Tìm hiểu tác động của các yếu tố vĩ mô đến lãi suất trái phiếu chính phủ trong ngắn và dài hạn

TÓM TẮT ĐỀ TÀI 1. Lí do chọn đề tài Trong tình trạng chung của nên kinh tế thề giới hiện nay với nhiều biến động bất ổn, việc thâm hụt ngân sách chính phủ do chi phí tài trợ cho việc đi vay quá cao là nguy cơ dẫn đến tình trạng khủng hoảng nợ công của rất nhiều quốc gia trên thế giới nói chung và Việt Nam nói riêng. Như vậy, những yếu tố nào ảnh hưởng đến lãi suất trái phiếu chính phủ? Các tài liệu kinh tế cho thấy rằng chi phí đi vay của chính phủ phụ thuộc vào các điều kiện cơ bản trong nền kinh tế như: nợ chính phủ, tăng trưởng kinh tế, lạm phát, cân đối ngân sách. Mối quan hệ dài hạn giữa lãi suất trái phiếu chính phủ và yếu tố vĩ mô cơ bản có thể bị phá vỡ trong ngắn hạn, đặc biệt là trong giai đoạn tài chính căng thẳng, nhất là khi các cuộc khủng hoảng tài chính xảy ra. Do đó, việc nghiên cứu các yếu tố tác động đến chi phí tài trợ nợ vay của chính phủ hay lãi suất trái phiếu chính phủ để đưa ra các chính sách đối phó thích hợp là thực sự cần thiết. Bài nghiên cứu được đưa ra nhằm làm rõ các vần đề nói trên. 2. Mục tiêu nghiên cứu Bài nghiên cứu được đưa ra với mục đích tìm hiểu các yếu tố ngắn hạn và dài hạn tác động lên lãi suất trái phiếu chính phủ nói chung. Đồng thời đề tài cũng kiểm tra định lượng nhằm xem xét mức độ và các thức các yếu tố này tác động đến lãi suất trái phiếu chính phủ tại thị trường Việt Nam nói riêng. 3. Phương pháp nghiên cứu Đề tài sử dụng phương pháp tổng hợp và so sánh dựa trên những bài nghiên cứu trước đây của các tác giả trong và ngoài nước, đề tài tìm hiểu các kết quả đạt được và những hạn chế của các nghiên cứu đó để đưa ra mục tiêu, câu hỏi, phạm vi thực hiện và đóng góp của đề tài. Đồng thời, dựa trên số liệu thực tế thu thập được và các kết quả đo lường để so sánh với các chỉ tiêu cụ thể đã đưa ra. Bên cạnh đó, đặc biệt quan trong là việc sử dụng phương pháp mô hình hóa bằng công cụ kinh tế lượng. Dựa trên nghiên cứu của Tigran Poghosyan, đề tài sử dụng mô hình hiệu chỉnh sai số ECM (Error Correction Model) để đo lường mức độ tác động của các yếu tố ngắn hạn và dài hạn đễn lãi suất trái phiếu chính phủ Việt Nam với mẫu dữ liệu hàng tháng của lãi suất trái phiếu chính phủ và các yếu tố tác động tới nó giai đoạn từ 1/2007 đến 8/2009. 4. Nội dung nghiên cứu Đề tài Tìm hiểu tác động của các yếu tố vĩ mô đến lãi suất trái phiếu chính phủ trong ngắn và dài hạn. Các bài nghiên cứu trước đây đều đưa ra bằng chứng xác minh cho mối quan hệ dài hạn giữa lãi suất trái phiếu chính phủ và các yếu tố chính cơ bản tác động: tỷ lệ nợ chính phủ/GDP và tốc độ tăng trưởng tiềm năng. Một sự gia tăng trong tỷ lệ nợ chính phủ/GDP sẽ làm tăng lãi suất trái phiếu chính phủ. Tại bất kỳ thời điểm nào, lãi suất trái phiếu chính phủ có thể đi chệch khỏi vị trí cân bằng trong dài hạn do tác động của các yếu tố ngắn hạn, cụ thể là những thay đổi trong tỷ lệ nợ/GDP, lãi suất thị trường tiền tệ (tác động của chính sách tiền tệ), tốc độ tăng trưởng và tỷ lệ cân đối ngân sách/GDP và lạm phát. Ngoài ra còn có một số nhân tố có thể tác động làm lệch lãi suất trái phiếu chính phủ khỏi mức cân bằng dài hạn nhưng rất khó để định lượng được, đặc biệt là tác động của khủng hoảng (ví dụ như sự không chắc chắn của chính sách). Đề tài sử dụng mô hình hiệu chỉnh sai số ECM nhằm kiểm định và nghiên cứu các yếu tố tác động đến lãi suất trái phiếu chính phủ tại Việt Nam dựa