ c p đ n nh ng cá nhân và cách th c thu th p và s

d ng thông tin Tài chính hành vi tìm hi u và d báo nh ng h qu c a quá trình ra quy t đ nh thu c tâm lý h c trên th tr ng tài chính có h th ng Ngoài ra, nó còn

t p trung vào vi c ng d ng các nguyên lý tâm lý h c và kinh t đ nâng cao vi c

ra quy t đ nh thu c l nh v c tài chính (Olsen, 1998)

Hai kh i h p nh t c a tài chính hành vi là tâm lý h c nh n th c (ng i ta suy

ngh nh th nào) và gi i h n kinh doanh chênh l ch giá (khi th tr ng không hi u

hu ng đi n hình), tách r i nh ng quy t đ nh mà l ra nên đ c k t h p (tính toán

b t h p lý), sai l m đ a ra nh ng v n đ cá nhân (s đóng khung), khuynh h ng

ch m làm quen v i s thay đ i (s b o th ), và nh ng s thích đi m c a h c ng

có th t o ra s bóp méo khi h tránh hi n th c hóa nh ng kho n l danh ngh a và

c g ng hi n th c hóa nh ng kho n l i danh ngh a (hi u ng tâm lý) Tài chính hành vi s d ng nh ng mô hình mà trong đó m t s nhân t là không hoàn toàn lý trí, ho c vì nh ng s thích ho c vì nh ng s tin t ng sai l m M t mô hình gi

đ nh v s thích đó là ng i ta s thua l

Nhi u lý thuy t c b n v tài chính hành vi liên quan t i m t lo t quan đi m

m i d i tiêu đ chung là “tính h p lý b ch n”, m t thu t ng liên quan t i Simon

(1972) Nó liên quan t i nh ng gi i h n nh n th c khi ra quy t đ nh Nh m t k t

qu , hành vi con ng i đ c th c hi n trên c s c a nh ng ph ng pháp đ c

đ n gi n hóa hay s t nghi m (Tversky and Kahneman, 1974) i u này phù h p

v i nghiên c u đ c th c hi n b i Slovic (1972) v hành vi ch u r i ro đ u t Ông

y tìm ra r ng, con ng i có nh ng gi i h n nh m t h th ng x lý thông tin và t

ra m t s khuynh h ng phán đoán d n t i vi c đ t quá n ng vào thông tin Ng i

ta c ng có khuynh h ng ph n ng quá m c đ i v i nh ng thông tin không mong

đ i và gây n t ng m nh (De Bondt and Thaler, 1985)

2.3 Các nghiên c u th c nghi m tr c đây v các nhân t hành vi và quá trình ra quy t đ nh đ u t

Theo nghiên c u c a Ahmed và c ng s (2011), “Tài chính hành vi: hình

thành nh ng quy t đ nh c a các nhà đ u t nh trên th tr ng ch ng khoán

giao dch trên th tr ng ch ng khoán Lahore đ c ch n ng u nhiên, nghiên c u đã

nh n th y r ng quá trình ra quy t đ nh c a các nhà đ u t nh d ng nh b nh

h ng b i các lý thuy t tài chính hành vi h n là các lý thuy t tài chính truy n

th ng Các k t qu c ng c tính xác th c đ c nêu ra b i lý thuy t tri n v ng và s

s r i ro trong khi s t nghi m có v nh c ng có vai trò c a chúng trong quá trình ra quy t đ nh c a các nhà đ u t Lahore Các y u t v hành vi trong mô hình nghiên c u c a Ahmed và c ng s bao g m: s h p lý c a nhà đ u t , hi u

ng tâm lý, h i ti c, s h i ti c, t nghi m tình hu ng đi n hình và t nghi m s n

có

Masomi và Ghayekhloo (2011) đã nghiên c u v nh ng nh h ng c a các nhân t hành vi trong vi c th c hi n quy t đ nh đ u t trên th tr ng ch ng khoán Tehran (TSE), v i đ i t ng nghiên c u là các nhà đ u t t ch c Nghiên c u này

đã s d ng m t m u nghiên c u g m 23 nhà đ u t t ch c, nh ng nhân t hành vi

đ c th o lu n là: s đi n hình, quá t tin, neo quy t đ nh, o t ng con b c, s thua l , s h i ti c và tính toán b t h p lý đã nh h ng đ n các quy t đ nh c a các nhà đ u t t ch c đang ho t đ ng trên th tr ng ch ng khoán Tehran K t qu nghiên c u cho th y r ng các nhân t hành vi nh h ng đ n quá trình ra quy t

đ nh đ u t Các hình th c t nghi m và lý thuy t tri n v ng đã rõ ràng, v i nh ng

s t nghi m chi m u th m nh h n lý thuy t tri n v ng trong vi c gi i thích hành vi c a nhà đ u t t ch c đang ho t đ ng t i TSE Neo quy t đ nh và o

t ng con b c là n i b t nh t

Chin (2012), v i nghiên c u “Nh ng khuynh h ng tâm lý và hành vi c a

n ng và ki n th c c a h trong vi c ra quy t đ nh Các nhà đ u t c ng tr i qua s

h i ti c khi h mua c phi u t i m t m c giá cao và bán giá th p ôi khi, h gi các c phi u quá lâu và giá có th đ t t i m c th p h n giá mua Các nhà đ u t

c ng tr i qua thua l và mi n c ng ch u r i ro ho c mua các c phi u m c dù nó

có th thích h p đ mua t i m t th i đi m riêng Nh ng k t qu này xác nh n r ng các khuynh h ng tâm lý ng n c n các nhà đ u t kh i vi c th c hi n các quy t

đ nh “h p lý”

