CƠ SỞ LÝ LUẬN
Lý thuyết bộ ba bất khả thi
Trong kinh tế học vĩ mô, mô hình IS-LM phân tích tác động của chính sách tiền tệ và tài khóa đến sản lượng quốc gia Nhiều nhà kinh tế đã nghiên cứu để phát triển mô hình này bằng cách tích hợp các yếu tố nước ngoài, trong đó mô hình Mundell-Fleming được coi là nỗ lực thành công nhất Mô hình Mundell-Fleming là kết quả nghiên cứu nổi bật của Robert Mundell.
Robert Mundell và J.M Fleming, trong thời gian làm việc tại Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) vào những năm 1962 và 1963, đã mở rộng mô hình IS-LM ban đầu bằng cách tích hợp tác động của cán cân thanh toán Sự bổ sung này được xem là yếu tố quyết định dẫn đến sự hình thành của bộ ba bất khả thi trong kinh tế học.
Mô hình Mundell-Fleming, được phát triển bởi Robert Mundell và Marcus Fleming vào những năm 1960, chỉ ra rằng một quốc gia không thể đồng thời đạt được ba mục tiêu chính sách kinh tế vĩ mô: chính sách tiền tệ độc lập, ổn định tỷ giá và tự do hóa dòng vốn.
Ổn định tỷ giá và hợp nhất thị trường vốn có thể đạt được thông qua việc áp dụng tỷ giá hối đoái cố định lâu dài, tuy nhiên điều này đồng nghĩa với việc từ bỏ sự độc lập về tiền tệ Khi chọn phương án này, các nhà cầm quyền sẽ không còn khả năng điều chỉnh lãi suất trong nước một cách độc lập với lãi suất quốc tế.
Độc lập tiền tệ và hợp nhất thị trường vốn có thể đạt được thông qua việc thả nổi tỷ giá, tuy nhiên điều này yêu cầu từ bỏ mục tiêu ổn định tỷ giá Trong trường hợp này, các nhà cầm quyền có quyền tự do điều chỉnh lãi suất trong nước, nhưng phải chấp nhận tỷ giá hối đoái do thị trường quyết định.
Ổn định tỷ giá có thể đạt được cùng với sự độc lập về tiền tệ, nhưng điều này yêu cầu phải từ bỏ sự hợp nhất của thị trường vốn Khi có sự kiểm soát vốn, mối quan hệ giữa lãi suất và tỷ giá sẽ bị phá vỡ.
Theo mô hình Mundell-Fleming, hiệu quả của chính sách tiền tệ và tài khóa phụ thuộc vào cơ chế tỷ giá hối đoái và mức độ kiểm soát vốn Nếu một quốc gia có chu chuyển vốn tự do và tỷ giá cố định, các nhà quản lý tiền tệ không thể thực hiện chính sách tiền tệ độc lập Trong chế độ tỷ giá cố định, không có rủi ro tỷ giá, và lãi suất trong nước sẽ biến động cùng lãi suất nước ngoài Krugman (1979) và Frankel (1999) đã mở rộng mô hình này thành "mô hình bất khả thi", trong đó Frankel cho rằng một quốc gia phải từ bỏ một trong ba mục tiêu: chính sách tiền tệ độc lập, ổn định tỷ giá, hoặc chu chuyển vốn hoàn toàn Nội dung này được tóm tắt trong bảng 1.1.
Bộ ba bất khả thi minh họa rằng không thể đồng thời đạt được chính sách tiền tệ độc lập, ổn định tỷ giá và chu chuyển vốn hoàn toàn Mỗi mục tiêu này tương ứng với các công cụ chính sách tại các đỉnh khác nhau: chu chuyển vốn hoàn toàn đối lập với kiểm soát vốn, ổn định tỷ giá trái ngược với tỷ giá thả nổi hoàn toàn, và chính sách tiền tệ độc lập đối lập với liên minh tiền tệ Do đó, việc đạt được cả ba mục tiêu cùng một lúc là không khả thi.
Hình 1 1 : Tóm tắt mô hình bộ ba bất khả thi Ổn định tỉ giá
TỶ GIÁ THẢ NỔI TỶ GIÁ CỐ ĐỊNH
Chính sách tiền tệ độc lập h
Bảng 1 1 : Nguyên lí bộ ba bất khả thi
Chỉ tiêu Dòng vốn lưu động hoàn toàn Chính sách tiền tệ độc lập Hệ thống tỷ giá cố định Quốc gia
Kiểm soát vốn Không Có Có
Trung Quốc trước cuộc cải cách 7/2005
Chính sách tiền tệ bị ràng buộc Có Không Có Hồng Kông,
Tỷ giá thả nổi Có Có Không Nhật, Úc
Ảnh hưởng của từng chính sách trong quan điểm bộ ba bất khả thi đến nền kinh tế
1.2.1 Độc lập tiền tệ Độc lập tiền tệ hơn cho phép ổn định kinh tế thông qua chính sách tiền tệ mà không phải đối mặt với quản lý kinh tế vĩ mô khác, tiến đến ổn định và tăng trưởng kinh tế
Giá cả và tiền lương cứng nhắc có thể khiến các nhà làm chính sách điều khiển biến động mức sản xuất, dẫn đến tăng sản xuất và sự không ổn định của lạm phát.
1.2.2 Ổn định tỷ giá Ổn định tỷ giá có thể đưa đến ổn định giá cả bằng việc đưa ra cái neo và mức đền bù rủi ro thấp hơn bằng cách làm nhẹ tính không chắc chắn, do đó khuyến khích đầu tư và thương mại quốc tế Đồng thời ngay khi khủng hoảng kinh tế, duy trì một chế độ neo tỷ giá có thể tăng độ đáng tin vào các nhà làm chính sách và góp phần ổn định sức sản xuất (theo Aizenman, et el., 2009)
Mặt trái của việc duy trì mức độ ổn định tỷ giá cao là nó có thể khiến chính sách tỷ giá trở thành công cụ thu hút các cú sốc bên ngoài, theo Prasad.
Việc duy trì tỷ giá cứng nhắc từ năm 2008 có thể dẫn đến tăng cường tính biến động trong sản xuất, đồng thời gây ra sự phân bổ nguồn lực không hợp lý, dẫn đến mất cân bằng và cản trở sự tăng trưởng liên tục.
1.2.3 Tự do hóa tài khoản vốn
Tự do hóa tài khoản vốn cho phép chuyển đổi tài sản tài chính trong nước thành tài sản tài chính nước ngoài và ngược lại, dựa trên tỷ giá hối đoái do thị trường quy định.
Mở rộng thị trường tài chính thúc đẩy tăng trưởng kinh tế bằng cách phân bổ nguồn lực hiệu quả, giảm thông tin bất cân xứng, và tăng cường tiết kiệm nội địa Ngoài ra, việc gia nhập sâu hơn vào thị trường quốc tế giúp ổn định quốc gia thông qua chia sẻ rủi ro và đa dạng hóa danh mục đầu tư.
Mặt trái của tự do tài khoản vốn là nguyên nhân gây ra bất ổn định kinh tế Việc mở cửa tài chính sâu có thể dẫn đến sự biến động lớn của dòng vốn ngắn hạn, làm cho dòng vốn dễ dàng đảo chiều hoặc ngừng đột ngột, từ đó làm tăng tính dễ bị tổn thương của nền kinh tế quốc gia.
1.3 Các chỉ số trong mô hình của bộ ba bất khả thi
1.3.1 Chỉ số độc lập tiền tệ (MI)
Dựa trên mối tương quan giữa các tỷ lệ lãi suất của quốc gia với tỷ lệ lãi suất của nước cơ bản [14]
) ( i i , i j corr : hệ số tương quan giữa i và j i : Lãi suất nước nghiên cứu h j : Lãi suất nước cơ sở
Chỉ số này có giá trị từ 0 đến 1, với giá trị cao thể hiện mức độ độc lập của chính sách tiền tệ Nước cơ sở được xác định là những quốc gia có chính sách tiền tệ liên kết chặt chẽ, bao gồm Úc, Đức, Pháp, Ấn Độ, Malaysia, Nam Phi, Anh và Mỹ, theo định nghĩa của Shambaugh (2004) Đối với các nước và năm trong dữ liệu của Shambaugh, nước cơ sở được sử dụng theo nghiên cứu của ông, trong khi đối với các quốc gia khác, thông tin được dựa trên Báo cáo hàng năm của Quỹ tiền tệ quốc tế (IMF) và cơ sở dữ liệu của CIA Factbook.
1.3.2 Chỉ số tỷ giá hối đoái cố định (ERS) Để đo lường sự ổn định của tỷ giá, độ lệch chuẩn hàng năm của các tỷ giá hàng tháng giữa quốc gia cần xác định và nước cơ sở sẽ được tính toán và chuẩn hóa chỉ số giữa 0 và 1 theo công thức sau: [14]
= dt E d rate exch stdev ERS t rate exch stdev ( _ ): độ lệch chuẩn của tỷ giá hối đoái
/dlogE t /dt/ là giá trị tuyệt đối của tốc độ giảm hàng năm tỷ giá hối đoái của tháng
12 Chỉ số này cao cho thấy mức độ ổn định của tỷ giá hối đoái với chính sách tiền tệ của nước cơ sở
ERS cho kết quả càng cao thì biểu thị mức độ ổn định của tỷ giá và ngược lại
1.3.3 Chỉ số mở cửa tài chính (OPEN) Để phân tích tác động của tự do hóa tài khoản vốn đến tăng trưởng kinh tế của Việt Nam, tác giả sử dụng mô hình sau:
REAL _GDP t = α + β1 FDIt + β2 OPEN t + β3 GE t + U t h
REAL _GDP : Tỷ lệ tăng trưởng kinh tế của Việt Nam α : hệ số tự do β1, β2, β3 : hệ số hồi qui
FDI : Luồng vốn FDI giải ngân từ các nhà đầu tư nước ngoài
OPEN : Mức độ mở cửa nền kinh tế, là tỷ lệ của tổng xuất khẩu nhập khẩu trên GDP
GE : Chi tiêu chính phủ
Giá trị Open càng cao cho thấy việc chuyển giao vốn giữa các quốc gia càng tăng
1.4 Mặt tích cực của tự do hóa tài khoản vốn
Tự do hóa tài khoản vốn là một xu hướng khó có thể cưỡng lại trong bối cảnh toàn cầu hóa Lợi ích của việc tự do hóa tài khoản vốn đó là giúp quốc gia tăng trưởng nhanh hơn và phân bổ nguồn lực tốt hơn, giải quyết việc làm, giúp doanh nghiệp trong nước nâng cao hiệu quả hoạt động, nâng cao giá trị doanh nghiệp và các mục tiêu tài chính khác Có thể nói vốn đầu tư nước ngoài mang lại lợi ích cho cả doanh nghiệp và nền kinh tế:
- Việc mở rộng cửa đối với dòng vốn nước ngoài cho phép nền kinh tế tăng tỷ lệ đầu tư mà không chỉ hoàn toàn dựa vào nguồn tiết kiệm trong nước
- Đầu tư nước ngoài thúc đẩy quá trình sử dụng vốn nội địa linh hoạt và có hiệu quả hơn Sự năng động của các nhà đầu tư nước ngoài kéo theo những ngành sản xuất trong nước cạnh tranh mạnh mẽ hơn và vận tải nội địa phát triển nhanh chóng nhằm đáp ứng yêu cầu hoạt động trong nước Đặc biệt dòng vốn FPI giúp tăng cường chất lượng hoạt động (bao gồm sự gia tăng khả năng cạnh tranh và cải tiến, đổi mới công nghệ) của trung gian tài chính, đặt ra cho các nền kinh tế mục tiêu h phải xây dựng và duy trì một hệ thống tài chính lành mạnh và các chính sách kinh tế vĩ mô phù hợp, mang tính thị trường, có khả năng dự báo, minh bạch và công bằng
FPI giúp thị trường tài chính nội địa hoạt động hiệu quả, năng động và có tính thanh khoản cao hơn Điều này tạo ra nhiều cơ hội đa dạng hóa danh mục đầu tư, từ đó nâng cao khả năng đạt được tỷ suất sinh lợi cao.
