TỔNG QUAN VỀ ĐỐI TƯỢNG NGHIÊN CỨU
CÁC CÔNG TRÌNH ĐÃ NGHIÊN CỨU VỀ ẢNH HƯỞNG CỦA THÔNG BÁO MUA BÁN, SÁP NHẬP TỚI GIÁ CHỨNG KHOÁN
1.1.1 Tại thị trường phát triển
Keown và Pinkerton (1981) đã chứng minh rằng các nhà đầu tư vào công ty mục tiêu thường đạt được lợi nhuận trước khi có thông báo về việc mua bán hoặc sáp nhập Họ lập luận rằng sự biến động giá bất thường trên thị trường có thể được coi là dấu hiệu cho thấy thị trường đã phản ứng với thông tin trước thời điểm công bố chính thức.
Nghiên cứu của Travlos (1987) nhấn mạnh tầm quan trọng của phương thức thanh toán trong việc giải thích lợi nhuận cổ phiếu thường của công ty mua khi có thông báo thâu tóm Kết quả cho thấy có sự khác biệt đáng kể về lợi nhuận bất thường giữa phương thức thanh toán bằng cổ phiếu và tiền mặt, và điều này không phụ thuộc vào phương thức thâu tóm của công ty mua, bao gồm sáp nhập, chào mua công khai, hay thương lượng.
Nghiên cứu của Van Schaik và Steenbeek (2004) về 136 thương vụ mua bán, sáp nhập giữa các công ty phi tài chính Nhật Bản từ năm 1993 đến 2003 cho thấy các công ty mua có lợi nhuận bất thường khoảng 1,4% xung quanh ngày thông báo Lợi nhuận cao nhất xuất hiện 2 ngày trước ngày thông báo, nhưng nhanh chóng giảm sau đó Đáng chú ý, khối lượng giao dịch cổ phiếu tăng lên sau khi thông báo sáp nhập, và lợi nhuận liên quan đến sự hiện diện của các cổ đông nắm giữ cổ phiếu của cả công ty mua và công ty bán Nghiên cứu cũng chỉ ra mối liên hệ giữa quy mô của công ty mua và hiệu ứng khối lượng giao dịch.
Kaufeler (2012) đã tổng hợp nghiên cứu về lợi nhuận bất thường của các công ty liên quan đến sự kiện mua bán và sáp nhập, được thể hiện qua các làn sóng M&A trong biểu đồ dưới đây.
Hình 1.1 Suất sinh lợi bất thường của các công ty mua xung quanh sự kiện M&A qua các làn sóng mua bán, sáp nhập
Trong các làn sóng sáp nhập thứ 2, 3 và 5, khoảng 50% các công ty mua ghi nhận lợi nhuận dư ng trong thời gian ngắn, trong khi con số này chỉ đạt 17% trong làn sóng thứ 4 Tất cả các công ty mục tiêu trong nghiên cứu đều có suất sinh lợi bất thường tích lũy dư ng, trong khi kết quả của các công ty mua lại có sự khác biệt về CAR, với các giá trị có thể nhỏ hơn, bằng hoặc lớn hơn 0, nhưng chủ yếu là có tác động tích cực.
Bảng 1.1 Phản ứng của giá chứng khoán quanh sự kiện M&A theo làn sóng mua bán, sáp nhập
Làn sóng mua bán sáp nhập
CAR của công ty mua CAR của công ty mục tiêu
Tiêu cực Làn sóng thứ 2 và 3 56,3% 37,5% 6,3% 100% 0% 0% Làn sóng thứ 4 16,7% 50% 33,3% 100% 0% 0% Làn sóng thứ 5 50% 28,6% 21,4% 100% 0% 0%
Nghiên cứu của Andrade et al (2001) về các vụ sáp nhập tại Mỹ cho thấy rằng hầu hết các bằng chứng tin cậy về việc sáp nhập có tạo ra giá trị cho cổ đông hay không đều dựa vào cửa sổ sự kiện ngắn hạn Phản ứng của lợi nhuận bất thường đối với thông báo sáp nhập được xem là chỉ số đo lường hiệu quả của vụ sáp nhập Trong thị trường hoàn hảo, giá cổ phiếu nhanh chóng điều chỉnh theo thông báo sáp nhập, phản ánh bất kỳ thay đổi nào trong giá trị kỳ vọng Hai loại cửa sổ sự kiện thường được sử dụng là cửa sổ 3 ngày quanh thời điểm thông báo (1 ngày trước và 1 ngày sau) và cửa sổ dài hạn bắt đầu nhiều ngày trước thông báo cho đến khi hoàn thành vụ sáp nhập.
Nghiên cứu cho thấy lợi nhuận bất thường của công ty sau sáp nhập trong cửa sổ sự kiện 3 ngày dao động từ 1,4% đến 2,6% qua từng thập kỷ, với mức trung bình 1,8% trong toàn bộ thời gian nghiên cứu từ 1973 đến 1998, dựa trên 3688 thương vụ hoàn thành Khi mở rộng cửa sổ sự kiện từ 20 ngày trước thông báo đến khi hoàn thành thương vụ, lợi nhuận bất thường đạt 1,9% Tuy nhiên, độ chính xác của thống kê giảm khi kéo dài cửa sổ sự kiện Lợi nhuận bất thường của công ty mục tiêu trong cửa sổ sự kiện 3 ngày trung bình đạt 16%, trong khi nếu kéo dài, con số này gần 24% Đặc biệt, AR của công ty mục tiêu trong các thông báo M&A khá ổn định qua nhiều thập kỷ, duy trì mức 16% trong cửa sổ sự kiện 3 ngày dù hoạt động M&A tập trung vào các ngành khác nhau.
