CHƯƠNG 1 TỔNG QUAN VỀ ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨUỞ chương này tác giả sẽ trình bày lý do tác giả lựa chọn đề tài: “Ảnhhưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệpCKCT
TỔNG QUAN VỀ ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU
Bối cảnh nghiên cứu
Trong quá khứ, cấu trúc vốn của một doanh nghiệp luôn là một trong các đề tài phức tạp và gây ra nhiều tranh cãi trên thế giới, đặc biệt là về ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động hay giá trị của doanh nghiệp Đây luôn là đề tài thu hút của nhiều học giả nghiên cứu về lĩnh vực tài chính của doanh nghiệp ở các thập kỷ qua Cấu trúc vốn của một doanh nghiệp có thể hiểu một cách đơn giản là việc xem xét đến tỷ lệ sử dụng vốn cổ phần trong cơ cấu nguồn vốn nhằm tài trợ cho tài sản của chính doanh nghiệp đó. Cấu trúc vốn đóng vai trò vô cùng quan trọng do sự tác động một cách trực tiếp đến lợi nhuận cũng như rủi ro của doanh nghiệp của nó Do đó, việc xem xét về mối quan hệ giữa cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp là rất cần thiết bởi việc xây dựng và duy trì được một cơ cấu vốn hợp lý cho doanh nghiệp sẽ có khả năng làm tăng hiệu quả hoạt động kinh doanh, tối đa hóa được tài sản của cổ đông và đây luôn luôn là mục tiêu ưu tiên nhất của các nhà quản lý doanh nghiệp Quan trọng là vậy, nhưng không phải tất cả các doanh nghiệp đều nhận thức được vấn đề này
Có rất nhà nghiên cứu và các nhà kinh tế học trên thế giới đã tiến hành nghiên cứu liên quan đến cả lý thuyết và thực nghiệm về cấu trúc vốn Theo quan điểm truyền thống, trường hợp một doanh nghiệp tăng tỷ lệ sử dụng nợ trong cấu trúc vốn của mình thì sẽ đạt được nhiều lợi ích hơn là tác hại.Nguyên nhân là do chi phí nợ thấp kết hợp cùng với thuận lợi từ lá chắn thuế có thể làm giảm chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC) nếu nợ tăng Ngược với quan điểm trên, Modigliani và Miller (1958) đưa ra lý thuyết về cấu trúc vốn hiện đại với giả định cho rằng thị trường vốn là hoàn hảo, bỏ qua chi phí thuế thì hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp sẽ không phụ thuộc vào cấu trúc vốn Sau đó 5 năm, vào năm 1963, Modilligani và Miller thực tế hóa hơn nghiên cứu bằng cách xem xét đến thuế thu nhập doanh nghiệp, khi đó cấu trúc vốn sẽ có liên quan đến giá trị hay tỷ suất sinh lời của doanh nghiệp. Trường hợp tỷ lệ sử dụng nợ càng nhiều thì hiệu quả hoạt động doanh nghiệp càng tăng và có thể gia tăng dần dần đến mức tối đa nếu doanh nghiệp được tài trợ bằng 100% nợ Tuy nhiên, ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp trên thực tế sẽ phức tạp hơn nhiều do tồn tại chi phí đại diện, chi phí phá sản hay hiện tượng thất bại của thị trường như thông tin bất cân xứng chi phí giao dịch Về mặt thực nghiệm, các nghiên cứu của các học giả trên thế giới chia thành ba trường phái khác nhau về mối quan hệ giữa hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp và cấu trúc vốn Một số nhà nghiên cứu chỉ ra sự đồng biến mối quan hệ này như Roden& Lewellen(1995) Họ đã chỉ ra mối quan hệ dương trong khi tiến hành nghiên cứu về tác động của cấu trúc vốn lên hiệu quả hoạt động của 48 doanh nghiệp ngành dệt may tại Mỹ từ năm 1981 đến năm 1990 Bên cạnh đó, Rami Zeitun(2007) phát hiện ra rằng tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng vốn chủ sở hữu (TD) tác động cùng chiều và rõ rệt đến hiệu quả theo thị trường thị trường của doanh nghiệp (đo lường bằng chỉ số Tobin’s Q) Tuy nhiên, Majumda & Chhibber(1999) đã chỉ ra mối quan hệ ngược chiều giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp tại Ấn Độ vào khoảng thời gian bài nghiên cứu được tiến hành Cuối cùng, nhiều số tác giả đưa ra kết quả hỗn hợp Phải kể đến như Weixu(2005) tiến hành nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động (HQHĐ) với việc xem xét mẫu gồm 1130 doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Thượng Hải, ngoại trừ một số lĩnh vực Theo nghiên cứu với dữ liệu bảng, kết quả cho thấy HQHĐ bị ảnh hưởng rất lớn bởi cơ cấu vốn Khi ở tỷ lệ thấp, mối quan hệ này sẽ là cùng chiều và ngược lại sẽ mang dấu (-) khi ở tỷ lệ cao.
Từ những phân tích thông qua các bài nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm trên, dễ dàng nhận thấy việc nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp là hết sức cần thiết Vậy thì tạiViệt Nam - với bối cảnh là một thị trường không hoàn hảo có tồn tại chi phí giao dịch, thông tin bất cân xứng, liệu rằng cấu trúc vốn có thể thể hiện mối tương quan gì đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp hay không? Và nếu có thì mức độ ảnh hưởng của cấu trúc vốn sẽ như thế nào?
Tính cấp thiết của đề tài
Tại Việt Nam, một trong ba nhiệm vụ quan trọng của tái cơ cấu nền kinh tế hiện nay chính là sắp xếp, đổi mới và tái cơ cấu doanh nghiệp nhà nước (DNNN), đặc biệt là doanh nghiệp 100% vốn nhà nước Cụ thể, năm 2011 vẫn còn gần 1.400 doanh nghiệp thì đến năm 2020 chỉ còn hơn 450 DNNN hoạt động trong lĩnh vực then chốt Sự chuyển đổi từ DNNN sang doanh nghiệp cổ phần là sự “chuyển mình” đối với hoạt động của doanh nghiệp trên nhiều khía cạnh như về phương thức quản lý, tổ chức, hay phương thức hạch toán,về kết quả hoạt động cùng với phương thức huy động Điều này một mặt góp phần nâng cao năng lực tài chính của doanh nghiệp, đổi mới phương thức quản trị và cải thiện hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp hơn Mặt khác, nó còn giúp các doanh nghiệp cổ phần với cấu trúc vốn đa dạng hơn Mặt khác, sự phát triển mạnh mẽ của thị trường chứng khoán Việt Nam gần đây đã trở thành kênh huy động vốn đa dạng hơn cho các doanh nghiệp niêm yết Như vậy có thể thấy rằng, đối với các doanh nghiệp tại Việt Nam nói chung thì các doanh nghiệp niêm yết chính là những đại diện tiêu biểu về mô hình hoạt động trên nhiều khía cạnh bao gồm việc thực hiện theo các yêu cầu được đưa ra về công bố thông tin hay cách thức tiếp cận và huy động vốn Điều này đã đặt vấn đề đó là cần phải nghiên cứu ảnh hưởng của cấu trúc vốn tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp niêm yết, hay còn gọi là khả năng sinh lời cũng như giá trị doanh nghiệp.
Việc xem xét các nghiên cứu có liên quan đến ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp trên toàn thế giới và ở Việt Nam đã chỉ ra nhiều vấn đề trong mối quan hệ này Đầu tiên, mặc dù đã tồn tại nhiều nghiên cứu liên quan đến mối quan hệ trên tại các doanh nghiệp ở Việt Nam, nhưng hầu như các nghiên cứu chủ yếu tập trung vào đối tượng là các doanh nghiệp trên sàn HNX, HOSE hay trên các DNNN trên địa bàn một tỉnh hoặc thành phố Những nghiên cứu về cấu trúc vốn tác động đến hiệu quả hoạt động của một ngành riêng biệt là chưa nhiều, và chưa tồn tại nghiên cứu nào được áp dụng cho các doanh nghiệp ngành cơ khí chế tạo Trong khi đó, ngành Cơ khí với vai trò là ngành công nghiệp “xương sống”, là bàn đạp và động lực để thúc đẩy sự phát triển của các ngành công nghiệp khác Những năm qua, ngành cơ khí đã có những thành tựu nhất định Năm 2019 với tốc độ tăng trưởng gần 7,8% so với cùng kỳ năm 2018, chiếm tỷ trọng 28,65% trong bốn ngành công nghiệp trọng yếu của Việt Nam, góp phần quan trọng vào sự phát triển kinh tế - xã hội nói chung và vào ngành công nghiệp nước ta nói riêng Cùng với đó, chỉ số tăng trưởng sản xuất công nghiệp của ngành cơ khí giai đoạn từ năm 2016 đến năm 2020 tính bình quân là 7,56% /năm Đặc biệt, ngành Cơ khí chế tạo trong nước cũng đã sản xuất được hầu hết các chủng loại xe và có tỷ lệ nội địa hóa từ 85% đến 95%, đáp ứng được nhu cầu trong nước và xuất khẩu Điển hình có thể kể đến doanh nghiệp đi đầu trong lĩnh vực ô tô như: Vinfast, Thaco….
