Quá trình hình thành và sử dụng các công cụ tài chính phái sinh ở việt nam

Quá trình hình thành và sử dụng các công cụ tài chính phái sinh ở Việt Nam Quá trình hình thành các công cụ tài chính phái sinh ở Việt Nam Bắt đầu xuất hiện tại các thị trường phát triể

Quá trình hình thành và sử dụng các công cụ tài chính phái sinh ở Việt Nam

 Quá trình hình thành các công cụ tài chính phái sinh ở Việt Nam

Bắt đầu xuất hiện tại các thị trường phát triển từ những năm 80 của thế kỷ trước, hiện các công cụ tài chính phái sinh đã được các NHTM trên thế giới sử dụng rộng rãi như những công cụ bảo hiểm rủi ro cho khách hàng Nhưng tại Việt Nam, sau khoảng 7 năm có mặt trên thị trường, doanh số các sản phẩm phái sinh của các ngân hàng vẫn chưa đáng kể

Giao dịch tài chính tiền tệ là lĩnh vực chưa có sự xuất hiện của các nhà bảo hiểm bởi tính biến động khôn lường của nó Các chủ thể tham gia không còn cách nào khác ngoài việc tự bảo hiểm cho mình bằng việc chuyển hẳn hoặc san sẻ một phần rủi ro cho thị trường bằng các công cụ tài chính phái sinh Tuy nhiên, nhìn một cách tổng quát, mức độ áp dụng các công cụ phái sinh ở Việt Nam còn rất hạn chế Nhiều ý kiến cho rằng xuất phát điểm nền kinh tế lạc hậu chưa cho phép chúng ta áp dụng các kỹ thuật tài chính hiện đại Nói cách khác, thói quen và tập quán kinh doanh là những cản trở lớn đối với quá trình phổ biến các công cụ tài chính phái sinh ở Việt Nam

- Giao dịch kỳ hạn

Là công cụ tài chính phái sinh đầu tiên được giao dịch trên thị trường Việt Nam Những giao dịch này được thực hiện trong các hợp đồng mua bán USD và VND giữa NHTM với doanh nghiệp xuất nhập khẩu hoặc với các NHTM khác được phép của NHNN Tuy nhiên, hợp đồng kỳ hạn ít được sử dụng, một phần là

do thị trường liên ngân hàng ở Việt Nam chưa phát triển, một phần do những hạn chế vốn có của nó trong việc phòng chống rủi ro tỉ giá và những hạn chế của NHNN Vì thế, các giao dịch kỳ hạn chỉ chiếm khoảng 5 – 7% khối lượng giao dịch của thị trường ngoại tệ liên ngân hàng

- Quyền chọn ngoại tệ, lãi suất và vàng

Theo thống kê thì những công cụ phái sinh này được thị trường hoan nghênh

và đón nhận nhiều nhất do những ưu điểm vốn có của nó trong bối cảnh lãi suất và

tỉ giá và giá vàng luôn ở mức tăng liên tục Ngân hàng đầu tư và phát triển Việt Nam (BIDV) là ngân hàng đầu tiên được phép thực hiện giao dịch quyền chọn lãi suất Các giao dịch quyền chọn lãi suất được phép thực hiện đối với những khoản cho vay và đi vay trung hạn bằng USD hoặc bằng EURO và chỉ đựơc thực hiện đối với các doanh nghiệp hoạt động tại Việt Nam, các NHTM hoạt động ở Việt Nam được NHNN cho phép và các ngân hàng ở nước ngoài Sau BIDV là hàng loạt các NHTM khác, bao gồm cả NHTM cổ phần cũng được cho phép thực hiện nghiệp vụ này

Bên cạnh quyền chọn lãi suất, quyền chọn ngoại tệ cũng được nhiều ngân hàng cung cấp, điển hình là BIDV, Eximbank, ACB, Techcombank, Agribank, Citibank, ICB và Ngân hàng Hồng Kông chi nhánh thành phố Hồ Chí Minh Nguyên tắc chính của loại quyền chọn này là các doanh nghiệp và cá nhân được quyền đặt mua hay đặt bán USD với VND thông qua một tỷ giá do khách hàng tự chọn, được gọi là tỷ giá thực hiện Đặc biệt, quyền chọn USD và VND đáp ứng cho cả nhà nhập khẩu và nhà xuất khẩu trong đó quyền chọn mua áp dụng cho nhà nhập khẩu và quyền chọn bán áp dụng cho nhà xuất khẩu Sau khi NHNN cho phép ACB, Sacombank và Agribank thực hiện quyền chọn mua bán vàng, ngày 10/12/2004 ACB là ngân hàng đầu tiên công bố triển khai dịch vụ này Dịch vụ này được tung ra trong bối cảnh trong nước và quốc tế giá vàng liên tục tăng, vì thế cần phải có thời gian để đánh giá mức độ đón nhận của thị trường đối với công cụ này

