Trường Chính sách Công và Quản lý Fulbright Kinh tế Vĩ mô Chính sách tiền tệ Niên khóa 2018 – 2020 Ghi chú Bài giảng 7 2 Đỗ Thiên Anh Tuấn 1 Ghi chú Bài giảng 7 2 Chính sách tiền tệ Trong những thời k[.]
Trường Chính sách Cơng Quản lý Fulbright Niên khóa 2018 – 2020 Kinh tế Vĩ mô Ghi Bài giảng 7-2 Chính sách tiền tệ Ghi Bài giảng 7-2 Chính sách tiền tệ Trong thời kỳ lạm phát cao, nhiều người thường hay trích ngân hàng trung ương vai trò quan thực thi sách tiền tệ Quả thực điều diễn Việt Nam thời kỳ lạm phát cao vừa qua 2007-2008 hay 2010-2011 Các trích có sở Ngân hàng Nhà nước quan giao trách nhiệm kiềm chế lạm phát Luật Ngân hàng Nhà nước (2010) Tuy nhiên, điều cần phải nói lại rằng, việc quy hết trách nhiệm cho NHNN khơng cơng cho lắm, lạm phát Việt Nam, bên cạnh nguyên nhân tiền tệ, nhiều nguyên nhân khác chẳng hạn thâm hụt ngân sách mở rộng mức sách tài khóa, bất cập mặt cấu kinh tế vấn đề suất sản xuất thấp Ngồi ra, người ta nói thân NHNN không độc lập để theo đuổi mục tiêu sách tiền tệ Do quan trực thuộc Chính phủ nên mục tiêu sách tiền tệ thường phải chạy theo mục tiêu kinh tế vĩ mô khác tăng trưởng kinh tế hay chí tài trợ thâm hụt ngân sách Tuy nhiên, phải thừa nhận rằng, NHNN tự độc lập để điều hành sách chưa mang lại hiệu tính hiệu lực số cơng cụ sách thấp Chúng ta nhớ lại rằng, vào tháng năm 2008, bối cảnh lạm phát hai số, NHNN phải phát hành Tín phiếu NHNN với tổng trị giá 20.300 tỷ đồng bắt buộc ngân hàng thương mại phải mua theo hạn mức yêu cầu cho ngân hàng Đây nghiệp vụ thị trường mở (OMO) mà ngân hàng trung ương giới sử dụng Tuy nhiên, xin lưu ý Tín phiếu NHNN khơng phải Tín phiếu Kho bạc (T-Bills) Điều phần cho thấy bất cập công cụ thị trường mở mà NHNN thực thi Bên cạnh đó, nhiều người nói đến bất cập công cụ lãi suất NHNN Lãi suất phản ánh mặt lãi suất kinh tế, xem lãi suất lãi suất mục tiêu mà NHNN hướng đến thực tế lại cho thấy bất hợp lý việc theo đuổi mục tiêu NHNN Chúng ta nêu lại vấn đề khơng phải để trích mà để nhìn nhận lại thực trạng trình điều hành sách tiền tệ Việt Nam thời gian qua bất cập công cụ sách tiền tệ Để làm sở cho thảo luận xa vấn đề thực tiễn điều hành sách tiền tệ Việt Nam nước, có lẽ trước hết phải hiểu khái niệm sách tiền tệ, mục tiêu mà sách tiền tệ theo đuổi, công cụ mà ngân hàng trung ương thường sử dụng để đạt mục tiêu Ở Bài giảng trao đổi sách tài khóa, tức sách thuế hoặc/và chi tiêu phủ nhằm tác động đến thu nhập chi tiêu kinh tế Trong giảng Đỗ Thiên Anh Tuấn Trường Chính sách Cơng Quản lý Fulbright Niên khóa 2018 – 2020 Kinh tế Vĩ mơ Ghi Bài giảng 7-2 Chính sách tiền tệ nói sách tiền tệ, tức sách liên quan đến hành động can thiệp ngân hàng trung ương thông qua việc quản lý cung tiền lãi suất nhằm đạt mục tiêu kinh tế vĩ mô Luật NHNN 2010 Việt Nam định nghĩa sách tiền tệ quốc gia định tiền tệ tầm quốc gia