Luận án nghiên cứu căng thẳng khu vực tài chính tại việt nam

1 MỞ ĐẦU Tính cấp thiết đề tài Khu vực tài với cấu trúc phức tạp có mối liên kết mật thiết, tác động qua lại với khu vực kinh tế thực nước Các nghiên cứu nước quốc tế khu vực tài ổn định tảng cho tăng trưởng phát triển kinh tế quốc gia Căng thẳng khu vực tài mà đỉnh điểm khủng hoảng tài tháng năm 2007 Mỹ, đẩy chi phí tín dụng tăng cao, khiến cho doanh nghiệp, cá nhân, tổ chức tài trở nên thận trọng hơn, đẩy kinh tế Mỹ rơi vào tình trạng suy thối nghiêm trọng kể từ đại suy thoái, đe dọa ổn định kinh tế tồn cầu Chính vậy, việc nghiên cứu căng thẳng khu vực tài chính, đặc điểm, nguyên nhân dẫn tới căng thẳng khu vực tài chính, tác động căng thẳng khu vực tài đến kinh tế thực có ý nghĩa vô quan trọng, nhằm xác định mức độ rủi ro hệ thống tài nói riêng rủi ro quốc gia nói chung bối cảnh kinh tế - tài nước tồn cầu ln tiềm ẩn nguy bất ổn Đây sở để nhà hoạch định sách xác định cần thiết phối hợp sách tài khóa, tiền tệ an tồn vĩ mơ để đảm bảo ổn định tài Ở nước có kinh tế Việt Nam, hội nhập vào kinh tế giới khu vực, phải chịu nhiều “cú sốc” từ bên nên khu vực tài có nhiều biến động Cụ thể, hệ thống tài Việt Nam với đặc điểm quy mô lớn, với tổng tài sản lên đến gần 200% GDP vào năm 2011, khu vực ngân hàng chi phối hệ thống tài với tổng tài sản lên tới 183% GDP Xét theo tỉ lệ tiền gửi/GDP tỉ lệ tín dụng/GDP, hệ thống ngân hàng có quy mơ lớn so với chuẩn quốc tế (Báo cáo FSAP) Mặc dù có quy mơ lớn so với chuẩn quốc tế phát triển hệ thống tài năm gần có nhiều biến động, phản ánh môi trường bất ổn bên ngồi sách kinh tế vĩ mơ thất thường Năm 2007, việc Việt Nam gia nhập WTO khiến luồng vốn vào tăng mạnh, năm tín dụng tăng 54%/năm (tương đương 20% GDP) Năm 2009 2010, việc nới lỏng sách tài khóa tiền tệ lần gây đợt bùng nổ tín dụng, dẫn đến sách thắt chặt tài khóa tiền tệ vào năm 2011 Kể từ năm 2011, tăng trưởng tín dụng bắt đầu suy giảm, yếu nội kinh tế bắt đầu bộc lộ vấn đề liên quan đến nợ xấu, quản trị rủi ro, hàng tồn kho doanh nghiệp… Hơn nữa, kinh tế Việt Nam kinh tế dựa vào ngân hàng (bank-based market), quy mơ định chế tài phi ngân hàng thị trường chứng khốn cịn nhỏ, hoạt động tín dụng ngân hàng tăng trưởng chậm ảnh hưởng nghiêm trọng đến khả cung ứng vốn cho kinh tế Đồng thời, nhìn từ góc độ hấp thụ vốn kinh tế, yếu nội lực doanh nghiệp bộc lộ thực hạn chế doanh nghiệp khỏi khả tiếp nhận vốn tín dụng Tất thực tế tạo khó khăn thách thức khơng nhỏ cho việc ổn định hệ thống tài chính, nhằm phịng ngừa căng thẳng chí khủng hoảng tài Chính việc nghiên cứu lý thuyết căng thẳng khu vực tài xây dựng số căng thẳng khu vực tài chính, sở xác định giai đoạn căng thẳng khu vực tài chính, đánh giá tác động căng thẳng khu vực tài đến kinh tế thực có ý nghĩa vơ quan trọng Đặc biệt bối cảnh hội nhập quốc tế ngày sâu rộng Việt Nam, việc đưa dự báo căng thẳng khu vực tài thời gian tới từ đưa khuyến nghị sách góp phần phịng ngừa căng thẳng khu vực tài chính, đảm bảo ổn định tài có ý nghĩa vơ to lớn Để đáp ứng yêu cầu lý luận thực tiễn, nghiên cứu sinh lựa chọn đề tài ―Nghiên cứu căng thẳng khu vực tài Việt Nam‖ làm đề tài nghiên cứu luận án Tổng quan nghiên cứu 2.1 Ở nƣớc Theo tìm hiểu nghiên cứu sinh, có nhiều cơng trình nghiên cứu căng thẳng khu vực tài nhằm xây dựng số căng thẳng tài đánh giá tác động căng thẳng tài đến hoạt động kinh tế, đến kinh tế thực Đáng ý nghiên cứu sau: Nghiên cứu căng thẳng khu vực tài tác động căng thẳng khu vực tài đến kinh tế Căng thẳng khu vực tài chính, theo Illing Liu (2003), thường yếu tố bên (ngoại sinh) gây ra, tác động lên hệ thống tài chính, khiến cho chức tính tồn vẹn hệ thống bị thay đổi, chí dẫn đến khủng hoảng tài Các tác giả cho “căng thẳng khu vực tài xác định lực tác động lên tác nhân kinh tế không chắn thay đổi kỳ vọng thua lỗ thị trường tổ chức tài Căng thẳng khu vực tài tình trạng liên tục, giá trị cực đại gọi khủng hoảng tài Căng thẳng khu vực tài xảy nhiều hay phụ thuộc vào độ lớn cú sốc, thực trạng hệ thống tài cấu trúc hệ thống tài Reinhart Rogoff (2009) cho thiếu tin tưởng (the lack of