Đến thời điểm này, đã có rất nhiều ngân hàng được NHNN cho phép thực hiện các nghiệp vụ quyền chọn Đặc biệt, NHNN cũng đã cho phép thực hiện các nghiệp vụ quyền chọn tiền Đồng tại BIDV, NHTM Cổ phần á Châu, ngân hàng cổ

phần thương mại quốc tế Với nghiệp vụ này, VND sẽ có cơ hội tiếp cận với thị trường tài chính thế giới, nhờ đó mà vị thế của VND và Việt Nam cũng tăng lên

Nhìn chung, hoạt động Quyền chọn đang đem lại một cơ cấu sản phẩm hiện đại cho các ngân hàng trong điều kiện hội nhập Quyền chọn USD và VND đáp ứng cho cả nhà nhập khẩu và nhà xuất khẩu, trong đó quyền chọn mua áp dụng cho nhà nhập khẩu và quyền chọn bán áp dụng cho nhà xuất khẩu

- Giao dịch hoán đổi

Giao dịch hoán đổi cũng xuất hiện khá sớm theo quyết định số 430/QĐ-NHNN13 ngày 24/12/1997 và sau này là quyết định số 893/2001/QĐ-NHNN ngày 17/07/2001 của thống đốc NHNN Đây chỉ là những giao dịch hoán đổi thuận chiều giữa NHNN và NHTM Nó chỉ được sử dụng trong trường hợp các NHTM

dư thừa ngoại tệ và khan hiếm VND

Các công cụ phái sinh lãi suất và tỷ giá ngoại tệ tiếp tục xuất hiện ở Việt Nam và được các ngân hàng sử dụng do nhu cầu nội tại của các NHTM nhằm theo kịp chuẩn mực hoạt động ngân hàng quốc tế NHNN đã cho phép các NHTM thực hiện một số nghiệp vụ phái sinh nhằm phòng ngừa rủi ro lãi suất và rủi ro tỷ giá

Theo quyết định số 1133/QĐ-NHNN ngày 30/09/2003 về quy chế thực hiện giao dịch hoán đổi lãi suất cho phép mở rộng danh mục các NHTM và các tổ chức tín dụng, các doanh nghiệp được sủ dụng công cụ hoán đổi lãi suất Hoán đổi lãi suất được thực hiện đối với cả VND và ngoại tệ giữa các ngân hàng với doanh nghiệp vay vốn tại ngân hàng, giữa ngân hàng với những doanh nghiệp vay vốn tại các tổ chức tín dụng khác, kể cả vay vốn nước ngoài; giữa các ngân hàng trong nước với nhau và giữa các ngân hàng thương mại trong nước với các tổ chức tín dụng nước ngoài Trên cơ sở nới lỏng quản lý của NHNN, nhiều NHTM đã triển khai cung cấp hợp đồng hoán đổi lãi suất cho các doanh nghiệp, tìm kiếm đối tác là các tổ chức tín dụng quốc tế nước ngoài để ký kết hợp tác Tuy nhiên, giao dịch phái sinh trong đó có hoán đổi lãi suất được coi là hoạt động ngoại bảng của Ngân

hàng do đó hướng dẫn hạch toán từ phía NHNN đối với các nghiệp vụ này đang được xem là điều kiện đủ để các NHTM đẩy mạnh cung cấp dịch vụ này cho khách hàng

