Tác động của dòng vốn quốc tế đến sự ổn định tài chính asean

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP.HỒ CHÍ MINH TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG THÀNH PHỐ HÓ CHÍ MINH LƯƠNG THỊ THU THỦY TÁC ĐỘNG CỦA DÒNG VỐN QUỐC TẾ ĐẾN SỰ ỔN ĐỊNH TÀI CHÍNH ASEAN TÓM TẮT LUẬN ÁN TIẾN SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG Thành phố Hồ Chí Minh Năm 2022 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP.HỒ CHÍ MINH LƯƠNG THỊ THU THỦY TÁC ĐỘNG CỦA DÒNG VỐN QUỐC TẾ ĐẾN SỰ ỔN ĐỊNH TÀI CHÍNH ASEAN TÓM TẮT LUẬN ÁN TIẾN SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG Chuyên ngành: Tài chính Ngân hàng Mã ngành: 9 34 02 01 Người hướng dẫn khoa học: TS NGUYỄN TRẦN PHÚC TS TRẦN VIỆT DŨNG TP. HỒ CHÍ MINH, NĂM 2022 TÓM TẮT LUẬN ÁN Tiêu đề: Nghiên cứu về tác động của dòng vốn quốc tế đến sự ổn định tài chính ASEAN Tóm tắt: Dựa trên bộ mẫu gồm 96 ngân hàng thương mại tại 06 quốc gia thuộc khu vực ASEAN từ năm 2008 đến năm 2019, nghiên cứu nhằm mục đích đánh giá tác động của các loại hình dòng vốn quốc tế đến sự ổn định tài chính các nước này. Kết quả thực nghiệm đã nêu bật được những vấn đề chính sau: (i) mối liên quan giữa dòng vốn gián tiếp với sự bất ổn tài chính là khá đáng kể tại Việt Nam cũng như các nước ASEAN thuộc mẫu nghiên cứu; (ii) xét một cách tương đối, cả dòng vốn trực tiếp lẫn dòng vốn khác cho kết quả hỗn hợp và ít rõ nét hơn, mặc dù có bằng chứng cho thấy dòng vốn trực tiếp làm gia tăng ổn định tài chính và dòng vốn khác có liên quan đến sự gia tăng bất ổn; (iii) sau giai đoạn khủng hoảng, sự biến động của dòng vốn quốc tế, cụ thể là dòng vốn gián tiếp, tác động đến sự ổn định tài chính là khá mạnh mẽ khi so với giai đoạn khủng hoảng và (iv) tác động này cũng thể hiện tương đối rõ ràng hơn thông qua các ngân hàng lớn so với các ngân hàng nhỏ. Đây có thể là chỉ báo khá quan trọng về việc sau giai đoạn khủng hoảng, dưới áp lực cạnh tranh thu hút đầu tư, đã có những nới lỏng nhất định của chính phủ về kiểm soát dòng vốn quốc tế. Tác giả tin rằng nghiên cứu sẽ thu hút sự quan tâm của các nhà quản lý lẫn hoạch định chính sách. Từ khóa: Dòng vốn quốc tế; Dòng vốn gián tiếp, Dòng vốn trực tiếp; Ổn định tài chính. CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU 1.1 Tính cấp thiết của đề tài Trong xu hướng toàn cầu hóa, hội nhập tài chính và tự do hóa tài chính là xu hướng tất yếu nhằm thu hút dòng vốn quốc tế, thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, đặc biệt đối với các nền kinh tế mới nổi. Tuy nhiên, ngoài những lợi ích mang lại từ dòng vốn quốc tế như gia tăng vốn đầu tư cho nền kinh tế, phát triển hệ thống tài chính, dòng vốn quốc tế cũng mang lại những tác động tiêu cực. Sự bùng nổ tín dụng và gia tăng bong bóng tài chính là nguy cơ dẫn đến phá sản ngân hàng và khủng hoảng tài chính. Vì vậy, vấn đề ổn định tài chính với mức độ chấp nhận rủi ro từ các dòng vốn quốc tế là vấn đề đang được các nhà nghiên cứu kinh tế và hoạch định chính sách trên thế giới và trong khu vực quan tâm. Trên thế giới đã có nhiều nghiên cứu về cơ chế truyền dẫn cũng như tác động của dòng vốn quốc tế bao gồm dòng vốn gián tiếp, dòng vốn trực tiếp và dòng vốn khác đến ổn định tài chính và rủi ro của nền kinh tế tại các nước phát triển như Mỹ, Thụy Sĩ, Canada, Hà Lan và các quốc gia mới nổi như Brasil, Trung Quốc, ASEAN (theo Kaminsky, Lizondo và Reinhart, 1998, Illing và Liu, 2003, Van den End, 2006, Sun, 2015). Hầu hết các nghiên cứu này xem xét tác động của dòng vốn quốc tế dưới góc độ vĩ mô như tỷ giá, lạm phát, lãi suất và các thị trường tài chính. Xu hướng nghiên cứu gần đây nhấn mạnh vai trò của các ngân hàng như là nguyên nhân chính gây bất ổn tài chính. Cho đến nay, mặc dù đã có nhiều nghiên cứu về sự ổn định tài chính dưới góc độ ổn định hệ thống ngân hàng như quản trị ngân hàng, các quy định chính sách, tổ chức giám sát, mức độ an toàn vốn, hiệu quả hoạt động, vấn đề tập trung ngân hàng và cạnh tranh, đổi mới công nghệ và rủi ro an ninh mạng, rủi ro tín dụng và rủi ro thanh khoản nhưng chưa có nghiên cứu tác động của dòng vốn quốc tế đến sự ổn định tài chính dưới góc độ này, đặc biệt tại các quốc gia Đông Nam Á (ASEAN), trong