Tác động việc nắm giữ tiền mặt đến hiệu hoạt động công ty ngành công nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam TS Nguyễn Thành Cường* Th.S Nguyễn Thị Hồng Nhung* *Khoa Kế tốn - Tài chính, Trường Đại học Nha Trang Tóm tắt Mục đích viết nghiên cứu mối quan hệ phi tuyến, tỷ lệ tiền mặt nắm giữ hiệu hoạt động công ty ngành công nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán (TTCK) Việt Nam Phương pháp hồi quy liệu bảng áp dụng để kiểm định mối quan hệ mẫu, gồm 51 công ty ngành công nghiệp niêm yết TTCK Việt Nam, giai đoạn 2008 - 2020 Kết nghiên cứu cho thấy, tồn mối quan hệ phi tuyến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt hiệu hoạt động có dạng hàm bậc ba (hình chữ N) Từ kết này, nghiên cứu đưa hàm ý quản trị tiền mặt cho công ty ngành công nghiệp niêm yết TTCK Việt Nam, nhằm góp phần nâng cao hiệu hoạt động cơng ty Từ khóa: tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, hiệu hoạt động Abstract The purpose of this paper is to study the nonlinear relationship between the cash holding ratio and the performance of industry companies listed on Vietnam stock market The panel data regression method is applied to test this relationship on a sample of 51 industrial companies listed on the Vietnamese stock market in the period 2008-2020 The research results show that there exists a nonlinear relationship between the ratio of cash holdings and performance with the form of a cubic function (N-shaped) From this result, we have proposed cash management implications for industry companies listed on Vietnam stock market in order to contribute to improving corporate performance Keywords: cash holding ratio; performance JEL: L25, M40, M49, D24 Giới thiệu Lượng tiền mặt nắm giữ đóng vai trị quan trọng hầu hết cơng ty, cung cấp khả toán tiền ảnh hưởng trực tiếp đến hiệu hoạt động công ty Lượng tiền mặt công ty nắm giữ hiểu tiền mặt khoản tương đương tiền tiền gửi ngân hàng, loại chứng khốn ngắn hạn có khả quy đổi nhanh thành tiền, Bates, Kahle, & Stulz, (2009); Ferreira & Vilela, (2004) Nếu công ty nắm giữ lượng tiền mặt q lớn chi phí hội, phát sinh nhiều Tuy nhiên, công ty nắm giữ lượng tiền mặt q khơng đủ cho khoản chi thường xuyên Vì vậy, lượng tiền mặt mà công ty nắm giữ phải đủ để đảm bảo chi trả cho hoạt động thường xuyên, cịn phải dự phịng cho tình khẩn cấp, dự tính cho tương lai Trước hội thách thức lớn nay, công ty cần trọng đến công tác quản trị tiền mặt, huyết mạch cơng ty Do đó, vấn đề đặt cho công ty niêm yết TTCK Việt Nam quản trị tiền mặt để nâng cao hiệu hoạt động, góp phần gia tăng giá trị cơng ty Để giải vấn đề nêu trên, công ty niêm yết TTCK Việt Nam cần phải biết ảnh hưởng việc nắm giữ tiền mặt đến hiệu hoạt động công ty Mục tiêu nghiên cứu vận dụng lý thuyết đánh đổi, lý thuyết trật tự phân hạng lý thuyết dòng tiền tự quản trị tiền mặt, để xây dựng kiểm định mơ hình tác động việc nắm giữ tiền mặt đến hiệu hoạt động cơng ty phi tài niêm yết TTCK Việt Nam Từ kết này, tác giả đề xuất hàm ý sách quản trị tiền mặt, nhằm nâng cao hiệu hoạt động cho công ty thời gian tới Bài viết bao gồm năm phần: Phần giới thiệu vấn đề nghiên cứu; Phần trình bày tổng quan tài liệu nghiên cứu; Phần trình bày mơ hình phương pháp nghiên cứu; Phần trình bày