Từ khi NHNN cho phép thực hiện nghiệp vụ hoán đổi lãi suất trên thị trường Việt Nam (từ 01/2003), đã có một số ngân hàng như ABN, Citibank thực hiện hoán đổi lãi suất trong phạm vi đồng USD từ ngày 01/03/2005 tới 02/2006 Tuy nhiên, giao dịch hoán đổi lãi suất giữa hai đồng tiền USD và VND (hoán đổi lãi suất chéo) đã được thực hiện, từ trước khi có ưuy định chính thức của NHNN Cho tới lần đầu tiên, khi được NHNN cho phép, HSBC đã cung cấp gói Hoán đổi tiền Đồng cho một công ty đa quốc gia với số vốn lên tới 15 triệu USD tại thị trường Việt Nam Từ đó, HSBC đưa VND và nhận USD từ khách hàng và tháng 12/2007, HSBC đã đưa USD và nhận lại VND từ khách hàng Với giao dịch này, khách hàng đã dạt đựơc mức lãi suất cạnh tranh nhất trên thị trường nội địa cho việc vay vốn tiền Đồng kì hạn 3 năm mà không chịu bất cứ rủi ro nào về tỷ giá USD/VND Chính hành động của HSBC, tạo ra nền tảng phát triển cho các giao dịch hoán đổi sau này

Ngân hàng Standard Chartered chi nhánh tại Việt Nam thực hiện hoán đổi lãi suất chéo giữa hai đồng tiền chéo đối với các khoản vay ngoại tệ của khách hàng Trong tương lai, Standard Chartered sẽ còn cung cấp nhiều sản phẩm phái sinh nữa trên thị trường Việt Nam, hứa hẹn tương lai phát triển thị trường

Hoán đổi lãi suất: Là một dạng công cụ lai tạp có nguồn gốc từ giao dịch

hoán đổi Có các dạng hoán đổi lãi suất đã được triển khai trên thị trường ngoại hối Việt Nam như hoán đổi lãi suất cộng dồn, hoán đổi lãi suất kèm theo điều kiện quyền chọn, hoán đổi lãi suất bắt đầu thực hiện trong tương lai…

Hợp đồng hoán đổi rủi ro tín dụng đã được thí điểm áp dụng tại Việt Nam theo công văn số 3324/NHNN-CSTT, tháng 04/2006 cho phép HSBC chi nhánh thành phố Hồ Chí Minh thực hiên Mặc dù đây là một loại hoán đổi nhưng hoán

đổi rủi ro tín dụng thực sự lại giống một chính sách bảo hiểm hơn Điều này có nghĩa một bên nắm giữ trái phiếu hoặc các khoản vay, định kì sẽ thanh toán cho bên kia Trường hợp trái phiếu bị đánh giá thấp hay các khoản vay bị vỡ nợ, bên bảo hiểm ở đây là HSBC sẽ trả cho bên đối tác, khách hàng các khoản bù trừ lỗ

Sản phẩm hoán đổi rủi ro tín dụng của HSBC Việt Nam chỉ gắn với rủi ro tín dụng của các loại trái phiếu do chính chủ hoặc các doanh nghiệp Việt Nam phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế, các khoản vay dài hạn của doanh nghiệp Việt Nam tại các tổ chức tín dụng hoạt động tại Việt Nam Khách hàng chuyển nhượng rủi ro tín dụng cho HSBC là các tín dụng hoạt động tại Việt Nam và bên nhận chuyển nhượng là các chi nhánh HSBC ở nước ngoài Thời hạn của giao dịch không quá 5 năm Khách hàng mua loại công cụ này cũng giống như thực hiện một khoản đầu tư gián tiếp Việc tiếp cận với các công cụ này cho phép nhà đầu tư có

cơ hội tìm kiếm những mức lợi nhuận cao hơn so với hoạt động tín dụng tiền gửi bình thường, nâng cao hiệu quả sử dụng nguồn vốn của các tổ chức tín dụng Hơn nữa, việc sử dụng các công cụ mới này còn góp phần nâng cao mức độ tín nhiệm của chính phủ và các doanh nghiệp Việt Nam khi phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế

- Repo chứng khoán

Tháng 7 năm 2000, NHNN bắt đầu sử dụng các hợp đồng mua lại và mua đảo ngược như những công cụ để điều hành chính sách tiền tệ Năm 2003, nghiệp

vụ repo được các công ty chứng khoán và ngân hàng thực hiện đối với trái phiếu chính phủ Đến nay nghiệp vụ này đã đi tới cổ phiếu với mức độ rủi ro nhiều hơn

so với trái phiếu

Hiện nay, ở Việt Nam, repo là nghiệp vụ do Công ty chứng khoán đưa ra để mua có kỳ hạn các loại cổ phiếu chưa niêm yết, chưa lên sàn, với các cổ phiếu đã niêm yết thì có dịch vụ cầm cố

