Lạm phát mục tiêu linh hoạt (fit) và hàm ý với khuôn khổ chính sách tiền tệ việt nam,đề tài nghiên cứu khoa học cấp sơ sở

Tổng quan nghiên cứu

LPMT (Chính sách mục tiêu lạm phát) đã trở thành khuôn khổ điều hành chính sách tiền tệ của nhiều ngân hàng trung ương và thu hút sự quan tâm của các nhà nghiên cứu Sau nhiều năm áp dụng thành công trong việc ổn định nền kinh tế vĩ mô, nhiều nghiên cứu đã đặt ra câu hỏi về khả năng của LPMT trong việc phòng ngừa và ứng phó với các cuộc khủng hoảng tài chính, đặc biệt là giai đoạn 2008 - 2010 Các nhà nghiên cứu như Svenssson và Bernanke đã chỉ ra tầm quan trọng của LPMT linh hoạt, cho phép ngân hàng trung ương duy trì mục tiêu ổn định giá cả mà không bị áp đặt quá mức Kohn và Meyer, cùng với các học giả khác, nhấn mạnh rằng cần có sự linh hoạt trong chính sách tiền tệ để kiểm soát lạm phát và đảm bảo sự tăng trưởng kinh tế Knutter cũng lưu ý rằng LPMT vẫn chưa được kiểm chứng trong việc đạt được sự cân bằng giữa tỷ lệ lạm phát thấp và tăng trưởng ổn định.

Sau khủng hoảng tài chính 2008, nhiều nghiên cứu đã chỉ ra rằng chính sách LPMT linh hoạt cần được xem xét để tìm ra một khuôn khổ phù hợp hơn cho chính sách tiền tệ Mục tiêu là đảm bảo sự ổn định cho khu vực kinh tế thực trong bối cảnh phát triển tài chính Yasuhiro Maehara.

Chính sách LPMT linh hoạt cho phép lạm phát biến thiên trong khoảng xác định nhằm ổn định tài chính và khu vực kinh tế thực (2011) Svensson (2009) nhấn mạnh rằng chính sách này không chỉ tập trung vào lạm phát mà còn cần đảm bảo ổn định lãi suất, tỷ giá, tăng trưởng và thất nghiệp Luiz Awazu (2016) cho rằng khoảng LPMT là nền tảng để xây dựng khung CSTT rộng và linh hoạt, giúp duy trì tăng trưởng và ổn định hệ thống tài chính Nghiên cứu của Juan Carlos Berganza và Carmen Broto (2012) phân tích tác động của CSTT LPMT và LPMT linh hoạt đến biến động tỷ giá, cho thấy rằng MTLP cứng nhắc có thể gây ra biến động lớn cho thị trường tỷ giá và ngoại hối.

Michael Woodford (2013) nhấn mạnh rằng LPMT linh hoạt là một bước tiến quan trọng trong chính sách tiền tệ, với mục tiêu đạt được mức LPMT trung bình trong trung hạn để giải quyết MTLP và các mục tiêu dài hạn khác Ông cảnh báo rằng các chính sách ngắn hạn chỉ tập trung vào MTLP không nên được áp dụng, mà Ngân hàng trung ương cần xem xét các mục tiêu như GDP danh nghĩa LPMT nên được đánh giá trong một khoảng thời gian cụ thể, chẳng hạn như vài năm.

Tại Việt Nam, LPMT (Lãi suất chính sách tiền tệ) đang thu hút sự chú ý của nhiều nghiên cứu nhằm phát triển khuôn khổ chính sách tiền tệ (CSTT) Một trong những nghiên cứu tiêu biểu là đề tài “LPMT và hàm ý đối với khuôn khổ CSTT ở Việt Nam” do Ủy ban Kinh tế thực hiện, nhằm làm rõ mối liên hệ giữa LPMT và các chính sách tiền tệ hiện hành.

Năm 2015, TW thực hiện nghiên cứu “đánh giá thực trạng và khả năng áp dụng cơ chế LPMT” và đề xuất “khuôn khổ điều hành CSTT LPMT” Trong nghiên cứu của Trần Nguyễn Ngọc Anh Thư, tác giả đã xác định ngưỡng lạm phát tối ưu của Việt Nam là 6,6% thông qua mô hình ECM, VECM và kỹ thuật CLS, dựa trên các tác động của lạm phát giai đoạn 1989-2014 Đồng thời, TS Võ Chí Thành và cộng sự trong nghiên cứu “Khuôn khổ CSTT LPMT và khả năng áp dụng đối với Việt Nam” đã xây dựng các tiêu chí cần thiết cho việc áp dụng LPMT, cho thấy Việt Nam hiện đáp ứng được 5/19 chỉ tiêu với mức độ đáp ứng chưa cao.

Nghiên cứu của Đỗ Văn Thành và Đỗ Thị Thu Thủy (2013) chỉ ra rằng tác động của lạm phát đến tăng trưởng kinh tế (TTKT) ở Việt Nam thấp hơn so với mức độ TTKT tác động lên lạm phát Tuy nhiên, các tác giả chưa xác định ngưỡng lạm phát cụ thể cho Việt Nam Sử Đình Thành (2014) đã nghiên cứu tác động của ngưỡng lạm phát đến TTKT tại 5 nước Đông Nam Á, cho thấy lạm phát vượt quá 7,84% sẽ gây ảnh hưởng tiêu cực đến TTKT và đề xuất sử dụng ngưỡng này để thiết lập môi trường lạm phát ổn định (MTLP) cho nền kinh tế Trần Nguyễn Ngọc Anh Thư (2015) đã áp dụng mô hình ECM, VECM và kỹ thuật CLS để tìm ra ngưỡng lạm phát tối ưu cho Việt Nam, xác định ngưỡng này là 6,6% dựa trên dữ liệu giai đoạn 1989-2014 Nghiên cứu của Lê Thanh Tùng (2015) cũng chỉ ra mức lạm phát tại 9/10 quốc gia ASEAN trong giai đoạn 1990-2012.

Ngưỡng lạm phát 4% đánh dấu sự chuyển đổi trong mối quan hệ giữa lạm phát và tăng trưởng kinh tế từ dương sang âm Nghiên cứu cho thấy, ở một số quốc gia ASEAN như Singapore và Brunei, mức lạm phát thấp sẽ kéo ngưỡng lạm phát chung của khu vực xuống dưới 4% Do đó, ngưỡng lạm phát áp dụng cho Việt Nam dự kiến sẽ cao hơn 4%, nhưng con số cụ thể vẫn chưa được xác định.

Tô Kim Ngọc và cộng sự (2015) đề xuất một khoảng ngưỡng lạm phát cho Việt Nam thay vì một ngưỡng cố định như các nghiên cứu trước, với kết quả cho thấy ngưỡng lạm phát tối ưu nằm trong khoảng 4±1% Nghiên cứu sử dụng phương pháp phi tham số và các mô hình hồi quy để phân tích giai đoạn 2000q1 - 2014q4, cho thấy nếu lạm phát vượt 7%, tăng trưởng sẽ suy giảm và gây bất ổn tài chính Đặc biệt, lạm phát vượt 8.5% có thể dẫn đến tình trạng tăng trưởng kinh tế dưới mức trung bình Nghiên cứu cũng nhấn mạnh tầm quan trọng của ổn định tài chính trong việc hỗ trợ tăng trưởng kinh tế và giảm biến động lạm phát, đồng thời chỉ ra rằng mối quan hệ giữa lạm phát và tăng trưởng cần được xem xét kỹ lưỡng hơn.

“sản lượng thực tế” (tăng hoặc giảm để) tiệm cận “sản lượng tiềm năng”

Nhiều nghiên cứu trên thế giới và tại Việt Nam đã chỉ ra rằng chính sách LPMT linh hoạt là một bước tiến trong việc phát triển chính sách LPMT, nhằm đảm bảo các mục tiêu ổn định tài chính và tăng trưởng trong bối cảnh tài chính hiện nay Các nghiên cứu này xem xét từ nhiều góc độ khác nhau với các chỉ tiêu đo lường đa dạng Tuy nhiên, vẫn thiếu những nghiên cứu tổng hợp hệ thống về thực tiễn điều hành FIT và xác định ngưỡng lạm phát liên quan đến "chênh lệch sản lượng thực tế" và "sản lượng tiềm năng", đồng thời cân nhắc các yếu tố sốc cung như giá dầu để nền kinh tế có thể đạt gần nhất với "sản lượng tiềm năng".

Tính cấp thiết của đề tài

Xây dựng khuôn khổ điều hành chính sách tiền tệ (CSTT) là một yếu tố quan trọng trong sự phát triển của hệ thống tài chính tiền tệ Trong thập niên 90, nhiều quốc gia đã nghiên cứu và áp dụng thành công việc chuyển đổi từ khuôn khổ mục tiêu tiền tệ và lạm phát mục tiêu (LPMT), tạo ra một khuôn khổ lý tưởng để kiểm soát lạm phát và ổn định vĩ mô Đến năm 2012, đã có 28 ngân hàng trung ương (NHTW) thiết lập khuôn khổ này.

9 và điều hành CSTT theo LPMT (Inflation targeting – IT) Một số nghiên cứu tiêu biểu chính sách LPMT phải kể đến công trình của Ben S.Bernanke và Frederic S.Mishkin

(1997), Mishkin và Hebbel (2001) Duman và Ankara (2002) …

Sau cuộc khủng hoảng năm 2008, ổn định lạm phát không đủ để tạo ra nền tài chính vững mạnh và bình ổn kinh tế vĩ mô Nghiên cứu của Micheal Woodford (2013) cho thấy, nếu chính sách của Ngân hàng Trung ương chỉ tập trung vào mục tiêu lạm phát, có thể gây áp lực lên sản lượng và dẫn đến bất ổn trong khu vực kinh tế thực Do đó, cần điều chỉnh quy định về chính sách tiền tệ (CSTT) để phù hợp với điều kiện phát triển tài chính Để đảm bảo ổn định cho khu vực kinh tế thực, CSTT cần được hoạch định linh hoạt, chú trọng đến các yếu tố như lãi suất, tăng trưởng tín dụng, nguy cơ bong bóng tài sản, tỷ giá và chênh lệch giữa sản lượng thực tế và tiềm năng Chính vì vậy, sau khủng hoảng 2008, chính sách mục tiêu lạm phát linh hoạt (Flexible Inflation Target - FIT) đã được nhiều nghiên cứu đề xuất như một khuôn khổ phù hợp hơn cho CSTT trong bối cảnh phát triển tài chính.

Khuôn khổ LPMT linh hoạt (FIT) là phiên bản phát triển của CSTT LPMT, với mục tiêu chính là ổn định lạm phát xung quanh mức mục tiêu và duy trì sự ổn định của nền kinh tế thực Phiên bản hiện đại của CSTT LPMT linh hoạt không chỉ tập trung vào mối quan hệ giữa lạm phát và sản lượng, mà còn mở rộng sang tỷ giá và ổn định tài chính.

Luật NHNN 2010 tại Việt Nam định nghĩa chính sách tiền tệ quốc gia là các quyết định của cơ quan nhà nước có thẩm quyền nhằm ổn định giá trị đồng tiền, thể hiện qua chỉ số lạm phát Nghiên cứu chính sách LPMT linh hoạt (FIT) giúp xác định đặc điểm và điều kiện thực hiện, từ đó tìm ra ngưỡng lạm phát tối ưu để nền kinh tế đạt mức “sản lượng tiềm năng”, mang lại ý nghĩa lý luận và thực tiễn cho việc điều hành chính sách tiền tệ của NHNN Việt Nam trong tương lai.

Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra ngưỡng lạm phát cho Việt Nam, nhưng chủ yếu tập trung vào mối quan hệ giữa lạm phát và tăng trưởng Tuy nhiên, tăng trưởng cao không nhất thiết mang lại hiệu quả tối ưu, vì mục tiêu cuối cùng là sự ổn định kinh tế.

Nghiên cứu này tập trung vào mối quan hệ giữa ngưỡng lạm phát và mức chênh lệch sản lượng, nhằm xác định ngưỡng lạm phát tại đó tác động của lạm phát đến chênh lệch sản lượng đảo chiều Để ước lượng ngưỡng lạm phát, nhóm nghiên cứu đã sử dụng mô hình tự hồi quy ngưỡng rời rạc (Discrete Threshold Autoregression), thay vì chỉ xem xét mối quan hệ giữa lạm phát và tăng trưởng.

Nhóm nghiên cứu sẽ áp dụng kết quả của mô hình để đưa ra khuyến nghị nhằm đảm bảo sự hài hòa giữa mục tiêu tăng trưởng kinh tế và ổn định lạm phát.

Mục tiêu nghiên cứu

Đề tài tập trung giải quyết một số vấn đề sau:

 Phân tích cơ sở lý thuyết của chính sách LPMT linh hoạt, phân tích điều kiện cho khuôn khổ chính sách LPMT linh hoạt (FIT)

 Phân tích cơ sở thực tiễn áp dụng FIT tại các nước và bài học cho Việt Nam

 Xác định khung LPMT trung hạn và gợi ý trong điều hành CSTT tại Việt Nam

Phương pháp nghiên cứu

Đề tài nghiên cứu sử dụng phương pháp tổng hợp và phân tích để khảo sát diễn biến điều hành lạm phát tại Việt Nam, đồng thời tìm hiểu kinh nghiệm quốc tế trong quản lý FIT Mô hình Discrete Threshold Autoregression (TAR) được áp dụng nhằm xác định cơ chế truyền dẫn của chính sách tiền tệ và ngưỡng lạm phát cho FIT, liên quan đến tăng trưởng và ổn định tài chính Mô hình này, được giới thiệu bởi Howel Tong và phát triển thêm bởi Bruce E Hansen, cho phép hồi quy ngưỡng với các biến nội sinh, giúp ước lượng mối quan hệ ràng buộc giữa các biến số TAR, do Balke phát triển, nhằm làm rõ mối quan hệ giữa lạm phát, tăng trưởng và lãi suất trong bối cảnh phát triển tín dụng.

Mô hình TAR được áp dụng để kiểm chứng mối quan hệ giữa tăng trưởng tín dụng, chính sách tiền tệ (CSTT) và thị trường kinh tế (TTKT) với các ngưỡng GDP Nghiên cứu này tập trung vào tác động của bốn biến số: lạm phát, cung tiền, tỷ giá, giá dầu và VN index đối với chênh lệch sản lượng trong bối cảnh các ngưỡng lạm phát Kết quả từ mô hình này sẽ hỗ trợ đề xuất khung LPMT trung hạn cho Việt Nam.

Kết cấu của đề tài

Ngoài phần mở đầu và kết luận, đề tài gồm 3 chương:

Chương 1 Cơ sở lý luận về CSTT LPMT linh hoạt

Chương 2 Thực tiễn áp dụng khuôn khổ LPMT linh hoạt tại các nước và bài học cho Việt Nam

Chương 3 Xác định ngưỡng lạm phát cho VN và hàm ý chính sách

CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CSTT LPMT LINH HOẠT 7 1.1 Cơ sở lý luận về CSTT và các khuôn khổ điều hành CSTT

Tổng quan về CSTT

Công cụ chính sách tiền tệ (CSTT) được các ngân hàng trung ương áp dụng nhằm kiểm soát lạm phát, ổn định thị trường và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế bền vững Tuy nhiên, để đạt được các mục tiêu kinh tế vĩ mô, cần có sự phối hợp chặt chẽ giữa CSTT và các chính sách khác như chính sách tài khóa, thương mại và đối ngoại Mục tiêu chính của CSTT là ổn định giá cả và kiểm soát lạm phát ở mức mong muốn, đồng thời hướng tới việc bình ổn tài chính và phát triển kinh tế một cách hiệu quả và bền vững.