Kết quả các chỉ số bộ ba bất khả thi ở một số quốc gia
Vào đầu những năm 1990, các nền kinh tế công nghiệp hóa chứng kiến sự gia tăng nhanh chóng trong việc mở cửa tài chính, trong khi độc lập tiền tệ có xu hướng giảm Đến cuối những năm 1990, tính ổn định của tỷ giá hối đoái đã tăng lên đáng kể.
Các nền kinh tế đang phát triển không thể hiện sự phân kỳ rõ ràng về các chỉ số kinh tế Tùy thuộc vào việc là thị trường mới nổi hay kém phát triển, tính ổn định tỷ giá của các nền kinh tế này đã giảm nhanh chóng từ những năm 1970 đến giữa thập niên 1980, với sự mở cửa thị trường tài chính bắt đầu từ năm 1990 Trong khi đó, các nền kinh tế đang phát triển chứng kiến sự giảm ổn định tỷ giá nhanh chóng và quá trình mở cửa tài chính diễn ra chậm hơn Dù vậy, sự độc lập tiền tệ vẫn được duy trì Ổn định tỷ giá là chính sách chủ đạo mà các thị trường đang phát triển theo đuổi, trong khi tự do hóa tài khoản vốn vẫn chưa được chú trọng như ở các nền kinh tế mới nổi.
Xét đến vai trò của dự trữ ngoại hối (IR), từ sau cuộc khủng hoảng Châu Á
Giai đoạn 1997 – 1998, các nền kinh tế đang phát triển, đặc biệt là ở Đông Á và Trung Đông, đã ghi nhận sự gia tăng nhanh chóng trong dự trữ ngoại hối (IR) Trung Quốc dẫn đầu thế giới với 3,2 ngàn tỷ USD, chiếm 1/3 tổng dự trữ ngoại hối toàn cầu Một trong những nguyên nhân chính cho sự tích lũy này là
Tăng cường IR nhằm ổn định tỷ giá là cần thiết để đạt mục tiêu kết hợp giữa ổn định tỷ giá, độc lập tiền tệ và mở cửa thị trường tài chính Một quốc gia với chế độ tỷ giá ổn định có thể tự do hóa tài khoản vốn mà không cần từ bỏ ổn định tỷ giá và độc lập tiền tệ Tuy nhiên, để duy trì sự kết hợp này, nhà nước có thể cần giữ IR ở mức cao để ổn định tỷ giá Trong khi đó, nền kinh tế với thị trường tài chính mở và tỷ giá cố định có thể cần điều chỉnh chính sách tiền tệ độc lập.
Mô hình bộ ba bất khả thi ở một số nhóm nước được thể hiện qua lưu đồ kim cương, trong đó đo lường độc lập tiền tệ, tỷ lệ lãi suất/ GDP, ổn định tỷ giá và sự tự do tài chính là những yếu tố quan trọng.
Hình 1 3 : “Lưu đồ kim cương”, sự biến đổi của bộ ba bất khả thi và cấu trúc dự trữ ngoại hối ở các quốc gia khác nhau
Mẫu hình kim cương ở các quốc gia công nghiệp hóa và các quốc gia công nghiệp hóa không thuộc EURO
Mẫu hình kinh cương của các nước mới nổi và các quốc gia đang phát triển không phải thị trường mới nổi h
Các nghiên cứu cho thấy rằng mức độ độc lập tiền tệ cao hơn sẽ dẫn đến biến động sản lượng đầu ra giảm, điều này đặc biệt đúng đối với các quốc gia đang phát triển và nền kinh tế chưa nổi Việc duy trì mức độc lập tiền tệ không chỉ giúp giảm tính biến động của đầu tư mà còn tạo ra sự ổn định kinh tế Tuy nhiên, nếu tỷ lệ dự trữ IR vượt quá 15% - 20% GDP, mức độ độc lập tiền tệ cao có thể gây ra biến động đầu tư lớn hơn, do tính thanh khoản cao dẫn đến chi phí sử dụng vốn gia tăng.
Nền kinh tế với chế độ tỷ giá ổn định cao thường ghi nhận biến động sản lượng đầu ra lớn ở cả các quốc gia kém phát triển và nền kinh tế mới nổi Tuy nhiên, khi mức lãi suất (IR) tăng cao, biến động sản lượng đầu ra của một quốc gia có khả năng giảm xuống.
Nền kinh tế mở cửa tài khoản vốn cao có xu hướng giảm biến động sản lượng đầu ra Ngưỡng tỷ lệ đầu tư (IR) được xác định là 12,6% GDP cho các nền kinh tế đang phát triển và từ 18% đến 29% GDP cho các nền kinh tế mới nổi.
Mở cửa thị trường tài chính có thể giúp giảm lạm phát nếu tỷ lệ lãi suất thực (IR) dưới 21% - 22%/GDP Đồng thời, việc này cũng có khả năng giảm biến động tỷ giá thực Tự do hóa tài khoản vốn sẽ ổn định cả tỷ giá thực và đầu tư, từ đó giảm biến động sản lượng đầu ra.
Theo Chinn và Ito (2008), kết quả tính mức độ tự do hóa tài khoản vốn và mức cố định tỷ giá như sau của một số quốc gia: h
Bảng 1 3 : Kết quả mức độ tự do hóa tài khoản vốn và mức độ ổn định tỷ giá
Chỉ tiêu Chênh lệch tỷ giá Tự do hóa tài khoản vốn
Quốc gia Cố định (2009) Lý thuyết (2007) Thực tế (2007)
(Nguồn: Chinni and Ito (2008), Lane and Milesi (2007))
Trong thị trường mới nổi, chu chuyển vốn đóng vai trò quan trọng, đặc biệt khi nền kinh tế suy giảm, dẫn đến tình trạng vốn chảy ra khỏi quốc gia Ngân hàng trung ương thường kiềm hãm tình hình này bằng cách bán USD, điều này làm tăng lãi suất nội địa Dòng vốn theo chu kỳ tương tác với việc neo tỷ giá, từ đó hình thành chính sách tiền tệ có tính chu kỳ Tuy nhiên, chính sách tiền tệ trong thị trường mới nổi thường bị bóp méo.
Trong số 11 quốc gia Châu Á có vận hành khác nhau trước bộ ba bất khả thi, các nền kinh tế như Singapore và Hồng Kông chọn lựa mức mở cửa tài khoản vốn cao, và không linh hoạt tỷ giá hoặc mức linh hoạt tỷ giá không cao.
Bài học kinh nghiệm về tự do hóa tài khoản vốn ở Trung Quốc
Mặc dù Trung Quốc chưa phải là một nước có nền kinh tế thị trường phát triển hoàn thiện, nhưng thực tiễn điều hành chính sách tỷ giá ở Trung Quốc trong những năm qua đã thể hiện sự phân tích sâu sắc những bài học của nền kinh tế thị trường từ các nước phát triển và vận dụng một cách linh hoạt vào hoàn cảnh thực tế của Trung Quốc h
Mặc dù Trung Quốc đã đạt được một số thành công, nhưng họ vẫn phải đối mặt với những thách thức theo lý thuyết bộ ba bất khả thi Chính sách vô hiệu hóa đang trở nên kém hiệu quả, dẫn đến việc Trung Quốc mất đi tính tự chủ trong chính sách tiền tệ Hệ quả là lạm phát gia tăng, áp lực tăng giá đồng NDT và khó khăn trong việc sử dụng công cụ lãi suất để kiềm chế lạm phát.
Thứ nhất, chính sách can thiệp vô hiệu hóa ngày càng không hiệu quả
Mô hình Mundell – Flemming chỉ ra rằng can thiệp vô hiệu hóa là biện pháp để duy trì chính sách tỷ giá cố định và độc lập về chính sách tiền tệ dưới áp lực dòng tiền bên ngoài Đối với Trung Quốc, chính sách này ban đầu hiệu quả khi mức độ mở cửa tài khoản vốn không cao, giúp giảm cung tiền với tốc độ 16%/năm, góp phần vào xu hướng gia tăng lạm phát Tuy nhiên, can thiệp vô hiệu hóa vẫn là biện pháp hành chính, có thể bóp méo cơ chế giá cả trên thị trường Thực tế cho thấy, chính sách vô hiệu hóa không nên được xem là công cụ chiến lược lâu dài để giải quyết vấn đề lạm phát và tỷ giá, mà nên được sử dụng linh hoạt như một công cụ ngắn hạn, kết hợp với các biện pháp khác.
Hành động vô hiệu hóa của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam đã làm tăng cung VND, dẫn đến lạm phát gia tăng Sự khác biệt giữa Việt Nam và Trung Quốc nằm ở việc cầu trong nước tăng mạnh nhưng không được các nhà sản xuất đáp ứng, trong khi nhập khẩu không tăng tương ứng vì nhiều lý do Do đó, chính phủ Việt Nam cần cân nhắc kỹ lưỡng khi áp dụng chính sách vô hiệu hóa để đạt hiệu quả tốt nhất.
Thứ hai, góc nhìn từ thị trường cổ phiếu loại B
Vào năm 2006, các nhà nghiên cứu Trung Quốc đã đề xuất sáp nhập thị trường cổ phiếu loại B với thị trường cổ phiếu loại A Tuy nhiên, chính phủ Trung Quốc muốn duy trì lượng vốn đầu tư nước ngoài (ĐTNN) lớn vào nền kinh tế, trong bối cảnh thặng dư cán cân thương mại gia tăng đã dẫn đến sự dư thừa ngoại tệ Việc hấp thụ dòng vốn này có nguy cơ đẩy lạm phát tăng cao và làm cho tỷ giá không còn cạnh tranh cho hàng xuất khẩu Do đó, chính phủ vẫn giữ thị trường cổ phiếu loại B như một kênh tạo ra nhu cầu ngoại tệ, khi cơ hội đầu tư ra nước ngoài cho doanh nghiệp Trung Quốc không phải lúc nào cũng khả thi.
Việt Nam đang đối mặt với tình trạng lạm phát do dòng vốn đầu tư nước ngoài, đặc biệt là đầu tư gián tiếp, ồ ạt đổ vào nền kinh tế, dẫn đến việc cung tiền mở rộng Tuy nhiên, Việt Nam chưa có chính sách hiệu quả để khơi thông dòng vốn này, trong khi Trung Quốc đã cho phép doanh nghiệp đầu tư ra nước ngoài Nhu cầu ngoại tệ chủ yếu phục vụ cho nhập khẩu và chuyển tiền đơn phương, khiến cho việc “dẫn thủy” phải “nhập tiền”, dẫn đến lạm phát và làm tăng giá đồng nội tệ, gây bất lợi cho xuất khẩu.