theo nghiên cứu của tác giả Tigran Poghosyan (2012). Đề tài nghiên cứu gồm có bốn phần được cấu trúc như sau. Phần I giới thiệu chung về các yếu tố tác động đến lãi suất trái phiếu chính phủ. Phần II xem xét khung lý thuyết và các tài liệu đã nghiên cứu thực nghiệm về các yếu tố tác động đến lãi suất trái phiếu chính phủ, đặc biệt tập trung về nợ chính phủ, tốc độ tăng trưởng tiềm năng và cân đối ngân sách chính phủ, là những yếu tố quyết định của lãi suất trái phiếu chính phủ. Phần III đưa ra mô tả kỹ thuật thực nghiệm được sử dụng trong phân tích và dữ liệu. Phần IV trình bày và thảo luận các kết quả thực nghiệm từ Việt Nam. Phần cuối cùng là những hạn chế của đề tài và các hướng nghiên cứu tiếp theo. 5. Đóng góp của đề tài Đề tài sử dụng phương pháp ước lượng mới là ECM mà ít nghiên cứu nào về các yếu tố tác động đến lãi suất trái phiếu chính phủ sử dụng để đo lường ở Việt Nam. Đây là phương pháp được đánh giá cao và sử dụng ở nhiều quốc gia tiên tiến trên thế giới. từ đó đề tài tin rằng các kết quả thu được sẽ có ý nghĩa về mặt chính sách điều hành cho chính phủ để ổn định hơn trị trường trái phiếu chính phủ Việt Nam. 6. Hướng phát triển của đề tài Mở rộng chuỗi dữ liệu lãi suất cho Việt Nam cả về kỳ hạn và thời gian lấy mẫu, cụ thể là các trái phiếu kỳ hạn 5 năm, 10 năm hoặc hơn và giai đoạn khảo sát không chỉ gói gọn trong giai đoạn khủng hoảng mà mở rộng hơn để ước tính được chính xác hơn. Ngoài ra, có thể nghiên cứu về tác động của việc công bố thông tin kinh tế hoặc dự báo các yếu tố vĩ mô tác động lên lãi suất trái phiếu chính phủ. TÓM TẮT ........................................................................................................................1 1. GIỚI THIỆU..............................................................................................................2 2. CÁC YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN LÃI SUẤT TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ ...........4 2.1. Tác động của tốc độ tăng trưởng lên lãi suất trái phiếu chính phủ ....................4 2.2. Tác động của nợ chính phủ lên lãi suất trái phiếu chính phủ .............................8 2.3. Tác động của thâm hụt, thặng dư ngân sách chính phủ lên lãi suất trái phiếu chính phủ.....................................................................................................................13 2.4. Các yếu tố ngắn hạn tác động lên lãi suất trái phiếu chính phủ .......................19 2.5. Tác động của một số các nhân tố khác lên lãi suất trái phiếu chính phủ .........21 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU, DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU...............................24 3.1. Phương pháp nghiên cứu ..................................................................................24 3.2. Dữ liệu nghiên cứu ...........................................................................................28 4. THẢO LUẬN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .............................................................31 4.1. Phân tích định tính về kết quả dự báo của mô hình..........................................31 4.2. Kết quả chạy mô hình cho Việt Nam ...............................................................33 4.2.1. Kiểm định tính dừng của chuỗi số liệu ......................................................33 4.2.2. Kiểm định đồng liên kết Johansen .............................................................34 