Về cơ bản, để theo đuổi MTCC của CSTT, NHTW phải đạt được các MTHĐ và

Các mục tiêu điều hành của MTTG có sự liên kết chặt chẽ với MTCC, hình thành nên một “hệ thống mục tiêu” trong chính sách tài chính Để đạt được hiệu quả như mong đợi, hệ thống này cần phải tương thích với hệ thống tài chính và thực trạng của nền kinh tế.

Hình 1.1: Qui trình hoạt động của CSTT

* Hệ thống mục tiêu CSTT

Khung khổ điều hành chính sách tiền tệ (CSTT) được xây dựng dựa trên cơ sở kỳ vọng của thị trường, đòi hỏi Ngân hàng Trung ương (NHTW) phải lựa chọn mục tiêu chính sách tiền tệ (MTCC) một cách rõ ràng, đồng thời áp dụng các mục tiêu trung gian (MTTG), mục tiêu hành động (MTHĐ) và các công cụ CSTT hiệu quả Các yếu tố này kết hợp lại tạo thành một khung khổ CSTT toàn diện, giúp thị trường duy trì kỳ vọng ổn định trong tương lai thông qua dự đoán về lập trường của NHTW.

MTCC, hay mục tiêu chính của chính sách tiền tệ, là nhiệm vụ duy nhất nhằm ổn định lạm phát ở mức thấp Mục tiêu này thường được Chính phủ thiết lập để đảm bảo tính hợp pháp và hiệu quả của chính sách tiền tệ.

MTTG (mục tiêu trung gian) được thiết lập nhằm đảm bảo rằng Ngân hàng Trung ương (NHTW) có cơ sở để đạt được Mục tiêu Chỉ số Giá tiêu dùng (MTCC) và nâng cao tính minh bạch của Chính sách Tiền tệ (CSTT) Để đáp ứng yêu cầu này, MTTG cần phải là các biến số có liên quan đến MTCC mà CSTT có khả năng kiểm soát trong ngắn hạn, bao gồm các mục tiêu như cung tiền (M1, M2, tín dụng) và mục tiêu giá (TGHĐ, lãi suất trung dài hạn) MTTG còn được biết đến với tên gọi neo danh nghĩa Tuy nhiên, Mục tiêu Lạm phát (MTLP) không thể được sử dụng làm MTTG vì CSTT chỉ có thể kiểm soát lạm phát trong một giới hạn nhất định trong ngắn hạn.

MTHĐ (mục tiêu hoạt động) là các biến số quan trọng hướng dẫn các hoạt động hàng ngày của Ngân hàng Trung ương, bao gồm mục tiêu khối lượng như MB và dự trữ R, cũng như mục tiêu giá như lãi suất trên thị trường tiền tệ và tỷ giá liên ngân hàng MTHĐ có mối quan hệ chặt chẽ với MTTG và đóng vai trò hỗ trợ Ngân hàng Trung ương trong việc đạt được MTTG.

Ngân hàng Nhà nước (NHTW) nắm giữ quyền kiểm soát toàn diện các công cụ chính sách tiền tệ (CSTT) nhằm đáp ứng mục tiêu của thị trường huy động vốn Các công cụ CSTT chủ yếu bao gồm chính sách tái cấp vốn, lãi suất, tỷ giá và dự trữ bắt buộc.

MTTG và MTHĐ là công cụ mà NHTW sử dụng để điều chỉnh các biến số kinh tế nhằm đạt được mục tiêu CSTT Khi thị trường tiền tệ phát triển và có tính thanh khoản cao, NHTW sẽ chọn lãi suất làm mục tiêu điều hành Ngược lại, trong điều kiện thị trường kém hiệu quả và lạm phát cao, mục tiêu khối lượng sẽ được áp dụng Để áp dụng mục tiêu khối lượng, cần có mối liên kết chặt chẽ giữa hàm cầu tiền và hệ số tạo tiền.

* Ổn định giá cả là mục tiêu ưu tiên hàng đầu của CSTT

Theo lý thuyết, mục tiêu dài hạn của chính sách tiền tệ (CSTT) là ổn định giá cả, nhằm tránh vấn đề không nhất quán theo thời gian do sự đánh đổi giữa lạm phát và thất nghiệp trong ngắn hạn, trong khi mối quan hệ này không tồn tại trong dài hạn.

Chính sách không nhất quán là những chính sách từng tối ưu trong quá khứ nhưng hiện tại lại không còn hiệu quả, dẫn đến việc không được thực hiện (Dennis, 2003) Theo Kydland và Prescott (1977) cùng với Barro và Gordon (1983), điều này nhấn mạnh tầm quan trọng của việc xem xét bối cảnh hiện tại khi đánh giá hiệu quả của các chính sách.

Ổn định giá cả là mục tiêu ưu tiên trong điều hành chính sách tiền tệ của Ngân hàng Trung ương vì nhiều lý do quan trọng Thứ nhất, ổn định giá giúp phân phối nguồn lực hiệu quả hơn, cho phép công chúng phân biệt giữa mức giá chung và mức giá tương đối, từ đó tối ưu hóa việc sử dụng nguồn lực để tăng tiềm năng sản lượng cho nền kinh tế Thứ hai, việc giữ ổn định giá giảm chi phí bù rủi ro lạm phát và chi phí phòng hộ, thu hút đầu tư và cải thiện phúc lợi xã hội Thứ ba, ổn định giá tạo điều kiện cho tăng trưởng kinh tế bền vững, giúp công chúng hình thành kỳ vọng về giá cả, lên kế hoạch tiêu dùng và đầu tư Thứ tư, ổn định giá bảo vệ sức mua và duy trì khả năng cạnh tranh, ngăn chặn tác động tiêu cực của lạm phát cao đến tiêu dùng và sức cạnh tranh của hàng hóa nội địa Cuối cùng, duy trì ổn định giá cả là yếu tố then chốt để thúc đẩy tăng trưởng kinh tế lâu dài.

Để duy trì ổn định giá cả, cần xây dựng một Ngân hàng Trung ương (NHTW) hiện đại với tính độc lập, minh bạch và trách nhiệm giải trình cao NHTW cần công khai xác định neo danh nghĩa hoặc mục tiêu rõ ràng để công chúng có thể đánh giá chính sách tiền tệ (CSTT), từ đó nâng cao hiệu quả điều hành Việc xác định mục tiêu neo danh nghĩa sẽ hỗ trợ NHTW trong việc thực hiện CSTT nhằm đạt được mục tiêu ổn định giá cả Nếu mục tiêu không đạt được, NHTW cần có trách nhiệm giải trình hoặc sửa chữa sai lầm Sự độc lập của NHTW cho phép thực thi CSTT một cách hiệu quả, giảm áp lực chính trị và hạn chế các vấn đề không nhất quán trong điều hành.

1.1.2 Các khung khổ CSTT thực hiện mục tiêu ổn định giá cả

Ngân hàng Trung ương (NHTW) có thể đạt được mục tiêu ổn định giá thông qua nhiều phương pháp khác nhau, được thể hiện qua các chỉ tiêu neo danh nghĩa và khung khổ chính sách tiền tệ (CSTT) tương ứng Trong lịch sử điều hành CSTT, ba loại khung khổ phổ biến đã được áp dụng, bao gồm khung khổ tỷ giá mục tiêu, khung khổ tiền tệ mục tiêu và khung khổ lãi suất chính thức (LPMT).

Khung khổ tỷ giá mục tiêu, một phương pháp phổ biến ở các nước phát triển và đang phát triển, cho phép NHTW ấn định tỷ giá đồng tiền quốc gia với đồng tiền của nước có lạm phát thấp nhằm giảm lạm phát NHTW thực hiện mua hoặc bán ngoại tệ để duy trì tỷ giá đã định, với TGHĐ đóng vai trò như một neo danh nghĩa cho CSTT Khung khổ này thường kết hợp với các thỏa thuận tỷ giá như cơ chế tỷ giá không có đồng tiền chính thức, cơ chế neo cứng tiền tệ, cơ chế neo có biên độ hoặc không biên độ, cũng như các cơ chế tỷ giá quản lý khác.

Khung khổ tỷ giá mục tiêu phát triển từ chế độ bản vị vàng, diễn ra từ những năm 1880 đến 1910, trong đó các quốc gia cố định giá trị đồng tiền của mình theo vàng Khả năng in tiền của các quốc gia này phụ thuộc vào nguồn cung vàng, dẫn đến sự sụp đổ của chế độ khi nhu cầu in tiền vượt quá nguồn cung vàng Hệ thống Bretton Woods được thiết lập sau đó để điều chỉnh các vấn đề liên quan đến tỷ giá hối đoái và ổn định tài chính toàn cầu.

CSTT LPMT linh hoạt (FIT)

Lạm phát, được định nghĩa là sự gia tăng mức giá chung trong nền kinh tế, thường mang lại thông tin tiêu cực do ảnh hưởng của nó đến tiết kiệm, đầu tư và ổn định kinh tế Để kiểm soát lạm phát, các Chính phủ cần thực hiện chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ một cách thận trọng nhằm duy trì sự ổn định kinh tế - xã hội Trong những năm qua, nhiều Ngân hàng Trung ương đã áp dụng kỹ thuật LPMT để quản lý mức lạm phát, thông qua việc ước tính và công bố mục tiêu tỷ lệ lạm phát, đồng thời điều chỉnh lãi suất để đảm bảo lạm phát thực tế phù hợp với mục tiêu đã đề ra Phần này sẽ làm rõ lý luận về LPMT và LPMT linh hoạt.

1.2.1 Tổng quan chung về CSTT LPMT (IT) a Khái niệm

IT được nghiên cứu khởi sướng bởi Lars E.O Svensson, người từng dạy tại Đại học Princeton và hiện nay là Phó Thống đốc NHTW Thụy Điển CSTT LPMT là

Chính sách tiền tệ (CSTT) mà Ngân hàng Trung ương (NHTW) thiết lập mức lạm phát mục tiêu (MTCC) là một yếu tố quan trọng Việc NHTW thực thi CSTT theo cách tiếp cận lạm phát mục tiêu (IT) sẽ tạo niềm tin cho công chúng về việc giá cả sẽ tiếp tục tăng, từ đó kích thích chi tiêu và thúc đẩy nền kinh tế Nghiên cứu và thực tiễn về cơ chế điều hành CSTT theo IT đã rút ra nhiều bài học và quan niệm hữu ích.

Theo Klaus Schmidt-Hebbel và Martin Carrasco (2016), LPMT là khung chính sách tiền tệ tập trung vào mục tiêu ổn định giá, với mức mục tiêu lạm phát cụ thể (MTLP) được theo đuổi bởi cơ quan quản lý tiền tệ Việc này được thực hiện thông qua việc ưu tiên sử dụng các công cụ chính sách tiền tệ, đảm bảo tính minh bạch và trách nhiệm về hành động cũng như kết quả trước chính phủ và công chúng.

CSTT LPMT được định nghĩa là một khung chính sách tiền tệ nhằm duy trì mức lạm phát thấp và ổn định, với mục tiêu rõ ràng được công bố trong một khoảng thời gian nhất định Theo Bernanke (1997), LPMT không chỉ là việc thiết lập mục tiêu lạm phát mà còn yêu cầu các cơ quan có thẩm quyền thực hiện chiến lược truyền thông hiệu quả với công chúng và tăng cường trách nhiệm giải trình của NHTW NHTW châu Âu (2004) nhấn mạnh rằng LPMT tập trung vào việc đảm bảo ổn định giá cả bằng cách theo dõi sự biến động của lạm phát thực tế so với mục tiêu đề ra Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) cũng công nhận vai trò quan trọng của LPMT trong việc duy trì ổn định kinh tế.

CSTT LPMT là thông báo công khai về chỉ tiêu trung hạn của lạm phát và thể hiện uy tín của cơ quan quản lý tiền tệ trong việc đạt được mục tiêu này.

LPMT là cơ chế điều hành chính sách tiền tệ (CSTT) mà trong đó, Ngân hàng Trung ương (NHTW) công bố mức mục tiêu lạm phát (MTLP) và thực hiện CSTT nhằm đạt được mức lạm phát dự báo, đồng thời đảm bảo tính minh bạch và giải trình cao.

Ngân hàng Trung ương Đức và Ngân hàng Trung ương Thụy Sĩ là những quốc gia tiên phong trong việc áp dụng mô hình tiền tệ linh hoạt (MTLP) vào cuối những năm 1970, sau khi hệ thống tiền tệ quốc tế Bretton Woods sụp đổ Đức đã cẩn trọng trong việc ngăn chặn sự tái diễn của siêu lạm phát từng xảy ra trong thập niên 1920, và thành công của NHTW Đức đã khuyến khích nhiều quốc gia khác áp dụng LPMT.

Vào năm 1990, New Zealand, Canada, Anh, Thụy Điển và Úc đã triển khai chính sách IT, mở đường cho nhiều nền kinh tế thị trường mới nổi như Brazil, Chile, Cộng hòa Séc, Hungary, Israel, Hàn Quốc, Mexico, Ba Lan, Philippines và Nam Phi cũng áp dụng LPMT.

Thái Lan Đến nay đã có khoảng hơn 30 quốc gia trên thế giới điều hành CSTT theo

Công nghệ thông tin (IT) bao gồm các quốc gia phát triển, các nước mới nổi và những nước đang chuyển đổi từ nền kinh tế tập trung sang cơ chế thị trường, minh chứng cho sự thành công của cơ chế này.

Biến động giá cả thường được đo lường theo tháng, trong khi tác động của các công cụ chính sách tiền tệ (CSTT) có độ trễ từ 6 đến 18 tháng trước khi ảnh hưởng đến nền kinh tế Do đó, khung khổ IT cần xem xét độ trễ này để CSTT phát huy hiệu quả Hầu hết các quốc gia sử dụng chỉ số giá tiêu dùng (CPI) làm thước đo mức độ lạm phát, với mục tiêu khoảng 2,0% Một số quốc gia như Hàn Quốc và Thái Lan áp dụng thước đo lạm phát cơ bản, loại trừ giá các mặt hàng biến động như lương thực và năng lượng, nhằm phản ánh chính xác hơn tác động của giá cả đến tiêu dùng.

Khung khổ chính sách tiền tệ (CSTT) lạm phát mục tiêu (LPMT) được hiểu là một phương pháp điều hành chính sách tiền tệ với mục tiêu chính là kiểm soát lạm phát Đánh giá CSTT trong khung khổ này dựa trên năm yếu tố chủ yếu, theo các nghiên cứu của Masson, Savastano và Sharma (1997), Schaecter, Frederic S Mishkin (2001), cùng với Roger và Stone.

Mục tiêu hàng đầu của chính sách tiền tệ (CSTT) là ổn định giá cả và kiểm soát lạm phát, đồng thời công bố minh bạch mục tiêu lạm phát trong trung hạn Ngân hàng Trung ương (NHTW) cần cam kết theo đuổi mục tiêu ổn định giá cả với các chỉ tiêu định lượng rõ ràng Trong quá trình thực hiện mục tiêu lạm phát, các công cụ CSTT sẽ được điều chỉnh dựa trên đánh giá các biến số liên quan như tiền tệ và giá cả Tính minh bạch của NHTW về kế hoạch, mục tiêu và quyết định là rất quan trọng đối với công chúng và thị trường Cuối cùng, NHTW cần tăng cường trách nhiệm giải trình thông qua việc đánh giá hiệu quả thực hiện mục tiêu lạm phát.

Fed sử dụng chỉ số giá tiêu dùng cá nhân (PCE) để đo lường lạm phát, thay thế cho chỉ số CPI trước tháng 1/2012 Mục tiêu chính của Fed là duy trì mức tăng trưởng kinh tế (MTCC) ổn định và tỷ lệ thất nghiệp, với tăng trưởng GDP lý tưởng từ 2-3% và tỷ lệ thất nghiệp tự nhiên trong khoảng 4,7% - 5,8%.

