0075 Tống Lê Thanh Nhàn Tác động của nợ đến tỷ suất lợi nhuận của các DN ngành xây dựng trên thị trường chứng khoán Việt Nam 2022.docx

Tính cấp thiết của đề tài

Trong 15 năm trở lại đây, cùng với sự phát triển về công nghiệp hóa, hiện đại hóa đất nước, các công ty quốc tế không ngừng đổ dòng vốn đầu tư vào Việt Nam điển hình năm 2018 vốn FDI tăng 9,1% so với năm 2017 (Theo số liệu từ Cục Đầu tư nước ngoài (Bộ Kế hoạch và Đầu tư)), các công trình tòa nhà cao tầng, chung cƣ mọc lên ngày càng nhiều nhƣ Landmark 81, Bitexco Financial Tower Từ đó, ngành xây dựng Việt Nam cũng theo đó có những bước phát triển vượt bậc.

Ngành xây dựng là một trong những ngành kinh tế mũi nhọn của Việt Nam. Tuy nhiên, quá trình thương mại hóa và hội nhập càng phát triển thì các doanh nghiệp xây dựng càng phải đối mặt với nhiều thách thức nhƣ đối thủ cạnh tranh, trình độ kỹ thuật hay cách quản lý nhân sự… dẫn đến việc kết quả hoạt động kinh doanh không đạt tối ƣu Trong bối cảnh hòa nhập chung với làn sóng dịch Covid nhƣ hiện nay, các doanh nghiệp có thể tiếp cận với nhiều nguồn huy động vốn khác nhau thông qua các dòng tiền nhàn rỗi, trong đó không kể đến nguồn nợ vay Vốn nợ của ngành xây dựng thường rất lớn và đặc thù của ngành xây dựng là chiếm dụng nguồn vốn trong khoảng thời gian dài – nguyên nhân chủ yếu tác động đến hoạt động kinh doanh của ngành xây dựng, cũng nhƣ tỷ suất lợi nhuận của ngành xây dựng do đó việc sử dụng nguồn vốn nợ vừa phải sẽ giúp cho các doanh nghiệp ngành xây dựng đạt tỷ suất lợi nhuận cao. Để xác định tỉ lệ nợ thích hợp nhằm tối đa hóa giá trị doanh nghiệp thì các nghiên cứu khoa học có đóng góp một phần không nhỏ tuy nhiên các nghiên cứu khoa học về mối quan hệ này đối với các doanh nghiệp ngành xây dựng niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam cho đến hiện nay vẫn còn rất hạn chế Theo Abor

(2005), Gill (2011) cho kết quả nợ tác động ngƣợc chiều với tỷ suất lợi nhuận doanh nghiệp, trong khi đó Tian và Zeitun (2007), Ahmad (2012), Nguyễn Thị Diệu Chi (2018) thì cho kết quả nợ tác động cùng chiều với tỷ suất lợi nhuận doanh nghiệp.

Thêm vào đó có rất ít bài nghiên cứu chọn các biến vĩ mô (nhƣ yếu tố tỷ lệ lạm phát) để nghiên cứu thêm về tác động của nợ đến tỷ suất lợi nhuận của các doanh nghiệp nhƣ Vena (2012) và Wanjohi (2003) Việc thêm các biến vĩ mô nhƣ Vena

(2012) và Wanjohi (2003) góp phần cũng cố và xác định chính xác hơn về sự tác động của nợ đến tỷ suất lợi nhuận của các doanh nghiệp.

Vì vậy, với mong muốn đƣợc đóng góp vào việc phân tích rõ hơn tác động của nợ đến tỷ suất lợi nhuận của các doanh nghiệp ngành xây dựng, bổ khuyết cho các khoảng trống nghiên cứu và củng cố cho các đề tài trước đây, việc nghiên cứu

“ Tác động của nợ đến tỷ suất lợi nhuận của các doanh nghiệp ngành xây dựng trên thị trường chứng khoán Việt Nam ” rất cần đƣợc nghiên cứu và triển khai.

Mục tiêu nghiên cứu

1.2.1 Mục tiêu tổng quát Đánh giá tác động của nợ đến tỷ suất lợi nhuận của các doanh nghiệp ngành xây dựng trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

−Xác định sự ảnh hưởng của nợ vay.

−Thảo luận về mức độ ảnh hưởng của nợ đến tỷ suất lợi nhuận của các doanh nghiệp ngành xây dựng trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

−Đƣa ra kiến nghị phù hợp về nợ vay của các doanh nghiệp ngành xây dựng nhằm sử dụng nợ một cách hiệu quả để tối đa hóa lợi nhuận.