Bảng 1.2 Lợi nhuận bất thường (AR) quanh cửa sổ sự kiện qua các thập kỉ giai đoạn 1973-1998
Công ty sau mua bán, sáp nhập
[-20, hoàn thành thư ng vụ] 0,1% 3,2% 1,6% 1,9% Công ty mục tiêu
[-20, hoàn thành thư ng vụ] 24,8% 23,9% 23,3% 23,8%
[-20, hoàn thành thư ng vụ] -4,5% -3,1% -3,9% -3,8%
Ngược lại với công ty mục tiêu, công ty mua có AR trung bình lần lượt là -0,7% và -3,8% trong các cửa sổ sự kiện [-1,+1] và [-20, hoàn thành thư ng vụ] Mặc dù các kết quả ước lượng cho thấy phản ứng không tích cực, vẫn chưa xác định được liệu cổ đông của công ty mua có bị thiệt hại trong các thương vụ M&A hay không Tuy nhiên, rõ ràng rằng cổ đông của công ty mua không đạt được lợi ích lớn như cổ đông của công ty mục tiêu.
Cũng có những nghiên cứu về vấn đề trên, Bradley, Desai và Kim
Nghiên cứu của năm 1988 cho thấy lợi nhuận bất thường của công ty mua từ các thông báo thâu tóm rơi vào khoảng 4% trong những năm 60, 1,3% trong thập niên 70 và -3% trong những năm 80 Đề nghị thầu thành công có thể mang lại thêm trung bình 7,4% giá trị cộng hưởng cho cả công ty mục tiêu và công ty mua Nghiên cứu này sử dụng mẫu từ các thương vụ đề nghị thầu thành công diễn ra từ 1963 đến 1984, với khoảng thời gian giữa thông báo và thực hiện là từ 3 đến 4 tuần.
Chang (1998) đã nghiên cứu sự khác biệt về lợi nhuận giữa các công ty mua lại từ 281 công ty mục tiêu phi đại chúng giai đoạn 1981-1992 và 255 công ty đại chúng giai đoạn 1981-1988 Ông phát hiện rằng trong khoảng thời gian 2 ngày, 131 công ty mua lại với mục tiêu phi đại chúng sử dụng tiền mặt không mang lại lợi nhuận đáng kể, trong khi việc sử dụng cổ phiếu để thanh toán tạo ra lợi nhuận 2,64% Chang nhấn mạnh rằng khi cổ đông của công ty mục tiêu trở thành cổ đông của công ty sau sáp nhập, nếu họ có khả năng kiểm soát quản trị, lợi nhuận có thể cao hơn Kết quả cho thấy nếu có cổ đông mới hình thành sau sáp nhập, lợi nhuận (AR) đạt 4,06%, trong khi không có cổ đông mới chỉ đạt 1,77%.
Hansen và Lott (1996) đã nghiên cứu hiệu quả của các công ty mua lại, tập trung vào sự khác biệt giữa công ty đại chúng và công ty phi đại chúng Họ phân tích 252 thương vụ trong giai đoạn 1985-1991, bao gồm cả hai loại hình công ty Kết quả cho thấy, khi mục tiêu là công ty phi đại chúng, lợi nhuận mà công ty mua lại thu được cao hơn 2% so với khi mục tiêu là công ty đại chúng.
Lợi nhuận bất thường trung bình ở Mỹ cho công ty mục tiêu dao động từ 20% đến 30%, trong khi ở Anh và Châu Âu chỉ khoảng 15% Kết quả nghiên cứu về công ty mua cho thấy sự đa dạng, với lợi nhuận có thể âm, bằng 0, hoặc nằm trong khoảng -7 đến +7% Đối với công ty sau sáp nhập, nhiều nghiên cứu chỉ ra lợi suất bất thường thường nằm trong khoảng 1% đến 5%, như nghiên cứu của Campa và Hernando (2004) cùng Fan và Goyal (2006) Tuy nhiên, một số nghiên cứu lại cho thấy lợi nhuận cộng hưởng có thể đạt -3,9% (Varaiya, 1985) hoặc từ -0,61% đến +5,89% (Aktas et al., 2002).
Nghiên cứu của Nguyễn Thu Hiền và Lê Tường Luật (2012) đã tổng hợp các giả thuyết liên quan đến mua bán và sáp nhập từ các học giả trên toàn cầu.
Công ty mục tiêu thường trải qua lợi nhuận bất thường cao khi có thông báo về thâu tóm hoặc sáp nhập Cổ đông của công ty này được khuyến khích bán cổ phiếu cho công ty thâu tóm, dẫn đến việc họ nhận được giá chào mua cao hơn mức giá cân bằng, từ đó tạo ra lợi nhuận vượt trội Nghiên cứu cho thấy cổ đông công ty mục tiêu thường hưởng lợi nhiều hơn mức bình thường, đặc biệt trong giai đoạn trước khi công bố sự kiện.
