Đề Tài: Quyết Định Cấu Trúc Vốn Trong Thực Tiễn

Đề tài: Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn nhằm trình bày lý luận chung về cấu trúc vốn, cấu trúc vốn tới ưu. Quyết định tài trợ là quyết định huy động nguồn tài trợ nào đó để tài trợ cho quyết định đầu tư nhằm xác lập cho Doanh nghiệp một cấu trúc vốn tối ưu.

Nhóm 07 – Lớp Ngân hàng Đêm – K20 GVHD: Trần Thị Hải Lý Tiểu luận QUYẾT ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN TRONG THỰC TIỄN Đề tà i số 7: Quy ết định cấu trúc vốn thực tiễn Nhóm 07 – Lớp Ngân hàng Đêm – K20 GVHD: Trần Thị Hải Lý MỘT SỐ ĐỊNH NGHĨA: Quyết định tài trợ định huy động nguồn tài trợ để tài trợ cho định đầu tư nhằm xác lập cho Doanh nghiệp cấu trúc vốn tối ưu Cấu trúc vốn định nghĩa s ự kết hợp số lượng nợ ngắn hạn t hường xuyên, nợ dài hạn, cổ phần u đãi vốn cổ phần thường đư ợc dùng để tài trợ cho định đầu tư doanh nghiệp Cấu trúc tài định nghĩa kết hợp nợ ngắn hạn, nợ d ài hạn, cổ phần ưu đãi cổ phần thường Cấu trúc vốn mục tiêu dài hạn cấu trúc vốn mà t heo doanh nghiệp hoạch định chiến lược tối ưu để hoạt động Đối với hầu hết doanh nghiệp, cấu trúc vốn cấu trúc vốn m ục tiêu giống Cấu trúc vốn tối ưu: h ỗn hợp nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi vốn cổ phần thường cho phép tối thiểu hóa chi phí sử d ụng vốn bình quân doanh nghiệp Với cấu trúc v ốn tối ưu, tổng giá trị ng khoán doanh nghiệp (giá trị doanh nghiệp) đư ợc tối đa hóa Do đó, cấu trúc vốn có chi phí sử dụng vốn tối thiểu đư ợc gọi cấu trúc vốn tối ưu Khả vay nợ doanh nghiệp: số lượng nợ cấu trúc vốn u doanh nghiệp Khả vay nợ doanh nghiệp xác định yếu tố:  Rủi ro kinh doanh doanh nghiệp;  Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp thuế thu nhập cá nhân;  M ức độ phá sản có;  Chi phí đại lý;  Vai trị sách cấu trúc vốn tr ong việc cung cấp tín hiệu thành doanh nghiệp cho thị trường vốn Các gi ả định phân tích cấu trúc vốn: 1.Giả định sách đầu tư doanh nghiệp giữ nguyên không đổi t a xem xét t ác động củ a thay đổi cấu trúc vốn giá trị doanh nghiệp giá trị cổ phần thường Giả định có nghĩa mức độ t ính khả b iến EBIT dự kiến không đổi xem xét thay đổi cấu trúc vốn Vì vậy, thay đổi cấu trúc Đề tà i số 7: Quy ết định cấu trúc vốn thực tiễn Nhóm 07 – Lớp Ngân hàng Đêm – K20 GVHD: Trần Thị Hải Lý vốn tác động đến phân phối lãi trư ớc thuế lãi vay giữ a trái chủ, cổ đông ưu đãi cổ đông thư ờng Giả định việc đầu tư doanh nghiệp thực không làm thay đổi khả trả nợ chấp doanh nghiệp C ẤU TRÚC VỐN TỐ I ƯU: 2.1 Tính chất: Cấu trúc vốn tối ưu cấu trúc vốn sử dụng để t ài trợ phải thỏa mãn mục tiêu cho nhà đầu tư: + Tối đa hóa giá trị doanh nghiệp (EPS) + Tối thiểu hóa rủi ro (rủi ro tài chính, rủi ro sử dụng nợ vốn cổ phần) + Tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn * mục tiêu ln đối lập với muốn tăng EPS phải t ăng nợ, làm tăng rủi ro tăng chi phí sử dụng vốn ngư ợc lại 2.2 Các nh ân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn tối ưu: 2.2.1 Những đặc tính phân biệt nợ vốn cổ phần: - Tính đáo hạn: Nợ ln có tính đáo hạn vốn cổ phần khơng có Nợ gốc phải đư ợc chi trả vào thời điểm quy định thỏa t huận doanh nghiệp chủ nợ cho vay Đứng góc độ doanh nghiệp muốn tối thiểu hóa rủi ro cấu trúc vốn tối ưu 100% vốn cổ phần Vì rủi ro thuộc cổ đơng nên doanh nghiệp rủi ro Nợ cao rủi ro nhiều - Tính trái quyền lợi nhuận: Liên quan đến tiền lãi m n hà đầu tư vốn nhận đư ợc Lợi nhuận đư ợc tạo ưu