confidence) nguyên nhân tiềm ẩn khủng hoảng tài hình thức khác rút tiền ạt, khủng hoảng nợ phủ, biến động mạnh tỷ giá vv Theo Balakrishman đồng (2011), căng thẳng khu vực tài thường gắn với: (1) thay đổi lớn giá tài sản; (2) thay đổi đột ngột mức độ rủi ro hay không chắn; (3) khoản hệ thống tài (4) lo lắng sức khỏe hệ thống ngân hàng Căng thẳng khu vực tài thị trường tài chịu căng thẳng, ảnh hưởng đến khả trung gian hệ thống tài chính, xây dựng số căng thẳng khu vực tài phải phản ảnh điều kiện căng thẳng khu vực tài nêu Theo Miskin (1992), căng thẳng khu vực tài giai đoạn đầu khủng hoảng tài – gián đoạn hệ thống tài chính, xảy tượng lựa chọn đối nghịch rủi ro đạo đức, kết trung gian tài khơng thực chức Hakkio Keeton viết “Căng thẳng tài chính: gì, đo lường lại vấn đề” xây dựng số căng thẳng tài – Chỉ số căng thẳng tài thành phố Kansas (KCFSI) Trong phần đầu viết, tác giả năm đặc điểm căng thẳng tài chính: tăng tính khơng chắn giá trị tài sản sở, tăng tính khơng chắn hành vi nhà đầu tư, tăng tình trạng thơng tin bất cân xứng, giảm sẵn sàng nắm giữ tài sản rủi ro, giảm sẵn sàng nắm giữ tài sản khoản Tăng tính khơng chắn giá trị tài sản dẫn đến biến động mạnh giá tài sản, làm cho nhà đầu tư phản ứng mạnh mẽ với thông tin Cũng giống tăng không chắn giá trị tài sản sở, không chắn hành vi nhà đầu tư khác dẫn đến tăng tính không ổn định giá tài sản Khi nhà đầu tư định dựa dự báo định nhà đầu tư khác, giá tài sản tài thường gắn với giá trị sở Do đó, giá thường biến động nhiều Tình trạng thơng tin bất cân xứng người vay người cho vay xảy giai đoạn căng thẳng tài hai lí do: thứ nhất, biến động chất lượng thực người vay tài sản tài tăng người cho vay lại gặp khó khăn xác định thu nhập người xin vay; thứ hai tác giả cho tình trạng thơng tin bất cân xứng xấu giai đoạn khủng hoảng người cho vay tự tin vào thơng tin họ có người vay Đặc điểm cuối căng thẳng tài giảm sẵn sàng nắm giữ tài sản khoản chất lượng điều làm rộng thêm khoảng cách nhóm tài sản tăng chi phí lãi vay khách hàng rủi ro Do đó, biến số lựa chọn để xây dựng KCFSI phải phản ảnh đặc điểm căng thẳng tài 11 biến số lựa chọn, thu thập số liệu theo tháng phản ảnh biến động thị trường tiền tệ, thị trường chứng khoán, khu vực ngân hàng thị trường ngoại hối Chỉ số KCFSI thành công việc giai đoạn căng thẳng tài suốt 20 năm qua Mỹ thực dự báo tốt thay đổi hoạt động kinh tế Mỹ Theo Hwa (2014), kinh tế mở, căng thẳng khu vực tài nguyên nhân từ bên bên Khi cú sốc tài phát sinh từ nguồn bên ngoài, hiệu ứng lan tràn lên thị trường tài phụ thuộc vào tương tác hai yếu tố Thứ liên kết tài thương mại với nguồn gốc khủng hoảng Các kinh tế có thị trường tài thương mại hội nhập sâu thường chịu ảnh hưởng lan tràn nhiều từ cú sốc bên Thứ hai điều kiện thân quốc gia Mặc dù liên kết với kinh tế khác định ảnh hưởng hiệu ứng lan truyền phản ứng thị trường tài khác khác phụ thuộc đặc điểm riêng tính tổn thương nước khả đối phó với cú sốc bên ngồi Chui, Hall Taylor (2004) Balakrishnan tác giả (2009) cú sốc thương mại xảy ra, ảnh hưởng lan truyền thị trường tài xảy trước ảnh hưởng kinh tế thực ảnh hưởng trực tiếp thương mại thấp đến tăng trưởng thường xảy có độ trễ định Kênh thương mại xảy theo hai cách: làm giảm thu nhập nước bên kênh thương mại hoạt động gián tiếp thông qua cạnh tranh với thị trường xuất chung Nghiên cứu Cardarelli, Elekdag, and Lall (2011) Balakrishnan đồng (2011) cho căng thẳng khu vực tài nước nước chịu ảnh hưởng căng thẳng khu vực tài nước phát triển nhân tố chung tăng trưởng tổng sản phẩm toàn cầu, lãi suất yếu tố mang tính quốc gia mức độ liên kết tài thương mại tổn thương vĩ mô nước khác Nghiên cứu tác giả cho khủng hoảng tài nước phát triển lan truyền mạnh mẽ đến nước độ sâu liên kết tài hai nước định mức độ việc lan truyền Nghiên cứu Davig Hakkio (2010) xem xét tác động căng thẳng khu vực tài đến hoạt động kinh tế thực thông qua việc làm suy giảm hoạt động đầu tư, dựa hai lý thuyết kinh tế bản: Lý thuyết quyền chọn thực đưa tính khơng chắn vào định, đầu tư nhà máy sản xuất hôm hay trì hỗn việc định để xem không chắn diễn nào; Lý thuyết gia