Microsoft PowerPoint Chapter 16 pptx 8/24/2021 1 CHƯƠNG 16 CẤU TRÚC VỐN NHỮNG KHÁI NIỆM CƠ BẢN CHAPTER 16 CAPITAL STRUCTURE – BASIC CONCEPTS 1 MỤC TIÊU CỦA CHƯƠNG 2 � Sau khi học xong chương này, sinh[.]
8/24/2021 CHƯƠNG 16 CẤU TRÚC VỐN NHỮNG KHÁI NIỆM CƠ BẢN CHAPTER 16 CAPITAL STRUCTURE – BASIC CONCEPTS MỤC TIÊU CỦA CHƯƠNG Sau học xong chương này, sinh viên có thể: Hiểu rõ tác động địn bẩy tài (nghĩa cấu trúc vốn) đến thu nhập công ty Hiểu rõ cách thức nhà đầu tư sử dụng địn bẩy tài cá nhân (đòn bẩy tự tạo) Hiểu rõ lý thuyết cấu trúc vốn khơng thuế có thuế Có khả tính tốn giá trị cơng ty có sử dụng địn bẩy tài khơng sử dụng địn bẩy tài CẤU TRÚC CỦA CHƯƠNG 16.1 CẤU TRÚC VỐN VÀ LÝ THUYẾT CHIẾC BÁNH 16.2 TỐI ĐA HĨA GIÁ TRỊ CƠNG TY VÀ TỐI ĐA HĨA LỢI ÍCH CỔ ĐƠNG 16.3 VÍ DỤ VỀ ĐỊN BẨY TÀI CHÍNH VÀ GIÁ TRỊ CƠNG TY 16.4 MODIGLIANI - MILLER: ĐỊNH ĐỀ (KHÔNG THUẾ) 16.5 THUẾ 8/24/2021 16.1 CẤU TRÚC VỐN VÀ LÝ THUYẾT CHIẾC BÁNH Lựa chọn cấu trúc vốn mơ hình bánh (pie model) Giá trị công ty (V) = B + S B: giá trị thị trường nợ S giá trị thị trường vốn CP 16.1 CẤU TRÚC VỐN VÀ LÝ THUYẾT CHIẾC BÁNH Câu hỏi quan trọng nghiên cứu lý thuyết cấu trúc vốn: Tại cổ đông lại quan tâm đến tối đa hóa giá trị cơng ty? Tỷ lệ nợ/ vốn cổ phần tối đa hóa lợi ích cổ đơng? 16.2 TỐI ĐA HĨA GIÁ TRỊ CƠNG TY VÀ TỐI ĐA HĨA LỢI ÍCH CỔ ĐƠNG Các giám đốc tài chọn cấu trúc vốn mà họ tin tối đa hóa giá trị cơng ty cấu trúc vốn có lợi cho cổ đông Giả sử giá trị thị trường công ty J.J Sprint $1,000 Công ty khơng có nợ có 100 cổ phiếu, cổ phiếu giá $10 Công ty xem xét vay $500, trả cổ tức $5/ cổ phần Giá trị công ty sau tái cấu trúc? 8/24/2021 16.2 TỐI ĐA HĨA GIÁ TRỊ CƠNG TY VÀ TỐI ĐA HĨA LỢI ÍCH CỔ ĐƠNG Giá trị cơng ty xảy ba trường hợp sau: Giá trị vốn cổ phần sau chi trả cổ tức Các cổ đông có phần giá trị cơng ty sau chi trả cổ tức 16.2 TỐI ĐA HĨA GIÁ TRỊ CƠNG TY VÀ TỐI ĐA HĨA LỢI ÍCH CỔ ĐƠNG Giá trị vốn CP xảy ba trường hợp sau: Giá trị công ty tăng lên giá trị vốn cổ phần tăng lên 16.3 VÍ DỤ VỀ ĐỊN BẨY TÀI CHÍNH VÀ GIÁ TRỊ CƠNG TY ĐỊN BẨY VÀ TỶ SUẤT SINH LỢI CỔ ĐÔNG Cấu trúc vốn tối ưu (tối đa hóa giá trị cơng ty tối đa hóa lợi ích cổ đơng)? Tài sản Trans Am $8.000 Cấu trúc vốn khơng có nợ Cơng ty xem xét việc phát hành nợ mua lại vốn CP 8/24/2021 16.3 VÍ DỤ VỀ ĐỊN BẨY TÀI CHÍNH VÀ GIÁ TRỊ CƠNG TY 10 Tác động tình trạng kinh tế lên EPS cấu trúc vốn tại: Trong trường hợp khơng vay nợ, ROE ROA cơng ty 10 16.3 VÍ DỤ VỀ ĐỊN BẨY TÀI CHÍNH VÀ GIÁ TRỊ CƠNG TY 