đó có Việt Nam. Cộng đồng Kinh tế ASEAN (AEC ASEAN Economic Community) được thành lập vào năm 2015 với mục tiêu hình thành một khu vực kinh tế ASEAN ổn định, thịnh vượng và có khả năng cạnh tranh cao, trong đó hàng hóa, dịch vụ, đầu tư sẽ được chu chuyển tự do và vốn được lưu chuyển tự do hơn, kinh tế phát triển đồng đều, đói nghèo và chênh lệch kinh tế xã hội được giảm bớt. Với sự hình thành AEC, ASEAN trở thành một khu vực kinh tế có độ mở cao, tăng trưởng phụ thuộc nhiều vào yếu tố trong khu vực và trên thế giới. Hiện nay, ASEAN nổi lên như một điểm đến thu hút dòng vốn đầu tư toàn cầu chuyển dịch từ Trung Quốc. Theo báo cáo đầu tư ASEAN (AIR), dòng vốn đầu tư trực tiếp (FDI) vào ASEAN giảm xuống 42 tỷ USD năm 2008 và 2009 dưới tác động của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu nhưng sau đó đã chứng kiến sự tăng lên mạnh mẽ từ năm 2010 và đạt mức kỷ lục 182 tỷ USD trong năm 2019. Tỷ lệ vốn FDI vào ASEAN trên tổng lượng FDI toàn cầu cũng tăng từ 5,6% năm 2016 lên 11,9% năm 2019. Bên cạnh dòng vốn đầu tư FDI, ASEAN cũng đang là điểm đến tích cực của dòng vốn đầu tư mạo hiểm (VC Venture Capital). Trong báo cáo “Điểm lại các quỹ VC Đông Nam Á trong quý I2020”, Deal Street Asia nêu các quỹ đầu tư mạo hiểm trong khu vực đã huy động được số vốn cam kết có tổng trị giá khoảng 5,8 tỷ USD trong năm 2019. Xu hướng này được dự báo sẽ tiếp tục nhờ sự phát triển công nghiệp năng động, cũng như sự cải thiện môi trường đầu tư và kinh doanh trong khu vực. Với sự dịch chuyển của dòng vốn quốc tế vào ASEAN, việc lây nhiễm và chịu tác động lan truyền từ dòng vốn quốc tế là khó tránh khỏi mà các cuộc khủng hoảng tài chính 19971998 và 20082009 là minh chứng. Thực tế cho thấy, dòng vốn gián tiếp và dòng vốn khác thường biến động nhiều hơn so với sự biến động của dòng vốn trực tiếp và sự biến động này càng gia tăng trong thời gian gần đây. Sự dịch chuyển các dòng vốn gián tiếp và dòng vốn khác có thể làm gia tăng các rủi ro và tính dễ tổn thương lên hệ thống ngân hàng từ đó ảnh hưởng đến hệ thống tài chính cũng như nền kinh tế vĩ mô. Chính vì vậy, các bằng chứng thực nghiệm về sự ổn định tài chính và tác động của các loại hình dòng vốn quốc tế đến sự ổn định tài chính tại các quốc gia ASEAN trở thành vấn đề cấp thiết trong việc nghiên cứu và hoạch định các chính sách, đặc biệt là chính sách tiền tệ và ổn định tiền tệ tài chính , đóng góp vào việc bảo đảm an toàn hệ thống ngân hàng tài chính, hạn chế và phòng ngừa rủi ro, khủng hoảng tài chính trong tương lai, ổn định kinh tế vĩ mô, qua đó nâng cao sức cạnh tranh của các nền kinh tế và phát triển bền vững trong khu vực. Đề tài nghiên cứu này chỉ giới hạn trong phạm vi các dòng vốn quốc tế và tác động đến ổn định tài chính dưới góc độ vi mô thông qua các ngân hàng, đảm bảo tính thời sự, tính độc lập và không hoặc ít có sự trùng lắp khi đặt ra vấn đề nghiên cứu cũng như mục tiêu và phương pháp nghiên cứu so với các công trình nghiên cứu đã thực hiện trước đây. Vì vậy, nghiên cứu “Tác động của dòng vốn quốc tế đến sự ổn định tài chính ASEAN” có ý nghĩa về cả lý luận lẫn thực tiễn được lựa chọn làm đề tài luận án tiến sĩ kinh tế. 1.2 Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu Mục tiêu nghiên cứu tổng quát của luận án là nghiên cứu về tác động của dòng vốn quốc tế đến sự ổn định tài chính tại các quốc gia ASEAN trong đó có Việt Nam, từ đó đưa ra những gợi ý chính sách và đề xuất các giải pháp phù hợp hướng đến việc phòng ngừa và giám sát an toàn hệ thống tài chính góp phần ổn định tài chính. Xuất phát từ mục tiêu tổng quát nêu trên, luận án sẽ được chi tiết hóa với các mục tiêu nghiên cứu cụ thể như sau: Một là, nhằm phân tích tác động của dòng vốn quốc tế bao gồm dòng vốn gián tiếp, dòng vốn trực tiếp và dòng vốn khác đến sự ổn định tài chính ASEAN. Hai là, nhằm so sánh tác động của dòng vốn quốc tế đến sự ổn định tài chính ASEAN giai đoạn khủng hoảng và sau khủng hoảng. Ba là, nhằm so sánh tác động của dòng vốn quốc tế đến sự ổn định tài chính ASEAN theo quy mô ngân hàng. Để đạt được các mục tiêu nghiên cứu cụ thể nói trên, luận án tập trung trả lời các câu hỏi nghiên cứu chính sau đây: Một là, các dòng vốn quốc tế có