Tổng suất sinh lợi bất thường của cả hai công ty thường tăng lên khi có công bố sự kiện mua bán, sáp nhập Giá trị kỳ vọng từ các giao dịch này chủ yếu đến từ giá trị cộng hưởng (synergy) khi kết hợp nguồn lực của hai công ty, sức mạnh thị trường (market power) giúp nâng cao khả năng cạnh tranh, cùng với việc tối ưu hóa dòng tiền nội bộ thông qua thị trường tài chính nội tại Điều này cho phép gia tăng quy mô, mở rộng dòng sản phẩm, phân phối và thị trường khách hàng Nghiên cứu của Moeller et al (2004) về các thương vụ M&A từ năm 1980 đến 2001 cho thấy lợi nhuận bất thường cộng hưởng của cả hai công ty là dương, đồng tình với quan điểm của Bradley et al.
MỘT SỐ KHÁI NIỆM LIÊN QUAN ĐẾN MUA BÁN, SÁP NHẬP
Theo Mergers and Acquisitions (Romanek và Krus, 2002)
Sáp nhập là quá trình kết hợp giữa hai công ty, trong đó chỉ một công ty tồn tại, trong khi công ty bị sáp nhập sẽ ngừng hoạt động Công ty nhận sáp nhập sẽ tiếp quản toàn bộ tài sản và nợ của công ty bị sáp nhập Khác với sáp nhập, hợp nhất là khi hai hoặc nhiều công ty kết hợp để thành lập một công ty mới, dẫn đến việc tất cả các công ty tham gia ngừng hoạt động Cổ đông của các công ty hợp nhất sẽ trở thành cổ đông của công ty mới Thuật ngữ "thâu tóm" cũng thường được dùng trong trường hợp sáp nhập, bao gồm cả sáp nhập thân thiện và sáp nhập thù địch.
Mua lại là quá trình mà một công ty, được gọi là công ty mua, tiến hành mua tài sản hoặc cổ phiếu của một công ty khác, gọi là công ty bán Phương thức thanh toán trong giao dịch này có thể là tiền mặt, chứng khoán của công ty mua, hoặc các tài sản khác có giá trị đối với công ty bán.
Sáp nhập là quá trình kết hợp hai hoặc nhiều công ty, trong đó toàn bộ tài sản và nợ của công ty bán được chuyển giao cho công ty mua Mặc dù công ty nhận sáp nhập có thể có sự thay đổi đáng kể sau khi sáp nhập, nhưng vẫn duy trì sự đồng nhất ban đầu.
Mua lại mô tả việc mua lại nhà xưởng thiết bị, một bộ phận hoặc thậm chí toàn bộ công ty nào đó
Sáp nhập và mua lại có sự khác biệt về nghĩa, mặc dù kết quả cuối cùng thường tương tự: hai công ty sẽ hoạt động dưới một mái nhà để đạt được mục tiêu tài chính và chiến lược chung Tuy nhiên, ảnh hưởng về thuế, tài chính, chiến lược và văn hóa giữa hai loại hình này rất khác nhau Sáp nhập thường ám chỉ việc hai công ty kết hợp với nhau trên cơ sở ngang hàng, thường thông qua hoán đổi cổ phiếu Ngược lại, trong một vụ mua lại, công ty mua sẽ mua tài sản hoặc cổ phiếu của công ty bán, với phương thức thanh toán có thể bằng tiền mặt hoặc chứng khoán Trong trường hợp mua cổ phiếu, cổ phiếu của công ty bán có thể vẫn giữ nguyên dưới dạng công ty con, trong khi mua tài sản sẽ khiến công ty bán chuyển giao tài sản cho công ty mua, nhằm gia tăng giá trị cho cổ đông theo thời gian.
Theo Mergers and Acquisitions (Roberts et al., 2003)
Sáp nhập và mua lại là quá trình kết hợp hai hoặc nhiều công ty thành một thực thể mới Điểm khác biệt chính giữa sáp nhập và mua lại nằm ở phương thức kết hợp các công ty này.
Trong một vụ sáp nhập, quy trình thỏa thuận giữa hai công ty là rất phức tạp và cần thiết trước khi sự kết hợp diễn ra Ngược lại, trong một vụ mua lại, quy trình thỏa thuận không phải lúc nào cũng cần thiết; công ty chiếm ưu thế được gọi là công ty tiếp quản, trong khi công ty bị mua lại được gọi là công ty bị tiếp quản hoặc công ty mục tiêu.
Trong hầu hết các trường hợp, công ty mua thường thâu tóm công ty mục tiêu thông qua việc mua cổ phiếu Công ty mua sẽ mua cổ phiếu từ cổ đông của công ty mục tiêu cho đến khi trở thành chủ sở hữu Để đạt được quyền sở hữu, có thể cần phải mua toàn bộ hoặc phần lớn cổ phiếu hiện có, điều này phụ thuộc vào quy định của pháp luật mỗi quốc gia.
Theo Luật doanh nghiệp 2014 , Điều 194, 195 có quy định rõ:
Sáp nhập là quá trình trong đó một hoặc nhiều công ty (gọi là công ty bị sáp nhập) sẽ hợp nhất vào một công ty khác (gọi là công ty nhận sáp nhập) Quá trình này bao gồm việc chuyển giao toàn bộ tài sản, quyền, nghĩa vụ và lợi ích hợp pháp của công ty bị sáp nhập sang công ty nhận sáp nhập, đồng thời dẫn đến việc chấm dứt sự tồn tại của công ty bị sáp nhập.