4.2.3. Kết quả .......................................................................................................36 4.2.4. Hạn chế của mô hình định lượng ...............................................................38 5. CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU CHÍNH CỦA ĐỀ TÀI .......................................39 5.1. Kết luận.............................................................................................................39 5.2. Hạn chế của đề tài và các hướng nghiên cứu tiếp theo ....................................40 5.2.1. Hạn chế của đề tài ......................................................................................40 5.2.2. Các hướng nghiên cứu tiếp theo: ...............................................................40 DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT - ECM: Mô hình hiệu chỉnh sai số - GDP: Tổng sản phẩm quốc nội - CES: Hàm hữu dụng CES - EH: Lý thuyết kỳ vọng EH (Expectation Hypothesis) - OECD: Tổ chức Hợp tác và Phát triển Kinh tế (Organization for Economic Cooperation and Development) - ADF: Kiểm định nghiệm đơn vị - G7: Nhóm 7 nước – Pháp, Đức, Ý, Nhật, Anh, Hoa Kì và Canada DANH MỤC HÌNH BẢNG Hình 1.1. Đồ thị lãi suất trái phiếu chính phủ Việt Nam 01/2007 đến 07/2009. .............3 Hình 2.1.Mối liên hệ giữa lãi suất và thâm hụt ngân sách chính phủ. ...........................14 Bảng 3.1.Nguồn và cách xử lý số liệu tính toán ............................................................29 Bảng 4.1.Kiểm định tính dừng .......................................................................................34 Bảng 4.2.Kiểm định đồng liên kết Johansen..................................................................35 Bảng 4.3.Kết quả tác động các yếu tố đến lãi suất trái phiếu chính phủ dài hạn...........36 Bảng 4.4.Tác động các yếu tố đến lãi suất trái phiếu chính phủ trong ngắn hạn...........37 TÓM TẮT Đề tài phân tích các yếu tố chính tác động đến lãi suất trái phiếu chính phủ bao gồm: nợ chính phủ/GDP, tốc độ tăng trưởng tiềm năng và cân đối ngân sách. Bên cạnh đó cũng xem xét mối quan hệ dài hạn này có thể bị phá vỡ trong ngắn hạn do các yếu tố như: sự thay đổi của lãi suất thị trường tiền tệ, những cú sốc lạm phát bất ngờ, những thay đổi tạm thời trong cân đối ngân sách và những biến động của tốc độ tăng trưởng xung quanh mức tiềm năng. Trái phiếu chính phủ là một công cụ hữu hiệu trong việc huy động vốn cho ngân sách nhà nước và cho đầu tư phát triển. Thị trường này đóng vai trò quan trọng trong việc điều hành chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ quốc gia. Xét đến nền kinh tế Việt Nam,chúng ta luôn phải đối mặt với thách thức về ổn định kinh tế vĩ mô, phát triển chưa bền vững, sức cạnh tranh của nền kinh tế còn thấp. Nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến lãi suất trái phiếu chính phủ là rất cần thiết cho việc dự báo, điều chỉnh hướng đi của lãi suất trong ngắn hạn và dài hạn, từ đó góp phần ổn định nền kinh tế nói chung. Đề tài sử dụng mô hình ECM nhằm kiểm định và nghiên cứu các yếu tố tác động đến lãi suất trái phiếu chính phủ tại Việt Nam. Các vấn đề chính rút ra được như sau: Trong dài hạn, 1% tăng trong Nợ/Sản lượng công nghiệp sẽ làm lãi suất trái phiếu chính phủ tăng 3% và ngược lại tốc độ tăng trưởng sản lượng tiềm năng tăng 1 đơn vị sẽ làm giảm lãi suất trái phiếu chính phủ 2.5 đơn vị; trong ngắn hạn, sự thay đổi trong lãi suất trái phiếu chính phủ khỏi vị thế cân bằng trong dài hạn là do phản ứng với sự thay đổi chủ yếu trong lãi suất thị trường liên ngân hàng, tỷ lệ Nợ/Sản lượng công nghiệp, cân đối ngân sách cơ bản và tốc độ tăng trưởng sản lượng. Tác động của sự thay đổi trong lạm phát là yếu hơn. Trung bình thì khoảng 20% độ lệch từ vị trí cân bằng trong dài hạn được điều chỉnh trong một năm.