Le Phuoc Luong và Doan Thi Thu Ha (2011) nghiên c u v các nhân t hành vi nh h ng đ n quy t đ nh và hi u qu c a các nhà đ u t cá nhân t i s giao dch ch ng khoán H Chí Minh K t qu là có ba nhân t đ c tìm th y có s

nh h ng đ n hi u qu đ u t : B y đàn, Lý thuy t tri n v ng (S thua l , s h i

ti c, tính toán b t h p lý), và S t nghi m (Quá t tin và o t ng con b c) Các hành vi t nghi m có tác đ ng cùng chi u cao nh t lên hi u qu đ u t , trong khi các hành vi b y đàn thì có nh h ng cùng chi u đ i v i hi u qu đ u t m c đ

th p h n Trái l i, các hành vi tri n v ng có tác đ ng ng c chi u lên hi u qu đ u

c u là các nhà đ u t t ch c, trong khi các nhà đ u t cá nhân có th đ c xem là

đ i t ng b nh h ng nhi u nh t b i các khuynh h ng hành vi Trong nghiên

c u này, tác gi c ng s d ng các nhân t hành vi gi ng nh nghiên c u c a

Masomi và Ghayekhloo (2011) theo hai nhóm: S t nghi m và Lý thuy t tri n

v ng, nh ng trong nhóm t nghi m có b sung thêm hai nhân t : khuynh h ng

s n có và ph n ng quá m c & quá th n tr ng ng th i tác gi c ng nghiên c u

thêm m t khuynh h ng khác đ c cho là khá ph bi n trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam, đó là khuynh h ng b y đàn - m t khuynh h ng xã h i, có tác

đ ng r t l n đ n quá trình ra quy t đ nh c a nhà đ u t cá nhân

N i dung sau đây s gi i thích chi ti t h n v ý ngh a c a các khuynh h ng hành vi c ng nh tác đ ng c a chúng đ n quá trình ra quy t đ nh nh th nào

Khuynh h ng nh n th c hay s t nghi m nói đ n quy lu t ngón tay cái

mà con ng i s d ng đ ra quy t đ nh trong nh ng môi tr ng ph c t p, không

ch c ch n Khuynh h ng c m xúc có th tác đ ng đ n quá trình ra quy t đ nh,

đ c t p h p m t cách thu n l i theo Lý Thuy t Tri n V ng (Kahneman và Tversky, 1979) Lý thuy t này đ ra m t khuôn kh mô t v cách ng i ta ra quy t đ nh d i đi u ki n r i ro và không ch c ch n và bao g m m t khuôn kh v hành vi phong phú h n lý thuy t h u d ng k v ng ch quan d i nhi u mô hình

kinh t (Masomi và Ghayekhloo, 2011) S phân chia này đ c mô t c th Hình 2.1

N i dung chi ti t v hai nhóm khuynh h ng hành vi này: s t nghi m và

lý thuy t tri n v ng, c ng nh khuynh h ng b y đàn s đ c trình bày sau đây

T nghi m c ng có th đ c đ nh ngh a nh vi c “s d ng nh ng kinh nghi m và

Kahneman và Tversky (1973, p.237) xác đ nh có ba s t nghi m nh n th c

v đánh giá r i ro: tình hu ng đi n hình (Representativeness), s s n có (Availability), và s đi u ch nh và neo nh n đ nh (Adjustment and Anchoring) Theo Schwartz (2010, trang 63), nhi u nhà phân tích xác nh n r ng vi c s d ng s

t nghi m, đ c bi t là t nghi m tình hu ng đi n hình, s d n đ n s t tin quá

m c không có c s (Tversky & Kahneman, 1982; Kahneman & Tversky, 2000; Gilovich et al., 2002) T nghi m tình hu ng đi n hình c ng d n đ n nh ng d đoán quá gi i h n, ho c ph n ng quá m c (overeaction)

Tình hu ng đi n hình (Representativeness): Nói m t cách ng n g n,

khuynh h ng tình hu ng đi n hình, bao hàm vi c quá tin c y vào nh ng khuôn

m u (Shefrin, 2005) Nó có nhi u h qu đ i v i vi c ra quy t đ nh đ u t Các nhà

đ u t có th sai l m quy cho nh ng đ c tính t t c a công ty (ví d , nh ng s n

ph m ch t l ng, nh ng nhà qu n lý có n ng l c, s t ng tr ng k v ng cao) nh

nh ng đ c đi m c a m t kho n đ u t t t S r p khuôn này gây ra m t sai l m

nh n th c nh Lakonishok et al (1994) đã cho th y r ng nh ng công ty “h p d n” này th ng là nh ng kho n đ u t nghèo nàn Các nhà đ u t có th c ng xem xét

l i nhu n quá kh g n đây tiêu bi u cho đi u mà h có th k v ng trong t ng lai (De Bondt, 1993) B i vì khuynh h ng ngo i suy này, các nhà đ u t có th mua

nh ng c phi u t ng giá g n đây (ngh a là, h có m t tiêu đi m thi n c n) Dhar & Kumar (2001) kh o sát nh ng xu h ng giá c a nh ng c phi u đ c mua b i h n 62,000 h gia đình t i m t môi gi i chi t kh u su t m t th i gian 5 n m H nh n

th y r ng các nhà đ u t thích mua nh ng c phi u mà g n đây đ c h ng m t s

l i t c b t th ng ch c ch n, thích h p v i suy ngh là khuynh h ng giá quá kh thì tiêu bi u cho khuynh h ng giá t ng lai

Khuynh h ng s n có (Availability Bias): S t nghi m s n có ch ra r ng

các nhà đ u t có khuynh h ng đ a ra nh ng xác su t cao h n đ i v i nh ng s

ki n mà h quen thu c Các nhà đ u t cá nhân có v thích h p nh t v i vi c đ a

ra nh ng phán đoán d a trên nh ng s ki n g n nh t và d ghi nh h n là nh ng s

ki n t ng t khác nh ng khó g i nh l i s vi c đã x y ra, đ làm th nào d dàng hình dung ra k t qu (Tversky và Kahneman, 1973a) Trong các th tr ng t ng giá, ch có nh ng thông tin tích c c; và trong th tr ng gi m giá ch có thông tin tiêu c c Vì v y, có th nói r ng các th tr ng ch ng khoán đi lên ho c đi xu ng là

d a trên ph n x (Chandra, 2008) Tversky và Kahneman (1974), đ a ra các ví d

v nh ng cách mà khuynh h ng s n có có th cung c p nh ng manh m i thi t

th c cho vi c đánh giá t n s và xác su t H tranh lu n r ng “nh ng s ki n x y ra

m i đây thì có th có giá tr t ng đ i h n nh ng kinh nghi m tr c đó” (trang 1127), và, vì v y, k t lu n r ng ng i ta đánh giá các xác su t b ng vi c đ t n ng vào nh ng thông tin hi n hành, ch không ph i x lý t t c thông tin có liên quan Barber và Odean (2002) nh n th y r ng khi ch n c phi u đ mua, các nhà