Thứ hai, theo như tìm hiểu của tác giả, các nghiên cứu trước đây về cấu trúc vốn tại Việt Nam thường chú trọng đến nguồn vốn dài hạn Tuy nhiên,đối với Việt Nam - một đất nước đang phát triển thì nợ ngắn hạn cũng là nguồn tài trợ phổ biến cho các doanh nghiệp Do đó, việc xem xét nợ ngắn hạn như một bộ phận cấu thành nên nguồn tài trợ trong cấu trúc vốn sẽ là vấn đề cần được để tâm.
Cuối cùng, việc nghiên cứu về cấu trúc vốn ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp tại Việt Nam thường gắn liền với mục đích là xây dựng cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp trong điều kiện phát triển bình thường Tuy nhiên, đứng trước những tác động mạnh mẽ của hội nhập kinh tế cùng với ảnh hưởng từ đại dịch COVID-19 toàn cầu, DN ngành cơ khí chế tạo đã gặp không ít thách thức trong việc tái cơ cấu vốn để có thể đạt hiệu quả kinh doanh tối ưu nhất nhằm “bước một chân” vào chuỗi cung ứng toàn cầu. Thêm vào đó là những áp lực cạnh tranh lớn đến từ các nước trong khu vực cũng như trên thế giới Chính vì vậy, việc xem xét ảnh hưởng của cấu trúc vốn lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp cũng như lượng hóa được mức độ ảnh hưởng có ý nghĩa hết sức quan trọng cho việc nghiên cứu đề xuất các khuyến nghị nhằm xây dựng cấu trúc vốn hợp lý góp phần cải thiện hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp cơ khí chế tạo tại Việt Nam
Với mong muốn tìm hiểu và phân tích về cơ cấu vốn của những doanh nghiệp nằm trong nhóm ngành đặc biệt này, tôi đã lựa chọn đề tài: “Ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp CKCT niêm yết trên TTCK tại Việt Nam” và tin rằng nó thật sự cần thiết trong bối cảnh nền kinh tế hiện nay.
Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu
Mục tiêu chung của đề tài là xác định sự ảnh hưởng của cấu trúc vốn lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp cơ khí chế tạo niêm yết tại TTCK ViệtNam Trên cơ sở đó đưa ra khuyến nghị nhằm giúp doanh nghiệp niêm yết(DNNY) cơ khí chế tạo tại Việt Nam góp phần cải thiện hiệu quả hoạt động kinh doanh thông qua xây dựng cơ cấu vốn hợp lý Do đó, khóa luận cần đạt được những mục tiêu cụ thể sau:
Mục tiêu 1: Xác định cấu trúc vốn có thực sự ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp cơ khí chế tạo niêm yết trên TTCK tại Việt Nam hay không?
Mục tiêu 2: Đo lường được mức độ ảnh hưởng của cấu trúc vốn lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp cơ khí chế tạo niêm yết trên TTCK tại Việt Nam
Mục tiêu 3: Đề xuất các giải pháp và khuyến nghị giúp cho doanh nghiệp cơ khí chế tạo tại Việt Nam xây dựng được cấu trúc vốn hợp lý góp phần cải thiện hiệu quả hoạt động các doanh nghiệp.
Cụ thể hóa hơn mục tiêu nghiên cứu trên, khóa luận sẽ đưa ra các câu hỏi nghiên cứu như sau:
● Cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành cơ khí chế tạo có ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp cơ khí chế tạo tại Việt Nam hay không?
● Mức độ ảnh hưởng của cấu trúc vốn lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp cơ khí chế tạo tại Việt Nam như thế nào?
● Đề xuất các khuyến nghị góp phần xây dựng cấu trúc vốn phù hợp nhằm cải thiện hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ngành cơ khí chế tạo niêm yết trên TTCK tại Việt Nam.
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu: Cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp CKCT niêm yết trên TTCK Việt Nam
Về không gian: Đề tài được tiến hành thực hiện dựa vào mẫu là 30 doanh nghiệp cơ khí chế tạo niêm yết tại TTCK ở Việt Nam.
Về nội dung: Nghiên cứu ảnh hưởng của cấu trúc vốn lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp cơ khí chế tạo niêm yết ở Việt Nam.
Về thời gian: Dữ liệu dùng trong nghiên cứu được thu thập từ báo cáo tài chính đã kiểm toán của 30 Doanh nghiệp CKCT niêm yết trên TTCK ViệtNam trong 5 năm từ năm 2016 đến năm 2020.
Phương pháp nghiên cứu
Trên cơ sở tổng hợp và phát triển các lý thuyết từ các bài nghiên cứu trên thế giới cũng như các lý thuyết nền tảng của tài chính doanh nghiệp, tác giả sử dụng kết hợp các phương pháp như từ phân tích, tổng hợp, so sánh đến mô tả thống kê, và diễn giải cùng với phương pháp định tính và định lượng. Thông qua các mô hình kinh tế lượng của các bài nghiên cứu đã sử dụng để đánh giá ảnh hưởng của cấu trúc vốn lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp CKCT niêm yết trên TTCK tại Việt Nam.
Bài nghiên cứu sử dụng các phương pháp hồi quy trên dữ liệu bảng bao gồm Pooled Regression, Fixed Effect Model và Random Effect Model để nghiên cứu các yếu tố tác động đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt Mẫu dữ liệu nghiên cứu ở 30 Doanh nghiệp ngành CKCT niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2016 đến 2020 Công Cụ xử lý và phân tích dữ liệu là phần mềm xử lý số liệu thống kê STATA 14 và phần mềm bảng tính Microsoft Excel 2013 bằng phương pháp ước lượng hồi quy tuyến tính bình phương nhỏ nhất (OLS).
Cấu trúc đề tài
Khóa luận được chia thành 5 chương có nội dung như sau:
Chương 1: Tổng quan về đề tài nghiên cứu.
Chương 2: Tổng quan lý thuyết và nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của cấu trúc vốn lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu về ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp cơ khí chế tạo niêm yết trên TTCK ở Việt Nam.
Chương 5: Kết luận, đóng góp và kiến nghị.
TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ ẢNH HƯỞNG CỦA CẤU TRÚC VỐN TỚI HOẠT ĐỘNG CỦA DOANH NGHIỆP
Tổng quan về cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động kinh
2.1.1 Vốn của doanh nghiệp Để có thể tiến hành hoạt động sản xuất kinh doanh thì các doanh nghiệp cần có các yếu tố đầu vào như sức lao động, tư liệu lao động và đối tượng lao động Xét trong bối cảnh nền kinh tế thị trường, doanh nghiệp sẽ phải ứng ra lượng vốn ban đầu cho việc mua sắm nguyên vật liệu và máy móc thiết bị, xây dựng nhà xưởng hay trả lương cho lao động Số tiền ứng ra đó được gọi là vốn ban đầu của doanh nghiệp
Doanh nghiệp sẽ tạo ra hàng hoá và dịch vụ để cung ứng cho thị trường dưới sự tác động của sức lao động vào đối tượng lao động thông qua tư liệu lao động Để có thể tồn tại và phát triển, số tiền doanh nghiệp thu được từ việc tiêu thụ sản phẩm của mình phải đảm bảo bù đắp được chi phí và phải có lãi Từ đó, số vốn ban đầu sẽ được mở rộng với quy mô lớn hơn Toàn bộ những giá trị ứng ra ban đầu cùng với phần được bổ sung trong quá trình hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp được gọi là vốn
Có thể hiểu một cách khái quát rằng: Vốn của doanh nghiệp được định nghĩa là biểu hiện bằng tiền của toàn bộ những giá trị tài sản mà doanh nghiệp sử dụng cho hoạt động sản xuất kinh doanh nhằm mục tiêu sinh lời.
2.1.2 Nguồn vốn của doanh nghiệp
Doanh nghiệp có thể huy động vốn từ các nguồn khác nhau để đáp ứng nhu cầu cho hoạt động sản xuất kinh doanh và đầu tư Nói cách khác nguồn vốn của doanh nghiệp sẽ phản ánh nguồn gốc hay xuất xứ của vốn mà doanh nghiệp huy động để tài trợ cho tài sản hay các hoạt động sản xuất kinh doanh và đầu tư của mình Nguồn vốn đóng vai trò rất quan trọng cho hoạt động của doanh nghiệp nói riêng cũng như là một mắt xích trong nền kinh tế nói chung. Nguồn vốn của doanh nghiệp có thể được nhìn nhận, định nghĩa từ các góc nhìn và mục đích khác nhau Có thể hiểu rằng nguồn vốn là nguồn hình thành nên tài sản của doanh nghiệp và tạo ra sự tăng thêm tổng tài sản cho doanh nghiệp.