tốc tài cho suy yếu điều kiện tài cơng ty làm tăng chi phí vay mượn làm giảm đầu tư Giảm đầu tư khiến lợi nhuận thấp tiếp tục làm suy yếu điều kiện tài cơng ty Cả hai lý thuyết quyền chọn thực lý thuyết gia tốc tài cho căng thẳng khu vực tài cao, phản ánh chủ yếu qua tăng tính khơng chắn, gắn liền với suy giảm hoạt động kinh tế Nghiên cứu Tobin (1969) thị trường vốn cho thấy căng thẳng khu vực tài ảnh hưởng đến chi phí vốn làm suy giảm hoạt động kinh tế Trong giai đoạn căng thẳng khu vực tài chính, giá vốn cổ phần giảm, giá trị thị trường công ty tương ứng với chi phí vốn giảm Do đó, công ty cần phát hành nhiều vốn cổ phần so với giai đoạn giá trị thị trường cơng ty cao hơn, chi phí huy động vốn thông qua phát hành cổ phiếu tăng lên, dẫn đến suy giảm huy động vốn thị trường vốn khiến cho chi tiêu đầu tư giảm Theo IMF (1998), căng thẳng khu vực tài tốn chi phí tài phi tài cho việc tái cấu khu vực tài rộng ảnh hưởng đến hoạt động kinh tế thị trường tài khơng có khả thực chức Chi phí giải với khủng hoảng ngân hàng (căng thẳng khu vực ngân hàng) vài nước lên đến 40% GDP (như Chi lê Ác hen ti na vào đầu năm 1980) nợ xấu vượt 30% tổng dư nợ tín dụng (như Malaysia năm 1988 ngân hàng nhà nước Sri Lan Ka đầu năm 1990) Nói chung, chi phí giải khủng hoảng ngân hàng nước cao nước công nghiệp, ngoại trừ Tây Ban Nha Chi phí nước cơng nghiệp thường trì 10% GDP, nước nổi, đặc biệt nước Mỹ La tinh, số cao nhiều Nghiên cứu xây dựng số căng thẳng tài Illing Liu (2006) người nghiên cứu xây dựng số căng thẳng khu vực tài Họ xây dựng số căng thẳng khu vực tài cho Canada dựa kết khảo sát với chuyên viên mức độ căng thẳng 41 kiện khác vòng 25 năm qua Qua khảo sát, nghiên cứu lựa chọn biến phản ánh tổn thất dự kiến (chênh lệch lợi tức trái phiếu tổ chức tài Canada trái phiếu phủ phát hành, chênh lệch lợi tức trái phiếu doanh nghiệp phi tài trái phiếu phủ, chênh lệch lợi tức đảo ngược (chênh lệch lãi suất kỳ hạn ngắn với lãi suất kỳ hạn dài); biến phản ảnh rủi ro (β hệ thống ngân hàng Canada, mức độ biến động đồng đô la Canada, mức độ biến động thị trường chứng khoán Canada) biến phản ảnh không chắn (sự khác biệt lãi suất vay ngắn hạn phủ Canada Mỹ, chênh lệch lãi suất thương phiếu 90 ngày tín phiếu kho bạc) Từ biến số lựa chọn, nghiên cứu sử dụng cách thức đo lường căng thẳng khác nhau: phương pháp tiêu chuẩn, sử dụng biến dựa nghiên cứu khu vực ngân hàng, ngoại hối, thị trường nợ thị trường vốn, phương pháp lọc, biến lọc để cung cấp thông tin xác giai đoạn căng thẳng kỹ thuật ước lượng GARCH sử dụng để đưa đo lường biến động từ biến giá Sau đó, nghiên cứu sử dụng kỹ thuật khác để xác định trọng số cho biến (phân tích nhân tố, trọng số tín dụng, trọng số phương sai tương đương…), từ xác định số căng thẳng tài tổng thể Nghiên cứu cho thấy, số FSI phương pháp đo lường có nhiều ý nghĩa hệ thống tài Khi số FSI tăng, phản ánh mức độ căng thẳng khu vực tài tăng lên Nghiên cứu Park Mercado (2013) “Các nhân tố căng thẳng tài kinh tế thị trường nổi” cho thấy việc sử dụng số cẳng thẳng tài hữu ích cho quan quản lý tiền tệ đơn vị giám sát quy định tài Thứ FSI kết hợp biến số thị trường tài thành tiêu tổng hợp phản ánh căng thẳng thị trường tài chính, loại bỏ phụ thuộc vào một vài tiêu đo lường căng thẳng tài Thứ hai FSI cho phép đo lường căng thẳng tài thể mức độ nghiêm trọng căng thẳng tài sở liên tục, tức đỉnh điểm số căng thẳng tài thường tương ứng với giai đoạn căng thẳng tài chính, cho phép phát cách nhanh chóng đáng tin cậy giai đoạn căng thẳng/khủng hoảng Thứ ba FSI cho phương thức đo lường ổn định tài tương đối đơn giản so với phương pháp đo lường rủi ro tài hệ thống Nó xem hữu hiệu việc cảnh bảo điều kiện rủi ro hệ thống Tuy nhiên, tác giả nhược điểm FSI, đặc biệt nhược điểm liên quan đến việc xây dựng số lựa chọn biến số, lựa chọn tần suất hay cách xây dựng biến Nghiên cứu Park Mercado (2013) với quan sát kéo dài từ năm 1992 đến năm 2012 bao gồm giai đoạn có nhiều biến động kinh tế nước Nghiên cứu áp dụng hai phương pháp để xác định số căng thẳng tài nước – phương pháp trọng số phương sai phương pháp phân