Chuyên đề 1 3 MỤC LỤC Danh mục các chữ viết tắt iv Danh mục các sơ đồ và hộp v Lời mở đầu v Chương 1 CƠ SỞ CỦA LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ 5 1 1 Quan niệm về thị trường hiệu quả 5 1 2 Lý thuyết và m[.]
3 MỤC LỤC Danh mục chữ viết tắt iv Danh mục sơ đồ hộp v Lời mở đầu v Chương - CƠ SỞ CỦA LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ .5 1.1 Quan niệm thị trường hiệu 1.2 Lý thuyết số thực nghiệm quan trọng thị trường hiệu .11 1.3 Ý nghĩa việc nghiên cứu lý thuyết thị trường hiệu 53 Chương - KIỂM ĐỊNH TÍNH HIỆU QUẢ CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 57 2.1 Khái quát thực trạng thị trường chứng khốn Việt Nam 57 2.2 Kiểm định tính hiệu thị trường chứng khoán Việt Nam 96 Chương -MỘT SỐ GIẢI PHÁP NHẰM NÂNG CAO TÍNH HIỆU QUẢ CHO THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM .114 3.1 Lý luận chung điều kiện cần cho thị trường hiệu theo EMH 114 3.2 Nâng cao tính hiệu cho thị trường chứng khốn Việt Nam 119 3.3 Một số kiến nghị .152 Kết luận 153 Các cơng trình tác giả cơng bố 154 Tài liệu tham khảo Phụ lục160 156 DANH MỤC CÁC BẢNGY Bảng 1.1 Các trường phái tâm lý ứng dụng tài 45 YBảng Số lượng cơng ty niêm yết hàng năm Bảng 2.2 Tổng hợp số VNindex HASTC index 83 Bảng Tóm tắt 15 mã cổ phiếu niêm yết trước năm 2006 100 Bảng 2.4 Tóm tắt 15 mã cổ phiếu niêm yết trước năm 2006 101 Bảng 2.5 Mơ hình hồi quy mức độ thay đổi giá chịu ảnh hưởng hai xu hướng giá khứ (tăng giảm) 105 Bảng 2.6 Kiểm định tổng hệ số hai xu hướng giá 106 Bảng 2.7 Kiểm định Tổng ảnh hưởng xu tăng tổng ảnh hưởng xu giảm 106 Bảng 2.8 Tổng hợp vi phạm giả thuyết kiểm định cổ phiếu 107 Bảng 2.9 Chi tiết kết kiểm định cổ phiếu 107 DANH MỤC CÁC SƠ ĐỒ VÀ HỘP Sơ đồ 1.1 Các cấp độ hiệu thị trường chứng khoán Sơ đồ Chỉ số VN Index từ 28/7/00 đến 3/06/08 85 Sơ đồ 2 Chỉ số VNindex từ 28/7/00 đến 25/6/00 86 Sơ đồ Chỉ số VNindex từ 27/6/01 đến 15/10/01 87 Sơ đồ Chỉ số VNindex 17/10/01 đến 24/10/03 88 Sơ đồ 2.5.Chỉ số VNindex từ 27/10/03 đến 31/3/04 88 Sơ đồ Chỉ số VNindex từ 1/4/04 đếm 12/1/06 89 Sơ đồ 2.7 Chỉ số VNindex từ 13/1/06 đến 25/4/06 89 Sơ đồ 2.8 Chỉ số VNindex từ 26/4/06 đến 2/8/06 90 Sơ đồ 2.9 Chỉ số VNindex từ 3/8/06 đến 27/2/07 91 Sơ đồ 2.10 Chỉ số VNindex từ 28/2/07 đến 24/10/07 91 Sơ đồ 2.11 Chỉ số VN-Index từ 25/10/07 đến 22/02/08 91 Sơ đồ 2.12 VNindex từ 26/2/08 đến 3/6/0892 92 YHộp 3.1 Thông tin chứng khốn cịn chậm 127 Hộp 3.2 Phân loại người chơi chứng khốn theo sở hữu thơng tin 145 Hộp 3.3 Cải cách hay tận thu? 150 Chương CƠ SỞ CỦA LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Giới thiệu: Chương tập trung vào vấn đề lớn, (1.1) Quan niệm thị trường hiệu - nói cách vắn tắt cách hiểu thị trường hiệu cách thông thường, đồng thời dạng thị trường hiệu thường quan tâm Mục (1.2) trình bày lý thuyết số thực nghiệm quan trọng lý thuyết thị trường hiệu Nền tảng lý thuyết thị trường hiệu bao gồm mơ hình Phần thực nghiệm trình bày sau nghiên cứu số tác giả xung quanh việc kiểm định dạng thị trường hiệu Mục (1.2) giới thiệu xu phát triển ứng dụng Lý thuyết thị trường hiệu giai đoạn tài giới Cuối cùng, mục (1.3) cho biết ý nghĩa việc nghiên cứu lý thuyết thị trường hiệu 1.1 Quan niệm thị trường hiệu 1.1.1 Khái quát Lý thuyết thị trường hiệu có ý nghĩa quan trọng thực tiễn lý thuyết ngành tài Nhà kinh tế học Samuelson nhận xét “kinh tế học tài coi phục sức nhà vua dịp lễ tộc Lý thuyết thị trường hiệu chiếm nửa đồ trang sức đó!”