i TÓM TẮT ĐỀ TÀI 1. Lí do chọn đề tài Trong tình trạng chung của nên kinh tế thề giới hiện nay với nhiều biến động bất ổn, việc thâm hụt ngân sách chính phủ do chi phí tài trợ cho việc đi vay quá cao là nguy cơ dẫn đến tình trạng khủng hoảng nợ công của rất nhiều quốc gia trên thế giới nói chung và Việt Nam nói riêng. Nhƣ vậy, những yếu tố nào ảnh hƣởng đến lãi suất trái phiếu chính phủ? Các tài liệu kinh tế cho thấy rằng chi phí đi vay của chính phủ phụ thuộc vào các điều kiện cơ bản trong nền kinh tế nhƣ: nợ chính phủ, tăng trƣởng kinh tế, lạm phát, cân đối ngân sách. Mối quan hệ dài hạn giữa lãi suất trái phiếu chính phủ và yếu tố vĩ mô cơ bản có thể bị phá vỡ trong ngắn hạn, đặc biệt là trong giai đoạn tài chính căng thẳng, nhất là khi các cuộc khủng hoảng tài chính xảy ra. Do đó, việc nghiên cứu các yếu tố tác động đến chi phí tài trợ nợ vay của chính phủ hay lãi suất trái phiếu chính phủ để đƣa ra các chính sách đối phó thích hợp là thực sự cần thiết. Bài nghiên cứu đƣợc đƣa ra nhằm làm rõ các vần đề nói trên. 2. Mục tiêu nghiên cứu Bài nghiên cứu đƣợc đƣa ra với mục đích tìm hiểu các yếu tố ngắn hạn và dài hạn tác động lên lãi suất trái phiếu chính phủ nói chung. Đồng thời đề tài cũng kiểm tra định lƣợng nhằm xem xét mức độ và các thức các yếu tố này tác động đến lãi suất trái phiếu chính phủ tại thị trƣờng Việt Nam nói riêng. 3. Phƣơng pháp nghiên cứu Đề tài sử dụng phƣơng pháp tổng hợp và so sánh dựa trên những bài nghiên cứu trƣớc đây của các tác giả trong và ngoài nƣớc, đề tài tìm hiểu các kết quả đạt đƣợc và những hạn chế của các nghiên cứu đó để đƣa ra mục tiêu, câu hỏi, phạm vi thực hiện và đóng góp của đề tài. Đồng thời, dựa trên số liệu thực tế thu thập đƣợc và các kết quả đo lƣờng để so sánh với các chỉ tiêu cụ thể đã đƣa ra. Bên cạnh đó, đặc biệt quan trong là việc sử dụng phƣơng pháp mô hình hóa bằng công cụ kinh tế lƣợng. Dựa trên nghiên ii cứu của Tigran Poghosyan, đề tài sử dụng mô hình hiệu chỉnh sai số ECM (Error Correction Model) để đo lƣờng mức độ tác động của các yếu tố ngắn hạn và dài hạn đễn lãi suất trái phiếu chính phủ Việt Nam với mẫu dữ liệu hàng tháng của lãi suất trái phiếu chính phủ và các yếu tố tác động tới nó giai đoạn từ 1/2007 đến 8/2009. 4. Nội dung nghiên cứu Đề tài tìm hiểu tác động của các yếu tố vĩ mô đến lãi suất trái phiếu chính phủ trong ngắn và dài hạn. Các bài nghiên cứu trƣớc đây đều đƣa ra bằng chứng xác minh cho mối quan hệ dài hạn giữa lãi suất trái phiếu chính phủ và các yếu tố chính cơ bản tác động: tỷ lệ nợ chính phủ/GDP và tốc độ tăng trƣởng tiềm năng. Một sự gia tăng trong tỷ lệ nợ chính phủ/GDP sẽ làm tăng lãi suất trái phiếu chính phủ. Tại bất kỳ thời điểm nào, lãi suất trái phiếu chính phủ có thể đi chệch khỏi vị trí cân bằng trong dài hạn do tác động của các yếu tố ngắn hạn, cụ thể là những thay đổi trong tỷ lệ nợ/GDP, lãi suất thị trƣờng tiền tệ (tác động của chính sách tiền tệ), tốc độ tăng trƣởng và tỷ lệ cân đối ngân sách/GDP và lạm phát. Ngoài ra còn có một số nhân tố có thể tác động làm lệch lãi suất