tích thành phần Nghiên cứu nhấn mạnh ảnh hưởng cú sốc tài bên ngồi đến FSI nước Kết hồi quy liệu bảng cho thấy nhân tố khu vực làm tăng đáng kể tình trạng căng thẳng tài nước nước Châu Á Châu Âu Nghiên cứu Cardarelli, Elekdag, Lall (2009) “Căng thẳng tài hoạt động kinh tế” xây dựng số căng thẳng tài đánh giá tác động căng thẳng tài – đặc biệt lĩnh vực ngân hàng đến kinh tế thực Chỉ số căng thẳng tài tổng hợp từ số phản ảnh căng thẳng khu vực ngân hàng, thị trường chứng khoán thị trường ngoại hối Nghiên cứu xem xét vấn đề căng thẳng tài 17 quốc gia căng thẳng tài căng thẳng khu vực ngân hàng gây dẫn đến suy giảm sâu kéo dài ảnh hưởng căng thẳng thị trường chứng khoán thị trường ngoại hối gây Hệ thống tài có độ sâu lớn, hoạt động kinh tế bị ảnh hưởng nhiều căng thẳng tài tác động đòn bẩy hệ thống ngân hàng Các nghiên cứu nước Đức, Hy Lạp, Thổ Nhĩ Kỳ… khẳng định ý nghĩa việc xây dựng số căng thẳng khu vực tài chính, dựa biến số phản ảnh biến động khu vực ngân hàng, thị trường ngoại hối, thị trường chứng khốn Đây sở để hình thành nên hệ thống cảnh báo sớm cho căng thẳng khủng hoảng khu vực tài 2.2 Ở Việt Nam Ở Việt Nam nay, chưa có nhiều nghiên cứu căng thẳng khu vực tài Luận văn thạc sỹ Nguyễn Hữu Phước với đề tài “Mô hình đánh giá mức độ căng thẳng tài hệ thống ngân hàng Việt Nam (stress test), Áp dụng phương pháp VAR”, nhiên luận văn tiếp cận theo hướng hoàn toàn khác Luận văn nghiên cứu sức chịu đựng hệ thống ngân hàng Việt Nam, sâu phân tích tình hình kinh tế vĩ mô Việt Nam lạm phát, tỷ giá thực, sản lượng nhập khẩu, chênh lệch sản lượng, lãi suất danh nghĩa tác động tỷ lệ nợ xấu ngân hàng, từ phân tích việc ngân hàng gặp phải rủi ro tình hình nợ xấu tăng lên Luận án Tiến sỹ NCS Nguyễn Khắc Quốc Bảo “Hệ thống phòng ngừa khủng hoảng tài cho Việt Nam q trình hội nhập” tiếp cận theo hướng đưa hệ thống lý luận khủng hoảng tài để giải thích nguyên nhân cho khủng hoảng năm 2008 Tác giả lựa chọn mơ hình tiếp cận dấu hiệu để xây dựng mơ hình cảnh bảo khủng hoảng với biến số: tỷ giá hối đoái thực, xuất khẩu, sản lượng thực, dự trữ ngoại hối, cung tiền M2, thừa số thương mại, dự trự ngoại hối, nhập khẩu, chênh lệch lãi suất nước, tỷ số lãi vay lãi suất tiền gửi, tiền gửi ngân hàng Đề tài dừng lại việc đánh giá nguy xảy khủng hoảng giai đoạn từ năm 1998 đến năm 2008 Tọa đàm Vụ sách Tiền tệ, NHNN “Ổn định tài mối liên kết tài vĩ mơ” kênh tác động khu vực tài đến kinh tế thực, căng thẳng khu vực tài dẫn đến suy giảm kinh tế, chí khủng hoảng tài thực tế số nước cho thấy Tọa đàm gợi mở vấn đề nhỏ liên quan đến đề tài Bài báo “Xây dựng số căng thẳng khu vực tài cho Việt Nam” tác giả TS Nguyễn Chí Đức Hồ Thúy Ái đăng Tạp chí Thị trường tài tiền tệ (2017) đánh giá căng thẳng khu vực tài Việt Nam thông qua việc xây dựng số đo lường tình trạng căng thẳng khu vực tài cho Việt Nam với liệu tần suất tháng Các biến CMAX độ biến động giá cổ phiếu toàn thị trường đại diện cho căng thẳng thị trường cổ phiếu; chênh lệch lợi suất TPCP, độ biến động lợi suất TPCP đại diện cho thị trường trái phiếu; độ biến động lãi suất liên ngân hàng kỳ hạn tháng phản ánh căng thẳng thị trường tiền tệ; số áp lực thị trường ngoại hối (EMPI) phản ánh căng thẳng thị trường ngoại hối biến Beta ngành ngân hàng CMAX giá cổ phiếu ngành ngân hàng đại diện cho căng thẳng ngành ngân hàng Sau đó, nhóm tác giả sử dụng hai phương pháp trọng số 10 phương sai phương pháp phân tích thành phần (PCA) để xây dựng số tổng hợp Kết nghiên cứu giai đoạn FSI đạt giá trị cực cao từ năm 2008 đầu năm 2009 2.3 Khoảng trống nghiên cứu câu hỏi nghiên cứu Từ tổng quan nghiên cứu nước nước căng thẳng khu vực tài thấy giới có nhiều nghiên cứu việc xây dựng số căng thẳng khu vực tài đánh giá tác động căng thẳng khu vực tài Tuy nhiên, nước nghiên cứu vấn đề hạn chế chưa tồn diện Chưa có nghiên cứu độc lập hệ thống hóa cách tồn diện lý thuyết căng thẳng khu vực tài đánh giá thực trạng căng thẳng khu vực tài Việt Nam giai đoạn vừa qua Cũng chưa có nghiên cứu xây dựng số căng thẳng khu vực tài Việt Nam dựa liệu bảng cân đối NHTM (nghiên cứu tác giả TS Nguyễn