tác động như thế nào đến sự ổn định tài chính ASEAN? Hai là, tác động của các dòng vốn quốc tế đến sự ổn định tài chính ASEAN khác biệt thế nào trong giai đoạn khủng hoảng và sau khủng hoảng? Ba là, tác động của các dòng vốn quốc tế đến sự ổn định tài chính ASEAN khác biệt thế nào theo quy mô ngân hàng? 1.3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu của luận án là sự ổn định tài chính, dòng vốn quốc tế và tác động của dòng vốn quốc tế đến sự ổn định tài chính ASEAN trong đó có Việt Nam. Phạm vi nghiên cứu: Luận án tập trung nghiên cứu sự ổn định tài chính thông qua ổn định hệ thống ngân hàng và tác động của dòng vốn quốc tế đến ổn định tài chính của 6 nước ASEAN (Indonesia, Malaysia, Philippines, Singapore, Thái Lan và Việt Nam) Thời gian nghiên cứu: được xác định trong giai đoạn 20082019, là khoảng thời gian nền kinh tế ASEAN trải qua giai đoạn khủng hoảng và sau khủng hoảng để đề tài có thể nghiên cứu sự khác biệt về tác động của dòng vốn quốc tế đến sự ổn định tài chính trong các giai đoạn khác nhau. 1.4 Phương pháp nghiên cứu Luận án sử dụng phương pháp nghiên cứu chủ đạo là phương pháp định lượng để phân tích mức độ tác động của dòng vốn quốc tế gián tiếp cũng như trực tiếp và dòng vốn khác đến sự ổn định tài chính ASEAN. Bên cạnh đó, luận án cũng kết hợp các phương pháp phân tích, tổng hợp, so sánh theo thời gian để chỉ ra xu hướng biến động chung của các biến chính trong nghiên cứu. 1.5 Đóng góp của luận án Về mặt lý thuyết, luận án sẽ bổ sung bằng chứng thực nghiệm về tác động của dòng vốn quốc tế đến sự ổn định tài chính ASEAN, đặc biệt phân tích vai trò và mức độ của từng loại dòng vốn quốc tế (dòng vốn gián tiếp, dòng vốn trực tiếp và dòng vốn khác) đến sự ổn định tài chính của các nước ASEAN. Bên cạnh đó, luận án nghiên cứu sâu hơn nữa trong việc xem xét và so sánh tác động của dòng vốn quốc tế đến ổn định tài chính trong các giai đoạn kinh tế khác nhau (khủng hoảng và sau khủng hoảng) với các đặc điểm quy mô ngân hàng khác nhau. Về mặt thực tiễn, dựa trên kết quả nghiên cứu, luận án đưa ra những gợi ý cho các nhà nghiên cứu và hoạch định chính sách trong việc theo dõi và giám sát hệ thống tài chính, quản lý các dòng vốn quốc tế hướng đến việc phòng ngừa, dự báo rủi ro nhằm phát triển ổn định tài chính ASEAN trong đó có Việt Nam, góp phần thúc đẩy phát triển kinh tế bền vững trong khu vực. 1.6 Kết cấu của luận án Chương 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan nghiên cứu Chương 3: Mô hình và phương pháp nghiên cứu Chương 4: Tác động của dòng vốn quốc tế đến ổn định tài chính ASEAN Chương 5: Kết luận và hàm ý chính sách CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU 2.1 Các khái niệm liên quan đến vấn đề nghiên cứu: 2.1.1 Khái niệm về dòng vốn quốc tế Dòng vốn quốc tế bao gồm: dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDIForeign direct investment), dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài (FIIForeign indirect investment) hay thường được gọi dòng vốn quốc tế theo danh mục (International Portfolio Investment) và dòng vốn khác. Dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài là dòng vốn đầu tư một phần hoặc toàn bộ dự án hoặc doanh nghiệp nhằm tìm kiếm lợi ích lâu dài, trực tiếp kiểm soát và quản lý hoạt động đầu tư thông qua việc sở hữu mức cổ phần nhất định. Dòng vốn gián tiếp nước ngoài bao gồm dòng vốn đầu tư cổ phiếu, đầu tư trái phiếu và các công cụ nợ ngắn hạn, dòng vốn vay và gửi thông qua hệ thống ngân hàng (Borio, 2007). Dòng vốn khác là dòng vốn thực hiện các đầu tư khác như mua bán tài sản tài chính phái sinh, tín dụng thương mại và các khoản ứng trước, tài sản và nợ của các ngân hàng thương mại ở nước ngoai....