quan nhà nước có thẩm quyền, bao gồm định mục tiêu ổn định giá trị đồng tiền biểu tiêu lạm phát, định sử dụng công cụ biện pháp để thực mục tiêu đề (Điều 3) Với định nghĩa hiểu rằng, sách tiền tệ phải sách cấp độ vĩ mơ mang tính quốc gia thay sách mang tính địa phương cấp quyền thấp Nói chung, sách tiền tệ hướng đến mục tiêu kinh tế vĩ mơ sách tài khóa mục tiêu thường xác định ổn định giá lạm phát Tất nhiên, để đạt mục tiêu ổn định lạm phát địi hỏi phủ phải sử dụng nhiều biện pháp khác nhau, kể sách tài khóa, sách tiền tệ thường xem sách đầu việc đạt mục tiêu Thơng thường, Việt Nam mục tiêu ổn định giá kiềm chế lạm phát đơi có phân biệt định Phần trước hiểu rằng, lạm phát biểu thị tình trạng mức giá chung kinh tế tăng lên thời gian định Như vậy, kiềm chế lạm phát việc kiểm soát cho lạm phát, tức mức giá chung, không tăng vượt giới hạn định Trong đó, ổn định giá hiểu làm cho giá mặt hàng, đặc biệt mặt hàng thiết yết kinh tế, không biến động nhiều gây ảnh hưởng đến sản xuất đời sống người dân Với ý nghĩa đó, thấy Bộ Tài chính, cụ thể Cục Quản lý giá, có vai trị định việc ổn định giá nhiều mặt hàng cho quan trọng kinh tế Rõ ràng biến động giá mặt hàng có tác động đến mức giá chung kinh tế khơng thiết lạm phát Nói khác đi, Bộ Tài khơng thể làm thay hồn tồn vai trị Ngân hàng Nhà nước việc theo đuổi mục tiêu kiềm chế lạm phát Ngoài mục tiêu kiềm chế lạm phát, sách tiền tệ thường thiết kế nhằm theo đuổi số mục tiêu khác chẳng hạn giảm tình trạng thất nghiệp kinh tế hay nói cách khác tăng nhân dụng Chính sách tiền tệ biết tác động đến khối tiền kinh tế, từ ảnh hưởng lên mức lãi suất cân thị trường tiền tệ Lãi suất yếu tố ảnh hưởng đến hành vi đầu tư khu vực doanh nghiệp kể tiêu dùng khu vực hộ gia đình Việc mở rộng hay thu hẹp đầu tư đến lượt lại ảnh hưởng đến vấn đề công ăn việc làm cho người lao động Thúc đẩy tăng trưởng kinh tế hay chống suy thoái kinh tế mục tiêu quan trọng sách tiền tệ Như vừa nói, hành vi mở rộng đầu tư nhờ kích thích sách lãi suất thấp sách tiền tệ không giúp giải công ăn việc làm cho người dân mà giúp gia tăng sản lượng thu nhập kinh tế Tuy nhiên, số người tranh luận mục tiêu sách tiền tệ Theo họ, mục tiêu tăng trưởng kinh tế thường xem mục tiêu chung phủ nhiều sách biện pháp khác phủ, chẳng hạn cải thiện môi trường đầu tư nhằm thu hút nhà đầu tư nước đầu tư kinh doanh hay cải cách mơi trường cạnh tranh khuyến khích thúc đẩy tinh Đỗ Thiên Anh Tuấn Trường Chính sách Cơng Quản lý Fulbright Niên khóa 2018 – 2020 Kinh tế Vĩ mô Ghi Bài giảng 7-2 Chính sách tiền tệ thần doanh nhân, tác động đến tăng trưởng kinh tế thay sách tiền tệ làm thay sách phủ mà xa rời mục tiêu cốt lỗi Tất nhiên tranh luận, phương diện lý thuyết lẫn thực tiễn cho thấy sách tiền tệ có vai trị khơng nhỏ việc thúc đẩy sản lượng chống suy thối kinh tế Khơng đảm bảo mục tiêu