Hiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóaHiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóa
TỔNG QUAN VỀ ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU
Lý do chọn đề tài
1.1.1 Tổng quan về hiện tượng tiền mã hóa
Tiền mã hóa (cryptocurrencies) và Công nghệ sổ cái phân tán (Distributed Ledger Technology) – công nghệ nền tảng để xây dựng tiền mã hóa – đã thu hút sự chú ý từ các nhà đầu tư, học giả, chính trị gia cũng như công chúng Được những người đam mê công nghệ coi là tương lai của tiền tệ, tiền mã hóa đang dần trở thành một phần của hệ thống thanh toán và lĩnh vực tài chính góp phần xây dựng một nền kinh tế toàn diện và minh bạch (Grasselli & Lipton, 2021) Thực tế, tiền mã hóa hiện đã trở thành một phần của hệ thống tài chính của thế giới hiện đại và đang ngày càng phát triển (Rossikhin và c.s., 2018) Theo đó, sự đóng góp của tiền mã hóa cho nền kinh tế cũng tăng lên theo thời gian (Aggarwal & Kumar, 2021)
Inshyn và c.s (2018) và Smales (2022) đồng quan điểm rằng có một thực tế rõ ràng là tiền mã hóa ảnh hưởng trực tiếp đến hệ thống thanh toán bên cạnh vai trò là một công cụ đầu tư Theo báo cáo của PricewaterhouseCoopers (PwC, 2020), Blockchain, tài sản mã hóa và tiền mã hóa, ước tính làm tăng GDP toàn cầu lên 1,76 nghìn tỷ USD vào năm 2030 Việc chấp nhận tiền mã hóa có thể cho phép các nhà đầu tư tiếp cận các dịch vụ tài chính kỹ thuật số dễ dàng hơn, chi phí thấp hơn và quy mô về phạm vi giao dịch lớn hơn (Aysan và c.s., 2020) Do đó, có một cơ sở cụ thể để tin rằng tiền mã hóa có thể tác động đến hệ thống tiền tệ của nền kinh tế (Trubnikova, 2014)
Việc chấp nhận tiền mã hóa có thể cho phép các nhà đầu tư tiếp cận dễ dàng hơn vào các sản phẩm tài chính kỹ thuật số và cung cấp các dịch vụ tài chính và/hoặc đầu tư với chi phí thấp hơn, tăng khả năng về việc sử dụng dịch vụ tài chính và kết nối dân số địa phương với các thị trường toàn cầu (Aysan, 2020) Các cột mốc đáng chú ý có thể tới bao gồm: (i) tháng 8 năm 2015, một trong những ngân hàng lớn và lâu đời tại Vương Quốc Anh – Barclays, đã trở ngân hàng đầu tiên chấp nhận Bitcoin là một đơn vị thanh toán; (ii) ngày 14 tháng 4 năm
Năm 2021, Coinbase, sàn giao dịch tiền mã hóa lớn nhất Hoa Kỳ, đã trở thành công ty đại chúng và được niêm yết trên sàn giao dịch Nasdaq Sự kiện này đánh dấu một bước tiến lớn cho ngành công nghiệp tiền điện tử và chứng tỏ rằng tiền điện tử đang ngày càng được chấp nhận trên toàn thế giới.
Căn cứ theo báo cáo của Công ty TripleA, các số liệu thống kê cho thấy tính đến năm 2023, ước tính tỷ lệ sở hữu tiền mã hóa toàn cầu ở mức trung bình là 4,2%, với hơn 420 triệu người dùng tiền mã hóa trên toàn thế giới Hàng loạt các thương hiệu lớn bắt đầu chấp nhận việc thanh toán bằng tiền mã hóa, cụ thể như: Microsoft, Xbox, ExpressVPN chấp nhận thanh toán bằng tiền mã hóa vào năm 2015; Rakuten, Steam, KFC, Whole Foods, BMW, Burger King, PayPal, Starbucks Coffee, Twitch, v.v chấp nhận thanh toán trong giai đoạn 2017 – 2021 Đặc biệt, trong giai đoạn này, JPMorgan Chase & Co đã đưa ra thông cáo khuyến nghị nhà đầu tư nên sử dụng tiền mã hóa như là một loại tài sản để đa dạng hóa danh mục đầu tư và phòng ngừa rủi ro trước những biến động của các tài sản đầu tư truyền thống Ngoài ra, Goldman Sachs Group Inc và Morgan Stanley, cũng thông báo ý định cung cấp các phương tiện đầu tư vào Bitcoin và các tài sản kỹ thuật số khác cho đối tượng khách hàng cao cấp của họ Vào ngày 23 tháng 10, Công ty Uỷ thác Lưu ký và Bù trừ (Depository Trust & Clearing Corporation) - nhà cung cấp dịch vụ thanh toán và thanh toán bù trừ thị trường - đã bắt đầu liệt kê iShares Bitcoin Trust (IBTC) do BlackRock đề xuất vào danh sách ETF của Công ty Các nhà đầu tư coi đó là dấu hiệu cho thấy sự chấp thuận của SEC có thể sắp xảy ra Ngoài BlackRock, một số công ty lớn khác ở Phố Wall cũng đang chờ phán quyết của SEC về các quỹ ETF giao ngay Bitcoin của riêng họ, bao gồm VanEck, WisdomTree, Fidelity, Bitwise và Invesco
Qua đó, hệ sinh thái của tiền mã hóa đã mở rộng 2.300% (khoảng 23 lần) trong giai đoạn từ tháng 9 năm 2019 đến tháng 6 năm 2021, đặc biệt là ở các nước đang phát triển (UNCTAD, 2022) Theo TripleA (TripleA, 2022), ước tính đến năm 2022, tỷ lệ sở hữu tiền mã hóa toàn cầu ở mức trung bình là 4,2% tổng dân số thế giới, với hơn 320 triệu người dùng tiền mã hóa trên toàn thế giới Số liệu này tính riêng cho Việt Nam là 20.947.706 người dùng ứng với tỷ lệ 21,19% tổng dân số Việt Nam trong năm 2023
Tại Việt Nam, Bộ Tài chính đã thành lập tổ nghiên cứu về tài sản mã hóa, tiền mã hóa theo Quyết định số 664/QĐ-BTC ngày 24/4/2020 nhằm phục vụ công tác triển khai nghiên cứu, đề xuất các nội dung chính sách, cơ chế quản lý theo chức năng, nhiệm vụ của Bộ Tài chính đối với tài sản mã hóa, tiền mã hóa Theo đó, nhằm đưa ra các giải pháp để xây dựng chính phủ điện tử, phát triển thành chính phủ số trong giai đoạn từ năm 2021 đến năm 2025, định hướng đến năm
2030, Thủ tướng Chính phủ phê duyệt Quyết định 942/QĐ-TTg, giao Ngân hàng Nhà nước được giao chủ trì nghiên cứu, xây dựng và thí điểm sử dụng tiền mã hóa dựa trên công nghệ chuỗi khối (Blockchain)
Sự phát triển mạnh mẽ của thị trường tiền mã hóa trong những năm gần đây đã đưa nó trở thành một phần quan trọng của thị trường tài chính toàn cầu Cả khối lượng giao dịch và số lượng tiền mã hóa đều gia tăng đáng kể, dẫn đến xu hướng sử dụng tiền mã hóa trở nên phổ biến Các Ngân hàng trung ương cần phải cân nhắc giữa việc siết chặt quy định sử dụng tiền mã hóa trong khu vực tư nhân và việc chấp nhận tiền mã hóa như một tài sản và kiểm soát chặt chẽ để đảm bảo chủ quyền tiền tệ và sự ổn định của hệ thống tài chính.