đ u t có khuynh h ng ch xem xét nh ng c phi u mà g n đây có gây s chú ý

c a h Barber và Odean đã lý lu n r ng vì s chú ý là có gi i h n và có quá nhi u các c h i đ u t , giao d ch c a các nhà đ u t nh l có kh n ng t p trung vào

nh ng c phi u mà thông tin có s n “Thu hút s chú ý – Attention Grabbing”

đ c th hi n theo ba cách: các báo cáo tin t c v m t c phi u, kh i l ng giao

dch cao, và t su t sinh l i b t th ng Hai nhân t sau là hai nhân t có nh

h ng chính vì đôi khi tin t c có th là trung l p (Ackert và Deaves, 2010) Nh

nh Frieder (2004) nh n th y nh ng ng i giao d ch c phi u tìm mua c phi u sau khi có thông tin b t ng v nh ng kho n thu nh p d ng l n và bán sau khi có thông tin b t ng v nh ng kho n th nh p âm l n, và gi i thích khuynh h ng này

b ng s t nghi m s n có, gi đ nh r ng nét n i b t c a s b t ng v các kho n

thu nh p gia t ng theo đ l n c a nó

Neo quy t đ nh (Anchoring): Neo quy t đ nh (Yates, 1990), là m t hi n

t ng mà trong đó, trong tình tr ng thi u nh ng thông tin t t h n, các nhà đ u t cho r ng giá hi n t i là đúng Ví d , trong m t th tr ng t ng giá, m i thông tin

m i đ c “neo vào” (anchored) b i nó g n g i v i báo cáo tr c, và l ch s cách

xa h n ngày càng tr thành đi u không thích h p Con ng i có khuynh h ng đ t

t m quan tr ng quá nhi u vào kinh nghi m g n đây, nh ng xu h ng m i ngo i suy th ng xung đ t v i các xác su t và m c trung bình dài h n Kahneman và Tversky (1974) lý lu n r ng khi hình thành nh ng d đoán, ng i ta th ng b t

đ u v i m t vài giá tr ban đ u, giá tr b t k có th ch p nh n đ c, và sau đó đi u

chnh cách xa nó B ng ch ng th c nghi m cho th y r ng s đi u ch nh th ng thi u sót Nói cách khác, ng i ta “neo” quá nhi u vào giá tr ban đ u Trong tình

tr ng thi u v ng nh ng thông tin t t h n, thì giá quá kh g n nh là y u t quy t

đ nh quan tr ng đ n giá c a ngày hôm nay Vì v y, đi m neo là giá c đ c ghi

nh g n đây nh t, khuynh h ng c a nhà đ u t là dùng đi m neo này đ ép bu c

s gi ng nhau c a giá c phi u t m t ngày t i ngày k ti p (Shiller, 2000)

Tóm l i, theo Chandra (2008, trang 19), đi m neo b i các nhà đ u t có th

là b t k đi m nào d i đây: (i) Neo vào giá mua: Khi h bám vào giá mua c

phi u c a h và không th c hi n b t k quy t đ nh nào; (ii) Neo vào l ch s giá:

Các nhà đ u t t ch i mua c phi u ngày hôm nay b i vì nó r h n n m tr c

ho c t ch i bán b t k tài s n nào b i vì nó cao h n trong quá kh ; (iii) Neo vào

nh n th c l ch s : Khi nhà đ u t neo vào nh n th c quá kh c a h v công ty, ví

d , m t nhà đ u t không mu n đ u t vào nh ng c phi u ITC, ch vì nó là m t công ty s n xu t nh ng s n ph m thu c lá trong quá kh

Quá t tin (Overconfidence): Các nhà tâm lý h c xác đ nh r ng s quá t

tin khi n cho ng i ta đánh giá quá cao ki n th c c a h , đánh giá quá th p nh ng

r i ro, và c ng đi u quá kh n ng ki m soát các bi n c c a h Hay nói ng n g n

là ng i ta th ng ngh mình thông minh h n và có thông tin t t h n kh n ng

th c t c a h (Pompian, 2006)

Có ba khía c nh c a quá t tin trong tài chính, đó là: (1) Hi u chu n sai (Miscalibration), xác su t ch quan cao h n xác su t th c t , (2) hi u ng t t h n

trung bình, (3) o t ng v s ki m soát, m t s tin t ng r ng ng i ta có kh

n ng d đoán h n ho c có nh ng k t qu t t đ p h n khi h đ h t tâm trí vào đó (Odean, 1998; Gervais and Odean, 2001; Glaser và Weber, 2004) Pompian (2006, trang 54) đã đ c p đ n nh ng sai l m th ng x y ra nh m t k t qu c a hành vi quá t tin liên quan đ n vi c đ u t trong các th tr ng tài chính, (1) Quá t tin khi n cho nhà đ u t đánh giá quá cao kh n ng c a h khi đ nh giá m t kho n đ u

t ti m n ng; (2) Quá t tin có th làm cho các nhà đ u t th c hi n giao d ch quá

m c nh m t k t qu c a s tin t ng r ng h có ki n th c đ c bi t mà h không

th t s có; (3) Quá t tin có th d n các nhà đ u t đ n vi c đánh giá quá th p v

r i ro và có khuynh h ng ph t l r i ro; (4) Quá t tin gây ra khuynh h ng danh

m c đ u t c a các nhà đ u t th ng kém đa d ng

Các nghiên c u th c nghi m v lý thuy t giao d ch quá m c đã đ c ti n hành b i Graham et al (2006), Grinblatt và Keloharju (2009), Statman et al (2003)

và Glaser và Weber (2003) K t qu c a nh ng nghiên c u này cho th y r ng m c

đ quá t tin c a nhà đ u t có nh h ng đ n t n su t và kh i l ng giao d ch Theo Grinblatt và Keloharju (2009), m c đ t n su t giao d ch c a nhà đ u t b

nh h ng b i m c đ quá t tin c a h Statman et al (2003); Glaser và Weber (2003) thì cho th y r ng nh ng nhà đ u t có m c đ quá t tin cao thì có khuynh

h ng giao d ch v i kh i l ng l n

o t ng con b c (Gambler’s Fallacy): Kahneman và Tversky (1971) mô

t trung tâm c a o t ng con b c nh m t s nh n th c sai v s công b ng c a quy lu t c h i M t tác đ ng ch y u lên th tr ng tài chính là các nhà đ u t