chống lạm phát, tạo công ăn việc hay gia tăng sản lượng, sách tiền tệ cịn thiết kế nhằm để trì ổn định hệ thống tài tổ chức tài Chúng ta biết rằng, kênh truyền dẫn tác động sách tiền tệ thường thơng qua hệ thống tài kênh ngân hàng Chính vậy, hệ thống tài ổn định hệ thống ngân hàng lành mạnh giúp truyền dẫn cách có hiệu lực hiệu mục tiêu sách tiền tệ kinh tế khu vực kinh tế Hơn nữa, hệ thống tài ổn định, thân giúp huy động phân bổ nguồn vốn tốt hơn, qua giúp gia tăng tiết kiệm đầu tư, góp phần vào tăng trưởng kinh tế Cuối cùng, sách tiền tệ nhiều lúc cịn theo đuổi số mục tiêu khác nữa, chẳng hạn ổn định tỷ giá, ổn định lãi suất, hay đảm bảo an ninh tài quốc gia Đến bạn đặt câu hỏi liệu mục tiêu sách tiền tệ có mâu thuẫn thiết phải có đánh đổi mục tiêu hay khơng? Câu trả lời thường có Chẳng hạn hai mục tiêu lạm phát tăng trưởng kinh tế thường có mâu thuẫn (tất nhiên luôn), tức thời kỳ tăng trưởng cao thường liền với lạm phát ngược lại chống lạm phát thường lại làm suy giảm tăng trưởng kinh tế Trong nhiều trường hợp, việc hy sinh mục tiêu để đạt mục tiêu điều mà nhà hoạch định sách phải chấp nhận Vấn đề quan trọng nên hy sinh mục tiêu để theo đuổi mục tiêu nào? Lẽ thơng thường phủ thường thích theo đuổi mục tiêu tăng trưởng kinh tế ảnh hưởng đến phiếu trị họ, ngân hàng trung ương lại thường bị ràng buộc với mục tiêu kiềm chế lạm phát Trong tình người ta nói đến vị trí ngân hàng trung ương mối quan hệ với phủ Tức liệu ngân hàng trung ương có đủ độc lập với phủ việc theo đuổi mục tiêu mà khơng chịu chi phối mục tiêu khác phủ tăng trưởng kinh tế hay kể việc tài trợ cho thâm hụt ngân sách gánh nặng nợ cơng phủ Đây chủ đề gây tranh cãi Việt Nam nhiều năm qua Chúng ta có dịp thảo luận thêm vấn đề môi Tài phát triển Trong việc thiết kế mục tiêu sách, thường nhà hoạch định sách xây dựng thành nhiều cấp mục tiêu khác nhau, bao gồm mục tiêu cuối cùng, mục tiêu trung gian, mục tiêu hoạt động Mục tiêu cuối sách tiền tệ nói, chẳng hạn sản lượng, lạm phát hay công ăn việc làm Để đạt mục tiêu này, người ta thiết kế mục tiêu trung gian chẳng hạn mục tiêu cung tiền hay mục tiêu lãi suất Nhưng trước đó, để tiến đến mục tiêu trung gian, thường nhà hoạch định sách cịn xây dựng nên mục tiêu hoạt động, chẳng hạn mục tiêu trì mức dự trữ bắt buộc phần trăm hay lãi suất tái chiết khấu Nghĩa là, chẳng hạn giả sử để kiềm chế lạm phát mức 5% (mục tiêu cuối cùng) cần phải theo đuổi mục tiêu cung tiền (mục tiêu trung gian) Đỗ Thiên Anh Tuấn Trường Chính sách Cơng Quản lý Fulbright Niên khóa 2018 – 2020 Kinh tế Vĩ mô Ghi Bài giảng 7-2 Chính sách tiền tệ mức 10% năm Để có mức tăng cung tiền 10% tỷ lệ dự trữ bắt buộc (mục tiêu hoạt động) cần phải trì mức 5% số dư tiền gửi mà ngân hàng thương mại huy động Để thiết kế mục tiêu hoạt động, đòi hỏi ngân hàng trung ương cần phải có cơng cụ sách tương ứng Phần tiếp sau nói số cơng cụ sách tiền tệ Cơng cụ sách tiền tệ Để thực thi sách tiền tệ, ngân hàng trung ương thường sử dụng nhiều cơng cụ sách khác nhau, tập trung vào sách chủ yếu dự trữ bắt buộc, nghiệp vụ thị trường mở (OMO), lãi suất, công cụ tái cấp vốn, hay kể cơng cụ mang tính hành Phần giảng trước nói cơng cụ dự trữ bắt buộc vai trị Dự trữ bắt buộc phần tiền gửi khách hàng tính theo tỷ lệ định ngân hàng trung ương quy định mà ngân hàng thương mại phải dự trữ lại không sử dụng vay kinh tế Dự trữ bắt buộc không đơn công cụ nhằm đảm bảo khoản cho ngân hàng mà quan trọng cơng cụ để ngân hàng trung ương tác động đến khối tiền kinh tế thông qua số nhân tiền tệ Như giảng trước chứng minh rằng, số nhân tiền tệ tỷ lệ nghịch với tỷ lệ dự trữ bắt buộc Điều có nghĩa là, tỷ lệ dự trữ bắt buộc tăng lên độ lớn số nhân tiền tệ giảm ngược lại Khi đó, ngân hàng trung ương muốn mở rộng sách tiền tệ ngân hàng trung ương không thiết phải in thêm tiền cung ứng kinh tế mà cần giảm tỷ lệ dự trữ bắt buộc xuống Ngược lại ngân hàng trung ương muốn thu hẹp sách tiền tệ cần tăng tỷ lệ dự trữ bắt buộc lên Ngân hàng trung ương sử dụng nghiệp vụ thị trường mở (OMO) để tác động lên sở tiền kinh tế Nghiệp vụ thị trường mở nghiệp vụ mua bán giấy tờ có giá ngắn hạn1, chẳng hạn tín phiếu Kho bạc (T-Bills), ngân hàng trung ương với ngân hàng thương mại Theo đó, muốn mở rộng sách tiền tệ, ngân hàng trung ương mua vào giấy tờ có giá ngắn hạn từ ngân hàng thương mại nhận tiền toán trái phiếu từ ngân hàng trung ương Khoản tiền tốn sau trở thành khoản dự trữ dư mà ngân hàng thương mại sử dụng vay kinh tế nhờ làm tăng khối tiền kinh tế Ngược lại, muốn thắt chặt sách tiền tệ, ngân hàng trung ương bán ngược trở lại giấy tờ có giá cho ngân hàng thương mại Chúng ta cần lưu ý rằng, giấy tờ có giá ngắn hạn mà ngân hàng trung ương giao dịch OMO thường tín phiếu kho bạc hay trái phiếu phủ Đơi ngân hàng trung ương, trường hợp Việt Nam năm 2008, tự phát hành tín phiếu thân để hút tiền khỏi lưu thơng thay bán tín phiếu kho bạc mà ngân hàng trung ương nắm giữ Điều xuất phát từ số nguyên nhân mà thảo luận thêm lớp Ngồi cơng cụ dự trữ bắt buộc hay OMO, ngân hàng trung ương sử dụng công cụ lãi suất tái chiết khấu hay lãi suất tái cấp vốn để can thiệp đến cung tiền kinh tế Chúng ta biết rằng, tái cấp vốn việc ngân hàng trung ương tái cho vay lại ngân hàng có nhu Lưu ý Việt Nam quy định giấy tờ có giá dài hạn (như trái phiếu Chính phủ) giao dịch ngắn hạn thị trường mở Chúng ta thảo luận thêm điều lớp Đỗ Thiên Anh Tuấn Trường Chính sách Cơng Quản lý Fulbright Niên khóa 2018 – 2020 Kinh tế Vĩ mơ Ghi Bài giảng 7-2 Chính sách tiền tệ cầu khoản hay vốn khả dụng nhằm đáp ứng nhu cầu tài ngắn hạn Việc cho vay lại ngân hàng trung ương cần phải sử dụng công cụ lãi suất để định giá khoản cho vay người ta gọi