Thực tế về sự phát triển các công cụ tài chính phái sinh tiên tệ tại các NHTM Việt Nam

- Thứ nhất, cơ sở pháp lý liên quan đến sự phát triển các công cụ tài chính phái sinh tiền tệ tại Việt Nam

Trên cơ sở Luật Các TCTD, Pháp lệnh Ngoại hối, NHNN đã ban hành các quy định làm nền tảng cho triển khai các công cụ tài chính phái sinh, tỷ giá giao dịch và quy định nhằm ngăn ngừa, hạn chế rủi ro đối với các ngân hàng thông qua yêu cầu

về trạng thái ngoại hối

Từ năm 1999, NHNN Việt Nam đã ban hành quy định tạo điều kiện cho sự ra đời của công cụ tài chính phái sinh tại Việt Nam theo Quyết định số 65/1999/QĐ-NHNN 7 ngày 25/2/1999 về Giao dịch kỳ hạn Theo đó, các giao dịch kỳ hạn được thực hiện trong hợp đồng mua bán USD và VND giữa NHTM với doanh nghiệp (DN) xuất nhập khẩu hoặc với các NHTM khác được phép của NHNN

Giao dịch hoán đổi đã có cơ sở pháp lý từ những năm 90, cụ thể là Quyết định số 430/QĐ-NHNN13 ngày 24/12/1997, sửa đổi, bổ sung Quyết định số 893/2001 /QĐ-NHNN ngày 17/7/2001 Tiếp đến là Quyết định số 1133/QĐ-NHNN ngày 30/09/2003 về quy chế thực hiện giao dịch hoán đổi lãi suất cho phép mở rộng danh mục các NHTM và các TCTD, các DN được sử dụng công cụ hoán đối lãi suất Hoán đổi lãi suất được thực hiện đối với cả VND và ngoại tệ giữa các ngân hàng với DN vay vốn tại NH; giữa NH với những DN vay vốn tại các tổ chức tín dụng (TCTD) khác, kể cả vay vốn nước ngoài; giữa các NH trong nước với nhau

và giữa các NHTM trong nước với các TCTD nước ngoài

Giao dịch quyền chọn tiền tệ được thực hiện theo Quyết định số 1452/2004/QĐ-NHNN của Thống đốc 1452/2004/QĐ-NHNN, chỉ bao gồm giao dịch giữa các ngoại tệ (không liên quan đến VND) Đối tượng được tham gia giao dịch hối đoái bao gồm TCTD được phép, tổ chức kinh tế, tổ chức khác, cá nhân và NHNN Việt Nam TCTD được duy trì tổng giá trị hợp đồng quyền chọn không có giao dịch đối ứng tối đa là 10% so với vốn tự có Cũng trong Quyết định này, các TCTD không được mua quyền chọn của tổ chức kinh tế, tổ chức khác và cá nhân mà họ chỉ được phép bán quyền chọn cho các đối tượng này mà thôi

Về tỷ giá giao dịch, Quyết định số 648/2004 do Thống đốc NHNN ban hành ngày 28/5/2004 quy định kì hạn của giao dịch kỳ hạn (Forward) và giao dịch hoán đổi (Swap) có thời hạn từ 3 ngày đến 365 ngày với tỷ giá kì hạn được xác định trên cơ sở: (i) Tỷ giá giao ngay của ngày kí hợp đồng kì hạn, hoán đổi; (ii) chênh lệch giữa

2 mức lãi suất hiện hành là lãi suất cơ bản của VND (tính theo năm) do NHNN công bố và lãi suất mục tiêu do Cục dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) công bố; và (iii) kì hạn của hợp đồng

Quy định về cách thức tính tỷ giá kì hạn này đã tiến gần với thông lệ quốc tế và là tiền đề pháp lý quan trọng cho sự phát triển của thị trường ngoại hối Việt Nam nói chung và giao dịch ngoại hối kì hạn nói riêng