chu t n th t vì khuynh h ng này thì có kh n ng thiên h ng v vi c d đoán

nh ng s đ o chi u trong giá ch ng khoán o t ng con b c xu t hi n khi các nhà

đ u t d đoán không phù h p r ng xu h ng s đ o chi u và b lôi cu n vào trong

t t ng ng i đi ng c trào l u o t ng con b c đ c cho là n y sinh khi m t nhà đ u t đ u c theo quan đi m là nh ng sai sót trong nh ng bi n c ng u nhiên thì t hi u ch nh Ví d , n u m t đ ng ti n th t đ c tung lên m i l n và nó r i l t

m t ng a lên m i l n, m t nhà đ u t c m th y l n tung ti p theo s cho k t qu

m t trái thì có th đ c cho là ch u t n th t b i khuynh h ng này

Ph n ng quá m c & quá th n tr ng (Over & Underreaction): S ph n

ng th tr ng quá m c hay quá th n tr ng (De bondt và Thaler, 1985), là h qu

c a vi c nh ng nhà đ u t đ t quá t m quan tr ng vào nh ng tin t c m i x y ra không có l i cho nh ng d li u khác Trong ph m vi c a v n đ ra quy t đ nh trong kinh t h c, các cá nhân ch u nh h ng c a s t nghi m đi n hình có khuynh h ng đ a ra nh ng d đoán c c đoan, ho c ph n ng quá m c (overreaction) (Amir và Ganzach, 1998) Nói cách khác, s ph n ng quá m c trên

th tr ng ch ng khoán xác nh n r ng m t c phi u đang xem xét gi m giá (t ng giá) quá nhi u nh m t h qu c a thông tin x u ho c (t t) g n đây liên quan đ n

c phi u Vì th , các nhà giao d ch không ch c ch n v giá tr n i t i c a c phi u

s quá l c quan v giá tr c a nó khi công ty đang có l i và bi quan khi nó đang b

l (Offerman và Sonnemans, 2004)

S t nghi m v neo quy t đ nh, khác v i t nghi m đi n hình, d n t i s

ti t ch quá m c trong vi c ra quy t đ nh, vì v y gây ra hi n t ng ph n ng quá

th n tr ng (underrection) T nghi m v neo quy t đ nh k t h p v i vi c ra quy t

đ nh th n tr ng, khi n cho ng i ta ch ng l i nh ng thay đ i nhanh chóng ni m tin

c a h v s hi n di n c a thông tin m i

2.4.2 Lý thuy t tri n v ng (Prospect Theory)

Lý thuy t h u d ng k v ng (Expected Utility Theory) và lý thuy t tri n

v ng (Prospect Theory) đ c xem nh hai ph ng pháp ti p c n đ i v i v n đ ra quy t đ nh theo nh ng quan đi m khác nhau Lý thuy t tri n v ng t p trung vào

v n đ ra quy t đ nh ch quan b nh h ng b i h th ng giá tr c a nhà đ u t , trái

l i lý thuy t h u d ng k v ng t p trung vào nh ng k v ng h p lý c a nhà đ u t (Filbeck et al., 2005, p.170-171) Lý thuy t h u d ng k v ng là m u hình có tính quy chu n v s l a ch n h p lý và m u hình mô t v hành vi kinh t , nó có nh

h ng l n đ n nh ng phân tích ra quy t đ nh d i đi u ki n r i ro Tuy nhiên, lý thuy t này b phê bình vì không gi i thích đ c t i sao ng i ta l i b h p d n v i

c b o hi m l n c b c Ng i ta có khuynh h ng xem nh nh ng h qu có th

x y ra so v i nh ng đi u ch c ch n và h ph n ng khác nhau đ i v i nh ng tình

hu ng gi ng nhau tùy thu c vào ph m vi c a nh ng kho n l ho c nh ng kho n lãi

mà h có đ c (Kahneman & Tversky, 1979, p.263) Lý thuy t tri n v ng mô t

m t s tr ng thái v tinh th n có nh h ng l n đ n quá trình ra quy t đ nh c a m t

cá nhân bao g m: s thua l , tính toán b t h p lý và tránh h i ti c

S thua l (Loss aversion): Liên quan đ n quan đi m v nh h ng ch c

ch n và lý thuy t tri n v ng, Kahneman và Tversky (1979) đã đ a ra quan đi m v

s thua l và không thích r i ro ch c ch n B i vì các nhà đ u t cá nhân th ng

nh y c m đ i v i nh ng kho n thua l h n là đ i v i nh ng kho n lãi t ng

đ ng, h có th th c hi n hành vi m o hi m đ tránh kh n ng thua l cao ho c

ch c ch n Nh ng ki m đ nh th c nghi m ch ra r ng nh ng kho n thua l thì có t

tr ng n ng g p đôi nh ng kho n lãi – vi c thua l 1$ gây bu n phi n g p đôi so v i

ni m vui c a vi c ki m đ c 1$ lãi (Tversky và Kahneman, 1991) i u này c ng

có th đ c di n t nh m t hi n t ng mà ng i ta s có khuynh h ng m o hi m trong thua l , ch ng h n nh ng nhà đ u t s có khuynh h ng gi ch t tình tr ng thua l v i hy v ng là cu i cùng giá c ng s ph c h i

Tính toán b t h p lý (Mental accounting): Thaler (1980) đ u tiên đã xác

đ nh vi c tính toán b t h p lý (mental accounting) nh “m t khuynh h ng ng i

ta mã hóa, phân lo i, và đánh giá các k t qu kinh t b ng vi c x p h ng các đi m

s c a h d i hình th c m t t p h p các tài kho n trong trí óc” Tversky & Kahneman (1981), Thaler (1985), Kahneman & Lovallo (1993) đã trình bày r ng

các c đông chia t t c các kho n doanh thu ra thành nhi u ph n nh khác nhau;

m i ph n đ c g i là m t tài kho n trong trí óc (mental account) mà toàn b quá

trình x lý đ c g i là tính toán b t h p lý (mental accounting)

Quan đi m chính c b n c a tính toán b t h p lý là nh ng ng i ra quy t

đ nh có khuynh h ng tách riêng các lo i đ u c khác nhau mà h đang qu n lý vào trong nh ng tài kho n khác nhau, và sau đó áp d ng nh ng quy lu t quy t đ nh thu c lý thuy t tri n v ng đ i v i m i tài kho n b ng cách b qua s t ng tác có

th x y ra gi a các tài kho n i u này có th d n đ n vi c ra quy t đ nh không

hi u qu Nh ng tài kho n trong trí óc có th đ c tách riêng ra không ch b i n i dung mà còn khía c nh v th i gian (Goldberg and von Nitsch, 2001)