Chí Đức Hồ Thúy Ái xây dựng số căng thẳng khu vực tài Việt Nam dựa liệu thị trường) thực tế hệ thống tài Việt Nam dựa ngân hàng (bank-based market) số lượng ngân hàng có cổ phiếu niêm yết sàn liên tục giai đoạn 2005-2017 chưa nhiều Theo hiểu biết nghiên cứu sinh, đến chưa có nghiên cứu lượng hóa tác động căng thẳng khu vực tài đến kinh tế thực Việt Nam Theo đó, để tiếp tục đóng góp vào sở lý thuyết căng thẳng khu vực tài chính, đồng thời lấp vào khoảng trống nghiên cứu căng thẳng khu vực tài tác động căng thẳng khu vực tài đến kinh tế thực Việt Nam, luận án hướng đến câu hỏi nghiên cứu sau đây: - Căng thẳng khu vực tài tác động căng thẳng khu vực tài đến kinh tế thực thể nào? - Tại Việt Nam, xảy căng thẳng khu vực tài hay chưa xảy ngun nhân căng thẳng khu vực tài Việt Nam ? - Căng thẳng khu vực tài tác động đến kinh tế thực Việt Nam ? 40 Eichengreen, B & Rose A K.,, 1999, "Contagious Currency Crises: Channels of Conveyance," National Bureau of Economic Research, NBER-EASE volume 7, pages 29-56 41 Erbil, C Salman, F., 2006, “Revealing Turkey’s public debt burden: A transparent payments approach”, Journal of Policy Modelling 28, p825-835 42 Evans, C.L., 2009, “Monetary policy in times of financial stress”, retrieved from https://www.chicagofed.org/publications/speeches/2008/03-26-nyabe-remarks 43 Frankel, J Schmukler, S., 1998, “Country Funds and Assymetric Information”, International Journal of Finance & Economics, 2000, vol.5, issue 3, 177-95 44 Freixas, X Rochet, J.C., 2008, “Microeconomics of Banking”, The MIT Press, edition 45 Gambacorta, L Marques-Ibanez, D., 2007, “The bank lending channel: Lessons from the crisis”, Bank for International Settlements, No 345, May 2011 46 Garber, P.M., Grilli, V.U., 1989, “Bank runs in open economy and the international transmission of panics”, Journal of International Economics 27: 165-75 47 Glick, R., and Hutchison, M., 2011, “Currency crisis”, Working paper series, Federal Reserves Bank of San Francisco 48 Glick, R Rose, A., 1999, “Contagion and Trade: Why are currency crises regional ?”, Journal of International Money and Finance, 1999, vol.18, issue 4, 603-617 49 Gonzales, M.D Bautista, M.S, 2013, “Financial Conditions Indexes for Asian Economies”, ADB Economics Working Paper Series, No 333 50 Goodhart, C., 2004, “Some New Directions for Financial Stability ?”The Per Jacobsson Lecture, Zurich, Switzerland, 27 June 51 Gosselin, M Tkacz, G., 2001, “Evaluating Factor Models: An Application to Forecasting Inflation in Canada”, Bank of Canada, Working Paper 2001-18 52 Grimaldi, M.B., 2010, “Detecting and interpreting financial stress in the Euro area”, ECB Working Paper Series, No 1214, June 2010 53 Grunbichler, A & Darlap, P., 2003, ―Regulation and Supervision of Financial Markets and Institutions – A European Perspective‖, Zew 54 Guo, H (2002), “Stock market returns, volatility, and future output”, Federal Reserve Bank of St Louis Review 84, 75-86 55 Guttentag, J.M & Herring, R.J., 1986, “Disaster myopia in international banking”, essays in international finance,No 164, September 1986 56 Hakkio, C Keeton, W., 2009, “Financial Stress: What Is It, How Can It Be Measured, and Why Does It Matter ?”, Federal Reserve Bank of Kansas City, Economic Review, 2009 57 Hanschel, E Monnin, P., 2005, “Measuring and forecasting stress in the banking sector: evidence from Switzerland‖, BIS vol.22, pp431-49, 2005 58 Hodrick, R.J Prescott, E.C., 2009, “Postwar U.S Business Cycle: An Empirical Investigation‖, Journal of Money, Credit and Banking, Vol.29, No.1 (Feb, 1997), pp1-16 59 Holló, D (2012), “A system-wide financial stress indicator for the Hungarian financial system”, Magyar Nemzeti Bank Occasional Paper, No 105, September 60 Holthausen, C Pill, H., 2010, “The forgotten markets: how understanding money markets helps us to understand the financial crisis” 61 Hu, Y.W., 2010, “Management of China’s foreign exchange reserves: a case study on the state administration of foreign exchange (SAFE)”, Economic Papers 421, July 2010 62 Hubrich, K & Tetlow, R.J., 