1.1.2 Sự biến động giá thị trường của tiền mã hóa
Trí tuệ nhân tạo, truyền thông thông tin và công nghệ, Internet vạn vật, công nghệ chuỗi khối (Blockchain) và các tài sản, tiền tệ mã hóa là cốt lõi của cuộc cách mạng công nghiệp lần thứ tư Liên quan đến công nghệ chuỗi khối, tài sản mã hóa và tiền mã hóa, báo cáo của (PricewaterhouseCoopers, 2020) đã dự phòng rằng các yếu tố vừa nêu, đặc biệt là công nghệ chuỗi khối sẽ thúc đẩy GDP toàn cầu lên 1,76 nghìn tỷ đô la Mỹ vào năm 2030 và Châu Á dự kiến sẽ được hưởng lợi nhiều nhất từ các công nghệ chuỗi khối Các quan chức Trung Quốc đặt công nghệ chuỗi khối là một trong năm ưu tiên hàng đầu của đất nước với hy vọng lợi ích ròng tiềm năng ở Trung Quốc là 440 tỷ đô la Mỹ (so với 407 tỷ đô la Mỹ đối với Hoa Kỳ) Các quốc gia khác bao gồm Đức, Nhật Bản, Anh, Ấn Độ và Pháp sẽ có lợi nhuận ước tính vượt quá 50 tỷ đô la Mỹ (PricewaterhouseCoopers, 2020) Ở cấp độ doanh nghiệp và một số quốc gia phát triển, phần lớn các nhà công nghiệp cấp cao dường như đang đặt các hệ thống blockchain trở thành ưu tiên hàng đầu cho các tổ chức của họ
Trong năm 2022, vốn hóa thị trường tiền mã hóa giảm đi khoảng 70% giá trị so với cuối năm 2021 Theo đó, thị trường tiền mã hóa đã thiết lập thêm một mức đáy mới trong năm 2022, điều này khiến vốn hoá của đồng tiền mã hóa lớn nhất thế giới bị thu hẹp còn 955 tỷ USD (Hòa Bình, 2022) Bitcoin (BTC) đã trải qua ba lần điều chỉnh trong giai đoạn tháng 8 – 9 năm 2022, đợt điều chỉnh đầu tiên tại ngày 19 tháng 9, BTC đã giảm từ 23.400 USD xuống 21.000; đợt thứ hai trong ngày 27 tháng 8, BTC giảm từ 21.400 USD xuống 20.000 USD; và đợt gần nhất khoảng đầu tháng 9, BTC giảm từ 20.000 USD xuống 18.690,8 USD (Anh Đặng, 2022) Đặc biệt, cũng trong giai đoạn giữa năm 2022, thuật toán cân bằng giữa Terra (Luna) và UST biến động cực kỳ thất thường và đã khiến cả hai đồng tiền này mất gần hết giá trị Cụ thể, theo dữ liệu của Coin Market Cap, giá của đồng LUNA đã biến động tiêu cực và giảm liên tục từ mức khoảng 30 USD vào rạng sáng ngày 11 tháng 5 năm 2022 xuống còn 10 USD vào giữa trưa cùng ngày, đến 20 giờ, chỉ còn khoảng 0,9 USD (Hiến Đạt, 2022) Trong đó, theo TripleA, thị trường tiền mã hóa được dự đoán sẽ tăng trưởng với tốc độ tăng trưởng kép hàng năm là 56,4% đến năm 2025
Theo Wayne & Michael (2023), giá trị thị trường của tiền mã hóa có xu hướng tăng cao trở lại trong năm 2023 khi triển vọng nền kinh tế Hoa Kỳ được cải thiện Ngoài ra, các nhà đầu tư đang đổ xô vào đồng tiền mã hóa Bitcoin vì họ dự đoán Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ sẽ sớm phê duyệt quỹ giao dịch trao đổi giao ngay Bitcoin đầu tiên được giao dịch trên một sàn giao dịch lớn của Hoa Kỳ Từ giữa tháng 3 đến giữa tháng 10 năm 2023, đồng tiền mã hóa Bitcoin hầu như được giao dịch với xu hương hướng duy trì trong phạm vi thị giá từ khoảng 25.000 USD đến 30.000 USD Tuy nhiên, Bitcoin đã bùng nổ vào ngày
23 tháng 10 năm 2023, cuối cùng giao dịch ở mức cao tới 35.198 USD nhờ sức mạnh lạc quan của ETF và hoạt động mua hàng an toàn trong bối cảnh xung đột leo thang ở Trung Đông Bên cạnh đó, giá trị thị trường của Ethereum cũng tăng trong tháng 10 và những người đầu cơ Ethereum đang dự đoán rằng việc phê duyệt Bitcoin ETF giao ngay có nghĩa là Ethereum ETF giao ngay sắp đến gần Giá Ethereum được giao dịch lên tới 1.798 USD vào cuối tháng 10 năm 2023 nhưng vẫn thấp hơn nhiều so với mức cao nhất năm 2023 là khoảng 2.137 USD vào tháng 4 năm 2022
Hình 1.1 Vốn hóa thị trường hàng tuần của tất cả các loại tiền điện tử cộng lại cho đến tháng 11 năm 2023
Hội nghị Liên Hợp Quốc về Thương mại và Phát triển – UNCTAD cũng đã cảnh báo tiền mã hóa có thể đe dọa sự ổn định tài chính của các quốc gia, doanh nghiệp, tạo ra các hoạt động tài chính bất hợp pháp, ngăn chính quyền kiểm soát dòng vốn và cũng gây nguy hiểm cho nội tệ Bên cạnh đó, biến động giá cũng ảnh hưởng xấu đến các nhà đầu tư cá nhân, đặc biệt là những nhà đầu tư không hiểu rõ về loại tài sản này (UNCTAD, 2022) Với những biến động về giá theo xu hướng tăng trưởng đột ngột và suy giảm thất thường nêu trên, có một cơ sở nhất định để hướng tới các công tác nghiên cứu về việc: (i) sự hiện diện bong bóng trong chuỗi giá trên thị trường tiền mã hóa; và (ii) sự hiện diện của hiện tượng tâm lý đám đông trong giai đoạn bùng nổ bong bóng trong chuỗi giá trên thị trường tiền mã hóa
Căn cứ vào các tư liệu học viên thu thập được, tính đến hiện tại, tồn tại tương đối ít các bài nghiên cứu hướng tới việc xem xét hiện tượng bong bóng trong chuỗi giá trên thị trường tiền mã hóa, đặc biệt là trong giai đoạn tăng trưởng rồi suy giảm đột ngột của thị trường tiền mã hóa (giai đoạn từ tháng 9 năm 2020 – tháng 05 năm 2023) Bên cạnh đó, tồn tại các thông tin cho rằng trong giai đoạn dịch Covid-19 bùng phát định điểm (giai đoạn từ tháng 12 năm 2020 – tháng 12 năm 2021), tiền mã hóa được nhận định là một trong các tài sản đầu tư được các nhà đầu tư lựa chọn là tài sản trú ẩn an toàn trong khi các loại tài sản truyền thống khác (bao gồm: chứng khoán, vàng, dầu thô, v.v.) suy giảm đột biến do ảnh hưởng của đại dịch Covid – 19 Thực tế, giai đoạn giai đoạn tăng trưởng đột biến của thị trường tiền mã hóa vừa nêu, trùng với dịch Covid – 19 bùng phát định điểm Do đó, có thể thấy rằng mặc dù tồn tại một khối lượng nghiên cứu khổng lồ về các vấn đề liên quan đến đại dịch coronavirus nói chung và sự ảnh hưởng của đại dịch đến các lĩnh vực tài chính nói riêng, những nghiên cứu thực nghiệm thảo luận về việc hình thành bong bóng trong chuỗi giá trên thị trường tiền mã hóa và giải thích nguồn gốc của chúng trong cuộc khủng hoảng trong giai đoạn đại dịch vừa qua vẫn chưa thực sự được trú trọng Song song với khoảng trống học thuật trong các nghiên cứu về sự tồn tại bong bóng tiền mã hóa trong giai đoạn Covid – 19 vừa nêu, học viên cũng nhận thấy rằng hiện tượng tâm lý đám đông trên thị này vẫn là một chủ đề chưa được nhiều các học giả nghiên cứu thực nghiệm kiểm định sự tồn tại của hiện tượng này trong giai đoạn thị trường tiền mã hóa tồn tại bong bóng trong chuỗi giá
Mục tiêu nghiên cứu
Bài nghiên cứu của học viên được thực hiện trên cơ sở mục tiêu tổng quát là kiểm định sự tồn tại của bong bóng tiền mã hóa, đặc biệt là trong giai đoạn dịch Covid – 19 Tiếp nối kết quả từ việc kiểm định hiện tượng bong bóng tiền mã hóa vừa nêu, học viên hướng tới việc nghiên cứu và kiểm định (các) giai đoạn phát sinh hiện tượng bong bóng tiền mã hóa từ tháng 3 năm 2018 đến tháng 5 năm
2023 Từ đó, tiếp tục nghiên cứu về sự tồn tại của hiện tượng tâm lý đám đông trong từng giai đoạn bong bóng tiền mã hóa bùng nổ đã được phát hiện nhằm đưa ra các đề xuất phù hợp đối với việc kiểm soát rủi ro đối với loại tài sản mã hóa này Để thực hiện mục tiêu tổng quát vừa nêu, học viên chia nhỏ các mục tiêu cụ thể như sau:
Chỉ số tiền mã hóa (CRIX) đã được sử dụng để kiểm tra sự hiện diện của bong bóng trong chuỗi giá trên thị trường tiền mã hóa Phân tích dữ liệu CRIX trong suốt khoảng thời gian từ khi dữ liệu có sẵn đến thời điểm WHO tuyên bố chấm dứt tình trạng khẩn cấp y tế công cộng do COVID-19 vào tháng 3 năm 2023 cho thấy các dấu hiệu của bong bóng, bao gồm sự tăng trưởng quá mức của giá và khối lượng giao dịch, cũng như sự gia tăng của các nhà đầu tư mới tham gia vào thị trường.
2018 đến tháng 5 năm 2023) và trong giai đoạn dịch Covid – 19 bùng phát đỉnh điểm (từ tháng 12 năm 2020 – tháng 12 năm 2021);
- Kiểm định sự hiện diện đồng thời của tâm lý đám đông trên thị trường tiền mã hóa đối với từng giai đoạn tồn tại hiện tượng bong bong trong chuỗi giá đã phát hiện
Mục tiêu nghiên cứu, kiểm định sự tồn tại của hiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trên thị trường tiền mã hóa mang ý nghĩa đặc biệt quan trọng, không chỉ để thấu hiểu bản chất của thị trường này mà còn nhằm mục đích quản lý rủi ro, bảo vệ nhà đầu tư và thúc đẩy sự phát triển bền vững Thị trường tiền mã hóa vốn nổi tiếng với tính biến động mạnh mẽ, giá trị tài sản có thể tăng giảm đột ngột trong thời gian ngắn Hiện tượng bong bóng giá, một biểu hiện của sự mất cân bằng giữa cung và cầu, thường được thúc đẩy bởi tâm lý đám đông và sự đầu cơ quá mức Nghiên cứu về bong bóng giá giúp chúng ta nhận diện các dấu hiệu cảnh báo sớm, từ đó đưa ra quyết định đầu tư sáng suốt hơn Ngoài ra, tâm lý đám đông, một yếu tố tác động mạnh mẽ đến thị trường tiền mã hóa, thường dẫn đến việc nhà đầu tư đưa ra quyết định dựa trên cảm xúc và hành động của số đông, thay vì phân tích và đánh giá kỹ lưỡng Hiểu rõ tâm lý này giúp chúng ta dự đoán biến động thị trường và đưa ra các chiến lược đầu tư phù hợp
Như vậy, bài nghiên cứu mong muốn đóng góp những hàm ý, chính sách trong việc bảo vệ nhà đầu tư Theo đó, các nhà nghiên cứu khác có thể sử dụng kiến thức này để cảnh báo nhà đầu tư về những rủi ro tiềm ẩn, đồng thời xây dựng các chính sách và quy định nhằm đảm bảo sự ổn định và minh bạch của thị trường Bằng cách nâng cao nhận thức của nhà đầu tư về những rủi ro và cơ hội, bài nghiên cứu hy vọng có thể góp phần xây dựng một thị trường ổn định hơn, giảm thiểu rủi ro và tạo điều kiện cho sự phát triển lâu dài của lĩnh vực này.