Hợp nhất là quá trình trong đó hai hoặc nhiều công ty (gọi là công ty bị hợp nhất) kết hợp lại để tạo thành một công ty mới (gọi là công ty hợp nhất), đồng thời các công ty bị hợp nhất sẽ chấm dứt sự tồn tại của mình.
Trong Luật cạnh tranh 2004 định nghĩa rõ tại điều 17:
Sáp nhập doanh nghiệp là quá trình mà một hoặc nhiều doanh nghiệp chuyển giao toàn bộ tài sản, quyền, nghĩa vụ và lợi ích hợp pháp của mình cho một doanh nghiệp khác, dẫn đến việc chấm dứt sự tồn tại của doanh nghiệp bị sáp nhập.
Hợp nhất doanh nghiệp là quá trình trong đó hai hoặc nhiều doanh nghiệp chuyển giao toàn bộ tài sản, quyền, nghĩa vụ và lợi ích hợp pháp của mình để tạo ra một doanh nghiệp mới, đồng thời chấm dứt sự tồn tại của các doanh nghiệp đã hợp nhất.
Mua lại doanh nghiệp là quá trình trong đó một doanh nghiệp tiếp nhận toàn bộ hoặc một phần tài sản của doanh nghiệp khác, nhằm mục đích kiểm soát và chi phối hoạt động của doanh nghiệp bị mua lại hoặc một lĩnh vực cụ thể trong ngành nghề của nó.
Có thể tóm gọn các khái niệm lại như sau:
Sáp nhập là quá trình kết hợp giữa hai hoặc nhiều công ty, trong đó chỉ có một công ty duy nhất tiếp tục tồn tại, trong khi các công ty còn lại sẽ ngừng hoạt động Sau khi sáp nhập, tổ hợp mới sẽ hoạt động dưới tên của công ty còn lại.
Mua lại hay thâu tóm (acquisition) là quá trình khi một công ty giành quyền kiểm soát đối với một công ty khác hoặc tài sản của công ty đó.
- Mua lại có thể thông qua mua cổ phiếu hoặc tài sản của công ty khác
- Công ty bị mua lại có thể tiếp tục tồn tại như một công ty phụ thuộc hoặc sáp nhập hoàn toàn vào công ty mua
Sáp nhập ngang bằng xảy ra khi các bên tham gia có quy mô, vị thế cạnh tranh, lợi nhuận và vốn hóa thị trường tương đương nhau.
ẢNH HƯỞNG THÔNG BÁO MUA BÁN, SÁP NHẬP TỚI GIÁ CHỨNG KHOÁN VÀ THỰC TIỄN TẠI VIỆT NAM
THỰC TRẠNG MUA BÁN, SÁP NHẬP TRÊN THẾ GIỚI VÀ VIỆT NAM
2.1.1 Hoạt động mua bán, sáp nhập tr n thế giới
Hoạt động M&A toàn cầu đang trải qua giai đoạn sôi động, với năm 2015 ghi nhận mức kỷ lục về giá trị giao dịch mua lại và sáp nhập lên tới 4,1 nghìn tỷ USD, tăng 14% so với năm 2014.
Năm 2015, hoạt động M&A toàn cầu bùng nổ chủ yếu do lãi suất vay vốn thấp, áp lực cải thiện hiệu quả hoạt động trong bối cảnh tăng trưởng kinh tế chậm lại, và nhu cầu theo kịp các đối thủ đã thực hiện M&A trước đó.
Hình 2.1 Hoạt động M&A toàn thế giới
Mỹ dẫn đầu trong giao dịch M&A toàn cầu, với giá trị giao dịch chiếm tỷ lệ lớn trong tổng giá trị các thương vụ Từ đầu năm 2015 đến tháng 11/2015, Hoa Kỳ ghi nhận 9 thương vụ có giá trị từ 50 tỷ USD trở lên và 58 thương vụ có giá trị từ 10 tỷ USD trở lên, thiết lập những kỷ lục mới trong lĩnh vực này.
Hình 2.2 Tổng giá trị M&A trên toàn cầu (theo tháng)
Theo báo cáo của Thomson Reuters (2015): Chăm sóc sức khỏe
Trong năm 2015, ba lĩnh vực dẫn đầu trong hoạt động M&A là chăm sóc sức khỏe, năng lượng và công nghệ Đặc biệt, lĩnh vực chăm sóc sức khỏe ghi nhận mức tăng trưởng vượt bậc lên đến 71%, trong khi ngành năng lượng chỉ tăng 1% và lĩnh vực công nghệ tăng 2% so với năm 2014.
Hình 2.3 Hoạt động M&A trên toàn thế giới theo ngành năm 2015
Theo số liệu mới nhất từ Dealogic, giá trị giao dịch M&A trong quý 1 năm 2016 đạt 749,8 tỷ USD, giảm 20% so với cùng kỳ năm trước, sau 3 quý liên tiếp vượt mốc 1 nghìn tỷ USD Ngành công nghệ dẫn đầu với giá trị giao dịch 111,6 tỷ USD, trong khi lĩnh vực chăm sóc sức khỏe ghi nhận 59,6 tỷ USD, giảm 56% so với quý 1 năm 2015, là lĩnh vực có mức sụt giảm mạnh nhất trong top 10 ngành hàng đầu.