2014, “Financial stress and economic dynamics: The transmission of crises”, European Central Bank, Working paper series No 1728, September 2014 63 Hwa, T B., 2014, “The transmission of financial stress and Monetary policy Responses in the Asean-5 economies”, Australian Conference of Economists (ACE) and Econometric Society Australian Meeting (ESAM), July 2014 64 Illing, M and Y Liu, 2003 “An Index of Financial Stress” Bank of Canada Working Paper No.2003-14 65 Illing, M and Y Liu, 2006, ―An index of financial stress for Canada”, Bank of Canada Working Paper 2003-14, June 2003 66 IMF, 1998, “Financial Crises: Characteristics and Indicators of Vulnerability” 67 Jokipii, T Monnin, P., 2013, “The impact of banking sector stability on the real economy”, Journal of International Money and Finance, 2013, vol 32, issue C, 1-16 68 Kaminsky, G (1999), "Currency and Banking Crises: The Early Warnings of Distress" IMF Working Paper, No 99/178 69 Kaminsky, G., S Lizondo and G M Reinhart (1997),“Leading Indicators of Currency Crises” IMF Working Paper, No WP/97/79 70 Kaminsky, G and C M Reinhart (1999), “The Twin Crises: The Causes of Banking and Balance-of-Payments Problems,” American Economic Review, Vol 89, No 71 Kaminsky, G., C M Reinhart & Vegh, C A., 2003, “The Unholy trinity of financial contagion”, NBER working paper 10061, October 2003 72 Kappler, M Schleer, F., 2013, ―How many factors and shocks cause financial stress?‖, Zew – Centre for European Economic Research Discussion paper No 13-100 73 Kashyap, A K Stein, J C., 1999, “What a million observations on Banks say about the transmission of Monetary Policy ?”, June 1997 NBER working paper 74 Kindleberger, C Aliber, R., 2005, “Manias, Panics and Crashes: A History of Financial Crises”, Palgrave Macmillan 75 Kiyotaki, N and J Moore (1997): “Credit cycles”, Journal of Political Economy, vol 105, pp 211–48 76 Kunt, A., Detragiache, E., 1996, “The determinants of banking crises in developed and developing countries‖, International Monetary Fund Staff Papers 45, 81–109 77 Laeven, L Valencia, F., 2013, “Systemic banking crises database”, IMF Econ Rev 61:225–270 78 Lardy, N Borst, L., 2013, “A Blueprint for rebalancing the Chinese Economy”, Peterson Institute for International Economics, No PB13-02 79 Lee, G., Salyer, K Strobel, J., 2016, “Hump-shape Uncertainty, Agency costs and Aggregate Fluctuations”, September 25, 2016 80 Levine, R Zervos, S (1998), “What we have learnt about policy and growth from cross-country regressions”, American Economic Review, 83(2) 426-440 81 Louis, D.P Vouldis, A.T., 2013, “A financial systemic stress index for Greece”, 82 Manamperi, N.P (2013), “A Comparative Analysis of US Financial Stress Indicators‖, Texas Tech University, Lubbock, Texas, Macroprudential Research network, Working Paper Series No 1563, July 2013 83 Mallick, S Sousa, R., 2011, “The real efects of financial stress in the Euro zone”, No 12/2011, NIPE Working Papers from NIPE - Universidade Minho 84 Maness, T Zietlow, J (2004), “Short-term financial management”, Australia: Southwestern Press 85 Monetary Authority of Singapore, Annual report 2009 86 Marszk, A., 2014, “Economic Integration and Foreign Direct Investment: Review of Main Theoretical Concepts”, Entrepreneurial Business and Economics Review 2(3): 79-89 87 Mishkin, F.S., 1991, “Anatomy of financial crisis”, NBER Working Paper No 3934 issued in December 1991 88 Mishkin, F.S., 1992, “The economics of money, banking and financial markets”, HarperCollins Publisher 89 Minsky, H., 1992, “The financial instability hypothesis The Jerome Levy Economics” Institute Working Paper, No 74 (May) 90 Mitnik, S & Semmler, W., 2013, “The real consequences of financial stress”, Journal of Economic Dynamics and Control, 2013, vol.37, issue 8, 1479-1499 91 Morrison, W.M., 2019, “China’s Economic Rise: History, Trends, Challenges and Implications for the United States”, Congressional Research Service 92 Morttinen, L., Poloni, P., Sandars, P and Vesala, J., 2005, “Analysing banking sector conditions – How to use