Câu hỏi nghiên cứu
Thông qua các mục tiêu cụ thể trên, bài luận văn sẽ từng bước đưa ra câu trả lời cho những câu hỏi sau:
Thứ nhất: “Có sự tồn tại của bong bóng trong chuỗi giá trên tiền mã hóa trong giai đoạn từ tháng 3 năm 2018 đến thời điểm WHO công bố dịch Covid-19 không còn là tình trạng khẩn cấp y tế công cộng gây quan ngại toàn cầu hay không ?
Thứ hai: “Trong giai đoạn dịch Covid – 19 bùng phát (giai đoạn từ tháng
12 năm 2020 – tháng 12 năm 2021), thị trường tiền mã hóa có tồn tại bong bóng trong chuỗi giá hay không ?”
Thứ ba: “Tại mỗi giai đoạn tồn tại bong bóng trong chuỗi giá tiền mã hóa, có sự tồn tại đồng thời của hiện tượng tâm lý đám đông hay không ?”
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
1.4.1 Đối tượng nghiên cứu Đối với kiểm định sự hiện diện của bong bong trong chuỗi giá trên thị trường tiền mã hóa, học viên sử dụng chỉ số tiền mã hóa (Royalton CRIX Crypto Index hay viết tắt là CRIX) Đây là chỉ số được phát triển bởi giáo sư Wolfgang
Karl Họrdle và nhúm cỏc nhà nghiờn cứu của ụng từ Đại học Humboldt ở Berlin (Đức) Chỉ số này cho phép theo dõi sự phát triển của thị trường tiền mã hóa đa dạng và thay đổi nhanh chóng với số lượng nhỏ các thành phần Về mặt tổng quan, chỉ số tiền mã hóa (CRIX) cũng gần như tương đương với chỉ số Chỉ số cổ phiếu
500 của Standard & Poor (S&P 500) hay VN-Index Theo đó, ý nghĩa của chỉ số CRIX được xem xét như một đại diện cho hiệu suất tổng thể của thị trường tiền mã hóa và phù hợp với các nghiên cứu tổng thể trên thị trường tiền mã hóa (Trimborn & Họrdle, 2018), đõy cũng là lý do học viờn sử dụng dữ liệu vừa nờu cho mục đích kiểm định hiện tượng bong bóng trong chuỗi giá trên thị trường tiền mã hóa Đối với kiểm định sự hiện diện đồng thời của tâm lý đám đông trên thị trường tiền mã hóa đối với từng giai đoạn tồn tại hiện tượng bong bong trong chuỗi giá, học viên sử dụng giá đóng cửa của 10 loại tiền mã hóa có giá trị vốn hóa lớn nhất tại thời điểm ngày 03 tháng 3 năm 2023 Bao gồm:
Bảng 1.1 Danh sách 10 đồng tiền mã hóa có giá trị lớn nhất tại thời điểm ngày 03 tháng 03 năm 2023
Cryp USD/đồng Vốn hóa thị trường (USD)
Tỷ trọng/Tổng vốn hóa thị trường
Tổng giá trị vốn hóa Top 10 đồng: 715.412.546.736 83,1% Tổng giá trị vốn hóa thị trường: 861.131.797.357 100,0%
Nguồn: Học viên tổng hợp số liệu từ cổng thông tin Coi Market Cap
Các loại tiền mã hóa được lựa chọn dựa trên hai lý do chính: (1) Chúng có vốn hóa trung bình duy trì tương đối ổn định trong thời gian nghiên cứu; (2) Tổng vốn hóa của 10 loại tiền này chiếm hơn 80% vốn hóa toàn thị trường, cho phép chúng phản ánh chính xác sự biến động của thị trường tiền mã hóa.
Phạm vi nghiên cứu về không gian chính là số liệu chuỗi thời gian của: (i) chỉ số tiền mã hóa CRIX và (ii) giá đóng cửa của 10 loại tiền mã hóa có giá trị vốn hóa lớn nhất tại thời điểm ngày 03 tháng 03 năm 2023 Cụ thể, nhằm thực hiện kiểm định sự tồng tại của bong bóng tiền mã hóa, chỉ số tiền mã hóa CRIX đóng vai trò trọng yếu Mặt khác, nhằm thực hiện kiểm định sự tồn tại của tâm lý đám đông, CRIX và giá đóng cửa của 10 loại tiền mã hóa có giá trị vốn hóa lớn nhất tại thời điểm ngày 03 tháng 03 năm 2023 đóng vai trò là dữ liệu cơ sở để tính toán các dữ liệu/chỉ số trọng yếu trong phương pháp kiểm định sự tồn tại của tâm lý đám đông
Phạm vi nghiên cứu về thời gian chính là dữ liệu chuỗi thời gian từ ngày 16 tháng 03 năm 2018 đến ngày 03 tháng 05 năm 2023 Hiện tại, chỉ số tiền mã hóa Royalton CRIX được S&P Global tính toán, dữ liệu lịch sử có sẵn từ ngày 16 tháng 3 năm 2018 và được công bố chính thức trên trang spglobal Bên cạnh đó, dữ liệu về giá đóng cửa của 10 đồng tiền mã hóa nêu trên được học viên thu thập từ cổng thông tin điện tử coinmarketcap.
Phương pháp nghiên cứu
Mục đích nghiên cứu của bài viết này tập trung vào việc xem xét và xác định các giai đoạn hình thành bong bóng trên chuỗi giá thị trường tiền mã hóa từ tháng 3/2018 đến tháng 5/2023 Đồng thời, bài viết cũng tiến hành phân tích về sự hiện diện của tâm lý đám đông trong từng giai đoạn bong bóng này Nghiên cứu sẽ áp dụng phương pháp định lượng để đạt được mục tiêu đã đề ra.
- Sử dụng thử nghiệm (i) Kiểm định tính dừng phía phải bằng thống kê - Supremum Augmented Dickey Fuller (SADF) được đề xuất bởi (Phillips và c.s., 2011); và (ii) Kiểm định tính dừng phía phải tổng quát
- Generalized Supremum Augmented Dickey Fuller (GSADF) được đề xuất bởi (Phillips và c.s., 2015) Đây là 02 phương pháp kiểm định sự hiện diện của bong bóng giá thay thế các mô hình sử dụng giá trị cơ sở của tài sản Theo đó, học viên nhắm đến việc kiểm định sự hiện diện của bong bong tiền mã hóa bằng cách áp dụng SADF và GSADF trên số liệu chỉ số tiền mã hóa (Cryptocurrency Index – CRIX) Lý do học viên sử dụng phương pháp kiểm định này do giá trị cở sở hoặc giá trị thực của tiền mã hóa, tính đến thời điểm hiện tại chưa có các phương pháp nghiên cứu về mô hình phù hợp để định giá giá trị cơ sở của loại tài sản này Đồng thời, sau khi tổng hợp các phương pháp kiểm định hiện tượng bong bóng giá, Châu Đỗ Nhật Hạ & Trần Thị Tuấn Anh (2020) đã chỉ ra rằng đây là các phương pháp kiểm định hiểu quả nhất đến hiện tại
- Sử dụng 02 phương pháp là (i) Phương pháp độ lệch chuẩn dữ liệu chéo (CSSD) và (ii) Mô hình độ lệch tuyệt đối dữ liệu chéo (CASD) nhằm kiểm định hiện tượng tâm lý đám đông Nguyên nhân học viên sử dụng 02 phương pháp này là do chưa có một nghiên cứu thực nghiệm nào trình bày được phương pháp ưu việt hơn 02 phương pháp vừa nêu Bên cạnh đó, một số lượng lớn các bài nghiên cứu đến hiện tại đã đồng thuận với Chang và c.s (1999) rằng phương pháp CASD có những kết quả kiểm định chính xác hơn CSSD Do đó, trong bài luận văn, học viên sẽ sử dụng phương pháp CSSD theo ý tưởng của Christie và Huang (1995) và CASD theo ý tưởng của Tan và c.s., (2008) để kiểm định sự tồn tại của tâm lý đám đông, sau đó tiến hành so sánh kết quả thu được của cả 02 phương pháp nên trên.
Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài
Các nghiên cứu về tiền mã hóa trước đây tập trung vào khía cạnh đầu tư mà ít đề cập đến bong bóng giá Từ giai đoạn 2021-2022, một số ít nghiên cứu đã xem xét đến hiện tượng này Tuy nhiên, vẫn còn thiếu những nghiên cứu chuyên sâu về tác động của bong bóng giá trong thị trường tiền mã hóa trong bối cảnh đại dịch COVID-19 phức tạp Ngoài ra, mặc dù có nhiều nghiên cứu về tâm lý đám đông, nhưng chưa có nhiều công trình kết hợp nghiên cứu về cả tâm lý đám đông và bong bóng giá trong thị trường tiền mã hóa trong giai đoạn này.
Như vậy, có thể nhận định rằng trong hoàn cảnh mà các định chế tài chính với uy tín cao trên thị trường tài chính không chỉ dừng lại ở việc xem xét tài sản có tính đầu cơ như trước đây mà đã và đang có những động thái chấp nhận tiền mã hóa như một phương tiện thanh toán và là một tài sản tài chín, việc nghiên cứu về hiện tượng bong bóng trong chuỗi giá và tâm lý đám đông trên thị trường mới nổi – tiền mã hóa – là cần thiết trong việc nhận định rủi ro và tính chất đầu cơ đối với tiền mã hóa Theo đó, học viên kỳ vọng nghiên cứu trong luận văn này có thể lấp đầy khoảng trống học thuật về hiện tượng bong bóng trong chuỗi giá và tâm lý đám đông của nhà đầu tư trên thị trường tiền mã hóa trong giai đoạn trước và trong thời kỳ dịch Covid – 19 diễn biến phức tạp Ý nghĩa thực tiễn:
Trong những năm gần đây, tiền mã hóa đã gây được tiếng vang trong nền kinh tế và xã hội Đáng chú ý, thị giá của tiền mã hóa biến động mạnh và liên tục tăng trưởng nhanh chóng Các nghiên cứu về lĩnh vực này còn tương đối hạn chế và chưa có được kết quả thống nhất Một số nghiên cứu cho rằng sự tăng giá của tiền mã hóa là do bong bóng giá, còn một số khác lại không đồng tình với quan điểm này Nghiên cứu này sẽ cung cấp thêm thông tin cho các nhà nghiên cứu tương lai về các phương pháp xác định sự tồn tại của bong bóng tiền mã hóa và hành vi đám đông trong thị trường này Từ đó, nghiên cứu sẽ đưa ra góc nhìn toàn diện về hai hiện tượng trong giai đoạn đại dịch, đồng thời cung cấp thông tin liên quan đến tài sản kỹ thuật số này nhằm hỗ trợ nhà đầu tư phòng ngừa rủi ro.