trái phiếu chính phủ khỏi mức cân bằng dài hạn nhƣng rất khó để định lƣợng đƣợc, đặc biệt là tác động của khủng hoảng (ví dụ nhƣ sự không chắc chắn của chính sách). Đề tài sử dụng mô hình hiệu chỉnh sai số ECM nhằm kiểm định và nghiên cứu các yếu tố tác động đến lãi suất trái phiếu chính phủ tại Việt Nam dựa theo nghiên cứu của tác giả Tigran Poghosyan (2012). Đề tài nghiên cứu gồm có bốn phần đƣợc cấu trúc nhƣ sau. Phần I giới thiệu chung về các yếu tố tác động đến lãi suất trái phiếu chính phủ. Phần II xem xét khung lý thuyết và các tài liệu đã nghiên cứu thực nghiệm về các yếu tố tác động đến lãi suất trái phiếu chính phủ, đặc biệt tập trung về nợ chính phủ, tốc độ tăng trƣởng tiềm năng và cân đối ngân sách chính phủ, là những yếu tố quyết định của lãi suất trái phiếu chính phủ. Phần III đƣa ra mô tả kỹ thuật thực nghiệm đƣợc sử dụng trong phân tích và dữ liệu. Phần IV trình bày và thảo luận các kết quả thực nghiệm từ iii Việt Nam. Phần cuối cùng là những hạn chế của đề tài và các hƣớng nghiên cứu tiếp theo. 5. Đóng góp của đề tài Đề tài sử dụng phƣơng pháp ƣớc lƣợng mới là ECM mà ít nghiên cứu nào về các yếu tố tác động đến lãi suất trái phiếu chính phủ sử dụng để đo lƣờng ở Việt Nam. Đây là phƣơng pháp đƣợc đánh giá cao và sử dụng ở nhiều quốc gia tiên tiến trên thế giới. từ đó đề tài tin rằng các kết quả thu đƣợc sẽ có ý nghĩa về mặt chính sách điều hành cho chính phủ để ổn định hơn trị trƣờng trái phiếu chính phủ Việt Nam. 6. Hƣớng phát triển của đề tài Mở rộng chuỗi dữ liệu lãi suất cho Việt Nam cả về kỳ hạn và thời gian lấy mẫu, cụ thể là các trái phiếu kỳ hạn 5 năm, 10 năm hoặc hơn và giai đoạn khảo sát không chỉ gói gọn trong giai đoạn khủng hoảng mà mở rộng hơn để ƣớc tính đƣợc chính xác hơn. Ngoài ra, có thể nghiên cứu về tác động của việc công bố thông tin kinh tế hoặc dự báo các yếu tố vĩ mô tác động lên lãi suất trái phiếu chính phủ. iv TÓM TẮT 1 1. GIỚI THIỆU 2 2. CÁC YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN LÃI SUẤT TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ 4 2.1. Tác động của tốc độ tăng trƣởng lên lãi suất trái phiếu chính phủ 4 2.2. Tác động của nợ chính phủ lên lãi suất trái phiếu chính phủ 8 2.3. Tác động của thâm hụt, thặng dƣ ngân sách chính phủ lên lãi suất trái phiếu chính phủ 13 2.4. Các yếu tố ngắn hạn tác động lên lãi suất trái phiếu chính phủ 19 2.5. Tác động của một số các nhân tố khác lên lãi suất trái phiếu chính phủ 21 3. PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU, DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU 24 3.1. Phƣơng pháp nghiên cứu 24 3.2. Dữ liệu nghiên cứu 28 4. THẢO LUẬN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 31 4.1. Phân tích định tính về kết quả dự báo của mô hình 31 4.2. Kết quả chạy mô hình cho Việt Nam 33 4.2.1. Kiểm định tính dừng của chuỗi số liệu 33 4.2.2. Kiểm định đồng liên kết Johansen 34 4.2.3. Kết quả 36 4.2.4. Hạn chế của mô hình định lƣợng 38 5. CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU CHÍNH CỦA ĐỀ TÀI 39 5.1. Kết luận 39 5.2. Hạn chế của đề tài và các hƣớng nghiên cứu tiếp theo 40 v 5.2.1. Hạn chế của đề tài 40 5.2.2. Các hƣớng nghiên cứu tiếp theo: 40 vi DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT - ECM: Mô hình hiệu chỉnh sai số - GDP: Tổng sản phẩm quốc nội - CES: Hàm hữu dụng CES - EH: Lý thuyết kỳ vọng EH (Expectation Hypothesis) - OECD: Tổ chức Hợp tác và Phát triển Kinh tế (Organization for Economic Cooperation and Development) - ADF: Kiểm định nghiệm đơn vị - G7: Nhóm 7 nƣớc – Pháp, Đức, Ý, Nhật, Anh, Hoa Kì và Canada vii DANH MỤC HÌNH BẢNG Hình 1.1. Đồ thị lãi suất trái phiếu chính phủ Việt Nam 01/2007 đến 07/2009. 