NHTW cần dự báo biến động lạm phát trong tương lai và so sánh với LPMT để kiểm soát kỳ vọng lạm phát của thị trường Chênh lệch giữa lạm phát dự báo và LPMT sẽ quyết định cách điều chỉnh các công cụ CSTT Độ chính xác của dự báo lạm phát rất quan trọng để xác định phản ứng của CSTT Nếu lạm phát dự báo cao hơn mức mục tiêu, NHTW sẽ thắt chặt CSTT; ngược lại, nếu thấp hơn, sẽ nới lỏng CSTT Trong khung LPMT, lạm phát dự báo đóng vai trò neo danh nghĩa, khác với khung tiền tệ mục tiêu.

LPMT có một số ưu điểm chính sau:

Khung khổ CSTT LPMT hỗ trợ Ngân hàng Trung ương duy trì lạm phát ở mức thấp và ổn định, đồng thời giảm thiểu chi phí can thiệp để kiểm soát lạm phát Điều này tạo nền tảng vững chắc cho các mục tiêu kinh tế vĩ mô khác, như tăng trưởng kinh tế và tạo việc làm, phát triển ổn định trong dài hạn.

THỰC TIỄN ÁP DỤNG KHUÔN KHỔ LPMT LINH HOẠT TẠI CÁC NƯỚC VÀ BÀI HỌC CHO VIỆT NAM 29 2.1 Về việc chuyển đổi sang LPMT linh hoạt

Lý do áp dụng cơ chế điều hành CSTT LPMT linh hoạt

Trên toàn cầu, các quốc gia đang chuyển sang áp dụng cơ chế FIT vì nhiều lý do khác nhau Những lý do chính bao gồm sự bất ổn về tỷ giá hối đoái, nhu cầu tạo ra một tiêu chuẩn cho kỳ vọng lạm phát, khả năng ứng phó với tình hình kinh tế khó khăn, và để ổn định nền kinh tế.

“đáp ứng yêu cầu gia nhập Liên minh châu Âu” Có thể chia thành hai nhóm nguyên nhân chính sau:

Kỳ vọng vào một cơ chế chính sách tiền tệ (CSTT) mới hiệu quả hơn đang gia tăng, đặc biệt ở các quốc gia phát triển như Canada, New Zealand, và Anh, cũng như một số nước chuyển đổi như Ba Lan và Hungary Những quốc gia này gặp khó khăn trong việc áp dụng các neo danh nghĩa khác như tỷ giá và cung tiền, đồng thời mong muốn duy trì tỷ lệ lạm phát thấp và ổn định kỳ vọng lạm phát.

Các quốc gia đang phát triển, như Brazil, đã phải đối mặt với "cú sốc từ khủng hoảng tài chính - tiền tệ", dẫn đến việc áp dụng chính sách CSTT LPMT để ứng phó Sau cuộc khủng hoảng tài chính châu Á năm 1997, các nước như Indonesia, Thái Lan và Philippines nhận ra rằng mục tiêu tiền tệ trước đó không còn phù hợp Để kiểm soát lạm phát và khôi phục niềm tin của thị trường, các quốc gia này đã chuyển sang áp dụng chính sách FIT.

Có nhiều lý do khác nhau khiến các quốc gia chuyển sang cơ chế điều hành chính sách tiền tệ linh hoạt (CSTT LPMT) Dù vậy, tất cả các quốc gia đều dựa trên một khung lý thuyết chung để thực hiện chuyển đổi này.

(i) Trong dài hạn, khi “lạm phát thấp và ổn định sẽ thúc đẩy TTKT và giảm tỷ lệ thất nghiệp”;

(ii) Duy trì “tỷ lệ lạm phát thấp và ổn định là mục tiêu trung tâm”;

(iii) Mục tiêu “giữ tỷ lệ lạm phát thấp và ổn định” góp phần nâng cao uy tín của

NHTW trước toàn xã hội.

Về thời điểm chuyển đổi sang LPMT linh hoạt 30 2.2 Về thiết lập MTLP

Các quốc gia thường bắt đầu chuyển đổi sang chính sách LPMT khi đảm bảo các điều kiện như cam kết giữ giá cả ổn định, độc lập của NHTW, phát triển thị trường tài chính và kiểm soát lãi suất ngắn hạn Đối với các quốc gia đang phát triển, một số điều kiện như khả năng dự báo, hiểu biết về cơ chế truyền dẫn, cùng với các neo như cung tiền và tỷ giá có thể chưa được thực hiện trước khi chuyển đổi Những quốc gia này thường áp dụng chiến lược "vừa học, vừa làm".

Tại thời điểm áp dụng cơ chế LPMT, tỷ lệ lạm phát của hầu hết các quốc gia đều dưới 8%, trong đó có những quốc gia như Peru ghi nhận tỷ lệ lạm phát âm.

Hình 2.1: Tỷ lệ lạm phát tại thời điểm áp dụng cơ chế FIT của các nước

Nguồn: Lê Thị Tuấn Nghĩa, Trần Huy Tùng (2013)

Việc áp dụng chính sách tiền tệ linh hoạt (LPMT) sẽ đạt hiệu quả cao hơn khi lạm phát ở mức thấp, vì lạm phát cao làm tăng biến động và gây khó khăn trong việc dự báo và kiểm soát lạm phát theo mục tiêu Trong bối cảnh này, ngân hàng trung ương (NHTW) có nguy cơ đánh mất niềm tin từ công chúng Tuy nhiên, kinh nghiệm từ Israel và Guatemala cho thấy rằng LPMT có thể là một chiến lược chống lạm phát hiệu quả nhờ vào tác động tâm lý tích cực từ sự cam kết của NHTW trong việc kiềm chế lạm phát.

Lựa chọn loại lạm phát cho LPMT 31 2.2.2 Về giá trị LPMT

Các quốc gia theo đuổi chính sách mục tiêu lạm phát (MTLP) có thể lựa chọn chỉ số lạm phát khác nhau tùy thuộc vào điều kiện cụ thể Indonesia chọn lạm phát tổng thể làm mục tiêu, trong khi Thái Lan và Thụy Điển ưu tiên lạm phát cơ bản Lạm phát tổng thể CPI là chỉ số phổ biến, dễ hiểu và được công bố nhanh chóng, trong khi lạm phát cơ bản loại bỏ những mặt hàng có giá biến động mạnh, như thực phẩm và năng lượng, để phản ánh xu hướng nền tảng của lạm phát Việc chọn lạm phát cơ bản giúp ngân hàng trung ương tránh những sai lầm trong điều hành, như phản ứng không thích hợp với cú sốc cung Lập luận cho việc chọn lạm phát cơ bản ở Thái Lan còn dựa trên việc chỉ số này chiếm đa số trong giỏ hàng hóa của lạm phát tổng thể và có xu hướng tiệm cận lạm phát tổng thể trong dài hạn.

Tất cả các quốc gia đều hướng tới một tỷ lệ lạm phát dương, với các nghiên cứu chỉ ra rằng lạm phát vượt quá 3-4% có thể gây tổn hại đến phúc lợi xã hội Hiệu ứng Balassa-Samuelson cho thấy mức lạm phát mục tiêu (LPMT) ở các nước đang phát triển nên cao hơn một chút so với các nước phát triển Theo bảng 2.1, LPMT của các nước áp dụng chính sách FIT dao động từ 1%-2% ở các nước như Canada, Hàn Quốc, Mỹ, Anh, trong khi các nước như Ukraina và Malawi có thể đạt mức lạm phát cao hơn, lên đến 12% và 14% Mặc dù mức LPMT có thể cao hơn ở các nước đang phát triển, nhiều quốc gia vẫn duy trì mức lạm phát tương đối thấp, như Peru (2%), Thái Lan (2,5%) và Philippines (3,5%).

Ngoài việc lựa chọn mức LPMT, nhiều quốc gia áp dụng khung mục tiêu cho lạm phát, với hai dạng chính là khoảng dao động và cộng trừ biên độ Phần lớn các quốc gia sử dụng biên độ dao động khoảng +/- 1% quanh mức LPMT Đối với những quốc gia duy trì khoảng LPMT, khung mục tiêu thường rộng hơn Biên độ lạm phát cần đủ rộng (2% ở Thụy Điển, 1% ở Indonesia, và 3,5% ở Thái Lan trước khi điều chỉnh xuống 2,5% từ năm 2009) để đảm bảo khả năng hấp thụ cú sốc của NHTW trong điều kiện kinh tế bất ổn, tránh điều chỉnh lãi suất quá thường xuyên gây bất ổn cho thị trường tài chính và giảm lòng tin của nhà đầu tư Khung mục tiêu hợp lý cũng tạo dư địa cho NHTW tập trung vào các mục tiêu ngắn hạn khác như tăng trưởng kinh tế và ổn định tỷ giá.

Bảng 2.1: Thiết lập MTLP của một số quốc gia tính đến 2017

MTLP Ấn định cụ thể mức MTLP

MTLP +/- biên độ MTLP trong phạm vi cụ thể

Giới hạn cận trên của MTLP

MTLP Ấn định cụ thể mức MTLP

MTLP +/- biên độ MTLP trong phạm vi cụ thể

Giới hạn cận trên của MTLP

Nguồn: Central Bank News (2017); (*) có mục tiêu thay đổi theo thời gian

LPMT có thể điều chỉnh theo thời gian để đảm bảo phù hợp với mục tiêu sản lượng, việc làm, tỷ giá và ổn định tài chính Tại Indonesia, LPMT đã tăng từ 3-5% vào năm 2000 lên 9±1% vào năm 2003, sau đó giảm xuống 5±1% vào năm 2008 Trong giai đoạn 2010-2012, LPMT lần lượt đạt 5%, 5% và 4,5% với biên độ ±1%, nhằm hướng tới mức lạm phát trung hạn khoảng 3-4%.

2.2.4 Về lựa chọn khoảng thời gian cho LPMT

Hầu hết các ngân hàng trung ương không đặt ra mục tiêu lạm phát ngắn hạn, mà thường theo đuổi mức lạm phát mục tiêu bằng hoặc nhỏ hơn 3% trong trung hạn Riskbank và nhiều ngân hàng trung ương khác chọn khoảng thời gian cam kết từ 6-8 quý Quan điểm của Riskbank là không nên cố gắng đưa lạm phát trở lại mục tiêu quá nhanh, mà nên dần dần phục hồi và nhắm đến mục tiêu lạm phát trong tương lai.

Việc điều chỉnh dần các công cụ lãi suất và tỷ giá sẽ giúp giảm thiểu biến động bất ổn, từ đó hạn chế vấn đề không ổn định của các công cụ này Điều này góp phần ổn định lạm phát, tránh tình trạng lạm phát trở nên bất ổn.

Thứ hai, khó có thể đảm bảo chắc chắn về cơ chế vận hành của nền kinh tế và các thông số của cơ chế truyền dẫn cho CSTT

Trong bối cảnh kinh tế hiện nay, những bất ổn và cú sốc tiềm ẩn đang ảnh hưởng nghiêm trọng đến nền kinh tế Vì vậy, Ngân hàng Trung ương (NHTW) thường cần chờ đợi đủ thông tin để có thể đánh giá chính xác tình hình và đưa ra phản ứng chính sách phù hợp.

Sự đảo ngược thường xuyên và lớn trong chính sách tiền tệ (CSTT) sẽ tác động tiêu cực đến nhận thức của công chúng về CSTT, làm giảm khả năng dự đoán và độ tin cậy của các chính sách này.

2.2.5 Kỹ thuật xác định MTLP

Na Uy đã áp dụng cơ chế FIT từ ngày 29/03/2001, với quy định rõ ràng về chính sách tiền tệ (CSTT) của Ngân hàng Trung ương Na Uy Mục tiêu của CSTT là duy trì sự ổn định giá trị của đồng Krone cả ở cấp độ quốc gia và quốc tế, nhằm ổn định kỳ vọng về tỷ giá Đồng thời, CSTT cần phối hợp với chính sách tài khóa để ổn định sản lượng và việc làm Ngân hàng Trung ương Na Uy có trách nhiệm thực hiện CSTT, đảm bảo tỷ lệ lạm phát thấp và ổn định, với mục tiêu lạm phát hàng năm khoảng 2.5%.

Ngân hàng Trung ương Na Uy không chỉ có nhiệm vụ ổn định giá cả ở mức 2.5% mà còn phải duy trì tỷ giá, sản lượng và tỷ lệ thất nghiệp Để xác định sản lượng tiềm năng, Na Uy sử dụng phương pháp lọc HP để phân tích xu hướng chuỗi số GDP, đã điều chỉnh theo các yếu tố mùa vụ Trong khi đó, OECD xác định độ lệch sản lượng dựa trên hàm sản xuất, xem xét xu hướng của lao động, vốn và công nghệ hiện tại, từ đó xác định sản lượng tiềm năng thông qua sự gia tăng các yếu tố đầu vào.

Trong cơ chế FIT, NHTW phải đối mặt với việc lựa chọn giữa các mục tiêu khác nhau trong các khoảng thời gian khác nhau.

Theo lý thuyết, Ngân hàng Trung ương (NHTW) cần tối thiểu hóa hàm thiệt hại khi đánh giá một chính sách mới sắp được ban hành Tuy nhiên, thực tế cho thấy không có NHTW nào áp dụng hàm thiệt này trong quá trình ra quyết định.

Các Ngân hàng Trung ương (NHTW) thường điều chỉnh lựa chọn trọng số ưu tiên dựa trên thông báo tầm nhìn chính sách Khi tập trung vào mục tiêu ổn định giá cả mà ít chú trọng đến nền kinh tế thực, NHTW sẽ áp dụng tầm nhìn chính sách ngắn hạn Ngược lại, nếu chú trọng đến phát triển kinh tế, họ sẽ chọn tầm nhìn dài hạn Thời gian cho các tầm nhìn ngắn hạn và dài hạn này sẽ được NHTW điều chỉnh linh hoạt tùy thuộc vào tình hình kinh tế.

2.2.6 Về chủ thể xác lập lạm phát mục tiêu

Việc xác lập mức LPMT ở Thái Lan và Indonesia được thực hiện thông qua sự phối hợp giữa NHTW và Chính phủ Tại Indonesia, Ủy ban Phối hợp ngân sách phát triển (DBCC) chịu trách nhiệm thiết lập các mục tiêu kinh tế vĩ mô hàng năm, sau đó Chính phủ sẽ thiết lập MTLP dựa trên sự tham vấn từ NHTW Indonesia (BI) theo quy định của Luật NHTW 2004 Trong khi đó, ở Thái Lan, Ủy ban Chính sách tiền tệ (MPC) cùng với Bộ Tài chính sẽ thiết lập MTLP và trình Chính phủ phê duyệt trước khi kết thúc tháng 12 hàng năm Ngược lại, tại Thụy Điển, NHTW có quyền quyết định tuyệt đối trong việc hoạch định và thực thi chính sách tiền tệ.

2.3 Về việc đảm bảo các điều kiện thực thi FIT và thực hiện cơ chế minh bạch 2.3.1 Các điều kiện đảm bảo thực thi FIT

Tính đến năm 2017, thực tiễn điều hành chính sách tiền tệ linh hoạt cho thấy không phải quốc gia nào cũng đáp ứng đầy đủ các tiêu chí cần thiết để thực thi khuôn khổ điều hành Khả năng đáp ứng các điều kiện FIT của các quốc gia được tổng hợp trong Phụ lục 01 - Bảng 2.2.