(Lê Phan Diệu Thảo và Nguyễn Trần Phúc, 2015) Như Lee (2004) đã lưu ý. dù được định nghĩa dưới góc độ nào, sự khác biệt giữa các loại dòng vốn này là hình thức đầu tư và vấn đề kiểm soát, quản lý, cam kết dài hạn. Đó là lý do dòng vốn trực tiếp thường có xu hướng ổn định và dài hạn hơn, trong khi dòng vốn gián tiếp và dòng vốn khác luôn có sự thay đổi và biến động trong ngắn hạn. 2.1.2 Khái niệm về sự ổn định tài chính Ồn định tài chính là một trong hai nhiệm vụ chính, truyền thống và không thể tách rời (ổn định tiền tệ và ổn định tài chính) của một ngân hàng trung ương (NHTW). Có hai luồng tiếp cận về khái niệm sự ổn định tài chính, bao gồm: cách tiếp cận (mô tả) trực tiếp và cách tiếp cận gián tiếp thông qua xác định ổn định tài chính dưới góc độ phủ định của nó. nghĩa là: định nghĩa sự bất ổn tài chính để xác định sự ổn định tài chính. Ngân hàng Trung ương Châu Âu (Duisenberg, 2001) cho rằng: “Ồn định tài chính là một trạng thái trong đó hệ thống tài chính gồm các trung gian tài chính, thị trường và hạ tầng tài chính có khả năng chống đỡ được các cú sốc và những rủi ro do sự mất cân đối tài chính gây ra, từ đó làm giảm bớt khả năng sụp đổ của các trung gian tài chính vốn có tác động tiêu cực đối với việc phân bổ tiết kiệm và đầu tư”. Mặc dù có những điểm khác biệt nhất định. nhưng khái niệm về ổn định tài chính vẫn bám sát vào hiệu quả của hệ thống tài chính. 2.1.3 Cơ sở lý thuyết liên quan đến vấn đề nghiên cứu 2.1.1 Lý thuyết về dòng vốn quốc tế Lý thuyết về dòng vốn trực tiếp: lý thuyết giải thích về hoạt động đầu tư trực tiếp nước ngoài bao gồm: mô hình OLI, các lý thuyết về thị trường vốn quốc tế, các lý thuyết về thương mại quốc tế, các lý thuyết về doanh nghiệp quốc tế. Lý thuyết về dòng vốn gián tiếp và dòng vốn khác: cơ sở dịch chuyển của dòng vốn gián tiếp và dòng vốn khác được giải thích dựa trên lý thuyết Các yếu tố thúc đẩy và kéo của Lee (1966), lý thuyết định hướng dòng vốn của Fisher (1980), lý thuyết ưa thích thanh khoản được công nhận bởi Keynes (1936) và phát triển bởi Tobin (1967), lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại của Markowitz (1959) 2.1.2 Lý thuyết về ổn định tài chính Các lý thuyết về ổn định tài chính được nghiên cứu và phát triển để giải thích cho các cuộc khủng hoảng tài chính như: lý thuyết của trường phái Trọng tiền (monetarist), lý thuyết của trường phái Hậu Keynes, lý thuyết Mundell Fleming, lý thuyết chu kỳ (cyclical) của Minsky, lý thuyết bất cân xứng thông tin, lý thuyết hành vi, lý thuyết trò chơi. Crockett (1996) đề xuất cần phải tập trung chú ý đến nguồn gốc gây bất ổn xuất phát từ các trung gian tài chính và những yếu tố làm phát sinh sự biến động quá mức đối với giá tài sản. Dưới tác động của dòng vốn quốc tế, các nhà đầu tư gia tăng đòn bẩy nợ thông qua hoạt động vay vốn từ các trung gian tài chính, giá tài sản trên thị trường tăng cao tạo bong bóng tài chính. Một sự dừng đột ngột hoặc đổi chiều của dòng vốn quốc tế có thể gây nên sự thắt chặt tín dụng và vỡ bong bóng giá tài sản dẫn đến nguy cơ phá sản ngân hàng và khủng hoảng tài chính. 2.1.3 Lý thuyết về tác động của dòng vốn quốc tế đến sự ổn định tài chính Có một sự thống nhất rộng rãi trong các lý thuyết rằng dòng vốn quốc tế có thể mang lại cả “mặt tốt” và “mặt xấu” đến hệ thống tài chính của một quốc gia. Các nghiên cứu đã chỉ ra rằng ở góc độ toàn cầu, dòng vốn do các nhà đầu tư nước ngoài cho phép phân bổ hiệu quả các khoản tiết kiệm trên thế giới và sử dụng những nguồn lực vốn này một cách hiệu quả. Ngoài ra, dòng vốn quốc tế còn tạo ra cơ hội cho thương mại giữa các quốc gia, thúc đẩy quá trình đổi mới tài chính và đa dạng hóa danh mục đầu tư cũng như chia sẻ rủi ro (Lee, 2004,Frame White, 2004). Do đó, dòng vốn quốc tế giữ vai trò hết sức cần thiết, đặc biệt ở các quốc gia đang phát triển. Bên cạnh đó, một trong những đặc tính khác biệt của dòng vốn quốc tế là tính dễ biến động và đột ngột, đặc biệt là dòng vốn gián tiếp và dòng vốn khác. Theo Mishkin (2004), các kênh truyền dẫn chính của dòng vốn bao gồm: kênh lãi suất, kênh tỷ giá, kênh giá tài sản, kênh tín dụng từ đó tác động đến sản lượng, thất nghiệp và lạm phát trong nền kinh tế. Dòng vốn vào lớn thường gây ra sự bùng nổ tín dụng và làm suy giảm chất lượng tín dụng, đồng thời thổi bùng giá tài sản tài chính và bất động sản, gây ra hiệu ứng của cải đối với nền kinh tế (Reinhart and Reinhart, 2008). Sự dịch chuyển của dòng vốn quốc tế có thể làm gia tăng các rủi ro và tính dễ tổn thương lên hệ thống tài chính và nền kinh tế vĩ mô đồng thời đặt ra nhiều thách thức trong việc quản lý hệ thống tài chính Nghiên cứu của Bruno Shin (2014) đã chỉ ra rằng dòng vốn có xu hướng