3 Hình 2.1.Mối liên hệ giữa lãi suất và thâm hụt ngân sách chính phủ. 14 Bảng 3.1.Nguồn và cách xử lý số liệu tính toán 29 Bảng 4.1.Kiểm định tính dừng 34 Bảng 4.2.Kiểm định đồng liên kết Johansen 35 Bảng 4.3.Kết quả tác động các yếu tố đến lãi suất trái phiếu chính phủ dài hạn 36 Bảng 4.4.Tác động các yếu tố đến lãi suất trái phiếu chính phủ trong ngắn hạn 37 1 TÓM TẮT Đề tài phân tích các yếu tố chính tác động đến lãi suất trái phiếu chính phủ bao gồm: nợ chính phủ/GDP, tốc độ tăng trƣởng tiềm năng và cân đối ngân sách. Bên cạnh đó cũng xem xét mối quan hệ dài hạn này có thể bị phá vỡ trong ngắn hạn do các yếu tố nhƣ: sự thay đổi của lãi suất thị trƣờng tiền tệ, những cú sốc lạm phát bất ngờ, những thay đổi tạm thời trong cân đối ngân sách và những biến động của tốc độ tăng trƣởng xung quanh mức tiềm năng. Trái phiếu chính phủ là một công cụ hữu hiệu trong việc huy động vốn cho ngân sách nhà nƣớc và cho đầu tƣ phát triển. Thị trƣờng này đóng vai trò quan trọng trong việc điều hành chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ quốc gia. Xét đến nền kinh tế Việt Nam,chúng ta luôn phải đối mặt với thách thức về ổn định kinh tế vĩ mô, phát triển chƣa bền vững, sức cạnh tranh của nền kinh tế còn thấp. Nghiên cứu các yếu tố ảnh hƣởng đến lãi suất trái phiếu chính phủ là rất cần thiết cho việc dự báo, điều chỉnh hƣớng đi của lãi suất trong ngắn hạn và dài hạn, từ đó góp phần ổn định nền kinh tế nói chung. Đề tài sử dụng mô hình ECM nhằm kiểm định và nghiên cứu các yếu tố tác động đến lãi suất trái phiếu chính phủ tại Việt Nam. Các vấn đề chính rút ra đƣợc nhƣ sau: Trong dài hạn, 1% tăng trong Nợ/Sản lƣợng công nghiệp sẽ làm lãi suất trái phiếu chính phủ tăng 3% và ngƣợc lại tốc độ tăng trƣởng sản lƣợng tiềm năng tăng 1 đơn vị sẽ làm giảm lãi suất trái phiếu chính phủ 2.5 đơn vị; trong ngắn hạn, sự thay đổi trong lãi suất trái phiếu chính phủ khỏi vị thế cân bằng trong dài hạn là do phản ứng với sự thay đổi chủ yếu trong lãi suất thị trƣờng liên ngân hàng, tỷ lệ Nợ/Sản lƣợng công nghiệp, cân đối ngân sách cơ bản và tốc độ tăng trƣởng sản lƣợng. Tác động của sự thay đổi trong lạm phát là yếu hơn. Trung bình thì khoảng 20% độ lệch từ vị trí cân bằng trong dài hạn đƣợc điều chỉnh trong một năm. Từ khóa: Lãi suất trái phiếu chính phủ, tốc độ tăng trƣởng tiềm năng, tỷ lệ nợ chính phủ/GDP, cân đối ngân sách cơ bản, lạm phát, lãi suất thị trƣờng tiền tệ. 2 1. GIỚI THIỆU Những yếu tố nào ảnh hƣởng đến lãi suất trái phiếu chính phủ trong dài hạn? Các tài liệu kinh tế cho thấy rằng chi phí đi vay phụ thuộc vào các điều kiện cơ bản trong nền kinh tế, và đặc biệt là các yếu tố tài khóa.Ví dụ, khi nợ chính phủ tăng, các nhà đầu tƣ nắm giữ trái phiếu chính phủ phải chịu một mức độ rủi ro cao hơn do vậy lãi suất trái phiếu sẽ tăng (rủi ro vỡ nợ, sự giảm giá tiền tệ và lạm phát). Mối quan hệ dài hạn giữa lãi suất trái phiếu chính phủ và các các yếu tố vĩ mô cơ bản có thể bị phá vỡ trong ngắn hạn, đặc biệt là trong giai đoạn khủng hoảng tài chính. Điều này cho thấy sự cần thiết phải phân biệt giữa các yếu tố quyết định lãi suất vay dài hạn và ngắn hạn. Các bài nghiên cứu trƣớc đây đều đƣa ra bằng chứng xác minh cho mối quan hệ dài hạn giữa lãi suất trái phiếu chính