Tránh h i ti c (Regret Avoidance): Con ng i có m t khuynh c m th y

đau kh vì h i ti c v vi c gây ra nh ng sai l m, th m chí là nh ng sai l m nh

H i ti c là m t c m giác thu c v c m xúc k t h p v i s nh n bi t h i t r ng m t quy t đ nh quá kh khác s tình tr ng t t h n m t quy t đ nh đã đ c ch n N u

m t ng i mong mu n tránh đ c n i đau h i ti c, ng i đó có th thay đ i hành

vi c a h theo nh ng cách mà có th trong vài tr ng h p là b t h p lý Lý thuy t

h i ti c, Larrick, Boles (1995), là m t lý thuy t liên quan đ n ph n ng thu c c m

xúc đ i v i vi c ph m sai l m trong d đoán, có th giúp gi i thích y u t mà các nhà đ u t trì hoãn vi c bán nh ng c phi u v a gi m giá và nhanh chóng bán các

c phi u v a t ng giá (Shefrin và Statman, 1985)

Có nhi u nhân t nh h ng đ n s h i ti c c a m t nhà đ u t cá nhân Nhân t đ u tiên đó là trách nhi m công vi c, ng i ta có th c m th y s h i ti c

t ng lên khi h gánh vác m t trách nhi m cao h n v k t qu (Gilovich & Medvec, 1994) S h i ti c c ng gia t ng đ i v i nh ng ho t đ ng mà h đ t nhi u tâm trí

vào (Kahneman & Tversky, 1982) Gi i tính là m t nhân t khác đ c đ a ra có

nh h ng đ n h i ti c v quy t đ nh Theo nhi u nghiên c u, nam gi i đ c báo cáo là có khuynh h ng c m th y h i ti c nhi u h n n Tính cách cá nhân c ng

đ c nh n th y là có nh h ng quan tr ng đ n c m giác h i ti c Trong s các

nhân t đ c đ c p các nghiên c u tr c, trách nhi m có m t n n t ng lý thuy t

v ng ch c h n Nh ng nhà đ u t v i trách nhi m cao có th coi nh ng quy t đ nh

đ c quan sát c a ng i khác ho c đi theo nh ng chuy n đ ng c a th tr ng thay

vì theo s tin t ng và thông tin c a chính mình Hành vi b y đàn s nh h ng

đ n giá c phi u, làm cho giá c phi u r i xa hay g n h n v i giá tr th c c a c phi u C hai hành vi b y đàn h p lý và b y đàn không h p lý đ u d n đ n vi c

c tính sai và l ch l c v giá tr tài s n H n n a, hành vi b y đàn có th đ c dùng đ gi i thích nhi u hi n t ng nh s dao đ ng quá m c c a giá c phi u, s

s p đ c a th tr ng ch ng khoán và bong bóng đ u c , v.v M t ph n lý do mà

nh ng phán đoán c a nhà đ u t gi ng nhau nh ng giai đo n gi ng nhau đó là h đang ph n ng l i v i nh ng thông tin gi ng nhau – thông tin có hi u l c công khai

t i th i đi m đó (Shiller, 2000, p.148)

Theo quan đi m v hành vi, b y đàn có th gây ra m t s khuynh h ng

c m xúc, nh s phù h p, s thích h p và mâu thu n nh n th c, khuynh h ng u tiên sân nhà và theo tin đ n Các nhà đ u t có th thích b y đàn h n n u h tin

t ng r ng b y đàn có th giúp h rút ra đ c nh ng thông tin h u ích và đáng tin

c y Trên th tr ng ch ng khoán, các nhà đ u t có khuynh h ng b y đàn th ng

đ t c s nh ng quy t đ nh c a h d a trên quy t đ nh mua ho c bán c phi u c a

s đông Trái l i, nh ng nhà đ u t am hi u và lý trí thì th ng ph t l vi c đi theo

xu h ng c a s đông, đi u này t o nên tính hi u qu th tr ng B y đàn, ng c

l i, gây ra tình tr ng th tr ng không hi u qu , th ng đ c nh n bi t b i bong bóng đ u c Có nhi u nhân t tác đ ng đ n hành vi b y đàn c a m t nhà đ u t , ví

d : quá t tin, kh i l ng đ u t , Các nhà đ u t càng t tin, thì h càng d a vào

nh ng thông tin riêng c a h đ quy t đ nh đ u t Trong tr ng h p này, các nhà

đ u t hình nh ít quan tâm đ n các hành vi b y đàn Khi các nhà đ u t đ t m t s

v n l n vào trong các kho n đ u t c a h , thì h có khuynh h ng đi theo nh ng hành đ ng c a ng i khác đ gi m r i ro, ít nh t theo cách h ngh Bên c nh đó,

s a thích b y đàn c ng tùy thu c vào ki u nhà đ u t , nhà đ u t cá nhân có khuynh h ng đi theo đám đông khi ra quy t đ nh đ u t , h n là các nhà đ u t t

ch c (Goodfellow, Bohl & Gebka, 2009, p.213)

Waweru et al (2008, p.37) nh n th y các quy t đ nh đ u t c phi u mà m t nhà đ u t có th b tác đ ng b i nh ng ng i khác đó là: vi c mua, vi c bán, ch n

l a c phi u, đ dài th i gian n m gi c phi u, và kh i l ng c phi u giao d ch

H k t lu n r ng quy t đ nh mua và bán c a m t nhà đ u t b nh h ng đáng k

b i quy t đ nh c a nh ng ng i khác, và hành vi b y đàn khi n các nhà đ u t có

m t c m giác s h i ti c v các quy t đ nh c a h i v i các quy t đ nh khác:

ch n l a c phi u, đ dài th i gian n m gi c phi u, và kh i l ng c phi u giao

dch, các nhà đ u t d ng nh ít b tác đ ng b i hành vi b y đàn Tuy nhiên

nh ng k t lu n này là dành cho nh ng nhà đ u t t ch c; vì v y, k t qu có th khác trong tr ng h p c a nhà đ u t cá nhân b i vì, nh đ c p trên các cá nhân

có khuynh h ng b y đàn trong đ u t c a h h n nhà đ u t t ch c Vì th , nghiên c u này s tìm hi u nh ng nh h ng c a khuynh h ng b y đàn đ i v i

vi c ra quy t đ nh đ u t c a các nhà đ u t cá nhân trên th tr ng ch ng khoán

Vi t Nam đ đánh giá m c đ tác đ ng c a nhân t này lên các quy t đ nh đ u t

c a h là nh th nào

Tóm l i, trong nghiên c u này, các nhân t v khuynh h ng hành vi nh

h ng đ n quá trình ra quy t đ nh c a nhà đ u t đ c t p h p theo 3 nhóm: s t nghi m (heuristics), s tri n v ng (prospect) và hi u ng b y đàn (herding effect)