2.1.2 Hoạt động mua bán, sáp nhập tại Việt Nam a Các đặc trưng của mua bán, sáp nhập doanh nghiệp tại Việt Nam
Đa số các vụ M&A đáng chú ý tại Việt Nam đều có sự tham gia của yếu tố nước ngoài Sự hiện diện này có thể được lý giải qua ba nguyên nhân chính.
Doanh nghiệp nước ngoài sở hữu kinh nghiệm và trình độ quản lý vượt trội trong các hoạt động M&A, trong khi doanh nghiệp Việt Nam vẫn còn thiếu kinh nghiệm, dẫn đến việc không thể nắm bắt thế chủ động trong lĩnh vực này.
Doanh nghiệp nước ngoài đóng vai trò quan trọng trong việc tạo ra nguồn hàng hóa hấp dẫn cho cả cung và cầu trong lĩnh vực M&A Với tiềm lực tài chính mạnh mẽ, họ trở thành khách hàng tiềm năng cho những thương vụ hàng triệu USD mà các doanh nghiệp trong nước khó có thể tiếp cận Đồng thời, các doanh nghiệp nội địa mong muốn hợp tác với đối tác nước ngoài để tận dụng thương hiệu nổi tiếng và kinh nghiệm quản lý dày dạn của họ.
M&A là hình thức đầu tư nước ngoài hiệu quả, giúp doanh nghiệp nước ngoài thâm nhập thị trường Việt Nam mà không phải chịu chi phí thành lập và xây dựng thương hiệu ban đầu Trong bối cảnh thị trường dịch vụ được bảo hộ theo cam kết WTO, M&A trở thành một trong những con đường nhanh nhất để tiếp cận mạng lưới bán lẻ tại Việt Nam.
M&A tại Việt Nam chủ yếu mang tính "thân thiện", với hầu như không có vụ thôn tính thù địch nào được ghi nhận Các vụ sáp nhập thể hiện sự hợp tác rõ ràng, và có thể xem đây là hình thức liên doanh giữa nhà đầu tư trong nước và nước ngoài.
M&A tại Việt Nam chủ yếu tập trung vào thâu tóm, trong khi hợp nhất vẫn còn hiếm hoi Trình độ quản lý hiện tại chưa đáp ứng được yêu cầu cao của các vụ hợp nhất Nhiều giao dịch được coi là M&A thực chất chỉ là đầu tư tài chính, với mục tiêu nắm giữ vốn và mua cổ phần lớn để trở thành đối tác chiến lược mà không nhằm khống chế sở hữu và điều hành công ty.
Cách thức xây dựng thị trường M&A tại Việt Nam hiện đang gặp nhiều bất cập, thể hiện qua việc một số trang web như muabancongty.com và muabandoanhnghiep.com được coi là "sàn giao dịch" cho hoạt động này Tuy nhiên, hoạt động M&A trên toàn cầu không diễn ra trên những nền tảng mang tính chất rao vặt như vậy.
Hoạt động mua bán và sáp nhập (M&A) tại Việt Nam được thực hiện một cách chuyên nghiệp và bí mật, thường diễn ra trong các phòng họp kín Nội dung của các thỏa thuận M&A được giữ kín cho đến phút chót, vì chúng có thể ảnh hưởng lớn đến hoạt động kinh doanh và giá trị cổ phiếu của các công ty, thậm chí có thể làm hủy hoại các kế hoạch sáp nhập đang diễn ra Do đó, những trao đổi công khai trên các trang web, như một số doanh nghiệp Việt Nam đang thực hiện, chỉ phù hợp cho việc tìm kiếm cơ hội mua bán các cơ sở sản xuất, cửa hàng hoặc thương hiệu nhỏ.
Các doanh nghiệp thường thực hiện mua bán, sáp nhập để mở rộng quy mô hoạt động và tăng cường thị phần Trong môi trường cạnh tranh, việc này giúp họ tận dụng hệ thống phân phối của đối tác để gia tăng địa bàn hoạt động Ngoài ra, các tập đoàn lớn ngày càng đầu tư vào những công ty không cùng ngành, nhằm thâm nhập vào các lĩnh vực kinh doanh mới, đặc biệt là trong ngành tài chính và ngân hàng.
Các doanh nghiệp, đặc biệt là ngân hàng, thường tìm cách tăng vốn để nâng cao tiềm lực tài chính Ngân hàng, với vai trò là doanh nghiệp tài chính, phụ thuộc vào nguồn vốn để hoạt động hiệu quả Do đó, Nhà nước quy định mức vốn điều lệ tối thiểu và yêu cầu các biện pháp tăng vốn Tuy nhiên, việc tăng vốn điều lệ không dễ dàng, dẫn đến việc các ngân hàng thường xuyên tiến hành sáp nhập khi không đáp ứng được yêu cầu này Bên cạnh đó, Nhà nước cũng khuyến khích các doanh nghiệp kém hiệu quả trong các ngành ngoài ngân hàng sáp nhập để cải thiện hiệu quả kinh doanh.