phủ và các yếu tố chính cơ bản tác động: tỷ lệ nợ chính phủ/GDP và tốc độ tăng trƣởng tiềm năng. Một sự gia tăng trong tỷ lệ nợ chính phủ/GDP sẽ làm tăng lãi suất trái phiếu chính phủ. Tại bất kỳ thời điểm nào, lãi suất trái phiếu chính phủ có thể đi chệch khỏi giá trị đƣợc xác định bởi các nguyên tắc cơ bản dài hạn, nhƣng khoảng một nửa độ lệch điều chỉnh trong một năm. Trong ngắn hạn, những thay đổi trong lãi suất trái phiếu chính phủ đáp ứng với những thay đổi trong tỷ lệ nợ/GDP, lãi suất thị trƣờng tiền tệ (tác động của chính sách tiền tệ), tốc độ tăng trƣởng và tỷ lệ cân đối ngân sách/GDP. Trong khi đó, tác động của những thay đổi trong lạm phát (cú sốc danh nghĩa) là yếu hơn. Tuy nhiên, có một hạn chế là sẽ có một số nhân tố có thể tác động làm lệch lãi suất trái phiếu chính phủ khỏi mức cân bằng dài hạn nhƣng rất khó để định lƣợng đƣợc, đặc biệt là tác động của khủng hoảng (ví dụ nhƣ sự không chắc chắn của chính sách). 3 Hình 1.1. Đồ thị lãi suất trái phiếu chính phủ Việt Nam 01/2007 đến 07/2009. Trái phiếu chính phủ là một công cụ hữu hiệu trong việc huy động vốn cho ngân sách nhà nƣớc và cho đầu tƣ phát triển. Thị trƣờng này đóng vai trò quan trọng trong việc điều hành chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ quốc gia. Xét đến nền kinh tế Việt Nam,chúng ta luôn phải đối mặt với thách thức về ổn định kinh tế vĩ mô, phát triển chƣa bền vững, sức cạnh tranh của nền kinh tế còn thấp. Nghiên cứu các yếu tố ảnh hƣởng đến lãi suất trái phiếu chính phủ là rất cần thiết cho việc dự báo, điều chỉnh hƣớng đi của lãi suất trong ngắn hạn và dài hạn, từ đó góp phần ổn định nền kinh tế nói chung. Đề tài sử dụng mô hình ECM nhằm kiểm định và nghiên cứu các yếu tố tác động đến lãi suất trái phiếu chính phủ tại Việt Nam dựa theo nghiên cứu của tác giả Tigran Poghosyan “Những yếu tố ngắn hạn và dài hạn tác động đến lãi suất trái phiếu chính phủ ở các nên kinh tế tiên tiến” ( tháng 11 năm 2012). Các vấn đề chính rút ra đƣợc nhƣ sau là: Trong dài hạn, 1% tăng trong Nợ/Sản lƣợng công nghiệp sẽ làm lãi suất trái phiếu chính phủ tăng 3% và ngƣợc lại tốc độ tăng trƣởng sản lƣợng tiềm năng tăng 1 đơn vị sẽ làm giảm lãi suất trái phiếu chính phủ 2.5 đơn vị; trong ngắn hạn, sự thay đổi trong lãi suất trái phiếu chính phủ khỏi vị thế cân bằng trong dài hạn là do 0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25 01/2007 03/2007 05/2007 07/2007 09/2007 11/2007 01/2008 03/2008 05/2008 07/2008 09/2008 11/2008 01/2009 03/2009 05/2009 07/2009 [...]... cả tốc độ tăng trƣởng GDP) là yếu tố dài hạn quyết định chi phí đi vay của chính phủ Hầu hết các nghiên cứu này không phân biệt giữa các tác động dài hạn và ngắn hạn của các yếu tố quyết định lãi suất trái phiếu chính phủ và chỉ tập trung vào các mối liên hệ dài hạn giữa lãi suất trái phiếu và các yếu tố cơ bản Kinoshita (2006) phát triển một mô hình lý thuyết tìm hiểu mối liên kết giữa lãi suất trái. .. những nhân tố tác động đến lãi suất trái phiếu chính phủ New Zealand giai đoạn 1988-1997 Kết quả chỉ ra rằng trong dài hạn, lãi suất trái phiếu ngắn hạn chịu tác động của lãi suất trái phiếu thực, kỳ vọng về đồng tiền trong nƣớc và kỳ vọng về khung chính sách tiền tệ tƣơng lai của đất nƣớc Kết quả cho thấy lãi suất trái phiếu ở Mỹ và Úc có tác động quan trọng lên lãi suất trái phiếu nội địa Lãi suất Mỹ... dài và ngắn hạn Cấu trúc mô hình ECM để đo lƣờng tác động của các yếu tố đến lãi suất trái phiếu chính phủ trong dài và