tiên dùng để thực chi trả nghĩa vụ tài theo hợp đồng, cụ thể t heo thứ tự sau: + Lãi vay chủ nợ + Nộp thuế cho nhà nước + Lợi tứ c cho cổ đơng ưu đãi + Cịn lại cổ đơng thư ờng - Tính trái quyền tài sản: Đề tà i số 7: Quy ết định cấu trúc vốn thực tiễn Nhóm 07 – Lớp Ngân hàng Đêm – K20 GVHD: Trần Thị Hải Lý Liên quan đến việc trả nợ phá sản mà nhà đầu tư vốn nhận Khi doanh nghiệp lâm vào tình trạng phá sản t hì chủ nợ u tiên chủ sở hữ u - Quyền có tiếng nói điều hành doanh nghiệ p: Các chủ nợ khơng có t iếng nói trực tiếp việc đ iều hành doanh nghiệp bỏ phiếu bầu Hội đồng quản trị doanh nghiệp mà quyền có tiếng nói điều hành thuộc cổ đơng 2.2.2 Chi phí sử dụn g vốn nguồn tài trợ: Chi phí sử dụng vốn khoản chi phí nhà đầu tư phải trả cho việc sử dụng nguồn vốn cho định đầu tư Trong hai nguồn tài trợ nợ vốn cổ phần nợ nguồn tài trợ có chi phí sử dụng vốn thấp Vì: + Sự đánh đổi rủi ro với lợi nhuận nhà đầu tư vốn, cụ thề chủ nợ đầu tư rủi ro cổ đơng nên tỷ suất sinh lợi chủ nợ tỷ suất sinh lợi cổ đơng + Lợi ích chắn thuế mà nợ mang lại từ quy định nhà nước cho phép khấu trừ lãi vay vào lợi nhuận chịu thuế Ví dụ: Báo cáo thu nhập Cơng ty X sau: Chỉ tiêu Cấu trúc vốn 100% vốn Cấu trúc vốn có nợ 300 tr, cổ phần rD =10% EBIT 100 tr 100 tr Lãi vay tr 30 tr Lãi trước t huế 100 tr 70 tr Thuế ( TS 40%) 40 tr 28 tr Lãi sau thuế 60 tr 42 tr Với cấu trúc vốn nợ 30%, rD =10% : * Lợi ích chắn thuế mà nợ mang lại (60-30)*40% =12 tr * Lãi suất thực phải trả rD * = rD (1-T) = 10% (1-40%) = 6% Vì vậy, cấu trúc vốn có sử dụng nợ dễ đạt đến cấu trúc vốn tối ưu cấu trúc vốn 100% vốn cổ phần, đến giới hạn nợ thơi Đề tà i số 7: Quy ết định cấu trúc vốn thực tiễn Nhóm 07 – Lớp Ngân hàng Đêm – K20 GVHD: Trần Thị Hải Lý 2.2.3 Tính hai mặt nợ: - Điều kiện sử dụng nợ tốt: thừa khả toán lãi vay (dựa vào tỷ số t hu nhập tổng tài sản lớn lãi vay) - Sử dụng nợ có t ính hai mặt: + Thuận lợi: sử dụng gia tăng nợ điều kiện thừa khả n ăng toán lãi vay (tỷ số thu nhập tổng t ài sản lớn lãi vay) t hì khuyếch đại thu nhập cổ đông + Bất lợi: sử dụng gia t ăng nợ không đảm bảo điều kiện thừa khả n ăng tốn lãi vay lại đưa thu nhập cổ đông xuống thấp nghiêm trọng doanh nghiệp hoạt động bị lỗ việc sử dụng nợ khuyếch đại mức lỗ doanh nghiệp lên nhanh chóng đưa doanh nghiệp vào đư ờng phá sản Ví dụ: Cơng ty X có tổng t ài sản 5.000.000 USD, mệnh giá cổ phiếu 50 USD, Lãi suất vay 10%/năm, thuế suất thuế TNDN 40% Công ty xem xét phương án tài trợ : * Phương án 1: 100% vốn cổ phần  VCP: tr USD (100.000 CP) * Phương án 2: 40% nợ, 60% vốn cổ phần  Nợ: 2tr U SD, R=200.000 U SD VCP: 3tr USD (60.000 CP) * Phương án 3: 80% nợ, 20% vốn cổ phần  Nợ: 4tr U SD, R=400.000 U SD VCP: 1tr USD (20.000 CP) + Nếu EBIT = 1tr USD ta có bảng báo cáo thu nhậ p sau: Chỉ tiêu Phương án Phương án Phư ơng án 1.EBIT 1.000.000 U SD 1.000.000 USD 1.000.000 USD 2.Lãi vay USD 200.000 USD 400.000 USD 3.Lãi trư ớc thu ế 1.000.000 U SD 800.000 USD 600.000 USD 4.Thuế 400.000 USD 320.000 USD 240.000 USD 5.Lãi sau thuế 600.000 USD 480.000 USD 360.000 USD 6.Lợi tứ c CPƯĐ USD USD USD 7.TổngTN cổ đông 600.000 USD 480.000 USD 360.000 USD 8.EPS USD USD 18 U SD 9.ROE 12% 16% 36% Ta thấy: Đề tà i số 7: Quy ết định cấu trúc vốn thực tiễn Nhóm 07 – Lớp Ngân hàng Đêm – K20 GVHD: Trần Thị Hải Lý EBIT / Tổng Tài sản = 1tr U SD / tr USD = 20% > Lãi suất vay = 10% Trường hợp đảm bảo điều kiện thừ a khả năn g tó an lãi vay nên sử dụng gia