[1] Thật vậy, lý thuyết thị trường hiệu lý thuyết thống, tảng ngành tài Đặc biệt hơn, với phát triển thị trường chứng khốn lý thuyết lại tỏ mạnh lý thuyết nào, kim nam cho nhiều học giả phân tích chứng khốn Một cách tổng qt, việc tiếp cận lý thuyết thị trường hiệu phân tích tài phải xuất phát từ khái niệm thị trường hồn hảo kinh tế học Có nghĩa, thị trường coi hồn hảo đảm nhiệm chức kinh tế cạnh tranh hoàn hảo, tức sử dụng đầu vào khan cách hiệu Trong nghiên cứu kinh tế nói chung phân tích tài nói riêng, thị trường coi hoàn hảo (hiệu quả) hiệu mặt mặt phân phối, hiệu tổ chức hoạt động thị trường, hiệu mặt thông tin Hiệu mặt phân phối: Một thị trường coi hiệu mặt phân phối thị trường có khả đưa nguồn lực khan đến người sử dụng cho người sở nguồn lực có tạo kết lớn nhất, tức họ sử dụng cách tối ưu Người sử dụng tốt cho nguồn lực huy động người có khả trả giá cao cho quyền sử dụng nguồn lực Hiệu tổ chức hoạt động thị trường: Trong xu chung, vai trị thị trường chứng khốn hệ thống tài ngày trở nên quan trọng Thị trường chứng khốn hướng dịng vốn vào vai trị quan trọng việc làm tăng suất dịch chuyển dịng vốn thể thơng qua quy mơ giao dịch Tính hiệu phương diện tổ chức hoạt động thể rõ ràng khả làm cực đại hóa quy mơ giao dịch thị trường chứng khoán cụ thể Việc tổ chức hoạt động thị trường chứng khốn với mục tiêu cực đại hóa quy mô giao dịch phải dựa nguyên tắc thị trường khác là: - Mở rộng khả lựa chọn “hàng hóa - loại chứng khoán” lựa chọn “dịch vụ - tổ chức trung gian” cho khách hàng - Đảm bảo tính xác, kịp thời trung thực việc cung cấp thông tin - Tạo thuận lợi cho khách hàng việc tham gia vào thị trường với chi phí thấp - Có biện pháp hữu hiệu chống lại hoạt động đầu gây phương hại đến đa số khách hàng v.v Hiệu mặt thông tin: Một thị trường coi hiệu mặt thông tin giá quyền sử dụng nguồn lực giao dịch thị trường phản ánh đầy đủ tức thời thơng tin có liên quan đến nguồn lực Những thơng tin bao gồm nhiều loại khác thông tin môi trường kinh tế vĩ mô, thông tin người có nhu cầu sử dụng nguồn lực, thơng tin khan nguồn lực, v.v Thị trường hiệu mặt thơng tin có ý nghĩa định đến thành cơng thị trường đối tượng nghiên cứu đề tài Nghiên cứu thị trường hiệu đề tài thị trường hiệu mặt thông tin Theo Eugene Fama (1970), thị trường hiệu định nghĩa thị trường mà giá ln phản ánh đầy đủ thơng tin có Lý thuyết thị trường hiệu giả thuyết đầu tư cho nhà đầu tư có hội vượt trội so với người khác hiệu thị trường chứng khoán khiến cho giá cổ phiếu có thị trường ln gắn kết cung cấp thơng tin tương thích, tức người có khả tiếp cận thơng tin Theo thuyết chứng khoán mua bán trao đổi ngang giá sàn giao dịch chứng khốn người chơi khơng có hội để mua ép giá cổ phiếu thổi phồng mức giá bán 1.1.2 Các dạng lý thuyết hiệu thị trường chứng khoán Euge Fama (1970) người phân chia dạng hiệu thị trường thành ba giả thuyết thành phần tương ứng với ba tập thông tin xem xét - Tập hợp thông tin dạng yếu: tập hợp thông tin bao hàm liệu lịch sử loại chứng khoán phân tích - Tập hợp thơng tin dạng trung bình: tập hợp thông tin bao gồm tất liệu phù hợp công bố công chúng khứ - Tập hợp thông tin dạng mạnh: tập hợp thông tin bao gồm tất liệu biết, không kể liệu có cơng bố hay khơng Như vậy, từ tương ứng với ba tập thông tin trên, thị trường hiệu phân chia thành ba cấp độ hiệu hay ba dạng hiệu quả, thị trường hiệu dạng yếu, thị trường hiệu dạng trung bình thị trường hiệu dạng mạnh 1.1.2.1 Giả thuyết thị trường hiệu dạng yếu Giả thuyết thị trường hiệu giả định giá chứng khoán phản ánh đầy đủ thơng tin thị trường chứng khốn, bao gồm chuyển dịch liên tục giá, tỷ suất thu