Câu hỏi nghiên cứu

Với các mục tiêu nghiên cứu nhƣ trên, các câu hỏi nghiên cứu quan trọng sau đây cần tập trung trả lời:

−Câu hỏi 1: Nợ vay của các doanh nghiệp ngành xây dựng có ảnh hưởng đến tỷ suất lợi nhuận?

−Câu hỏi 2: Mức độ ảnh hưởng của nợ vay trong các doanh nghiệp ngành xây dựng đến tỷ suất lợi nhuận nhƣ thế nào?

−Câu hỏi 3: Kiến nghị nào cho các doanh nghiệp ngành xây dựng liên quan đến ảnh hưởng của nợ đến tỷ suất lợi nhuận?

1.4 Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu Đối tƣợng nghiên cứu: tác động của nợ đến tỷ suất lợi nhuận của doanh nghiệp ngành xây dựng.

Phạm vi nghiên cứu: đƣợc thể hiện ở 2 khía cạnh, bao gồm không gian và thời gian nghiên cứu.

Về không gian: mẫu nghiên cứu đƣợc thu thập gồm 72 doanh nghiệp ngành xây dựng (Phụ lục bảng 1) được niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam (trên cả 2 sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Hà Nội (HNX)).

Về thời gian: Khoảng thời gian thu thập số liệu thực nghiệm nghiên cứu trong 11 năm từ 2010 - 2020.

1.5 Phương pháp nghiên cứu và dữ liệu nghiên cứu

 Phương pháp nghiên cứu Đề tài nghiên cứu sử dụng phương pháp định lượng Thực hiện mô hình hồi quy đa biến với phương pháp dữ liệu bảng cân bằng (balanced panel data) bằng cách kết hợp: Mô hình bình phương nhỏ nhất cổ điển gộp (Pooled OLS), mô hình tác động cố định (Fixed Effect Model) và mô hình tác động ngẫu nhiên (Random Effect Model) nhằm chọn ra mô hình phù hợp, xem xét và phân tích tác động của nợ đến tỷ suất lợi nhuận của doanh nghiệp trong giai đoạn 2010-2020.

Nghiên cứu xử lý dữ liệu bằng phần mềm Eviews 8.0 và Excel.

Dữ liệu nghiên cứu thu thập từ các báo cáo tài chính đã đƣợc kiểm toán của các doanh nghiệp ngành xây dựng được niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam bao gồm sàn HOSE và HNX Việc chọn cả 2 sàn chứng khoán HOSE và HNX sẽ giúp cho khóa luận có nhiều mẫu để quan sát hơn từ đó có cái nhìn khái quát, khách quan hơn trong việc xác định sự ảnh hưởng của nợ đến tỷ suất lợi nhuận của các doanh nghiệp ngành xây dựng Các số liệu trên đƣợc thu thập trong khoảng thời gian từ năm 2010 đến năm 2020 Lý do tác giả chọn nghiên cứu trong giai đoạn này vì đây là khoảng thời gian thị trường chứng khoán Việt Nam vừa bước ra khỏi giai đoạn khủng hoảng 2008-2010 (điển hình nhƣ chỉ số VN-Index khép lại năm 2008 với mức giảm 66%, rơi xuống 316 điểm, năm 2009 VN-Index có tăng nhƣng vào cuối năm đã trở lại với sắc đỏ khi mất 0,59 điểm và xuống 494,77 điểm) do ảnh hưởng khủng hoảng kinh tế toàn cầu, nền kinh tế đang dần hồi phục và có những tiến triển tích cực Biểu đồ kỹ thuật so sánh chỉ số VN-Index và HNX-Index trong

15 năm (Phụ lục hình 1) cho thấy giai đoạn năm 2010 đến 2020 là giai đoạn đột phá hậu khủng hoảng của thị trường chứng khoán Việt Nam Nổi bật nhất là năm 2019 khi thị trường Việt Nam ghi nhận mức tăng điểm cao nhất khu vực Đông Nam Á. Các kênh thông tin lấy dữ liệu: thu thập từ các Website chính thức của các doanh nghiệp và trang báo kinh tế điện từ uy tín Vietstock (www.vietstock.vn), CafeF (www.cafef.vn), Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (www.hnx.vn), Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (www.hsx.vn),

1.6 Đóng góp của nghiên cứu

Nghiên cứu này có những đóng góp hữu ích và quan trọng nhƣ:

−Cung cấp bằng chứng thực nghiệm về sự ảnh hưởng của nợ vay và mức độ ảnh hưởng của nợ đến lợi nhuận của các doanh nghiệp ngành xây dựng trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn năm 2010 đến năm 2020.

1.7 Bố cục của nghiên cứu

Cấu trúc của nghiên cứu được trình bày theo năm chương Theo đó, các chương có bố cục như sau:

Chương 1: Giới thiệu tổng quan

Nội dung chương này trình bày lý do thực hiện nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu cần đạt đƣợc và câu hỏi nghiên cứu cần trả lời Ngoài ra, đối tƣợng nghiên cứu, phạm vi nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, và đóng góp của nghiên cứu cũng đƣợc trình bày.

Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan các nghiên cứu trước có liên quan

Nội dung chương này trình bày về cơ sở lý thuyết nợ vay đến tỷ suất lợi nhuận của doanh nghiệp và các nghiên cứu thực nghiệm liên quan đến sự ảnh hưởng của nợ đến tỷ suất lợi nhuận của doanh nghiệp ngành xây dựng.

Chương 3: Mô hình và phương pháp nghiên cứu

Nội dung chương này trình bày các phương pháp nghiên cứu, mô hình nghiên cứu và cơ sở dữ liệu để thực hiện nghiên cứu cũng nhƣ mô tả các biến độc lập, biến phụ thuộc sử dụng trong đề tài của các doanh nghiệp.

Chương 4: Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Nội dung chương này sẽ trình bày kết quả đo lường sự ảnh hưởng của nợ đến tỷ suất lợi nhuận của doanh nghiệp ngành xây dựng niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam đƣợc áp dụng theo các mô hình khác nhau, từ đó chỉ ra mô hình đo lường phù hợp có thể được áp dụng trong bối cảnh ở Việt Nam Phần thảo luận kết quả nghiên cứu cũng được trình bày trong chương này.

Chương 5: Kết luận và gợi ý chính sách

Trước tiên, nội dung chương này sẽ tóm tắt lại các điểm chính của nghiên cứu Tiếp theo, dựa trên kết quả nghiên cứu, các hàm ý chính sách hướng đến các đối tượng liên quan sẽ được trình bày Sau cùng, nội dung chương này chỉ ra những giới hạn trong nghiên cứu từ đó đề xuất các hướng nghiên cứu tiếp theo.

Phương pháp nghiên cứu và dữ liệu nghiên cứu

 Phương pháp nghiên cứu Đề tài nghiên cứu sử dụng phương pháp định lượng Thực hiện mô hình hồi quy đa biến với phương pháp dữ liệu bảng cân bằng (balanced panel data) bằng cách kết hợp: Mô hình bình phương nhỏ nhất cổ điển gộp (Pooled OLS), mô hình tác động cố định (Fixed Effect Model) và mô hình tác động ngẫu nhiên (Random Effect Model) nhằm chọn ra mô hình phù hợp, xem xét và phân tích tác động của nợ đến tỷ suất lợi nhuận của doanh nghiệp trong giai đoạn 2010-2020.

Nghiên cứu xử lý dữ liệu bằng phần mềm Eviews 8.0 và Excel.

Dữ liệu nghiên cứu thu thập từ các báo cáo tài chính đã đƣợc kiểm toán của các doanh nghiệp ngành xây dựng được niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam bao gồm sàn HOSE và HNX Việc chọn cả 2 sàn chứng khoán HOSE và HNX sẽ giúp cho khóa luận có nhiều mẫu để quan sát hơn từ đó có cái nhìn khái quát, khách quan hơn trong việc xác định sự ảnh hưởng của nợ đến tỷ suất lợi nhuận của các doanh nghiệp ngành xây dựng Các số liệu trên đƣợc thu thập trong khoảng thời gian từ năm 2010 đến năm 2020 Lý do tác giả chọn nghiên cứu trong giai đoạn này vì đây là khoảng thời gian thị trường chứng khoán Việt Nam vừa bước ra khỏi giai đoạn khủng hoảng 2008-2010 (điển hình nhƣ chỉ số VN-Index khép lại năm 2008 với mức giảm 66%, rơi xuống 316 điểm, năm 2009 VN-Index có tăng nhƣng vào cuối năm đã trở lại với sắc đỏ khi mất 0,59 điểm và xuống 494,77 điểm) do ảnh hưởng khủng hoảng kinh tế toàn cầu, nền kinh tế đang dần hồi phục và có những tiến triển tích cực Biểu đồ kỹ thuật so sánh chỉ số VN-Index và HNX-Index trong

15 năm (Phụ lục hình 1) cho thấy giai đoạn năm 2010 đến 2020 là giai đoạn đột phá hậu khủng hoảng của thị trường chứng khoán Việt Nam Nổi bật nhất là năm 2019 khi thị trường Việt Nam ghi nhận mức tăng điểm cao nhất khu vực Đông Nam Á.Các kênh thông tin lấy dữ liệu: thu thập từ các Website chính thức của các doanh nghiệp và trang báo kinh tế điện từ uy tín Vietstock (www.vietstock.vn), CafeF(www.cafef.vn), Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (www.hnx.vn), Sở Giao dịchChứng khoán TP.HCM (www.hsx.vn),

Đóng góp của nghiên cứu

Nghiên cứu này có những đóng góp hữu ích và quan trọng nhƣ:

−Cung cấp bằng chứng thực nghiệm về sự ảnh hưởng của nợ vay và mức độ ảnh hưởng của nợ đến lợi nhuận của các doanh nghiệp ngành xây dựng trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn năm 2010 đến năm 2020.