Với bối cảnh nền kinh tế hiện đại hiện nay, cùng với sự đa dạng và phát triển đầy mạnh mẽ của các cách tiếp cận, phân bổ và huy động nguồn vốn thông qua thị trường tài chính - tiền tệ, doanh nghiệp đã có thể tận dụng được cơ hội huy động được nguồn vốn tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh để mở rộng quy mô, đầu tư và phát triển một cách thuận lợi hơn Nguồn vốn được phân loại theo nhiều tiêu thức cơ bản để doanh nghiệp có thể lựa chọn được hình thức huy động vốn phù hợp và hiệu quả cho hoạt động của mình. Trong đó, căn cứ vào quan hệ sở hữu vốn, nguồn vốn của doanh nghiệp được sẽ được hình thành từ nguồn vốn nợ và vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp. Tùy theo đặc thù của từng ngành, lĩnh vực mà doanh nghiệp đang hoạt động, xét cả về quy mô cũng như thời gian hoạt động, cách tiếp cận cũng như phương thức huy động vốn cùng với sự phát triển của nền kinh tế nói chung và thị trường chứng khoán nói riêng sẽ là tiền đề để các doanh nghiệp có thể đưa ra các quyết định về cấu trúc vốn.
Nguồn vốn nợ là một trong những nguồn vốn cần thiết dùng để tài trợ cho các hoạt động của doanh nghiệp Theo Tirole (2006), nguồn vốn nợ của doanh nghiệp sẽ bao gồm năm nhóm cơ bản Thứ nhất, dựa trên người cho vay hay còn gọi là đối tượng cung cấp, nguồn vốn nợ sẽ bao gồm các khoản vay ngân hàng, nguồn vốn đến từ việc chào bán riêng lẻ cho các nhà đầu tư chuyên nghiệp hay đem trái phiếu chào bán ra công chúng, hoặc việc sử dụng các phương thức như tín dụng thương mại Thứ hai, nguồn vốn nợ đến từ việc doanh nghiệp có thể phát hành ra công cụ nợ ngắn hạn hay dài hạn tùy vào mục đích sử dụng Thứ ba, doanh nghiệp cũng có thể đưa ra các yêu cầu để có thể hạn chế được quyền kiểm soát đối với người cho vay trong các công cụ nợ Thứ 4, là nhóm các công cụ nợ được thế chấp bằng tài sản bảo đảm Và cuối cùng, các công cụ nợ cũng sẽ có thứ tự thanh toán khác nhau nếu doanh nghiệp bị giải thể hoặc trường hợp vỡ nợ, phá sản.
Các đặc trưng của nguồn vốn nợ bao gồm:
Doanh nghiệp có thể tiến hành huy động vốn từ các nguồn nợ có tài sản bảo đảm hoặc không có tài sản bảo đảm Doanh nghiệp có thể huy động khoản nợ thế chấp bằng tài sản bảo đảm dựa trên chính tài sản của mình Nếu doanh nghiệp không thể đảm bảo nghĩa vụ thanh toán thì việc thu hồi nợ sẽ được dựa vào tài sản bảo đảm Ngược lại, khoản nợ không có tài sản bảo đảm sẽ được dựa trên danh tiếng, uy tín và tình hình hoạt động của doanh nghiệp
● Theo thời gian đáo hạn
Thông thường, các khoản nợ dưới một năm sẽ được hiểu là các khoản nợ ngắn hạn còn các khoản nợ trên năm được phân loại là các khoản nợ dài hạn.
Ví dụ về các khoản nợ ngắn hạn như: thương phiếu trong thời gian ngắn, tín dụng ngắn hạn ngân hàng có thể cung cấp cho doanh nghiệp (không được bảo đảm, thường từ 30 - 90 ngày giao dịch trên thị trường) hay tín dụng thương mại Trái lại, nguồn vốn dài hạn của doanh nghiệp sẽ là các khoản nợ vay được huy động bằng hình thức chào bán riêng lẻ hay thông qua chào bán ra công chúng trên TTCK hoặc nợ do ngân hàng cung cấp Ví dụ, các doanh nghiệp lớn thông thường sẽ là doanh nghiệp có thể phát hành trái phiếu để huy động được khối lượng lớn Các trái phiếu phát hành từ các doanh nghiệp này thường được bảo lãnh bởi công ty chứng khoán hay các ngân hàng đầu tư.
Trái phiếu sẽ được giao dịch trên TTCK sau khi phát hành Giá trái phiếu sẽ thể hiện được độ biến động của lãi suất hiện tại và phụ thuộc vào độ tín nhiệm của DN phát hành Với trái phiếu doanh nghiệp ở Việt Nam, chủ thể chính tham gia mua sẽ bao gồm các định chế tài chính như các ngân hàng, quỹ đầu tư, quỹ hưu trí, các công ty bảo hiểm,…
● Các khoản nợ có thể giao dịch Đây là các khoản nợ dưới hình thức trái phiếu được phát hành trên TTCK sơ cấp bằng các tổ chức bảo lãnh phát hành hoặc được phát hành trực tiếp bởi doanh nghiệp Tiếp đến, những công cụ nợ này sẽ được giao dịch trên TTCK thứ cấp Các khoản nợ dưới hình thức nợ vay từ ngân hàng hoặc được chào bán riêng lẻ sẽ có tính thanh khoản ít hơn, mặc dù sau đó nó có thể được chuyển nhượng trên TTCK bằng quá trình chứng khoán hóa Các công cụ nợ này sẽ có khả năng chuyển nhượng phụ thuộc vào tính chất đối xứng của thông tin Điều này giống với quan điểm của Akerlof (1970) - “Nếu người mua không có đầy đủ thông tin về chứng khoán nợ thì sẽ xảy ra tình trạng bất đối xứng thông tin, từ đó giao dịch chuyển nhượng khó có thể diễn ra”
Cũng theo Tirole (2006) có sự khác nhau về tính chất của phía cầu - người đi vay cùng với phía cung - người cho vay Đứng trên góc nhìn của doanh nghiệp đi vay, có thể phân thành 2 nhóm dựa vào mức độ tín nhiệm của doanh nghiệp Nhóm doanh nghiệp có độ tín nhiệm cao thường sẽ bao gồm chủ yếu là nợ dài hạn Điều này có thể được chỉ ra theo nghiên cứu của
Gertler và Gilchrist (1994), khi tiến hành nghiên cứu các doanh nghiệp ở Mỹ,mức độ sử dụng nợ ngắn hạn của các doanh nghiệp lớn và các doanh nghiệp nhỏ lần lượt gần 15% và 30%; còn tại Đức với tỷ lệ tương ứng gần 40% và60% Những doanh nghiệp có mức độ uy tín cao sẽ dễ dàng huy động vốn từ các khoản nợ thông qua quá trình chào bán trái phiếu ra công chúng, ngược lại nếu có độ tín nhiệm thấp, doanh nghiệp sẽ gặp khó khăn trong vấn đề này.
Trường hợp mức độ tín nhiệm thấp, các doanh nghiệp này sẽ phải chấp nhận huy động vốn từ những tổ chức như quỹ đầu tư mạo hiểm,…
Về phía cung-người cho vay được chia thành nhóm như sau: i) các nhà đầu tư cá nhân và tổ chức nhỏ lẻ với việc đầu tư cho các công cụ nợ dựa trên các thông tin công khai và phổ biến; ii) nhóm nhà đầu tư chuyên nghiệp như các định chế tài chính, thường sẽ thực hiện các khoản đầu tư riêng lẻ cũng như kiểm soát được các điều khoản cho vay một cách cẩn thận hơn Có sự khác biệt giữa hai nhóm này, khi mà các nhà đầu tư chuyên nghiệp thường sẽ thực hiện phân tích kỹ lưỡng trước khi cho vay, ngược lại nhà đầu tư nhỏ lẻ có thể sẽ chọn cách đầu tư dựa trên định mức tín nhiệm từ đánh giá và nhận xét của tổ chức chuyên nghiệp Các khoản nợ vay cũng sẽ có sự khác nhau về các phương diện như sự bảo đảm về thanh toán, thứ tự ưu tiên thanh toán hay thời gian đáo hạn Tùy theo từng loại tài sản được tài trợ mà thời gian đáo hạn của khoản cho vay cũng sẽ biến đổi Tài sản cố định thường được tài trợ bởi khoản nợ vay dài hạn Ví dụ về thứ tự ưu tiên thanh toán là nợ vay được phát hành riêng lẻ và các khoản nợ vay ngân hàng thường được sẽ bảo đảm hơn và có thứ tự ưu tiên thanh toán cao hơn Trong khi đó, những trái phiếu mà được phát hành ra công chúng sẽ có thứ tự ưu tiên thanh toán thấp và rất ít bảo đảm
Vốn chủ sở hữu được định nghĩa là phần tài sản thuần của doanh nghiệp, thuộc sở hữu của cổ đông và chứa đựng rủi ro nhưng được đánh đổi là lợi nhuận có được từ các hoạt động kinh doanh và tài chính của doanh nghiệp.