ngắn hạn Mô hình đề tài sử dụng dựa trên bài nghiên cứu của tác giả Tigran Poghosyan (2012) gồm 7 biến trong đó 2 biến đo lƣờng mối quan hệ trong dài hạn và 5 biến tác động trong ngắn hạn Lí do đề tài sử dụng mô hình của tác giả này là do hƣớng tiếp cận đơn giản hơn và kiểm tra tác động. .. cùng là những hạn chế của đề tài và các hƣớng nghiên cứu tiếp theo 2 CÁC YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN LÃI SUẤT TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ 2.1 Tác động của tốc độ tăng trưởng lên lãi suất trái phiếu chính phủ Mối liên hệ giữa tốc độ tăng trƣởng tiềm năng và lãi suất trái phiếu chính phủ thực có thể đƣợc minh họa bằng cách sử dụng phƣơng trình của Euler từ vấn đề tối đa hóa hữu dụng của ngƣời tiêu dùng Trong mô hình tăng... nhiều yếu tố vĩ mô đến lãi suất trái phiếu chính phủ Việc xây dựng mô hình định lƣợng ở Việt Nam nhƣ sau: Đầu tiên, mục đích chính của đề tài là xem xét mối quan hệ trong dài hạn giữa lãi suất trái phiếu chính phủ và nợ chính phủ cũng nhƣ tốc độ tăng trƣởng sản lƣợng tiềm năng bằng mô hình OLS dài hạn Bên cạnh đó, bài còn muốn xem xét tác động ngắn hạn của các biến thay đổi trong tỷ số nợ, lạm phát, lãi. .. với Howe và Pigott (1991), Orr và các cộng sự (1995) đã chia ảnh hƣởng lên trái phiếu chính phủ thành yếu tố tác động dài hạn và ngắn hạn Cũng giống những nghiên cứu trƣớc, Orr và các cộng sự (1995) sử dụng lãi suất thu hồi vốn, rủi ro thị trƣờng và nợ chính phủ/ GDP là nhân tố dài hạn tác động lãi suất trái phiếu Nhóm tác giả đƣa ra những biến khác đƣợc thiết kể để đánh giá tác động của đầu tƣ và tiết... trên, lãi suất của trái phiếu thay đổi ngƣợc hƣớng với giá của nó, vì vậy những nhân tố cơ bản tác động lên giá trái phiếu cũng chính là những nhân tố tác động đến lãi suất trái phiếu Nhìn xa hơn về tính chất của lãi suất và hiệu quả của giá tài sản, chỉ những thông tin không dự đoán đƣợc của các nhân tố vĩ mô có thể gây ra sự thay đổi của lãi suất trái phiếu Vì thế, có thể phân tích sự thay đổi lãi suất. .. hạn tác động lên lãi suất trái phiếu chính phủ Ngoài các yếu tố dài hạn, trong ngắn hạn, lãi suất thực trái phiếu chính phủ cũng có thể bị ảnh hƣởng bởi sự thay đổi của lãi suất thị trƣờng tiền tệ, những cú sốc lạm phát bất ngờ, những thay đổi tạm thời trong cân đối ngân sách và những biến động của tốc độ tăng trƣởng xung quanh mức tiềm năng Những yếu tố này có thể làm lệch lãi suất thực trái phiếu chính. .. cứu các yếu tố tổng hợp tác động lên lãi suất trái phiếu chính phủ và tăng trƣởng sản lƣợng là một trong các yếu tố đó Sử dụng dữ liệu hàng năm cho một mẫu gồm 22 nền kinh tế tiên tiến trong giai đoạn 1980-2010, trong bài nghiên cứu tháng 11 năm 2012, tác giả Tigran Poghosyan tìm thấy các bằng chứng xác minh cho mối quan hệ dài hạn giữa lãi suất trái phiếu chính phủ và các yếu tố chính cơ bản tác động: ... đều tìm thấy mối tƣơng quan dƣơng trong quan hệ giữa nợ chính phủ và lãi suất trái phiếu chính phủ trong dài hạn 2.3 Tác động của thâm hụt, thặng dư ngân sách chính phủ lên lãi suất trái phiếu chính phủ 14 Thâm hụt ngân sách xảy ra khi chi tiêu của chính phủ vƣợt quá nguồn thu từ thuế Chính phủ tài trợ cho thâm hụt ngân sách bằng cách vay tiền trên thị trƣờng trái phiếu và sự tích tụ các khoản vay trong . và quan sát tác động của những biến giải thích, bài nghiên cứu này phát triển dữ liệu bảng cho 26 nƣớc từ 2005 đến 2011 theo hàng tháng. Dữ liệu bao gồm lãi suất trái phiếu chính phủ, kỳ vọng