Tính mới của đề tài
Xét về khía cạnh học thuật, đối với hiện tượng bong bóng trong chuỗi giá trên thị trường tiền mã hóa, nhiều chuyên gia cho rằng đặc điểm tiêu biểu nhất của tiền mã hóa là thị giá tăng trưởng nhanh thất thường, biến động thị giá cao, không có giá trị nội tại rõ ràng (García-Monleón và c.s., 2021) Bên cạnh đó, nhiều học giả cho rằng đã và đang tồn tại những dấu hiệu tiềm ẩn của một bong bóng trong chuỗi giá trên thị trường tiền mã hóa, đặc biệt trong giai đoạn dịch Covid –
19 diễn biến phức tạp Cụ thể là trong năm 2020, Covid – 19 trở nên phổ biến, các học giả như Chen, Liu, và Zhao (2020), Conlon và McGee (2020), Sahoo (2021) chỉ ra rằng dịch bệnh đã gây ra sự biến động của giá Bitcoin
Tuy nhiên, không giống như sự sụp đổ của thị trường chứng khoán và hàng hóa, đặc biệt là vào tháng 3 năm 2020, thị trường tiền mã hóa đã tăng mạnh và đạt đến một cột mốc tăng trưởng đáng kể trong đại dịch Covid-19 (Mnifet và c.s., 2020) Sau giai đoạn tăng trưởng về thị giá, Wang và Wang (2021) nhận thấy rằng thị trường tiền mã hóa biến động gần như tương tự với các thị trường tài sản truyền thống khác, nhóm tác giả này phát hiện sự kém hiệu quả trong hiệu suất đầu tư của các tài sản như vàng, hay các thị trường tài chính như chỉ số SP500, Bitcoin và đô la Mỹ đã đồng loạt tăng lên sau khi dịch bệnh Covid-19 bắt đầu lan rộng Theo cách tương tự, Montasser và c.s (2022) đã kiểm tra hiệu quả của 18 đồng tiền mã hóa và cho thấy rằng đại dịch Covid-19 ảnh hưởng đáng kể đến biến động của 18 đồng tiền này
Như vậy, học viên nhận định rằng từ góc độ lý thuyết về tài chính hành vi, các nhà đầu tư có những hành vi đầu tư bất thường trong thời kỳ đại dịch Covid-
19 bùng nổ Trong thời kỳ các thị trường tài chính truyền thống như thị trường chứng khoán, dầu, v.v không có xu hướng ổn định và tồn tại các dấu hiệu về sự sụp đỗ, sự phát triển lan rộng của đại dịch Covid-19 theo thời gian đã ảnh hưởng đến kỳ vọng của các nhà đầu tư Theo đó, việc các nhà đầu tư tìm kiếm các kênh trú ẩn an toàn trong thời kỳ đại dịch là một trong các lý do thúc đẩy sử tăng trưởng đối với thị giá của các đồng tiền mã hóa và đã được phản ánh trong sự biến động của thị trường tiền mã hóa trong đại dịch
Tiếp nối các cơ sở về bong bóng trong chuỗi giá trên thị trường tiền mã hóa nêu trên, hành vi tâm lý đám đông là một hướng nghiên cứu đặc biệt quan trọng trong giai đoạn khủng hoảng, khi các nhà đầu tư có thể chia sẻ nỗi sợ hãi tương tự và dễ bị hoảng loạn tài chính trong phạm vi quy mô lớn Tuy nhiên, cho đến nay, có rất ít bài nghiên cứu thực nghiệm về sự hiện diện đồng thời của tâm lý đám đông và bong bóng trong chuỗi giá trên thị trường tiền mã hóa trong đại dịch
Các nghiên cứu điển hình về tâm lý đám đông trong đại dịch COVID-19 chỉ ra sự tồn tại của hiện tượng này, chẳng hạn như nghiên cứu của Espinosa-Mendez và Arias (2020) trên thị trường chứng khoán châu Âu hoặc nghiên cứu của Chang và c.s (2020) trên thị trường năng lượng Nghiên cứu của Philippas c.s (2020) về tâm lý đám đông trên thị trường tiền mã hóa cũng cung cấp một góc nhìn toàn diện Tuy nhiên, nghiên cứu của học viên có sự khác biệt, tập trung vào sự hiện diện đồng thời của hiện tượng tâm lý đám đông và giai đoạn bong bóng giá trên thị trường tiền mã hóa trong thời kỳ đại dịch.
Căn cứ vào các thông tin trên, có thể thấy rằng đối với sự hiện diện của hiện tượng bong bóng trong chuỗi giá trên thị trường tiền mã hóa trong giai đoạn dịch Covid – 19, gần như chưa được các học giả chú trọng nghiên cứu Đồng thời, tính đến thời điểm thực hiện luận văn, học viên nhận thấy chỉ có một số ít bài nghiên cứu về hiện tượng tâm lý đám đông trên thị trường tiền mã hóa trong giai đoạn dịch Do đó, ý tưởng về việc nghiên cứu sự tồn tại đồng thời của hiện tượng đám đông song song với các giai đoạn bùng nổ hiện tượng bong bóng trong chuỗi giá trên thị trường tiền mã hóa trong thời gian đại dịch có thể nhận định rằng là chưa được chú trọng nghiên cứu Chính vì lý do này, học viên có được cơ hội chưa từng có để bổ sung vào dòng nghiên cứu vừa nêu bằng cách nghiên cứu và cung cấp bằng chứng mới về tác động của hiện tượng bong bóng trong chuỗi giá và tâm lý đám đông trên thị trường tiền mã hóa trong giai đoạn 2018 – 2023 (bao gồm thời điểm trước và trong thời kỳ dịch Covid – 19 diễn biến phức tạp).
Kết cấu của đề tài
Ngoài Phụ lục và các danh mục tài liệu tham khảo, nghiên cứu trong luận văn này được dự kiến chia thành 5 chương, bao gồm:
Chương 1: Giới thiệu tổng quan về đề tài Chương này bao gồm các nội dung chính như lý do nghiên cứu, câu hỏi và mục tiêu nghiên cứu, pham vị và đối tượng nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu
Chương 2: Cơ sở lý thuyết Chương này bao gồm các nội dung chính như nền tảng cơ sở lý thuyết về: (i) khái niệm, định nghĩa về tiền mã hóa; (ii) phương pháp kiểm định sự tồn tại của bong bóng tiền mã hóa; (iii) khái niệm, định nghĩa về tâm lý đám đông; (iv) phương pháp kiểm định sự tồn tại của hiện tượng tâm lý đám đông Chương này cũng giới thiệu sơ lược một số nghiên cứu trước đây trên thế giới kèm theo các cơ sở lý thuyết vừa nêu
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu Chương này bao gồm các nội dung chính như trình bày chi tiết phương pháp nghiên cứu, mô tả mẫu dữ liệu nghiên cứu, đưa ra các giả thuyết và đề xuất mô hình nghiên cứu
Chương 4: Phân tích dữ liệu và trình bày kết quả nghiên cứu Nội dung chủ yếu là trình bày kết quả mô hình: thống kê mô tả mẫu nghiên cứu Sau đó, xây dựng mô hình trên cơ sở các phương pháp trọng tâm như SADF, GSADF (đối với hiện tượng bong bóng giá) và CSSD, CSAD (đối với hiện tượng đám đông)
Chương 5: Kết luận và kiến nghị Dựa trên kết quả của mô hình nghiên cứu, học viên đưa ra những đề xuất, nhằm nâng cao khả năng phòng ngừas rủi ro cho các nhà đầu tư tham gia thị trường tiền mã hóa.
Căn cứ vào các thông tin nêu trên, trong chương 1, học viên đã giới thiệu tổng quan về (i) xu hướng chấp nhận tiền mã hóa trong cuộc cách mạng công nghệ cũng như những rủi ro tiềm ẩn của loại tài sản này; (ii) khoảng trống học thuật đối với việc nghiên cứu hiện tượng bong bóng giá và hiện tượng tâm lý đám đông trên thị trường tiền mã hóa Từ đó, làm nổi bất tính cấp thiết và ý nghĩa của việc nghiên cứu về đề tài “Hiện tượng bong bóng giá và tâm lý đám đông trong thị trường tiền mã hóa” Theo đó, để thực hiện nghiên cứu, chương 1 cũng đã giới thiệu về mục tiêu nghiên cứu cụ thể cùng với 03 câu hỏi nghiên cứu trọng tâm và tổng quan các phương pháp được áp dụng.
CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ BONG BÓNG TRONG CHUỖI GIÁ VÀ HIỆN TƯỢNG TÂM LÝ ĐÁM ĐÔNG
Tiền mã hóa
Cuộc cách mạng số là sự thay đổi từ công nghệ điện tử sang công nghệ số và hiện đang ở đỉnh cao Nhân loại đang sống trong kỷ nguyên kỹ thuật số (digital era), có thể thấy rằng sự ra đời của các tài sản kỹ thuật số là một xu thế tất yếu Theo đó, một trong những ứng dụng quan trọng nhất của công nghệ chuỗi khối (blockchain) trong lĩnh vực tài chính là tiền “mã hóa” (Hashemi Joo và c.s., 2020)
Kể từ khi phát triển loại tiền mã hóa đầu tiên, Bitcoin, vào năm 2009, một số loại tiền mã hóa khác đã được khởi xướng để đáp ứng các nhu cầu đa dạng của nhà đầu tư, người tiêu dùng và các mục đích khác nhau Tiền mã hóa là một hệ thống thanh toán kỹ thuật số trên toàn thế giới thực hiện các chức năng của nó trực tuyến (Hashemi Joo và c.s., 2020) Đối với các phương thức chuyển tiền quốc tế, thanh toán quốc tế truyền thống như sử dụng hệ thống của Hiệp hội Viễn thông Tài chính Liên ngân hàng toàn cầu (điện SWIFT) hoặc hệ thống của Khu vực Thanh toán Chung bằng Đồng Euro (SEPA) ở khu vực Liên minh Châu Âu Cả hai phương thức vừa nêu đều cung cấp dịch vụ chuyển tiền, thanh toán quốc tế an toàn và chính xác Tuy nhiên, một trong những nhược điểm lớn của các hệ thống này là quá trình giao dịch kéo dài; thông thường phải mất vài ngày (tối đa năm ngày trong một số trường hợp) để hoàn tất chuyển khoản quốc tế sử dụng hệ thống của SWIFT Thanh toán kỹ thuật số, có thể diễn ra an toàn trong vòng một giờ hoặc thậm chí vài giây đối với một số loại tiền mã hóa nhất định, có thể được sử dụng không chỉ cho mục đích giao dịch kinh doanh mà còn cho chuyển tiền và thanh toán vi mô
Trong phần này của bài luận văn, học viên hướng tới việc: (i) giới thiệu tổng quan về công nghệ chuỗi khối (Blockchain); (ii) phân biệt khái niệm tiền điện tử, tiền ảo tiền mã hóa, tiền kỹ thuật số
2.1.1 Công nghệ nền tảng được sử dụng để tạo lập tiền mã hóa
Như đã đề cập, công nghệ nền tảng của tiền mã hóa chính là công nghệ chuỗi khối (Blockchain) Công nghệ chuỗi khối là một hệ thống phân tán phi tập trung, sử dụng sổ cái kỹ thuật số để ghi lại các giao dịch của hai bên theo thời gian thực, công khai, minh bạch, có giá trị lâu dài và có thể xác minh (Reid & Harrigan, 2013).
Cụ thể, Công nghệ chuỗi khối – Blockchain – được mô tả như một cơ sở dữ liệu được sử dụng làm nơi lưu trữ cho mạng phi tập trung (Di Pierro, 2017) Công nghệ này thường được sử dụng để xây dựng nền tảng và tạo lập đối với các loại tiền mã hóa như Bitcoin, Ethereum, Litecoin và Dogecoin Blockchain không bị giới hạn trong việc ứng dụng vào lĩnh vực tài chính, vì nó có thể được mở rộng để bao gồm các loại hệ thống, ứng dụng khác và tạo ra một mạng lưới phi tập trung (Sopek và c.s., 2018) Mật mã bất đối xứng và thuật toán đồng thuận phân tán là một phần của hệ thống trong Blockchain, nó cung cấp tính bảo mật cho người dùng và tính nhất quán của sổ cái (Zheng và c.s., 2017)
Về cơ bản, Công nghệ blockchain là một cơ sở dữ liệu phi tập trung và không thay đổi, tạo điều kiện thuận lợi để các khối liên kết với nhau trong chuỗi thông qua mạng lưới các nút tham gia dựa trên cơ chế bỏ phiếu Quá trình của Công nghệ blockchain bắt đầu bằng yêu cầu giao dịch từ một nút, sau đó được đóng gói thành một khối Tiếp theo, khối này được phát tới các nút khác trong mạng Công nghệ blockchain để thẩm định và xác thực Sau khi xác minh thành công, khối được thêm vào cuối chuỗi khối để lưu trữ và hoàn tất giao dịch.
Hình 2.1 Quy trình xác giao dịch bằng công nghệ chuỗi khối
Theo đó, Công nghệ chuỗi khối thể hiện các đặc điểm chính sau (Sopek và c.s., 2018; Zheng và c.s., 2017):
- Phân cấp – Decentralization: Mỗi giao dịch trong mạng chỉ được thực hiện bởi hai nút cùng một lúc và không cần xác thực của bên thứ ba Phân cấp cho phép Blockchain không phụ thuộc vào cơ quan trung ương Điều này cho phép các nút về cơ bản có quyền biểu quyết bình đẳng trong mạng, sau đó được sử dụng với thuật toán đồng thuận để ra lệnh cho Blockchain
- Tính liên tục – Persistency: Trong công nghệ chuỗi khối, đề cập đến việc mỗi giao dịch phải được xác thực bởi những người khai thác (Miner 1 ) đáng tin cậy Tính liên tục gắn liền với công nghệ bất biến để đảm bảo sổ cái được lưu trữ trong các nút là tuyệt đối và không thể sửa đổi cũng như không thể xóa được
- Tính ẩn danh – Anonymity: đề cập đến việc mỗi người khai thác sử dụng một địa chỉ được tạo làm ID duy nhất Mặc dù không phải tất cả các Blockchain đều ẩn danh hoàn toàn và một số trường hợp sử dụng ẩn danh giả như Ethereum và Bitcoin, nơi địa chỉ được tạo cho mỗi giao dịch trong Blockchain Tuy nhiên, nguyên tắc cốt lõi vẫn được duy trì là đảm bảo những người khai thác trong mạng có thể ẩn danh
Khả năng kiểm toán trong Blockchain đề cập đến việc mỗi giao dịch được lưu giữ trên sổ cái phân tán, cũng được sao lưu vào các nút trong mạng Những điểm tham chiếu này cho phép mỗi giao dịch được xác minh và tiến hành đều có thể truy ngược được Đặc tính "khả năng kiểm toán" này đóng vai trò thiết yếu trong việc xác minh và tạo ra dấu vết của các giao dịch trong hệ thống Blockchain.
1 Người khai thác (thợ mỏ - Miner) là những người, đôi khi làm việc theo nhóm, tự nguyện cung cấp khả năng xử lý máy tính để xác thực một tập hợp giao dịch (được gọi là “khối”) được thực hiện bằng hệ thống phi tập trung và thêm nó vào sổ cái thanh toán Như một phần thưởng cho công việc của họ, những người khai thác thường nhận được một số lượng đơn vị cụ thể (ví dụ: Đối với Bitcoin, phần thưởng cho việc xác thực thành công một khối hiện là 25 BTC) Phần thưởng có thể được tạo thông qua phát hành mới phi tập trung tự động hoặc thông qua chuyển khoản từ nhà phát hành Người khai thác cũng có thể yêu cầu phí giao dịch từ những người thực hiện giao dịch (European Central Bank., 2015)
Ba thành phần chính chạy trong hệ thống Công nghệ chuỗi khối đều được yêu cầu phải hoạt động cùng nhau, vì các thành phần này cung cấp trụ cột hỗ trợ trong việc đảm bảo tính phân cấp cho mạng Blockchain (Halaburda, 2018) Cụ thể:
- Sổ cái phân tán - Distributed ledgers: cung cấp cơ sở dữ liệu phân tán tạo thành kết nối mạng giữa những người dùng và các máy tính được những người dùng này sử dụng để kết nối được gọi là các nút (Halaburda, 2018) Trong các nút này có các sổ cái, là danh sách các giao dịch được sắp xếp theo ghi dấu thời gian Những sổ cái này chỉ có thể được thêm vào cơ sở dữ liệu, đảm bảo một cách an toàn để theo dõi các giao dịch mà không cần nhân vật trung tâm để xác minh (Burkhardt và c.s., 2018; Chowdhury và c.s., 2019)
- Bộ lưu trữ bất biến - The Immutable Storage: là một thành phần đề cập đến các nút có khả năng không thể thay đổi Mỗi cơ sở dữ liệu được giữ lại trong mỗi nút và có một tham chiếu đến chính nó trong Blockchain như một lịch sử bất biến (Kim & Wang, 2018; Zheng và c.s., 2017) Bộ lưu trữ bất biến cung cấp chức năng mã hóa để duy trì tính toàn vẹn của sổ cái trong các nút Bộ lưu trữ bất biến đảm bảo không có phương tiện nào khác làm thay đổi nội dung của giao dịch, nó sẽ tạo ra sự tin cậy trong Blockchain
- Thuật toán đồng thuận - The consensus algorithm: được sử dụng để đạt được sự đồng thuận giữa các nút để thay đổi hoặc sửa đổi sổ cái hiện có (Labouseur và c.s., 2019), chỉ để nối chúng vào một khối mới ở cuối chuỗi trong Công nghệ chuỗi khối Thuật toán đồng thuận kiểm duyệt Blockchain bằng cách ra lệnh cho các nút về cách đạt được thỏa thuận và cập nhật mạng Công nghệ chuỗi khối
Hiện tượng bong bóng trong chuỗi giá
Bong bóng giá được định nghĩa là hiện tượng giá tăng đột ngột, có thể dẫn đến tình trạng khủng hoảng thị trường và hậu quả kinh tế nghiêm trọng Brunnermeier & Oehmke (2012) coi bong bóng là sự tăng giá đột ngột dẫn đến bùng nổ, trong khi Kindleberger & Aliber (2011) xác định bong bóng là sự gia tăng nhanh chóng giá trị thị trường của một tài sản, thúc đẩy sự quan tâm và nhu cầu đầu tư cao Hiện tượng này đã được nghiên cứu và liên tục phát triển định nghĩa trong nhiều năm, thu hút sự quan tâm đáng kể của giới học giả như Kyriazis và cộng sự (2020) vì tầm quan trọng trong việc nhận biết sự xuất hiện của bong bóng trên thị trường.