Các lý thuyết về cấu trúc vốn của doanh nghiệp
Như đã phân tích ở trên, cấu trúc vốn của doanh nghiệp có tác động trực tiếp đến hiệu quả hoạt động hay còn gọi là tỷ suất sinh lời hoặc giá trị của doanh nghiệp, do đó, việc hoạch định được cấu trúc vốn là một quyết định tài chính trọng yếu Cho đến nay đã có nhiều học giả nghiên cứu về cấu trúc vốn, phải kể đến các lý thuyết cơ bản về cấu trúc vốn dưới đây
2.3.1 Lý thuyết cấu trúc tài chính tối ưu Đây còn được gọi là quan điểm về cấu trúc vốn truyền thống cho rằng những lợi ích của việc một doanh nghiệp bắt đầu vay mượn sẽ vượt trội hơn nguy cơ mà nó đem lại Sự kết hợp giữa chi phí nợ thấp và thuận lợi về thuế sẽ làm giảm WACC khi nợ tăng, từ đó dẫn đến sự gia tăng hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Bên cạnh đó, nếu tỷ lệ giữa nợ tăng trong nguồn VCSH, các cổ đông cũng sẽ bắt buộc phải tăng chi phí vốn CSH Từ đó, chi phí nợ cũng tăng do khả năng thu hồi nợ của doanh nghiệp thấp hơn và khiến cho WACC tăng lên Nghĩa là, khi tăng các khoản nợ đến một mức nào đó cũng sẽ khiến WACC tăng, vì vậy nên tồn tại một cấu trúc vốn tối ưu mà ở đó giá trị doanh nghiệp được tối đa hóa và chi phí sử dụng vốn ở mức thấp nhất Vấn đề chính của quan điểm truyền thống là làm thế nào để xác định được nên sử dụng bao nhiêu nợ để tối ưu hóa WACC.
Tuy nhiên, lý thuyết cấu trúc tài chính tối ưu chưa đủ thuyết phục khi chưa có cơ sở nào thể hiện được rằng mối tương quan khi chi phí VCSH tăng lên bao nhiêu khi hệ số nợ tăng; nếu mức độ thu hồi nợ thấp dẫn đến nguy cơ phá sản thì chi phí sử dụng nợ sẽ ra sao? Chính vì vậy, quan điểm hiện đại ra đời với lý thuyết về cấu trúc vốn của Modigliani và Miller(M&M) công bố vào năm 1958 được coi là “nền móng” cho các lý thuyết hiện đại sau này Sau đó, hàng loạt lý thuyết về cấu trúc vốn được phát triển thêm như lý thuyết trật tự phân hạng, lý thuyết chi phí đại diện với việc bổ sung các giả định để thực tế hóa hơn lý thuyết cấu trúc tài chính Ngoài ra, nhiều nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc vốn trên thế giới cũng đã góp phần kiểm định được các lý thuyết về cấu trúc vốn nêu trên.
2.3.2 Lý thuyết về cấu trúc vốn của Modigliani và Miller(M&M)
Từ lâu mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động hay giá trị của doanh nghiệp luôn là vấn đề gây nhiều tranh cãi cho các nhà kinh tế học hay các chuyên gia tài chính Tính đến năm 1958, chưa có một khung lý thuyết có thể khiến vấn đề về cấu trúc vốn trở nên phức tạp hơn và mang tính chủ quan hơn
Nghiên cứu khởi đầu về cấu trúc vốn được (M&M) đưa ra vào năm
1958 Cụ thể, M&M đã chứng minh rằng giá trị của doanh nghiệp không bị ảnh hưởng bởi cấu trúc vốn trên cơ sở đưa ra một số giả định bao gồm: (i)không có chi phí giao dịch; (ii) thị trường hoàn hảo; (iii) các nhà đầu tư có thể vay cùng mức lãi suất như các doanh nghiệp; (iv) tất cả nhà đầu tư có cùng lượng thông tin như hội đồng quản trị của doanh nghiệp về cơ hội đầu tư của doanh nghiệp đó; (v) EBIT (Lợi nhuận trước lãi vay và thuế) không bị ảnh hưởng bởi các khoản nợ.(vi) Không có thuế thu nhập.
Mặc dù gây ra nhiều tranh cãi bởi những giả định phi thực tế nêu ra ở trên song ở nghiên cứu nền móng này đã chỉ ra được các điều kiện để cấu trúc vốn không ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Ở nghiên cứu sau này, M&M đã cắt giảm một số giả định để có thể làm phong phú thêm mô hình lý thuyết Lý thuyết này được xem là lý thuyết đầu tiên về cấu trúc vốn lý giải được mối quan hệ giữa hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, mức độ sử dụng nợ và chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp Về nội dung, lý thuyết Modigliani và Miller được phát biểu thành hai mệnh đề sau:
Mệnh đề I: Trong điều kiện không có thuế, giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ bằng giá trị doanh nghiệp không sử dụng nợ
Có thể hiểu là, giá trị thị trường của bất kỳ doanh nghiệp đều là độc lập với cấu trúc vốn, vì vậy, giá trị của doanh nghiệp được xác định bằng tài sản thực ở bên trái của bảng cân đối kế toán chứ không được xác định bởi tỷ lệ chứng khoán vốn và chứng khoán nợ mà doanh nghiệp phát hành Do đó, không tồn tại cấu trúc vốn nào là tối ưu cho doanh nghiệp và không thể gia tăng giá trị của doanh nghiệp bằng việc thay đổi cấu trúc vốn
Mệnh đề II: “Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu có quan hệ cùng chiều với việc tăng vay nợ”
Chi phí vốn bình quân của doanh nghiệp (WACC) được xác định như sau:
Trong đó: rE: Lợi nhuận kỳ vọng trên vốn cổ phần rD: Lãi suất vay hay chi phí sử dụng nợ
E: Giá trị của vốn cổ phần của doanh nghiệp
D : Giá trị của nợ (hoặc trái phiếu mà doanh nghiệp phát hành)
Mặt khác, WACC được xem như là một tỷ suất sinh lời quan trọng với tổng tài sản doanh nghiệp nên có thể thay thế nó bằng chỉ tiêu BEP (tỷ suất sinh lời kinh tế của tài sản) Khi đó, công thức trở thành:
Từ đó suy ra, mệnh đề II có thể được biểu diễn bởi công thức sau: r E = BEP + (BEP - )x D/Er D hay r = r + (r - r ) x DEE U U D với r : Chi phí sử dụng vốn khi công ty sử dụng 100% vốn cổ phầnU
Nhìn vào công thức trên, dễ nhận thấy rằng nếu khi tỷ lệ chi phí sử dụng VCSH càng doanh nghiệp vay nợ quá nhiều thì sẽ phải chịu mức lãi suất vay vốn cao hơn, từ đó dẫn đến răng rủi ro Trong khi đó, tỷ lệ gia tăng chi phí VCSH sẽ chậm lại do người nắm giữ các khoản nợ có rủi ro sẽ hứng chịu rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp Nếu doanh nghiệp vay càng nhiều, rủi ro tăng thêm sẽ chuyển từ cổ đông sang chủ nợ nhiều hơn, và các nhà đầu tư sẽ yêu cầu tỷ suất sinh lời cao hơn nhằm bù đắp được phần rủi ro tăng lên Đây còn được gọi là đánh đổi rủi ro và lợi nhuận khi xác định tỷ lệ nợ trong cấu trúc vốn.
Hình 2.1 Định đề M&M II: trường hợp không có thuế
Từ sơ đồ trên có thể rút ra các kết luận: i) Tỷ lệ nợ/vốn cổ phần tăng sẽ làm tăng lợi nhuận trên vốn cổ phần và tăng rủi ro cho nhà đầu tư, đồng thời tăng rE(tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng/vốn cổ phần) nhưng không làm thay đổi tỷ suất sinh lời trên vốn nợ; ii) Gia tăng nợ có thể tạo ra các khoản nợ có chi phí sử dụng bốn thấp thay thế cho vốn cổ phần có chi phí sử dụng vốn cao, từ đó làm giảm được chi phí sử dụng vốn bình quân Tuy nhiên, tăng nợ sẽ dẫn đến răng rủi ro và lại làm cho chi phí sử dụng vốn cổ phần cao hơn và gây tăng chi phí sử dụng vốn, nên tác động hai mặt này bù đắp cho nhau và làm chi phí sử dụng vốn không thay đổi.