Trong đó, các khuynh h ng hành vi v t nghi m bao g m: s đi n hình, quá t tin, khuynh h ng s n có, neo quy t đ nh, o t ng con b c và ph n ng quá m c & quá th n tr ng Các khuynh h ng hành vi theo lý thuy t tri n v ng: s thua l , tính toán b t h p lý và tránh h i ti c Cùng v i hi u ng b y đàn, các nhân

t này đ c s d ng đ đo l ng m c đ tác đ ng c a chúng đ i v i vi c ra quy t

đ nh đ u t c ng nh hi u qu đ u t c a nhà đ u t cá nhân trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam

Nói đ n m t khuynh h ng ra quy t

đ nh d a trên nh ng m u r p khuôn đ xem xét nh ng m u hình mà đó có th không t n t i Tình hu ng đi n hình

c ng xu t hi n d i chiêu bài c a “lu t các s nh ” do đó các nhà đ u t có khuynh h ng cho r ng nh ng s ki n

g n đây s ti p di n trong t ng lai Quá t tin

(Overconfidence)

D n các nhà đ u t đ n khuynh h ng đánh giá quá cao k n ng “d đoán” c a

h và tin t ng h có th “xác đ nh đúng

th i đi m” c a th tr ng

Khuynh h ng s n có (Availability bias)

Các nhà đ u t đ t n ng quá m c v vi c

ra quy t đ nh d a trên thông tin có s n nhi u nh t i u này x y ra khá th ng xuyên Nó đ a đ n l i nhu n ít h n và đôi khi k t qu c ng t i t

Neo quy t đ nh (Anchoring)

X y ra khi m t quy mô giá tr đ c c

đ nh ho c neo ch t b i nh ng quan sát

g n đây i u này d n các nhà đ u t t i

vi c k v ng m t c ph n s ti p t c giao d ch trong m t biên đ đ c xác

đ nh ho c k v ng l i nhu n c a công ty

Xu t hi n khi các nhà đ u t d đoán không chính xác m t xu h ng s đ o chi u Khuynh h ng này có th làm cho các nhà đ u t đoán tr c s k t thúc

c a m t xu th l i nhu n th tr ng t t (ho c x u)

Ph n ng quá m c &

quá th n tr ng (Over & Underreaction)

D a trên ý t ng r ng hình ph t v tinh

th n cùng v i m t kho n l đ c xác

đ nh thì l n h n ph n th ng v tinh

th n t m t kho n lãi cùng kích c N u các nhà đ u t ch ng l i s thua l , h

có th trì hoãn vi c th c hi n nh ng kho n l

Tính toán b t h p lý (Mental accounting)

Nhà đ u t có xu h ng xem xét m i nhân t trong danh m c đ u t c a h

m t cách riêng l i u này có th d n

đ n vi c ra quy t đ nh không hi u qu

Nó cho th y r ng con ng i th ng không nh t quán trong vi c th c hi n các quy t đ nh đ u t c a h

Tránh h i ti c (Regret Avoidance)

Nó bao hàm n i đau c a c m giác ch u trách nhi m v quy t đ nh đã gây ra thua

l

Khuynh

h ng xã h i

Hi u ng b y đàn (Herding Effect)

Hành vi c a nhà đ u t là t ng t

nh ng ng i khác

T n i dung c s lý thuy t đ c trình bày trên, có hai gi thuy t đ c đ t

ra trong ph n này là:

Gi thuy t H1: Các nhà đ u t cá nhân trên th tr ng ch ng khoán Vi t

th n tr ng), Lý thuy t tri n v ng (bao g m: s thua l , tính toán b t h p lý, tránh

h i ti c) và Hi u ng b y đàn

Gi thuy t H2: nh h ng c a các khuynh h ng hành vi đ i v i vi c ra

2.5 Các y u t liên quan đ n quy t đ nh đ u t

Có nhi u nhân t nh h ng đ n các quy t đ nh đ u t khác nhau liên quan

đ n vi c giao d ch c phi u, ch ng h n nh : m c tiêu đ u t , l i nhu n k v ng,

m c đ ch u r i ro, c s quy t đ nh đ u t , s l a ch n c phi u, thái đ ra quy t

đ nh, quy t đ nh mua, quy t đ nh bán, kh i l ng giao d ch, t n su t giao d ch hay

th i gian n m gi c phi u Tuy nhiên, nghiên c u này ch t p trung vào ba nhân t quan tr ng: c s quy t đ nh đ u t , s l a ch n c phi u và t n su t giao d ch, b i

vì chúng có liên quan đ n các quy t đ nh khác, và có tác đ ng đ n hi u qu đ u t

2.5.1 C s quy t đ nh đ u t

Culter et al (1989) tin r ng vi c ra quy t đ nh là m t v n đ g p nhi u tr

ng i Các ph ng pháp phân tích thông th ng trong th c ti n th ng đ c các nhà đ u t s d ng đ c phân lo i thành các nhân t : c b n, k thu t, kh i l ng giao dch và các nhân t v v mô, nh ng đôi khi trong th c t nh ng thông tin b t

th ng và v t quá gi i h n tác đ ng đ n tâm lý c a nhà đ u t d n đ n nh ng quy t đ nh mâu thu n nhau

Nh ng nhân t c b n: “Phân tích c phi u” b i Graham và Dodd (1934)

đã đ c s d ng đ quy t đ nh giá tr n i t i c a c phi u d a trên vi c nghiên c u

nh ng nhân t v tình hình kinh t , xu h ng ngành kinh doanh và doanh s bán hàng c a nh ng công ty này Nó t p trung vào phân tích dài h n, đ c xem nh phân tích c b n