kết nghiên cứu; Phần cuối tóm tắt kết nghiên cứu hàm ý quản trị tiền mặt Tổng quan tài liệu nghiên cứu Đưa định nắm giữ lượng tiền mặt, ảnh hưởng đến hiệu hoạt động cơng ty Mỗi cơng ty có lý khác nhau, để nắm giữ tiền mặt Theo nghiên cứu trước đây, có động để cơng ty nắm giữ tiền mặt, là: Động giao dịch: tiển mặt phương tiện trao đổi, nên công ty cần có tiền mặt đề tiến hành giao dịch ngày, nhiên, nhu cầu tiền mặt công ty không giống nhau, Bates et al., (2009); Opler, Pinkowitz, Stulz, & Williamson, (1999) Động phòng ngừa: việc nắm giữ tiền mặt để sử dụng giao dịch hàng ngày, công ty cần dự trữ tiền mặt cho nhu cầu chi tiêu bất ngờ Theo Ferreira and Vilela, (2004), công ty nắm giữ tiền mặt để tài trợ cho hoạt động tài hay đầu tư nguồn lực tài khơng có sẵn chi phí cao Tuy nhiên, cơng ty có nhu cầu nắm giữ tiền mặt cho mục tiêu dự phòng khác nhau, tùy theo tình khác Động tín hiệu: bất cân xứng thơng tin nhà quản lý cổ đông nên nhà quản lý phát tín hiệu triển vọng cơng ty nhà đầu tư, thơng qua sách chi trả cổ tức họ Theo Harford, (1999), việc chi trả cổ tức có tín hiệu tích cực việc công ty mua cổ phiếu quỹ tiền mặt, lẽ chi trả cổ tức phát tín hiệu cam kết cổ tức trả nhiểu tương lai Trong đó, mua lại cổ phiếu quỹ xem kiện năm nay, không tiếp diễn năm tới Động đại diện: nhà quản lý định công ty giữ lại tiền mặt hay chi trả cổ tức cho cổ đông Các nhà quản lý muốn giữ tiền mặt chia cho cổ đông, Jensen, (1986) Nghiên cứu Harford, (1999), kiểm chứng rằng, công ty nắm giữ nhiều tiền mặt có xu hướng tiêu nhiều tiền để tiến hành nhiều phi vụ thâu tóm cơng ty khác Hơn nữa, nghiên cứu Blanchard Blanchard, Lopez-de-Silanes, and Shleifer, (1994), cung cấp chứng rằng, công ty thời gian không chi trả cổ tức cho cổ đông Nếu họ không đầu tư vào phi vụ thâu tóm đầu tư tiền mặt dàn trải vào nhiều hoạt đông khác, chí tỷ suất sinh lời khoản đầu tư Lý thuyết dòng tiền tự cho rằng, nhà quản lý nắm giữ tiền mặt để phục vụ cho lợi ích họ, gia tăng mâu thuẫn nhà đầu tư người quàn lý cơng ty, Harford, (1999); Jensen, (1986) Lý thuyết dịng tiền tự cịn nêu bật lên chi phí đại diện, nắm giữ tiền mặt công ty Những cơng ty với hội tăng trưởng cao có chi phí đại diện cao, để chủ động nguồn vốn, họ có khuynh hướng trữ thêm tiền mặt Nếu có xung đột ban quản trị cổ đơng, ban quản trị có khuynh hướng dự trữ nhiều tiền mặt có thể, để theo đuổi mục tiêu họ Tiền mặt chi trả cho lợi nhuận cho dự án mà nhà đầu tư không sẵn sàng huy động vốn Hơn nữa, ban quản trị nắm giữ tiền mặt, khơng thích rủi ro Lý thuyết trật tự phân hạng Myers and Majluf, (1984), cho nhà quản lý định thứ tự tài trợ vốn, cho giảm tối thiểu chi phí bất cân xứng thơng tin chi phí tài khác Lý thuyết có hàm ý rằng, cơng ty thích tài trợ nội Các giám đốc điều chỉnh tỷ lệ chi trả cổ tức để tránh việc bán cổ phần thường bên ngoài, nhằm tránh thay đổi lớn số lượng cổ phần Nếu có tài trợ từ bên ngoài, Myers and Majluf, (1984), cho chứng khốn an tồn nên phát hành trước Cụ thể, nợ thường chứng khoán phát hành vốn cổ phần bán bên giải pháp cuối Tuy nhiên, Myers and Majluf, (1984), cho khơng có mức độ nắm giữ tiền mặt tối ưu, việc nắm giữ tiền mặt nên đóng vai trị vật đệm việc giữ lại lợi nhuận nhu cẩu đầu tư Lý thuyết đánh đổi cho rằng, công ty tài trợ cách vay nợ hay giữ lại tiền mặt dù cách chúng có mặt lợi chi phí Với lý thuyết đánh đổi, hay cịn gọi mơ hình chi phí giao dịch Opler et al., (1999), cơng ty xác định mức nắm giữ tiền mặt cách cân chi phí biên việc nắm giữ tài sản có tính khoản cao lợi nhuận biên việc nắm giữ tiền mặt Lợi nhuận biên việc nắm giữ tiền mặt làm giảm khả kiệt quệ tài chính, cho phép công ty thực đầu tư tối ưu, tránh chi phí phát sinh việc tài trợ từ bên ngồi hay lý tài sản cơng ty Bởi cơng ty hoạt động thị trường khơng hồn hảo nên cơng ty gặp khó khăn, việc tiếp cận thị trường vốn chịu nhiều chi phí việc tài trợ từ bên ngồi Chi phí biên việc nắm giữ tiền mặt chi phí hội việc giữ tiền mặt, mang lại lợi ích thực đầu tư điều kiện rủi ro ngang nhau, Ferreira & Vilela, 2004; Opler et al., (1999) Công ty cần tiền mặt để đáp ứng nhu cầu chi tiêu họ, họ cần nguồn tài trợ bên ngồi từ thị trường vốn lý tài sản Do thị trường vốn khơng hồn hảo phí giao dịch tránh, nắm giữ mức tiền mặt tối ưu Dựa vào lợi ích chi phí nắm giữ tiền mặt, gần có số nghiên cứu, mối quan hệ lượng tiền mặt nắm giữ hiệu hoạt động công ty Tác động thật tiền mặt nắm giữ lên hiệu hoạt động tranh luận sở lý thuyết chứng thực nghiệm, tạo nhiều quan điểm khác Quan điểm thứ cho rằng, dự trữ tiền mặt nhiều làm giảm hiệu hoạt động hay giá trị công ty Ủng hộ quan điểm này, nghiên cứu thực Harford, (1999), mẫu gồm cơng ty từ 19 nhóm ngành cơng nghiệp Mỹ, giai đoạn 1950 1994 Kết nghiên cứu thực nghiệm giải thích, dựa lý thuyết dòng tiền tự cho thấy dự trữ tiền mặt nhiều làm giảm hiệu hoạt động công ty Quan điểm thứ hai cho rằng, tồn mối quan hệ đồng biến giá trị doanh nghiệp lượng tiền mặt nắm giữ Ủng hộ quan điểm này, Saddour, (2006), nghiên cứu mối quan hệ giá trị doanh nghiệp tiền mặt nắm giữ mẫu quan sát TTCK Pháp, giai đoạn 1998 - 2002 Kết nghiên cứu phát dự trữ tiền mặt nhiều, làm tăng hiệu hoạt động giá trị công ty Quan điểm thứ ba cho rằng, tồn mối quan hệ phi tuyến nắm giữ tiền mặt hiệu hoạt động hay giá trị công ty Ủng hộ quan điểm này, Martínez-Sola, García-Teruel, and Martínez-Solano, (2013), sử dụng liệu công ty ngành công nghiệp Mỹ, từ giai đoạn 2001 - 2007, tìm thấy mối quan hệ phi tuyến nắm giữ tiền mặt giá trị công ty Trên sở cân chi phí lợi ích việc nắm giữ tiền mặt, nhóm tác giả xác định lượng tiền mặt tối ưu công ty nên nắm giữ Kết Shinada, (2012), phát trước Tại Việt Nam, Hoa, Trang, and Vy, (2015), phát tồn mối quan hệ hình “U ngược”, hiệu hoạt động công ty tỷ lệ tiền mặt, tổng tài sản công ty Đồng thời, nghiên cứu cho thấy, tồn mối quan hệ hình chữ N giá trị cơng ty tỷ lệ tiền mặt nắm giữ Nghiên cứu Cuong, (2019), áp dụng mơ hình hồi quy ngưỡng Hansen, (1999), để kiểm tra hiệu ứng ngưỡng tỷ lệ nắm giữ tiền mặt lên hiệu hoạt động công ty, 306 cơng ty phi tài niêm yết TTCK Việt Nam, giai đoạn 2008 - 2017 Kết thực nghiệm cho thấy, tồn mối quan hệ phi tuyến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt hiệu hoạt động cơng ty Tóm lại, nay, quan điểm việc nắm giữ lượng tiền mặt cơng ty đề tài cịn nhiều tranh luận chưa có thống Khác biệt với nghiên cứu trước đây, nghiên cứu kiểm định mối quan hệ phi tuyến tỷ lệ tiền mặt nắm giữ hiệu hoạt động công ty ngành công nghiệp niêm yết TTCK Việt Nam Theo hiểu biết chúng tôi, thời điểm này, chưa