Các giao dịch mua bán ngoại tệ của NHTM làm chuyển giao quyền sở hữu về ngoại tệ, từ đó, làm phát sinh trạng thái ngoại tệ trường (dương) hoặc đoản (âm) NHTM sẽ có khả năng rủi ro khi duy trì trạng thái ngoại tệ mở và tỷ giá trên thị trường biến động Nói cách khác, nếu NHTM duy trì trạng thái ngoại tệ trường sẽ gặp rủi ro hối đoái nếu như tỷ giá ngoại tệ trong tương lai giảm giá; và ngược lại,

NH sẽ gặp rủi ro khi ngoại tệ tăng giá trong trường hợp NHTM đó duy trì trạng thái ngoại tệ đoản Để kiểm soát và giới hạn rủi ro cho NHTM, Quyết định số 1081/2002/QĐ-NHNN ban hành ngày 7/10/2002 và Quyết định 1168/2003/QĐ-NHNN ban hành ngày 2/10/2003 quy định giới hạn trạng thái ngoại tệ đối với các NHTM Việt Nam, ngân hàng liên doanh và công ty tài chính Theo đó, các ngân hàng phải thực hiện tổng trạng thái ngoại tệ dương hoặc âm cuối ngày không được vượt quá 30% vốn tự có của mình

Trên nền tảng các cơ sở pháp lý trên, các NHTM Việt Nam đã triển khai hoạt động kinh doanh tiền tệ và thực hiện các công cụ tài chính phái sinh tiền tệ đạt một số kết quả nhất định với những mức độ khác nhau

- Thứ hai, các NHTM Việt Nam đã triển khai thực hiện kinh doanh ngoại tệ và

đã có lợi nhuận

Phần lớn các NHTM Việt Nam đã triển khai hoạt động thanh toán quốc tế đi kèm với hoạt động mua bán ngoại tệ phục vụ khách hàng xuất nhập khẩu, cá nhân, chủ yếu là nghiệp vụ giao ngay và đã có thu nhập thuần từ mua, bán ngoại tệ

Bảng: tỷ trọng lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh ngoại hối trên tổng lợi nhuân tại một số NHTM Việt Nam

Đơn vị tính: %

- Thứ ba, một số NHTM Việt Nam đã triển khai thực hiện các công cụ tài chính phái sinh tiền tệ và có sự tăng trưởng về doanh số thực hiện qua các năm

Song song với thực hiện kinh doanh tiền tệ phục vụ đáp ứng nhu cầu mua, bán ngoại tệ với khách hàng, một số NHTM Việt Nam đã thực hiện kinh doanh ngoại

tệ tự doanh (VCB, Eximbank, BIDV, ACB, Nam Á, Techcombank, Agribank, Quân đội, Sacombank ) và triển khai các công cụ tài chính phái sinh tiền tệ như giao dịch kỳ hạn, hoán đổi, quyền chọn

Để thực hiện hoạt động mua bán ngoại tệ, triển khai các công cụ phái sinh các NHTM đã cơ cấu tổ chức phòng kinh doanh tiền tệ và đầu tư hệ thống máy móc thiết bị và công nghệ hiện đại như hệ thống Reuters Dealing, Reuters Extra, Reuters Eikon, hệ thống SWIFT, hệ thống Corebanking, máy Fax, máy Scan, máy điện thoại ghi âm tạo thuận lợi cho các giao dịch viên (Dealer) giao dịch tức thời nhưng vẫn đảm bảo tính chất pháp lý của giao dịch

Bên cạnh đó, để kiểm soát và ngăn ngừa, hạn chế rủi ro các NHTM cũng đã xây dựng các hệ thống hạn mức như hạn mức/một giao dịch, hạn mức lỗ/một giao dịch, trạng thái mở trong ngày, trạng thái mở qua đêm đối với từng chức danh và báo cáo trạng thái ngoại tệ theo quy định của NHNN

- Thứ tư, một số NHTM Việt Nam đã triển khai kết hợp công cụ tài chính phái sinh có sự kết hợp với các sản phẩm, dịch vụ khác như cho vay, bảo hiểm tỷ giá, lãi suất tạo tiện ích cho khách hàng, đã được các khách hàng (DN) tham gia tích cực