Chính phủ Việt Nam nên xem xét việc hình thành một thị trường chứng khoán mới bằng cách lựa chọn một số công ty để niêm yết Các công ty thuộc ngành nghề không cần sự quản lý của Nhà nước hoặc những công ty sắp tiến hành IPO có thể được xem xét Điều quan trọng là phải lựa chọn những công ty niêm yết hoặc thực hiện IPO kết hợp niêm yết, cho phép giao dịch bằng đồng ngoại tệ Việc này sẽ giúp thu hút nhà đầu tư nước ngoài vào thị trường chứng khoán Việt Nam, đồng thời giải quyết khó khăn trong việc chuyển đổi ngoại tệ.
Thứ ba, tăng giá đồng Nhân dân tệ
Với việc theo đuổi chính sách tiền tệ thắt chặt, Trung Quốc đang chấp nhận một sự tăng giá trong đồng nhân dân tệ Điều này cho thấy rằng, mục tiêu của Trung Quốc hiện nay là vấn đề lạm phát cũng như tình trạng bong bóng của các tài sản tài chính
Theo lý thuyết bộ ba bất khả thi, việc áp dụng chính sách tỷ giá linh hoạt giúp duy trì tính tự chủ của chính sách tiền tệ trong bối cảnh hội nhập tài chính Trung Quốc hiện cho phép tỷ giá biến động trong khung rộng hơn để giảm áp lực lạm phát Việt Nam có thể học hỏi từ cách tiếp cận này để cho phép VND tăng giá Tuy nhiên, điều quan trọng là xác định mức tăng giá hợp lý cho VND và tìm giải pháp cho những khó khăn trong xuất khẩu và thị trường chứng khoán.
Thứ tư, đầu tư vào sản xuất, hạn chế đầu tư tài chính
Khi Chính phủ Trung Quốc kích cầu và nới lỏng tín dụng, thị trường tài chính lập tức tràn ngập tiền mặt, đầu tư tăng vọt Các nhà kinh tế của Ngân hàng BNP Paribas tính ra rằng dư nợ tín dụng mới tương đương 45% tổng sản lượng nửa đầu năm 2009 của Trung Quốc và họ chưa từng biết tới nền kinh tế nào khác có tăng trưởng tín dụng ở quy mô lớn như vậy từ trước đến nay
Tín dụng từ các ngân hàng quốc doanh theo chỉ thị của chính phủ đã dẫn đến lo ngại về việc tiền rơi vào tay những người không có khả năng hoàn trả Điều này càng nghiêm trọng hơn khi tình trạng dư thừa công suất không được điều chỉnh, trong bối cảnh xuất khẩu giảm và nhu cầu thị trường nội địa vẫn yếu Đặc biệt, mặc dù có dư thừa tiền bạc và hàng hóa, Trung Quốc vẫn không chịu áp lực lạm phát.
Nhiều người vay tiền nhưng không tìm được kênh đầu tư sinh lợi đã chuyển sang đầu cơ chứng khoán và bất động sản Ngân hàng RBS ước tính khoảng 20% số tiền vay trong nửa đầu năm nay được đầu tư vào chứng khoán, trong khi khoảng 30% còn lại được đổ vào bất động sản và các tài sản khác, dẫn đến sự bùng nổ bong bóng tài sản.
Nhưng thực tế ở Việt Nam, vấn đề trên chưa được xem xét đúng mức Trong năm 2006 và 2007, khi TTCK tăng điểm ào ạt, các công ty phát hành cổ phiếu ồ ạt để huy động vốn Trong số này, cũng có những công ty huy động vốn vì thực sự có những dự án đầu tư tốt Nhưng nhiều công ty sau khi phát hành lại sử dụng số tiền có được để đi đâu vào cổ phiếu của các công ty khác và thị trường chứng khoán, không được đưa vào sản xuất, và do đó không tạo ra thêm hàng hóa cho xã hội
Khi nhà nước mua vào ngoại tệ trong bối cảnh cung tiền gia tăng mà không có sự tương ứng trong sản xuất hàng hóa, sẽ xảy ra mất cân đối tiền hàng Tình trạng này là một trong những nguyên nhân chính dẫn đến lạm phát gia tăng và nguy cơ hình thành bong bóng tài sản tài chính.
Thứ năm, mở cửa tài khoản vốn có lộ trình
Trung Quốc tỏ ra thận trọng trong việc mở cửa tài khoản vốn, điều này đã được phân tích rõ ràng Qua nhiều năm thực hiện cải cách kinh tế, nước này vẫn duy trì chính sách kiểm soát chặt chẽ đối với dòng vốn.
THỰC TRẠNG TỰ DO HÓA TÀI KHOẢN VỐN CỦA VIỆT
Tổng quan nền kinh tế Việt Nam trong thời gian qua
Trong
Hình 2 1 : Tăng trưởng GDP theo quý
(Nguồn: Tổng cục Thống kê)
Vấn đề tăng trưởng và hiệu quả:
Chất lượng tăng trưởng thấp thể hiện qua hệ số ICOR cao: h
Tỷ lệ đầu tư trên GDP của Việt Nam luôn cao so với các nước trong khu vực, với mức 43.1% vào năm 2008 và 42.2% vào năm 2009 Mặc dù đầu tư lớn, tốc độ tăng trưởng chỉ đạt từ 6 đến 8.5%, dẫn đến hệ số ICOR cao, cho thấy hiệu quả đầu tư trong nền kinh tế thấp Chất lượng tăng trưởng kém kéo dài có thể dẫn đến lạm phát, khủng hoảng và suy thoái kinh tế.
Hình 2 2 : ICOR Việt Nam qua một số giai đoạn
(Nguồn: Tổng cục thống kê)
ICOR của Việt Nam cao hơn nhiều so với các nước trong khu vực có cùng giai đoạn phát triển kinh tế, cho thấy sự khác biệt trong hiệu quả sử dụng vốn.
Chất lượng tăng trưởng thấp thể hiện qua tăng trưởng nhân tố:
Ngoài hệ số ICOR, chất lượng tăng trưởng được đánh giá qua các yếu tố đóng góp cho tăng trưởng, theo lý thuyết Cobb-Douglas Ba yếu tố chính bao gồm vốn (K), lao động (L) và TFP (cải thiện công nghệ, năng suất lao động, hiệu quả sử dụng vốn) TFP cao cho thấy chất lượng tăng trưởng tốt, nhưng hiện tại, mức đóng góp từ cải thiện công nghệ và tăng năng suất lao động cho tăng trưởng của Việt Nam vẫn còn thấp Do đó, tăng trưởng kinh tế của Việt Nam chủ yếu dựa vào việc tăng vốn đầu tư và số lượng lao động.
Trong những năm gần đây, lạm phát ở Việt Nam đã gia tăng song song với sự tăng trưởng kinh tế mạnh mẽ Sau khi vượt qua giai đoạn siêu lạm phát vào đầu thập niên 90, tỷ lệ lạm phát bình quân ở Việt Nam đã ổn định ở mức 3.2% trong giai đoạn 1996 – 2003 Tuy nhiên, năm 2004, lạm phát đã tăng vọt lên mức 23.1%, đánh dấu mức cao nhất trong vòng 20 năm qua.
Hình 2 3 : Lạm phát của Việt Nam qua các năm
Cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu 2008 – 2009 đã làm giảm lạm phát tại Việt Nam từ cuối năm 2009 Sự sụt giảm giá cả quốc tế cùng với tổng cầu giảm đã giúp Việt Nam đảo ngược xu hướng gia tăng lạm phát đáng lo ngại trong năm đó.
Năm 2008, khi các gói kích cầu của Chính phủ gia tăng từ quý II năm 2009, cung tiền và tín dụng cũng bắt đầu tăng mạnh Sự gia tăng này, cùng với một số nguyên nhân khác, đã dẫn đến lạm phát năm 2010 đạt mức 11.8% Đến tháng 6 năm 2011, lạm phát vẫn tiếp tục ở mức cao 13.29%.
2.1.3 Chính sách tỷ giá của Việt Nam
Có thế chia chính sách tỷ giá của Việt Nam ra thành các giai đoạn như sau:
2.1.3.1 Giai đoạn cố định tỷ giá: 1993 – 1999
Từ năm 1992 đến 1996, chính sách tỷ giá hối đoái được điều chỉnh nhằm chống lạm phát và thu hút đầu tư nước ngoài Để đạt được mục tiêu này, chính sách tỷ giá đã được quản lý với nỗ lực duy trì sự ổn định của tỷ giá hối đoái danh nghĩa, điều này được thể hiện qua việc so sánh chỉ số CPI.
Mỹ và CPI Việt Nam, các nhà kinh tế tính toán cho rằng, TGHĐ thực tế đã bị giảm tới hơn 20%
TGHĐ danh nghĩa ổn định đã thu hút đầu tư trực tiếp nước ngoài, nhưng việc đánh giá ngoại tệ rẻ đã khuyến khích nhà đầu tư vay ngoại tệ để đầu tư vào các ngành cần nhiều vốn và nguyên vật liệu nhập khẩu Điều này dẫn đến việc không khai thác hiệu quả nguồn lực sẵn có và lợi thế so sánh của đất nước, đặc biệt là nguồn lực lao động.
Từ năm 1997 đến 1999, khủng hoảng tài chính châu Á đã tác động tiêu cực đến cán cân tài khoản vãng lai và đầu tư nước ngoài tại Việt Nam, gây khó khăn cho sự phát triển kinh tế Dự trữ quốc gia chịu áp lực giảm do nguồn cung ngoại tệ giảm và nhu cầu ngoại tệ thiết yếu cho nền kinh tế Đồng Việt Nam bị áp lực giảm giá mạnh dẫn đến tình trạng đầu cơ và tích trữ ngoại tệ, khiến cầu ngoại tệ luôn vượt cung Giao dịch trên thị trường ngoại tệ liên ngân hàng và thị trường ngoại tệ chung bị suy giảm, trong khi ngoại tệ tăng giá đã làm gia tăng nhu cầu vay vốn.
VND do lãi suất thấp hơn và không chịu rủi ro về tỷ giá đã gây mất cân đối cung cầu VND trên thị trường h
2.1.3.2 Giai đoạn thả nổi có quản lý: 2000 đến nay
Chế độ tỷ giá hối đoái của Việt Nam hiện nay là thả nổi có quản lý, với tỷ giá được công bố bởi NHNN dựa trên tỷ giá bình quân liên ngân hàng gần nhất và có sự dao động trong phạm vi cho phép Nhà nước can thiệp vào tỷ giá thông qua việc mua bán ngoại tệ, nhằm giảm thiểu các phương thức quản lý hành chính trước đây Tuy nhiên, việc điều hành chính sách tỷ giá của NHNN vẫn chưa thực sự linh hoạt do phải đáp ứng nhiều mục tiêu khác của Chính phủ, như khuyến khích xuất khẩu và kiềm chế lạm phát.