1.7 Bố cục của nghiên cứu

Cấu trúc của nghiên cứu được trình bày theo năm chương Theo đó, các chương có bố cục như sau:

Chương 1: Giới thiệu tổng quan

Nội dung chương này trình bày lý do thực hiện nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu cần đạt đƣợc và câu hỏi nghiên cứu cần trả lời Ngoài ra, đối tƣợng nghiên cứu, phạm vi nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, và đóng góp của nghiên cứu cũng đƣợc trình bày.

Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan các nghiên cứu trước có liên quan

Nội dung chương này trình bày về cơ sở lý thuyết nợ vay đến tỷ suất lợi nhuận của doanh nghiệp và các nghiên cứu thực nghiệm liên quan đến sự ảnh hưởng của nợ đến tỷ suất lợi nhuận của doanh nghiệp ngành xây dựng.

Chương 3: Mô hình và phương pháp nghiên cứu

Nội dung chương này trình bày các phương pháp nghiên cứu, mô hình nghiên cứu và cơ sở dữ liệu để thực hiện nghiên cứu cũng nhƣ mô tả các biến độc lập, biến phụ thuộc sử dụng trong đề tài của các doanh nghiệp.

Chương 4: Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Nội dung chương này sẽ trình bày kết quả đo lường sự ảnh hưởng của nợ đến tỷ suất lợi nhuận của doanh nghiệp ngành xây dựng niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam đƣợc áp dụng theo các mô hình khác nhau, từ đó chỉ ra mô hình đo lường phù hợp có thể được áp dụng trong bối cảnh ở Việt Nam Phần thảo luận kết quả nghiên cứu cũng được trình bày trong chương này.

Chương 5: Kết luận và gợi ý chính sách

Trước tiên, nội dung chương này sẽ tóm tắt lại các điểm chính của nghiên cứu Tiếp theo, dựa trên kết quả nghiên cứu, các hàm ý chính sách hướng đến các đối tượng liên quan sẽ được trình bày Sau cùng, nội dung chương này chỉ ra những giới hạn trong nghiên cứu từ đó đề xuất các hướng nghiên cứu tiếp theo.

cục Bố của nghiên cứu

CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC

CÓ LIÊN QUAN 2.1 Cơ sở lý thuyết

2.1.1 Khái quát về nợ vay

Vốn nợ hay nợ vay trong cấu trúc vốn của một công ty đề cập đến khoản tiền đi vay đang hoạt động trong hoạt động kinh doanh Loại an toàn nhất thường được coi là nợ dài hạn vì công ty có nhiều năm, nếu không muốn nói là hàng thập kỷ, để trả nợ gốc, trong khi chỉ trả lãi trong thời gian chờ đợi, theo Nawaz và cộng sự (2011).

Nguyễn Thị Diệu Chi (2018), vốn nợ là nguồn tài chính từ bên ngoài doanh nghiệp, thường chiếm tỷ trọng lớn trong tổng nguồn vốn kinh doanh, đóng vai trò đòn bẩy tài chính nâng cao hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Việc xác định một cấu trúc vốn nợ phù hợp sẽ góp phần quan trọng với doanh nghiệp không chỉ bởi nhu cầu tối ưu hóa lợi nhuận mà còn ảnh hưởng tới năng lực kinh doanh của doanh nghiệp Cấu trúc vốn nợ đứng trên góc độ nguồn vồn huy động là mối tương quan giữa vốn nợ/tổng tài sản gồm các chỉ tiêu nhƣ tổng nợ/tổng tài sản, nợ ngắn hạn/tổng tài sản, nợ dài hạn/tổng tài sản.

Theo Abor (2005) và Gill (2011), cấu trúc vốn nợ là sự kết hợp giữa nợ ngắn hạn và nợ dài hạn theo tỷ lệ nhất định để tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp Hay Mesquita và Lara (2003) cho rằng, cấu trúc nợ là sự kết hợp giữa nợ ngắn hạn thường xuyên và nợ dài hạn để tài trợ cho hoạt động của doanh nghiệp.

Theo Pandey (2010), nợ ngắn hạn là các khoản nợ phải trả trong một kỳ kế toán Nợ ngắn hạn thường được thanh toán bằng tiền mặt và hoặc các khoản phải

Cơ sở lý thuyết

2.1.1 Khái quát về nợ vay

Vốn nợ hay nợ vay trong cấu trúc vốn của một công ty đề cập đến khoản tiền đi vay đang hoạt động trong hoạt động kinh doanh Loại an toàn nhất thường được coi là nợ dài hạn vì công ty có nhiều năm, nếu không muốn nói là hàng thập kỷ, để trả nợ gốc, trong khi chỉ trả lãi trong thời gian chờ đợi, theo Nawaz và cộng sự (2011).

Nguyễn Thị Diệu Chi (2018), vốn nợ là nguồn tài chính từ bên ngoài doanh nghiệp, thường chiếm tỷ trọng lớn trong tổng nguồn vốn kinh doanh, đóng vai trò đòn bẩy tài chính nâng cao hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Việc xác định một cấu trúc vốn nợ phù hợp sẽ góp phần quan trọng với doanh nghiệp không chỉ bởi nhu cầu tối ưu hóa lợi nhuận mà còn ảnh hưởng tới năng lực kinh doanh của doanh nghiệp Cấu trúc vốn nợ đứng trên góc độ nguồn vồn huy động là mối tương quan giữa vốn nợ/tổng tài sản gồm các chỉ tiêu nhƣ tổng nợ/tổng tài sản, nợ ngắn hạn/tổng tài sản, nợ dài hạn/tổng tài sản.

Theo Abor (2005) và Gill (2011), cấu trúc vốn nợ là sự kết hợp giữa nợ ngắn hạn và nợ dài hạn theo tỷ lệ nhất định để tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp Hay Mesquita và Lara (2003) cho rằng, cấu trúc nợ là sự kết hợp giữa nợ ngắn hạn thường xuyên và nợ dài hạn để tài trợ cho hoạt động của doanh nghiệp.

Theo Pandey (2010), nợ ngắn hạn là các khoản nợ phải trả trong một kỳ kế toán Nợ ngắn hạn thường được thanh toán bằng tiền mặt và hoặc các khoản phải thu Nợ ngắn hạn trên bảng cân đối kế toán bao gồm: các khoản cho vay ngắn hạn, chi phí phải trả, các khoản nợ ngắn hạn khác, …

Theo Pandey (2010), nợ dài hạn là các khoản nợ phải trả dài hơn một kỳ kế toán Nợ dài hạn thường có lãi suất vay lớn hơn các khoản nợ ngắn hạn do đó nợ dài hạn chịu nhiều rủi ro về khả năng thanh toán hơn nợ ngắn hạn nên chi phí sử dụng nợ dài hạn là cao hơn Nợ dài hạn trên bảng cân đối kế toán bao gồm: nợ dài hạn phải trả, vay dài hạn ngân hàng, trái phiếu phát hành và nợ thuế tài sản tài chính…

2.1.2 Tỷ suất lợi nhuận của doanh nghiệp

C.Marx cho rằng lợi nhuận là giá trị thặng dư do người lao động tạo ra.Trong kinh tế học, lợi nhuận là phần tài sản mà doanh nghiệp nhận đƣợc sau khi doanh thu đã trừ đi các chi phí liên quan, bao gồm cả chi phí cơ hội.

Theo chuẩn mực kế toán khu vực công quốc tế (IPSAS) lợi nhuận của công ty là giá trị còn lại sau khi chi phí phát sinh từ hoạt động của công ty đƣợc khấu trừ với doanh thu của công ty.

Burja (2011) định nghĩa lợi nhuận hoặc hiệu suất của công ty là kết quả trực tiếp của việc quản lý các các nguồn lực và việc sử dụng hiệu quả chúng trong hoạt động, đầu tƣ và tài chính.

Thời điểm xác định lợi nhuận hàng năm đƣợc thực hiện vào cuối ngày 31/12 khi quyết toán niên độ, lập báo cáo tài chính năm Lợi nhuận của doanh nghiệp đƣợc tính bằng công thức nhƣ sau:

Lợi nhuận = Tổng doanh thu - Tổng chi phí.

Lợi nhuận của doanh nghiệp được chia thành hai loại là: Lợi nhuận trước thuế và lãi (EBIT) và Lợi nhuận ròng/Thu nhập ròng/Lãi thực/ Lợi nhuận sau thuế (NI), đƣợc xác định nhƣ sau:

Lợi nhuận trước thuế và lãi (EBIT) là tổng lợi nhuận kiếm được từ hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp trong năm trước khi tính nộp thuế thu nhập và các khoản thanh toán tiền lãi Lợi nhuận trước thuế và lãi (EBIT) được tính bằng công thức:

Lợi nhuận trước thuế = Tổng thu nhập - Tổng chi phí

Lợi nhuận sau thuế (NI) là phần chênh lệch giữa lợi nhuận trước thuế và thuế thu nhập doanh nghiệp Lợi nhuận sau thuế (NI) đƣợc tính bằng công thức:

Lợi nhuận sau thuế = Lợi nhuận trước thuế - Thuế thu nhập doanh nghiệp

Theo Nguyễn Thu Thương (2021) NI được chia làm hai phần:

- Một phần lợi nhuận được giữ lại để tái đầu tư đáp ứng cho các nhu cầu tăng trưởng của công ty trong hoạt động kinh doanh.