nhập, khối lượng giao dịch thông tin chung khác như: mua bán lô lẻ, giao dịch lô lớn thương vụ chuyên gia ngoại hối hay nhóm độc quyền khác Vì giả định mức giá thị trường phản ánh tất thu nhập khứ thông tin thị trường nên giả thuyết có nghĩa lợi suất – suất sinh lời chứng khốn q khứ thơng tin khác khơng có mối liên hệ với tương lai (các lợi suất độc lập với nhau) 1.1.2.2 Giả thuyết thị trường hiệu dạng trung bình Giả thuyết thị trường hiệu dạng trung bình cho giá chứng khốn điều chỉnh nhanh chóng trước thông tin công khai nào, tức mức giá phản ánh đầy đủ thông tin công khai Giả thuyết bao trùm lên giả thuyết hiệu dạng yếu tất thơng tin thị trường phải xem xét công khai dựa giả thuyết hiệu giá cổ phiếu, tỷ suất thu nhập, khối lượng giao dịch Thông tin công khai bao gồm tất thông tin phi khác như: thông báo thu nhập cổ tức, tỷ lệ P/E, tỷ lệ D/P, chia cổ phần, thông tin kinh tế trị Giả thuyết có ý nghĩa nhà đầu tư định dựa thơng tin sau cơng bố không thu lợi nhuận cao mức trung bình mức giá chứng khốn phản ánh thơng tin cơng khai 1.1.2.3 Giả thuyết thị trường hiệu dạng mạnh Giả thuyết thị trường hiệu dạng mạnh cho giá chứng khoán phản ánh tất thông tin từ công khai đến nội Trong thị trường hiệu dạng mạnh, giá chứng khốn phản ánh rõ nét theo thơng tin có liên quan ảnh hưởng tác động đến giá, số thơng tin không phổ biến công chúng Tuy nhiên không chờ đợi thị trường hiệu dạng mạnh lại thể theo định nghĩa, giả thuyết hình ảnh gần phi thực tế Chính hành động phi pháp mua bán nội gián kiếm khoản lợi nhuận khổng lồ lại biện minh cho giả thuyết Có thể khái qt đặc điểm ba dạng lý thuyết thị trường hiệu theo sơ đồ đây: 1 Sơ đồ 1.1 Các cấp độ hiệu thị trường chứng khốn ThÞ trờng hiệu Thị trờng hiệu dạng yếu Thị trờng trờng hiệu hiệu dạngThị trung bình dạng mạnh n: Mọi thông Thông tin công tin: Mọi bố thông tin m: uảNếu thông thị Đặc trờng tinđiểm: hiệu khứ Nếuquả không thịthì trờng cho mọilà phép thông hiệung tin ờicông sử dụng bố thông không chúngtin cho thu cóđ phép thể ợc lợi (kể ngích ời cảsử bất thông dụng thờng tinchúng u tiên)thu không đợc lợi choích phé b 1.2 Lý thuyết số thực nghiệm quan trọng thị trường hiệu 1.2.1 Tóm tắt lý thuyết Lý thuyết thị trường hiệu có lịch sử hình thành phát triển sớm so với lý thuyết tài khác Lý thuyết phát triển mạnh vào năm 1930, có bước thăng trầm định có điều chỉnh đáng kể thập niên gần 1.2.1.1 Nền tảng lý thuyết Lý thuyết thị trường hiệu làm rõ cách kỹ việc phân tích mơ hình: (1) Mơ hình lợi suất kỳ vọng, (2) Mơ hình martingale, (3) Mơ hình bước ngẫu nhiên Nhưng trước hết ta xem xét điều kiện thị trường để phù hợp với lý thuyết thị trường hiệu điều kiện đủ thị trường hiệu Đó thị trường mà (i) khơng có chi phí giao dịch chứng khốn, (ii) tất thơng tin có tất thành viên tham gia thị trường tiếp cận mà khơng chi phí, (iii) tất thống hàm ý thơng tin có giá phân phối giá tương lai loại chứng khoán Trong thị trường vậy, giá chứng khoán rõ ràng “phản ánh đầy đủ” thơng tin có Cả ba điều tồn thị trường thực tế chừng mực Đo lường tác động chúng tới q trình hình thành giá mục tiêu nghiên cứu thực nghiệm lĩnh vực (1) Mơ hình Lợi suất kỳ vọng hay “Trị chơi cơng bằng” Định nghĩa thị trường hiệu thị trường mà giá “phản ánh đầy đủ” thơng tin có định nghĩa mang tính khái qt Để xây dựng mơ hình kiểm định cần phải định chi tiết trình định hình giá Tức cần phải làm rõ ý nghĩa cụm từ “phản ánh đầy đủ” Lý thuyết lợi suất kỳ vọng mơ tả sau: E p j ,t 1 | t E rj ,t 1 | t p jt đó: E ký hiệu kỳ vọng; pjt giá chứng khoán j thời điểm t; (1)