Hình 2 4 : Tỷ giá thực tế và tỷ giá danh nghĩa VND/USD 2000 – 2010 (năm 2000 là năm gốc)
Tỷ giá danh nghĩa Tỷ giá thực tế
(Nguồn: Nguyễn Thị Thu Hằng và các đồng tác giả (2010))
Trong giai đoạn 2000 – 2007, VND đã giảm giá khoảng 14% so với USD do Chính phủ thực hiện chính sách tỷ giá khuyến khích xuất khẩu và kiểm soát nhập khẩu Tuy nhiên, việc Việt Nam mở cửa thu hút vốn ngoại cùng với sự giảm giá của USD so với các ngoại tệ mạnh đã làm phức tạp thêm nỗ lực ngăn chặn VND tăng giá Tỷ giá thực tế của VND so với USD đã giảm mạnh trong những năm gần đây, mặc dù tỷ giá danh nghĩa có xu hướng tăng rõ rệt, dẫn đến khoảng cách giữa hai tỷ giá ngày càng mở rộng, đặc biệt vào hai năm 2008 và 2009.
Tỷ giá thực đa phương của Việt Nam đã liên tục giảm từ cuối năm 2003, điều này đã làm gia tăng thâm hụt thương mại của đất nước.
Hình 2 5 : Tỷ giá thực và Cán cân thương mại Việt Nam từ QI/1999 – QI/2010
Theo lý thuyết kinh tế học, nếu chỉ số REER vượt quá 100, đồng VND được xem là giảm giá so với các đồng tiền khác Ngược lại, khi REER dưới 100, VND được coi là tăng giá so với các đồng tiền còn lại.
Trong giai đoạn từ quý I/1999 đến quý IV/2003, chỉ số REER luôn lớn hơn 100 và có xu hướng tăng Tuy nhiên, từ quý I/2004, mặc dù vẫn giữ giá trị trên 100, REER bắt đầu giảm dần Đến quý I/2008, chỉ số này đã giảm xuống dưới 100 và tiếp tục giảm trong các quý tiếp theo Nguyên nhân chính dẫn đến sự giảm này có thể là do lạm phát tại Việt Nam trong giai đoạn này tăng cao hơn so với các đối tác thương mại chủ yếu, khiến cho mức tăng tỷ giá danh nghĩa không đủ để bù đắp cho mức tăng lạm phát, từ đó làm giảm REER.
Thực trạng dòng vốn FDI ở Việt Nam trong thời gian qua
Nguồn vốn FDI đóng vai trò quan trọng trong phát triển kinh tế Việt Nam, không chỉ cung cấp vốn cho đầu tư sản xuất mà còn mang lại chuyển giao công nghệ và kinh nghiệm quản lý Sự cần thiết của FDI càng được khẳng định hơn sau cải cách kinh tế, góp phần thúc đẩy sự tăng trưởng và hiện đại hóa nền kinh tế.
Từ năm 1986, Việt Nam đã tích cực thu hút vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) để thúc đẩy phát triển kinh tế Tuy nhiên, dòng vốn này vào Việt Nam vẫn không ổn định, thường xuyên biến động với những giai đoạn tăng trưởng và suy giảm.
Hình 2 7 : Dòng vốn FDI vào Việt Nam từ 1997 đến 2010
(Nguồn: Tổng cục thống kê)
Có thể chia quá trình thu hút FDI của nước ta ra thành các giai đoạn sau đây:
2.2.1 Giai đoạn từ đầu thập niên 90 đến năm 1996
Sau khi thực hiện chính sách đổi mới kinh tế năm 1986, vào ngày 29/12/1987, Quốc hội khóa VIII đã thông qua luật đầu tư nước ngoài, tạo nền tảng pháp lý cho việc thu hút đầu tư nước ngoài Tuy nhiên, dòng vốn FDI vào Việt Nam vẫn còn hạn chế, với tổng vốn đăng ký chỉ đạt 1291,5 triệu USD vào năm 1991 Từ năm 1992, vốn FDI vào Việt Nam bắt đầu tăng trưởng nhanh chóng cả về số lượng dự án và vốn đăng ký, đạt đỉnh gần 10,2 tỷ USD vào năm 1996 Đặc điểm của giai đoạn này là mặc dù vốn thực tế giải ngân tăng, nhưng tỷ lệ giải ngân vẫn thấp, do đây là giai đoạn đầu và tốc độ tăng vốn đăng ký vượt trội hơn.
Sự tăng mạnh mẽ của FDI này là do nhiều nguyên nhân:
Các nhà đầu tư nước ngoài đang quan tâm đến tiềm năng của nền kinh tế chuyển đổi, với thị trường chưa được khai thác và lực lượng lao động dồi dào cùng giá nhân công thấp.
Vào tháng 7 năm 1995, Việt Nam đã ghi nhận ba sự kiện quan trọng: gia nhập ASEAN, ký hiệp định hợp tác kinh tế với EU và bình thường hóa quan hệ với Mỹ Những bước tiến này trong việc mở rộng quan hệ ngoại giao đã dẫn đến sự gia tăng mạnh mẽ của FDI vào năm 1996.
Ngoài các yếu tố nội tại, có nhiều yếu tố bên ngoài cũng góp phần vào sự gia tăng của FDI Đầu tiên, làn sóng đầu tư dồn dập vào các thị trường mới nổi trong thập niên 80 và đầu 90 đã tạo ra cơ hội lớn cho FDI, với Đông Nam Á là một điểm đến chính Thứ hai, dòng vốn nước ngoài đổ vào các nền kinh tế chuyển đổi từ khối xã hội chủ nghĩa trước đây, nơi được xem là có tiềm năng kinh doanh và lợi nhuận cao Cuối cùng, sự tham gia của các quốc gia mạnh trong khu vực cũng đã thúc đẩy sự gia tăng FDI.
Malaysia, Singapore và Thái Lan đã bắt đầu xuất khẩu vốn, tạo ra cơ hội cho Việt Nam, một nền kinh tế đang trong thời kỳ quá độ ở Đông Nam Á Việt Nam có thể tận dụng những lợi thế này để phát triển kinh tế mạnh mẽ hơn.
Trong giai đoạn này, Việt Nam đã chứng kiến sự giảm sút nghiêm trọng về vốn FDI, với mức đăng ký năm 1997 chỉ đạt 55% so với năm 1996 và tiếp tục giảm xuống còn 50% và 25% trong các năm 1998 và 1999 Nguyên nhân chính là do khủng hoảng tài chính Châu Á, khiến các nhà đầu tư lớn từ khu vực này phải hủy hoặc hoãn kế hoạch mở rộng ra nước ngoài để bảo đảm hoạt động kinh doanh trong nước Cuộc khủng hoảng cũng dẫn đến việc các nhà đầu tư điều chỉnh chính sách và giảm bớt các chỉ tiêu mở rộng vào Châu Á, cùng với việc đồng tiền của các nước Đông Nam Á mất giá, làm cho Việt Nam trở nên kém hấp dẫn đối với các dự án xuất khẩu Thêm vào đó, các nhà đầu tư nước ngoài nhận thấy rằng các dự báo về nhu cầu thị trường đã bị thổi phồng, và các rào cản kinh doanh trở nên rõ ràng hơn.
Hình 2 8: Dòng vốn FDI vào Việt Nam từ 1990 – 1999
Vốn đăng ký Vốn thực hiện
(Nguồn: Tổng cục thống kê)
Sau giai đoạn suy giảm liên tục từ năm 1997 đến 1999, giá trị FDI đăng ký đã tăng trở lại vào năm 2000, đạt 2838,9 triệu USD Tuy nhiên, con số này vẫn chỉ bằng khoảng một phần ba so với mức năm 1996.
Hình 2 9: Dòng vốn FDI vào Việt Nam giai đoạn năm 2000 – 2005
Dòng vốn FDI vào Việt Nam 2000 - 2005
Vốn đăng ký Vốn thực hiện
(Nguồn: Tổng cục thống kê) h
Từ năm 2000 đến 2003, vốn giải ngân có xu hướng tăng nhưng với tốc độ chậm, trong khi vốn đăng ký mới lại biến động không ổn định Đến năm 2004, tổng vốn đăng ký đã tăng hơn 42% so với năm trước.
2003, tổng vốn thực hiện tuy nhiên chỉ tăng 7,6% Tốc độ tăng nhanh vốn FDI năm
Năm 2004 và 2005, Việt Nam đã cải thiện môi trường đầu tư thông qua việc sửa đổi Luật đầu tư nước ngoài, mở cửa cho các ngành trước đây thuộc độc quyền Nhà Nước như điện lực, bảo hiểm, ngân hàng, và viễn thông Chính phủ cũng cho phép chuyển đổi doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài sang hình thức công ty cổ phần, tạo điều kiện thuận lợi cho các nhà đầu tư.
2004, Việt Nam đã chú trọng hơn tới công tác xúc tiến đầu tư ở trong và ngoài nước
Sau khủng hoảng tài chính tiền tệ Châu Á, các nước trong khu vực đã cải thiện mạnh mẽ môi trường đầu tư để thu hút vốn FDI Việt Nam cũng đã có nhiều thay đổi trong chính sách FDI, tuy nhiên, nhiều nhà đầu tư nước ngoài vẫn cho rằng quy định pháp luật tại đây thiếu minh bạch và không nhất quán Điều này dẫn đến hiệu lực thực thi pháp luật thấp, làm tăng chi phí đầu tư và kinh doanh, khiến môi trường đầu tư tại Việt Nam trở nên kém hấp dẫn hơn so với trước và so với một số quốc gia trong khu vực, đặc biệt là Trung Quốc.
2.2.4 Giai đoạn từ năm 2006 đến nay
Ngày 12/12/2005 Chính Phủ ban hành đồng thời Luật Đầu tư và Luật
Luật Đầu tư Việt Nam đã tạo ra cơ chế thuận lợi hơn cho nhà đầu tư nước ngoài, khẳng định sự bảo hộ quyền lợi của họ Nhà nước khuyến khích đầu tư vào Việt Nam thông qua các chính sách tôn trọng chủ quyền, tuân thủ pháp luật và đảm bảo lợi ích đôi bên Nhà đầu tư có quyền lựa chọn đa dạng về hình thức, địa bàn, lĩnh vực, quy mô và thời hạn đầu tư, có thể kéo dài đến 70 năm.
Theo Luật Đầu tư năm 2005, hình thức đầu tư đã được mở rộng và đa dạng hóa, trong đó có sáp nhập và mua lại (M&A) Luật cũng bảo vệ quyền sở hữu trí tuệ cho nhà đầu tư nước ngoài Trong trường hợp cần thiết vì lý do quốc phòng, an ninh, hoặc lợi ích quốc gia, Nhà nước có quyền trưng mua, trưng dụng tài sản của nhà đầu tư, và nhà đầu tư sẽ được bồi thường theo giá trị thị trường tại thời điểm công bố (Điều 6 Luật Đầu tư 2005).
Hình 2 10: Dòng vốn FDI vào Việt Nam giai đoạn 2006 – 2011
(Nguồn: General Statistics Office (GSO) of Vietnam)
Năm 2006, nguồn vốn FDI đăng ký tại Việt Nam đạt 12.004 triệu USD, tăng mạnh nhờ vào các sự kiện quan trọng như hội nghị APEC 14 và việc gia nhập WTO Điều này đã dẫn đến sự gia tăng đột biến của FDI lên 21.3 tỷ USD vào năm 2007 Đến năm 2008, tổng vốn FDI vào Việt Nam đạt 71.7 tỷ USD, vượt xa con số năm 2007 Đặc biệt, quy mô vốn đầu tư trung bình cho mỗi dự án đã tăng lên mức cao nhất từ trước đến nay, đạt khoảng 68 triệu USD/dự án, với dòng vốn tập trung vào các lĩnh vực then chốt như công nghiệp lọc dầu, luyện kim, bất động sản và khu công nghệ cao.
Vấn đề “Bộ ba bất khả thi” ở Việt Nam
Sự không tồn tại đồng thời ba yếu tố trong quan điểm “Bộ ba bất khả thi” trong nền kinh tế Việt Nam trong thời gian qua:
Nếu tỷ giá ổn định và chính sách tiền tệ độc lập, thì việc tự do luân chuyển vốn sẽ không khả thi Ngân hàng Nhà nước (NHNN) điều chỉnh cung tiền để hấp thụ ngoại tệ, nhằm duy trì mức tỷ giá mong muốn Mặc dù có vẻ như đây là hành động chủ động của các ngân hàng trung ương, nhưng thực tế cho thấy điều này rất khó thực hiện khi dòng vốn được phép luân chuyển tự do.
Để đo lường sự thay đổi trong tiền cung ứng, Ngân hàng Trung ương (NHTW) cần xác định lượng ngoại tệ trên thị trường Tuy nhiên, lượng ngoại tệ này phụ thuộc vào quyết định của nhà đầu tư, chịu ảnh hưởng bởi sức hấp dẫn của thị trường và dễ bị biến động do các cú sốc kinh tế cùng "tâm lý đám đông" Nếu nhà đầu tư nhận thấy tiềm năng của thị trường Việt Nam, dòng vốn vào sẽ gia tăng như năm 2007, trong khi nếu không, dòng vốn có thể rút ra như trường hợp năm 2011.
Việc đo lường lượng tiền vào và ra khỏi thị trường giúp NHTW xác định khả năng sử dụng dự trữ ngoại tệ để ổn định hoặc hấp thụ ngoại tệ cho sản xuất Tuy nhiên, điều này gặp khó khăn do các ràng buộc kinh tế Dự trữ ngoại tệ của quốc gia có hạn, được tích lũy qua nhiều năm và phải tương ứng với trình độ sản xuất cũng như khả năng sinh lợi của nền kinh tế Nếu bơm quá nhiều VND vào lưu thông, sẽ tạo ra áp lực lạm phát.
Như vậy, nếu lựa chọn 2 yếu tố Ổn định tỷ giá và Chính sách tiền tệ độc lập thì quốc gia đó phải hạn chế việc luân chuyển vốn
Nếu có tỷ giá ổn định và tự do luân chuyển dòng vốn thì không có chính sách tiền tệ độc lập
Giai đoạn 2007 – 2008 là một ví dụ điển hình cho sự tăng trưởng nhanh chóng của dòng vốn đầu tư vào Việt Nam sau khi gia nhập WTO Năm 2007, luồng vốn đầu tư vào Việt Nam bắt đầu tăng mạnh, với dự trữ ngoại tệ đạt 23,75 tỷ USD và tiếp tục tăng lên 24,18 tỷ USD vào năm 2008 Đồng thời, mức cung tiền cũng cao, lần lượt là 46,1% và 20,3%, cho thấy áp lực cầu VND tăng nhanh đã buộc Ngân hàng Trung ương phải tăng cung tiền để mua USD, nhằm duy trì sự ổn định của tỷ giá.
Năm 2007, tỷ lệ giảm chỉ ở mức 0,4%, thấp nhất trong giai đoạn 2000 – 2008 Tuy nhiên, khi mức tăng trưởng cung tiền năm 2008 giảm mạnh so với năm 2007, giá trị VND đã mất giá đến 5,4%, mức cao nhất trong giai đoạn này Sự gia tăng cung tiền quá nhanh, cùng với những dự báo thị trường thiếu chính xác, đã dẫn đến tình trạng lạm phát năm 2008 đạt mức 22,97%, cao nhất trong vòng 10 năm qua.
Sau khi tăng mạnh cung tiền để ổn định giá cả, lạm phát đã ngay lập tức gia tăng, buộc chính sách tiền tệ phải đối mặt với áp lực giảm cung tiền nhằm kiềm chế lạm phát Hành động này đã làm mất đi toàn bộ thành quả của chính sách tiền tệ trước đó.
Việt Nam không đạt được đồng thời ba mục tiêu vĩ mô, điều này cho thấy nếu cho phép tự do luân chuyển vốn và muốn duy trì tỷ giá ổn định, Chính phủ sẽ không thể thực hiện chính sách tiền tệ độc lập.
Nếu có chính sách tiền tệ độc lập và tự do luân chuyển vốn thì không có ổn định tỷ giá
Vào đầu năm 2011, NHNN đã bất ngờ điều chỉnh tỷ giá VND, giảm 9,32% vào tháng Hai, mặc dù trước đó đã cam kết giữ ổn định tỷ giá.
Năm 2009 – 2010 thị trường thế giới có nhiều biến động, dòng vốn rút ra khỏi các thị trường rủi ro cao như Việt Nam Thâm hụt cán cân thương mại và cán cân thanh toán của Việt Nam trong giai đoạn này khá cao, cán cân thanh toán ở trạng thái âm sau nhiều năm có thặng dư Trong khi thu hút vốn FDI lại giảm Chính nhu cầu rút vốn của nhà đầu tư đã gây áp lực lớn đến tỷ giá Để ổn định tỷ giá, NHNN đã bán USD dự trữ để điều tiết thị trường Nếu như cả năm 2010, tỷ giá chỉ biến động hai lần, tương ứng với mức giảm giá của
Vào tháng 2/2010, tỷ giá VND giảm -3,361% và tháng 8/2010 giảm -2,092%, nhưng riêng tháng 2/2011, VND mất giá tới 9,32% Những nỗ lực của NHNN nhằm bình ổn tỷ giá đã dẫn đến việc dự trữ ngoại hối giảm nhanh, với mức giảm 24,8% so với cùng kỳ năm 2010 Tuy nhiên, với lượng dự trữ có hạn, việc điều tiết tỷ giá chỉ có thể dừng lại ở mức độ chống sốc thị trường, không đảm bảo ổn định giá trị đồng nội tệ Áp lực tăng cung USD và giảm cung VND để bình ổn tỷ giá đã tạo ra các "cuộc chạy đua lãi suất" giữa các ngân hàng thương mại, làm tăng lãi suất huy động và cho vay, gây khó khăn cho doanh nghiệp Trong bối cảnh kinh tế năm 2010-2011, mục tiêu chính sách là kiềm chế lạm phát, nhưng việc không kiểm soát được lãi suất cho thấy sự thất bại trong điều hành chính sách tiền tệ Do đó, việc giữ ổn định tỷ giá đã làm giảm tính độc lập của chính sách tiền tệ, cho thấy rằng nếu có tự do luân chuyển vốn và ổn định tỷ giá thì không thể duy trì chính sách tiền tệ độc lập.
Kết quả tính toán các chỉ số bộ ba bất khả thi ở Việt Nam
2.5.1 Chỉ số độc lập tiền tệ (MI)
Số liệu được thu thập theo tháng, từ tháng 1/2000 đến tháng 12/2010 từ thống kê tài chính của IMF
Lãi suất tiền gửi của nước chủ nhà, được ghi nhận theo mã số 58260L ZL theo IMF, là dữ liệu quan trọng trong phân tích tài chính Từ tháng 4/2009 đến tháng 12/2010, lãi suất bình quân được tính toán dựa trên 10 ngân hàng lớn, cung cấp cái nhìn tổng quan về xu hướng lãi suất trong giai đoạn này.
Dữ liệu ij – lãi suất của nước cơ bản được chọn là lãi suất thị trường tiền tệ nước Mỹ (11160B ZL theo IMF)
Bảng 2 7 : Các chỉ số tiền tệ độc lập của Việt Nam từ năm 2000 – 2010
Hình 2 15 : Biến động chỉ số tiền tệ độc lập của Việt Nam từ năm 2000 - 2010
(Nguồn: IMF, tổng cục thống kê, NHNN, tính toán của tác giả) h
Nhìn vào Hình 2.15 cho thấy chỉ số độc lập tiền tệ MI của Việt Nam từ năm
Từ năm 2003 đến 2005, lãi suất thị trường tiền tệ của Mỹ giảm mạnh, đặc biệt là năm 2004, khi lãi suất giảm từ 5.3% xuống còn 1% theo chính sách của FED nhằm kích thích đầu tư và tăng trưởng giữa bối cảnh lạm phát thấp và tỷ lệ thất nghiệp cao Trong giai đoạn này, lãi suất trung bình tại Việt Nam cũng giảm nhẹ, đạt khoảng 6.2%, cho thấy chính sách tiền tệ của Việt Nam chịu ảnh hưởng lớn từ các yếu tố bên ngoài.
Việt Nam đã bắt đầu quá trình hội nhập quốc tế từ cuối năm 1995 khi gia nhập AFTA và chính thức trở thành thành viên của APEC vào tháng 11 năm 1998 Để chuẩn bị cho việc gia nhập WTO, Quyết định 37/2002/QĐ-Ttg ngày 14 tháng 03 năm 2002 đã được ban hành, yêu cầu các cơ quan nhà nước và các ban ngành chuẩn bị mọi điều kiện cần thiết cho quá trình hội nhập kinh tế quốc tế.
Năm 2004 đánh dấu sự kết thúc của chính sách nới lỏng lãi suất kéo dài, với Cục Dự trữ Liên bang Mỹ thực hiện 13 lần hạ lãi suất từ mức 6% vào đầu năm 2001 Chỉ trong chưa đầy 6 tháng, FED đã tăng lãi suất cơ bản 5 lần, bắt đầu từ mức thấp kỷ lục 1% vào tháng 6 và đạt 2% vào tháng 11.
Vào ngày 15/12, FED đã tăng lãi suất lên 2.25%, điều này đã tác động mạnh mẽ đến thị trường tài chính quốc tế cũng như thị trường tiền tệ và tín dụng trong nước Tại Việt Nam, lãi suất cũng ghi nhận sự tăng nhẹ, từ 5.97% vào năm 2003 lên 6.2% vào tháng 8/2004 và tiếp tục tăng lên 6.5% vào tháng 11/2004.
Trong bối cảnh Việt Nam mở cửa để chuẩn bị cho quá trình hội nhập WTO, thị trường đã chứng kiến sự gia tăng đáng kể dòng vốn đầu tư Giai đoạn này, chính sách tiền tệ của Việt Nam chịu ảnh hưởng mạnh mẽ từ các quyết định của Mỹ.
Biểu đồ 2.15 cho thấy mức độ độc lập tiền tệ của Việt Nam vào năm 2007 khá thấp, gần như phụ thuộc hoàn toàn Nguyên nhân chủ yếu là do Việt Nam gia nhập WTO thành công vào ngày 7/11/2006 Trong năm 2007, lãi suất của Mỹ giảm từ 5.25% xuống 5.02% vào tháng 8 và còn 4.24% vào tháng 12 Tương tự, lãi suất của Việt Nam cũng giảm từ 7.68% đầu năm xuống 7.4% giữa năm và 7.2% vào cuối năm.
Năm 2008, dự trữ ngoại hối của Việt Nam là 21,7 tỷ USD vượt mức 15% -
Năm 2008, chỉ số MI của Việt Nam đạt 0.56, tăng mạnh so với các năm trước, phản ánh sự gia tăng đáng kể trong nguồn vốn đầu tư FDI, trong bối cảnh GDP chiếm 20% (13,4 – 17,9 tỷ USD) và dự trữ ngoại hối cao, dẫn đến độc lập tiền tệ cao và biến động đầu tư lớn.
Năm 2009, chỉ số độc lập tiền tệ của Việt Nam cao với lãi suất tăng từ 6.99% lên 8.76%, trong khi lãi suất Mỹ giảm từ 0.15% xuống 0.12% Việt Nam đã áp dụng nhiều chính sách hành chính và khống chế lãi suất để đối phó với khủng hoảng kinh tế toàn cầu và kiềm chế lạm phát Dự trữ ngoại hối của Việt Nam giảm xuống khoảng 13,95 tỷ USD, thấp hơn 15% - 20% GDP, cho thấy mức độ độc lập tiền tệ cao giúp giảm biến động đầu tư.
Năm 2010, chỉ số độc lập tiền tệ của Việt Nam giảm so với năm 2009, với lãi suất tăng trong khi lãi suất của Mỹ giảm nhằm thúc đẩy phát triển kinh tế và ổn định sau khủng hoảng Điều này phản ánh sự cần thiết điều chỉnh chính sách tiền tệ để phù hợp với tình hình kinh tế hiện tại.
2.5.2 Chỉ số ổn định tỷ giá (ERS)
Dữ liệu được thu thập từ Ngân hàng Nhà Nước trong khoảng thời gian từ tháng 1/2000 đến tháng 12/2010 Tỷ giá hàng tháng được ghi nhận là tỷ giá bình quân liên ngân hàng theo thống kê của Ngân hàng Nhà Nước.
Bảng 2 8 : Biểu số liệu chỉ số ERS từ năm 2000 – 2010
Hình 2 16 : Biến động chỉ số ổn định tỷ giá của Việt Nam từ năm 2000 - 2010
(Nguồn: IMF, tổng cục thống kê, NHNN, tính toán của tác giả)
Hình 2.16 chỉ ra rằng mức độ ổn định tỷ giá của Việt Nam trong những năm qua tương đối cao, cho thấy sự thiếu linh hoạt trong chính sách tỷ giá Tuy nhiên, kể từ năm 2008, chỉ số ERS của Việt Nam đã giảm, điều này cho thấy rằng Việt Nam đang từng bước điều chỉnh để linh hoạt hơn trong việc quản lý tỷ giá.
Năm 2001, chỉ số ERS đạt 0.192 cho thấy Việt Nam chưa hoàn toàn thả nổi tỷ giá, nhưng cũng không hoàn toàn neo giá Kể từ ngày 19/04/2001, các quy định trong luật đầu tư nước ngoài đã mở ra cơ hội mới với chính sách ưu đãi cao cho các dự án đầu tư và doanh nghiệp xuất khẩu, dẫn đến nguồn ngoại tệ USD tăng cao và tỷ giá USD/VND ngày càng được nới lỏng.
Từ năm 1990 đến 2006, cơ chế điều hành tỷ giá của Việt Nam đã có nhiều thay đổi, hướng tới sự linh hoạt và dựa trên cung cầu thị trường, đặc biệt từ năm 1999 Trong giai đoạn này, Ngân hàng Nhà nước (NHNN) coi tỷ giá hối đoái là công cụ kiểm soát lạm phát, đặc biệt trong giai đoạn 2004-2006, khi NHNN cam kết tỷ giá biến động không quá 1% mỗi năm Thực tế cho thấy, sự ổn định của tỷ giá đã có tác động tích cực đến thị trường tiền tệ Việt Nam, trong bối cảnh nền kinh tế đô la hóa, với nguyên nhân chính là NHNN tiếp tục sử dụng tỷ giá như một "neo" để kiểm soát lạm phát.
Năm 2007, lạm phát tại Việt Nam gia tăng, khiến kiểm soát lạm phát trở thành mục tiêu cấp bách của Chính phủ Kinh tế Việt Nam, với nhiều triển vọng phát triển và cơ hội đầu tư sau khi gia nhập WTO, đã thu hút lượng vốn đầu tư nước ngoài tăng mạnh Theo nguyên tắc, khi vốn ngoại vào nhiều, đồng Việt Nam sẽ lên giá để đạt điểm cân bằng Tuy nhiên, nhằm duy trì tính cạnh tranh cho hàng xuất khẩu, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam đã phát hành tiền để mua lại ngoại tệ, giữ tỷ giá thấp hơn điểm cân bằng Tỷ giá VND trong giai đoạn này không có nhiều biến động lớn, và theo phân loại của IMF năm 2008, Việt Nam được xếp vào nhóm “Neo tỷ giá truyền thống”.
Hiệu quả sự kết hợp các chỉ số của bộ ba bất khả thi Việt Nam trong thời
Các chỉ số ổn định tỷ giá (ERS), độc lập tiền tệ (MI) và độ mở tài chính (KAOPEN) ở Việt Nam mang những đặc điểm riêng biệt, nhưng vẫn chịu ảnh hưởng của nguyên lý đánh đổi trong bộ ba bất khả thi.
Bảng 2 11: Chỉ số bộ ba bất khả thi ở Việt Nam qua các thời kỳ từ năm 1970 – 2008
Bảng 2.11 thể hiện tình hình của 3 chỉ số này từ năm 1970 đến 2008 Chỉ số ERS chỉ mức độ ổn định của tỷ giá có xu hướng tăng theo thời gian Giai đoạn 1970
– 1990, chỉ số này đạt giá trị ở mức độ trung bình (nhỏ hơn 0.5), phản ánh những đợt phá giá trong giai đoạn này Tỷ giá thị trường tự do tồn tại song song với tỷ giá của nhà nước xác định một tỷ giá không quá cố định Giai đoạn từ 1991 – 2008, NHNN thực hiện chính sách neo tỷ giá cùng với ấn định các biên độ giao động Thực tế cho thấy trong giai đoạn này NHNN cũng đã nhiều lần phá giá tiền đồng nhưng đi kèm với mỗi đợt phá giá đó luôn là biên độ dao động cho phép Các biên h độ nhìn chung là rất nhỏ qua các thời kỳ, chính việc quy định biên độ giao động này đã làm cho tỷ giá USD/VND gần như cố định, neo chặt Biên độ giao động cũng thay đổi theo thời gian nhưng nhìn chung là rất nhỏ Điển hình trong giai đoạn năm
2008, 2009, 2011, NHNN Việt Nam đã có những bước thay đổi về biên độ tỷ giá
Trong năm 2008, Ngân hàng Nhà nước (NHNN) đã ba lần điều chỉnh biên độ tỷ giá, tăng từ +/- 0.75% lên +/- 3% và thực hiện hai lần tăng mạnh tỷ giá bình quân liên ngân hàng Sang năm 2009, vào ngày 24 tháng 3, NHNN tiếp tục nới lỏng biên độ tỷ giá từ +/- 3% lên +/- 5%.
Chỉ số mở cửa tài khoản vốn KAOPEN cho thấy sự thay đổi rõ rệt từ giai đoạn 1981 – 1990 khi nhà nước áp dụng chính sách đóng cửa tài chính giao thương với nước ngoài Sau khi gia nhập WTO, chính sách mở cửa thị trường đã thúc đẩy sự hội nhập của Việt Nam vào nền kinh tế toàn cầu, đặc biệt từ những năm 1990 khi nền kinh tế bắt đầu tăng tốc sau chính sách đổi mới năm 1986 Việt Nam đã chú trọng thu hút dòng vốn FDI để phát triển kinh tế, mặc dù hệ thống tài chính còn yếu kém khiến dòng vốn đầu tư gián tiếp gần như bị đóng cửa Sau cuộc khủng hoảng tài chính Châu Á năm 1997, nguồn vốn FII vào Việt Nam tăng, nhưng quy mô vẫn còn nhỏ so với vốn FDI Giai đoạn 2001 – 2008, chỉ số mở cửa thị trường đạt 0.16, đặc biệt năm 2007 ghi nhận dòng vốn ngoại vào Việt Nam đạt mức cao kỷ lục với 20.3 tỉ USD FDI và 5.6 tỉ USD FPI Mức độ lưu động dòng vốn, được đo lường qua chỉ số (FDI + FPI)/GDP, cho thấy dòng vốn ngoại vào năm 2007 rất lớn, nhưng cũng bộc lộ những nhược điểm trong hệ thống tài chính, dẫn đến việc Việt Nam phải áp dụng các biện pháp kiểm soát vốn chặt chẽ Việc mở cửa dòng vốn là một vấn đề quan trọng cần được cân nhắc kỹ lưỡng.
Theo lý thuyết kinh điển về bộ ba bất khả thi của Robert Mundell và Marcus Fleming, mối tương quan giữa ba chỉ số cho thấy khi hai chỉ số tăng, chỉ số còn lại sẽ giảm, thể hiện sự đánh đổi Thực tế tại Việt Nam đã minh chứng điều này qua chỉ số MI, khi chỉ số này giảm từ 0.66 xuống 0.57 trong hai thời kỳ, phản ánh sự thay đổi lãi suất tương đối của Việt Nam so với lãi suất của Mỹ.
2.6.1 Tác động của lý thuyết bộ ba bất khả thi ở Việt Nam
Cung tiền và tín dụng tăng
Từ cuối năm 2005, dòng vốn ngoại vào Việt Nam có xu hướng tăng, buộc Ngân hàng Nhà nước (NHNN) phải can thiệp thị trường để duy trì tỷ giá cố định bằng cách mua vào ngoại tệ.
112.000 tỷ đồng để mua vào 7 tỷ USD trong năm 2007 Điều này đã dẫn đến sự gia tăng cung tiền và dự trữ ngoại hối
Cuối năm 2009, nhờ các biện pháp hợp lý của NHNN trong việc thực hiện chính sách tiền tệ linh hoạt và thận trọng từ tháng 10/2008 đến tháng 7/2009, lãi suất bắt đầu giảm Điều này dẫn đến sự tăng trưởng tín dụng trở lại, phản ánh nỗ lực chống suy giảm kinh tế, mặc dù có nhiều cảnh báo về nguy cơ lạm phát cao trong nền kinh tế.
Sự gia tăng của lạm phát
Trong bối cảnh thị trường mở còn yếu kém thì số tiền mà NHNN thu về thông qua việc mua bán các chứng khoán gần như là không đáng kể so với khối lượng cung tiền đã tung ra Điều này đã dẫn đến sự gia tăng của lạm phát Việt Nam
Việc gia tăng tín dụng cho nền kinh tế cũng là nguyên nhân dẫn đến lạm phát cho nền kinh tế Các NHTM đã bỏ ngõ chất lượng tín dụng, tăng cường cho vay nhằm đưa tỷ lệ cho vay cầm cố chứng khoán xuống dưới 3% và đẩy tín dụng bất động sản tăng cao h
Bảng 2 12: Gia tăng lạm phát, cung tiền, GDP (%) ở Việt Nam
Gia tăng Lạm phát, cung tiền và GDP (%) năm Năm M2 % GDP % Lạm phát %
Nguồn: Dữ liệu IFS và Tổng cục thống kê Việt Nam
Căng thẳng vấn đề lãi suất
Lãi suất hiện nay đang là vấn đề nóng bỏng, với lãi suất liên ngân hàng đạt mức cao kỷ lục, có thời điểm lên tới 26%/năm và phổ biến ở mức 15% - 17%/năm Lãi suất cho vay tiêu dùng hiện ở mức 24%/năm, trong khi lãi suất cho vay sản xuất kinh doanh cũng chạm ngưỡng 20,5%/năm Sự khan hiếm tiền đồng đã dẫn đến cuộc đua huy động lãi suất giữa các ngân hàng, buộc Ngân hàng Nhà nước phải áp dụng lãi suất trần 14%.