ẢNH HƯỞNG CỦA MUA BÁN, SÁP NHẬP TỚI CÁC CÔNG TY VÀ NỀN KINH TẾ
Hoạt động M&A có ảnh hưởng tích cực và tiêu cực đến doanh nghiệp và xã hội Đối với các doanh nghiệp tham gia mua bán, sáp nhập, đây có thể là khởi đầu cho sự phát triển mới hoặc kết thúc cho một thương hiệu lâu đời M&A giúp tái cấu trúc doanh nghiệp, loại bỏ những yếu kém và hình thành các doanh nghiệp lớn hơn với tính cạnh tranh cao hơn, chuẩn bị cho quá trình hội nhập kinh tế toàn cầu Đồng thời, M&A cũng thu hút vốn đầu tư nước ngoài và nâng cao chất lượng đầu tư, đặc biệt khi nguồn lực sản xuất quan trọng như đất đai thuộc về doanh nghiệp trong nước, giúp doanh nghiệp Việt Nam phát triển quy mô và chất lượng.
Nghiên cứu của Parrino và Harris (1999) về 197 vụ thâu tóm tại Mỹ từ những năm 1980 cho thấy rằng việc giữ nguyên hay thay thế hệ thống điều hành của công ty mục tiêu sau sáp nhập là yếu tố quan trọng Cụ thể, việc thay thế CEO có thể làm tăng lợi nhuận dòng tiền hàng năm của công ty sau sáp nhập từ 2% đến 3% so với các công ty cùng ngành, trong khi nếu ban quản trị được giữ lại, lợi nhuận không vượt quá mức bình quân ngành Ảnh hưởng của ban quản trị càng rõ ràng hơn đối với các công ty thuộc nhóm ngành bền vững, trong khi ở những vụ thâu tóm trong ngành đang tăng trưởng, sự thay thế ban quản trị không tạo ra sự khác biệt đáng kể.
Nghiên cứu của Mulherin và Boone (2000) về hoạt động mua bán và thoái vốn từ 1305 doanh nghiệp thuộc 59 ngành trong giai đoạn 1990-1999 cho thấy rằng hoạt động mua bán, sáp nhập đã có những tác động tích cực đối với nền kinh tế Cụ thể, trong khi tái cấu trúc qua thoái vốn chỉ mang lại lợi nhuận 3%, thì hoạt động mua bán lại đạt lợi nhuận cao hơn, lên đến 3.5%.
Tại Việt Nam, các công ty chủ yếu có quy mô vừa và nhỏ, điều này giúp việc mua bán và sáp nhập trở nên dễ dàng hơn Nhờ đó, các doanh nghiệp có thể nhanh chóng mở rộng kinh doanh và tận dụng công nghệ cũng như nguồn nhân lực hiệu quả.
Trong hoạt động M&A của doanh nghiệp Việt Nam, trường hợp thành công nổi bật là công ty Kinh Đô khi ký hợp đồng chuyển nhượng thương hiệu kem Wall’s từ Unilever Bestfood Việt Nam Theo hợp đồng, Kinh Đô đã mua lại toàn bộ cơ sở vật chất sản xuất kem Wall’s và được phép sử dụng thương hiệu này đến hết năm 2004, sau đó chuyển sang thương hiệu Kido’s Năm 2005, Kido’s ghi nhận mức tăng trưởng 28%, doanh thu năm 2006 đạt 124 tỷ đồng với lợi nhuận sau thuế 10 tỷ đồng Năm 2007, công ty phát hành thêm 2,2 triệu cổ phiếu để mở rộng sản xuất, đầu tư nhà máy chế biến kem - sữa - nước giải khát tại Hưng Yên Kinh Đô cũng nắm giữ cổ phần chi phối của Tribeco, đầu tư vào Nutifood và mua lại Vinabico Đến năm 2010, Kinh Đô hoàn tất việc nắm giữ 100% cổ phần của Kinh Đô Miền Bắc và Kido, thu về thặng dư vốn lớn nhờ niêm yết sớm và phát hành cổ phần với giá cao Tính đến tháng 6/2012, thặng dư vốn của Kinh Đô đạt hơn 2.450 tỷ đồng, gần gấp đôi vốn điều lệ.
Một vụ sáp nhập M&A thành công như Vincom_Vinpearl hay Hà Tiên 1_Hà Tiên 2 có thể nâng cao vị thế và sức cạnh tranh của các công ty Sau khi sáp nhập, hai công ty trong lĩnh vực sản xuất và phân phối sẽ tận dụng mạng lưới phân phối của nhau để tối ưu hóa tiêu thụ sản phẩm Sáp nhập Hà Tiên 2 vào Hà Tiên 1 tạo ra doanh nghiệp mới với công suất 2,8 triệu tấn/năm, lớn nhất trong số các công ty thành viên của Vincem Sự kết hợp này không chỉ tận dụng nguồn nguyên liệu của Hà Tiên 2 mà còn mở rộng thị trường tiêu thụ cho Hà Tiên 1 Tham vọng mở rộng ra thị trường các nước láng giềng của Hà Tiên 1 trở nên khả thi hơn nhờ vị trí thuận lợi của Hà Tiên 2 tại Kiên Lương, gần biên giới Campuchia Sau sáp nhập, công ty mới có vốn điều lệ khoảng 2.000 tỷ đồng, chỉ đứng sau khối ngân hàng niêm yết về quy mô.
Vụ sáp nhập Vincom và Vinpearl đánh dấu một thành công lớn, kết hợp giữa lĩnh vực bất động sản của Vincom và ngành du lịch của Vinpearl, tạo ra sự hỗ trợ lẫn nhau Sự kiện này không chỉ nâng cao sức mạnh quản trị doanh nghiệp mà còn tập trung trí tuệ và thống nhất chiến lược đầu tư Sau khi sáp nhập, Vingroup đã trở thành tập đoàn bất động sản lớn nhất Việt Nam, với tầm ảnh hưởng khu vực và giá trị vốn hóa thị trường cao nhất tại Việt Nam.