tăng nợ khuyếch đại thu nhập cổ đơng (EPS), theo ví dụ với phương án tối đa hóa EPS + Nếu EBIT = 400.000 USD ta có bảng báo cáo thu nhập sau: Chỉ tiêu Phương án Phương án Phư ơng án 1.EBIT 400.000 USD 400.000 USD 400.000 USD 2.Lãi vay USD 200.000 USD 400.000 USD 3.Lãi trư ớc thu ế 400.000 USD 200.000 USD USD 4.Thuế 160.000 USD 80.000 USD USD 5.Lãi sau thuế 240.000 USD 120.000 USD USD 6.Lợi tứ c CPƯĐ USD USD USD 7.TổngTN cổ đông 240.000 USD 120.000 USD USD 8.EPS 2,4 USD USD USD 9.ROE 4,8% 4% 0% Ta thấy: EBIT / Tổng Tài sản = 400.000USD / 5.000.000USD = 8% < Lãi suất vay = 10% Trường hợp không đảm bảo điều kiện thừa khả tóan lãi vay nên sử dụng gia tăng nợ đưa thu nhập cổ đơng (EPS) xuống thấp, theo ví dụ với phư ơng án có EPS thấp nhất, phương án có EPS cao 2.2.4 EBIT - EPS: EBIT thu nhập hoạt động doanh nghiệp EPS thu nhập cổ phần củ a cổ đông EBIT t ạo EPS khơng có nghĩa có EBIT s ẽ ln có EPS EBIT đạt ln dùng để thự c nghĩa vụ tài theo hợp đồng trư ớc, phần cịn lại cịn t ạo EPS Ngồi giá trị EBIT, cấu trúc vốn khác tạo EPS khác 2.2.5 Một số nhân tố khác: * Đặc điểm kinh tế : Đề tà i số 7: Quy ết định cấu trúc vốn thực tiễn Nhóm 07 – Lớp Ngân hàng Đêm – K20 GVHD: Trần Thị Hải Lý Khi ấn định m ột cấu trúc t ài phải sống với m ột thời gian Cấu trúc tài liên quan đến m ột số dự báo triển vọng kinh tế như: mứ c độ hoạt động kinh doanh, triển vọng thị trư ờng vốn, thuế suất Ví dụ: Nếu sống kinh tế b iến động nhiều, khả thu hồi vốn cho vay trung dài hạn chậm nên ngân hàng cho vay trung dài hạn rủi ro cao Vì vậy, nên lập dự báo m ột phần quy trình hoạch định cấu trúc tài để thích nghi với kinh tế * Đặc thù ngành kinh doanh: có biến động theo mùa vụ, theo chu kỳ, tính chất cạnh tranh…Doanh nghiệp sinh lợi cao, có khuynh hướng sử dụng nợ Ví dụ: nhữ ng ngành có rủi ro kinh doanh cao nên hạn chế sử dụng nợ Nếu doanh nghiệp có dịng t iền ổn định sử dụng nợ chủ yếu Tỷ lệ địn bẩy tài cấu trúc vốn có tương quan phủ định với tần suất phá sản ngành * Đặc điểm doanh nghiệ p: xét theo chu kỳ sống doanh nghiệp ảnh hưởng đến cấu trúc vốn Chu kỳ sống doanh nghiệp có giai đoạn: - Giai đoạn khởi sự: nên sử dụng vốn đầu tư m ạo hiểm + Do giai đoạn đầu doanh nghiệp tạo dựng thương hiệu sản phẩm chưa nhiều người biết đến Đồng thời giai đoạn này, doanh nghiệp thường bị lỗ nên không sử dụng nợ nguồn vốn tài trợ cho định đầu tư + Do giai đoạn đầu doanh nghiệp huy động cổ phần nội bộ, rủi ro nên phát hành cố phiếu + Các nhà đầu tư mạo hiểm hướng đến mục tiêu thặng dư chênh lệch giá cổ phần Tuy nhiên, thự c tế giai đoạn doanh nghiệp q uỹ đầu tư mạo hiểm tài trợ Cho nên, doanh nghiệp phải sử d ụng nợ n guồn t ài trợ cho định đầu tư - Giai đoạn tăng trư ởng: cần ý đặc biệt đến khả điều động để đảm bảo t ăng trư ởng doanh nghiệp tìm đư ợc v ốn cần với điều kiện chấp nhận - Giai đoạn trư ởng thành (sung mãn): chuẩn bị đối phó với tác động tài biến động lớn theo mùa vụ theo chu kỳ doanh số Đề tà i số 7: Quy ết định cấu trúc vốn thực tiễn Nhóm 07 – Lớp Ngân hàng Đêm – K20 GVHD: Trần Thị Hải Lý - Giai đoạn suy thối: ngành có xu hư ớng suy giảm kinh doanh dài hạn xây dựng cấu trúc tài thu hẹp nguồn vốn sử dụng Ngoài chu kỳ sống doanh nghiệp đặc điểm doanh nghiệp cịn phụ thuộc vào hình thức tổ chức, quy mơ, xếp hạng tín nhiệm m ột doanh nghiệp * Quyền kiểm soát điều hành doanh nghiệp: - Tầm quan trọng quyền điều hành doanh nghiệp chủ sở hữu nằm mối quan hệ doanh nghiệp với cổ đông, phân phối cổ phần p hư ơng pháp bầu phiếu Vì vậy, doanh nghiệp phải lựa chọn thành viên hội đồng quản tr ị để không bị phủ định phư ơng án kinh doanh cổ đông lớn - Tuy nhiên, ban điều hành doanh nghiệp phải quan t âm đến quy ền kiểm soát doanh nghiệp Nếu cổ phần thư ờng doanh nghiệp có sẳn ngồi cơng chúng, t hì việc cơng ty lớn có t hể mua q uyền kiểm s oát doanh nghiệp cách tương đối dễ dàng Vì vậy, chủ sở hữu thích nắm giữ cổ phần m ình tài trợ tăng trưởng nợ, cổ phần ưu đãi hay lợi nhuận giữ lại so với phát hành thêm cổ phần thường Vì họ thích tăng trư ởng dần chịu rủi ro quyền kiểm soát điều hành doanh nghiệp * Tác động tín hiệu: Ví dụ: Doanh nghiệp phát hành chứng khoán mới, kiện đư ợc coi cung cấp tín hiệu cho t hị trư ờng tài Đây tín hiệu cho thị trường tài v iễn cảnh tương lai doanh nghiệp, St ephen Ross (1977) lập luận rằng: Những tín hiệu thay đổi cấu trúc vốn đáng tin cậy, dịng tiền tương lai khơng xảy tức doanh nghiệp phải chịu số tiền phạt (tức chi phí ph sản có) Vì doanh nghiệp thự c định thay đổi cấu trúc vốn, doanh nghiệp phải ý đến tín hiệu có viễn cảnh thu nhập tư ơng lai t ại doanh nghiệp dự định giám đốc mà giao dịch đề xuất chuyển đến thị trư ờng * Tác động ưu tiên quản trị: Lý thuyết trật tự phân hạng cho doanh nghiệp thích tài trợ nội hơn, họ sử dụng tài trợ nội có sẵn chọn nợ vốn cổ phần cần đến tài trợ từ bên ngồi Điều giải thích doanh nghiệp sinh lợi m ột ngành lại vay nợ nhiều –khơng phải họ có tỷ lệ mục tiêu cao hơn, mà họ cần nhiều tài Đề tà i số 7: Quy ết định cấu trúc vốn thực tiễn Nhóm 07 – Lớp Ngân hàng Đêm – K20 GVHD: Trần Thị Hải Lý trợ từ bên ngồi cịn nợ đứng kế t iếp trật tự phân hạng vốn nội cạn Theo lý thuyết trật tự phân hạng, cổ phần thường phát hành khả vay nợ cạn kiệt kiệt quệ tài đe dọa * Các hàm ý quản trị lý thuyết cấu trúc vốn -Thay đổi cấu trúc vốn đưa đến thay đổi giá trị thị trường doanh nghiệp - Lợi ích chắn thuế từ nợ đưa đến giá trị doanh nghiệp gia tăng - Cấu trúc vốn tối ưu chịu ảnh hưởng nặng nề rủi ro kinh doanh - Khi doanh nghiệp t hực thay đổi cấu trúc vốn, hành động chuyển thông tin quan trọng đến chủ đầu tư * Các vấn đề đạo đức: T ác động mua lại vốn vay cổ đơng * Các địi hỏi nhà cho vay quan xếp hạng trái phiếu Các nhà cho vay quan xếp hạng trái phiếu thư ờng định giới hạn cho việc chọn lựa cấu trúc vốn doanh nghiệp điều kiện để cấp tín dụng hay trì xếp hạng trái phiếu cổ phần ưu đãi * Sự khơng thích rủi ro cấp quản lý Việc cấp quản lý có sẵn lịng chấp nhận rủi ro hay khơng thư ờng có tác động lớn đến cấu trúc vốn mà doanh nghiệp lựa chọn THỰ C HÀNH Q UẢN TRỊ CẤU TRÚC VỐ N: Các phương pháp tìm kiếm cấu trúc vốn t ối ưu: - Phân tích EBIT – EPS: - Phân tích m ất khả năn g chi trả t iền mặt: 3.1 Phân tích EBIT – EPS: 3.1.1 Tình hu ống công ty Macbeth: Cấu trúc vốn công ty: 100% vốn cổ phần thường (35 triệu cổ phần) Xem xét m rộng, xem xét chọn phương án để tài trợ: - PA1: t ài trợ 100% vốn cổ phần, liên quan tới việc bán thêm 15 triệu cổ phần thường với giá 20$/cổ phần > Cấu trúc vốn công ty không thay đổi; - PA2: tài trợ thêm nợ, liên quan t ới việc phát hành 300 triệu đô la trái phiếu, lãi suất 10% > Cấu trúc vốn có sử dụng địn bẩy tài Đề tà i số 7: Quy ết định cấu trúc vốn thực tiễn Nhóm 07 – Lớp Ngân hàng Đêm – K20 GVHD: Trần Thị Hải Lý Bà Macbeth nói : “ Q ua nghiên cứu lý thuyết MM nhà kinh tế khác, t ôi thấy cấu trúc vốn độc lập với giá cổ phần, phương án tơi thấy phương