- Một phần dùng để dành chia cho các cổ đông hiện hành, đƣợc gọi là lợi tức cổ phần hay cổ tức cho cổ đông.

2.1.2.2 Các chỉ tiêu đo lường tỷ suất lợi nhuận

Theo Lê Hoàng Vinh (2021) có 3 chỉ tiêu cơ bản thường được dùng để đo lường tỷ suất lợi nhuận bao gồm tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản (ROA), tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE) và tỷ lệ hoàn vốn (ROI).

 Tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản (ROA)

ROA là một thước đo thường được sử dụng để đo lường khả năng sinh lời từ hoạt động kinh doanh của một công ty Đây là một thước đo thuần túy về hiệu quả của một công ty trong việc tạo ra lợi nhuận từ tài sản của mình mà không bị ảnh hưởng bởi các quyết định tài trợ của ban quản lý.

Theo Gitman và Zutter (2012), Ehrhardt & Brigham (2011) và Ross et al

(2011), cách xác định ROA là thu nhập ròng đƣợc báo cáo trong một thời kỳ chia cho tổng tài sản Ngƣợc lại, một số nhà phân tích lấy EBIT và chia trên tổng tài sản nhƣ Lindow (2013), Glantz (2003) và Friedlob & Schleifer (2003).

Theo Lindow (2013), Glantz (2003) và Friedlob & Schleifer (2003), ROA đƣợc tính nhƣ sau:

−Phản ánh hiệu quả hoạt động đầu tƣ vốn của doanh nghiệp.

−Là cơ sở để chủ nợ xem xét doanh nghiệp có thể tạo ra mức sinh lời cao hơn chi phí sử dụng nợ sau thuế hay không.

−Là cơ sở đánh giá tác động của đòn bẩy tài chính và ra quyết định huy động vốn.

Tác động của nợ vay đến tỷ suất lợi nhuận doanh nghiệp

2.2.1 Các lý thuyết về tác động của nợ vay đến tỷ suất lợi nhuận doanh nghiệp

Hiện nay, có khá nhiều lý thuyết về tác động của nợ vay đến tỷ suất lợi nhuận doanh nghiệp, nhƣng nghiên cứu này chỉ tập trung vào 2 lý thuyết nền tảng là “lý thuyết cấu trúc vốn” của Franco Modigliani và Merton Miller (lý thuyết M&M) và “lý thuyết trật tự phân hạng”.

2.2.1.1 Lý thuyết cấu trúc vốn của Franco Modigliani và Merton Miller (lý thuyết

 Cấu trúc vốn không tác động đến giá trị của doanh nghiệp (lý thuyết M&M, 1958)

Modilliani và Miller (M&M) (1958) đã tìm hiểu xem chi phí vốn tăng hay giảm khi một doanh nghiệp tăng hay giảm nợ vay bên ngoài M&M đã cho thấy trong điều kiện thị trường vốn hoàn hảo nơi mà giá trị của doanh nghiệp phụ thuộc hoàn toàn vào lợi nhuận đƣợc tạo ra từ tài sản của doanh nghiệp bất kể cơ cấu vốn của doanh nghiệp nhƣ thế nào.

M&M đã đưa ra các giả định về thị trường hoàn hảo: Không có chi phí giao dịch; Tất cả các nhà đầu tƣ có thể vay hay cho vay với cùng một lãi suất; không có chi phí phá sản và chi phí kiệt quệ tài chính; các doanh nghiệp hoạt động dưới điều kiện tương tự sẽ có cùng mức độ rủi ro kinh doanh; Không có thuế; Không có thông tin bất cân xứng; Dòng tiền là vô hạn.

Thị trường vốn hoàn hảo là một giả thuyết phi thực tế nhưng có 02 giả thiết cần đƣợc nhấn mạnh vì chúng có tác động đến kết quả nghiên cứu của M&M:

- Không có việc đánh thuế: đây là vấn đề quan trọng và một trong những thuận lợi then chốt của nợ là việc giảm nhẹ thuế do những chi tiêu tiền lãi (tác động của lá chắn thuế).

- Nguy cơ trong lý thuyết của M&M đƣợc tính toán hoàn toàn bởi tính biến đổi của các luồng tiền Họ bỏ qua khả năng các luồng tiền có thể dừng vì vỡ nợ Đây là một vấn đề đáng kể khác so với lý thuyết khác nếu nợ cao.