có nghiên cứu cơng bố việc xem xét mối quan hệ phi tuyến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt hiệu hoạt động công ty ngành công nghiệp niêm yết TTCK Việt Nam Kết nghiên cứu này, giúp nhà quản trị cơng ty ngành công nghiệp niêm yết TTCK Việt Nam điều chỉnh tỷ lệ nắm giữ tiền mặt hợp lý, nhằm nâng cao hiệu hoạt động góp phần gia tăng giá trị cơng ty Mơ hình phương pháp nghiên cứu Mơ hình kinh tế lượng đề xuất nghiên cứu tác động việc nắm giữ tiền mặt, đến hiệu hoạt động công ty ngành công nghiệp niêm yết TTCK Việt Nam sau: Trong mơ hình hồi quy trên, ROAi,t đo lường hiệu hoạt động doanh nghiệp i thời điểm t; CASHi,t, SIZEi,t GROWi,t đại diện cho tỷ lệ nắm giữ tiền, quy mô tài sản tăng trưởng doanh nghiệp i thời điểm t; uit sai số ngẫu nhiên mơ hình doanh nghiệp i thời điểm t có phân phối chuẩn (uit (0,σ2)), thể khác biệt theo thời gian thực thể; βk biến giải thích thứ k mơ hình Với mơ hình đề xuất trên, giả thuyết đặt nghiên cứu này: “Tỷ lệ tiền mặt nắm giữ (CASH) hiệu hoạt động (ROA) cơng ty có mối quan hệ phi tuyến” Dựa vào kết nghiên cứu trước đây, bảng sau mô tả đo lường biến sử dụng trong mơ hình Các cơng ty chọn vào mẫu công ty ngành công nghiệp hoạt động, có báo cáo tài đầy đủ, khoảng thời gian 2008 - 2020 Với cách chọn mẫu này, liệu thu gồm 51 công ty phi tài hoạt động, giai đoạn 2008 - 2020 Thời kỳ đơn vị, để xác định giá trị biến năm Do đó, số lượng quan sát thu thập 663 quan sát (51 công ty * 13 thời kỳ = 663 quan sát) Trong nghiên cứu này, phương pháp ước lượng liệu bảng bao gồm mơ hình hồi quy gộp (Pooled OLS), mơ hình tác động cố định - FEM (Fixed Effect Model) mơ hình tác động ngẫu nhiên - REM (Random Effect Model), sử dụng để phân tích tác động việc nắm giữ tiền mặt, đến hiệu hoạt động công ty phi tài niêm yết TTCK Việt Nam Lựa chọn phương pháp ước lượng này, liệu sử dụng nghiên cứu liệu bảng Kết nghiên cứu 4.1 Thống kê mô tả biến mơ hình Bảng trình bày thống kê mơ tả biến mơ hình Tất biến tính tốn dựa thơng tin tài thu thập từ bảng cân đối kế toán báo cáo kết hoạt động sản xuất kinh doanh 51 công ty ngành công nghiệp niêm yết TTCK Việt Nam, giai đoạn 2008 - 2020 Kết thống kê mô tả qua Bảng 1, cho thấy ROA trung bình cơng ty ngành cơng nghiệp 6,2%, cho biết bình qn đồng vốn mà công ty sử dụng năm, mang lại cho công ty 0,062 đồng lợi nhuận sau thuế Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trung bình (CASH) cơng ty 10,5%, cho biết tiền khoảng tương đương tiền chiếm 10,5% tổng tài sản cơng ty Quy mơ trung bình công ty 26,857 tương ứng khoảng 461 tỷ đồng tốc độ tăng trưởng doanh thu trung bình công ty 39,7% Số quan sát, độ lệch chuẩn, giá trị nhỏ lớn biến trình bày cụ thể, Bảng 4.2 Phân tích tương quan kiểm định tượng đa cộng tuyến Hệ số tương quan cho thấy, xu hướng mối quan hệ biến mơ hình Bảng đây, trình bày ma trận hệ số tương quan biến độc lập biến phụ thuộc mơ hình Qua Bảng cho thấy, biến tỷ lệ tiền mặt công ty nắm giữ (CASH) tốc độ tăng trưởng doanh thu (GROW) tương quan chiều với biến khả sinh lời (ROA) Trong đó, có CASH có ý nghĩa thống kê mức 5% Trong đó, quy mơ tài sản (SIZE) có tương quan nghịch chiều với ROA Mặt khác, kết Bảng cho thấy, giá trị VIF biến nhỏ giá trị VIF trung bình = 1,02 Do đó, với tiêu chuẩn nhân tử phóng đại