lãi suất tái cấp vốn Lãi suất tái chiết khấu dạng lãi suất tái cấp vốn, thân ho ngân hàng sử dụng lãi suất để tái chiết khấu (tạm hiểu để định giá) giấy tờ có giá ngân hàng thương mại bán cho ngân hàng trung ương Chúng ta thấy rằng, công cụ tái cấp vốn có tác động chiều lên khối tiền kinh tế so với công cụ dự trữ bắt buộc hay OMO Ngồi ra, ngân hàng trung ương sử dụng biện pháp hành nhằm can thiệp trực tiếp lên hệ thống ngân hàng khối tiền kinh tế Sự truyền dẫn công cụ sách tiền tệ đến kinh tế Chúng ta thấy NHTW định mở rộng sách tiền tệ làm cho cung tiền tăng lên làm giảm mặt lãi suất xuống (giả sử cầu tiền không đổi) Lãi suất giảm làm tăng nhu cầu chi tiêu (C), nhu cầu đầu tư (I) kể xuất ròng (NX) kinh tế C, I, NX tăng lên làm tăng tổng cầu kinh tế Trên đồ thị Tổng cung – Tổng cầu (ASAD) mà học số giảng tới cho thấy đường tổng cầu AD dịch chuyển sang phải, làm tăng GDP thực mức giá chung Ngược lại, NHTW thắt chặt sách tiền tệ làm cho cung tiền giảm, từ làm cho lãi suất cân tăng lên Lãi suất tăng làm giảm chi tiêu dùng (C), đầu tư (I) xuất ròng (NX), làm giảm tổng cầu (AD) Tổng cầu giảm làm giảm GDP thực mức giá chung Thực ra, chế truyền dẫn sách tiền tệ đến biến số kinh tế phức tạp vừa minh họa Hình trình bày chế truyền dẫn cơng cụ sách tiền tệ đến mức giá chung kinh tế Như sơ đồ cho thấy, thơng qua sách lãi suất, có số kênh dẫn truyền đến mức giá chung, chẳng hạn kênh tỷ giá, kênh giá tài sản kênh tín dụng Ví dụ qua kênh giá tài sản, lãi suất thức ngân hàng trung ương tăng lên làm tăng lãi suất thị trường lãi suất liên ngân hàng Lãi suất thị trường tăng lên làm giảm giá tài sản xuống chẳng hạn giá tài sản tài hay giá bất động sản Giá tài sản giảm hệ việc giảm cầu tăng cung tài sản tác động việc tăng lãi suất Giá tài sản giảm có tác động lên mức giá chung kinh tế Trong trường hợp làm giảm mức giá chung, tức tác động kiềm chế lạm phát sách tăng lãi suất ngân hàng trung ương Các bạn tự giải thích cho kênh truyền dẫn tương tự khác Hình Cơ chế truyền dẫn cơng cụ sách tiền tệ đến mức giá chung Đỗ Thiên Anh Tuấn Trường Chính sách Cơng Quản lý Fulbright Niên khóa 2018 – 2020 Kinh tế Vĩ mơ Ghi Bài giảng 7-2 Chính sách tiền tệ Thiết lập mục tiêu sách tiền tệ nào? Ở phần đầu nói mục tiêu cuối sách tiền tệ mà ngân hàng trung ương theo đuổi Thơng thường mục tiêu quán ngân hàng trung ương giới Tuy nhiên để đạt mục tiêu cuối này, ngân hàng trung ương thường sử dụng mục tiêu trung gian với nhiều cách tiếp cận khác Theo đó, có số mục tiêu trung gian mà ngân hàng trung ương thường thiết lập mục tiêu cung tiền, mục tiêu lãi suất, mục tiêu lạm phát Mục tiêu cung tiền có nghĩa ngân hàng trung ương thiết lập mức tăng cung tiền định thời kỳ nỗ lực để đạt mức tăng cơng cụ sách khác Những người đưa đề nghị thuộc trường phái kinh tế gọi chủ nghĩa trọng tiền (monetarism) mà đại