macro-prudential indicators”, European Central Bank, Occasional Paper Series, No 26 93 Nier, E Kang, H., “Monetary and macroprudential policies – exploring interactions”, retrieved from https://www.bis.org/publ/bppdf/bispap86e.pdf 94 Oet, M V., Eiben, R., Bianco, T., Gramlich, D., Ong, S., 2011, “The Financial Stress Index: Identification of Systemic Risk Conditions”, Federal Reserve Bank of Celveland, Working Paper, No 11/30, November 2011 95 Oet, M V., T Bianco, D Gramlich, S Ong, 2012, “Financial Stress Index: A Lens for Supervising the Financial System”, Federal Reserve Bank of Celveland Working Paper, No 12/37, December 96 Park, C.Y and Mercado, R.V 2013, “Determinants of financial stress in emerging market economies‖, Journal of Banking and Finance, 2013 97 Pham, Anh., 2015, “Early Warning System of Currency Crisis Based on Exchange Market Pressure: The Case of Vietnam”, retrieved from https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2595608 98 Reinhart, C.M & Rogoff, K.S, 2009, “The aftermath of financial crises”, the National Bureau of Economics Research, Working Paper No 14656 99 Reinhart, C.M & Rogoff, K.S, 2009, “This Time is Different: Eight Centuries of Financial Folly‖, Princeton Press 100 Sakar, A Patel, S.A., 1998, “Stock Market Crises in Developed and Emerging Markets” 101 Sandahl, J F., Holmfeldt, M., Ryden, A and Stromqvist, M., 2011, ―An index of financial stress for Sweden‖, Sveriges Risksbank Economic Review 102 Sida, 2004, “Financial Sector Development”, November 2004, Market Division 103 Sinenko, N., D Titarenko, and M Arinš (2012), “Latvian Financial Stress Index”, Discussion Paper, 1-2012, Latvijas Banka 104 Sinha, A., 2011, “Financial sector regulation and implications for growth”, CAFRAL-BIS International Conference on Financial Sector Regulation for Growth, Equity and Financial Stability in the post-crisis world 105 Stock, J H Watson, M.W., 1998, “Business Cycle Fluctuations in U.S Macroeconomic Time Series”, NBER Working Paper No.6528 106 Sun, L., Huang, Y., 2016, “Measuring the Instability of China’s Financial System: Indices Construction and an Early Warning System‖, Discussion Paper No.2016-4, Jaanuary 27, 2016 107 Taylor, J B Williams, J.C., 2009, “A Black Swan in the Money Market”, American Economic Journal: Macroeconomics, Vol 1, No.1, Jannuary 2009, pp.58-83 108 Thangavelu, S.M., Yong, Y.W Chongvilaivan, A., 2009, “FDI, Growth and the Asian Financial Crisis: The experience of Selected Asian Countries”, The World Economy, Volume 32, Issue 10 109 Tobin, J., 1969, “A General Equilibrium Approach to Monetary Theory”, Journal of Money, Credit and Banking, Vol 1, No (February 1969), pp.15-29 110 Turner, P., 2007, ―Are banking systems in East Asia Stronger ?‖, Asian Economic Policy Review, Volume 2, issue 1,June 2007, pages 75-95 111 Valdes, R & Goldfajn, I., 1997, “Capital Flows and the twin crises: The role of liquidity”, IMF Working Paper No 97/87 112 Vermeulen, R., Hoeberichts, M., Vasicek, B., Zigraiova, D., Smidkova, K Haan, J., 2015, “Financial Stress Indices and Financial Crises”, Open Economic Review, July 2015, Volume 26, Issue 3, pp 383-406 113 Williem, J., 2013, “Amacroprudential approach to address liquidity rish with the Loan-to-deposit ratio”, DNB Working Paper 114 Wong, Christine (2011), “The Fiscal Stimulus Programme and Public Governance Issues in China”, OECD Journal on Budgeting, Vol 11/3 115 Yiu, M., W.-Y Ho, L Jin 2010, ―A Measure of Financial Stress in Hong Kong [China] Financial Market—the Financial Stress Index‖, HKMA Research Note 02/2010, Hong Kong Monetary Authority PHỤ LỤC 1: HỆ THỐNG CÁC BIẾN SỐ PHẢN ÁNH CĂNG THẲNG KHU VỰC TÀI CHÍNH Chỉ số Diễn giải +/- Nguồn Khu vực tiền tệ Chênh lệch Là chênh lệch lãi suất + (TED khoản vay liên ngân hàng khơng có đảm TED spread) Sandahl tác giả, 2011 bảo (ví dụ: Stockholm Interbank Offered Rate) với lãi suất tín phiếu kho bạc với kỳ hạn Euribor xem ngưỡng cho mức lãi Euribor tháng/ suất cho vay ngắn hạn thị trường liên Chênh lệch ngân hàng Chênh lệch Euribor + Hakkio Keeton, 