liên quan đến sự tích tụ đòn bẩy trong lĩnh vực ngân hàng. Và do đó, dòng vốn quốc tế không chỉ liên quan đến các vấn đề kinh tế vĩ mô như áp lực lạm phát, tăng trưởng nóng, lo ngại về khả năng cạnh tranh, xuất khẩu (theo Blanchard et al. (2016)) mà còn có thể gây nên rủi ro bất ổn tài chính thông qua hệ thống ngân hàng (DellAriccia et al., 2012; Elekdag Wu, 2013). Trên cơ sở đó, các nghiên cứu đã tiếp cận dưới góc độ vi mô thông qua hệ thống ngân hàng để phân tích sâu hơn về đặc điểm kỹ thuật của các cơ chế cốt lõi đằng sau việc truyền tải các cú sốc toàn cầu. 2.2 Lược khảo các nghiên cứu liên quan 2.2.1 Lược khảo các yếu tố tác động đến ổn định tài chính Tác động đến ổn định tài chính từ hội nhập tài chính toàn cầu Tác động đến ổn định tài chính của yếu tố trong nước và yếu tố toàn cầu Tác động đến ổn định tài chính thông qua kênh ngân hàng toàn cầu Tác động vay nợ nước ngoài của các công ty tại thị trường mới nổi 2.2.2 Đo lường ổn định tài chính Để đo lường ổn định tài chính, các nghiên cứu xây dựng mô hình định lượng đo lường mức độ rủi ro không ổn định của hệ thống tài chính xuất phát từ các rủi ro của nền kinh tế vĩ mô, thị trường tài chính và các định chế tài chính như chỉ số cảnh báo sớm (Early Warning Indicator EWI) (Kaminsky, Lizondo và Reinhart, 1998, Berg, Borensztein và Pattillo, 2004), dự đóan khủng hoảng tài chính dựa trên xác suất rủi ro của hệ thống ngân hàng (Aspachs ctg, 2006), chỉ số bất ổn tài chính (FSI Financial Stress Index), chỉ số bất ổn tài chính dành riêng cho các quốc gia mới nổi (EMFSI) (Balakrishman ctg, 2009), chỉ số điều kiện ổn định tài chính (FSCI Financial Stability Conditions Index) (Van den End, 2006). Các NHTW thường xuyên xuất bản tạp chí báo cáo về sự ổn định tài chính (FSRs Financial Stability Reviews) và thực hiện các nghiên cứu đánh giá rủi ro của hệ thống tài chính. IMF (2007) đã giới thiệu Bản đồ ổn định hệ thống tài chính toàn cầu (Global Financial Stability Map) để theo dõi mức độ ổn định tài chính trên thế giới dựa trên tổng hợp các yếu tố đa phương. Một hướng tiếp cận khác đo lường sự ổn định tài chính dưới góc độ vi mô thông qua việc đánh giá sự ổn định của các ngân hàng trong hệ thống. Rất nhiều nghiên cứu theo hướng này đã sử dụng chỉ số Zscore đại diện cho sự ổn định tài chính (financial stability FS) như các nghiên cứu trước khủng hoảng tài chính toàn cầu của Boy Runkle (1993), Mercieca at al (2007), Laeven Lavine (2009), Demirguc Huizinga (2010) và sau khủng hoảng như nghiên cứu của Fu et al (2014) Fiordelisi Mare (2014). Nghiên cứu của Chiaramonte et al (2016) thu thập số liệu của các ngân hàng thương mại Mỹ từ năm 2004 đến 2012 cho thấy chỉ số Zscore có thể dự báo chính xác 76% rủi ro mất khả năng thanh toán (insolvency risk) ngân hàng và được xem như một chỉ số đặc biệt thể hiện rủi ro của ngân hàng cũng như của hệ thống tài chính. Việc đánh giá mức độ ổn định tài chính thông qua chỉ số Zscore phù hợp với các quốc gia mà hệ thống tài chính tập trung chủ yếu vào hệ thống ngân hàng như các nước đang phát triển hay các nước ASEAN. 2.2.3 Các bằng chứng thực nghiệm về tác động của dòng vốn quốc tế đến ổn định tài chính Đã có nhiều nghiên cứu đề cập đến việc phân tách tác động của từng loại dòng vốn quốc tế khác nhau để tìm hiểu tác động riêng biệt của chúng, nhất là đối với thị trường các nước mới nổi. Theo đó, phần lớn các nghiên cứu cho thấy tầm quan trọng của dòng vốn trực tiếp đến tăng trưởng của nền kinh tế và ủng hộ quan điểm về sự dịch chuyển tự do của dòng vốn quốc tế như kết quả nghiên cứu của Alfaro et al. (2010), Borensztein et al. (1998) và Bekaert et al. (2001). Levine (2001) khẳng định rằng tự do hóa dòng vốn gián tiếp làm tăng tính thanh khoản của thị trường chứng khoán, từ đó thúc đẩy năng suất và tăng trưởng kinh tế. Trong khi đó, một số bằng chứng thực nghiệm lại cho thấy dòng vốn gián tiếp mà đặc biệt là từ vay nợ là yếu tố dự báo mạnh mẽ về khả năng xảy ra các cuộc khủng hoảng so với dòng vốn trực tiếp đối với các nước đang phát triển (Ghosh et al., 2015; Gourinchas Obstfeld, 2012) và một trong số những chỉ báo quan trọng là tỷ lệ giữa nợ ngắn hạn và dự trữ ngoại hối (Berg Pattillo, 1999; Blanchard et al., 