11 Tác động tình trạng kinh tế lên EPS cấu trúc vốn đề xuất (có sử dụng nợ): Trong trường hợp vay nợ, ROE khuếch đại so với ROA tác động địn bẩy nợ 11 16.3 VÍ DỤ VỀ ĐỊN BẨY TÀI CHÍNH VÀ GIÁ TRỊ CƠNG TY 12 Đồ thị phân tích mối quan hệ EBI – EPS 12 8/24/2021 16.3 VÍ DỤ VỀ ĐỊN BẨY TÀI CHÍNH VÀ GIÁ TRỊ CƠNG TY 13 Điểm hịa vốn phương án tài trợ (break – even point) $800 Khi EBI lớn $800, EPS phương án có sử dụng nợ cao Khi EBI nhỏ $800, EPS phương án không sử dụng nợ cao Ở trạng thái kinh tế bình thường, ROA 12%, EBI $1.200 EPS phương án có sử dụng nợ cao ($4 so với $3 phương án không sử dụng nợ) 13 16.3 VÍ DỤ VỀ ĐỊN BẨY TÀI CHÍNH VÀ GIÁ TRỊ CÔNG TY 14 LỰA CHỌN GIỮA NỢ VÀ VỐN CỔ PHẦN Tuy EPS phương án có sử dụng nợ cao hơn, việc lựa chọn cấu trúc vốn có nợ chưa hẳn tốt Địn bẩy tạo rủi ro (mức độ bất ổn EPS cao hơn, trường hợp suy thoái, EPS phương án vay nợ thấp hơn) Vậy cấu trúc vốn tốt hơn? 14 16.3 VÍ DỤ VỀ ĐỊN BẨY TÀI CHÍNH VÀ GIÁ TRỊ CƠNG TY 15 ĐỊNH ĐỀ I CỦA MM (MOGDILIANI VÀ MILLER): Cấu trúc vốn không tác động đến giá trị công ty Việc lựa chọn nợ vốn cổ phần không tác động đến giá trị cổ đông Lập luận MM: Chiến lược A: Mua 100 cổ phần công ty vay nợ 15 8/24/2021 16.3 VÍ DỤ VỀ ĐỊN BẨY TÀI CHÍNH VÀ GIÁ TRỊ CƠNG TY 16 Lập luận MM: Chiến lược B: Sử dụng đòn bẩy tự tạo (homemade leverage) Vay $2.000 từ ngân hàng nhà môi giới (going on margin) Sử dụng $4.000 (kể tiền vay) mua 200 cổ phần công ty không vay nợ 16 16.3 VÍ DỤ VỀ ĐỊN BẨY TÀI CHÍNH VÀ GIÁ TRỊ CƠNG TY 17 Chi phí thu nhập chiến lược Nói cách khác, nhà đầu tư nhận cơng ty sử dụng địn bẩy tài khơng khác so với họ nhận từ địn bẩy tự tạo Giả sử giá trị công ty vay nợ cao công ty không vay nợ => chiến lược A có chi phí cao (mà thành quả) => tất nhà đầu tư theo chiến lược B (đòn bẩy tự tạo) => abitrage giá cổ phần có vay nợ giảm xuống để ngang chiến lược B Kết là: thị trường abitrage để giá trị cơng ty có vay nợ không vay nợ ngang 17 16.3 VÍ DỤ VỀ ĐỊN BẨY TÀI CHÍNH VÀ GIÁ TRỊ CÔNG TY 18 ĐỊNH ĐỀ I CỦA MM (KHÔNG THUẾ): Giá trị cơng ty có vay nợ với giá trị công ty không vay nợ MỘT GIẢ ĐỊNH QUAN TRỌNG Các cá nhân vay với chi phí vay cơng ty Các cá nhân vay margin account – tài khoản ký quỹ chứng khoán (1) Nhà đầu tư phải nộp thêm tiền giá CK xuống (2) người môi giới nắm giữ CK => rủi ro vỡ nợ thấp Công ty thường dùng bất động sản động sản để chấp => chi phí dàn xếp ban đầu, chi phí giám sát, chi phí xử lý khánh kiệt tài đáng kể => cơng ty vay với lãi suất cao 18 