Hai giả thuyết này chỉ có một thuận lợi của việc vay tiền (nợ rẻ hơn và ít rủi ro cho nhà đầu tƣ) và một bất lợi của việc vay tiền (chi phí vốn chủ sở hữu tăng cùng với nợ vì tỷ lệ vốn vay so với tổng vốn).

Tóm lại, theo quan điểm của M&M (1958) trong thị trường hoàn hảo, giá trị doanh nghiệp không vay nợ cũng bằng giá trị doanh nghiệp vay nợ.

 Cấu trúc vốn tác động đến giá trị của doanh nghiệp (lý thuyết M&M, 1963) Năm 1963, Modilliani và Miller đƣa ra một nghiên cứu tiếp theo với việc loại bỏ giả thiết về thuế thu nhập doanh nghiệp Theo M&M, với thuế thu nhập doanh nghiệp, việc sử dụng nợ sẽ làm tăng giá trị doanh nghiệp Vì chi phí lãi vay là chi phí hợp lý đƣợc khấu trừ khi tính thuế thu nhập do đó một phần thu nhập của doanh nghiệp có sử dụng nợ đƣợc chuyển cho các nhà đầu tƣ dẫn đến giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ bằng giá trị của doanh nghiệp không sử dụng nợ cộng với khoản lợi từ việc sử dụng nợ.

Nhƣ vậy, theo mô hình thuế M&M (1963), nợ vay có liên quan đến giá trị của doanh nghiệp Sử dụng nợ càng cao thì giá trị doanh nghiệp càng tăng và gia tăng tối đa đến khi doanh nghiệp đƣợc tài trợ 100% nợ.

Dù lý thuyết M&M có hạn chế là giả định về thị trường hoàn hảo là phi thực tế nhƣng điểm sáng là các đóng góp trong nghiên cứu của M&M đã gợi mở và góp phần giúp các nhà nghiên cứu khác trong việc xác định các nhân tố tác động đến cơ cấu vốn và tác động của cơ cấu vốn lên giá trị doanh nghiệp trong điều kiện thị trường không hoàn hảo.

2.2.1.2 Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory - POT)

Lý thuyết trật tự phân hạng bắt nguồn từ nghiên cứu của Donaldson (1961).Nghiên cứu này đƣa ra những bằng chứng cho thấy nhiều nhà điều hành ƣu tiên sử dụng nguồn tài trợ nội bộ và chỉ cân nhắc đến nguồn tài trợ bên ngoài (nợ và phát hành cổ phần mới) Myers và Majluf (1984) cho rằng: Các nhà đầu tƣ bên ngoài và nhà quản lý có cùng một nguồn thông tin về doanh nghiệp - đƣợc gọi là thông tin cân xứng Tuy nhiên, trên thực tế nhà quản lý thường có nhiều thông tin tốt hơn so với các nhà đầu tƣ bên ngoài - lúc này đƣợc gọi là thông tin bất cân xứng Các nguồn thông tin này ít nhiều sẽ tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp.

Myers và Majluf (1984) cho rằng chênh lệch thông tin sẽ làm cho vốn chủ sở hữu bị định giá sai trên thị trường và các nhà quản lý có khuynh hướng phát hành cổ phiếu khi doanh nghiệp đƣợc định giá cao, phát hành nợ vay khi doanh nghiệp bị định giá thấp Đồng thời khi chi phí khó khăn tài chính tăng cao, doanh nghiệp có xu hướng huy động vốn từ bên ngoài nhiều hơn Ngược lại khi chi phí khó khăn tài chính thấp, doanh nghiệp sẽ phát hành các chứng khoán nợ và các chứng khoán lai (hybrid securities).

Lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng không hề tồn tại cơ cấu vốn tối ƣu trong thực tế mà các doanh nghiệp sẽ tuân theo trật tự trong tài trợ sau:

•Nguồn vốn nội bộ (nguồn vốn nội sinh) đƣợc ƣu tiên hơn là nguồn tài trợ bên ngoài.

•Các doanh nghiệp sẽ phát hành chứng khoán an toàn trước nếu phải huy động vốn từ bên ngoài Nếu cần huy động nguồn vốn ngoại sinh để đầu tƣ thì các doanh nghiệp sẽ làm việc theo trật tự phân hạng, từ nợ an toàn đến nợ có rủi ro hơn, đến các chứng khoán chuyển đổi hoặc cổ phiếu ƣu đãi, và cuối cùng là vốn cổ phần thường.