Xem xét các nghiên cứu thực nghiệm kiểm định lý thuyết trên, Stiglitz (1969) chỉ ra lỗ hổng của tiền đề MM 1 đó là giả định không tồn tại rủi ro mất khả năng thanh toán với các trái phiếu mà doanh nghiệp phát hành,chưa liên quan đến vấn đề về chi phí thuế và chi phí đại diện khác Từ đó, doanh nghiệp có thể tăng sử dụng vay nợ bao nhiêu tùy thích trong trường hợp nợ không gây ra chi phí phá sản Tuy nhiên, trên thực tế lại tồn tại chi phí phá sản nên sẽ có chi phí vay vốn
Lập luận của M&M sau đó đã được mở rộng hơn và phát triển Stiglitz (1974) đã mở rộng tiền đề M&M (1958) chỉ ra rằng chính sách về cấu trúc vốn của doanh nghiệp không liên quan đến giá trị doanh nghiệp trong bối cảnh nhiều giai đoạn cùng với cân bằng tổng quan Rajan và Zingales (1995) tiến hành nghiên cứu các doanh nghiệp tại các nước G7 cũng cho thấy mối quan hệ âm giữa tỷ lệ nợ nợ và tỷ suất sinh lời Lang và cộng sự (1996) đã phát hiện ra mối quan hệ ngược chiều giữa tăng trưởng và đòn bẩy tài chính với các doanh nghiệp có Tobin’s Q thấp (cơ hội đầu tư kém)
2.3.3 Lý thuyết đánh đổi (Trade-off theory)
Nhằm thực tế hóa lý thuyết của mình, vào nghiên cứu tiếp theo năm
1963, Miller & Modigliani đã xem xét thuế thu nhập doanh nghiệp là một nhân tố xác định nên cơ cấu vốn Lý thuyết này có thể được phát biểu như sau:
Mệnh đề I : Trong trường hợp xét đến thuế thu nhập doanh nghiệp, giá trị doanh nghiệp sử dụng nợ vay sẽ bằng giá trị doanh nghiệp không sử dụng nợ cộng với giá trị hiện tại của lá chắn thuế từ lãi vay”
Mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và kết quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp
Weixu (2005) phân tích mối tương quan cấu trúc vốn và hiệu suất (HQ) dựa trên dữ liệu khảo sát từ 1.130 công ty, không bao gồm các công ty đang hoạt động trong lĩnh vực tài chính như ngân hàng, công ty bảo hiểm và các công ty tài chính niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thượng Hải Các phát hiện cho thấy rằng hiệu quả hoạt động bị ảnh hưởng mạnh mẽ bởi các biến đòn bẩy Đòn bẩy có ảnh hưởng tích cực đến hiệu quả hoạt động khi tỷ lệ đòn bẩy thấp và ảnh hưởng tiêu cực khi tỷ lệ đòn bẩy cao Các công tyTrung Quốc thích nợ ngắn hạn hơn nợ dài hạn vì HQHD không có mối tương quan chặt chẽ với tỷ lệ nợ dài hạn Bên cạnh đó, dựa trên cơ sở lý thuyết về cấu trúc vốn của Modigliani và Miller(M&M), Lý thuyết đánh đổi (Trade-off theory),Lý thuyết chi phí đại diện (Agency theory) và Lý thuyết trật tự phân hạng(pecking-order theory), Hiệu quả hoạt động có thể bị ảnh hưởng bởi tỷ lệ đòn bẩy, do đó, nhìn vào tác động của tỷ lệ đòn bẩy đối với hoạt động của doanh nghiệp cho thấy mối quan hệ giữa tỷ lệ đòn bẩy và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
H1: Tỷ lệ nợ sử dụng nợ có mối tương thuận chiều với hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp.
Ngoài ra, khi nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, hầu hết các tác giả thường sử dụng một tập hợp các biến thể hiện đặc điểm của công ty làm biến kiểm soát (Xu và cộng sự,
2005, v.v.) và cấu trúc nợ (Xu và cộng sự, 2005 , v.v.) và cơ cấu nợ Đoàn Ngọc Phi Anh, 2010) Quy mô của một công ty, được biểu thị bằng logarit của tổng tài sản, có tác động tích cực đến hoạt động của công ty Lý do là các công ty lớn mạnh về tài chính và có uy tín thường có thể tận dụng lợi thế về quy mô để giảm thiểu chi phí và tăng lợi nhuận Cơ hội tăng trưởng được tính toán bằng cách sử dụng tỷ lệ tăng trưởng doanh thu và các công ty có cơ hội tăng trưởng cao có thể tạo ra lợi nhuận, dự kiến sẽ tương quan thuận với hiệu suất Từ đó, ngoài giả thuyết chính H1 ở trên, các giả thuyết phụ sau đây cũng đã được đề xuất trong nghiên cứu này
H2: Quy mô của doanh nghiệp có mối tương quan thuận chiều đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
H3: Tăng trưởng tổng tài sản có mối tương quan thuận chiều đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Phương pháp nghiên cứu
Bài nghiên cứu của Suddaby (2006) chỉ ra rằng “phương pháp suy luận của chủ yếu được áp dụng cho khoa học tự nhiên, trong đó luật được sử dụng làm cơ sở để giải thích, cho phép kiểm soát và hiện tượng của chúng” Bên cạnh đó, (Trochim,2006) tuyên bố rằng “phương pháp quy nạp dựa trên khoa học xã hội và được thực hiện bằng cách xem xét trọng tâm của một nghiên cứu và điều tra thông qua các phương pháp nghiên cứu khác nhau” Bổ sung cho khẳng định của Trochim, Saunders et al (2012) tuyên bố rằng “phương pháp tiếp cận nhằm mục đích điều tra để đạt được sự hiểu biết sâu sắc về chủ đề nghiên cứu thông qua các phương pháp khác nhau như phân tích dữ liệu và phỏng vấn để thiết lập một lý thuyết
Dựa theo cơ sở lý thuyết tác giả tổng hợp từ các nghiên cứu liên quan trước đó, tác giả đã tiến hành xây dựng mô hình nghiên cứu.
Bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu thứ cấp được thu thập trong báo cáo tài chính của các doanh nghiệp đã niêm yết trên hai sở giao dịch chứng khoán HoSE và HNX trong khoảng thời gian 5 năm từ 2016 - 2020 trên trang thông tin điện tử cafef.vn và hnx.vn Các công ty nằm trong phạm vi nghiên cứu thuộc ngành cơ khí chế tạo và được lựa chọn theo các tiêu chí sau:
• Công ty có năm tài chính bắt đầu từ ngày 01/01, kết thúc vào ngày 31/12 và năm tài chính không có sự thay đổi trong suốt giai đoạn quan sát
• Công ty không vi phạm nguyên tắc hoạt động liên tục trong suốt quá trình quan sát.
• Loại trừ các công ty không có thông tin, thiếu và mất trong suốt kỳ nghiên cứu
• Loại bỏ các quan sát có số liệu lớn đột biến nhằm đảm bảo độ tin cậy và khách quan đối với kết quả nghiên cứu các công ty có giá trị bất thường Sau khi, thu được dữ liệu của các doanh nghiệp, tác giả sử dụng phần mềm Stata 14 và sử dụng dữ liệu dạng panel trong việc phân tích hồi quy.Trong nghiên cứu này, tác giả sử dụng các phương pháp hồi quy bình phương nhỏ nhất (Pooled OLS), phương pháp hồi quy tác động cố định (Fixed effects model_FEM), phương pháp hồi quy tác động ngẫu nhiên (Random effects model_REM).
Mô hình nghiên cứu định lượng
3.2.1 Mô hình nghiên cứu Ở luận án này tác giả sử dụng phương pháp phân tích định lượng để đo lường tác động của cơ cấu vốn đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp Dựa theo mô hình nghiên cứu chính của Wan Shazlinda Shah Bt Shahara và Wan Shahdila Shah Bt Shaharb, tác giả đề xuất mô hình:
Mô hình 1: ROEI,t = β + β0 1LTDI,t + β2SIZEI,t+ β1GROWTHI,t+ β1TDI,t+ β1STDI,t+ uI,t
Mô hình 2: TOBINQI,t = β + β0 1LTDI,t + β2SIZEI,t+ β1GROWTHI,t+ β1TDI,t+ β1STDI,t+ uI,t
Hình 3.1 Mô hình nghiên cứu
Xác định biến hiệu quả hoạt động tài chính (ROE, TOBIN’Q)
Như đã đề cập ở chương trước có hai nhóm chỉ tiêu chính đo lường HQTC DN: chỉ tiêu tài chính truyền thống và chỉ tiêu tài chính hiện đại để thể hiện sự đa dạng hóa công cụ đo lường vừa phản ánh theo giá trị kế toán vừa phản ánh theo giá thị trường Ở nghiên cứu này tác giả sử dụng hai chỉ tiêu đại diện cho hiệu quả hoạt động tài chính đó là: tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE), giá trị doanh nghiệp (Tobin’Q) để thể hiện đo lường đầy đủ cả về mặt thị trường và mặt giá trị sổ sách của doanh nghiệp Hệ số Tobin’s Q cho biết hiệu quả tương lai của DN bởi chúng phản ánh được đánh giá của thị trường cả về tiềm năng lợi nhuận của DN trong tương lai (phản ánh qua giá thị trường của cổ phiếu) còn tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu ROE là chỉ báo hiệu quả cho kết quả sản xuất kinh doanh quá khứ Lý do tác giả lựa chọn hai chỉ tiêu này là do: (1) Hai chỉ tiêu này là thước đo được thực hành nhiều nhất để kiểm tra ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp mà các kết quả của các nghiên cứu trước là có sự khác biệt khi sử dụng các các biến độc lập đại diện cho chỉ tiêu này, (2) Hai chỉ số này là đại diện cho hai nhóm chỉ tiêu tính toán hiệu quả tài chính doanh nghiệp: theo số liệu kế toán và theo giá trị thị trường được nhiều nghiên cứu sử dụng.Theo Gentry and Weishen (2010) hai nhóm chỉ tiêu này là không thể thay thế nhau bởi vẫn còn những tranh cãi về mối quan hệ giữa hai nhóm chỉ tiêu này, có những nghiên cứu cho thấy quan hệ là tích cực, nghiên cứu khác lại cho mối quan hệ tiêu cực, có những nghiên cứu lại không thấy mối liên hệ.
Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE): Là thước đo tài chính cơ bản để đánh giá hiệu quả sử dụng tài sản của DN Nhiều nghiên cứu sử dụng ROE là thước đo hiệu quả hoạt động kinh doanh để kiểm tra mối tương quan giữa cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động tài chính
Giá trị doanh nghiệp Tobin’Q (TOBINQ) TOBINQ là một thước đo tài chính hiện đại lần đầu được xuất hiện vào năm 1971 bởi James Tobin thể hiện giá trị thị trường của tổng tài sản so với giá trị tổng tài sản theo sổ sách kế toán (Nguyễn Xuân Hưng và Trịnh Hiệp Thiện, 2016) Chỉ số này được nhiều nghiên cứu trên thế giới sử dụng khi nghiên cứu về mối tương quan giữa cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động kinh doanh và được sử dụng làm thước đo hiệu quả hoạt động kinh doanh Tuy nhiên kết quả nghiên cứu về mối tương quan giữa cơ cấu vốn với TOBINQ là đa dạng.
Tác giả lựa chọn các biến quy mô doanh nghiệp (SIZE), tốc độ tăng trưởng của tổng tài sản (GROWTH) làm biến kiểm soát của mô hình còn các biến tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản (TD), tỷ lệ tổng nợ dài hạn trên tổng tài sản(LTD) và tỷ lệ tổng nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (STD) làm biến độc lập bởi đây là các biến được nhiều nhà nghiên cứu lựa chọn khi phân tích ảnh hưởng của cơ cấu vốn đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của DN Theo các tác giả mối tương quan giữa cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động kinh doanh bị chi phối bởi các đặc thù khác nhau của DN như quy mô DN (Weixu, 2005; MahfuzahSalim & Dr.Raj Yadav, 2012), tốc độ tăng trưởng của tổng tài sản (MahfuzahSalim & Dr.Raj Yadav, 2012), tỷ lệ nợ (Dimitris Margaritis & Maria Psillaki,
2007; Zeitun & Tian, 2007; Mahfuzah Salim & Dr.Raj Yadav, 2012) Do vậy, trong nghiên cứu này tác giả lựa chọn các biến này để đưa vào mô hình nghiên cứu tìm hiểu ảnh hưởng của cơ cấu vốn đến hiệu quả hoạt động kinh doanh với những DN có quy mô, mức độ nợ và mức độ tăng trưởng là khác nhau
3.2.2 Sơ đồ nghiên cứu Để xác định ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả doanh nghiệp,tác giả thực hiện quá trình nghiên cứu như sau:
Xây dựng phương trình nghiên cứu định lượng
Để kiểm tra giả thuyết cơ cấu vốn ảnh hưởng tích cực đến hiệu quả hoạt động kinh doanh tác giả xây dựng phương trình hồi quy như sau:
Mô hình 1: ROE = β + βI,t 0 1LTDI,t + β2SIZEI,t+ β1GROWTHI,t+ β1TDI,t+ β1STDI,t+ uI,t
Mô hình 2: TOBINQ = β + βI,t 0 1LTDI,t + β2SIZEI,t+ β1GROWTHI,t+ β1TDI,t+ β1STDI,t+
Đo lường các biến trong mô hình nghiên cứu
Như đã đề cập ở trên, trong nghiên cứu này tác giả lựa chọn cả chỉ tiêu tài chính truyền thống và chỉ tiêu tài chính hiện đại để thể hiện sự đa dạng hóa công cụ đo lường vừa phản ánh theo giá trị kế toán vừa phản ánh theo giá thị trường đó là Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu ROE và Giá trị thị trường
Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu ROE.Chỉ tiêu này cho biết hiệu quả sử dụng vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp trong kỳ kinh doanh, hay nói cách khác với mỗi đồng vốn chủ sở hữu bỏ ra thì doanh nghiệp sẽ thu về được bao nhiêu đồng lợi nhuận Công thức xác định chỉ tiêu này như sau:
ROE = Lợi nhuận trước thuế/Vốn chủ sở hữu bình quân
Tác giả sử dụng chỉ tiêu lợi nhuận trước thuế nguyên nhân là do mức độ tính thuế thu nhập doanh nghiệp của Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2010 -
2020 có sự thay đổi: 25%, 22%, 20% Do vậy, để loại trừ ảnh hưởng của nhân tố thuế suất thuế thu nhập DN đến chỉ tiêu phân tích ROE tác giả dùng lợi nhuận trước thuế để phân tích.
Giá trị thị trường DN Tobin’Q (TOBINQ) TBQ là một thước đo tài chính hiện đại được James Tobin đưa ra vào năm 1971 phản ánh giá trị thị trường của tổng tài sản so với giá trị tổng tài sản theo sổ sách kế toán. chỉ số TOBIN được tính theo công thức như sau:
TOBINQ = (Giá trị thị trường của VCSH + Giá sổ sách nợ phải trả)/ Giá trị sổ sách của tổng tài sản
Trong đó: Giá trị thị trường VCSH = giá cổ phiếu x số lượng cổ phiếu lưu hành Đo lường các biến kiểm soát
Bảng 3.1 Bảng đo lường các biến kiểm soát
Ký hiệu Mô tả Công thức tính
SIZE Quy mô doanh nghiệp
SIZE = Ln (tổng tài sản)
GROWTH Tốc độ tăng trưởng của tổng tài sản
GROWTH = Tổng tài sản năm n - Tổng tài sản năm(n-1)/ Tổng tài sản năm (n -1)
TD Tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản
TD = Tổng nợ/Tổng tài sản
LTD Tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản
LTD = Nợ dài hạn/Tổng tài sản
STD Tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản
STD = Nợ ngắn hạn/Tổng tài sản
Dữ liệu nghiên cứu
Mẫu nghiên cứu được tác giả lựa chọn là những DN niêm yết trên TTCK từ năm 2016 đến năm 2020 Thông tin tài chính được tác giả thu thập trực tiếp từ các báo cáo tài chính của DN Dữ liệu nghiên cứu của tác giả là 30 doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán thuộc ngành cơ khí chế tạo. Bảng danh sách DN trong mẫu khảo sát chính thức được trình bày ở phụ lục số 1.
Dữ liệu tài chính phục vụ tính toán các chỉ tiêu nghiên cứu của luận án được thu thập từ các Báo cáo tài chính của doanh nghiệp Cụ thể như sau:
- Tổng Tài sản được lấy ở chỉ tiêu “Tổng cộng tài sản” trên Bảng cân đối kế toán.
- Tổng nợ được lấy ở chỉ tiêu “Nợ phải trả” trên Bảng cân đối kế toán
- Vốn chủ sở hữu được lấy ở chỉ tiêu “Vốn chủ sở hữu” trên Bảng cân đối kế toán.
- Tổng Nguồn vốn được lấy ở chỉ tiêu “Tổng cộng nguồn vốn” trên Bảng cân đối kế toán của DN.
- Số lượng cổ phiếu lưu hành, tác giả thu thập từ mục “Thông tin cổ phần” trên báo cáo thường niên của DN.
- Giá cổ phiếu, là giá đóng cửa vào 31/12 của từng loại cổ phiếu tác giả thu thập từ trang http://cafef.vn/
Phương pháp hồi quy thực hiện trong nghiên cứu
3.6.1 Phương pháp hồi quy dữ liệu bảng
Trong nghiên cứu này, tác giả sử dụng 3 mô hình hay được sử dụng trong việc hồi quy dữ liệu bảng, đó là mô hình hồi quy bình phương nhỏ nhất (Pooled OLS), mô hình hồi quy tác động cố định (Fixed effects model_FEM), mô hình hồi quy tác động ngẫu nhiên (Random effects model_REM) Sau đó tiến hành các kiểm định để tìm ra mô hình phù hợp nhất cho mẫu dữ liệu nghiên cứu.