Về lựa chọn khoảng thời gian cho LPMT

Hầu hết các ngân hàng trung ương (NHTW) không đặt ra mục tiêu lạm phát (MTLP) cho ngắn hạn, mà thường theo đuổi mức lạm phát bằng hoặc nhỏ hơn 3% trong trung hạn Riskbank và nhiều NHTW khác chọn khoảng thời gian từ 6-8 quý để đạt được mục tiêu này Quan điểm của Riskbank là không nên vội vã đưa lạm phát trở lại mục tiêu, mà nên dần dần phục hồi và nhắm đến MTLP trong tương lai.

Việc điều chỉnh dần các công cụ lãi suất và tỷ giá sẽ giúp giảm thiểu biến động bất ổn, từ đó tránh được vấn đề không ổn định của các công cụ này Điều này góp phần ổn định lạm phát, ngăn chặn tình trạng lạm phát trở nên bất ổn.

Thứ hai, khó có thể đảm bảo chắc chắn về cơ chế vận hành của nền kinh tế và các thông số của cơ chế truyền dẫn cho CSTT

Trong bối cảnh kinh tế hiện nay, những bất ổn và cú sốc tiềm ẩn đang ảnh hưởng mạnh mẽ đến nền kinh tế Vì vậy, Ngân hàng Trung ương (NHTW) cần chờ đợi đủ thông tin để có thể đánh giá chính xác tình hình và đưa ra các phản ứng chính sách phù hợp.

Sự đảo ngược thường xuyên và lớn trong chính sách tiền tệ (CSTT) sẽ tác động tiêu cực đến nhận thức của công chúng về CSTT, làm giảm khả năng dự đoán và độ tin cậy của các biện pháp này.

Kỹ thuật xác định MTLP

Na Uy đã áp dụng cơ chế FIT từ ngày 29/03/2001, với mục tiêu duy trì sự ổn định giá trị của đồng Krone cả ở cấp độ quốc gia và quốc tế Chính sách tiền tệ (CSTT) của Ngân hàng Trung ương Na Uy nhấn mạnh việc ổn định kỳ vọng tỷ giá và phối hợp với chính sách tài khóa nhằm ổn định sản lượng và việc làm NHTW Na Uy có trách nhiệm thực hiện CSTT, đảm bảo tỷ lệ lạm phát thấp và ổn định, với mục tiêu chỉ số giá tiêu dùng hàng năm khoảng 2.5%.

Ngân hàng Trung ương Na Uy không chỉ có nhiệm vụ ổn định giá cả ở mức 2.5%, mà còn phải duy trì tỷ giá, sản lượng và tỷ lệ thất nghiệp Để xác định sản lượng tiềm năng, Na Uy áp dụng phương pháp lọc HP để phân tích xu hướng GDP, đồng thời điều chỉnh cho các yếu tố mùa vụ Trong khi đó, OECD xác định độ lệch sản lượng thông qua hàm sản xuất, dựa vào xu hướng lao động, vốn và công nghệ hiện tại, từ đó xác định sản lượng tiềm năng thông qua sự gia tăng các yếu tố đầu vào.

Trong cơ chế FIT, NHTW phải đối mặt với việc lựa chọn giữa các mục tiêu trong các khoảng thời gian khác nhau.

Về lý thuyết, Ngân hàng Trung ương (NHTW) nên tối thiểu hóa hàm thiệt hại khi xem xét các chính sách mới Tuy nhiên, thực tế cho thấy không NHTW nào áp dụng hàm thiệt hại trong quá trình ra quyết định.

Các Ngân hàng Trung ương (NHTW) thường lựa chọn trọng số ưu tiên dựa trên các thông báo tầm nhìn chính sách Khi tập trung vào mục tiêu ổn định giá cả và giảm thiểu mục tiêu cho nền kinh tế thực, NHTW sẽ thiên về tầm nhìn chính sách ngắn hạn Ngược lại, nếu chú trọng đến sự phát triển kinh tế bền vững, NHTW sẽ chọn tầm nhìn chính sách dài hạn Thời gian ngắn hạn và dài hạn sẽ được điều chỉnh linh hoạt tùy thuộc vào tình hình kinh tế hiện tại.

2.2.6 Về chủ thể xác lập lạm phát mục tiêu

Việc xác lập mức LPMT ở Thái Lan và Indonesia được thực hiện qua sự phối hợp giữa NHTW và Chính phủ Tại Indonesia, Ủy ban Phối hợp ngân sách phát triển (DBCC) chịu trách nhiệm thiết lập các mục tiêu kinh tế vĩ mô hàng năm, sau đó MTLP được Chính phủ thiết lập dựa trên sự tham vấn của NHTW Indonesia (BI) theo quy định của Luật NHTW 2004 Trong khi đó, ở Thái Lan, Ủy ban Chính sách tiền tệ (MPC) cùng với Bộ Tài chính sẽ thiết lập MTLP và trình Chính phủ phê duyệt trước khi kết thúc tháng 12 hàng năm Ngược lại, tại Thụy Điển, NHTW có vai trò quyết định hoàn toàn trong việc hoạch định và thực thi chính sách tiền tệ.

2.3 Về việc đảm bảo các điều kiện thực thi FIT và thực hiện cơ chế minh bạch 2.3.1 Các điều kiện đảm bảo thực thi FIT

Tính đến năm 2017, không phải quốc gia nào cũng đáp ứng đầy đủ các tiêu chí cần thiết để thực thi khuôn khổ điều hành chính sách tiền tệ linh hoạt Khả năng thực hiện các điều kiện FIT của các quốc gia được tổng hợp chi tiết trong Phụ lục 01 - Bảng 2.2.

Nghiên cứu cho thấy rằng các quốc gia áp dụng khung khổ IT đã đáp ứng nhiều yếu tố quan trọng khi bắt đầu thực hiện LPMT, bao gồm mục tiêu ổn định giá cả, tính độc lập cao của NHTW trong việc sử dụng công cụ CSTT, và việc kiểm soát lãi suất ngắn hạn dựa trên diễn biến lạm phát Thêm vào đó, thị trường tài chính ổn định và phát triển cũng góp phần vào việc truyền dẫn hiệu quả các tác động của CSTT đến lãi suất Tuy nhiên, hầu hết các quốc gia vẫn gặp khó khăn trong việc dự báo lạm phát, thiếu cơ sở dữ liệu đầy đủ, và chưa có sự hiểu biết sâu sắc về cơ chế truyền dẫn, bên cạnh đó, NHTW cũng không hoàn toàn độc lập về mặt pháp lý.

Việc thả nổi hoàn toàn tỷ giá là một thách thức lớn đối với nhiều quốc gia, đặc biệt là các nước đang phát triển Khi Ngân hàng Trung ương (NHTW) áp dụng chính sách tiền tệ linh hoạt, họ sẽ cân nhắc đến sự ổn định của lãi suất, tỷ giá hối đoái, sản lượng và việc làm để đạt được mục tiêu lạm phát dài hạn Hiện nay, khoảng 2/3 số quốc gia sử dụng chính sách tỷ giá linh hoạt vẫn nằm trong nhóm áp dụng chế độ tỷ giá thả nổi có quản lý, do sự bất ổn cao của tỷ giá danh nghĩa có thể gây ra biến động lớn trong tỷ giá thực và ảnh hưởng đến các nhà sản xuất nội địa Tại các nền kinh tế có sự đô la hóa như Peru và Thổ Nhĩ Kỳ, sự biến động tỷ giá có thể dẫn đến bất ổn tài chính và ngân hàng Đặc biệt, các doanh nghiệp và ngân hàng nắm giữ nợ ngoại tệ lớn sẽ chịu tác động tiêu cực từ biến động tỷ giá, điều này càng trở nên nghiêm trọng trong bối cảnh các khoản nợ bằng ngoại tệ gia tăng Kể từ năm 2017, nhiều quốc gia đang phát triển đã chuyển sang áp dụng chính sách tiền tệ linh hoạt, trong khi các nước phát triển như Canada, Thụy Điển và Nhật Bản vẫn duy trì chế độ thả nổi tỷ giá hoàn toàn.

2.3.2 Về việc thực hiện cơ chế minh bạch và trách nhiệm giải trình

Công bố, minh bạch và giải trình là yếu tố quan trọng trong quản lý IT, đặc biệt trong chính sách lạm phát mục tiêu (FIT), nơi lạm phát có thể tạm thời lệch khỏi mục tiêu Tính minh bạch trong cơ chế lạm phát không chỉ đòi hỏi thông tin rõ ràng và trao đổi chính sách với công chúng, mà còn cần cơ chế chịu trách nhiệm của Ngân hàng Trung ương (NHTW) Hầu hết các NHTW đều công khai mục tiêu và khung chính sách tiền tệ mà họ theo đuổi.

Tính minh bạch và giải trình đóng vai trò quan trọng trong việc củng cố lòng tin của công chúng, từ đó thúc đẩy hiệu quả cho chính sách tài chính Các phân tích về thực trạng và triển vọng kinh tế cũng góp phần quan trọng trong việc này.

Cơ chế minh bạch trong ngân hàng trung ương được thể hiện qua chiến lược truyền thông và công bố thông tin FED và một số ngân hàng trung ương khác áp dụng bốn mô hình truyền thông để thực hiện hiệu quả nhiệm vụ này.

Hướng dẫn chuyển tiếp (forward guidance) là công cụ quan trọng giúp NHTW làm rõ chiến lược chính sách tiền tệ (CSTT) của mình, nhằm tăng cường hiểu biết của công chúng Qua việc sử dụng hướng dẫn này, NHTW có thể thông báo về các chiến lược dự kiến, giúp khu vực tư nhân có cái nhìn hợp lý hơn về môi trường kinh tế Chiến lược thường tập trung vào việc duy trì mức lạm phát trong biên độ cho phép, đồng thời giảm thiểu biến động về sản lượng và việc làm FED sử dụng hướng dẫn chuyển tiếp để hỗ trợ mục tiêu duy trì lạm phát thấp và ổn định, nhưng vẫn giữ tính linh hoạt trong việc điều chỉnh CSTT trong tương lai Bằng cách xác định các ngưỡng cho tỷ lệ lạm phát và tỷ lệ thất nghiệp, FED có thể làm rõ các điều kiện ảnh hưởng đến việc thực thi chính sách của mình.

Hướng dẫn công khai nên được ủy quyền để làm rõ lập trường chính sách hiện tại Mặc dù chiến lược này có thể không mang lại nhiều kích thích, nhưng nó giúp cải thiện giao tiếp với công chúng, đặc biệt trong việc minh họa cách Ngân hàng Trung ương có thể phản ứng với những thay đổi trong tương lai gần.

Hướng dẫn chuyển tiếp (forward guidance) là công cụ quan trọng trong việc cung cấp điều kiện thuận lợi cho việc thực thi chính sách tiền tệ (CSTT) trong trung và dài hạn Nó không chỉ thể hiện các bước tăng dần trong cách tiếp cận của Ngân hàng Trung ương (NHTW) mà còn có khả năng tạo ra nhiều kích thích hơn thông qua việc điều chỉnh kỳ vọng của công chúng về chiến lược tương lai Việc này có thể được thực hiện trong khuôn khổ truyền thông hiện có, giúp NHTW truyền đạt rõ ràng các điều kiện bổ sung cần thiết.

Về việc đảm bảo các điều kiện thực thi FIT và thực hiện cơ chế minh bạch 36 1 Các điều kiện đảm bảo thực thi FIT 36 2 Về việc thực hiện cơ chế minh bạch và trách nhiệm giải trình

Thực tiễn điều hành chính sách tiền tệ linh hoạt cho thấy, đến năm 2017, không phải quốc gia nào cũng đáp ứng đầy đủ các tiêu chí cần thiết để thực thi khuôn khổ điều hành Khả năng đáp ứng các điều kiện FIT của các quốc gia được tổng hợp chi tiết trong Phụ lục 01 - Bảng 2.2.

Nghiên cứu cho thấy rằng các quốc gia áp dụng khung khổ IT đã đáp ứng một số yếu tố quan trọng khi thực hiện LPMT, bao gồm: ổn định giá cả là ưu tiên hàng đầu của chính sách tiền tệ, tính độc lập cao của ngân hàng trung ương trong việc sử dụng công cụ chính sách tiền tệ, không chịu áp lực từ chính sách tài khóa hay tài trợ cho chính phủ, kiểm soát lãi suất ngắn hạn dựa trên diễn biến lạm phát, và một thị trường tài chính ổn định với khả năng cạnh tranh tốt Tuy nhiên, phụ lục chỉ ra rằng hầu hết các quốc gia vẫn gặp khó khăn trong việc dự báo lạm phát, cơ sở dữ liệu không đầy đủ, hiểu biết và hoạt động của cơ chế truyền dẫn chưa hiệu quả, và ngân hàng trung ương chưa hoàn toàn độc lập về mặt pháp lý.

Việc thả nổi hoàn toàn tỷ giá là điều khó đạt được ở nhiều quốc gia, đặc biệt là các nước đang phát triển Khi NHTW thiết lập MTLP linh hoạt, họ sẽ cân nhắc đến ổn định lãi suất, TGHĐ, sản lượng và việc làm để hướng tới LPMT lâu dài, giúp giảm áp lực lên CSTT và đưa lạm phát về gần mức mục tiêu Hiện tại, khoảng 2/3 quốc gia áp dụng FIT vẫn sử dụng chế độ tỷ giá thả nổi có quản lý theo IMF do sự biến động cao của tỷ giá danh nghĩa gây ra những tác động tiêu cực đến sản xuất và phân bổ tài nguyên Ở các nền kinh tế bị đô la hóa như Peru và Thổ Nhĩ Kỳ, sự biến động TGHĐ có thể gây bất ổn tài chính Những lo ngại này đã gia tăng gần đây khi điều kiện thanh khoản toàn cầu thuận lợi khiến các doanh nghiệp và ngân hàng gia tăng nợ ngoại tệ, chủ yếu là USD Chính vì vậy, các nhà hoạch định chính sách đã phải xem xét các lỗ hổng và can thiệp vào thị trường ngoại hối để duy trì ổn định tài chính Kể từ năm 2017, nhiều nước đang phát triển như Thái Lan, Brazil, Indonesia, Nam Phi và Thổ Nhĩ Kỳ đã áp dụng CSTT LPMT linh hoạt, trong khi các nước phát triển như Canada, Thụy Điển, Úc, Anh và Nhật Bản vẫn duy trì chế độ tỷ giá thả nổi hoàn toàn.

2.3.2 Về việc thực hiện cơ chế minh bạch và trách nhiệm giải trình

Công bố, minh bạch và giải trình đóng vai trò quan trọng trong quản lý IT, đặc biệt trong FIT, nơi lạm phát có thể thay đổi ngắn hạn so với mục tiêu Tính minh bạch trong cơ chế lạm phát của các quốc gia không chỉ bao gồm việc công bố thông tin rõ ràng và trao đổi chính sách với công chúng, mà còn phản ánh cơ chế chịu trách nhiệm của Ngân hàng Trung ương Hầu hết các Ngân hàng Trung ương đều công bố mục tiêu và khuôn khổ chính sách tiền tệ mà họ theo đuổi.

Tính minh bạch và giải trình trong kinh tế không chỉ giúp củng cố lòng tin của công chúng mà còn kích thích hiệu quả cho chính sách tài chính Các phân tích về thực trạng và triển vọng kinh tế đóng vai trò quan trọng trong việc nâng cao sự tin cậy và thúc đẩy sự phát triển bền vững.

Cơ chế minh bạch trong chiến lược truyền thông và công bố thông tin được thể hiện qua bốn mô hình truyền thông mà FED và một số ngân hàng trung ương khác áp dụng.