2.2.1 Định nghĩa bong bóng trong chuỗi giá
Thuật ngữ bong bóng trong chuỗi giá (sau đây gọi tắt là bong bóng) đề cập đến việc định giá sai tài sản tài chính hoặc tài sản thực với mức độ sai lệch lớn và kéo dài trong một khoảng thời gian Mặc dù các định nghĩa chính xác về những gì yếu tố cụ thể cấu thành bong bóng là khác nhau, nhưng rõ ràng là không phải mọi định giá sai lệch tạm thời đều có thể được gọi là bong bóng Thay vào đó, bong bóng thường liên quan đến việc định giá sai một số đặc điểm nhất định Ví dụ, giá trị của một tài sản trong thời kỳ bong bóng thường bùng nổ, tức là tăng trưởng một cách đột biến Hoặc, thuật ngữ bong bóng có thể đề cập đến các giai đoạn mà giá trị của một tài sản vượt quá giá trị cơ bản (giá trị nội tại) vì các nhà đầu tư tin rằng họ có thể bán tài sản đó với giá thậm chí còn cao hơn cho các nhà đầu tư khác trong tương lai (Brunnermeier & Oehmke, 2012) Trên thực tế, John Maynard Keynes, trong “Lý thuyết chung” của mình, đã phân biệt các nhà đầu tư, những người mua một tài sản vì dòng cổ tức (giá trị cơ bản) của nó, với những nhà đầu cơ, những người mua một tài sản vì giá trị bán lại của nó
Minsky (1978) đã đưa ra một mô tả ban đầu, không chính thức về bong bóng và các vụ phá sản liên quan Trong luận điểm mô tả của mình, Minsky phân biệt giữa năm giai đoạn (Aliber và c.s., 2015) Cụ thể bao gồm:
− Giai đoạn đầu tiên là giai đoạn dịch chuyển (displacement period) – ví dụ, một công nghệ mới hoặc đổi mới tài chính,v.v – dẫn đến kỳ vọng tăng trưởng lợi nhuận và tăng trưởng kinh tế Điều này dần dần dẫn đến giai đoạn bùng nổ (boom phase)
− Ở giai đoạn bùng nổ (boom phase), giá trị thị trường (thị giá) của tài sản thường được đặc trưng bởi sự biến động thấp, có thể kèm theo các chính sách mở rộng tín dụng và tăng trưởng đầu tư vào tài sản Theo đó, giá tài sản bắt đầu tăng trưởng, ban đầu với tốc độ thấp nhưng sau đó với đà tăng trưởng tăng dần Trong giai đoạn bùng nổ, việc tăng trưởng trong giá trị tài sản bắt đầu vượt quá những cải tiến cơ bản thực tế của sự đổi mới hay nói cách khác là giá trị thị trường của tài sản đang vượt qua mức giá trị cơ bản (giá trị nội tại)
− Tiếp theo đó là một giai đoạn hưng phấn (euphoria period), trong giai đoạn này các nhà đầu tư giao dịch tài sản với giá trị được định giá quá cao Theo đó, giá trị thị trường tăng trưởng theo kiểu bùng nổ, đột biến Tại thời điểm này, các nhà đầu tư có thể nhận thức được hoặc ít nhất là nghi ngờ rằng có thể đang tồn tại tình trạng “giá trị giao dịch đang cao hơn giá trị nội tại của tài sản”, nhưng họ tự tin rằng họ có thể bán tài sản cho các nhà đầu tư khác trong tương lai với giá cao hơn giá họ đã mua Thông thường, giai đoạn này sẽ được liên kết với khối lượng giao dịch cao Kết quả là sự hưng phấn trong giao dịch cũng có thể dẫn đến biến động giá tăng trưởng đột biến, chẳng hạn như trong thời kỳ bong bóng internet vào cuối những năm 1990
Trong giai đoạn tăng trưởng, các nhà đầu tư chuyên nghiệp sẽ tích lũy cổ phiếu, dẫn đến giá tăng Khi đạt mức giá nhất định, các nhà đầu tư chuyên nghiệp sẽ bắt đầu chốt lời Giai đoạn này thường có đủ nguồn cầu từ các nhà đầu tư ít chuyên nghiệp hơn để hấp thụ lượng cung từ các nhà đầu tư chuyên nghiệp.
− Tuy nhiên, tại một thời điểm nhất định, giá trị thị trường của tài sản bắt đầu suy giảm nhanh chóng, dẫn đến giai đoạn hoảng loạn (panic phase), khi các nhà đầu tư bán tháo tài sản Bên cạnh đó, Hyman Minsky có lưu ý rằng, trường hợp giai đoạn tăng trưởng được tài trợ bằng tín dụng, hiệu ứng khuếch đại và lan tỏa của đòn bẩy tài chính thể hiện sự tiêu cực, dẫn đến thời kỳ suy thoái trở nên trầm trọng hơn
Năm 2012, Brunnermeier và Oehmke tóm gọn 05 giai đoạn nêu trên và đưa ra nhận định rằng bong bóng giá có thể bao gồm 02 giai đoạn chính: (i) giai đoạn giá trị tài sản tăng lên đột ngột dẫn đến hình thành hiện tượng bong bóng và mất cân bằng giữa giá trị nội tại của tài sản và giá trị thị trường của chúng; và (ii) giai đoạn khủng hoảng, nơi những rủi ro tiềm ẩn được tích lũy được hiện thực hóa và khủng hoảng bùng phát (Brunnermeier & Oehmke, 2012)
Một định nghĩa đơn giản về bong bóng giá có thể được trình bày là “sự chênh lệch có hệ thống của giá trị thị trường/giá trị danh nghĩa so với giá trị cơ bản của tài sản trong một khoảng thời gian nhất định”, trong đó giá trị cơ bản được định nghĩa là giá trị hiện tại ròng của dòng tiền trong tương lai phát sinh từ nó (Van Horne, 1985) Có một số ý kiến lập luận rằng thuật ngữ “bong bóng là một thuật ngữ mơ hồ chứa đầy ý nghĩa nhưng thiếu cơ sở định nghĩa vững chắc”, theo đó các nhà nghiên cứu không nên cố gắng định nghĩa một cách chi tiết, mà chỉ xem xét bong bóng là các sự kiện tài chính (Garber, 1990) Do đó cho đến nay, các bài nghiên cứu không tập trung vào giải thích về thuật ngữ bong bóng mà chỉ kiểm định sự hiện diện và cố gắng giải thích các động lực, yếu tố hợp lý cấu thành bong bóng
Căn cứ theo các thông tin đã trình bày, trong phạm vi bài luận văn này, học viên: (i) đồng tình với ý kiến của Garber (1990) về việc không nên định nghĩa chi tiết thuật ngữ bong bóng; (ii) đồng thời sử dụng định nghĩa đơn giản của Van Horne (1985) vì định nghĩa này có thể thể hiện tổng quan những miêu tả của Hyman Minsky (1978) và Brunnermeier & Oehmke (2012) Theo đó, định nghĩa bong bóng trong bài luận văn này như sau: “Bong bóng giá là hiện tượng giá trị thị trường của một hoặc nhiều tài sản có sự chênh lệch so với giá trị cơ bản của tài sản với mức chênh lệch lớn trong một khoảng thời gian nhất định”
2.2.2 Hiện tượng bong bóng trong chuỗi giá trong nghiên cứu
Hiện tượng bong bóng kinh tế đã thu hút sự quan tâm của các nhà nghiên cứu nhiều năm qua, tập trung vào các khía cạnh như nguyên nhân hình thành, hiệu ứng lan tỏa và tốc độ phát triển Sự biến động giá cực đoan của tài sản đầu tư không chỉ thu hút sự tranh luận học thuật mà còn gây lo ngại cho các nhà đầu tư, hoạch định chính sách và cơ quan quản lý Hơn nữa, những biến động này còn ảnh hưởng đến nền kinh tế và xã hội, chẳng hạn như lạm phát và bất bình đẳng (Kyriazis et al., 2020) Mặc dù có nhiều bằng chứng về tác động của bong bóng kinh tế (như bong bóng chứng khoán, bất động sản), số lượng nghiên cứu về tác động của chúng đối với rủi ro hệ thống vẫn còn hạn chế Gần đây, Brunnermeier và cộng sự (2020) đã chỉ ra mối liên quan giữa bong bóng bất động sản và rủi ro hệ thống ngân hàng Ở Việt Nam, Hạ và Anh (2020) đã xác định sự xuất hiện của bong bóng ở thị trường chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh và Hà Nội trong giai đoạn 2006-2012 và 2013-2019.
Theo đó, điều này đã thúc đẩy những sự quan tâm đáng kể đến việc hình thành bong bóng trong chuỗi giá trên các thị trường tiền mã hóa (cryptocurency)
Tiền mã hóa nổi lên như một công cụ tài chính mới, đem lại triển vọng phát triển đáng kể nhưng cũng ẩn chứa rủi ro về quản lý thanh khoản và kiểm soát mức độ hấp dẫn đối với nhà đầu tư, đầu cơ Do đó, việc định giá tiền mã hóa được quan tâm, đặc biệt liên quan đến hiệu quả định giá, động lực thị trường và khả năng xuất hiện bong bóng định giá.