án nhau”  Thực tế, giám đốc tài phân tích tìm điểm hịa vốn có PA PA tối ưu làm lợi nhiều cho cổ đông Vậy phư ơng án ? Phân tí ch EBIT – EPS (Căn s ố liệu thực tế công ty) PA1: tài trợ 100% vốn cổ phần, bán thêm 15 triệu cổ phần thường với giá 20$/cổ phần Chỉ tiêu EBIT = 75 EBIT = 125 1.EBIT 75 125 2.Lãi vay 0 3.Lãi trư ớc thu ế 75 125 4.Thuế TNDN (40%) 30 50 5.Lãi sau thuế 45 75 6.Lợi tứ c CPƯĐ 0 7.Số cổ phần chư a chi trả (triệu cổ phần) 50 50 8.EPS 0,9 1,5 % thay đổi EBIT +66,67% % thay đổi EPS +66,67% - PA2: tài trợ thêm nợ, liên quan tới việ c phát hành 300 triệu đô la trái phiếu, lãi suất 10% > Cấu trúc có sử dụng địn bẩy tài Chỉ tiêu EBIT = 75 EBIT = 125 1.EBIT 75 125 2.Lãi vay 30 30 3.Lãi trư ớc thu ế 45 95 4.Thuế TNDN (40%) 18 38 5.Lãi sau thuế 27 57 6.Lợi tứ c CPƯĐ 0 7.Số cổ phần chư a chi trả (triệu cổ phần) 35 35 8.EPS 0,77 1,63 % thay đổi EBIT +66,67% % thay đổi EPS +112% Đề tà i số 7: Quy ết định cấu trúc vốn thực tiễn 10 Nhóm 07 – Lớp Ngân hàng Đêm – K20 GVHD: Trần Thị Hải Lý Qua bảng phân tích ta thấy: Nếu EBIT < 100 : EPS P A1 > EPS P A2 ( 0,9 >0,77) Nếu EBIT > 100 : EPS P A1 < EPS P A2 ( 1,5 < 1,63) Phương trình xác định điểm hịa vốn EBIT viế t sau: EBIT* (1 – T) EPS = = NE (EBIT – R) * (1 – T) NDE NE : Số cổ phần thường chư a chi trả tương ứng PA1; NDE : Số cổ phần thư ờng chưa chi trả tư ơng ứ ng PA2; T : thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp; R : lãi vay Với liệu công ty Macbeth, ta có: EPS = EBIT * (1 – 40%)/50 = (EBIT – 30) * (1 – 40%)/35 > Điểm hòa vốn EBIT = 100 * PA1 (tài trợ hoàn toàn vốn cổ phần): EBIT tăng 66,67% đưa đế n m ột gia tăng 66,67% EPS * PA2 (sử dụng địn bẩy tài chính): EBIT tăng 66,67% đưa đến gi a tăng 112% EPS hay độ nghiêng địn bẫy tài 1,68 ( Độ nghiêng địn bẫy tài = % thay đổi EPS /% thay đổi EBIT) Đề tà i số 7: Quy ết định cấu trúc vốn thực tiễn 11 Nhóm 07 – Lớp Ngân hàng Đêm – K20 GVHD: Trần Thị Hải Lý * Một sụt giảm tương tự xảy EBIT giảm Khi doanh nghiệ p sử dụng địn bẫy tài chính, cơng ty phải đối mặt với rủi ro tài Rủi ro tài chính: t ính khả biến gia t ăng thu nhập cổ phần việc sử dụng địn bẫy tài doanh nghiệp Khi yếu tố khác nhau, gia tăng tỷ lệ tài trợ có sử dụng địn bẫy t ài làm gia tăng rủi ro tài doanh nghiệp 3.1.2 Q uy trình năm bước để lập định cấu trúc vốn: Bước : Tính toán mức EBIT dự k iến sau mở rộng hoạt động; Bước : Ư ớc lượng tính khả biến mức lợi nhuận kinh doanh (căn kết kinh doanh công ty qua nhiều năm khứ để ước lượng độ lệch chuẩn lợi nhuận k inh doanh với giả định EBIT đư ợc phân phối chuẩn); Bước : Sử dụng phương pháp phân tích EBIT – EPS tính tốn điểm hòa v ốn EBIT phương án tài trợ (thêm nợ hay trì cấu trúc vốn 100% vốn cổ phần); Bước : Phân tích ớc lư ợng bối cảnh rủi ro mà cơng ty sẵn sàng chấp nhận Với tình công ty Macbeth, với ước lượng độ lệch chuẩn lợi nhuận kinh doanh hàng năm Macbeth 25 triệu $/năm Xác suất EBIT < điểm hòa vốn EBIT (xác suất EBIT Xác suất EBIT thấp độ lệch chuẩn 1,0 trung bình 15,87% Do đó, cấu trúc vốn m ới đề xuất chấp nhận đư ợc Xác suất EBIT < chi trả lãi đòi hỏi 30 triệu đô la : Z = (30 – 125)/25 = -3,8 > Xác suất EBIT s ẽ thấp độ lệch chuẩn 3,8 trung bình tiến tới Th eo tiêu chuẩn giám đốc tài Macbeth có t hể y ên tâm đư a đề xuất cấu trúc vốn thiên sử dụng địn bẫy tài Bước : Xem xét chứng thị trư ờng để xác định cấu trúc vốn đề xuất có rủi ro không Việc làm liên quan đến điểm sau: mứ c độ rủi ro kinh doanh doanh