2010). Bên cạnh đó, các nghiên cứu tiến hành điều tra về mối quan hệ giữa các loại hình dòng vốn quốc tế và sự bùng nổ tín dụng cũng như sự tăng giá tiền tệ. Đối với ảnh hưởng đến giá trị nội tệ, kết quả thực nghiệm dường như chưa có sự nhất quán. Về bùng nổ tín dụng, kết quả thể hiện tương đối thống nhất hơn. Cụ thể, Calderón Kubota (2012) cho thấy khả năng bùng nổ tín dụng, đặc biệt là những dòng vốn ở giai đoạn kết thúc khủng hoảng, cao hơn đáng kể nếu sự bùng nổ này được thúc đẩy bởi các dòng vốn đầu tư khác (other investment) danh mục chủ yếu bao gồm các dòng vốn ngân hàng và ở một mức độ thấp hơn nếu từ dòng vốn đầu tư danh mục (portfolio investment). Nghiên cứu của Bruno Shin (2014) đã chỉ ra rằng dòng vốn có xu hướng liên quan đến sự tích tụ đòn bẩy trong lĩnh vực ngân hàng. Và do đó, dòng vốn quốc tế không chỉ liên quan đến các vấn đề kinh tế vĩ mô như áp lực lạm phát, tăng trưởng nóng, lo ngại về khả năng cạnh tranh, xuất khẩu (Blanchard et al., 2016), mà còn có thể gây nên rủi ro về sự ổn định tài chính (DellAriccia et al., 2012; Elekdag Wu, 2013). Kết quả từ mô hình thực nghiệm của Ghosh (2016) đã phần nào làm sáng tỏ những vấn đề trên. Việc tìm hiểu nguyên nhân và động lực đằng sau sự bất ổn tài chính mà đặc biệt là hệ thống ngân hàng đã thu hút khá nhiều nghiên cứu thực nghiệm dưới những góc độ khác nhau. Các nghiên cứu tập trung tìm hiểu nguyên nhân bất ổn hệ thống ngân hàng xuất phát từ vấn đề về quản trị (Anginer, DemirgucKunt, et al., 2018); sự suy yếu của quy định (Cabrera et al., 2018); tổ chức giám sát (Shaddady Moore, 2019); vấn đề thanh khoản (Acharya Mora, 2015); mức độ an toàn vốn (Anginer, DemirgucKunt, et al., 2018); hiệu quả hoạt động, vấn đề tập trung ngân hàng và cạnh tranh (Schaeck Cihák, 2014; Vives, 2019); và thời gian gần đây là đổi mới công nghệ (Uddin, Mollah, et al., 2020), rủi ro an ninh mạng (Uddin, Ali, et al., 2020) và tác động lan tỏa từ chính sách kinh tế (Phan et al., 2021, Li and Zhong, 2020). Như vậy, các bằng chứng thực nghiệm cho thấy: (i) về mặt tổng thể, dòng vốn quốc tế nói chung dẫn đến mất cân đối kinh tế vĩ mô và gây nên bất ổn tài chính cũng như khả năng xảy ra khủng hoảng ngân hàng và tiền tệ; (ii) trong các loại dòng vốn quốc tế, dòng vốn gián tiếp và dòng vốn khác tạo nên nguy cơ rủi ro hơn dòng vốn trực tiếp; (iii) việc định giá tiền tệ quá cao và mở rộng tín dụng trong nước là hai kênh chính yếu mà thông qua đó các dòng vốn bên ngoài có thể kích hoạt một cuộc khủng hoảng tài chính. Những phát hiện này phù hợp với cơ sở lý thuyết đã được phân tích ở nội dung trước. 2.3 Một số nhận xét và khoảng trống nghiên cứu Kết quả khảo lược các nghiên cứu cho thấy có những khoảng trống nghiên cứu sau: Thứ nhất, tác động của dòng vốn quốc tế đến ổn định tài chính theo hai hướng khác nhau tích cực và tiêu cực và mức độ tác động có sự khác biệt tùy thuộc vào đặc điểm của mỗi quốc gia hoặc nhóm các quốc gia, vì vậy cần có thêm bằng chứng thực nghiệm về tác động của dòng vốn quốc tế đến sự ổn định tài chính ASEAN. Việc xem xét riêng biệt tác động của từng loại dòng vốn quốc tế bao gồm: trực tiếp, gián tiếp và dòng vốn khác sẽ cung cấp một bức tranh tổng thể cho từng tác động riêng biệt đến từ các dòng vốn này. Thứ hai, các nghiên cứu về tác động của dòng vốn quốc tế nói chung thường tập trung chủ yếu vào ảnh hưởng đến sự phát triển của nền kinh tế và thường dựa trên dữ liệu vĩ mô các quốc gia nghiên cứu. Xu hướng nghiên cứu gần đây nhấn mạnh vào vai trò của các ngân hàng là nguyên nhân chính gây bất ổn tài chính. Tuy nhiên các nghiên cứu này chỉ đánh giá các yếu tố như quản trị ngân hàng, các quy định chính sách, tổ chức giám sát, mức độ an toàn vốn, hiệu quả hoạt động, vấn đề tập trung ngân hàng và cạnh tranh, đổi mới công nghệ và rủi ro an ninh mạng, rủi ro tín dụng và rủi ro thanh khoản ảnh hưởng đến ổn định ngân hàng mà chưa có nghiên cứu thực nghiệm đánh giá tác động của dòng vốn quốc tế đến ổn định ngân hàng cũng như ổn định tài chính. Đây chính là khoảng trống nghiên cứu thứ hai mà luận án cần quan tâm: đo lường tác động dòng vốn quốc tế đến ổn định tài chính dưới góc độ vi mô từ các ngân hàng. Thứ ba, ngoài việc đánh gía tác động