Hayes (2019) nhận thấy rằng chi phí sản xuất cận biên đóng một vai trò quan trọng trong việc xác định giá trị nội tại của đồng tiền Bitcoin (Hayes, 2019), nhận định này rất đáng chú ý khi một khối lượng các bài báo, bài viết truyền thông và một số dự án nghiên cứu trong giai đoạn 2015 - 2018 cho rằng Bitcoin không có giá trị cơ bản nào, điển hình như nghiên cứu của Cheah & Fry (2015) Bên cạnh đó, Van Vliet (2018) trình bày một mô hình mới về vốn hóa thị trường của
Hiện tượng tâm lý đám đông
Phần viết này cung cấp một cái nhìn tổng quan về nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm về hiện tượng tâm lý đám đông trên thị trường tài chính Thông qua đó, phần viết cung cấp ý nghĩa chính xác của hiện tượng tâm lý đám đông, nguyên nhân có thể cấu thành nên hiện tượng tâm lý đám đông, kết quả nghiên cứu của các nghiên cứu trong việc xác định hiện tượng này và tác động của hiện tượng tâm lý đám đông đối với thị trường tài chính
2.3.1 Định nghĩa hiện tượng tâm lý đám đông
Trong những năm đầu của thập niên 90, lý thuyết tài chính hành vi đã giải thích thuyết phục về sự biến động của thị trường theo cụm, cho rằng đó là phản ứng của con người (nhà đầu tư) đối với các sự kiện được đánh giá cao hơn ý nghĩa thực sự của chúng (Baruch, 2023) Quan điểm hành vi về sự bất thường của thị trường này dựa trên các quy tắc tâm lý và xã hội, trong đó các nhà đầu tư chịu ảnh hưởng của những sai sót và thành kiến nhận thức.
Lý luận hành vi giả định rằng sự biến động quá mức bắt nguồn từ cảm xúc và niềm tin hay thay đổi, nó là một sự kiện dai dẳng và tồn tại chừng nào nhà đầu tư còn thể hiện những cạm bẫy sai lầm
Hiện tượng tâm lý đám đông (tiếng anh là “herd behavior”) hay còn được gọi làm tâm lý bầy đàn, đã được đề cập rất sớm trong các nghiên cứu về kinh tế, tài chính Từ thập niên 90, những định nghĩa đầu tiên là một thị trường tài chính trong đó các nhà đầu tư bỏ qua thông tin, phân tích cá nhân của chính họ và hướng theo các quyết định đầu tư của nhà đầu tư khác (Scharfstein & Stein, 1990) Brett Trueman (1994), đã chứng minh rằng các nhà phân tích, đầu tư cá nhân có thể hướng tới dự báo, định hướng do các nhà phân tích khác đưa ra (Trueman, 1994) Nofsinger và Sias (1999) đã đưa ra định nghĩa tương đối toàn diện tại thời điểm bấy giờ, họ định nghĩa tâm lý đám đông bao gồm “một nhóm các nhà đầu tư giao dịch theo cùng một hướng trong một khoảng thời gian”
Sau một số cuộc khủng hoảng tài chính lan rộng, hiện tượng tâm lý đám đông dần trở thành một thuật ngữ mang tính miệt thị trong từ vựng tài chính Các nhà đầu tư và các nhà quản lý quỹ được miêu tả như đám đông đầu tư vào các dự án mạo hiểm mà không có thông tin đầy đủ và để cao tư tưởng sư đánh đổi giữa rủi ro và lợi nhuận – càng rủi ro, lợi nhuận càng cao (high risk, high return), và ngay khi phát sinh dấu hiệu rắc rối, họ dịch chuyển tỷ trọng danh mục đầu tư đến những tài sản khác có mức rủi ro thấp hơn (Bikhchandani & Sharma, 2001) Một số nghiên cứu bày tỏ quan điểm lo ngại rằng tình trạng tâm lý đám đông của những nhà đầu tư tham gia thị trường dẫn đến trầm trọng thêm sự biến động của thị trường, làm mất ổn định thị trường và làm tăng tính mong manh của hệ thống tài chính (Shiller, 1987)
Theo định nghĩa về hành vi tâm lý đám đông được đưa ra ở trên, trong bài luận văn này hành vi đám đông được định nghĩa là hành vi của các nhà đầu tư là quyết định đầu tư dựa trên các quyết định đầu tư của các nhà đầu tư khác
2.3.2 Các nghiên cứu về hiện tượng tâm lý đám đông
Lý thuyết bong bóng mô tả sự khác biệt bất ngờ trong giá trị thị trường của tài sản so với giá trị nội tại của nó Đề xuất này khẳng định rằng sự tăng trưởng đột ngột của biến động giá trị thị trường của một tài sản chỉ là kết quả của việc phản ứng của nhà đầu tư đối với những thông tin bất ngờ (Harras & Sornette, 2010) Thông tin này kích thích nhu cầu về chứng khoán và nhu cầu quá mức sẽ gây áp lực lên giá và thúc đẩy bong bóng, có thể được coi là sự sai lệch của giá chứng khoán so với các nguyên tắc cơ bản của thị trường Do đó, khi các công ty không giữ lời hứa, bong bóng có thể vỡ và gây ra sự sụp đổ trên thị trường (Montier, 2007)
Trong tài liệu tài chính, các nhà nghiên cứu chứng thực rằng giá cổ phiếu tiếp tục diễn biến bất thường và phần lớn là bất thường trong những năm trong khủng hoảng tài chính 2008 (Chen, 2013) Lux (1995) tuyên bố rằng không phải mô hình tĩnh, bong bóng hợp lý hay tác nhân hợp lý đều là những kịch bản thực tế hoặc thuyết phục cho sự năng động của thị trường tài chính và sự biến động theo cụm Ông xem xét tình trạng tâm lý đám đông và đưa ra một mô hình bắt chước thực tế cách điệu về lợi nhuận chứng khoán (Lux, 1995) Trên thực tế, các nhà đầu tư với sự hiện diện của thông tin bất cân xứng và sự không chắc chắn, không chọn cổ phiếu hợp lý nhất với hiệu suất cao trong dài hạn, mà họ chọn cổ phiếu có khả năng có giá trị thị trường cao trong ngắn hạn (Akerlof & Shiller, 2010; Allen và c.s., 2006)
Shiller (2007) đã xem xét sự bùng nổ trong giá trị thị trường của thị trường nhà ở và cho rằng nguồn gốc của nó là hiện tượng tâm lý đám đông được tạo ra bởi các nhà môi giới và các nhà đầu tư bất động sản Trên thực tế, các nhà môi giới và các nhà đầu tư bất động sản này quá lạc quan với niềm tin rằng giá nhà sẽ tăng vĩnh viễn Những niềm tin thành kiến này lan truyền thông qua các quá trình mạng xã hội để tạo ra sự lây lan xã hội của niềm tin Do đó, sự lan rộng của hành vi bắt chước khiến các nhà môi giới, nhà đầu tư từ bỏ thông tin, nhận định và đánh giá cá nhân của họ và khiến những quyết định của họ hoàn toàn phớt lờ tín hiệu được truyền tải từ thị trường tài chính (Shiller, 2007)
Gleason và cộng sự (2004), cho rằng khi đứng trước khối lượng thông tin khổng lồ với các nhận định khác nhau về xu hướng tình hình thị trường tài chính, một số nhà đầu tư có xu hướng đưa ra các quyết định đầu tư dựa trên các quyết định của các nhà đầu tư khác, đặc biệt là trong các giai đoạn thị trường tài chính không ổn định và việc xác định xu hướng thị trường gặp nhiều khó khăn Như vậy, “tâm lý đám đông” được định nghĩa là xu hướng một số nhà đầu tư quyết định đầu tư dựa trên các quyết định của các nhà đầu tư khác (Gleason và cộng sự, 2004) Xu hướng đám đông có sự ảnh hưởng nhất định đối với thị trường tài chính bởi vì hành vi này ngụ ý rằng các nhà đầu tư có thể bỏ qua thông tin, sự phân tích, đinh hướng cá nhân của họ Do đó, trong nhiều trường hợp, điều này đã tác động khiến giá trị tài sản có sự chênh lệch so với giá trị cơ bản (giá trị nội tại) của chúng và dẫn đến sự hình thành bong bóng giá (Gleason và cộng sự, 2004)
Trong thị trường chứng khoán, tâm lý đám đông bao hàm việc các nhà đầu tư có xu hướng bỏ qua các thông tin riêng mà thiên về các kết quả quan sát
(Bikhchandani và Sharma, 2001) không tương thích với các yếu tố cơ bản, nền tảng của thị trường (Hwang và Salmon, 2004) Nhà đầu tư được coi là theo số đông khi họ thay đổi quyết định đầu tư trên cơ sở các hành động của các nhà đầu tư khác (Ferruz và Vargas, 2007) Đối với các nghiên cứu về hiện tượng đám đông trên trong lĩnh vực tiền mã hóa, đã chỉ ra rằng tồn tại sự phân tán lợi nhuận cực kỳ rộng trong thị trường tiền mã hóa, điều này làm nổi bật tính kém hiệu quả trong đầu tư và rủi ro tiềm ẩn tương đối lớn của tiền mã hóa Qua đó, quan sát thấy rằng có tồn tại hiện tượng đám đông trong giai đoạn nghiên cứu, cụ thể là các loại tiền mã hóa có vốn hóa nhỏ đang được các nhà giao dịch đầu tư vào dựa trên biến động về tỷ suất lợi nhuận, khối lượng mua bán của các loại tiền mã hóa có giá trị vốn hóa cao Bên cạnh đó, ngoài việc nhận thấy có tồn tại tâm lý đám đông trong khoảng thời gian xem xét, da Gama Silva và cộng sự (2019) còn tìm thấy bằng chứng về sự lan tỏa của sự tăng trưởng về giá của đồng Bitcoin đối với các loại đồng tiền mã hóa khác, trong tất cả các trường hợp ngoại trừ Tether Dollar BITCNY và ECC Theo đó, da Gama Silva và cộng sự (2019) khẳng định rằng hai đồng tiền má hóa Tether Dollar BITCNY và ECC có các đặc điểm ứng dụng và bị ảnh hưởng của lạm phát khiến chúng miễn nhiễm với các tác động thị trường mà Bitcoin tạo ra
Như vây, chương 2 nêu bật được: (i) Thứ nhất là khái niệm và sự ứng dụng của công nghệ chuỗi khối (blockchain) trong việc xây dựng tiền mã hóa cũng như mô tả khái niệm và phân biệt Tiền kỹ thuật số/tiền số/tiền điện tử, Tiền ảo và Tiền mã hóa, đồng thời giới thiệu tổng quan về chỉ số tiền mã hóa CRIX; (ii) Thứ hai là đút kết định nghĩa về hiện tượng bong bóng trong chuỗi giá và hiện tượng tâm lý đám đông, đồng thời trình bày tổng quan các nghiên cứu trước đó và phương pháp nghiên cứu phổ biến đối với 02 hiện tượng vừa nêu.