nghiệp, định mức ngành cho tỷ số đòn bẫy số khả toán, khuyến cáo ngân hàng doanh nghiệp Đề tà i số 7: Quy ết định cấu trúc vốn thực tiễn 12 Nhóm 07 – Lớp Ngân hàng Đêm – K20 GVHD: Trần Thị Hải Lý 3.1.3 Tác động phân tích EBIT – EPS tới giá cổ phần: Giá cổ phần tùy thuộc vào tỷ số P/E mà thị trường chứng khoán phân bổ cho phương án tài trợ vốn Điều có nghĩa giá cổ phần khơng phụ thuộc vào EPS mà cịn phụ thuộc vào số P/E doanh nghiệp Trường hợp công ty Macbeth, thị trường chứng khốn phân tích dự báo số P/E = 10 cho cổ phần thư ờng công ty trường hợp chọn PA1 > Giá cổ phần thường (P0) = EPS * P/E = 1,5 * 10 = 15$ P/E = 9,8 cho cổ phần thường công ty trường hợp chọn PA2 > Giá cổ phần thường (P0 ) = EPS * P/E = 1,63 * 9,8 = 15,97$ Điểm hòa vốn giá trị thị trường điểm m t ại EBIT dự kiến thấp điểm hịa vốn giá trị thị trư ờng cấu trúc vốn thiên sử dụng vốn cổ phần có lợi Ngược lại, EBIT dự kiến vư ợt qua điểm hòa vốn giá trị thị trư ờng cấu trúc vốn thiên sử dụng địn bẫy tài s ẽ làm tối hóa giá trị thị trường doanh nghiệp Xác định điểm hòa vốn giá trị thị trường qua phương trình: EBIT * (1 – T) * (PEE) = (EBIT – R) * (1 – T ) * (PED E) NE EBIT * 0,6 * 10 N DE = (EBIT – 30) * 0,6 * 9,8 50  EBIT = 105 triệu $ 35 Tóm lại, doanh nghiệp gia t ăng th u nhập cho cổ đông cách gia tăng mức rủi ro tài Tuy nhiên, gia tăng rủi ro có khuynh hướng làm gia tăng chi phí sử dụng vốn (tương tự sụt giảm tỷ số P/E), giám đốc tài phải xem xét, đánh giá việc đánh đổi thu nhập cổ phần cao cho cổ đơng với chi phí sử dụng vốn cao để từ đưa m ột quy ết định hiệu 3.2 Phân tích khả chi trả tiền mặt: Một doanh nghiệp bị coi khả toán v ề k ỹ thuật k hông đáp ứng đư ợc nghĩa vụ nợ hành (ngắn hạn) Donaldson cho mứ c độ chi phí tài cố định doanh nghiệp (bao gồm lãi vay, cổ tức ưu đãi, nghĩa vụ quỹ hoàn trái toán tiền thuê tài Đề tà i số 7: Quy ết định cấu trúc vốn thực tiễn 13 Nhóm 07 – Lớp Ngân hàng Đêm – K20 GVHD: Trần Thị Hải Lý sản) thể khả vay nợ doanh nghiệp tùy thuộc vào số dư tiền mặt dòng tiền ròng dự kiến có sẵn trường hợp xấu (giai đoạn suy thối) Phân tích địi hỏi phải chuẩn bị ngân sách tiền mặt chi tiết theo điều kiện suy thoái giả định Donaldson định nghĩa số dư tiền mặt ròng CBR doanh nghiệp kỳ suy thoái : CBR = CB0 + FCFR Với: - CB0 : Số dư tiền mặt (và chứng khoán t hị trư ờng) vào đầu kỳ suy thối; - FCFR : Là dịng tiền tự dự kiến phát sinh kỳ suy thối Dịng t iền tự phản ánh dòng tiền hoạt động suốt kỳ suy thối chi phí tài cố định ngắn hạn địi hỏi Dịng tiền tự dịng t iền hoạt động trừ lãi vay sau tính đến chắn thuế, trừ cổ tứ c u đãi nghĩa vụ nợ N gồi cịn phải trừ khoản đầu tư dự kiến vào nhà máy, thiết bị, để trì dịng tiền tương ứng với dự kiến doanh nghiệp Dòng t iền tự FCFR xác nhận tỷ phần dịng tiền có sẵn để đáp ứng khoản nợ t ăng thêm, chi trả cổ tức cho cổ đông nắm giữ cổ phần thư ờng đầu tư vào dự án khác Ví dụ : Tình cơng ty AMA X (09/2009) báo cáo có CB0 = 154 triệu la Sau nhiều lần thảo luận, giám đốc t ài dự báo FCFR = 210 kỳ suy thoái dự kiến năm Với cấu trúc t ài gồm 32% nợ, số dư t iền mặt vào cuối kỳ suy thoái CBR = 154 + 210 = 364 triệu đô la Giả dụ ban quản lý AM AX xem xét m ột thay đổi cấu tr úc vốn làm t ăng thêm 280 triệu đô la t iền lãi sau thuế hàng năm v chi trả quỹ hồn trái (chi phí tài cố định) Kết cho số dư tiền mặt vào cuối kỳ suy thoái CBR = 154 + 210 - 280 = 84 triệu la.Vì vậy, giám đốc tài AMAX phải định xem số dư tiền mặt dự kiến 