phương sai VIF cho thấy tượng đa cộng tuyến mơ hình khơng nghiêm trọng, Hồng Trọng, Chu Nguyễn Mộng Ngọc, (2005) 4.3 Kết hồi quy tác động việc nắm giữ tiền đến hiệu hoạt động Bảng trình bày kết hồi quy mô tác động việc nắm giữ tiền (CASH) đến hiệu hoạt động (ROA) theo mơ hình tác động cố định (FEM), mơ hình tác động ngẫu nhiên (REM) mơ hình hồi quy gộp (Pooled OLS) Kết ước lượng Pooled OLS, REM FEM từ Bảng 3, cho thấy mối quan hệ phi tuyến hiệu hoạt động công ty (ROA) tỷ lệ tiền mặt nắm giữ (CASH) với hàm bậc ba dạng hình chữ N Kết kiểm định Hausman, mơ hình ước lượng FEM mơ hình liệu bảng dạng tĩnh phù hợp Theo kết ước lượng từ mơ hình FEM: - Thống kê F có giá trị 11,07, có ý nghĩa thống kê mức 01% Kết hàm ý rằng, giả thiết hệ số hồi quy đồng thời bị bác bỏ với mức ý nghĩa 01% Nghĩa là, mơ hình phù hợp có ý nghĩa thống kê - Hệ số xác định R2 0,0906 Kết hàm ý rằng, mơ hình FEM biến độc lập giải thích khoảng 9,06% thay đổi ROA - Hệ số hồi quy biến CASH dương (0,4617) có ý nghĩa thống kê mức 01%; Hệ số hồi quy biến CASH2 âm (-1,8586) có ý nghĩa thống kê mức 5%; Hệ số hồi quy biến CASH3 dương (2,2047) có ý nghĩa thống kê mức 01% Kết cho thấy, tồn mối quan hệ phi tuyến ROA CASH có dạng hình chữ N chấp nhận giả thuyết: “Tỷ lệ tiền mặt nắm giữ (CASH) hiệu hoạt động (ROA) có mối quan hệ phi tuyến” Như vậy, mối quan hệ phi tuyến hiệu hoạt động (ROA) tỷ lệ tiền mặt nắm giữ (CASH) dựa phương trình bậc ba tồn công ty ngành công nghiệp niêm yết TTCK Việt Nam Kết tương đồng với nghiên cứu Hoa et al, (2015) Mối quan hệ hình chữ N hàm ý, công ty ngành công nghiệp điều chỉnh tỷ lệ nắm giữ tiền mặt qua ba mức độ nắm giữ khác nhau, để gia tăng hiệu hoạt động Ở mức độ thấp, công ty giữ tiền mặt, nhằm gia tăng khoản; Khi đạt đến mức tối ưu lần thứ nhất, công ty bắt đầu điều chỉnh lượng tiền mặt để giảm chi phí đại diện đến mức đó, cơng ty gia tăng lại mức tiền mặt để tăng hiệu hoạt động - Kết ước lượng cho thấy, hệ số ước lượng biến kiểm sốt quy mơ tài sản (SIZE) -0,0321 có ý nghĩa thống kê mức 01% Kết hàm ý rằng, cơng ty có quy mơ lớn có hiệu hoạt động (ROA) giảm Tuy nhiên, hệ số ước lượng biến kiểm quy tăng trưởng doanh thu (GROW) 0,0004 khơng có ý nghĩa thống kê Điều cho thấy, việc tăng trưởng doanh thu giải pháp để tăng hiệu hoạt động công ty ngành công nghiệp niêm yết TTCK Việt Nam Kết luận hàm ý quản trị Quyết định nắm giữ tiền mặt cơng ty có tác động đáng kể đến hiệu hoạt động cơng ty Nghiên cứu sử dụng mơ hình hồi quy liệu bảng để kiểm tra tác động việc nắm giữ tiền mặt lên hiệu hoạt động 51 công ty ngành công nghiệp niêm yết TTCK Việt Nam, giai đoạn 2008 - 2020 ROA sử dụng đại diện cho hiệu hoạt động công ty, tỷ lệ tiền khoản tương đương tiền tổng tài sản (CASH) đại diện cho tỷ lệ nắm giữ tiền mặt công ty Kết thực nghiệm cho thấy, tồn mối quan hệ phi tuyến ROA CASH có dạng hình chữ N Hệ số đồng biến mức độ thấp, ngụ ý rằng, mức độ này, gia tăng tiếp tục nắm giữ tiền mặt làm tăng hiệu công ty Khi đạt đến mức tối ưu lần thứ nhất, hệ số đầu giảm, ngụ ý rằng, mức độ này, gia tăng tiếp tục nắm giữ tiền mặt làm giảm hiệu công ty Tuy nhiên, đến mức hệ số đồng biến, ngụ ý công ty gia tăng lại mức tiền mặt để tăng hiệu hoạt động Kết phù hợp với lý thuyết đánh đổi kết nghiên cứu Hoa et al., (2015) Từ kết thực nghiệm, nghiên cứu có số hàm ý quản trị tiền mặt cho công ty ngành công nghiệp niêm yết TTCK Việt Nam sau: Thứ nhất, công ty không nên nắm giữ lượng tiền mặt mức tối ưu Khi mức dự trữ tiền mặt thấp, công ty cần điều chỉnh tăng lượng tiền mặt gần đến điểm tối ưu, lúc công ty nắm giữ nhiều tiền hiệu hoạt động cơng ty tăng Thứ hai, công ty nắm giữ tiền mặt lớn, vượt mức tối ưu cần thực giảm lượng tiền mặt nắm giữ cho tiến dần đến phạm vi tối ưu Để thực công việc này, cần xác định nhân tố tác động đến động nắm giữ tiền mặt Qua đó, có sách cụ thể để tác động điều chỉnh tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, phù hợp cho nhóm cơng ty cụ thể Từ ý tưởng này, tiến hành nghiên cứu nhân tố tác động đến động nắm giữ tiền mặt cho nhóm cơng ty, mức tỷ lệ nắm giữ tiền mặt cụ thể Hy vọng rằng, kết nghiên cứu đưa gợi ý xác thực, việc xác định tỷ lệ nắm giữ tiền mặt tối ưu cho cơng ty, nhằm góp phần gia tăng hiệu hoạt động giá trị công ty Tài liệu tham khảo Bates, T W., Kahle, K M., & Stulz, R M, (2009), Why US firms hold so much more cash than they used to? The journal of finance, 64(5), 1985-2021 Blanchard, O J., Lopez-de-Silanes, F., & Shleifer, A, (1994), What firms with cash windfalls? Journal of financial economics, 36(3), 337-360 Cuong, Nguyen Thanh, (2019), Optimal cash holding ratio for non-financial firms in Vietnam stock exchange market Journal of Risk and Financial Management, 12(2), 104 Ferreira, M A., & Vilela, A S, (2004), Why firms hold cash? Evidence from EMU countries European Financial Management, 10(2), 295-319 Hansen, B E, (1999), Threshold effects in non-dynamic panels: Estimation, testing, and inference Journal of econometrics, 93(2), 345-368 Harford, J, (1999), Corporate cash reserves and acquisitions The Journal of Finance, 54(6), 1969-1997 Hoa, N T L., Trang, N L N., & Vy, L T P, (2015), "Mối quan hệ phi tuyến giá trị doanh nghiệp tỷ lệ tiền mặt nắm giữ" Tạp chí Phát triển Hội nhập, 22(32), 5877 Hoàng Trọng Chu Nguyễn Mộng Ngọc, (2005), "Phân tích liệu nghiên cứu với SPSS Im, K S., Pesaran, M H., & Shin, Y, (2003), Testing for unit roots in heterogeneous panels Journal of econometrics, 115(1), 53-74 10 Jensen, M C, (1986), Agency costs of free cash flow, corporate finance, and takeovers The American economic review, 76(2), 323-329 11 Levin, A., Lin, C F., & Chu, C S J, (2002), Unit root tests in panel data: asymptotic and finite-sample properties Journal of econometrics, 108(1), 1-24 12 Martínez-Sola, C., García-Teruel, P J., & Martínez-Solano, P, (2013), Corporate cash holding and firm value Applied Economics, 45(2), 161-170 13 Myers, S C., & Majluf, N S, (1984), Corporate financing and investment decisions when firms have information that investors not have Journal of financial economics, 13(2), 187-221 14 Opler, T., Pinkowitz, L., Stulz, R., & Williamson, R, (1999), The determinants and implications of corporate cash holdings Journal of financial economics, 52(1), 3-46 15 Saddour, K, (2006), The determinants and the value of cash holdings: Evidence from French firms (No halshs-00151916) 16 Shinada, N, (2012), Firms' Cash Holdings and Performance: Evidence from Japanese corporate finance: Research Institute of Economy, Trade and Industry (RIETI)