Mô hình hồi quy bình phương nhỏ nhất (Pooled OLS) Đây là phương pháp hồi quy cơ bản nhất cho dữ liệu bảng Mô hình này giả định rằng hệ số chặn và độ dốc được sử dụng trong mô hình hồi quy là luôn cố định theo thời gian và đối với mẫu quan sát.
Mô hình Pooled dạng tuyến tính k biến như sau:
Yit = b1 + b2 X2it + + bk Xkit + eit
Mô hình hồi quy tác động cố định (Fixed effects model_ FEM)
Sử dụng mô hình FEM (Fixed Effects Model) nếu chỉ quan tâm đến việc phân tích tác động của các biến có giá trị thay đổi theo thời gian.
Mô hình FEM k biến có dạng như sau:
Yit = b1 + i b2 2 + + X it bk Xkit uit i + ( = 1, 2, , ; =1, 2, , )N t T
Yit : là biến phụ thuộc, i là chỉ số thực thể và t là chỉ số thời gian.
X2it , , Xkit : là các biến độc lập. b1i : là hệ số chặn ứng với từng thực thể. uit : sai số ngẫu nhiên. b2 , , : hệ số hồi quy của từng biến độc lập (hệ số góc).bk
Phương pháp hồi quy FEM được xây dựng dựa theo giả định xem xét đặc điểm riêng như cách thức quản lý hay cách thức điều hành của từng DN (β1i) nhưng mỗi tung độ gốc của từng DN lại không thay đổi theo thời gian
Mô hình hồi quy tác động ngẫu nhiên (Random effects model _REM)
Mô hình Random effect (REM) - mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên: cũng giống như mô hình Fixed về sự khác nhau giữa các đơn vị theo không gian nhưng khác ở chỗ tung độ gốc của từng DN lại thay đổi theo thời gian.
Mô hình hồi quy như sau:
Yit = β1 + β2X2it + β3X3it + β4X4it +…+ wit
Số hạng sai số kết hợp bao gồm hai thành phần: là thành phần sai số theo không gian, hay theo các cá nhân, và u là thành phần sai số theo không gianit và chuỗi thời gian kết hợp.
3.6.2 Trình tự thực hiện nghiên cứu định lượng
3.6.2.1 Phân tích thống kê mô tả
Phân tích thống kê mô tả được sử dụng để giải thích các đặc điểm cơ bản của dữ liệu được thu thập nhằm cung cấp cái nhìn tổng quan về dữ liệu nghiên cứu Thống kê mô tả cho nghiên cứu này của các biến Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu biến đổi (ROE), Giá trị thị trường của doanh nghiệp (TOBINQ), Quy mô công ty (SIZE), Tỷ lệ tăng trưởng (GROWTH), Tổng nợ / Tổng tài sản (TD), Tổng dài hạn / tổng tài sản (LTD), tỷ lệ nợ ngắn hạn / tổng tài sản (STD) chỉ ra các giá trị trung bình, giá trị lớn nhất, giá trị nhỏ nhất, độ lệch chuẩn của 30 doanh nghiệp ngành cơ khí chế tạo niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong thời gian quan sát từ năm 2016 - 2020.
Phân tích tương quan được sử dụng để xem xét mối tương quan giữa các biến trong mô hình Từ đó dự đoán được mức độ ảnh hưởng của các biến độc lập đến biến phụ thuộc và hiện tượng đa cộng tuyến Mức độ tương quan giữa các biến được thể hiện thông qua chỉ số thống kê hệ số tương quan (r)
Hệ số này biến thiên nằm trong khoảng [-1,1]
Giá trị r Mối quan hệ giữa các biến r>0 Hai biến có mối tương quan cùng chiều r mô hình tồn tại phương sai thay đổi.
Kiểm định tự tương quan: Trong nghiên cứu này tác giả kiểm định phương sai thay đổi bằng kiểm định Wooldridge test với giả thuyết:
Ho: Mô hình không có tự tương quan
H1: Mô hình có tự tương quan
Với p-value của kiểm định Wooldridge test lớn hơn 0.05 -> chấp nhận giả thuyết Ho (Mô hình không tồn tại tự tương quan); ngược lại nếu p-value nhỏ hơn 0.05 -> mô hình tồn tại tự tương quan.
Kiểm định Đa cộng tuyến Trong nghiên cứu này tác giả sử dụng hệ sốVIF để kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình nghiên cứu Với giá trị VIF nhỏ hơn 10 cho thấy mô hình không có đa cộng tuyến; ngược lại nếuVIF lớn hơn 10 kết luận mô hình tồn tại đa cộng tuyến.
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VỀ TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC VỐN ĐẾN HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG KINH DOANH CỦA CÁC
Thực trạng thị trường chứng khoán Việt Nam và các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
4.1.1 Thực trạng thị trường chứng khoán Việt Nam
Trải qua hơn hai thập kỷ xây dựng và phát triển, Thị trường chứng khoán Việt Nam đã thể hiện vai trò to lớn với tư cách một kênh huy động vốn cho cả nền kinh tế TTCK Việt Nam ra đời khi Trung tâm giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh chính thức vận hành vào ngày 20/7/2000 đánh dấu mốc quan trọng đầu tiên (ngày 28/7/2000) với sự đăng ký của 2 mã chứng khoán (REE và SAM) niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh và ngày 14/7/2005 cũng là mốc quan trọng khi 3 chứng khoán niêm yết tại sở GDCK Hà Nội được đăng ký.
Tỷ lệ đăng ký niêm yết chứng khoán liên tục tăng mạnh trên cả hai sở giao dịch từ năm 2005 sau khi Luật Chứng khoán 2005 đã tạo điều kiện cho TTCK Việt Nam phát triển Số lượng DN nộp hồ sơ đăng ký niêm yết trên Trung tâm giao dịch chứng khoán TP HCM tăng đều qua các năm kể từ đó, cho thấy việc niêm yết cổ phiếu lên sàn giao dịch chứng khoán tập trung là kênh huy động vốn có hiệu quả Năm 2006, TTCK phát triển mạnh mẽ, số lượng DN niêm yết tăng vượt trội Cuối năm 2020 ghi nhận 737 chứng khoán được niêm yết trên 2 sở GDCK của Việt Nam là sàn HOSE và sàn HNX với số lượng doanh nghiệp lần lượt là 380 và 357.
Hình 4.1 Số lượng DNNY từ năm 2000 đến 2019 trên TTCK Việt Nam
Nguồn: Báo cáo thường niên UBCKNN
Nhờ việc hoàn thiện khung pháp lý và minh bạch về công bố thông tin, quy mô thị trường bùng nổ ngày càng mạnh mẽ với rất nhiều doanh nghiệp tỷ đô trên sàn chứng khoán Dưới đây là quy mô vốn hóa TTCK Việt Nam giai đoạn 2011 - 2020:
Hình 4.2 Quy mô vốn hóa TTCK Việt Nam giai đoạn 2011 - 2020
Nguồn: Báo cáo thường niên UBCKNN
Thập kỷ 2011 - 2020 cũng đánh dấu sự bùng nổ về quy mô của TTCK Việt Nam Nếu như năm 2011, toàn thị trường chỉ có 825 công ty niêm yết, đăng ký giao dịch thì đến năm 2020, số lượng công ty niêm yết, đăng ký giao dịch trên 3 sàn đã lên tới con số 1.660.
Sự gia tăng về số lượng thành viên cùng với đà bứt phá ngoạn mục của thị trường đã giúp vốn hóa toàn TTCK Việt Nam tính tới cuối năm 2020 đạt 5,27 triệu tỷ đồng (khoảng 225 tỷ USD), tương đương 83,3% GDP Trong khi đó vào năm 2011, quy mô vốn hóa toàn thị trường chỉ đạt hơn 540 nghìn tỷ đồng (26,7 tỷ USD), tương đương 19,7% GDP khi đó.
Cùng với sự bùng nổ về quy mô vốn hóa, thanh khoản thị trường cũng có sự tăng trưởng ngoạn mục Năm 2011, thanh khoản bình quân ba sàn chỉ đạt 1.045 tỷ đồng/phiên, đến năm 2020, thanh khoản thị trường đã lên tới7.331 tỷ đồng/phiên Thậm chí trong những phiên giao dịch cuối tháng12/2020, thanh khoản thị trường liên tục ở mức 15.000 tỷ đồng/phiên, con số kỷ lục từ trước tới nay và việc thanh khoản tăng quá mạnh đã dẫn tới hiện tượng "nghẽn" lệnh trên sàn giao dịch chứng khoán thành phố HCM.