Thị trường Việt Nam còn non trẻ và hệ thống luật pháp chưa được quy định chặt chẽ, dẫn đến nhiều rủi ro trong hình thức đầu tư M&A Một ví dụ điển hình cho sự thất bại trong M&A là thương vụ giữa FPT và EVN Telecom Năm 2010, thương vụ FPT mua cổ phần của EVN Telecom dường như đã hoàn thành, và để chứng minh năng lực tài chính, FPT đã đặt cọc một số tiền đáng kể.
FPT đã đầu tư 708 tỷ đồng vào EVN Telecom với mong muốn bổ sung ngành viễn thông di động, nhưng chỉ nắm giữ 49% cổ phần Khi Chính phủ chỉ cho phép FPT mua lại 49% cổ phần, việc này không đủ để tạo ra sự thay đổi tại EVN Telecom Do đó, FPT đã quyết định rút lui khỏi thương vụ mua cổ phần vì nhận thấy đầu tư vào dự án này không khả thi.
M&A đóng vai trò quan trọng trong việc tái cấu trúc và phát triển doanh nghiệp, mang lại luồng sinh khí mới và cơ hội đột phá nếu khai thác tốt sức mạnh của đối tác Chiến lược M&A thành công giúp rút ngắn thời gian thâm nhập thị trường, giảm bớt cạnh tranh và mở ra triển vọng lớn cho tương lai Tuy nhiên, hoạt động này tiềm ẩn nhiều rủi ro, đòi hỏi khả năng xác định chính xác tình hình tài chính, giá trị thương hiệu, và tình trạng pháp lý của doanh nghiệp mục tiêu Sự phức tạp trong hợp đồng và quy trình giao dịch, cùng với những hạn chế về hệ thống luật và tính chuyên nghiệp của các bên liên quan, cũng là những thách thức cần được xem xét kỹ lưỡng trong quá trình M&A.
SỬ DỤNG PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU SỰ KIỆN (EVENT STUDY) ĐỂ ĐÁNH GIÁ
2.3.1 Giới thiệu về phư ng pháp nghi n cứu sự kiện
Lý thuyết tài chính cho rằng giá chứng khoán phản ánh toàn bộ thông tin và kỳ vọng về triển vọng của công ty Dựa trên giả định này, người ta có thể phân tích tác động của các sự kiện đến giá cổ phiếu thông qua nghiên cứu sự kiện, một phương pháp thống kê sử dụng các khoản lợi nhuận bất thường (AR) và lợi nhuận bất thường tích lũy (CAR) Để tính toán AR và CAR, nhà phân tích cần có kiến thức chuyên sâu, phương pháp tính chính xác và dữ liệu đáng tin cậy, tuy nhiên, do yêu cầu cao về độ chính xác, sai số vẫn có thể xảy ra.
Gần đây, nhiều nghiên cứu đã áp dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện để ước lượng ảnh hưởng của sự kiện đến giá trị doanh nghiệp Brown và Warner (1980, 1985) cho rằng phương pháp này mang lại kết quả chính xác về quyết định và hành vi của doanh nghiệp, mặc dù nghiên cứu của họ dựa trên một số giả định, trong đó có giả định rằng thị trường hoạt động hiệu quả liên quan đến mối quan hệ giữa thông tin thị trường và giá chứng khoán Mua bán, sáp nhập là những quyết định chiến lược của công ty, thường truyền tải thông điệp về sự thay đổi cấu trúc và phạm vi kinh doanh, dẫn đến sự thay đổi trong cách định giá công ty và ảnh hưởng đến giá chứng khoán của các công ty liên quan.
Các nghiên cứu sự kiện về M&A tập trung vào việc phân tích ảnh hưởng của thông tin mua bán, sáp nhập đến giá cổ phiếu Điều này được thực hiện bằng cách đo lường suất sinh lợi bất thường của cổ phiếu, tức là sự chênh lệch giữa suất sinh lời thực tế và suất sinh lời kỳ vọng trong khoảng thời gian sự kiện.
Cửa sổ sự kiện (event window) có thể kéo dài từ một ngày đến vài năm, với các nghiên cứu của Brown và Warner (1985), Hawawini và Swary (1990), Ghosh (2001) chỉ ra sự linh hoạt trong việc xác định khoảng thời gian này Mitchell và Stafford (2000) khuyến nghị sử dụng cửa sổ sự kiện lớn hơn một ngày khi phân tích AR, trong khi Scholes và Williams (1977) nghiên cứu hiệu quả của các cửa sổ dài hạn (-20,20), trung hạn (-10,10) và ngắn hạn (-2,2) Sự phân loại cửa sổ sự kiện là dài hay ngắn phụ thuộc vào tính chất hiệu quả của thị trường, đặc biệt tại các thị trường tài chính mới phát triển, nơi thông tin có thể bị rò rỉ trước khi công bố chính thức, dẫn đến việc mở rộng cửa sổ sự kiện để bao quát các thông tin này.