Hướng dẫn chuyển tiếp (forward guidance) là công cụ quan trọng giúp Ngân hàng Trung ương (NHTW) làm rõ chiến lược chính sách tiền tệ (CSTT) và tăng cường hiểu biết của công chúng Qua việc sử dụng hướng dẫn này, NHTW có thể truyền đạt rõ ràng những dự định về chiến lược CSTT trong tương lai, từ đó giúp khu vực tư nhân có cái nhìn hợp lý hơn Chiến lược thường tập trung vào việc duy trì mức lạm phát ổn định trong một biên độ cho phép, nhằm giảm thiểu biến động sản lượng và việc làm FED, ví dụ, có thể thông báo về việc tiếp tục sử dụng các công cụ CSTT đã được áp dụng trước đó để đạt được các mục tiêu cụ thể, đồng thời xác định các ngưỡng cho tỷ lệ lạm phát và tỷ lệ thất nghiệp để làm rõ điều kiện thực thi CSTT.

Hướng dẫn phát hành công khai cần được ủy quyền để làm rõ lập trường chính sách hiện tại Mặc dù chiến lược này có thể không tạo ra nhiều kích thích, nhưng nó giúp cải thiện giao tiếp với công chúng, đặc biệt khi minh họa cách NHTW có thể phản ứng trước những thay đổi trong tương lai gần.

Hướng dẫn chuyển tiếp (forward guidance) là công cụ quan trọng để báo hiệu các điều kiện bổ sung trong trung và dài hạn, giúp thực thi chính sách tiền tệ (CSTT) hiệu quả hơn Một trong những đặc điểm nổi bật của hướng dẫn chuyển tiếp là khả năng tạo ra các bước tăng dần trong cách tiếp cận của Ngân hàng Trung ương (NHTW), đồng thời có thể áp dụng trong khuôn khổ truyền thông hiện có Tuy nhiên, kênh chính để cung cấp kích thích vẫn là việc điều chỉnh kỳ vọng của công chúng về chiến lược tương lai.

Công chúng cần nắm rõ các tính năng định tính của chức năng phản ứng chính sách để hiểu rõ hơn về khả năng chịu lạm phát cao hơn mức mục tiêu Điều này bao gồm việc xác định liệu chính sách có nhằm mục đích giảm lạm phát xuống dưới mức mục tiêu hay không, cũng như ảnh hưởng của sự suy giảm cầu danh nghĩa đến các quyết định chính sách trong tương lai.

Cơ chế giải trình theo phương pháp hướng dẫn chuyển tiếp có thể tạo điều kiện thuận lợi cho việc ủng hộ chính sách trong tương lai bằng cách xác định ngưỡng thấp cho tỷ lệ thất nghiệp, giúp công chúng hiểu rõ mong muốn của FED trong việc điều chỉnh chính sách tiền tệ Tuy nhiên, việc đặt ngưỡng này trước khi NHTW tăng lãi suất có thể hạn chế hiệu quả kích thích Do đó, NHTW có thể cải thiện tình hình bằng cách sử dụng hướng dẫn chuyển tiếp để thông báo về chính sách phù hợp hơn Ví dụ, FED đã áp dụng chiến lược này để tránh nguy cơ bẫy thanh khoản, nhấn mạnh tính phù hợp của các chính sách kích thích tối ưu với cam kết chính sách FIT Một số tuyên bố của FED liên quan đến hướng dẫn chuyển tiếp các điều kiện bổ sung đã được sử dụng để hỗ trợ cho mục tiêu này.

Tỷ lệ thất nghiệp có khả năng giảm xuống dưới mức tự nhiên khi nền kinh tế phục hồi, đặc biệt trong tình huống không có cú sốc cung.

Cho phép lạm phát tăng liên tục nhưng khiêm tốn trên mức 2% sẽ giúp giảm lãi suất thực, từ đó kích thích cầu trong nền kinh tế.

• Ứng phó với các cú sốc cầu bất lợi bằng cách chuyển tải mức độ chấp nhận

“lạm phát cao hơn trong tương lai và giảm tỷ lệ thất nghiệp”

- Tuyên bố mục tiêu trung gian cho lạm phát: Một cơ chế truyền thông được

FED áp dụng những thay đổi mạnh mẽ khi cần thiết bằng cách thiết lập một mục tiêu trung gian chính thức cho mức giá NHTW sẽ lựa chọn lộ trình mục tiêu cho lạm phát (p *) và cam kết sử dụng các công cụ sẵn có để thu hẹp khoảng cách giữa lạm phát thực tế và mục tiêu Lạm phát có thể được xác định dựa trên mức giá hiện tại hoặc dự báo ngắn hạn, như dự báo trong vòng một năm tới.

Theo chiến lược này, việc lựa chọn chỉ số phù hợp là rất quan trọng, ví dụ như CPI mà FED sử dụng, nhưng cần xem xét các chỉ số thay thế như chỉ số giá cơ bản do sự biến động cao của giá lương thực và năng lượng Bước tiếp theo là xác định đường dẫn đích, bao gồm các điều kiện ban đầu và tốc độ tăng trưởng mong muốn Chiến lược này giúp loại trừ lạm phát cao hơn một cách hiệu quả, góp phần ổn định hoặc giảm phí bảo hiểm rủi ro lạm phát trong lợi suất trái phiếu bằng cách hạn chế dao động giá Tuy nhiên, nó không thể cung cấp kích thích bổ sung trừ khi lạm phát lớn hơn mức mục tiêu được công chúng chấp nhận trong thời điểm hiện tại.

- Tuyên bố mục tiêu trung gian cho thu nhập danh nghĩa:

Một số bài học kinh nghiệm

Để áp dụng các kỹ thuật của cơ chế LPMT linh hoạt tại Việt Nam, cần tập trung vào việc rút ra bài học kinh nghiệm từ các vấn đề sau:

Để đảm bảo hiệu quả trong chính sách tiền tệ, các ngân hàng trung ương cần sử dụng khoảng mục tiêu lạm phát đủ rộng, tránh việc quá hẹp sẽ hạn chế khả năng can thiệp vào tỷ giá và ổn định sản lượng Nhiều quốc gia đã áp dụng chính sách điều chỉnh biên độ lạm phát, như Thái Lan với khoảng mục tiêu 0 – 3,5% trong giai đoạn 2000 – 2008 nhằm tạo sự linh hoạt cho thị trường kinh tế Hiện nay, phần lớn quốc gia áp dụng chính sách FIT cho rằng biên độ dao động 1-1,5% là hợp lý, vì biên độ quá rộng có thể làm tăng biến động kỳ vọng lạm phát và giảm uy tín của chính sách Với tình hình lạm phát ổn định và thấp tại Việt Nam trong hơn một năm qua, có thể bắt đầu với mục tiêu lạm phát 4% và biên độ cộng/trừ 2%, sau đó điều chỉnh dần khi Ngân hàng Nhà nước đã thiết lập được uy tín với công chúng.

Việc sử dụng chỉ số CPI để đo lường lạm phát tổng thể gặp nhược điểm lớn do bao gồm các yếu tố gây biến động giá ngắn hạn, dẫn đến NHTW cần sử dụng chỉ số lạm phát cơ bản để phản ánh chính xác hơn xu hướng giá cả Tuy nhiên, trong bối cảnh lạm phát tại Việt Nam bị ảnh hưởng bởi các yếu tố phi tiền tệ và các kênh chuyển tải không hiệu quả, sự hội tụ giữa hai mức lạm phát trở nên không chắc chắn, điều này đã được thể hiện qua diễn biến giá cả trong thời gian qua Khi NHTW xác định mức lạm phát tổng thể là mục tiêu, họ gắn trách nhiệm của mình vào những nhân tố mà họ không thể kiểm soát.

45 loại trừ trường hợp sử dụng mức lạm phát cơ bản để phân tích và phân định trách nhiệm gây ra lạm phát tại Việt Nam trong thời gian qua giữa các Bộ, ngành Quan trọng hơn, khi theo đuổi mục tiêu lạm phát, mức mục tiêu cần được lựa chọn và thống nhất giữa các cơ quan.

Bộ, ngành trên cơ sở xem xét toàn diện các điều kiện và giải pháp đạt mục tiêu

Việt Nam cần cải thiện công tác dự báo lạm phát bằng cách hợp tác giữa Ngân hàng Nhà nước (NHNN), Tổng cục Thống kê và các cơ quan liên quan để xây dựng một cơ sở dữ liệu chuẩn hóa và đầy đủ Bên cạnh đó, việc áp dụng các mô hình kinh tế lượng cùng với các cuộc khảo sát kỳ vọng sẽ giúp nâng cao độ tin cậy của các dự báo lạm phát.

2.4.2 Tăng cường thiết lập tính minh bạch trong điều hành CSTT

NHTW thiết lập tính minh bạch thông qua việc công bố định kỳ các báo cáo về tình hình thực hiện MTLP, dự báo lạm phát và mục tiêu tương lai, cùng với lộ trình thực hiện các mục tiêu và giải thích chính sách cụ thể Tần suất và mức độ chi tiết của giao tiếp càng cao, tính minh bạch của CSTT càng được nâng cao Trong giai đoạn đầu của FIT, NHNN có thể bắt đầu với các báo cáo hàng năm, báo cáo lạm phát theo quý và thông cáo báo chí, thay vì áp dụng ngay lập tức tất cả các loại báo cáo như các quốc gia khác Khi có kinh nghiệm và điều kiện thuận lợi, chúng ta có thể tăng cường tần suất và số lượng báo cáo để tiếp tục nâng cao tính minh bạch của CSTT.

2.4.3 Lựa chọn và áp dụng kỹ thuật dự báo “sản lượng tiềm năng” trong điều hành vĩ mô

Việc áp dụng cơ chế FIT yêu cầu xác định sản lượng tối ưu, nơi nền kinh tế sử dụng nguồn lực một cách hiệu quả nhất Nhiều quốc gia đã nghiên cứu và triển khai chính sách FIT để tối ưu hóa việc sử dụng nguồn năng lượng tái tạo.

“sản lượng tiềm năng” nhằm phục vụ cho quá trình ứng dụng cơ chế FIT Xác định

"Sản lượng tiềm năng" của nền kinh tế là một vấn đề phức tạp Hiện tại, Việt Nam đang sử dụng phương pháp tính độ lệch sản lượng bằng cách lấy giá trị GDP thực tế trừ đi giá trị GDP dự báo, coi GDP dự báo là mức "sản lượng tiềm năng", phản ánh sự toàn dụng tài nguyên trong nền kinh tế Tuy nhiên, việc dự báo GDP gặp nhiều khó khăn, đặc biệt khi số liệu thống kê chưa phát triển đầy đủ Trong tương lai, Việt Nam nên tiếp tục áp dụng phương pháp này để cải thiện độ chính xác trong dự báo kinh tế.

Để cải thiện chất lượng dự báo trong tương lai, cần tính toán độ lệch sản lượng bằng cách lấy GDP thực tế trừ đi GDP đã dự báo Đồng thời, việc phân tích phương sai giữa các số liệu dự báo và thực tế cũng rất quan trọng.

Hiện nay, Việt Nam nên áp dụng phương pháp lọc HP tương tự như NHTW Na Uy Phương pháp này đơn giản và chỉ cần sử dụng phần mềm Eview để xác định xu thế của chuỗi số liệu GDP.

2.4.4 Chú trọng đảm bảo ổn định tài chính

Nghiên cứu về các chỉ tiêu ổn định tài chính là cần thiết để NHTW ứng phó hiệu quả với sự bất ổn tài chính, như đã thấy trong khủng hoảng tài chính Mỹ, khi bong bóng tài sản gây ra bất ổn vĩ mô mặc dù lạm phát và sản lượng ổn định Từ 2001-2007 và 2010, Việt Nam cũng trải qua sự tăng nhanh của giá bất động sản, dẫn đến thiệt hại cho nhà đầu tư và bất ổn trong khu vực tài chính Theo Mishkin (2013), bất ổn tài chính có tác động tiêu cực đến nền kinh tế qua việc làm, giá cả và sản lượng Quan trọng hơn, bất ổn tài chính làm giảm hiệu quả của cơ chế LPMT và phương pháp “Tùy cơ ứng biến” của Mỹ Do đó, việc đầu tư nghiên cứu các chỉ tiêu ổn định tài chính là bước đầu tiên quan trọng để áp dụng chính sách LPMT linh hoạt trong tương lai.

Một câu hỏi quan trọng là liệu Ngân hàng Trung ương (NHTW) có nên can thiệp vào bong bóng tài sản hay không và nếu có, thì can thiệp như thế nào Giá tài sản ảnh hưởng lớn đến cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ (CSTT), vì vậy, CSTT cần có biện pháp kiểm soát giá tài sản nhằm đạt được mục tiêu ổn định sản lượng và lạm phát NHTW không cần kiểm soát hoàn toàn giá tài sản, mà chỉ cần can thiệp để đảm bảo ổn định giá cả và sản lượng Cụ thể, NHTW nên can thiệp khi giá tài sản bắt đầu giảm, nhằm giảm thiệt hại cho nền kinh tế khi bong bóng tài sản vỡ Kinh nghiệm từ Hoa Kỳ cho thấy việc xác định thời điểm giá tài sản tăng cao rất khó khăn, do kỳ vọng thị trường vẫn có xu hướng tăng Cựu chủ tịch FED Alan Greenspan đã nhấn mạnh vai trò của NHTW trong việc ứng phó với bong bóng tài sản khi nó bị vỡ.

“mục tiêu ổn định kinh tế” Chính sách này đã có hiệu lực rất tốt ở Mỹ trong thời gian

Trước khủng hoảng tài chính 2008, kinh nghiệm cho thấy rằng NHNN Việt Nam cần áp dụng quan điểm thận trọng trong việc can thiệp chính sách vào nền kinh tế, đặc biệt khi nền kinh tế đang trong giai đoạn bất ổn.

2.4.5 Lựa chọn và phát triển mô hình truyền thông về điều hành CSTT phù hợp từng thời kỳ

Việc điều hành chính sách tiền tệ (CSTT) có mối liên hệ chặt chẽ với việc điều tiết kỳ vọng thị trường thông qua các mô hình và chiến lược truyền thông Tại Việt Nam, công chúng thường nhạy cảm với lạm phát trong quá khứ, điều này ảnh hưởng đến lạm phát kỳ vọng hiện tại Để củng cố niềm tin của công chúng vào các quyết định của Chính phủ và Ngân hàng Nhà nước, Việt Nam cần tận dụng tốt hơn cơ hội truyền thông minh bạch và mạnh mẽ về cách tính toán và lựa chọn lãi suất chính sách hàng năm.

2.4.6 Cơ chế tỷ giá linh hoạt theo thị trường Để áp dụng FIT, tại nhiều quốc gia đang phát triển đã chọn TGHĐ linh hoạt, tỷ giá thả nổi có quản lý với mức độ thả nổi dần nới rộng nhằm tăng hiệu quả của CSTT thay vì sử dụng chính sách tỷ giá thả nổi tự do Có nhiều lý do khiến ngân hàng trung ương quan tâm đến biến động “TGHĐ danh nghĩa”, ngay cả khi nó có mức độ độc lập cao và do đó chỉ có thể cam kết theo đuổi sự ổn định giá cả Cụ thể, TGHĐ có tác động trực tiếp đến lạm phát và đóng vai trò chính trong việc truyền các cú sốc CSTT đến giá cả Mức độ mất ổn định tỷ giá danh nghĩa cao là mối quan tâm của các nhà hoạch định chính sách vì ảnh hưởng tới TGHĐ thực và tín hiệu giá tương đối bị bóp méo, ảnh hưởng tới sản xuất trong nước, từ đó có thể dẫn đến phân bổ sai lệch tài nguyên giữa thương mại và phi thương mại Hơn nữa, tại các nền kinh tế bị đô la hóa một phần như Peru hay Thổ Nhĩ Kỳ, sự biến động lớn về TGHĐ có thể dẫn đến sự bất ổn về tài chính và ngân hàng bằng cách tạo ra sự thay đổi danh mục đầu tư lớn giữa các tài sản bằng ngoại tệ và ngoại tệ Cuối cùng, tại các quốc gia nơi các doanh nghiệp và ngân hàng nắm giữ các khoản nợ ngoại tệ lớn, khấu hao TGHĐ có thể có tác động bất lợi đáng kể trên bảng cân đối kế toán của họ Tuy nhiên, kiểm soát tỷ giá quá mức trong khuôn khổ điều hành MTLP và xu hướng tự do hoá tài khoản vốn là “bất khả thi” Vì vậy, điều hành tỷ giá cần linh hoạt và biên độ dao động nên linh hoạt, có thể nới rộng trong điều kiện nền kinh tế hoạt động bình thường

XÁC ĐỊNH NGƯỠNG LẠM PHÁT CHO VIỆT NAM VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH 47 3.1 Quá trình điều hành CSTT của NHNN Việt Nam

Giai đoạn 2001 - 2005

Giai đoạn này được coi là bước chuẩn bị quan trọng cho Việt Nam trong việc hội nhập kinh tế quốc tế, với áp lực trong việc xây dựng và điều hành chính sách tiền tệ (CSTT) nhằm ổn định kinh tế vĩ mô và thị trường tiền tệ Mục tiêu chính của CSTT là ổn định giá trị đồng tiền, kiềm chế lạm phát và thúc đẩy phát triển kinh tế, được quy định rõ trong Luật Ngân hàng Nhà nước (NHNN) năm 1997 và sửa đổi năm 2003 Thực tế cho thấy, NHNN đã đạt được nhiều mục tiêu đề ra trong giai đoạn 2000-2005, với lạm phát duy trì dưới 2 con số và GDP tăng trưởng ổn định từ gần 7% lên trên 8% Tuy nhiên, Luật NHNN cũ không xác định rõ “ổn định giá cả” là ưu tiên hàng đầu, dẫn đến khó khăn trong việc điều hành CSTT, đặc biệt là khi phải cân nhắc giữa kiểm soát lạm phát và tăng trưởng kinh tế Chẳng hạn, năm 2000, lạm phát thực tế đạt -1,7% so với mục tiêu dưới 6%, trong khi năm 2004 và 2005, lạm phát thực tế lần lượt là 9,5% và 8,4%, cao hơn so với mục tiêu đề ra Mặc dù tăng trưởng GDP bám sát mục tiêu, vẫn tồn tại sự chênh lệch nhất định trong thực tế.

Kể từ năm 1995, Ngân hàng Nhà nước (NHNN) đã xác định các chỉ tiêu định hướng M2 và tăng trưởng tín dụng hàng năm nhằm đạt được các mục tiêu chính sách tiền tệ (CSTT).

Giai đoạn 2000-2005, sự tăng trưởng M2 và tín dụng đạt được tương đối đồng đều, với chênh lệch chỉ từ 0,5-5% so với mục tiêu đề ra Để điều tiết thị trường tiền tệ và thực hiện các mục tiêu chính sách tiền tệ trong từng thời kỳ, Ngân hàng Nhà nước (NHNN) đã dần dần xây dựng và áp dụng các công cụ gián tiếp, hình thành một bộ công cụ bao gồm tái cấp vốn, lãi suất, TGHĐ, dự trữ bắt buộc, nghiệp vụ thị trường mở và các công cụ khác.

Giai đoạn 2006 - 2010

Trong giai đoạn đầu, nền kinh tế Việt Nam gặp nhiều thuận lợi nhờ vào sự gia tăng mạnh mẽ của dòng vốn nước ngoài sau khi gia nhập WTO, với lượng vốn tăng gấp 5 lần so với năm 2006 Ngân hàng Nhà nước đã bơm một lượng lớn tiền VND để mua ngoại tệ, dẫn đến sự gia tăng đáng kể của M2 Tuy nhiên, tín dụng lại có xu hướng tăng trưởng chậm, với M2 thực tế tăng trưởng 45,1% vào năm 2007, vượt xa định hướng 20-23%, và 20,02% vào năm 2008 so với định hướng 32% Trước tình hình này, Quốc hội đã ban hành Nghị quyết số 56/2006/QH11, khẳng định mục tiêu ưu tiên cho nền kinh tế.

Để đẩy nhanh tốc độ tăng trưởng kinh tế (TTKT) và nâng cao hiệu quả cũng như tính bền vững của sự phát triển, mục tiêu là đưa nước ta ra khỏi tình trạng kém phát triển, đồng thời giữ cho tốc độ tăng giá tiêu dùng thấp hơn tốc độ TTKT Ngân hàng Nhà nước (NHNN) đã linh hoạt điều hành chính sách tiền tệ (CSTT) nhằm ổn định tiền tệ, kiềm chế lạm phát và thúc đẩy TTKT NHNN cũng đã phối hợp đồng bộ các công cụ CSTT để kiểm soát mức tăng trưởng M2 và đảm bảo tăng trưởng tín dụng hợp lý, đáp ứng nhu cầu vốn cho mục tiêu TTKT Kết quả cho thấy, đến cuối năm 2007, TTKT đạt 8,48%, mức cao nhất trong 10 năm qua (năm 2006 là 8,17%).

Từ cuối năm 2007, nền kinh tế Việt Nam đối mặt với nhiều bất ổn do mất cân đối vĩ mô, thể hiện qua việc tăng trưởng kinh tế chậm lại và lạm phát gia tăng, với chỉ số CPI đạt 12,6% năm 2007 và 19,9% năm 2008 Thâm hụt thương mại và ngân sách nhà nước cao, trong khi tăng trưởng tín dụng vượt xa tăng trưởng GDP thực tế, với tín dụng tăng 53,9% trong năm 2007, gấp 3,1 lần so với GDP Những biến động trong khu vực tài chính ngân hàng cũng diễn ra mạnh mẽ, chủ yếu do ảnh hưởng của chính sách tài khóa và tiền tệ mở rộng kéo dài, cùng với sự tăng giá mạnh của hàng hóa toàn cầu, đặc biệt là dầu thô.

Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu đã tạo ra áp lực lớn đối với điều hành kinh tế vĩ mô tại Việt Nam, đặc biệt là trong việc quản lý chính sách tiền tệ (CSTT) Nhằm đối phó với những yếu kém nội tại của nền kinh tế, Chính phủ đã yêu cầu tập trung vào việc ổn định kinh tế vĩ mô và kiềm chế lạm phát Ngân hàng Nhà nước (NHNN) đã chủ động và linh hoạt trong việc điều hành CSTT và hoạt động ngân hàng, nhằm duy trì sự ổn định của thị trường tiền tệ và ngoại hối, đồng thời đảm bảo phù hợp với diễn biến kinh tế vĩ mô và tình hình tài chính trong và ngoài nước.

Từ 2008-2010, chính sách tiền tệ (CSTT) đã linh hoạt điều chỉnh các mục tiêu trung gian như dư nợ tín dụng, M2, lãi suất và tỷ giá theo diễn biến thị trường Cuối năm 2008, do khủng hoảng kinh tế toàn cầu, NHNN đã chuyển từ ưu tiên kiềm chế lạm phát sang kích cầu kinh tế để ngăn ngừa suy thoái, đồng thời nới lỏng CSTT để thúc đẩy sản xuất và ổn định thị trường tiền tệ Đến cuối năm 2010, lạm phát gia tăng, NHNN đã chuyển sang điều hành CSTT chặt chẽ hơn, ưu tiên kiểm soát lạm phát và ổn định kinh tế vĩ mô, hỗ trợ tăng trưởng kinh tế ở mức hợp lý Kết quả cho thấy, mặc dù nhiều nền kinh tế suy giảm, tăng trưởng kinh tế trong nước vẫn duy trì dương với mức 6,18% năm 2008, 5,2% năm 2009 và 6,78% năm 2010, đồng thời kiềm chế chỉ số giá tiêu dùng ở khoảng 11,75%.

Giai đoạn từ 2011 đến nay

Kể từ năm 2011, Việt Nam đã triển khai Chiến lược phát triển kinh tế - xã hội giai đoạn 2011-2020 và Kế hoạch phát triển kinh tế - xã hội 5 năm 2011-2015 Mục tiêu chính là giải quyết các điểm nghẽn trong mô hình tăng trưởng, bao gồm cải cách thể chế, nâng cấp kết cấu hạ tầng và cải thiện chất lượng nguồn nhân lực, đồng thời thực hiện các biện pháp tái cơ cấu nền kinh tế Tuy nhiên, tình hình lạm phát vẫn chỉ tạm thời lắng xuống.

Theo Chỉ thị 319/TTg-KTTH ngày 3/3/2008, Kết luận 22-KL/TW và Nghị quyết 10/2008/NQ-CP ngày 17/4/2008 của Chính phủ, có tám nhóm giải pháp được đưa ra nhằm kiềm chế lạm phát, ổn định kinh tế vĩ mô, bảo đảm an sinh xã hội và thúc đẩy tăng trưởng bền vững.

Trong giai đoạn 2009-2010, lạm phát giảm xuống nhưng vẫn chưa được giải quyết triệt để Đầu năm 2011, lạm phát gia tăng nhanh chóng khi nền kinh tế phục hồi sau các biện pháp kích cầu, trong khi thanh khoản của các tổ chức tín dụng gặp khó khăn do tăng trưởng tín dụng mạnh mẽ Nhiều tổ chức tín dụng phải tái cơ cấu trong bối cảnh tổng cầu nền kinh tế thấp và thị trường kinh tế gặp khó khăn Chính phủ đã nhận thức rõ vấn đề này và đặt mục tiêu ưu tiên hàng đầu là ổn định kinh tế vĩ mô, kiểm soát lạm phát, chấp nhận mức tăng trưởng thấp hơn.

NHNN đã thực hiện nhiều thay đổi quan trọng trong điều hành chính sách tiền tệ (CSTT) nhằm kiểm soát lạm phát và ổn định kinh tế vĩ mô Cụ thể, NHNN đã đưa lãi suất và tỷ giá vào mục tiêu trung gian, công bố định hướng tăng M2 và tín dụng từ đầu năm Đồng thời, NHNN thực hiện CSTT thận trọng và linh hoạt, sử dụng đồng bộ các công cụ CSTT để đảm bảo thanh khoản cho các tổ chức tín dụng (TCTD) và ổn định lãi suất Ngoài ra, NHNN cũng triển khai các giải pháp nhằm lành mạnh hóa hoạt động của các ngân hàng thương mại và tái cơ cấu hệ thống ngân hàng, đồng thời xử lý nợ xấu thông qua các biện pháp hỗ trợ thanh khoản ngắn hạn.

Nghị quyết số 11/NQ-CP ngày 24/02/2011 và Kết luận số 02-KL/TW ngày 16/03/2011 của Bộ Chính trị đã đánh giá tình hình kinh tế - xã hội năm 2011, nhấn mạnh những thách thức và cơ hội phát triển Đồng thời, Nghị quyết số 59/2011/QH12 ngày 29/3/2011 đã đề ra các giải pháp cụ thể nhằm thúc đẩy tăng trưởng kinh tế và cải thiện đời sống nhân dân Các nghị quyết này thể hiện cam kết của Đảng và Nhà nước trong việc ổn định và phát triển kinh tế bền vững.

Bảng 3.1: Các chỉ tiêu kinh tế vĩ mô, tiền tệ giai đoạn 2010-2018

Lạm phát (%) Tăng trưởng kinh tế (%)

Các chỉ tiêu tiền tệ thực hiện Cán cân thanh toán tổng thể (triệu USD)

MT TH MT TH %M2 % tín dụng (%)

Nguồn: NHNN và các nguồn thông tin khác

Các giải pháp điều hành chính sách tiền tệ của NHNN đã đạt được nhiều thành công, bao gồm việc kiểm chế lạm phát giảm từ 18,13% năm 2011 xuống 6,81% năm 2012 và duy trì dưới 5% trong những năm tiếp theo Mặt bằng lãi suất cho vay cũng giảm mạnh, hiện dao động từ 6-11%/năm, tương đương khoảng 40% so với mức lãi suất cuối năm 2011 Hệ thống tài chính đã có vốn khả dụng dư thừa, giúp giảm lãi suất liên ngân hàng xuống mức thấp kỷ lục Thị trường ngoại hối ổn định, tỷ giá dần ồn định, và tình trạng đô hóa được cải thiện, tạo điều kiện cho NHNN mua ngoại tệ, nâng dự trữ ngoại hối lên mức cao kỷ lục.

2011 và tương đương mức lãi suất của giai đoạn 2005-2006 là thời kỳ kinh tế phát triển

Ngân hàng Nhà nước (NHNN) đã từng bước điều hành lãi suất theo cơ chế thị trường, giúp cải thiện hiệu quả dòng vốn tín dụng trong nền kinh tế Mặc dù tăng trưởng tín dụng thấp, nhưng dòng vốn tín dụng đã được khuyến khích chảy vào các lĩnh vực ưu tiên Tỷ giá và thị trường ngoại hối có diễn biến tích cực, với tỷ giá chỉ biến động tăng từ 1-2% kể từ cuối năm 2011 Từ năm 2016, NHNN đã áp dụng cơ chế điều hành tỷ giá trung tâm linh hoạt, cho phép tỷ giá thay đổi hàng ngày, tạo niềm tin cho thị trường và giảm kỳ vọng tăng tỷ giá.

Ngân hàng Nhà nước (NHNN) đã nâng cao tính minh bạch và trách nhiệm giải trình thông qua việc chủ động truyền thông và công bố thông tin Kể từ năm 2011, NHNN đã ban hành Thông tư số 35/2011/TT-NHNN, công bố gần 20 chỉ tiêu và thông tin quan trọng về diễn biến tiền tệ và hoạt động ngân hàng trên website của mình, phù hợp với thông lệ quốc tế NHNN cũng cam kết cung cấp thông tin chính xác và kịp thời về các vấn đề liên quan đến chính sách tiền tệ và hoạt động ngân hàng, đáp ứng nhu cầu của dư luận xã hội Hơn nữa, NHNN thường xuyên tuyên truyền các định hướng và giải pháp chính sách, cùng với kết quả ngành ngân hàng trong việc thực hiện các mục tiêu phát triển kinh tế - xã hội, nhằm nhận được sự đồng thuận và ủng hộ từ toàn thể xã hội.

Trong hơn một thập kỷ qua, NHNN đã có những đổi mới căn bản trong điều hành chính sách tiền tệ (CSTT), thiết lập hệ thống mục tiêu và đa dạng hóa công cụ CSTT, góp phần kiểm soát lạm phát và ổn định kinh tế vĩ mô Tuy nhiên, với xu hướng hội nhập và toàn cầu hóa, thị trường tài chính quốc tế có thể biến động mạnh, trong khi các ngân hàng trung ương đang dần bình thường hóa CSTT Các cân đối vĩ mô trong nước đã ổn định, lạm phát được kiểm soát ở mức thấp, nhưng việc theo đuổi khung CSTT đa mục tiêu có thể làm phức tạp hóa chính sách và giảm hiệu quả Việc chuyển sang cơ chế điều hành linh hoạt từ đầu năm 2016 đã đánh dấu một bước tiến quan trọng trong quản lý CSTT.