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Phương pháp kiểm định tâm lý đám đông
Một trong các mô hình phổ biến trong việc kiểm định sự tồn của hiện tượng tâm lý đám đông là mô hình Độ lệch chuẩn dữ liệu chéo (The cross-sectional standard deviation - CSSD) Trong phương pháp này, bằng cách định lượng mức độ mà lợi nhuận từ tài sản có xu hướng tăng và giảm cùng với lợi nhuận của danh mục đầu tư, phép đo này nắm bắt được thuộc tính chính của hành vi đám đông Thông qua lập luận về hành vi đưa ra quyết định đầu tư của các nhà đầu tư cá nhân dựa trên các quyết định của các nhà đầu tư khác, tỷ suất lợi nhuận từ tài sản không có sự chênh lệch nhiều so với tỷ suất lợi nhuận của toàn thị trường, hay nói cách khác là sự phân tán tỷ suất lợi nhuận được dự đoán là thấp khi có hành đám đông (Christie & Huang, 1995)
Cụ thể, trong mô hình CSSD Christie và Huang (1995) sử dụng để kiểm định sự tồn tại của tâm lý đám đông trên thị trường vốn, độ phân tán của tỷ suất lợi nhuận vốn (CSSD = S) được đo bằng:
Theo đó, 𝑟 𝑖 là lợi nhuận quan sát được của tài sản i và r là trung bình cắt ngang của n lợi nhuận trong danh mục đầu tư Sự phân tán lợi nhuận của tài sản có điểm tương đồng với các thước đo biến động tiêu chuẩn nhưng khác ở chỗ phương trình (3.1) sử dụng lợi nhuận danh mục đầu tư thay cho lợi nhuận kỳ vọng của từng tài sản riêng lẻ Để sự phân tán tương ứng chặt chẽ hơn với sự biến động của danh mục đầu tư, lợi nhuận danh mục đầu tư nên được thay thế bằng lợi nhuận kỳ vọng cho từng tài sản riêng lẻ Trong những giai đoạn giá trung bình biến động lớn bất thường hoặc căng thẳng thị trường, những dự đoán khác biệt của mô hình định giá tài sản hợp lý và hành vi đám đông là rõ ràng nhất Cụ thể, do các tài sản riêng lẻ có độ nhạy cảm khác nhau đối với lợi nhuận thị trường nên các mô hình định giá tài sản hợp lý dự đoán rằng các giai đoạn thị trường căng thẳng sẽ làm tăng mức độ phân tán Ngược lại, việc tập trung các lợi nhuận riêng lẻ trên thị trường sẽ làm giảm mức độ phân tán Để phân biệt giữa hai giả thuyết, Christie và Huang (1995) đã tách mức độ phân tán, 𝑆 𝑡 , ở phần cuối của phân phối lợi nhuận thị trường và kiểm tra xem liệu nó có khác biệt đáng kể so với mức độ phân tán trung bình loại trừ lợi nhuận thị trường ngoài cùng hay không Cách thử nghiệm này được thực hiện bằng cách sử dụng hồi quy phương trình sau:
+ 𝐷 𝑡 𝐿 = 1 khi tỷ suất sinh lợi thị trường vào ngày (t) nằm ở cực dưới (nghĩa là nằm thấp hơn phần đuôi) của phân phối tỷ suất sinh lợi Và
= 0 trong trường hợp ngược lại
+ 𝐷 𝑡 𝑈 = 1 khi tỷ suất sinh lợi thị trường vào ngày (t) nằm ở cực trên (nghĩa là nằm cao hơn phần đuôi) của phân phối tỷ suất sinh lợi Và
= 0 trong trường hợp ngược lại
+ Hệ số (𝛼) biểu thị độ phân tán trung bình của mẫu không bao gồm các vùng được bao phủ bởi (được bảo đảm) bởi hai biến giả
Các mô hình định giá tài sản hợp lý sẽ đưa ra các dự đoán thích hợp trong trường hợp (𝛽 1 ) và (𝛽 2 ) đạt giá trị dương Ngược lại, trong trường hợp (𝛽 1 ) và (𝛽 2 ) đạt giá trị âm, thể hiện có yếu tố tồn tại của hiện tượng tâm lý đám đông
Chang và c.s (1999) mở rộng công việc nghiên cứu của Christie và Huang (1995) theo ba chiều Đầu tiên, Chang và c.s (1999) đề xuất một cách tiếp cận mới và hiệu quả hơn để phát hiện hành vi tâm lý đám đông dựa trên hành vi lợi nhuận của vốn (equity return behavior) Sử dụng một đặc tả hồi quy phi tuyến tính, nhóm tác giả này kiểm tra mối quan hệ giữa mức độ phân tán tỷ suất lợi nhuận vốn - được đo bằng độ lệch tuyệt đối của lợi nhuận (tiếng anh Cross-Sectional Absolute Deviation - CSAD) và tỷ suất lợi nhuận thị trường
Trong đó, Chang và c.s (1999) minh họa mối quan hệ giữa CSAD và lợi nhuận thị trường Cụ thể, nhóm tác giả đặt (R i ) là suất sinh lợi của tài sản (trong trường hợp này là cổ phiếu) (i), (R m ) là suất sinh lợi của thị trường hoặc danh mục thị trường, và (E t (.)) là kỳ vọng trong giai đoạn (t) Lúc này, phương trình
CAPM (Black, 1972) có thể được diễn đạt như sau:
Trong đó, (𝛾 0 ) là tỷ suất sinh lợi phi rủi ro (tỷ suất sinh lợi với Beta = 0), (𝛽 𝑖 ) thước đo rủi ro hệ thống bất biến theo thời gian của tài sản (đại lượng đo lường mức độ biến động của tài sản so với thị trường chung) Ngoài ra, gọi (𝛽 𝑚 ) là rủi ro hệ thống của danh mục thị trường có trọng số bằng nhau Theo đó: 𝛽 𝑚 1
Giá trị tuyệt đối của độ lệch (AVD) của lợi tức kỳ vọng của tài sản thứ i trong kỳ thứ t so với lợi tức kỳ vọng của danh mục đầu tư kỳ thứ t được biểu thị bằng: AVD_i,t = |β_i - β_m| E_t(R_m - γ_0) Giá trị này phản ánh mức độ nhạy cảm của lợi tức tài sản so với lợi tức của danh mục, với β_i là hệ số beta của tài sản i đo lường độ biến động của lợi tức tài sản so với lợi tức của danh mục, β_m là hệ số beta của danh mục đầu tư và E_t(R_m - γ_0) là lợi tức kỳ vọng của danh mục trừ đi tỷ lệ không rủi ro.
Do đó, chúng ta có thể xác định độ lệch chuẩn tuyệt đối chéo dữ liệu dự kiến của lợi nhuận tài sản (expected cross-sectional absolute deviation - ECSAD) trong giai đoạn t như sau:
Dựa trên phương trình nêu trên, Chang và c.s (1999) đề xuất một thử nghiệm thay thế về tâm lý đám đông, đòi hỏi một tham số hồi quy bổ sung để nắm bắt mọi mối quan hệ phi tuyến tính có thể xảy ra giữa phân tán lợi nhuận tài sản và lợi nhuận thị trường Trên thực tế, thử nghiệm thực nghiệm của Chang và c.s (1999) có ý tưởng tương tự như mô hình định thời điểm thị trường do (Treynor & Mazuy, 1966) đề xuất
Theo đó, Chang và c.s (1999) sử dụng biến số CSAD t và R m,t để đại diện cho ECSAD t và E t (R m,t ) không thể quan sát được Nếu những nhà đầu tư tham gia thị trường có nhiều khả năng bị ảnh hưởng bởi tâm lý đám đông trong những thời kỳ biến động giá lớn thì thước đo CSAD sẽ tăng ít hơn (hoặc thậm chí giảm) Lưu ý rằng Chang và c.s (1999) đang sử dụng phiên bản có điều kiện của CAPM chỉ để thiết lập sự hiện diện của mối quan hệ tuyến tính giữa ECSAD t và E t (R m,t )
Chang và c.s (1999) sử dụng dữ liệu để kiểm tra sự hiện diện của hành vi tâm lý đám đông trong mẫu kiểm định thông qua mối quan hệ trung bình giữa CSAD t và
R m,t CSAD không phải là thước đo tâm lý đám đông, thay vào đó mối quan hệ giữa CSAD t và R m,t được sử dụng để phát hiện hành tâm lý đám đông Để tính đến khả năng mức độ tâm lý đám đông có thể không đối xứng giữa khoảng thời gian thị trường tăng trưởng lên và thị trường suy giảm, Chang và c.s (1999) thực hiện mô tả thực nghiệm sau:
Trong đó: CSAD t là độ lệch tuyệt đối trung bình của mỗi tài sản so với lợi nhuận của danh mục thị trường có trọng số bằng nhau R m,t trong khoảng thời gian t |𝑅 𝑚,𝑡 𝑈𝑝 | 𝑣à |𝑅 𝑚,𝑡 𝐷𝑜𝑤𝑛 | lần lượt là giá trị tuyệt đối của lợi nhuận thực hiện có trọng số bằng nhau của tất cả các tài sản sẵn có vào ngày t khi thị trường tăng và giảm
Cả hai biến đều được tính toán hàng ngày Nếu trong những giai đoạn giá dao động tương đối lớn, những người tham gia thị bị ảnh hưởng của tâm lý đám đông, thì sẽ xảy ra mối quan hệ phi tuyến tính giữa CSAD t và lợi nhuận trung bình của thị trường (R m,t ) Tính phi tuyến sẽ được thể hiện bằng hệ số γ 2 âm và có ý nghĩa thống kê Theo đó, phương trình hồi quy đối với phương pháp CSAD có thể biểu diễn dưới dạng:
