Ước lượng chi phí vốn cổ phần của các công ty niêm yết tại thị trường chứng khoán việt nam

Trường Đại Học Kinh Tế Thành Phố Hồ Chí Minh Khoa Kinh Tế Phát Triển KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP: ƯỚC LƯỢNG CHI PHÍ VỐN CỔ PHẦN CỦA CÁC CƠNG TY NIÊM YẾT TẠI THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM GVHD: Th.S Phùng Thanh Bình SVTH: Hồng Tuấn Dũng Lớp: Kinh tế bất động sản Khóa: 32 MỤC LỤC CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU CHUNG 1.1 Đặt vấn đề 1.2 Mục tiêu nghiên cứu 1.3 Câu hỏi nghiên cứu 1.4 Phạm vi nghiên cứu 1.5 Phương pháp nghiên cứu CHƢƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CHI PHÍ VỐN CỔ PHẦN 2.1 Các phương pháp định giá 2.1.1 Phương pháp định giá chiết khấu dòng tiền 2.1.2 Phương pháp so sánh 10 2.1.3 Phương pháp định giá quyền chọn 12 2.2 Lựa chọn mơ hình định giá cho dự án 15 2.2.1 Các mơ hình chiết khấu dịng tiền 15 2.2.1.a Định giá vốn chủ sở hữu (Equity Valuation), định giá doanh nghiệp (Firm Valuation) định giá giá điều chỉnh (Adjusted Present Value Valuation) 15 2.2.1.b Mơ hình tổng dịng tiền mơ hình dịng tiền dư 18 2.2.2 Ý nghĩa suất chiết khấu mơ hình DCF 19 2.3 Định nghĩa phân loại rủi ro 20 2.3.1 Đo lường rủi ro 20 2.3.2 Lợi nhuận rủi ro danh mục đầu tư 22 2.3.3 Các thành phần rủi ro 23 2.3.4 Đa dạng hóa nhằm giảm thiểu loại trừ rủi ro phi hệ thống 25 2.3.5 Đa dạng hóa danh mục đầu tư qua phân tích thống kê 25 2.4 Các mơ hình đo lường rủi ro thị trường 26 2.4.1 Mơ hình định giá tài sản vốn 27 2.4.2 Đo lường rủi ro thị trường tài sản cá biệt 27 2.4.4 Chuẩn hóa hiệp phương sai 28 2.4.5 Lợi nhuận kỳ vọng 29 2.4.6 Chi phí vốn cổ phần 29 2.4.7 Đo lường Beta 29 2.4.7.a Xác định beta liệu khứ 30 2.4.7.b Hệ số beta (Fundamental Beta) 33 2.4.7.c Tính beta từ liệu kế tốn 35 CHƢƠNG 3: KHUNG PHÂN TÍCH 36 3.1 Đo lường hệ số beta cơng ty mơ hình định giá tài sản vốn 36 3.1.1 Mơ hình hồi quy danh mục thị trường 36 3.1.3 Phương pháp hồi quy 37 3.1.4 Tính phần bủ rủi ro thị trường 37 3.2 Cỡ mẫu 38 3.2.1 Tiêu chí chung cho việc chọn mẫu: 38 3.2.2 Xác định giá trị biến số 38 CHƢƠNG 4: ĐO LƢỜNG CHI PHÍ VỐN CỔ PHẦN 39 4.1 Thị trường chứng khoán Việt Nam qua thời kỳ 39 4.1.1 Giai đoạn 39 4.1.2 Giai đoạn 40 4.1.3 Giai đoạn 40 4.1.4 Giai đoạn 41 4.1.5 Giai đoạn 41 4.1.6 Giai đoạn 42 4.2 Đo lường rủi ro công ty 43 4.3 Xác định phần bù rủi ro thị trường 48 4.4 Chi phí vốn cổ phần công ty: 48 4.5 Kiểm định khác biệt rủi ro hai thị trường 50 4.6 Chi phí vốn cổ phần phân theo ngành 51 CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN 52 5.1 Kết luận nghiên cứu 52 5.2 Hạn chế đề tài 52 TÀI LIỆU THAM KHẢO 54 CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU CHUNG 1.1 Đặt vấn đề Trong hoạt động thẩm định dự án đầu tư, phương pháp thẩm định định lượng ngày ưa chuộng tính khách quan xác so với phương pháp phân tích định tính Các phương pháp định lượng chủ yếu xoay quanh hoạt động thẩm định tài doanh nghiệp hay dự án Được bắt nguồn từ hoạt động phân tích tài định giá tài sản tài chính, hoạt động thẩm định dự án ngày phát triển theo nhiều hướng khác Phương pháp phổ biến phương pháp chiết khấu dòng tiền với hai yếu tố đầu vào dòng tiền kỳ vọng tương lai suất chiết khấu Ngoài cịn có phương pháp so sánh phương pháp định giá quyền chọn Hai phương pháp sử dụng rộng rãi giới đối tượng hai phương pháp lại không mang nhiều đặc điểm chung so với dự án Ở Việt Nam nay, dự án thông thường dự án đầu tư kinh doanh, bao gồm yếu tố khoản đầu tư ban đầu, doanh thu, nợ vay hay khoản thuế phải trả… Các yếu tố tạo dòng tiền tương lai nên phương pháp chiết khấu dịng tiền nói phù hợp tình hình Việt Nam Trong phương pháp chiết khấu dịng tiền, ngồi dịng tiền kỳ vọng, yếu tố quan trọng thứ hai suất chiết khấu cho dự án Suất chiết khấu yếu tố phản ánh rủi ro dự án; ứng với suất chiết khấu khác nhau, giá dòng tiền khác Do suất chiết khấu ảnh hưởng đến kết cuối – định đầu tư hay khơng đầu tư Vì việc lựa chọn suất chiết khấu trình quan trọng cần cân nhắc kỹ lưỡng Trong thẩm định dự án, suất chiết khấu thường tính theo mơ hình WACC có hai yếu tố quan trọng lãi vay (Rd) chi phí vốn cổ phần (R e) Việc xác định Rd xác định dễ dàng thơng qua q trình thỏa thuận bên nguồn tài trợ cho dự án Tuy nhiên việc xác định Re gặp nhiều khó khăn có nhiều quan điểm khác việc xác định yếu tố Thơng qua phân tích mối quan hệ rủi ro lợi nhuận kỳ vọng, mơ hình CAPM (Capital Asset Pricing Model) William Sharpe (1960) mơ hình ước lượng Re phù hợp mặt lý thuyết Mặc dù việc áp dụng thực tiễn thị trường Việt Nam gặp nhiều bất cập việc xác định R e thẩm định dự án đầu tư CAPM phương pháp cần xem xét ưu điểm q trình lựa chọn suất chiết khấu cho dự án Đối với doanh nghiệp lĩnh vực bắt đầu tham gia thị trường, lập dự án gặp khó khăn việc đưa định đầu tư Những khó khăn bắt nguồn từ việc doanh nghiệp chưa có thơng tin kinh nghiệm việc mơ nhằm giả định cho tính tốn tính khả thi dự án Trong trường hợp này, việc lấy số liệu trung bình ngành lựa chọn nhà thẩm định đầu tư Các định đầu tư thường dựa vào kỹ thuật phân tích định lượng với tiêu chí NPV Việc xác định giá trị NPV bị ảnh hưởng lớn giá trị suất chiết khấu hay chi phí vốn cổ phần (Re) mơ hình WACC Vì với mục tiêu đưa giá trị chi phí vốn cổ phần doanh nghiệp phân tích khác có liên quan, tác giả định lựa chọn đề tài : “Ƣớc lƣợng chi phí vốn cổ phần công ty niêm yết thị trƣờng chứng khoán Việt Nam” 1.2 Mục tiêu nghiên cứu - Xác định mức độ rủi ro công ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam từ xác định chi phí vốn cổ phần cơng ty - Phân tích ảnh hưởng rủi ro hệ thống hai thị trường chứng khoán TP.HCM Hà Nội - Phân tích phân hóa chi phí vốn cổ phần theo yếu tố lĩnh vực kinh doanh 1.3 Câu hỏi nghiên cứu Nghiên cứu trả lời câu hỏi sau đây: - Chi phí vốn cổ phần cơng niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam bao nhiêu? - Chi phí vốn cổ phần bình quân phân theo ngành bao nhiêu? - Rủi ro hệ thống có ảnh hưởng hai thị trường chứng khốn TP.HCM Hà Nội hay khơng? - Chi phí vốn cổ phần có khác biệt hay không xét đến khác biệt ngành? 1.4 Phạm vi nghiên cứu Phạm vi nghiên cứu đề tài 120 doanh nghiệp hoạt động nhiều lĩnh vực kinh doanh, phân loại theo nhóm ngành niêm yết sàn giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh Hà Nội hoạt động năm 2009 1.5 Phƣơng pháp nghiên cứu Phương pháp nghiên cứu sử dụng chủ yếu đề tài phương pháp thống kê mô tả, hồi quy (OLS), kiểm định khác biệt t-test ANOVA chiều CHƢƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CHI PHÍ VỐN CỔ PHẦN 2.1 Các phƣơng pháp định giá Trong thực tiễn, nhà phân tích có nhiều phương pháp để định giá tài sản từ đơn giản phức tạp Các phương pháp bắt nguồn từ nhiều giả định khác chúng có nhiều đặc điểm chung để dễ dàng phân loại Xét cách tổng quát, hoạt động thẩm định bao gồm ba phương pháp Đầu tiên phương pháp chiết khấu dòng tiền, đề cập đến giá trị tài sản dựa vào dòng tiền kỳ vọng tương lai Phương pháp thứ hai phương pháp so sánh, ước lượng giá trị tài sản thông qua việc định giá tài sản so sánh thu nhập, dòng tiền, giá trị sổ sách, doanh thu Phương pháp thứ ba định giá dựa quyền chọn, phương pháp sử dụng mơ hình định giá quyền chọn để tính giá trị tài sản có đặc điểm quyền chọn Các kết định giá khác tùy thuộc vào mơ hình định giá chọn 2.1.1 Phƣơng pháp định giá chiết khấu dòng tiền Thẩm định phương pháp chiết khấu dòng tiền ba phương pháp thẩm định phổ biến giới Phương pháp tảng để thực thẩm định phương pháp khác Phương pháp tuân theo quy luật giá, giá trị tài sản giá dòng tiền kỳ vọng tương lai mà tài sản tạo t n Value   t 1 CFt (1  r )t Trong đó: Value: giá trị n: vòng đời dự án, tài sản CFt: dòng tiền thời kỳ t r: suất chiết khấu thể rủi ro dòng tiền Dịng tiền khác tài sản khác như: cổ tức, lãi suất trái phiếu coupon, dòng tiền sau thuế dự án thực tế Suất chiết khấu thước đo đo lường rủi ro dòng tiền, suất chiết khấu cao tài sản rủi ro suất chiết khấu nhỏ tài sản an toàn Đối với tài sản trái phiếu phủ có dịng tiền bảo đảm tương lai xem khơng có rủi ro vỡ nợ, chiết khấu dòng tiền theo lãi suất phi rủi ro cho giá trị trái phiếu Những trái phiếu định giá cách chiết khấu dòng tiền tương lai theo lãi suất cho vay – phản ánh rủi ro vỡ nợ Đối với rủi ro cao cổ phiếu, dòng tiền tương lai khơng chắn giá trị dòng tiền kỳ vọng phải ứng với suất chiết khấu thể không chắn  Ứng dụng hạn chế phương pháp chiết khấu dòng tiền: Phương pháp chiết khấu dòng tiền dựa vào dòng tiền kỳ vọng suất chiết khấu Dựa vào hai yếu tố trên, việc dụng phương pháp thuận tiện tài sản, doanh nghiệp có dịng tiền dương, ước lượng dịng tiền khoảng thời gian tương lai mức rủi ro tài sản yếu tố có sẵn sử dụng để tính lãi suất chiết khấu Tuy nhiên theo Domadaran (2002), phương pháp có giới hạn sau: (1) Các doanh nghiệp gặp khó khăn: Đối với doanh nghiệp gặp khó khăn có thu nhập dịng tiền âm Điều hình thành kỳ vọng dịng tiền tiếp tục âm thời gian tới Việc ước lượng giá trị dòng tiền tương lai doanh nghiệp khó khăn có khả phá sản Thậm chí doanh nghiệp kỳ vọng tồn dịng tiền ước lượng dịng tiền chuyển sang dương ước lượng dịng tiền âm đem đến kết giá trị âm cho doanh nghiệp (2) Chu kỳ kinh doanh: Thu nhập dòng tiền doanh nghiệp có xu hướng tuân theo chu kỳ kinh tế, tăng lên giai đoạn kinh tế bùng nổ giảm giai đoạn suy thoái Nếu áp dụng phương pháp này, nhà phân tích đối mặt với tình trạng khó khăn dự đốn thời gian kinh tế tăng trưởng phục hồi Rất nhiều doanh nghiệp giai đoạn suy thối có dịng tiền âm giống doanh nghiệp gặp khó khăn Điều khơng thể tránh khỏi nhà phân tích cần tính đến yếu tố q trình thẩm định (3)Tài sản khơng có tính hữu dụng: Chiết khấu dịng tiền phản ánh giá trị tất tài sản sinh dòng tiền Nếu doanh nghiệp có tài sản khơng tạo dòng tiền, giá trị tài sản không phản ánh giá trị tính từ việc chiết khấu dịng tiền tương lai Tuy nhiên khắc phục vấn đề cách cộng thêm giá trị tài sản vào giá dòng tiền tương lai Tuy nhiên cần phải có thêm giả định tài sản sử dụng cách tối ưu (4) Các doanh nghiệp giai đoạn tái cấu trúc: doanh nghiệp thường bán vài tài sản, mua tài sản khác, thay đổi cấu trúc vốn sách chia cổ tức Họ thay đổi cấu trúc sở hữu chuyển từ công ty đại chúng sang cơng ty tư nhân Mỗi thay đổi làm cho việc tính tốn dịng tiền tương lai trở nên khó khăn ảnh hưởng đến rủi ro doanh nghiệp Việc sử dụng liệu khứ doanh nghiệp đưa đến kết sai lệch giá trị doanh nghiệp Tuy nhiên doanh nghiệp định giá được, chí thay đổi nhỏ đầu tư sách tài dịng tiền tương lai phản ánh hiệu ứng kỳ vọng thay đổi suất chiết khấu điều chỉnh để phản ánh rủi ro kinh doanh rủi ro tài (5) Các doanh nghiệp tham gia vào trình sáp nhập: có hai vấn đề liên quan đến việc sáp nhập công ty Thứ liệu có hay khơng “hiệu ứng cộng thêm” sáp nhập cơng ty với nhau, tức dịng tiền có tăng lên cách cộng hai dòng tiền hai công ty với hay không Thứ hai ảnh hưởng việc thay đổi quản lý lên dòng tiền rủi ro Một lần nữa, thay đổi lại ảnh hưởng đến dòng tiền suất chiết khấu, từ ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp (6) Các công ty tư nhân: Trở ngại lớn việc sử dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền để định giá doanh nghiệp tư nhân đo lường rủi ro (để ước lượng suất chiết khấu ) Bởi hầu hết mơ hình lợi nhuận/rủi ro u cầu tham số rủi ro ước lượng từ liệu khứ giá tài sản Bởi chứng khốn cơng ty khơng 4.1.2 Giai đoạn Từ 27/06/2001 đến 24/10/2003 thị trường giảm điểm mạnh, đặc biệt năm 2001 Trong năm 2001, thị trường bất động sản thành phố Hồ Chí Minh phát triển mạnh với hình thức phân lơ bán Đây lý khiến cho dòng tiền từ thị trường chứng khoán chuyển sang thị trường bất động sản Ngoài ra, thời điểm này, thị trường chứng khốn cịn chưa nhiều nhà đầu tư biết đến Tỷ suất sinh lợi bình quân -43.1%/năm 600 500 400 300 200 100 Hình 4.1.2 Chỉ số VNIndex giai đoạn từ (27/06/2001 đến 24/10/2003) Nguồn: Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM 4.1.3 Giai đoạn Từ 27/10/2003 đến 27/01/2006 giá cổ phiếu tăng mạnh với khối lượng giao dịch lớn Vào thời điểm số lượng công ty niêm yết tăng đáng kể Thị trường chứng khoán tăng điểm chủ yếu yếu tố kinh tế vĩ mơ tốc độ tăng trưởng GDP bình quân đạt 8%/năm Tỷ suất sinh lợi bình quân thị trường đạt 31.2%/năm 350 300 250 200 150 100 50 40 4.1.4 Giai đoạn Từ 28/02/2006 đến 15/11/2007 giai đoạn thị trường chứng khoán bùng nổ Thị trường chứng khoán tăng điểm từ 390.7 điểm lên đến 1002.7 điểm Nền kinh tế Việt Nam giai đoạn tiếp nhận lượng lớn đầu tư FDI Ngoài năm lượng vốn dân chúng đầu tư vào thị trường chứng khoán đạt kỷ lục Giá trị vốn hóa thị trường đạt gần 43% GDP Tỷ suất sinh lợi bình quân thị trường đạt 69.7%/năm 1200 1000 800 600 400 200 Hình 4.1.4 Chỉ số VNIndex giai đoạn từ (28/02/2006 đến 15/11/2007) Nguồn: Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM 4.1.5 Giai đoạn Từ 16/11/2007 đến 25/03/2009, thị trường giảm điểm đến 70% giá trị Trong thời gian này, kinh tế giới bắt đầu rơi vào khủng hoảng Việt Nam phải đối phó với tình trạng lạm phát cao, ngân hàng nhà nước thực sách thắt chặt tiền tệ, lãi suất đẩy lên cao khiến cho đầu tư vào chứng khốn khơng cịn kênh đầu tư sinh lời Mặt khác, thị trường giảm điểm, việc sử dụng q nhiều địn bẩy tài khiến cho nhà đầu tư buộc phải báo tháo cổ phiếu để trả nợ khiến cho thị trường ngày rơi tự do, VNIndex đạt mức thấp 236 điểm vào ngày 24/02/2009 Tỷ suất sinh lợi bình quân thị trường -47.8% 41 1200 1000 800 600 400 200 Hình 4.1.5 Chỉ số VNIndex giai đoạn từ (16/11/2007 đến 25/03/2009) Nguồn: Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM 4.1.6 Giai đoạn Từ 26/03/2009 đến 22/02/2010, số VNIndex có mức tăng đáng kể sau khoảng thời gian “rơi tự do” Giai đoạn kinh tế có dấu hiệu tích cực từ sách nhà nước Nền kinh tế giới dần vào ổn định tạo dà cho thị trường tăng điểm Tỷ suất sinh lợi bình quân đạt 77%/năm 700 600 500 400 300 200 100 Hình 4.1.6 Chỉ số VNIndex giai đoạn từ (26/03/2009 đến 22/02/2010) Nguồn: Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM Tuy hoạt động vịng 10 năm, thị trường chứng khốn khơng ngừng phát triển quy mơ cịn nhỏ so với nuớc khác Giá cổ phiếu bị chi phối nhiều lực thị trường Có thời điểm giá trị cổ phiếu tăng gấp lần vòng năm cho thấy việc sử dụng số VNIndex để làm số cho danh mục thị trường cần phải lấy liệu thời gian dài 42 4.2 Đo lƣờng rủi ro công ty Kết hồi quy công ty cổ phần đầu tư Năm Bảy Bảy với biến giải thích tỷ suất sinh lợi VNIndex năm, số liệu tính theo tháng: Variable Coefficient Std Error t-Statistic Prob C VNI -0.032316 1.090118 0.034449 0.200780 -0.938104 5.429429 0.3727 0.0004 R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood Durbin-Watson stat 0.766104 0.740116 0.102462 0.094485 10.55630 1.799152 Mean dependent var S.D dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion F-statistic Prob(F-statistic) -0.115069 0.200989 -1.555692 -1.483347 29.47870 0.000417 Kết hồi quy tương đối tốt, giá trị P-value thống kê kiểm định F vô bé Prob(F-Statistic)=0.000417 cho thấy hàm hồi quy phù hợp với mẫu Trị số R bình phương lớn, biến giải thích giải thích 76.6% thay đổi tỷ suất sinh lợi cổ phiếu NBB Hệ số beta có ý nghĩa thống kê cao (p-value :0.00041) Thực kiểm định giả thiết độ phù hợp mơ hình: White Heteroskedasticity Test: Probability F-statistic 0.720952 0.515373 Obs*R-squared 1.679847 Probability 0.431744 Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: F-statistic 1.037251 Probability 0.403147 Obs*R-squared 2.514685 Probability 0.431744 Jarque-Bera 1.763916 Probability 0.413972 43 Từ kết cho thấy khơng có tượng phương sai thay đổi (nR2=1.679847 với p-value =0.431744), khơng có tượng tự tương quan (nR2=2.514685 với p-value =0.284489) phần dư có phân phối chuẩn Thực hồi quy tương tự cổ phiếu khác kết sau: Công ty Hệ số beta Hệ số beta điều chỉnh Sai số chuẩn P-value hệ số beta ABT ACL AGF ALP ANV ASP BAS BBC BBS BCI BLF BMC CAN CII CJC COM CYC DAC DAE DCL DDM DHG DHI DMC DQC DST DTC DXP EBS FBT FPT 1.100183 0.823438 0.894333 0.966712 1.288805 1.185765 1.368603 1.508172 0.495681 1.107152 1.582458 0.870023 0.546657 1.447848 0.617086 0.460544 0.670173 0.406794 0.567257 0.815766 1.389433 0.915711 0.594128 0.9898 1.455654 0.822903 0.393363 1.199033 1.050613 0.602564 0.53558 1.067123 0.881703 0.929203 0.977697 1.193499 1.124463 1.246964 1.340475 0.662106 1.071792 1.390247 0.912915 0.69626 1.300058 0.743448 0.638564 0.779016 0.602552 0.710062 0.876563 1.26092 0.943526 0.728066 0.993166 1.305288 0.881345 0.593553 1.133352 1.033911 0.733718 0.688839 0.289446 0.190921 0.213578 0.246408 0.255572 0.15864 0.546036 0.276702 0.155579 0.30549 0.387818 0.165111 0.086115 0.276597 0.196099 0.121353 0.16183 0.173479 0.136059 0.1712 0.286687 0.22461 0.128298 0.420411 0.518653 0.243985 0.165158 0.357691 0.248625 0.17028 0.161136 0.0042 0.002 0.0024 0.0035 0.0007 0.0335 0.0004 0.0111 0.0055 0.0028 0.0005 0.0001 0.0005 0.0118 0.0042 0.0025 0.0437 0.0016 0.001 0.0009 0.0028 0.0012 0.043 0.0205 0.0082 0.0411 0.0085 0.0022 0.0063 0.0089 44 R Giá trị pvalue kiểm định JarqueBera Giá trị pGiá trị pvalue value kiểm định kiểm định BreuschWhite Godfrey 0.616165 0.673935 0.660815 0.631021 0.7386 0.861258 0.41108 0.767491 0.530046 0.593398 0.64912 0.755208 0.817434 0.752747 0.52387 0.615427 0.655828 0.379252 0.689058 0.716133 0.722981 0.648726 0.704384 0.381147 0.46673 0.558293 0.386614 0.555268 0.664886 0.581826 0.551065 0.723543 0.630186 0.556646 0.529588 0.250424 0.625619 0.633168 0.535215 0.403424 0.78662 0.074519 0.739784 0.586968 0.615521 0.662987 0.847474 0.65269 0.861998 0.911941 0.861844 0.926238 0.48289 0.791691 0.603226 0.271554 0.074856 0.503983 0.569309 0.790018 0.833949 0.776075 0.869614 0.471306 0.658911 0.088815 0.705287 0.215164 0.195431 0.713938 0.601192 0.208576 0.059756 0.402633 0.564611 0.941545 0.562009 0.089429 0.599358 0.487477 0.219971 0.799665 0.172462 0.77357 0.127162 0.674004 0.965607 0.430998 0.383918 0.273955 0.508465 0.490408 0.539909 0.153875 0.241089 0.489119 0.054299 0.248131 0.437689 0.240993 0.430144 0.344469 0.30528 0.237991 0.103602 0.195477 0.510349 0.594953 0.492971 0.337619 0.540466 0.567257 0.922058 0.062391 0.38955 0.347151 0.437647 0.494089 0.278527 0.996736 0.052692 0.593711 0.602918 0.100678 GMC GTA HAG HAS HAX HBE HCC HCT HEV HJS HTP ICF IMP KBC KDC KLS KMR LBE LTC MCP MCV MMC MPC MTG NBB NGC NKD NLC NPS NTL OPC PAC PGC PGS PIT PJC PLC PTC PTS PVC PVD PVE PVG PVS 1.282736 0.865244 0.897508 0.861192 1.998748 0.599774 0.837231 1.198654 0.481837 0.76308 0.803024 1.27455 0.538397 1.351389 1.312604 1.775991 0.608424 0.814167 1.00447 1.727196 1.55431 0.972715 1.165975 0.699502 1.090118 0.720031 1.616206 0.97683 1.019241 1.253069 1.022985 0.745287 1.467096 1.636429 1.158771 0.731851 0.82597 1.188632 1.084577 1.200249 0.575143 1.174331 1.865659 0.749183 1.189433 0.909713 0.93133 0.906999 1.669161 0.731849 0.890945 1.133098 0.652831 0.841264 0.868026 1.183949 0.690726 1.235431 1.209445 1.519914 0.737644 0.875492 1.002995 1.487221 1.371388 0.981719 1.111203 0.798666 1.060379 0.812421 1.412858 0.984476 1.012891 1.169556 1.0154 0.829342 1.312954 1.426407 1.106377 0.82034 0.8834 1.126383 1.056667 1.134167 0.715346 1.116802 1.579992 0.831953 0.697725 0.241375 0.417178 0.244837 0.380595 0.161247 0.328742 0.303084 0.160685 0.155685 0.284575 0.194424 0.189154 0.537172 0.250851 0.300005 0.21519 0.201856 0.18913 0.429423 0.399283 0.24645 0.280964 0.25352 0.20078 0.322454 0.301811 0.171869 0.305845 0.378261 0.212497 0.321472 0.260232 0.53015 0.242875 0.181069 0.348886 0.2814 0.251771 0.167812 0.227719 0.172734 0.662743 0.084635 0.0992 0.0059 0.0599 0.0065 0.0005 0.0048 0.0314 0.0033 0.015 0.0008 0.02 0.0001 0.0192 0.033 0.0005 0.0002 0.0002 0.003 0.0005 0.003 0.0037 0.0034 0.0025 0.0221 0.0004 0.0524 0.0005 0.0003 0.0088 0.009 0.001 0.0456 0.0003 0.013 0.001 0.0029 0.0421 0.0022 0.002 0.0001 0.0325 0.0001 0.0202 45 0.273016 0.588095 0.339615 0.578891 0.753962 0.605874 0.418832 0.634753 0.499774 0.727472 0.469426 0.826839 0.473736 0.412877 0.752612 0.795663 0.804413 0.643824 0.758109 0.642539 0.627383 0.633819 0.656774 0.458254 0.766104 0.356506 0.761123 0.782097 0.552369 0.549416 0.720286 0.373904 0.77932 0.514246 0.716652 0.644781 0.383765 0.664706 0.673406 0.850388 0.414786 0.837014 0.468228 0.896973 0.285658 0.861608 0.858622 0.48705 0.521382 0.762426 0.121645 0.327458 0.855547 0.535973 0.484866 0.721527 0.478669 0.891101 0.991605 0.286307 0.24031 0.709387 0.132129 0.822649 0.636554 0.55735 0.172898 0.341642 0.413972 0.584987 0.743978 0.45998 0.985452 0.214828 0.630258 0.633975 0.579663 0.316851 0.302738 0.719142 0.748366 0.406871 0.77226 0.943222 0.161484 0.953739 0.258926 0.848808 0.547591 0.253987 0.186519 0.08104 0.313653 0.391634 0.888769 0.129018 0.068418 0.057583 0.880503 0.761596 0.839463 0.797253 0.96772 0.303054 0.200155 0.586012 0.179759 0.227176 0.565182 0.264533 0.942592 0.113579 0.284409 0.051464 0.303801 0.18859 0.302176 0.145117 0.326425 0.942639 0.43029 0.172754 0.248056 0.398138 0.191621 0.060725 0.728161 0.083836 0.74169 0.063935 0.111655 0.775615 0.221273 0.088674 0.544387 0.257653 0.297955 0.232382 0.441336 0.452699 0.233314 0.674757 0.398584 0.275694 0.698712 0.421855 0.860354 0.285023 0.608424 0.064169 0.557825 0.143903 0.597595 0.350214 0.865551 0.394722 0.431744 0.12887 0.089286 0.280392 0.228296 0.1768 0.325032 0.731016 0.205041 0.110366 0.438158 0.126045 0.351201 0.101972 0.229767 0.080821 0.667533 0.099726 0.118315 0.169122 PVT RAL RCL RHC SAM SFC SGD SGT SHC SJS STC STP TBC TCM TCR TDH TJC TLC TPC TPH TRC TS4 TST TTC TTF TYA VCS VDL VFC VFR VHC VHG VIC VIP VIS VNA VNS VPL VSH VST VTB VTC VTO VTS YSC 0.940201 1.041388 1.328551 0.429119 1.631333 1.286483 0.768779 0.990231 0.504015 1.45086 0.614452 1.480752 1.178699 1.278096 0.954082 1.4745 1.292572 1.167585 1.091437 0.602849 1.361683 2.197936 0.966826 0.981425 1.394096 1.081398 0.867056 0.500746 1.151735 0.920442 0.782951 1.85959 0.912005 1.223301 1.582808 1.042647 1.406522 1.302302 0.988417 0.730395 0.575407 1.30658 1.307389 0.629739 0.930319 0.959935 1.02773 1.220129 0.61751 1.422993 1.191944 0.845082 0.993455 0.66769 1.302076 0.741683 1.322104 1.119728 1.186324 0.969235 1.317915 1.196023 1.112282 1.061263 0.733909 1.242328 1.802617 0.977773 0.987555 1.264044 1.054537 0.910928 0.6655 1.101662 0.946696 0.854577 1.575925 0.941043 1.149612 1.390481 1.028573 1.27237 1.202542 0.992239 0.819365 0.715523 1.205409 1.205951 0.751925 0.953314 0.09147 0.202072 0.296807 0.100481 0.235934 0.359824 0.254565 0.264437 0.15861 0.418634 0.096919 0.309161 0.12387 0.311826 0.20353 0.219361 0.3751 0.279653 0.250874 0.180193 0.304858 0.415942 0.414555 0.346661 0.298528 0.168802 0.268328 0.150616 0.171633 0.198131 0.400236 1.85959 0.480573 0.334486 0.690556 0.310921 0.343119 0.193159 0.175033 0.290935 0.293468 0.364301 0.246483 0.098141 0.112614 0.0006 0.0015 0.0021 0.0001 0.006 0.0145 0.0046 0.0112 0.0071 0.0001 0.001 0.0027 0.0011 0.0001 0.0073 0.0024 0.0018 0.0086 0.0016 0.0005 0.0446 0.0197 0.0012 0.0001 0.0103 0.0089 0.0001 0.0012 0.0821 0.003 0.0902 0.0053 0.0476 0.0085 0.0027 0.0001 0.0003 0.0333 0.0816 0.0059 0.0005 0.0001 46 0.921503 0.746899 0.690039 0.669585 0.841573 0.586831 0.503317 0.609081 0.528739 0.571655 0.817049 0.718223 0.909591 0.651159 0.709437 0.833895 0.568851 0.659499 0.677732 0.554298 0.689126 0.75625 0.376696 0.471055 0.707868 0.820147 0.537073 0.551196 0.833426 0.705707 0.298345 0.64193 0.285796 0.597774 0.368582 0.555455 0.651212 0.83473 0.779893 0.411867 0.299306 0.58835 0.757636 0.820624 0.88349 0.863967 0.675237 0.803631 0.197291 0.665142 0.894633 0.710943 0.632885 0.785772 0.720477 0.383028 0.777164 0.344811 0.705074 0.475936 0.681638 0.510835 0.431443 0.860943 0.383024 0.483622 0.655507 0.811486 0.189064 0.824846 0.975161 0.652203 0.464451 0.670802 0.587876 0.841484 0.141316 0.726698 0.572892 0.502451 0.608416 0.257456 0.586507 0.968105 0.91295 0.526031 0.600049 0.942761 0.597092 0.560577 0.093704 0.175042 0.217962 0.775144 0.726417 0.266994 0.494902 0.816524 0.668868 0.559603 0.20098 0.491501 0.819665 0.699468 0.184101 0.255824 0.510835 0.501016 0.87746 0.598131 0.118783 0.45578 0.747455 0.111476 0.16885 0.437499 0.054036 0.471885 0.287172 0.495557 0.488957 0.288793 0.774294 0.258808 0.921491 0.206951 0.194289 0.144145 0.63247 0.295748 0.181856 0.270542 0.168126 0.38225 0.707489 0.284035 0.126583 0.549548 0.389213 0.262121 0.296202 0.217529 0.335263 0.996226 0.184797 0.435164 0.182995 0.388489 0.833693 0.16068 0.072426 0.156267 0.69763 0.2953 0.094213 0.155685 0.207076 0.33207 0.089016 0.127068 0.420107 0.389062 0.975362 0.667236 0.375252 0.161391 0.605184 0.252833 0.605849 0.305813 