10 Từ T6/2013, NHNN cho phép các TCTD thỏa thuận đối với khách hàng lãi suất huy động bằng VND kỳ hạn từ 6 tháng trở lên

11 Riêng năm 2015 tăng 5% ngoài dự kiến do tác dộng ứng với Trung Quốc phá giá mạnh đồng CNY và biện động mạnh trên thị trường quốc tế

Ngân hàng Nhà nước cần xem xét áp dụng khuôn khổ LPMT linh hoạt, với lạm phát là mục tiêu chính trong điều hành chính sách tiền tệ Điều này sẽ giúp thực hiện 54 bước đi đúng hướng và các cải cách sâu rộng hơn trong quản lý CSTT trong thời gian tới.

3.2 Mối quan hệ lạm phát - tăng trưởng của Việt Nam giai đoạn 2001 - 2018

Hình 3.1: Diễn biến lạm phát và TTKT Việt Nam giai đoạn 2001 - 2018

Diễn biến lạm phát tại Việt Nam giai đoạn 2001 - 2018 được phân chia thành hai giai đoạn rõ rệt: từ 2001 đến 2012 và từ 2012 đến 2018, theo số liệu từ NHNN và các nguồn thông tin khác Hình 3.1 minh họa sự thay đổi của lạm phát trong khoảng thời gian này.

Trong giai đoạn 2001 – 2012, lạm phát gia tăng song song với sự suy giảm của tăng trưởng GDP Những năm đầu giai đoạn này, nền kinh tế đối mặt với giảm phát do khủng hoảng tài chính khu vực Đông Nam Á 1997-1998, với lạm phát âm liên tục trong hai năm 2000 (-1,7%) và 2001 (-0,43%) Chính sách tiền tệ và tài khóa mở rộng đã giúp lạm phát phục hồi về mức 3-4% trong năm 2002 và 2003, sau đó tăng mạnh lên 7-8% từ năm 2004 Tăng trưởng GDP giảm nhẹ từ 6,7% xuống 6,1% trong giai đoạn 2000 – 2001, nhưng phục hồi từ năm 2002, đạt đỉnh 7,5% vào năm 2004 khi lạm phát ở mức 7,7% Tuy nhiên, trong hai năm 2005-2006, khi lạm phát tiếp tục gia tăng, tăng trưởng GDP bắt đầu có dấu hiệu giảm Từ 2008 - 2012, do khủng hoảng kinh tế toàn cầu, lạm phát tăng mạnh, đạt đỉnh 23% vào năm 2008 và 18% vào năm 2011, trong khi tăng trưởng GDP giảm sâu từ 7,1%.

2007 xuống 5,3% năm 2009, phục hồi nhẹ trong năm 2010, 2011 rồi tiếp tục suy giảm trong năm 2012 (5.2%)

Giai đoạn 2001 - 2012, nền kinh tế Việt Nam chứng kiến sự gia tăng vốn cho tăng trưởng nhờ vào chính sách tài khóa và tiền tệ mở rộng mạnh mẽ Đặc biệt, sự phát triển nhanh chóng của thị trường chứng khoán từ năm 2005 đã tạo ra một kênh huy động và luân chuyển vốn mới, góp phần quan trọng vào sự phát triển kinh tế tổng thể.

Hình 3.2: VN-Index giai đoạn 2001 - 2018

Lãi suất và tỷ giá ổn định đã hỗ trợ mục tiêu tăng trưởng kinh tế, trong khi sự phát triển của thị trường tài chính và doanh nghiệp nhỏ và vừa đã cải thiện năng lực sản xuất trước khủng hoảng (2001 – 2006) Tuy nhiên, từ năm 2007, lạm phát và tăng trưởng trở nên phức tạp do hạn chế trong điều hành chính sách tiền tệ và tài khóa để ứng phó với khủng hoảng kinh tế toàn cầu Sự phối hợp không hiệu quả giữa hai chính sách này đã dẫn đến bất ổn vĩ mô Khủng hoảng kinh tế đã làm suy giảm nghiêm trọng thị trường chứng khoán và bất động sản trong nước, trong khi kỷ luật tài chính lỏng lẻo khiến thâm hụt ngân sách tăng cao, đạt tới 13% GDP trong năm.

Năm 2010, nợ xấu trong hệ thống ngân hàng đã vượt mức an toàn 5% GDP theo khuyến nghị của IMF, gây ra bất ổn trong hoạt động của các ngân hàng thương mại Các biện pháp giám sát tài chính không hiệu quả dẫn đến sự chênh lệch lớn giữa lãi suất cho vay và lãi suất tiền gửi trong năm 2011 Tăng trưởng tín dụng bùng nổ rồi co hẹp đột ngột, gây ra tình trạng thanh khoản ngưng trệ vào cuối giai đoạn Tỷ lệ nợ xấu đã tăng mạnh, từ 2,29% năm 2010 lên 3,72% năm 2011, theo số liệu từ Ngân hàng Nhà nước.

Mối quan hệ giữa lạm phát và tăng trưởng của Việt Nam qua các giai đoạn 53 1 Giai đoạn 2001- 2012

Sự chênh lệch giữa các ngân hàng và tập đoàn kinh tế đang diễn ra phức tạp, làm nổi bật những điểm yếu trong hệ thống tài chính Việt Nam Những yếu kém này ảnh hưởng lớn đến hiệu lực của chính sách tài khóa (CSTK) và chính sách tiền tệ (CSTT), đồng thời tác động chủ yếu đến lạm phát trong nền kinh tế.

Kể từ năm 2007, giới hạn năng lực sản xuất tại Việt Nam đã bắt đầu rõ ràng hơn, với đóng góp của năng suất các nhân tố tổng hợp (TFP) giảm xuống còn 0% Sự tăng trưởng kinh tế chủ yếu phụ thuộc vào vốn, điều này trái ngược với xu hướng của nhiều quốc gia khác đã thực hiện cải cách mạnh mẽ sau khủng hoảng tài chính 1997 Trong khi các nước này giảm sự phụ thuộc vào vốn và tăng cường đóng góp của TFP, Việt Nam vẫn duy trì mô hình tăng trưởng thâm dụng vốn, với tỷ lệ đóng góp của yếu tố vốn vào GDP ngày càng tăng Sự sụt giảm TFP kết hợp với tốc độ tăng trưởng thấp cho thấy hiệu quả sản xuất đang giảm sút, và mô hình tăng trưởng hiện tại đã tiệm cận giới hạn vật chất, không còn khả năng phát triển từ chính sách kích cầu dựa trên nguồn lực.

Từ năm 2012 đến nay, GDP Việt Nam đã tăng trưởng ổn định, dao động quanh mức 5% trong giai đoạn 2012-2014 và đạt 7,08% vào năm 2018, trong khi lạm phát được kiểm soát dưới 5% Kể từ năm 2011, Chính phủ đã thực hiện nhiều cải cách nhằm ổn định vĩ mô, bao gồm tái cơ cấu kinh tế và nâng cao hiệu quả quản lý chi tiêu công Theo số liệu từ Ngân hàng Thế giới, lạm phát đã giảm mạnh từ 10,93% năm 2012 xuống còn 4,76% năm 2013 và 4,09% năm 2014.

Giai đoạn 2012 – 2018, lạm phát thấp đã góp phần ổn định kinh tế vĩ mô và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế Mặc dù tốc độ tăng trưởng GDP không nhanh như giai đoạn trước, nhưng đã có sự cải thiện liên tục và ổn định, với GDP tăng từ 5,25% năm 2012 lên 7,08% năm 2018 Đặc biệt, trong giai đoạn 2012 – 2014, mặc dù chính sách tiền tệ có dấu hiệu nới lỏng, lạm phát vẫn giảm liên tục do tác động từ biến động giá thế giới, đặc biệt là giá dầu.

Một yếu tố quan trọng trong tăng trưởng kinh tế của Việt Nam từ năm 2012 đến nay là độ mở kinh tế Sau khủng hoảng, nỗ lực gia nhập kinh tế quốc tế đã giúp gia tăng độ mở, với tổng kim ngạch xuất nhập khẩu hàng hóa và dịch vụ so với GDP đạt 208,6% vào năm 2018, qua đó khai thác lợi thế tương đối và mở rộng quy mô nền kinh tế.

Cơ cấu TTKT của Việt Nam đã chuyển hướng phát triển theo chiều sâu, với tỷ lệ đóng góp của năng suất các nhân tố tổng hợp (TFP) trong tăng trưởng GDP bình quân tăng từ 33,6% giai đoạn 2012-2015 lên 43,3% giai đoạn 2016-2018 Năng suất lao động của Việt Nam đã cải thiện rõ rệt, đạt tốc độ tăng 4,3% giai đoạn 2012-2015 và 5,75% giai đoạn 2016-2018, giúp Việt Nam trở thành quốc gia có tốc độ tăng NSLĐ cao trong khu vực ASEAN Theo Báo cáo năng lực cạnh tranh toàn cầu năm 2018, Việt Nam xếp thứ 77/140 nền kinh tế với điểm số cao về ổn định kinh tế vĩ mô.

Hình 3.3: Mối quan hệ lạm phát – TTKT Việt Nam giai đoạn 2001 - 2018

Nguồn IFS và kết quả từ phầm mềm eviews

Kết quả các mục tiêu vĩ mô của Việt Nam từ năm 2001-2018 cho thấy mối quan hệ giữa lạm phát và tăng trưởng kinh tế (TTKT) là phức tạp, phụ thuộc vào chính sách, sự phát triển tài chính, độ mở của nền kinh tế và các yếu tố bên ngoài như giá dầu và tình hình kinh tế toàn cầu.

Mối quan hệ giữa lạm phát và tăng trưởng kinh tế (TTKT) có tính phi tuyến, cho thấy rằng khi lạm phát ở mức thấp, tăng trưởng có xu hướng cải thiện Tuy nhiên, khi lạm phát vượt qua một ngưỡng nhất định, tăng trưởng có thể bị suy giảm Hình 3.3 minh họa mối quan hệ này qua các quý từ năm 2001 đến 2018, phản ánh rõ nét hình dạng chữ U ngược của mối quan hệ phi tuyến giữa lạm phát và TTKT Phân tích diễn biến trong giai đoạn 2001 - 2018 cũng cung cấp cái nhìn sâu sắc về sự tương tác này.

Năm 2018, tăng trưởng kinh tế có xu hướng giảm khi lạm phát vượt quá 7,5% Tuy nhiên, con số này còn bị ảnh hưởng bởi nhiều yếu tố bên ngoài như tình hình kinh tế toàn cầu, giá dầu, tỷ giá và khu vực tài chính, do đó đây chỉ là những suy đoán ban đầu.

Xác định ngưỡng lạm phát của Việt nam

Mối quan hệ giữa lạm phát và tăng trưởng kinh tế yêu cầu quản lý chính sách tiền tệ và vĩ mô phải xác định ngưỡng lạm phát mà tại đó tác động của lạm phát lên sản lượng và việc làm sẽ thay đổi Để đạt được mục tiêu "sản lượng tiềm năng", cần tìm ra ngưỡng lạm phát mà ảnh hưởng của nó đến chênh lệch giữa "sản lượng thực tế" và "sản lượng tiềm năng" sẽ đảo ngược.

Quay lại hàm tổn thất:

Nếu có thể xác định mức lạm phát π * mà nếu lạm phát thực tế π t = π * t thì (y t - y * t ) = 0, tổn thất L đạt giá trị 0 tối ưu

Giá trị π * có thể là ngưỡng cận trên hoặc cận dưới hoặc cả hai trong trường hợp tồn tại nhiều hơn hai ngưỡng

Nếu π * là ngưỡng cận trên, nghĩa là lạm phát tăng thấp hơn mức ngưỡng sẽ tác động giảm outputgap (y t - y * t ) 2 , từ đó giảm thiểu tổn thất (L)

Nếu π * là ngưỡng cận trên, nghĩa là lạm phát tăng cao hơn mức ngưỡng sẽ tác động giảm outputgap (y t - y * t ) 2 , từ đó giảm thiểu tổn thất (L)

Trong hàm tổn thất, phương pháp bình phương chênh lệch không xem xét trạng thái thực tế so với trạng thái tiềm năng, vì sự lệch lạc này không tối ưu hóa giá trị, dù giá trị thực có cao hơn hay thấp hơn tiềm năng Điều quan trọng là cần thu hẹp chênh lệch để giảm thiểu giá trị tổn thất.

3.3.1 Phương pháp nghiên cứu a Lựa chọn mô hình

Sau khi Fischer (1993) chỉ ra mối quan hệ phi tuyến giữa lạm phát và tăng trưởng kinh tế, nhiều nghiên cứu đã xuất hiện để tìm hiểu tác động theo ngưỡng của lạm phát lên tăng trưởng Các nghiên cứu ban đầu sử dụng mô hình dữ liệu mảng với số liệu từ một nhóm quốc gia, điển hình như nghiên cứu của Sarel (1996) và Christoffersen cùng Doyle (1998), đều thống nhất rằng tồn tại ngưỡng lạm phát mà tác động tích cực chuyển sang tiêu cực Xu hướng chung cho thấy các nước đang phát triển có ngưỡng lạm phát cao hơn, với 1-3% là ngưỡng tối ưu cho các nước công nghiệp và 7-11% cho các nước đang phát triển (Kremer và cộng sự, 2009) Nghiên cứu của Raphael Espinoza và cộng sự (2010) cũng cho thấy ngưỡng lạm phát tối ưu là 10% cho hầu hết các nhóm nước, ngoại trừ các nước phát triển Mặc dù các nghiên cứu khác như của Li Min (2006) và Muhammad cùng Arslan (2012) cho kết quả tương tự, nhưng giả định về một ngưỡng lạm phát chung cho tất cả các nước là không phù hợp, vì mỗi quốc gia có đặc điểm và giai đoạn phát triển riêng (Sepehri và Moshiri, 2004) Do đó, một hướng nghiên cứu mới là kiểm định mối quan hệ giữa tăng trưởng và lạm phát tại từng quốc gia thông qua mô hình số liệu theo chuỗi thời gian.

Mặc dù có sự đồng thuận về mối quan hệ phi tuyến giữa lạm phát và tăng trưởng, các nghiên cứu vẫn tiếp tục phát triển các mô hình kiểm định để xác định ngưỡng lạm phát phù hợp cho từng quốc gia Tuy nhiên, ngưỡng lạm phát được đề xuất cho cùng một quốc gia thường có sự khác biệt lớn Ví dụ, Mubarik (2005) cho rằng ngưỡng lạm phát của Pakistan nên là 9% dựa trên dữ liệu từ năm 1973 đến 2000, trong khi Hussain và Malik (2011) lại đề xuất mức tối ưu từ 4-6% với dữ liệu từ 1973 đến 2005 Tình huống tương tự cũng diễn ra ở Ấn Độ, nơi nghiên cứu của Salian và Gopakumar (2003) cho thấy lạm phát có tác động ngược chiều đến tăng trưởng trong giai đoạn 1971-1998.

TTKT không bị ảnh hưởng bởi mức lạm phát nào Nghiên cứu của Mohanty và cộng sự (2011) chỉ ra rằng ngưỡng lạm phát là từ 4-5,5% Trong khi đó, Salami và Kelikume (2010) xác định ngưỡng lạm phát cho Nigeria là 8% dựa trên dữ liệu từ 1980-2008 Tuy nhiên, khi phân tích mẫu dữ liệu lớn hơn từ 1970-2008, ngưỡng lạm phát được đề xuất giảm xuống chỉ còn 7%.

Giai đoạn nghiên cứu khác nhau là nguyên nhân chính gây ra sự khác biệt trong kết quả nghiên cứu Muhammad và Arslan (2012) chỉ ra rằng ngưỡng lạm phát của cùng một quốc gia phụ thuộc vào điều kiện phát triển kinh tế trong từng thời kỳ Các yếu tố ảnh hưởng bao gồm mức độ phát triển tài chính, tỷ lệ đầu tư/GDP, mức độ mở cửa thương mại và quy mô nợ công.