84 triệu đô la có t ạo khoảng cách an tồn kỳ suy thối hay khơng Qua kinh nghiệm q khứ, giám đốc t ài AMAX tin dòng tiền tự phân phối gần chuẩn với giá trị dự kiến kỳ suy thoái dự kiến năm 210 triệu đô la độ lệch chuẩn 140 triệu đô la Đề tà i số 7: Quy ết định cấu trúc vốn thực tiễn 14 Nhóm 07 – Lớp Ngân hàng Đêm – K20 GVHD: Trần Thị Hải Lý Xác suất cạn tiền mặt vay thêm m ới với xác suất kết thúc suy thoái với số dư tiền mặt bị âm Số dư tiền m ặt bằn g 0$ tương ứ ng với điểm sau đư ờng cong phân phối chuẩn: Z = (0 – 84.000.000 $) /140.000.000$ = -0,6 > xác suất Z Z = -1,65 > Số dư tiền mặt dự kiến cần vào cuối kỳ suy thoái m ột năm n ếu rủi ro cạn tiền mặt dự kiến trì mức 5% : Z = - 1,65 = (0$ - CBR) /140.000.000$ > CBR = 231.000.000$ Vì giám đốc tài AMAX dự kiến bước v kỳ suy thoái với 154 triệu $ tiền m ặt phát sinh 210tr iệu $ dòng t iền tự kỳ suy thoái năm nên cơng ty chấp nhận thêm mức chi phí tài cố định 133 triệu la (154 + 210 – 231 = 133) Sự s ẵn sàng giám đốc tài chấp nhận rủi ro k èm với cạn tiền m ặt tùy thuộc v nhiều yếu tố, bao gồm nguồn quỹ có sẵn từ hạn mứ c tín dụng chưa t oán với ngân hàng, doanh số bán chứng khoán dài hạn, cổ phần u đãi cổ phần thường mới, nguồn quỹ cắt giảm chi tiêu thời gian kinh doanh xuống, giảm cổ tức bán bớt tài sản 3.3 Các vấn đề cấu trúc vốn quốc tế: Các công ty đa quốc gia có cấu trúc vốn phức tạp doanh nghiệp nước M ỗi công ty nước ngồi có hướng để lự a chọn :  Duy trì cấu trúc vốn giống cấu trúc tổng hợp công ty mẹ;  Mỗi cơng ty nư ớc n gồi lập cấu trúc vốn riêng biệt Đề tà i số 7: Quy ết định cấu trúc vốn thực tiễn 16 Nhóm 07 – Lớp Ngân hàng Đêm – K20 GVHD: Trần Thị Hải Lý Nhiều nghiên cứu thự c nghiệm cho thấy hầu hết công ty đa quốc gia thường quan tâm đến việc lập cấu trúc vốn u riêng cho công ty nư ớc ngồi Cách làm thơng thường lập cấu trúc vốn tối ưu cho toàn cơng ty đa quốc g ia sau điều chỉnh cấu trúc vốn công ty nước để tận dụng hội tài trợ địa phương * Cấu trúc vốn nhằm mục tiêu “toàn cầu” so với mục tiêu “địa phương” : công ty đa quốc gia có t hể chệch cấu trúc vốn mục tiêu quốc gia riêng biệt Tuy nhiên, đạt cấu trúc vốn mục tiêu sở hợp Trường hợp 1: Quốc gia A không cho phép công ty đa quốc gia có trụ sở nơi khác đăng ký cổ phiếu thị trường chứng khoán nước nên Cơng ty đa quốc gia định vay vốn qua phát hành trái phiếu hay vay ngân hàng thay phát hành cổ phiếu nước Do bị buộc phải sử dụng tài trợ vốn ỏ đây, cơng ty bị chệch hướng cấu trúc vốn mục tiêu Do đó, gia tăng chi phí sử dụng vốn tồn Cơng ty bù trừ việc t ập trung vào nợ cách sử dụng việc tài trợ hoàn to àn vốn cổ phần vài nước chủ nhà khác cho phép cổ phiếu công ty đa quốc gia đăng ký thị trư ờng chứng khoán địa phương Trường hợp 2: Quốc gia B cho phép công ty đa quốc gia phát hành cổ phiếu đăng ký cổ phiếu t hị trường chứng khoán địa phư ơng Với giả định dự án đư ợc thực quốc gia không phát sinh đủ dịng tiền rịng cho năm Vì vậy, việc tài trợ vốn cổ phần thích hợp * Các cơng ty thuộc sở hữu tồn phần cơng ty đa quốc gi a thuộc sở hữu phần công ty đa quốc gia: Lợi cơng ty thuộc sở hữu tồn phần cơng ty m ẹ tránh mâu thuẫn quyền lợi Giám đốc công ty t huộc sở hữu tồn phần tập trung vào tối đa hóa t ài sản cổ đông công ty đa quốc gia Tro ng trường hợp công ty thuộc sở hữu phần, giám đốc phải nổ lự c thỏa mãn đồng thời cổ đông đa số công ty đa quốc gia cổ đơng bên ngồi cơng ty nước ngồi Điều đưa đến m âu thuẫn quyền lợi M âu thuẫn