Phân tích k thu t: là s phân tích và d đoán s di chuy n c a giá trong

các th tr ng tài chính d a trên các bi u đ hình n n (Candlestick Chart) M t s

lý thuy t v phân tích k thu t n i ti ng th ng đ c các nhà đ u t quan tâm là lý thuy t Dow, lý thuy t Wave, RSI, KD, MA, MACD, và OBV

Nhân t tâm lý: nh ng c m xúc đang tr i qua, vi c x lý thông tin đ i v i

nhân t ra quy t đ nh, và làm th nào nh ng đi u này tr thành nh ng quan đi m chính đ i v i nh ng hành vi c a cá nhân T t c nh ng hành đ ng này s nh

h ng đ n các hành vi đ u t , và các quy t đ nh c a nhà đ u t là k t qu c a s

t ng quan gi a c m xúc và nh n th c b t ch p là đúng hay sai Phân tích tâm lý

v th tr ng ch ng khoán đem l i s hi u bi t v tâm lý nh h ng nh th nào

đ n giá c phi u và hành vi th tr ng (Du, 2007)

Nhân t v mô: Kinh t h c v mô đóng m t vai trò quan tr ng b i vi c nh

h ng đ n nh ng quy t đ nh đ u t tài chính mà nó d n đ n s chuy n đ ng giá

Có r i ro h th ng và r i ro không h th ng v s chuy n đ ng giá c phi u R i ro không h th ng b t ngu n t s đ c bi t c a tài s n cá nhân có th đ c lo i tr

kh i nh ng danh m c đ u t đ c đa d ng hóa Nh ng r i ro h th ng là nh ng nhân t t kinh t v mô và môi tr ng chính tr không th đ c lo i tr b i nh ng

s đ u t đa d ng Trong s t t c các nhân t v mô, đ c bi t s chuy n đ ng giá trong th tr ng v n, ch ng h n nh t l lãi su t, t giá h i đoái, CPI, và các d u

hi u chi n l c kinh t s đ a đ n m t m c đ tác đ ng nào đó lên giá c phi u (Miao, 2002)

2.5.2 S l a ch n c phi u

i m then ch t trong vi c l a ch n các hành vi đ u t , s l a ch n c phi u

ho c chi n l c đ u t mà không chú ý đ n m i t ng quan gi a r i ro và l i

nhu n, đó là ch n l a các m c tiêu đ u t v i uy tín t t, quy mô công ty l n, c t c

v y, m c tiêu cu i cùng đ i v i nhà đ u t là ch n nh ng kho n đ u t cân b ng

gi a r i ro và l i nhu n (Peng, 2003)

2.5.3 T n su t giao d ch

Theo nhi u tác gi (Odean, 1998; Barber & Odean, 2001), khi các nhà đ u quá t tin, h có khuynh h ng giao d ch quá m c Trên c s các nghiên c u này, chúng ta có th k v ng m t m i t ng quan đáng k gi a quá t tin và t n su t giao dch (Zaiane & Abaoub, 2009, p.11) i u này s đ c ki m nghi m b i câu

h i 31 trong b ng câu h i kh o sát (Ph l c 1) c a nghiên c u này

B ng 2.2 Các y u t liên quan đ n quá trình ra quy t đ nh đ u t

C s quy t đ nh đ u t - Nhân t c b n: tình hình tài chính, xu

h ng ngành kinh doanh, doanh thu, l i nhu n c a công ty

- Phân tích k thu t: xu h ng giá, kh i

- Công ty có quy mô l n

- Công ty chia c t c hàng n m cao

- Công ty có l i nhu n kinh doanh cao

- C phi u có t su t sinh l i và kh i l ng giao d ch cao

T n su t giao d ch - Th i gian n m gi c phi u

V i s tác đ ng khác nhau c a các khuynh h ng hành vi đ i v i các quy t

đ nh c a nhà đ u t , nghiên c u này cho r ng các khuynh h ng hành vi s khi n cho các nhà đ u t có nh ng hành vi giao d ch và ra các quy t đ nh đ u t khác nhau Do đó, gi thuy t đ c đ t ra trong ph n này là:

Gi thuy t H3: S tác đ ng c a m i khuynh h ng hành vi có t ng quan

đ nh đ u t , s l a ch n c phi u và t n su t giao d ch c phi u

2.6 Hi u qu đ u t

Hi u qu là m t nhân t quan tr ng đ đo l ng s hoàn thành m c tiêu c a

m t cá nhân Nhi u nghiên c u liên quan đ n tài chính hành vi và hi u qu đ u t

đã đ c công b Ví d nh nghiên c u c a Chen và c ng s (2004), “Hành vi và

nghiên c u này s d ng d li u đ nghiên c u là tài kho n môi gi i t Trung Qu c

đ nghiên c u hành vi đ u t và hi u qu giao d ch trong m t th tr ng m i n i Nghiên c u đã tìm ra các nhà đ u t Trung Qu c bi u hi n nh ng khuynh h ng hành vi (h có v quá t tin, có khuynh h ng hi u ng tâm lý, và bi u hi n khuynh h ng đi n hình) và th c hi n nh ng quy t đ nh giao d ch t i Nghiên c u

c ng tìm th y b ng ch ng m nh m r ng nh ng nhà đ u t nhi u kinh nghi m h n thì có khuynh h ng th c hi n nhi u l i giao d ch h n, bi u hi n hi u ng tâm lý,

g n đây Nh ng hành vi và đ c đi m này xu t hi n khác nhau ph thu c vào tình

tr ng th tr ng t ng giá ho c gi m giá Trong su t m t th tr ng t ng giá các cá nhân có khuynh h ng n m gi nh ng c phi u có t l giá tr s sách trên giá th

tr ng cao, ng c l i trong m t th tr ng gi m giá h t ra m t khuynh h ng thiên v nh ng c phi u có h s Beta cao Hi u qu đ u t nghèo nàn b i các nhà

đ u t cá nhân có th đ c gi i thích ph n l n b i khuynh h ng này, n m gi

nh ng c phi u giá tr trong su t th i gian th tr ng t ng giá và nh ng c phi u

r i ro cao trong su t th i gian các c phi u đ u suy thoái

Park và c ng s (2010) nghiên c u v “Khuynh h ng t xác nh n, quá t tin, và hi u qu đ u t : B ng ch ng t các b ng tin t c ch ng khoán”, đã s d ng

nh ng thông tin t c ng đ ng o ví d nh nh ng b ng tin t c ch ng khoán có nh

h ng đ n quy t đ nh giao d ch c a nhà đ u t và hi u qu đ u t Nghiên c u này

đã s d ng hi u qu đ u t th c t c a nhà đ u t làm m t bi n đ c l p và d a trên

vi c tính toán l i nhu n ch ng khoán c a m t nhà đ u t trong su t giai đo n m t tháng k t ngày tham gia kh o sát:

Ri,t+1 = (Pi,t+1 – Pi,t)/ Pi,t

Trong đó, Ri,t+1 là l i nhu n th c t c a nhà đ u t I n m gi c phi u t th i

đi m t đ n t+1 Pi,t+1 là giá c phi u t i cu i kho ng th i gian t+1 và Pi,t là giá cphi u t i cu i kho ng th i gian t Kho ng th i gian t là ngày mà nhà đ u t i tham gia cu c kh o sát và kho ng th i gian t+1 là m t tháng sau ngày tham gia Bi n đ c

l p th hai là l i nhu n k v ng E(Ri,t+1 ) trong th i gian m t tháng sau ngày tham gia kh o sát, đ c báo cáo b i nhà đ u t trong b ng câu h i

M t nghiên c u khác, “Quá t tin trong các th tr ng ti n t ” (Oberlechner

và Osler, 2004), xác đ nh m c đ nh h ng c a s quá t tin đ i v i hi u qu đ u

t Trong đó, hi u qu c a các chuyên gia th tr ng ti n t đ c đo l ng m t cách khác quan và th ng xuyên b ng l i nhu n (profits)

Tóm l i, có nhi u ph ng pháp đo l ng hi u qu đ u t ch ng khoán Các

tác gi tr c đây ch y u s d ng các d li u th c p v k t qu c a nhà đ u t trong th tr ng ch ng khoán đ đo l ng hi u qu đ u t (Kim và Nofsinger (2003), Chen và c ng s (2004), v.v) Nh ng do m t s đi u ki n h n ch trong

vi c thu th p d li u, nghiên c u này không th thu th p đ c k t qu giao d ch

th c t c a các nhà đ u t cá nhân trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam, nên nghiên c u này s yêu c u các nhà đ u t đánh giá hi u qu đ u t c a h thông qua các câu h i liên quan đ n t su t l i nhu n đ u t nh nghiên c u c a Oberlechner và Osler (2004), Park và c ng s (2010) Bên c nh đó, m c đ hài

nh m t tiêu chu n đ đo l ng hi u qu đ u t , b i vì trong th c t có nh ng nhà

đ u t c m th y hài lòng v i k t qu đ u t c a h , m c dù t su t l i nhu n h đ t

đ c không cao; nh ng v n có nh ng nhà đ u t không c m th y hài lòng v k t

qu đ u t c a h , m c dù k t qu h đ t đ c là khá cao (Le Phuoc Luong và Doan Thi Thu Ha, 2011)

Nh v y, trong nghiên c u này, các y u t v hi u qu đ u t g m có t su t

c a các nhà đ u t cá nhân d i tác đ ng c a các nhân t hành vi

Gi thuy t H4: Các nhân t hành vi có tác đ ng ng c chi u đ i v i hi u

2.7 Mô hình nghiên c u

Tóm l i, nghiên c u này s ti n hành ki m đ nh b n gi thuy t sau:

Gi thuy t H1: Các nhà đ u t cá nhân trên th tr ng ch ng khoán Vi t

th n tr ng), Lý thuy t tri n v ng (bao g m: s thua l , tính toán b t h p lý, tránh

h i ti c) và Hi u ng b y đàn

Gi thuy t này đ c ki m đ nh b ng ph ng pháp phân tích nhân t khám phá (EFA) đ xác đ nh các chi u c a các bi n hành vi và xác đ nh nh ng khuynh

h ng hành vi nào đang có nh h ng đ i v i các nhà đ u t cá nhân trên th

Gi thuy t H3: S tác đ ng c a m i khuynh h ng hành vi có t ng quan

đ nh đ u t , s l a ch n c phi u và t n su t giao d ch c phi u

Gi thuy t này đ c ki m đ nh thông qua ph ng pháp phân tích t ng quan

gi a các nhân t khuynh h ng hành vi và các bi n quan sát v các y u t ra quy t

đ nh đ u t Nh m xác đ nh v i m i khuynh h ng hành vi, thì nhà đ u t s d a trên c s nào đ ra các quy t đ nh đ u t , nh ng c phi u nào đ c nhà đ u t u tiên ch n mua và m c đ giao d ch c a các nhà đ u t khi b tác đ ng b i m i khuynh h ng hành vi là nh th nào

Gi thuy t H4: Các nhân t hành vi có tác đ ng ng c chi u đ i v i hi u

Mô hình h i quy tuy n tính b i s đ c s d ng nh m ki m tra m c đ tác

đ ng c a các nhân t hành vi đ n k t qu đ u t Mô hình này s đ c trình bày c

th ph n ph ng pháp nghiên c u

3 PH NG PHÁP NGHIÊN C U

3.1 Ph ng pháp nghiên c u

3.1.1 Công c đi u tra và cách thu th p d li u

Công c đ c s d ng đ thu th p d li u t các nhà đ u t cá nhân trên th

tr ng ch ng khoán Vi t Nam là b ng câu h i kh o sát bao g m 33 câu h i liên quan đ n các v n đ v khuynh h ng hành vi, các y u t c a quá trình ra quy t

3.1.2 Ph ng pháp ch n m u

M u nghiên c u là 400 b ng câu h i kh o sát đ c g i đ n các nhà đ u t

cá nhân có tài kho n giao d ch ch ng khoán đang ho t đ ng giao d ch trên c hai sàn HSX và HNX, các nhà đ u t này đ c ch n ng u nhiên t các công ty ch ng khoán: SSI, HSC, TLS, BVS, ORS, VCSC, ACBS, SHS, PGSC, ISC V i ph ng pháp ch n m u thu n ti n, tác gi đã th c hi n kh o sát các nhà đ u t s n lòng cung c p thông tin, không quan tâm đ n đi u ki n, n i m tài kho n và m c đ đ u

t c a h

Do gi i h n v th i gian, nghiên c u này ch kh o sát đ c các nhà đ u t trên đ a bàn thành ph H Chí Minh, mà ch a m r ng đ i t ng nghiên c u trên

ph m vi toàn qu c