của dòng vốn quốc tế đến ổn định tài chính, việc xem xét mức độ tác động trong các điều kiện khác nhau như giai đoạn khủng hoảng và sau khủng hoảng, xem xét theo quy mô ngân hàng sẽ đánh giá sâu hơn các tác động. Bên cạnh đó, luận án cũng sử dụng các biến thay thế biến phụ thuộc Zscore là tỷ lệ nợ xấu (NPL) và dự phòng rủi ro (LLR) để đo lường mức độ rủi ro tại các ngân hàng. Từ các khoảng trống nghiên cứu nêu trên, luận án cần giải quyết ba mục tiêu chính: (i) Nhằm đánh giá tác động của dòng vốn quốc tế bao gồm dòng vốn gián tiếp, dòng vốn trực tiếp và dòng vốn khác đến sự ổn định tài chính ASEAN trong đó có Việt Nam. (ii) Nhằm so sánh tác động của dòng vốn quốc tế đến sự ổn định tài chính ASEAN giai đoạn khủng hoảng và sau khủng hoảng. (iii) Nhằm so sánh tác động của dòng vốn quốc tế đến sự ổn định tài chính ASEAN theo qui mô ngân hàng. Dựa trên các kết quả nghiên cứu, luận án sẽ đưa ra các hàm ý chính sách và đề xuất cho các nhà nghiên cứu và hoạch định chính sách trong việc theo dõi và giám sát hệ thống tài chính, quản lý các dòng vốn quốc tế hướng đến việc phòng ngừa, dự báo rủi ro nhằm phát triển ổn định tài chính ASEAN trong đó có Việt Nam, góp phần thúc đẩy phát triển kinh tế bền vững trong khu vực. CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU 3.1 Quy trình nghiên cứu Bước 1: Lựa chọn vấn đề nghiên cứu Bước 2: Lược khảo tài liệu nghiên cứu Bước 3: Xác định khoảng trống nghiên cứu Bước 4: Xác định khung lý tlryết và khung nghiên cứu Bước 5: Xây dựng câu hỏi và giả thuyết nghiên cứu Bước 6: Thu thập dữ liệu Bước 7: Ước lượng mô hình Bước 8: Thảo luận kết quả và hàm ý chính sách 3.2 Xây dựng giả thuyết nghiên cứu Từ ba câu hỏi nghiên cứu xuất phát từ ba mục tiêu, căn cứ vào cơ sở lý thuyết và các bằng chứng thực nghiệm về tác động của các loại hình dòng vốn quốc tế đến ổn định tài chính đã trình bày ở chương 2, luận án xây dựng bốn giả thuyết nghiên cứu sau: Giả thuyết nghiên cứu 1 (H1): Dòng vốn gián tiếp và dòng vốn khác làm suy giảm ổn định tài chính của các quốc gia ASEAN Giả thuyết nghiên cứu 2 (H2): Dòng vốn trực tiếp làm gia tăng sự ổn định tài chính của các quốc gia ASEAN Giả thuyết nghiên cứu 3 (H3): Tác động của dòng vốn quốc tế đến sự ổn định tài chính ASEAN trong giai đoạn sau khủng hoảng mạnh hơn giai đoạn khủng hoảng. Giả thuyết nghiên cứu 4 (H4): Tác động của dòng vốn quốc tế đến sự ổn định tài chính ASEAN thể hiện rõ hơn ở các ngân hàng lớn so với ngân hàng nhỏ. 3.3 Mô hình nghiên cứu 3.3.1 Mô hình FSn = a + P1FInt + p2ControlMacront + p3ControlBankit + Eint (1) Trong đó i, n và t lần lượt là ngân hàng, quốc gia và năm. FS (Financial Stability) là biến phụ thuộc đại diện cho sự ổn định tài chính đo lường bằng mức độ ổn định của ngân hàng i tại thời điểm t thông qua chỉ số logarit tự nhiên của Zscore. FI dòng vốn quốc tế là biến độc lập chính bao gồm tập hợp các biến dòng vốn quốc tế gián tiếp, trực tiếp và dòng vốn khác {PORTINVESTR, DIRECTINVESTR, OTHER1NVESTR}. ControlMacront là tập hợp các biến giải thích vĩ mô: lạm phát và tăng trưởng GDP {GDPGR, IFL, GDPCAP}. ControlBankít là tập hợp các biến giải thích vi mô (đặc điểm ngân hàng): tổng tài sản, tỷ lệ vốn chủ sở hữu, tỷ lệ tiền gửi, tỷ lệ cho vay {SIZE, CAPITAL, DEPOSITSHARE, LOANSHARE}. Chi tiết diễn giải các biến được thể hiện ở Bảng 3.1. 3.3.2 Đo lường các biến Biến phụ thuộc Biến giải thích chính (main explanatory variable) Biến kiểm soát vĩ mô (ControlMacro) Biến kiểm soát ngân hàng (ControlBank) Bảng 3.1: Diễn giải các biến sử dụng Biến phụ thuộc Diễn giải Nguồn tính toán Zscore Logarit tự nhiên của Zscore. Trong đó, Zscore bằng tỷ lệ giữa tổng của ROA bình quân và CAPITAL chia cho độ lệch chuẩn của ROA. Với ROA là tỷ lệ giữa lợi nhuận trên tổng tài sản và độ lệch chuẩn tính trong 2 năm Tác giả tính toán từ dữ liệu Datastream Biến phụ thuộc thay thế Diễn giải Nguồn tính toán NPL Tỷ lệ nợ xấu hàng năm Datastream LLR Tỷ lệ giữa số dư dự phòng rủi ro hàng năm trên tổng dư nợ hàng năm Datastream Biến giải thích chính Diễn giải Nguồn tính toán PORTINVESTR Tỷ lệ giữa đầu tư gián tiếp so với GDP hàng năm IMF DIRECTINVESTR Tỷ lệ giữa đầu tư trực tiếp so với GDP hàng năm IMF OTHERINVESTR Tỷ lệ giữa đầu tư khác so với GDP hàng năm IMF Biến giải thích chính thay thế Diễn giải Nguồn tính toán PORTINVEST Logarit tự nhiên của đầu tư gián tiếp hàng năm IMF DIRECTINVEST Logarit tự nhiên của đầu tư trực tiếp hàng năm IMF   OTHERINVEST Logarit tự nhiên của đầu tư khác hàng năm IMF Biến kiểm soát vĩ mô Diễn giải Nguồn tính toán GRGDP Tăng trưởng (%) GDP hàng năm WB IFL Tỷ lệ (%) lạm phát hàng năm WB GDPCAP Logarit tổng thu nhập bình quân đầu người hàng năm WB Biến kiểm soát ngân hàng Diễn giải Nguồn tính toán CAPITAL Tỷ lệ giữa vốn chủ sở hữu hàng năm trên tổng tài sản hàng năm Datastream SIZE Logarit tổng tài sản hàng năm của NHTM Datastream DEPOSITSHARE Tỷ lệ giữa tổng tiền gửi so với tổng tài sản hàng năm Datastream LOANSHARE Tỷ lệ giữa tổng cho vay so với tổng tài sản hàng năm Datastream 3.4 Phương pháp phân tích Dựa trên cơ sở lý thuyết và tổng quan các nghiên cứu trước, luận án xác lập mô hình hồi quy đa biến để xem xét tác động của dòng vốn quốc tế đến ổn định tài chính. Để đạt mục nghiên cứu thứ nhất là kiểm định tác động của các dòng vốn quốc tế đến ổn định tài chính ASEAN, luận án sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng dựa trên mô hình hồi quy OLS (Ordinary least squares), mô hình hồi quy tác động cố định (FEM Fixed effect model) và mô hình ước lượng GMM (Generalized method of moments) với dữ liệu được làm sạch (winsorized) ở mức phân vị 1% và 99% từ 6 quốc gia trong giai đoạn từ năm 2008 2019. Để thực hiện mục tiêu nghiên cứu thứ hai, luận án tiến hành đo lường mô hình theo thời gian giai đoạn khủng hoảng và sau khủng hoảng. Cuối cùng, để thực hiện mục tiêu nghiên cứu thứ ba, luận án đo lường mô hình theo quy mô ngân hàng khác nhau để đánh giá tác động của quy mô ngân hàng đến mối quan hệ giữa dòng vốn quốc tế và sự ổn định tài chính. Đồng thời, luận án cũng thực hiện một loạt các kiểm định về tính bền vững của mô hình nghiên cứu thông qua việc đo lường theo bộ mẫu khác nhau bao gồm: quy mô, điều kiện từng nước,... cũng như các phương thức đo lường thay thế của cả biến phụ thuộc lẫn biến giải thích chính và kiểm định đa cộng tuyến. CHƯƠNG 4: TÁC ĐỘNG CỦA DÒNG VỐN QUỐC TẾ ĐẾN ỔN ĐỊNH TÀI CHÍNH TẠI CÁC NƯỚC ASEAN 4.1 Thực trạng dòng vốn quốc tế tại ASEAN và Việt Nam 4.1.1 Thực trạng dòng vốn quốc tế tại các quốc gia ASEAN 4.1.2 Thực trạng dòng vốn quốc tế tại Việt Nam 4.2 Kết quả nghiên cứu mô hình thực nghiệm tại ASEAN 4.3.1 Thống kê mô tả mẫu nghiên cứu Bảng 4.1: Thống kê mô tả VARIABLES (1) N (2) mean (3) sd (4) min (5) max ZSCORE 683 4.606 1.320 1.967 8.055 PORTINVESTRATE 1,152 0.00957 0.0199 0.0756 0.0861 OTHERINVESTR 1,152 0.0144 0.0246 0.0221 0.171 DIRECTINVESTR 1,152 0.0347 0.0339 0.00487 0.227 SIZE 1,139 22.51 3.018 15.24 27.83 CAPITAL 1,138 0.140 0.0567 0.0416 0.387 LOANSHARE 1,139 0.643 0.142 0.216 0.944 DEPOSITSHARE 1,137 0.715 0.111 0.251 0.893 GDPGR 1,152 0.0529 0.0164 0.00691 0.0751 INF 1,152 0.0458 0.0412 0.00639 0.199 GDPCAP 1,152 8.263 0.688 7.277 10.96 Nguồn: Kết quả từ Stata theo nghiên cứu của tác giả 4.3.2 Phân tích tương quan Bảng 4.2: Ma trận tương quan giữa các biến Variables (ZSCORE) (PORTINVES TRATE) (OTHERINV ESTR) (DIRECTINVE STR) (SIZE) (CAPITAL) (LOANSH ARE) (DEPOSITSH ARE) (GDPGR) (INF) (GDPCAP) ZSCORE 1.000 PORTINVESTRATE 0.072 (0.059) 1.000 OTHERINVESTR 0.044 0.064 1.000 (0.250) (0.029) DIRECTINVESTR 0.048 0.073 0.781 1.000 (0.209) (0.013) (0.000) SIZE 0.156 0.051 0.037 0.009 1.000 (0.000) (0.083) (0.210) (0.765) CAPITAL 0.133 0.027 0.144 0.167 0.208 1.000 (0.000) (0.356) (0.000) (0.000) (0.000) LOANSHARE 0.197 0.087 0.106 0.111 0.052 0.174 1.000 (0.000) (0.003) (0.000) (0.000) (0.080) (0.000) DEPOSITSHARE 0.146 0.127 0.253 0.259 0.139 0.167 0.372 1.000 (0.000) (0.000) (0.000) (0.000) (0.000) (0.000) (0.000) GDPGR 0.107 0.118 0.168 0.057 0.285 0.182 0.223 0.019 1.000 (0.005) (0.000) (0.000) (0.053) (0.000) (0.000) (0.000) (0.527) INF 0.215 0.028 0.056 0.088 0.299 0.074 0.299 0.328 0.219 1.000 (0.000) (0.349) (0.057) (0.003) (0.000) (0.013) (0.000) (0.000) (0.000) GDPCAP 0.267 0.009 0.352 0.487 0.448 0.099 0.362 0.105 0.313 0.490 1.000 (0.000) (0.768) (0.000) (0.000) (0.000) (0.001) (0.000) (0.000) (0.000) (0.000) p