2009 T-bill Đức tháng T-bill tháng phản ánh rủi ro đối tác rủi ro khoản tháng Chênh lệch Chênh lệch rủi ro liên ngân hàng = Lt + rủi ro liên tháng – TBRt tháng Trong đó: - Lt ngân hàng Sun Huang (2016) tháng lãi suất cho vay tháng thị trường liên ngân hàng Trung Quốc; TBRt tháng lãi suất trái phiếu phủ tháng Khu vực ngân hàng Tín Tín dụng tăng trưởng mức dẫn đến dụng/GDP tình trạng tăng trưởng tín dụng nóng, chất + Sun Huang (2016) lượng tín dụng suy giảm, ảnh hưởng đến hệ số CAR ngân hàng Tỷ lệ cho Biến số phản ánh căng thẳng rủi vay/huy ro vỡ nợ khu vực ngân hàng Trung động Quốc Tỷ lệ tăng phản ánh tình trạng căng thẳng khoản khu vực + Sun Huang (2016) ngân hàng, nguy dẫn đến căng thẳng tài Gap tiền gửi Gap tiền gửi âm cho thấy tiền gửi nằm + Reinhart đường xu hướng dấu hiệu Rogoff (2009), căng thẳng ngân hàng gặp khó khăn Sun Huang khoản ngân (2016) hàng phải bán tài sản với mức giá thấp, ảnh hưởng đến bảng cân đối ngân hàng Gap cho vay Gap cho vay âm hiểu dấu + hiệu việc không sẵn sàng cho vay Sun Huang (2016) ngân hàng (có thể vấn đề từ bên nợ ngân hàng) suy giảm nhu cầu tín dụng Nợ xấu/tổng Tỉ lệ nợ xấu tăng cao phản ánh chất + lượng tài sản ngân hàng suy giảm tài sản Reinhart Rogoff (2009), Sun Huang (2016) Giá trường thị Chỉ số cổ phiếu ngành ngân hàng thường - Reinhart phản ánh kỳ vọng thị trường viễn Rogoff (2009) cổ phiếu cảnh khu vực ngân hàng: số Blix Grimaldi ngân hàng tăng ám tình trạng tiềm ẩn (2010) (Chỉ số cổ bong bóng (impending stress – căng phiếu ngân thẳng đến) tình trạng suy hàng) giảm kéo dài dấu hiệu căng thẳng Mức độ biến Phản ánh không chắn nhà động đầu tư giá trị khu vực ngân hàng số ngành + Louis Vouldis (2016) ngân hàng Βeta hệ Hệ số Beta phản ánh rủi ro khu vực thống ngân ngân hàng, hệ số Beta tăng phản ánh khu hàng vực ngân hàng tiềm ẩn nhiều rủi ro Rủi ro đặc Rủi ro đặc thù ngành ngân hàng, + đồng (2011) + thù giá rủi ro gắn với kiện cụ thể ngành ngân cổ Balakrishman Louis Vouldis (2016) phiếu hàng, xác định phương sai ngân hàng phần dư mơ hình thị trường Thị trường ngoại hối Giảm giá Đồng nội tệ giảm giá cho thấy gia tăng + đồng tiền nội mức độ không chắn giá trị Eichengreen đồng (2004), đồng tiền quốc gia tệ Sụt giảm Dự trữ ngoại hối giảm tác động tiêu cực trữ ngoại hổi + Kaminsky, tới khả toán quốc tế Lizondo an ninh tài tiền tệ nước đó, gia Reinhart (1998) tăng mức độ rủi ro thị trường ngoại Caramazza, hối Ricci, Salgado (2000) Thị trường chứng khoán Chỉ số giá Chỉ số giá chứng khoán giảm cho thấy chứng khoản - tổn thất dự tính lớn hơn, rủi ro cao Bollerslev đồng (1992) hay tăng mức độ không chắn lợi nhuận tương lai doanh nghiệp Mức biến Mức biến động số cổ phiếu chung động ASE tăng phản ánh tăng tính khơng số cổ phiếu chắn điều kiện sở hành vi chung ASE nhà đầu tư + Hakkio Keeton, 2009 Thị trường nợ nước Vay nợ mức khoản nợ tích lũy- Nợ + khoản thuế với sản lượng Erbil Salman (2006) tương lai, cản trở hoạt động đầu tư tư nhân có hiệu tạo nhiều gánh nặng lên nỗ lực phủ Chênh lệch Chênh lệch lợi tức trái phiếu dài hạn + lợi tức trái lợi tức trái phiếu ngắn hạn xem phiếu Sun Huang (2016) báo cho suy thoái kinh tế biến đại diện cho khơng chắc thị trường trái phiếu phủ Chênh trái lệch Chênh lệch xác định lợi phiếu tức TPCP Trung Quốc 10 năm lợi tức phủ + Sun Huang (2016) TPCP Mỹ 10 năm Nguồn: Tổng hợp tác giả Dấu +/- phản ánh tác động chiều/ngược chiều biến số đến căng thẳng khu vực tài PHỤ LỤC 2: KẾT QUẢ MƠ HÌNH TVAR Dependent Variable: GDP Method: Threshold Regression Date: 10/24/19 Time: 07:39 Sample (adjusted): 2005Q2 2017Q4 Included observations: 51 after adjustments Threshold type: Bai-Perron tests of L+1 vs L sequentially determined thresholds Threshold variable: FSI(-1) Threshold selection: Trimming 0.15, , Sig level 0.05 Threshold value used: 0.3062018 Variable Coefficient Std Error t-Statistic Prob FSI(-1) < 0.3062018 42 obs GDP(-1) 0.652164 0.131424 4.962285 0.0000 FSI(-1) -0.005913 0.008416 -0.702597 0.4863 CPI(-1) -0.076877 0.066223 -1.160887 0.2524 INT(-1) 0.000639 0.001102 0.580002 0.5651 C 0.023236 0.009132 2.544423 0.0148 0.3062018