0.546499 0.20348 0.672896 0.237005 0.667674 0.582922 0.483258 0.396402 0.882801 0.526741 Kết thống kê mô tả beta điều chỉnh: Series: BETA_ADJUSTED Sample 120 Observations 120 Mean Median Maximum Minimum Std Dev Skewness Kurtosis Jarque-Bera Probability 1.03167 1.007943 1.802617 0.593553 0.250867 0.430881 2.859816 3.811432 0.148716 Hệ số beta  1  1  1 Hệ số R2 Tần suất 61 59 Tỷ lệ 50.8% 49.2% 0% R  70% 50%  R  70% R2  50% 43 52 25 35.8% 43.3% 20.9% Qua thống kê mơ tả cho thấy, có 61 cơng ty có hệ số beta lớn 59 cơng ty có beta nhỏ Điều đồng nghĩa với 50.8% cơng ty có rủi ro thị trường cao mức rủi ro bình qn 49.2% cơng ty có rủi ro thị trường thấp mức rủi ro bình qn Số lượng cơng ty có độ phù hợp cao so với mơ hình có 43 cơng ty, chiếm 35.8%, mức thấp (từ 50% đến 70%) 43.3%, số lượng cơng ty có độ phù hợp thấp chiếm tỷ trọng thấp Điều cho thấy số lượng cơng ty có hệ số beta giải thích trung bình tốt chiếm tỷ trọng lớn (80.1%) 47 4.3 Xác định phần bù rủi ro thị trƣờng Lãi suất phi rủi ro tính dựa vào lãi suất trái phiếu phủ có kỳ hạn cao Trong năm 2009, ngân hàng phát triển Việt Nam phát hành loại trái phiếu với kỳ hạn 10 năm, niêm yết thị trường chứng khóan Hà Nội với lãi suất bình quần 9.25%/năm Mã số trái phiếu phủ Kỳ hạn Ngày phát hành QHD0919008 10 năm 23/06/2009 QHB0919013 10 năm 21/07/2009 Cơ quan phát hành Ngân hàng phát triển Việt Nam Ngân hàng phát triển Việt Nam Bình quân Lãi suất (năm) 9.20% 9.30% 9.25% Tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán TP.HCM 10 năm qua (từ 2000 đến 2009): 23.7% Phần bù rủi ro thị trường: 23.7%-9.25% = 14.45% 4.4 Chi phí vốn cổ phần công ty: Bất động sản BCI CII HAG VIC KBC NBB NTL RCL SJS TDH Công nghệ HAS TLC SAM LTC TST TYA COE Thủy sản 24.737% ABT 28.036% ACL 22.708% AGF 22.848% ANV 27.102% BLF 24.572% FBT 26.150% ICF 26.881% MPC 28.065% NGC 28.294% TS4 VHC 22.356% BAS 25.322% Năng Lượng 29.812% NLC 23.743% HJS 23.379% RHC 24.488% TBC 48 COE 0.246699 0.219906 0.22677 0.264961 0.293391 0.198522 0.263581 0.253069 0.209895 0.352978 0.215986 0.272686 0.234757 0.214063 0.18173 0.254301 VHG VTC FPT SGT Dược phẩm ALP DCL DHG DMC IMP OPC TRA Khác BBC KDC NKD HHC HCC TRC CAN KLS VIS CJC GMC TCM NPS PVE VPL HAX PIT COM PVD PVC SFC VTB BBS MCP STP TPC VDL GTA YSC TTF PTC DQC KMR PAC RAL 32.022% VSH 26.668% Dịch vụ vận tải 19.204% HCT 23.605% PJC VST 23.378% VNA 21.916% PTS 22.884% VFR 23.601% VTO 19.231% VNS 23.923% PVT 24.546% VIP VFC 28.620% TJC 26.726% DDM 29.666% DXP 9.250% SHC 22.124% Kinh doanh khí hóa lỏng 27.202% MTG 19.311% ASP 31.213% PGC 29.342% PGS 19.993% PVG 26.437% PVS 26.392% Gạch men 23.886% DAC 25.388% CYC 26.627% DTC 33.369% TCR 25.237% TTC 18.477% VCS 19.587% VTS Thiết bị giáo dục 25.639% 26.474% DHI 19.589% DAE 18.817% DST 30.740% EBS 28.354% HBE 24.585% HEV 0.188665 HTP 0.223954 LBE 0.230254 SGD 0.275154 STC 0.255262 TPH 0.281114 0.19909 0.21234 0.241007 49 0.235879 25.623% 21.104% 21.090% 24.113% 24.519% 22.930% 26.676% 27.636% 23.121% 25.862% 25.169% 26.533% 27.470% 25.627% 18.898% 20.791% 25.498% 28.222% 29.862% 32.081% 21.272% 17.957% 20.507% 17.827% 23.255% 23.520% 22.413% 20.115% 19.771% 19.510% 21.985% 24.190% 19.825% 18.683% 21.793% 21.901% 21.461% 19.967% 19.855% PLC BMC MCV MMC 0.220151 0.224416 0.290666 0.234358 4.5 Kiểm định khác biệt rủi ro hai thị trƣờng Kết kiểm định t-Test hệ số beta hai thị trường chứng khoán TP.HCM Hà Nội: t-Test: Two-Sample Assuming Unequal Variances Mean Variance Observations Hypothesized Mean Difference df t Stat P(T