4.1.2 Đặc điểm hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp ngành cơ khí chế tạo niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
Ngành cơ khí chế tạo đóng vai trò đặc biệt quan trọng trong nền kinh tế khi thay đổi hoàn toàn quy trình sản xuất, nâng cao tính hiệu quả kinh tế, là
"quả tim của công nghiệp nặng”.Cơ khí chế tạo là ngành trực tiếp chế tạo ra các loại thiết bị máy móc hoặc các vật dụng hữu ích khác nhằm mục đích cho công tác thiết kế trong nhiều lĩnh vực khác nhau sản xuất ô tô, máy bay, phương tiện vận chuyển, đồ gia dụng, hệ thống giữ nhiệt và làm lạnh Cơ khí chế tạo sẽ đảm bảo sản xuất các công cụ, thiết bị, máy động lực cho tất cả các ngành kinh tế và hàng tiêu dùng cho nhu cầu của xã hội và đóng vai trò quan trọng trong việc thực hiện cuộc cách mạng kĩ thuật, cải thiện năng suất lao động, nâng cao điều kiện sống và làm việc.
Ngành công nghiệp cơ khí được chia thành các phân ngành sau :
- Cơ khí thiết bị toàn bộ.
- Cơ khí máy công cụ.
- Cơ khí hàng tiêu dùng.
Trong giai đoạn 2016 đến năm 2020, ngành cơ khí chế tạo Việt Nam đã đạt được một số thành tựu nhất định Những lĩnh vực có sự đột phá như: i)Chế tạo thiết bị thủy công nhằm cung cấp cho các công trình thủy điện lớn và nhỏ trên cả nước; ii) Chế tạo giàn khoan dầu khí có thể khai thác dầu khí lên đến độ sâu 120 m; iii) cung cấp thiết bị điện, chế tạo hay cung cấp thiết bị cho các nhà máy đóng tàu: tàu chở dầu lên đến trọng tải 105 nghìn DWT, tàu chở khí hóa lỏng trọng tải đến 5 nghìn tấn, iv) cung cấp cho các công trình thiết bị như nhà máy đường với công suất 1 nghìn tấn mía/ngày hay chế biến mủ cao su với công suất 6 nghìn tấn/năm.
Cơ khí chế tạo nội địa cũng đã sản xuất được hầu hết các loại xe ôtô từ ô tô con, xe khách, xe máy, với tỷ lệ nội địa hóa từ 85% đến 95%, đáp ứng được nhu cầu trong nước và xuất khẩu Trong đó điển hình như một số doanh nghiệp trong lĩnh vực sản xuất ôtô như: Vinfast, Thaco Trong vòng 21 tháng, Vinfast đã cho ra mắt thị trường ôtô thế giới biết đến thương hiệu ô tô Việt Nam; còn Thaco, trong 7 tháng đầu của năm 2020 đã xuất khẩu hàng loạt các loại xe: xe bus, xe du lịch hay sơmi rơmoóc sang, Campuchia, Thái Lan, Philippines,, Nhật Bản, Hoa Kỳ
Tuy nhiên, ngành cơ khí chế tạo Việt Nam hiện vẫn còn tồn đọng nhiều hạn chế; rất ít số lượng sản phẩm mang thương hiệu Việt hay rõ nét dấu ấn Việt Nam Bên cạnh đó, Việt Nam vẫn chưa có các doanh nghiệp lớn mang tầm cỡ khu vực và thế giới có thể đóng vai trò dẫn dắt ngành Việc nghiên cứu và phát triển ra các sản phẩm nêu trên chủ yếu còn phụ thuộc vào các hãng của nước ngoài.
Hình 4.3 Hiện trạng sử dụng máy móc, thiết bị của các doanh nghiệp cơ khí chế tạo Việt Nam
Nguồn: Bộ Kế hoạch đầu tư
Tính đến hết năm 2017, mặc dù số lượng doanh nghiệp đang hoạt động trong ngành cơ khí chế tạo chiếm tỷ lệ khá cao trong số các doanh nghiệp ngành công nghiệp chế biến chế tạo (gần 30%), tuy nhiên giá trị doanh thu thuần từ hoạt động sản xuất và kinh doanh của các doanh nghiệp ngành cơ khí chế tạo so với toàn ngành chiếm tỷ lệ khá thấp và có xu hướng giảm qua các năm (giảm hơn 18%).
4.1.2.1 Cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành cơ khí chế tạo.
Căn cứ vào bảng số liệu dạng bảng, tính bình quân các biến qua từng năm, tình hình cấu trúc vốn của các DN ngành cơ khí chế tạo được thể hiện qua bảng 4.1 và hình 4.3:
Bảng 4.1 Cấu trúc vốn DN CKCT giai đoạn từ năm 2016 đến năm 2020
Nguồn: Tính toán tác giả
Hình 4.4 Cơ cấu nợ trên vốn chủ sở hữu của các doanh nghiệp ngành cơ khí chế tạo
Nguồn: Tác giả trình bày
Kết quả cho thấy xu hướng cấu trúc vốn của các DN ngành cơ khí chế tạo giai đoạn từ 2016 đến 2020 có tỉ lệ tổng nợ giảm nhẹ: từ 55,15% (năm 2016) còn 47,03% (năm 2020) Điều này đồng nghĩa với việc doanh nghiệp đang có giảm xu hướng đi vay mượn so với sử dụng vốn hiện có hay tài sản của doanh nghiệp được tài trợ chủ yếu bởi các vốn chủ sở hữu Điều này sẽ giúp giảm bớt rủi ro trong việc trả nợ, khi mà doanh nghiệp đang ở trong bối cảnh lãi suất ngân hàng đang ngày một tăng cao Tỷ lệ tổng nợ trên là tương đối cao nhưng cũng an toàn do các DN cơ khí chế tạo muốn tận dụng tốt đòn bẩy tài chính Điều này cũng góp phần trong việc hình thành nên một cơ cấu vốn sử dụng nhiều VCSH hơn so với các DN tư nhân hay các doanh nghiệp nước ngoài ở Việt Nam Bên cạnh đó, dễ dàng nhận thấy tỷ lệ nợ ngắn hạn và tỷ lệ nợ dài hạn chiếm tỷ trọng gần như nhau, đều có xu hướng giảm nhưng mức giảm của tỷ lệ nợ dài hạn nhiều hơn so với mức giảm của tỷ lệ nợ ngắn hạn Các doanh nghiệp ngành CKCT sẽ có xu hướng sử dụng nợ ngắn hạn hơn là nợ dài hạn để tài trợ cho hoạt động của mình Giá trị trung bình của tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng nguồn vốn ngành cơ khí chế tạo là 25% tương đương với tỷ lệ nợ dài hạn.
4.1.2.2 Hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp ngành công nghiệp cơ khí chế tạo.
Biến TOBINQ: Giá trị thị trường DN Biến này có xu hướng phát triển theo chiều hướng tăng và ổn định giữa các DN trong giai đoạn 2016 - 2020. Chỉ số này phản ánh mức hấp dẫn cổ phiếu của DN Năm 2016 là năm có chỉ số TOBINQ trung bình của các DN thấp nhất với giá trị TOBINQ trung bình là 1.057 Năm 2019 và 2020 là năm có chỉ số TOBINQ trung bình của các
DN cao nhất lần lượt là 1.240 và 1.365
Biến ROE: Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu Trong giai đoạn 2016
Phân tích tương quan
Bảng 4.2 Ma trận tương quan giữa các biến
TOBINQ ROE SIZE GROWTH TD LTD STD
Nguồn: Tác giả tính toán từ Stata 14
Xét về mối quan hệ giữa biến ROE và các biến độc lập cùng với biến kiểm soát trong mô hình biến ROE là biến phụ thuộc:
ROE có tương quan cùng chiều với biến độc lập TD và ngược chiều với biến kiểm soát LTD Điều này cho thấy tỷ lệ nợ cao thì hiệu quả sử dụng tài sản của DN là lớn, DN có tỷ lệ nợ dài hạn cao thì hiệu quả giảm.
Xét về mối quan hệ giữa biến TOBINQ và các biến độc lập cùng với biến kiểm soát trong mô hình biến TOBINQ là biến phụ thuộc:
TOBINQ có tương quan mạnh cùng chiều với biến độc lập TD và biến độc lập STD Điều này có nghĩa DN có tỷ lệ ngắn hạn chiếm tỷ trọng cao thì giá trị thị trường của DN là lớn.
Phân tích hồi quy
4.3.1 Lựa chọn phương pháp hồi quy với biến phụ thuộc ROE
ROEi,t= βo +β1SIZEi,t + β2GROWTHi,t + β3TDi,t + β4LTDi,t+ β5STDi,t+ ui,t
Bảng 4.3 Bảng tổng hợp kết quả hồi quy biến phụ thuộc ROE
Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Stata 14
Ghi chú: *,**,*** tương ứng với mức ý nghĩa 10%, 5%, 1%.
Tác giả thực hiện phương pháp hồi quy cố định (FEM) và phương pháp hồi quy tác động ngẫu nhiên (REM) Từ kết quả chạy mô hình FEM và REM tác giả đi kiểm định Hausman để so sánh lựa chọn mô hình FEM hay REM. Với kết quả của mô hình Prob>chi2 = 0.000 nghĩa là P_value =0.000 F= 0.000 chi2 = 0.000 nghĩa là P_value =0.000 F= 0.000 F (0,0121