8/24/2021 16.4 MOGDILIANI MILLER: ĐỊNH ĐỀ II (KHÔNG THUẾ) 19 Rủi ro cổ đông tăng với tỷ lệ nợ vay Theo kết bảng số liệu Trans Am: Địn bẩy tài đem lại thu nhập lớn cho cổ đông (EPS cao hơn) ($4 so với $3) Địn bẩy tài đem lại tỷ suất sinh lợi kỳ vọng cao cho cổ đơng (20% so với 15%) Nhưng, địn bẩy tài đem lại rủi ro cao (khoảng biến thiên EPS cao hơn, thiệt hại cao trường hợp bất lợi) ĐỊNH ĐỀ II CỦA MM: TỶ SUẤT SINH LỢI ĐỊI HỎI CỦA CỔ ĐƠNG TĂNG TỶ LỆ VỚI NỢ VAY 19 16.4 MOGDILIANI MILLER: ĐỊNH ĐỀ II (KHÔNG THUẾ) 20 Cơng thức tính chi phí sử dụng vốn: 20 16.4 MOGDILIANI MILLER: ĐỊNH ĐỀ II (KHÔNG THUẾ) 21 Ngụ ý quan trọng định đề I RWACC số công ty dùng cấu trúc vốn RWACC với R0 điều kiện khơng có thuế (R0 chi phí vốn cơng ty tài trợ hồn tồn vốn cổ phần thường) Định đề II MM (không thuế): 21 8/24/2021 16.4 MOGDILIANI MILLER: ĐỊNH ĐỀ II (KHÔNG THUẾ) 22 Mối quan hệ chi phí vốn cổ phần tỷ lệ nợ đường thẳng 22 16.4 MOGDILIANI MILLER: ĐỊNH ĐỀ II (KHÔNG THUẾ) 23 Luteran Motors tài trợ hồn tồn vốn cổ phần, có thu nhập kỳ vọng vĩnh viễn $10 triệu năm, tất thu nhập chi trả cổ tức Có 10 triệu cổ phiếu lưu hành, dòng tiền kỳ vọng hàng năm $1 cho cổ phiếu Chi phí vốn cơng ty khơng vay nợ 10% Công ty xây nhà máy trị giá $4 triệu Nhà máy kỳ vọng tạo dòng tiền $1 triệu năm 23 16.4 MOGDILIANI MILLER: ĐỊNH ĐỀ II (KHÔNG THUẾ) 24 NPV dự án là: Giá trị công ty trước công bố dự án: 24 8/24/2021 16.4 MOGDILIANI MILLER: ĐỊNH ĐỀ II (KHÔNG THUẾ) 25 TÀI TRỢ BẰNG VỐN CỔ PHẦN: Giá CP $10,6, số lượng CP phát hành 377.358 25 16.4 MOGDILIANI MILLER: ĐỊNH ĐỀ II (KHƠNG THUẾ) 26 Giá trị thị trường cơng ty sau phát hành: Giá CP $10,6, số lượng CP lưu hành 10.377.358 CP 26 16.4 MOGDILIANI MILLER: ĐỊNH ĐỀ II (KHÔNG THUẾ) 27 Giá trị thị trường công ty sau xây dựng xong nhà máy: Dịng tiền kỳ vọng từ cơng ty $11 triệu ($10 từ tài sản cũ $1 triệu từ nhà máy Cơng ty tài trợ hồn tồn vốn cổ phần RS = R0 = 0,10 27 8/24/2021 16.4 MOGDILIANI MILLER: ĐỊNH ĐỀ II (KHÔNG THUẾ) 28 TÀI TRỢ BẰNG NỢ Vay $4 triệu với lãi suất 6% (trả lãi $240.000) (1) Xây dựng nhà máy (2) MM chứng minh phương án tài trợ không tác động giá trị đầu tư TT hoàn hảo khơng thuế 28 16.4 MOGDILIANI MILLER: ĐỊNH ĐỀ II (KHƠNG THUẾ) 29 Giá trị công ty sau phát hành nợ: Giá cổ phiếu $10,6 phù hợp với thị trường hiệu 29 16.4 MOGDILIANI MILLER: ĐỊNH ĐỀ II (KHƠNG THUẾ) 30 Giá trị cơng ty sau xây dựng nhà máy: Dòng tiền kỳ vọng cổ đông: 30 10 8/24/2021 16.4 MOGDILIANI MILLER: ĐỊNH ĐỀ II (KHÔNG THUẾ) 31 Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng cổ đơng: 31 16.4 MOGDILIANI MILLER: ĐỊNH ĐỀ II (KHƠNG THUẾ) 32 Các hàm ý ví dụ trên: Nhất quán với định đề I MM: giá trị công ty $110 triệu cho dù tài trợ nợ hay vốn cổ phần Giá cổ phần $10,6 cho dù tài trợ nợ hay vốn cổ phần Nhất quán với định đề II MM: tỷ suất sinh lợi cổ đông tăng từ 10% lên 10,15% rủi ro tăng lên việc vay nợ mang lại (mức tăng vừa đủ để định đề II đúng) 32 16.4 MOGDILIANI MILLER: ĐỊNH ĐỀ II (KHÔNG THUẾ) 33 Ý nghĩa định đề MM: Các giám đốc thay đổi giá trị công ty cách thay đổi cấu trúc vốn Tổng chi phí sử dụng vốn khơng thể giảm thay vốn cổ phần nợ cho dù nợ rẻ Hình ảnh minh họa: giá trị từ bán sữa người nông dân không đổi cho dù sữa bán theo cách (bán nguyên chất hay tách kem sữa béo) Hình ảnh minh họa: giá trị bánh không phụ thuộc vào cách cắt bánh 33 11 8/24/2021 16.4 MOGDILIANI MILLER: ĐỊNH ĐỀ II (KHÔNG THUẾ) 34 Các giả định MM: Khơng có thuế Khơng xét đến chi phí phá sản, chi phí đại diện Khơng có chi phí giao dịch Thị trường vốn hồn hảo Cá nhân công ty vay mượn lãi suất Trong thực tế, định đề MM không Các DN không chọn tỷ lệ cách ngẫu nhiên (tùy thuộc vào ngành, theo điều kiện nội theo thay đổi yếu tố kinh tế vĩ mơ) 34 35 16.5 THUẾ Khi có diện thuế, giá trị cơng ty có tương quan dương với nợ 35 36 16.5 THUẾ Thuế dòng tiền Cơng ty Water Products có thuế thu nhập doanh nghiệp TC 35% EBIT $1 triệu năm Công ty xem xét hai cấu trúc vốn Phương án 1, cấu trúc vốn khơng có nợ Phương án 2, cơng ty vay nợ (B) $4,000,000 Chi phí nợ (RB) 10% 36 12 8/24/2021 37 16.5 THUẾ Tổng dịng tiền cho cổ đơng chủ nợ phương án cao phương án $140.000 = $790.000 - $650.000 Chênh lệch thuế TNDN phương án thấp phương án Chi phí lãi vay khấu trừ thuế Đó chắn thuế lãi vay HIỆN GIÁ TẤM CHẮN THUẾ 37 38 16.5 THUẾ Số tiền thuế tiết kiệm: Hiện giá tất chắn thuế hàng năm (giả định dịng tiền vĩnh viễn): 38 39 16.5 THUẾ GIÁ TRỊ CÔNG TY VAY NỢ Giá trị cơng ty khơng vay nợ: Giá trị cơng ty có vay nợ (định đề I MM – có thuế): 39 13 8/24/2021 40 16.5 THUẾ Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng địn bẩy tài tác động thuế thu nhập DN Chi phí vốn bình qn với thuế thu nhập DN 40 41 16.5 THUẾ Giá cổ phiếu địn bẩy tài mơi trường có thuế Cơng ty phát hành $200 nợ để mua lại vốn cổ phần 41 42 16.5 THUẾ Giá cổ phần sau công ty thông báo (chưa phát hành nợ) $5,7 Số cổ phần mua lại $200/$5,7 = 35,09 Số lượng cổ phần lưu hành 64,91 42 14 8/24/2021 43 16.5 THUẾ Tóm tắt 43 15