Nguyên nhân của hiện tượng này là do tác động của dòng vốn ngoại Thứ nhất, sự gia tăng của dòng vốn ngoại ở những năm trước đã làm tăng nhu cầu h chuyển đổi ngoại tệ sang nội tệ để đầu tư vào TTCK và bất động sản Thứ hai, việc TTCK trở thành kênh đầu tư có mức sinh lợi cao trong năm 2006, đã khiến cho các ngân hàng mở rộng hoạt động cho vay cầm cố chứng khoán Khi chỉ thị của NHNN ban ra để kiềm chế hoạt động này, các ngân hàng lập tức lách luật bằng cách tăng dư nợ tín dụng để đạt được mục tiêu dư nợ cho vay cầm cố chứng khoán không vượt quá 3% tổng dư nợ Sự gia tăng của hoạt động tín dụng đã khiến cho các ngân hàng nhanh chóng rơi vào tình trạng khan hiếm tiền đồng Và buộc phải đi vay trên thị trường liên ngân hàng với lãi suất cao hoặc tăng lãi suất huy động
2.6.2 Sự lựa chọn hiệu quả các chỉ số bộ ba bất khả thi tại Việt Nam
Một quốc gia chỉ có thể chọn 2 trong 3 chỉ số quan trọng Hình 2.19 dưới đây sẽ minh họa mức độ hiệu quả nếu Việt Nam thực hiện lựa chọn ngẫu nhiên 2 trong 3 chỉ số này.
Hình 2 19: Hiệu quả chọn 2 trong 3 yếu tố trong bộ ba bất khả thi tại Việt Nam
Lựa chọn chính sách ưu tiên hội nhập tài chính cho thấy hiệu quả cao hơn khi không có chỉ số này, tức là khi ổn định tỷ giá và độc lập tiền tệ Việc đồng thời lựa chọn cả hai chỉ số này dẫn đến hiệu quả chung thấp, với tổng trọng số dưới 0.5 Ngược lại, việc kết hợp ổn định tỷ giá và hội nhập tài chính đã mang lại kết quả tích cực cho Việt Nam trong thời gian qua Mặc dù lựa chọn hội nhập tài chính và độc lập tiền tệ cũng tạo ra những hiệu quả nhất định, nhưng điều này cần được xem xét kỹ lưỡng trong bối cảnh kiềm chế lạm phát đang là mục tiêu hàng đầu của nhà nước hiện nay.
Việc tự do hóa tài khoản vốn tại Việt Nam đang gặp nhiều khó khăn do lạm phát cao, lãi suất danh nghĩa VND cao, và dự trữ ngoại hối hạn chế Hệ thống tài chính yếu kém với tỷ lệ nợ xấu cao và rủi ro hệ thống lớn, cùng với chế độ quản trị ngân hàng còn yếu và cơ chế tỷ giá chưa linh hoạt, tạo ra thách thức lớn cho việc này Điều kiện tiền đề cho tự do hóa tài khoản vốn một cách an toàn, đặc biệt là về kinh tế vĩ mô, hệ thống tài chính và cơ sở hạ tầng giám sát, vẫn chưa đầy đủ Do đó, mặc dù có những tiến bộ trong việc tự do hóa tài khoản vốn, Việt Nam vẫn cần duy trì các biện pháp kiểm soát vốn.
MỘT SỐ GỢI Ý CHO VẤN ĐỀ TỰ DO HÓA TÀI KHOẢN VỐN CỦA VIỆT NAM
Dự báo tình hình kinh tế gắn liền với Việt Nam trong giai đoạn 2011 – 2015
Vào tháng 4 năm 2011, tạp chí Economist đã công bố một báo cáo về Việt Nam, trong đó đưa ra những nhận định và dự báo về các chỉ số kinh tế của quốc gia này từ năm 2011 đến năm 2015.
3.1.1 Tăng trưởng GDP giai đoạn 2011 - 2015
Tăng trưởng kinh tế tại Việt Nam giai đoạn 2011 – 2015 dự kiến ở mức trung bình khoảng 7,2%/năm bởi tiêu dùng, đầu tư và xuất khẩu tăng trưởng mạnh
Tiêu dùng cá nhân tại Việt Nam dự kiến sẽ tăng trưởng nhờ vào sự cải thiện của thị trường lao động và mức lương thực tăng Khi nền kinh tế toàn cầu phục hồi, nhu cầu hàng hóa Việt Nam sẽ gia tăng, tạo điều kiện cho ngành sản xuất phát triển và kéo theo sự tăng trưởng trong nhu cầu lao động, dẫn đến mức lương cao hơn Hơn nữa, lượng kiều hối gửi về Việt Nam cũng sẽ tiếp tục tăng, thúc đẩy sự phát triển của ngành dịch vụ tài chính và làm cho tín dụng tiêu dùng trở nên dễ dàng hơn, từ đó hỗ trợ cho tiêu dùng cá nhân.
Việt Nam tiếp tục là điểm đến hấp dẫn cho các nhà đầu tư quốc tế, với số lượng dự án và nguồn vốn đầu tư nước ngoài ngày càng tăng qua từng năm Điều này chứng tỏ rằng Việt Nam vẫn thu hút sự quan tâm mạnh mẽ từ các nhà đầu tư trên toàn cầu.
Trong giai đoạn 2011 – 2015, kim ngạch xuất khẩu của Việt Nam duy trì ở mức cao nhờ vào nhu cầu lớn từ thị trường Mỹ và châu Âu đối với hàng hóa Việt Đồng thời, nhu cầu nhập khẩu của Việt Nam cũng tiếp tục ở mức cao.
Theo dự báo của Economist, từ năm 2012 đến 2015, chỉ số giá tiêu dùng tại Việt Nam sẽ tăng trung bình 7.8% mỗi năm Kể từ đầu năm 2011, chỉ số giá tiêu dùng đã tăng do giá cả trên thị trường nội địa bị ảnh hưởng tiêu cực bởi biến động giá hàng hóa quốc tế.
Consumer price inflation (end - period) 11.8 12.6 8.2 7.8 7.5 6.2
Government balance (% of GDP) 5.9 c -5.5 -5.3 -5.7 -5.7 -5.4 Exports of good fod (US $ bn) 71.7 c 86.1 94.3 104.9 119.4 136.9 Imports of good fod (US $ bn) 79.2 c 95 103.5 115.9 131.5 150.2 Current - account balance (US $ bn) -5.6c -6.6 -5.7 -6.6 -6.1 -6.6 Current - account balance (% of
External debt (end - period; US $ bn) 30.8 c 33.7 36.5 40.2 44.5 49.4
Exchange rate D: US $ (av) 19,127 21,234 22,487 22,920 23,376 23,873 Exchange rate D: US $ (end - period) 19,498 21,861 22,700 23,148 23,625 24,122
Exchange rate D: € (end - period) 23,982 25,249 25,991 26,389 27,019 27,754 a Actual b Economist Intelligence Unit forecasts c Economist Intelligence Unit estimates
Nguồn: Một số dự báo của Economist trong báo cáo mới nhất (Vietnam Country Report)
Dự báo kinh tế sẽ khả quan hơn với giá hàng hóa toàn cầu giảm trong năm 2012 và ổn định từ năm 2013 đến 2015 Mặc dù áp lực bình ổn giá cả giảm, nhu cầu mạnh vẫn sẽ dẫn đến việc tăng giá chung.
Mức tăng trưởng tín dụng mục tiêu năm 2011 được điều chỉnh nhẹ từ 23% xuống dưới 20% Các nhà kinh tế dự báo rằng tăng trưởng tín dụng sẽ duy trì ở mức trung bình 21% trong giai đoạn từ 2011 đến 2015.
3.1.4 Giảm giá của đồng nội tệ
Theo Economist dự báo tiền đồng sẽ hạ 4,3% trong giai đoạn từ năm 2011 đến năm 2015
Nguồn: Economist dự báo về kinh tế thế giới và nhóm OECD
Tiến trình tự do hóa tài khoản vốn
Lộ trình hội nhập tài chính - tiền tệ khu vực ASEAN (RIA – Fin) được thông qua năm 2003 nhằm phát triển sâu rộng thị trường tài chính - tiền tệ và thúc đẩy hợp tác xuyên biên giới Kế hoạch tự do hóa tài khoản vốn dự kiến hoàn thành vào năm 2015 Theo lộ trình trong AEC, các nước sẽ đánh giá và dần loại bỏ rào cản đối với luồng vốn trong khu vực, với lịch trình cụ thể: rà soát các rào cản đối với luồng vốn gián tiếp từ 2009-2010; bắt đầu dỡ bỏ rào cản đối với luồng vốn FDI từ 2010, luồng vốn đầu tư gián tiếp từ 2011, và các luồng vốn khác từ 2012.
Việt Nam đang phải đối mặt với thách thức lớn khi không thể đồng thời đạt được ba mục tiêu kinh tế quan trọng: ổn định tỷ giá, tự do hóa dòng vốn và duy trì chính sách tiền tệ độc lập.
Tự do hóa tài khoản vốn là xu hướng hội nhập quốc tế mà các nước đang phát triển hướng tới Định hướng cho quá trình tự do hóa tài khoản vốn trong tương lai sẽ tập trung vào việc cải thiện môi trường đầu tư, nâng cao tính minh bạch và tạo điều kiện thuận lợi cho dòng chảy vốn quốc tế.
Việc mở cửa có giới hạn cho các giao dịch vốn nước ngoài cần được thực hiện cẩn thận, bao gồm thẩm định kỹ lưỡng các dự án sử dụng vốn, giám sát chặt chẽ dòng vốn ngắn hạn và giao dịch trên thị trường chứng khoán Đồng thời, cần duy trì một số hạn chế về chuyển vốn ra nước ngoài Các khoản vay nước ngoài ngắn hạn sẽ được quản lý theo hạn mức số dư, chịu sự giám sát của các cơ quan quản lý và phải tuân thủ chế độ thông tin báo cáo.
Tự do hóa giao dịch vốn dài hạn nên được thực hiện trước khi tự do hóa giao dịch vốn ngắn hạn, với FDI là bước khởi đầu quan trọng FDI đại diện cho nguồn vốn dài hạn, ít bị ảnh hưởng bởi biến động tài chính so với tín dụng ngân hàng và các nguồn vốn khác Trong trường hợp có hiện tượng đào thoát vốn ra nước ngoài, FDI cũng không gây ra khủng hoảng tài chính như đầu tư tài chính hoặc vay nợ.
Chính sách ưu đãi đối với đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) được thực hiện thông qua việc nới lỏng các quy định về chuyển vốn, mua ngoại tệ và cơ cấu vốn góp Điều này nhằm tạo điều kiện thuận lợi cho các nhà đầu tư nước ngoài trong việc đưa vốn về nước, từ đó thúc đẩy sự phát triển kinh tế và thu hút thêm nguồn lực đầu tư.