Các mô hình xác định ngưỡng lạm phát rất đa dạng, bao gồm mô hình hồi quy chuyển tiếp trơn, đồng liên kết và ECM, FEM, cùng với mô hình tự hồi quy ngưỡng (TAR) và các phiên bản của nó Trong số đó, mô hình TAR và các phiên bản phát triển của nó được sử dụng phổ biến trong nhiều nghiên cứu.

Bảng 3.2: Tổng hợp các nghiên cứu về ngưỡng lạm phát Nghiên cứu Giai đoạn Nước Mô hình Các biến được sử dụng

Hồi quy chuyển tiếp trơn

Tăng trưởng, lạm phát, vốn đầu tư, dân số, tỷ giá

10% cho toàn bộ mẫu, ngưỡng cho các nước phát triển thấp hơn Shamim

1981-2005 Bangladesh Đồng liên kết và ECM

D và 1950-2000 138 nước FEM (non- dynamic)

Tăng trưởng, lạm phát, dân

(2005) số, độ mở thương mại, tỷ giá

(2,57% và 12,61% cho các nước công nghiệp hóa)

Tăng trưởng, lạm phát, vốn đầu tư, dân số

Tăng trưởng, lạm phát, vốn đầu tư, dân số, tỷ giá

1-3% đối với nước phát triển, 7-11% nước đang phát triển

Mô hình ngưỡng dữ liệu mảng (dynamic)

Tăng trưởng, lạm phát, dân số, độ mở thương mại, tỷ giá

2% đối với nước công nghiệp hóa và 17% đối với nước đang phát triển

1970-2001 Đài Loan, Nhật Bản TAR

Tăng trưởng, lạm phát, đầu tư, dân số, độ mở thương mại, chỉ số phát triển tài chính

Tăng trưởng, lạm phát, đầu tư, dân số, tỷ giá, chi tiêu chính phủ, TFP

Nghiên cứu gần đây đã chỉ ra rằng bên cạnh việc ước lượng ngưỡng lạm phát dựa trên mối quan hệ giữa lạm phát và tăng trưởng, cần xem xét thêm mối quan hệ giữa lạm phát và mức chênh lệch sản lượng (output gap) Chênh lệch sản lượng là sự khác biệt giữa sản lượng thực tế và sản lượng tiềm năng, đóng vai trò quan trọng trong hoạch định chính sách tiền tệ Khi sản lượng thực tế vượt quá sản lượng tiềm năng, tức là output gap dương, sẽ tạo ra áp lực lạm phát, khiến cơ quan quản lý tiền tệ phải thắt chặt chính sách tiền tệ Ngược lại, khi output gap âm, tức là sản lượng thực tế thấp hơn mức tiềm năng, việc áp dụng chính sách tiền tệ mở rộng trở nên cần thiết.

Nghiên cứu về ước lượng "sản lượng tiềm năng" và xác định khoảng cách sản lượng (output gap) rất phong phú, với nhiều phương pháp khác nhau được đề xuất để ước lượng mức này.

Sản lượng tiềm năng được phân tích thông qua hai phương pháp chính: phân tích đơn biến, sử dụng các phương pháp lọc và mô hình, và phân tích đa biến, bao gồm các lý thuyết như Luật Okun, hàm sản xuất, cú sốc tổng cung và tổng cầu, cùng với mô hình đường Phillips.

Nghiên cứu về mối quan hệ giữa lạm phát và output gap chủ yếu tập trung vào tác động của biến động output gap lên lạm phát, không phải mức output gap (Tiwari A K và cộng sự, 2014) Hai cách tiếp cận chính được áp dụng trong các nghiên cứu này Nghiên cứu của Lown và Rich (1997), Dwyer và cộng sự (2010) dựa trên giả định rằng sự đánh đổi giữa lạm phát và tăng trưởng là tuyến tính và đối xứng Ngược lại, Bolt và Els (2000), Laxton và cộng sự (1999), Cespedes và cộng sự đã đưa ra những quan điểm khác biệt trong việc phân tích mối liên hệ này.

Nghiên cứu của Baghli và cộng sự (2005), Baghli và cộng sự (2007) cùng với Komlan (2013) chỉ ra rằng tác động của khoảng cách sản lượng (output gap) đến lạm phát có tính không đối xứng Tuy nhiên, việc nghiên cứu tác động của lạm phát đến khoảng cách sản lượng và ước lượng ngưỡng lạm phát trong mối quan hệ này vẫn còn hạn chế.

Mối quan hệ giữa lạm phát và thị trường kinh tế (TTKT) đang thu hút sự chú ý của các nhà nghiên cứu và chính sách tại Việt Nam Nhiều nghiên cứu đã được thực hiện trong lĩnh vực này, bao gồm các công trình của Nguyễn Trung Chính (2010), Trương Minh Tuấn (2013), Trần Hoàng Ngân và cộng sự (2010), Nguyễn Bích Lâm (2013), cùng với Đỗ Văn Thành và Đỗ Thị Thu Thủy.

(2013), Sử Đình Thành (2014), Trần Nguyễn Ngọc Anh Thư (2015), Lê Thanh Tùng

(2015), Tô Kim Ngọc và cộng sự (2015)…

Tìm hiểu về tác động của lạm phát đến TTKT ở Việt Nam trong giai đoạn 2005q1-2008q2, Nguyễn Trung Chính (2010) sử dụng mô hình “hiệu chỉnh sai số”

12 Xem chi tiết về các phương pháp ước lượng output gap đã được tổng quan trong nghiên cứu của Alvarez và Gomez-Loscos (2017)

Mô hình ECM và VAR đã chỉ ra rằng lạm phát có ảnh hưởng tích cực đến tăng trưởng kinh tế (TTKT) Nghiên cứu của Trương Minh Tuấn (2013) cho thấy trong dài hạn, lạm phát và TTKT có mối quan hệ nghịch biến, trong khi trong ngắn hạn, tác động của TTKT đến lạm phát không có ý nghĩa thống kê, và TTKT lại bị ảnh hưởng ngược lại bởi lạm phát Các nghiên cứu của Nguyễn Trung Chính (2010) và Trương Minh Tuấn cũng hỗ trợ kết luận này.

Nghiên cứu của Trần Hoàng Ngân và cộng sự (2010) chỉ ra rằng lạm phát có tác động tiêu cực đến tăng trưởng kinh tế (TTKT) của Việt Nam trong dài hạn, với ngưỡng lạm phát được xác định là 5-6% Trong khi đó, Nguyễn Bích Lâm (2013) đã đề xuất ngưỡng lạm phát một con số cho Việt Nam, dựa trên phân tích các quốc gia đang phát triển, mặc dù kết luận chủ yếu dựa vào phân tích định tính mà không có mô hình định lượng cụ thể Thời gian nghiên cứu của Trần Hoàng Ngân và cộng sự kéo dài từ 1987 đến 2010.

Kết quả mô hình và hàm ý chính sách

Mô hình ngưỡng Discrete threshold autoregression cho thấy lạm phát có hai ngưỡng quan trọng: 0,91% (cận dưới) và 1,54% (cận trên) theo quý Kết quả chỉ ra rằng hiệu ứng ngưỡng không xảy ra ngay lập tức mà có độ trễ 3 quý Khi lạm phát ở mức thấp hơn 0,91% hoặc cao hơn 1,54%, sẽ dẫn đến gia tăng chênh lệch sản lượng output gap Ngược lại, lạm phát trong khoảng từ 0,91% đến 1,54% sẽ giúp giảm chênh lệch sản lượng, đưa "sản lượng thực tế" gần hơn với "sản lượng tiềm năng" Do đó, để lạm phát có tác động tích cực đến tăng trưởng, cần duy trì mức lạm phát trong khoảng này nhằm thu hẹp khoảng cách sản lượng.

Mức lạm phát nên được duy trì trong khoảng từ 3,6% đến 6,16%/năm để đảm bảo sự cân bằng giữa "sản lượng thực tế" và "sản lượng tiềm năng" Nếu lạm phát thấp hơn hoặc cao hơn mức này, sẽ dẫn đến gia tăng chênh lệch sản lượng.

Cơ chế ngưỡng chịu tác động từ mức cung tiền, TGHĐ, chỉ số chứng khoán và giá dầu Khi lạm phát nằm trong khoảng 3,6% đến 6,16%/năm, sự gia tăng cung tiền có tác động tích cực, giúp thu hẹp chênh lệch sản lượng Điều này gợi ý cho việc điều hành chính sách tiền tệ nhằm đảm bảo môi trường lạm phát và sản lượng ổn định.

Sự gia tăng của VN-Index có thể dẫn đến chênh lệch sản lượng, nhưng điều này có ý nghĩa thống kê thấp khi lạm phát vượt 1.54% (6,16%/năm) Bên cạnh đó, giá dầu tăng sẽ làm cho "sản lượng thực tế" xa rời "sản lượng tiềm năng" Về ảnh hưởng của tỷ giá, nghiên cứu chỉ ra rằng sự giảm giá của đồng VND có tác động tích cực đến chênh lệch sản lượng Hiệu ứng khối lượng vượt trội hơn hiệu ứng giá cả trong tác động của tỷ giá, giúp gia tăng lợi thế thương mại và kích thích xuất khẩu của Việt Nam, từ đó cải thiện cán cân thương mại và tình hình kinh tế.

Kết quả mô hình chỉ ra rằng, trong tất cả các cơ chế ngưỡng, độ mở thương mại luôn có ảnh hưởng tích cực đến mục tiêu sản lượng, giúp thu hẹp khoảng cách giữa "sản lượng thực tế" và "sản lượng tiềm năng".

Nghiên cứu mối quan hệ giữa lạm phát và tăng trưởng kinh tế trong bối cảnh ổn định tài chính và năng lực sản xuất của nền kinh tế cung cấp cái nhìn tổng thể cho việc điều hành vĩ mô, hướng tới mục tiêu tăng trưởng và ổn định kinh tế Nghiên cứu cũng đưa ra một số khuyến nghị nhằm đảm bảo sự hài hòa giữa mục tiêu tăng trưởng kinh tế và ổn định lạm phát.

Việt Nam nên đặt mục tiêu lạm phát trung bình trong khoảng 3,6% - 6,16%/năm để duy trì sự cân bằng giữa tăng trưởng kinh tế và ổn định giá cả Nghiên cứu cho thấy nhiều quốc gia áp dụng chính sách lạm phát mục tiêu (FIT) thường đặt ngưỡng lạm phát ở mức 2-3%, nhưng các nước đang phát triển như Chile, Indonesia và Nam Phi có mức lạm phát mục tiêu cao hơn Để thiết lập kỳ vọng lạm phát hiệu quả, Việt Nam nên áp dụng phương pháp khoảng mục tiêu hoặc điểm cộng biên độ, giúp cơ quan chức năng can thiệp kịp thời khi lạm phát giảm xuống dưới mức sàn.

Để kiểm soát lạm phát hiệu quả, Chính phủ cần duy trì mức lạm phát ổn định trong một khoảng thời gian dài, tránh thực hiện các chính sách nới lỏng quá sớm.

Chính sách tiền tệ (CSTT) cần được thực hiện với sự linh hoạt và tầm nhìn dài hạn, vì độ trễ và sự liên quan đến điều tiết kỳ vọng thị trường Nghiên cứu chỉ ra rằng lạm phát ở Việt Nam có quán tính cao và kéo dài, do đó, để kiểm soát lạm phát hiệu quả, Chính phủ cần duy trì tỷ lệ lạm phát ổn định trong một khoảng thời gian đủ dài, nhằm giúp nền kinh tế phục hồi và phát triển bền vững.

Việc điều chỉnh giảm kỳ vọng lạm phát cần được thực hiện trong khoảng thời gian dài từ 5-6 quý, do hiệu ứng ngưỡng phát huy sau 3 quý và độ trễ trong điều hành chính sách tiền tệ (CSTT) tại Việt Nam thường là 6-8 tháng Điều này tương đồng với quan điểm của BIS (2017), khuyến nghị các ngân hàng trung ương nên đặt mục tiêu lạm phát trong khoảng 6-8 quý để các chính sách có hiệu quả tối ưu và hạn chế đảo chiều chính sách không hợp lý Nếu nới lỏng tiền tệ và tài khóa quá sớm, sẽ không chỉ không cải thiện được tình hình kinh tế bền vững mà còn kéo dài kỳ vọng lạm phát cao, dẫn đến bất ổn vĩ mô trong những năm tiếp theo Hơn nữa, sự phối hợp giữa các chính sách kinh tế vĩ mô, đặc biệt là CSTT và chính sách tài khóa, cần đảm bảo tính nhất quán và tương thích, tránh các động thái trái ngược nhau làm ảnh hưởng tiêu cực đến nền kinh tế.

Để nâng cao hiệu quả của chính sách tiền tệ (CSTT), Việt Nam cần tiếp tục hoàn thiện cơ chế minh bạch và chiến lược truyền thông hiệu quả Kinh nghiệm từ các quốc gia cho thấy rằng việc điều hành CSTT gắn liền với việc điều tiết kỳ vọng thị trường thông qua tính minh bạch Công chúng Việt Nam thường nhạy cảm với lạm phát trong quá khứ, điều này ảnh hưởng đến lạm phát kỳ vọng hiện tại Do đó, việc truyền thông minh bạch về cách tính toán và lựa chọn lãi suất mục tiêu hàng năm là cần thiết để củng cố niềm tin của công chúng vào quyết định của Chính phủ và Ngân hàng Nhà nước (NHNN) Sự minh bạch này không chỉ giúp ổn định kinh tế vĩ mô mà còn hỗ trợ tăng trưởng NHNN cần tập trung vào việc định hướng chính sách rõ ràng, thiết lập mục tiêu điều hành cụ thể và xây dựng cơ chế truyền thông chuyên nghiệp để đạt được những mục tiêu này.

Cần chuyển dịch mạnh mẽ và thực chất chính sách ưu tiên sang tái cấu trúc nền kinh tế để gia tăng “sản lượng tiềm năng” Khi không gian cho các chính sách mở rộng tổng cầu đã gần như bị hạn chế, việc tái cấu trúc là cần thiết để thúc đẩy tăng trưởng bền vững.

Để nâng cao năng suất lao động và cải thiện khả năng cạnh tranh của nền kinh tế, việc tối ưu hóa sản lượng tiềm năng và hiệu quả phân bổ nguồn lực là điều cần thiết trong giai đoạn tới Cải cách thể chế là nền tảng quan trọng để thúc đẩy sự chuyển động thực sự trong quá trình này.

Chương trình tái cấu trúc 82 doanh nghiệp Nhà nước, đầu tư công và hệ thống ngân hàng được xem là yếu tố then chốt để cải thiện các cân đối lớn của nền kinh tế Việc này không chỉ tạo ra cơ sở để thiết lập lại không gian chính sách mà còn nâng cao hiệu lực của các chính sách tác động đến tổng cầu Nhờ đó, mối quan hệ giữa lạm phát và tăng trưởng sẽ được giải quyết một cách triệt để, đồng thời đảm bảo ổn định tài chính cho nền kinh tế.

Thứ năm, cần tăng cường sự phối hợp trong điều hành các chính sách kinh tế vĩ mô, đặc biệt là trong quản lý tài chính và ngân sách nhà nước để giảm thiểu rủi ro bất ổn tài chính công Điều này bao gồm kiểm soát thâm hụt ngân sách dưới 5% theo tiêu chuẩn quốc tế và xây dựng các biện pháp giám sát tài chính để phòng ngừa rủi ro hệ thống Đồng thời, cần củng cố sự phối hợp giữa các chính sách tài khóa, chính sách tiền tệ và tỷ giá, cùng với chính sách an toàn vĩ mô, nhằm nâng cao hiệu quả điều hành kinh tế vĩ mô.