quyền lợi rõ rệt giám đốc công ty cổ đông t hiểu số Các giám đốc đưa nhữ ng định có t hể có lợi cho cơng ty lại thiệt thịi cho tồn cơng ty đa quốc gia T hí dụ, họ sử dụng vốn vào nhữ ng dự án khả thi theo quan điểm họ ng không khả thi theo cách nhìn cơng ty mẹ Đề tà i số 7: Quy ết định cấu trúc vốn thực tiễn 17 Nhóm 07 – Lớp Ngân hàng Đêm – K20 GVHD: Trần Thị Hải Lý Lợi m ột công ty thuộc sở hữu phần công ty đa quốc gia công ty m thêm số hội hoạt động nước chủ nhà nơi công ty đặt trụ s Tên tuổi công ty mở rộng nhờ kết việc bán cổ phần cho cổ đông th iểu số nước N gồi ra, tỷ lệ thiểu số cổ phần công ty nhà đầu tư địa phương nắm giữ phần bảo vệ công ty khỏi mối đe dọa từ hành động bất lợi phủ nước chủ nhà Các cổ đông thiểu số hưởng lợi trực tiếp từ cơng ty hoạt động có sinh lợi Vì vậy, họ làm áp lực với phủ nư ớc họ không đánh thuế cao, không áp dụng biện pháp chế tài môi trường, hay qui định làm giảm lợi nhuận công ty * Các quan ểm cấu trúc vốn công ty quốc gia so với doanh n ghi ệp nước: Một lập luận cho công ty đa quốc gia thư ờng đa dạng hóa theo khu vực cao nên dịng t iền cơng ty đa quốc gia ổn định Do đó, cấu trúc v ốn thâm dụng nợ có lợi T uy nhiên, có lập luận ngược lại là: có đặc điểm khác cơng ty đa quốc gia làm cho dịng tiền cơng ty dễ bị biến động dòng tiền doanh nghiệp hồn to àn nội địa Ví dụ thu nhập công ty t ùy thuộc vào luật lệ thuế khóa thay đổi theo t hời gian quy ền nước chủ nhà Vì thế, cho cơng ty đa quốc gia nên trì chung cấu trúc vốn thâm dụng vốn cổ phần Một lập luận khác cho rằng: công ty đa quốc gia chịu ảnh hưởng biến động tỷ giá hối đối, dịng tiền rịng họ bất ổn Do đó, m ột cơng ty đa quốc gia hoạt động tốt với cấu trúc vốn hầu hết cổ phần Tuy nhiên, lần lại có lập luận ngược lại Nếu cơng ty đa quốc gia đa dạng hóa tốt giữ a nước, lúc thu nhập từ cơng ty nhiều loại tiền tệ khác Sự tăng giá đồng đô la so với hay vài loại tiền khác không làm giảm đáng kể tổng số la trụ sở cơng ty Mỹ nhận sau chuyển đổi loại ngoại tệ la Vì vậy, cơng ty đa quốc gia trì m ột cấu trúc vốn thâm dụng nợ Tóm lại, q uyết định cấu trúc vốn nên doanh nghiệp đưa cách riêng biệt xem xét tất đặc điểm ảnh hưởng t ới khả trả lãi định kỳ cho nợ tồn đọng Các công ty đa quốc gia phát sinh dịng tiền rịng ổn định trì tỷ lệ nợ lớn cấu trúc vốn Đề tà i số 7: Quy ết định cấu trúc vốn thực tiễn 18 Nhóm 07 – Lớp Ngân hàng Đêm – K20 GVHD: Trần Thị Hải Lý TÀI LIỆU TH AM KHẢO PGS T S T rần Ngọc Th ơ, PG S TS N guyễn Thị Ngọc Trang, PGS TS Phan Thị Bích N guyệt, TS Nguyễn T hị Liên Hoa, TS Nguyễn Thị Uyên Uyên – Tài doanh nghiệp đại, năm 2007, NXB Thống Kê PGS TS Trần Ngọc Thơ, PG S T S Nguyễn Ngọc Định, PG S T S N guyễn Thị Ngọc Trang, TS Nguyễn Th ị Liên Hoa, T hS Nguyễn Khắc Quốc Bảo – Tài quốc t ế, năm 2008, NXB Thống Kê Đề tà i số 7: Quy ết định cấu trúc vốn thực tiễn 19 ... cấu trúc vốn có sử dụng nợ dễ đạt đến cấu trúc vốn tối ưu cấu trúc vốn 100% vốn cổ phần, đến giới hạn nợ thơi Đề tà i số 7: Quy ết định cấu trúc vốn thực tiễn Nhóm 07 – Lớp Ngân hàng Đêm – K20... mục tiêu dài hạn cấu trúc vốn mà t heo doanh nghiệp hoạch định chiến lược tối ưu để hoạt động Đối với hầu hết doanh nghiệp, cấu trúc vốn cấu trúc vốn m ục tiêu giống Cấu trúc vốn tối ưu: h ỗn hợp... Trần Thị Hải Lý MỘT SỐ ĐỊNH NGHĨA: Quyết định tài trợ định huy động nguồn tài trợ để tài trợ cho định đầu tư nhằm xác lập cho Doanh nghiệp cấu trúc vốn tối ưu Cấu trúc vốn định nghĩa s ự kết hợp