Tạo điều kiện cho các doanh nghiệp đầu tư ra nước ngoài
Lành mạnh hóa hệ thống tài chính – ngân hàng trước khi tự do hóa giao dịch vốn nhằm tránh nguy cơ mất khả năng thanh toán
Tự do hóa giao dịch vốn cần được thực hiện song song với việc nâng cao kỷ luật tài chính, trong đó ngân hàng đóng vai trò trung tâm Điều này giúp ngăn chặn tình trạng bảo lãnh ngầm của chính phủ đối với các nguồn vốn đầu tư.
Xây dựng hạ tầng cơ sở vững chắc là yếu tố quan trọng để thu hút và thúc đẩy các hoạt động đầu tư quốc tế, đặc biệt là đầu tư gián tiếp vào cổ phiếu, trái phiếu và các công cụ nợ khác.
Nâng cao năng lực giám sát tài chính và đảm bảo an ninh tài chính quốc gia bằng cách thiết lập hệ thống cảnh báo sớm để ngăn chặn nguy cơ Áp dụng chế độ báo cáo tài chính bắt buộc và thực hiện công khai tài chính Kiểm toán các đơn vị thụ hưởng ngân sách nhà nước và hoàn thiện công tác kiểm tra, thanh tra tài chính Đồng thời, hiện đại hóa quản lý tài chính và ứng dụng tiến bộ khoa học kỹ thuật để nâng cao hiệu quả tài chính.
Hình 3 1 : Lộ trình tự do hóa tài khoản vốn của Việt Nam
Giảm thâm hụt ngân sách Nhà Nước
Giải quyết nợ xấu để hạn chế rủi ro cho các Ngân hàng
Hoàn thiện thể chế công khai minh bạch
Tổ chức lại và củng cố các TCTD Tự do hóa lãi suất
Mở cửa hơn nữa lĩnh vực dịch vụ tài chính
Tự do hóa tài khoản vốn một cách hoàn toàn h
Một số gợi ý cho việc thực hiện tự do hóa tài khoản vốn với việc ổn định
Các cuộc khủng hoảng tài chính gần đây đã chỉ ra rằng việc kiểm soát dòng vốn nước ngoài là cần thiết trong quá trình tự do hóa tài khoản vốn Cần cân nhắc giữa sự can thiệp và tự do hóa, vì quá nhiều kiểm soát có thể làm giảm sức hấp dẫn đối với nhà đầu tư nước ngoài, trong khi quá lỏng lẻo có thể gây ra bất ổn kinh tế Do đó, việc nghiên cứu các chính sách cụ thể để ổn định dòng vốn và kiểm soát rủi ro là rất quan trọng, nhằm bảo đảm không ảnh hưởng đến tiềm năng phát triển của đất nước Một số gợi ý cho tự do hóa tài khoản vốn ở Việt Nam sẽ được trình bày sau đây.
3.3.1 Một số gợi ý giải pháp hành chính
3.3.1.1 Theo đuổi các chính sách thương mại và vĩ mô lành mạnh để giảm thiểu rủi ro của việc tự do hóa tài khoản vốn
Xây dựng và hoàn thiện chính sách phát triển xuất, nhập khẩu là cần thiết để đáp ứng yêu cầu phát triển kinh tế nhanh và bền vững Trong mười năm qua, hoạt động xuất nhập khẩu đã đóng góp quan trọng vào tăng trưởng kinh tế và giải quyết các vấn đề xã hội Tuy nhiên, sự phát triển này vẫn chưa bền vững, với chất lượng tăng trưởng xuất khẩu chưa cao, và hoạt động xuất nhập khẩu đang tiềm ẩn nhiều nguy cơ về ô nhiễm môi trường cũng như các vấn đề xã hội phức tạp.
Để nâng cao chất lượng xuất khẩu, Việt Nam cần thay đổi mô hình tăng trưởng tập trung vào việc cải thiện năng suất và chất lượng hàng hóa, đồng thời nhập khẩu công nghệ tiên tiến và hạn chế nhập khẩu các sản phẩm có thể sản xuất trong nước Hướng tới sản xuất các mặt hàng tiết kiệm năng lượng và giảm ô nhiễm môi trường, cần hạn chế nhập siêu nhằm cân bằng cán cân thương mại Các chính sách thương mại cần tăng cường đầu tư cho chuyển dịch cơ cấu xuất khẩu, phát triển khoa học công nghệ và nguồn nhân lực, đồng thời đẩy mạnh hội nhập kinh tế quốc tế Đối với các mặt hàng xuất khẩu như gạo, cà phê, điện tử và dệt may, cần nâng cao khả năng tham gia vào chuỗi giá trị toàn cầu để tạo ra giá trị gia tăng cao hơn.
Chính sách phát triển thị trường xuất, nhập khẩu của Việt Nam nhằm tận dụng cơ hội từ việc mở cửa thị trường theo các cam kết hội nhập, với mục tiêu khai thác hiệu quả các thị trường xuất khẩu hiện có và phát triển thị trường mới Đồng thời, chính sách cũng tập trung vào việc tăng cường nhập khẩu từ các quốc gia có công nghệ nguồn Để hoàn thiện chính sách thương mại trong giai đoạn tới, cần đảm bảo rằng các chính sách này phù hợp với các cam kết quốc tế về mở rộng thị trường và tự do hóa thương mại mà Việt Nam đã và sẽ ký kết.
Năm 2011, cần tập trung vào việc ổn định kinh tế vĩ mô và kiềm chế lạm phát để tạo điều kiện giảm lãi suất, từ đó lành mạnh hóa thị trường tài chính, thay vì chỉ theo đuổi mục tiêu tăng trưởng GDP cao.
Chính phủ cần tái cấu trúc nền kinh tế để giảm thiểu tình trạng gia công sản xuất, đồng thời giải quyết vấn đề nhập siêu và bội chi ngân sách do hiệu quả kém.
3.3.1.2 Củng cố hệ thống tài chính và hạ tầng cơ sở giám sát của mình trước khi mở cửa tài khoản vốn
Tự do hóa đầu tư là quá trình lưu chuyển hai chiều của vốn vào các tài sản Việt Nam cần thiết lập sự cân bằng giữa kiểm soát và khuyến khích đầu tư gián tiếp Một giải pháp có thể là chỉ cho phép các tổ chức nước ngoài đủ tư cách đầu tư vào tài sản nội địa, trong khi các tổ chức nội địa cũng chỉ được phép đầu tư gián tiếp ra nước ngoài Nếu dòng vốn đầu tư gián tiếp ra nước ngoài quá lớn, Việt Nam nên xem xét áp dụng phí theo thời gian nắm giữ vốn, nhằm điều chỉnh dòng chảy này, tương tự như cách các quỹ đầu tư điều chỉnh hành vi của cổ đông.
Hệ thống tài chính Việt Nam đang đối mặt với nhiều thách thức, bao gồm tỷ lệ nợ xấu cao và rủi ro hệ thống lớn Thêm vào đó, thông lệ cho vay thiếu cẩn trọng và chế độ quản trị ngân hàng còn yếu kém đã làm gia tăng những rủi ro này Cơ chế tỷ giá cũng đang thể hiện sự cứng nhắc, ảnh hưởng đến tính linh hoạt của thị trường tài chính.
Một số kiến nghị để cũng cố hệ thống tài chính và nâng cao hạ tầng cơ sở giám sát trước khi mở cửa dòng vốn:
Để cải thiện sức khỏe của hệ thống ngân hàng và khôi phục kênh tín dụng, hệ thống ngân hàng Việt Nam cần nâng cao tiêu chuẩn lên ngang tầm quốc tế, đặc biệt trong lĩnh vực kế toán và kiểm toán Đồng thời, cần tăng cường cơ chế mở và minh bạch thông qua việc công bố thông tin định kỳ và đảm bảo chất lượng thông tin.
Ngân hàng Nhà nước được khuyến nghị thay đổi cách thức giám sát từ dựa trên sự tuân thủ sang dựa trên mức độ rủi ro
Các cơ quan giám sát tài chính nhà nước cần thu thập thông tin để xây dựng một cơ sở dữ liệu thống nhất, đầy đủ, chính xác và minh bạch.
3.3.1.3 Đa dạng hóa các danh mục tài sản trong nước và tạo một môi trường thuận lợi cho các thể chế nội địa Đối với dòng vốn FDI, Việt Nam nên lập một lộ trình rõ ràng mở cửa từng bước các ngành nghề mà pháp luật hiện hành còn hạn chế dưới hình thức các lĩnh vực đầu tư có điều kiện như: bảo hiểm, ngân hàng, bưu chính viễn thông Xây dựng cơ chế đảm bảo quyền tự do lựa chọn ngành nghề, lĩnh vực đầu tư của nhà ĐTNN theo hướng cho phép họ được đầu tư vào tất cả các ngành, các lĩnh vực mà pháp luật không hạn chế hoặc cấm h
Để thu hút đầu tư gián tiếp nước ngoài vào doanh nghiệp Việt Nam, cần mở rộng các ngành nghề cho phép nhà đầu tư nước ngoài mua cổ phần, từ đó tạo điều kiện cho doanh nghiệp tiếp cận vốn, công nghệ và kinh nghiệm quản lý Chính sách cần được hoạch định rõ ràng để đảm bảo sự yên tâm cho nhà đầu tư, tránh những bất cập Thay vì quy định các ngành nghề cho phép đầu tư, nên xác định những lĩnh vực không cho hoặc hạn chế đầu tư gián tiếp Các doanh nghiệp ngoài quốc doanh và doanh nghiệp cổ phần hóa nên được phép bán cổ phần cho nhà đầu tư nước ngoài, với tỷ lệ nắm giữ cổ phần cụ thể tùy theo từng ngành nghề chủ chốt.
3.3.2 Một số gợi ý giải pháp thị trường
3.3.2.1 Nới lỏng biên độ giao dịch tỷ giá hối đoái
Việt Nam cần xây dựng một kế hoạch tổng thể dài hạn với các kịch bản chi tiết, chấp nhận đánh đổi để duy trì sự cân bằng trong "bộ ba bất khả thi" Việc phối hợp hiệu quả giữa chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ là cần thiết để ngăn chặn những bất ổn hiện tại Một trong những vấn đề quan trọng là lựa chọn cơ chế tỷ giá phù hợp, thay vì chỉ điều hành theo cách giải quyết tình thế như trong quá khứ.
Ngân hàng Nhà nước cần xây dựng lộ trình chuyển đổi sang cơ chế tỷ giá linh hoạt, phù hợp với diễn biến thị trường Đồng thời, cần hoàn thiện tổ chức thị trường ngoại tệ liên ngân hàng để ngăn ngừa rủi ro tỷ giá và nâng cao chất lượng quản lý ngoại hối, nhằm đảm bảo nguồn dự trữ hợp lý.
Tỷ giá linh hoạt giúp Ngân hàng Nhà nước (NHNN) tự chủ hơn trong quản lý biến động tiền tệ và luân chuyển vốn Dòng vốn vào có tác động khác nhau tùy thuộc vào cơ chế tỷ giá Với tỷ giá cố định, dòng vốn vào có thể thúc đẩy kinh tế nhưng cũng làm tăng lạm phát Ngược lại, với tỷ giá linh hoạt, khi dòng vốn vào tăng, nội tệ sẽ tăng giá danh nghĩa, từ đó giảm dòng vốn vào do thu nhập từ tài sản định giá bằng ngoại tệ giảm Việc tăng cường tính linh hoạt của tỷ giá giúp NHNN đối phó hiệu quả hơn với dòng vốn vào lớn và giảm thiểu các tác động tiêu cực.