biểu Milton Friedman Friedman số tác giả để xuất thay sách tiền tệ thành quy tắc tăng trưởng tiền tệ, tức mức tăng cung tiền hàng năm nên theo tỷ lệ với tỷ lệ tăng trưởng GDP thực dài hạn mà Hoa Kỳ xác định khoảng 3,5% năm Tất nhiên, đề xuất gây nhiều tranh luận trường phái khác Một số ý kiến khác cho rằng, thay theo đuổi mục tiêu cung tiền, ngân hàng trung ương nên theo đuổi mục tiêu lãi suất, tức xác lập mức lãi suất mục tiêu tìm cách đưa lãi suất thị trường với mức lãi suất mục tiêu Với mục tiêu lãi suất, nhà kinh tế John Taylor (1993)2 đưa quy tắc cho sách tiền tệ, theo NHTW nên thay đổi lãi suất danh nghĩa để đáp ứng thay đổi lạm phát, GDP điều kiện kinh tế khác Ý tưởng quy tắc lạm phát tăng thêm 1% NHTW nên tăng lãi suất danh nghĩa thêm 1% Công thức Taylor biểu thị sau: 𝑖𝑡 = 𝜋𝑡 + 𝑟𝑟∗ + 𝑎𝜋 (𝜋𝑡 − 𝜋𝑡∗ ) + 𝑎𝑦 (𝑦𝑡 − 𝑦̅𝑡 ) Trong đó, it lãi suất danh nghĩa ngắn hạn mà NHTW hướng tới, 𝜋𝑡 tỷ lệ lạm phát thực tế, 𝜋𝑡∗ tỷ lệ lạm phát mong muốn, 𝑟𝑟∗ lãi suất thực cân bằng, 𝑦𝑡 logarit GDP thực, 𝑦̅𝑡 logarit GDP tiềm John B Taylor (1993) “Discretion versus Policy Rules in Practice.” Carnegie-Rochester Conference Series on Public Policy, No.39, p.195-214 Đỗ Thiên Anh Tuấn Trường Chính sách Cơng Quản lý Fulbright Niên khóa 2018 – 2020 Kinh tế Vĩ mơ Ghi Bài giảng 7-2 Chính sách tiền tệ Trong đó, số nghiên cứu khác đề xuất ngân hàng trung ương nên theo đuổi mục tiêu lạm phát, tức điều hành sách tiền tệ cho đạt mục tiêu lạm phát mà ngân hàng trung ương cam kết Chúng ta nhận thấy rằng, việc theo đuổi mục tiêu lạm phát khơng cịn mục tiêu trung gian mà mục tiêu cuối sách tiền tệ Trên giới nhiều nước áp dụng sách mục tiêu lạm phát New Zealand (1989), Canada (1991), Anh (1992), Phần Lan (1993), Thụy Điển (1993), Tây Ban Nha (1994), ECB, Hàn Quốc, Mexico, Nam Phi, Hungary, Cộng hịa Séc, Ba Lan… Thành cơng thất bại nước khác nhiều người cịn tranh luận xem liệu sách mục tiêu lạm phát liệu có cịn phù hợp hay khơng Trong đó, Việt Nam số đề xuất trước kể vài năm qua cho đến lúc Việt Nam nên theo đuổi mục tiêu lạm phát bối cảnh lạm phát Việt Nam thường mức cao so với nhiều nhiều nước giới Chúng ta không cố gắng vào tranh luận xem đề xuất có phù hợp hay không mà nêu chủ đề cho ý tưởng nghiên cứu thảo luận bạn Đỗ Thiên Anh Tuấn ... cụ sách tiền tệ đến mức giá chung Đỗ Thiên Anh Tuấn Trường Chính sách Cơng Quản lý Fulbright Niên khóa 2018 – 2020 Kinh tế Vĩ mô Ghi Bài giảng 7- 2 Chính sách tiền tệ Thiết lập mục tiêu sách tiền. ..Trường Chính sách Cơng Quản lý Fulbright Niên khóa 2018 – 2020 Kinh tế Vĩ mô Ghi Bài giảng 7- 2 Chính sách tiền tệ nói sách tiền tệ, tức sách liên quan đến hành động can... đuổi mục tiêu cung tiền (mục tiêu trung gian) Đỗ Thiên Anh Tuấn Trường Chính sách Cơng Quản lý Fulbright Niên khóa 2018 – 2020 Kinh tế Vĩ mơ Ghi Bài giảng 7- 2 Chính sách tiền tệ mức 10% năm Để