Cửa sổ ước lượng (estimation window) được xác định để ước lượng suất lợi nhuận kỳ vọng, trong khi cửa sổ sau sự kiện (post-event window) nhằm theo dõi tác động dài hạn của sự kiện Theo MacKinlay (1997), cửa sổ ước lượng nên kéo dài 100 ngày trước khi sự kiện được công bố Trình tự của các cửa sổ này được minh họa trong hình dưới đây.
Trong nghiên cứu này, tôi áp dụng phư ng pháp nghiên cứu sự kiện theo mô hình thị trường (market model) được giới thiệu bởi Fama et al
(1969) và được bổ sung bởi Brown và Warner (1980) như sau:
Suất sinh lời kì vọng được tính toán theo công thức dưới đây
- Rmt là lãi suất thị trường Việt Nam tại ngày t Trong bài nghiên cứu tôi lấy suất sinh lợi thực tế tại ngày t của chỉ số VnIndex là Rmt
- α t , β t được tính toán bằng việc sử dụng mô hình hồi quy trong suốt cửa sổ ước lượng
Hệ số chặn α t cho chứng khoán i được xác định dựa trên cửa sổ ước lượng trước sự kiện Để tính toán giá trị này trong Excel, tôi áp dụng công thức α t = Intercept {vùng suất sinh lời thực tế của doanh nghiệp, vùng suất sinh lời thực tế của thị trường}.
Hệ số độ dốc β t của chứng khoán i trong cùng cửa sổ ước lượng trước sự kiện với αt được tính toán bằng công thức β t = Slope {vùng suất sinh lời thực tế của doanh nghiệp, vùng suất sinh lời thực tế của thị trường} trong Excel.
Suất sinh lợi bất thường được xác định bằng cách đo lường sự sai lệch giữa suất lợi nhuận thực tế và suất lợi nhuận kỳ vọng, theo công thức cụ thể.
- ARit là suất sinh lợi bất thường của công ty
- R là suất sinh lợi thực tế của chứng khoán i trong ngày t
Suất sinh lợi kỳ vọng (Rit) của chứng khoán i trong ngày t được sử dụng để phân tích tác động của sự kiện Để theo dõi ảnh hưởng này trong suốt khoảng thời gian sự kiện, suất sinh lợi bất thường tích lũy (CAR - cumulative abnormal return) được áp dụng Cụ thể, CAR(t1, t2) được tính trong khoảng thời gian từ t1 đến t2 theo một công thức nhất định.
Những hạn chế của phư ng pháp:
- Phư ng pháp nghiên cứu sự kiện phụ thuộc vào sự giả định thị trường hiệu quả Giả định này không có giá trị trong nhiều tình huống
Thị trường chứng khoán Việt Nam ra đời từ giữa năm 2000, còn non trẻ so với các thị trường lớn như Mỹ và Anh Được thành lập trong bối cảnh hậu chiến tranh, thị trường này gặp nhiều khó khăn trong việc thu thập dữ liệu và kiến thức liên quan đến lĩnh vực chứng khoán.
Việc thu thập dữ liệu về thông báo mua bán và sáp nhập gặp nhiều khó khăn do nhiều giao dịch không được công bố chính thức, điều này hạn chế khả năng mở rộng quy mô mẫu Mặc dù việc tăng số lượng mẫu thu thập có thể giúp mô hình cho ra kết quả chi tiết và chính xác hơn, nhưng tôi chỉ thực hiện nghiên cứu với 20 mẫu.
Việc áp dụng mô hình hồi quy yêu cầu kiến thức kinh tế vững chắc Là sinh viên năm cuối, tôi nhận thấy mình còn thiếu sót về kiến thức và kinh nghiệm nghiên cứu, khiến việc sử dụng mô hình hồi quy trở thành thách thức lớn Dù có thể mắc phải một số lỗi trong quá trình áp dụng, tôi tin rằng bài luận này sẽ giúp tôi mở rộng hiểu biết trong nghiên cứu.
Nghiên cứu sự kiện (Event Study) áp dụng mô hình hồi quy để tính toán và kiểm tra kết quả AR (Abnormal Return) và CAR (Cumulative Abnormal Return) qua nhiều giai đoạn, do đó có thể gặp phải các lỗi dữ liệu Tôi sẽ nỗ lực hết sức để giảm thiểu những lỗi này ở mức thấp nhất có thể.
Cách tiếp cận nghiên cứu:
Sau khi tìm hiểu về c sở lí thuyết của phư ng pháp nghiên cứu sự kiện Tôi xác định hướng nghiên cứu của mình trải qua 9 bước:
Bước đầu tiên trong nghiên cứu của tôi là xác định rõ ràng sự kiện liên quan đến thông báo mua bán và sáp nhập, nhằm tìm hiểu ảnh hưởng của chúng đến giá cổ phiếu của các công ty mua tại Việt Nam Đối tượng nghiên cứu tập trung vào các thương vụ mua bán, sáp nhập có liên quan đến các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Bước 2: Xác định mẫu và nguồn thông tin, tôi nghiên cứu các thương vụ mua bán, sáp nhập từ năm 2009 đến 2015 Dữ liệu giá chứng khoán đóng cửa của 15 công ty mua trên thị trường chứng khoán Việt Nam, cùng với chỉ số VnIndex, được thu thập từ trang Vietstock Nghiên cứu này tập trung vào sự thay đổi giá chứng khoán của 15 công ty đến từ nhiều ngành nghề khác nhau trong 20 thương vụ mua bán, sáp nhập.