Một số NHTM đã nghiên cứu đưa ra các sản phẩm phái sinh kết hợp nhiều tiện ích

đã thu hút được DN Việt Nam sử dụng, thích hợp với điều kiện lạm phát và tỷ giá biến động thường xuyên, điển hình như một số sản phẩm phái sinh do Eximbank triển khai như:

Ngoại tệ

Vàng Tương

lai

Ngoại tệ

VND Vàng Tiền

tệ

Lãi suất

- Sản phẩm cho vay bằng VND theo lãi suất ngoại tệ, với sản phẩm này khách hàng được ngân hàng cho vay bằng VND với lãi suất ngoại tệ (số tiền cho vay này

sẽ được xác định trước bằng một giá trị ngoại tệ khi ký kết hợp đồng tín dụng và giải ngân), khi thực hiện hợp đồng tín dụng, khách hàng trả nợ vay, lãi vay bằng VND theo tỷ giá ngoại tệ vào ngày trả nợ Tham gia sản phẩm này khách hàng sẽ

có lợi khi trả nợ, tỷ giá ngoại tệ giảm so với tỷ giá lúc ký kết hợp đồng tín dụng Sản phẩm cho vay bằng VND theo lãi suất ngoại tệ có bảo hiểm tỷ giá: Sản phẩm này giống như sản phẩm trên nhưng ngân hàng có thực hiện bảo hiểm tỷ giá cho

DN, cụ thể khi tỷ giá ngoại tệ tăng trên 2% hoặc 3% so với tỷ giá tại thời điểm giải ngân thì khách hàng chỉ phải thanh toán cho ngân hàng số tiền VND tương ứng với mức tăng tỷ giá 2% - 3%, phần vượt ngân hàng chịu Với sản phẩm này, khách hàng có thể tính toán được trước mức tối đa mà khách hàng phải thanh toán do tỷ giá tăng

Những tồn tại, hạn chế của việc phát triển thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam

Thứ nhất, mức độ tham gia thị trường vốn của các doanh nghiệp chưa lớn,

các nhà quản trị doanh nghiệp chưa có nhu cầu và cũng chưa có hiểu biết nhiều về bản chất của các loại công cụ tài chính phái sinh

Có thể thấy hiện nay trên thị trường khối lượng giao dịch còn quá nhỏ so với nhu cầu thực tế Các giao dịch kỳ hạn và giao dịch hoán đổi được triển khai từ năm

1998 đến nay nhưng khối lượng giao dịch này ở các NHTM còn rất ít, vẫn chưa tạo được sự hấp dẫn đối với khách hàng Điều này xuất phát từ những nguyên nhân sau:

+ Tỷ giá giữa USD/VND được NHNN can thiệp khá ổn định với mục đích

hỗ trợ cho xuất khẩu Và trong một thời gian khá dài, tỷ giá VND/USD dao động biên độ nhỏ nên phần lớn các doanh nghiệp không chú trọng đến công cụ bảo hiểm rủi ro tỷ giá

+ Nhận thức về các công cụ phái sinh nhưng chưa phổ biến và chưa am hiểu sâu sắc về các công cụ từ khách hàng Ví dụ một doanh nghiệp biết rõ sẽ gặp rủi ro lãi suất khi đang vay tiền với lãi suất thả nổi, trong điều kiện lãi suất giao ngay đang tăng mạnh và biết rõ nếu sử dụng hợp đồng hoán đổi để chuyển sang lãi suất

cố định, doanh nghiệp sẽ giảm thiệt hại rủi ro nhưng chủ doanh nghiệp không dám hành động

+ Tính hiệu quả kém của thị trường làm cho các giao dịch phái sinh không phát huy hết vai trò là công cụ dựa trên những biến động ngẫu nhiên của thị trường

để hạn chế rủi ro và tạo lợi nhuận

+ Hệ thống thông tin thị trường chưa kịp thời và đầy đủ…

Thứ hai, giao dịch phái sinh chủ yếu trên thị trường ngoại hối còn lại trên

các thị trường khác vẫn chưa hình thành hoặc trong giai đoạn phôi thai Điều này một phần xuất phát từ nguyên nhân về khung pháp lý điều chỉnh hoạt động giao dịch chứng khoán phái sinh chưa đầy đủ, quyền lợi và trách nhiệm của các chủ thể tham gia chưa được đảm bảo, do đó chưa tạo được sự quan tâm của các định chế