Mặc dù lý thuyết trật tự phân hạng trong tài trợ (POT) giải thích đƣợc một vài khía cạnh của quyết định lựa chọn nguồn tài trợ của doanh nghiệp, lý thuyết này vẫn còn tồn tại nhiều hạn chế Hạn chế của lý thuyết trật tự phân hạng là nó vẫn chƣa giải thích đƣợc tác động của thuế, chi phí phá sản, chi phí phát hành chứng khoán ảnh hưởng như thế nào đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp, cũng như chưa xem xét đến vấn đề phát sinh với chi phí đại diện khi doanh nghiệp có quá nhiều nguồn lực tài chính nhàn rỗi Đồng thời lý thuyết trật tự phân hạng tỏ ra kém hiệu quả trong việc giải thích sự khác biệt trong tỷ lệ nợ giữa các ngành với nhau.

2.2.2 Tác động của nợ vay đến tỷ suất lợi nhuận

Các nghiên cứu thực nghiệm liên quan

2.3.1 Các nghiên cứu nước ngoài

Mesquita và Lara (2003) đã tiến hành nghiên cứu về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và khả năng sinh lợi của 70 doanh nghiệp niêm yết ở Brazil trong giai đoạn 1995-2001 Nghiên cứu đã phát hiện rằng nợ ngắn hạn có ảnh hưởng cùng chiều với khả năng sinh lợi đo bằng ROE và nợ dài hạn có mối quan hệ ngƣợc chiều với hiệu quả hoạt động đo bằng ROE.

Amjed (2007) đã nghiên cứu thực nghiệm các công ty niêm yết trong ngành dệt may tại Pakistan để tìm ra sự tác động của cấu trúc vốn lên mức sinh lợi Dữ liệu bao gồm báo cáo tài chính của 100 công ty niêm yết trên sàn chứng khoánKarachi trong giai đoạn 1999-2004 Kết quả chỉ ra rằng tỷ số nợ ngắn hạn có ý nghĩa và tương quan thuận với mức sinh lợi.

Abor (2005) đã nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và khả năng sinh lợi của 22 doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Ghana từ năm 1998-

2002 Kết quả cho thấy, nợ ngắn hạn có mối quan hệ thuận chiều đáng kể với ROE. Ông lập luận rằng nợ ngắn hạn ít tốn kém hơn dẫn đến tăng mức lợi nhuận Kết quả cũng cho thấy lợi nhuận tăng theo quy mô và tăng trưởng doanh số Đối với nợ dài hạn, kết quả cho thấy mối quan hệ tiêu cực đáng kể Đối với tổng nợ, nghiên cứu của Abor (2005) cho thấy mối quan hệ dương giữa tổng nợ và hiệu quả hoạt động đo bằng tỷ số ROE.

Gill và các cộng sự của ông (2011) đã cùng nhau mở rộng nghiên cứu của Abor (2005) dựa trên dữ liệu của 272 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán New York, giai đoạn 2005 –2007 Kết quả cho thấy, tồn tại mối quan hệ thuận chiều giữa nợ ngắn hạn trên tổng tài sản đến khả năng sinh lợi đo bằng ROE đối với các doanh nghiệp hoạt động trong ngành dịch vụ; đồng thời nghiên cứu của Gill và các cộng sự (2011) cũng tìm thấy mối quan hệ thuận chiều giữa nợ ngắn hạn trên tổng tài sản, nợ dài hạn trên tổng tài sản đến ROE đối với các doanh nghiệp hoạt động trong ngành sản xuất Bên cạnh đó, kết quả cũng cho thấy các biến tốc độ tăng trưởng doanh thu và quy mô doanh nghiệp không có ảnh hưởng đáng kể đối với lợi nhuận doanh nghiệp.

Tian & Zeitun (2007) nghiên cứu 167 công ty trong giai đoạn 1989 –2003 nhằm kiểm tra sự ảnh hưởng của cấu trúc vốn đối với hoạt động của công ty tại Jordan Kết quả nghiên cứu cho thấy tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản có tác động tích cực đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, cụ thể là các công ty có tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản cao thì sẽ có tốc độ tăng trưởng và hiệu suất lợi nhuận cao.

Gleason và cộng sự (2000) đã xem xét mối tương quan giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp bán lẻ tại Châu Âu Kết quả nghiên cứu cho rằng cấu trúc vốn có tác động tiêu cực đáng kể đến ROA Ngƣợc lại, quy mô doanh nghiệp có ảnh hưởng tích cực đến ROA.

Ahmad và cộng sự (2012) nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động giữa các doanh nghiệp, sử dụng dữ liệu từ báo cáo của 58 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Malaysia giai đoạn 2005 –2010 Theo nghiên cứu, hiệu quả hoạt động được đo lường bằng ROE và ROA Kết quả nghiên cứu cho thấy, các biến: tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản, tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản, tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản, tốc độ tăng trưởng tài sản và hiệu quả kinh doanh tác động cùng chiều ROE Bên cạnh đó, kết quả cũng cho thấy các biến nợ dài hạn trên tổng tài sản và tốc độ tăng trưởng doanh thu không có ảnh hưởng đáng kể đối với lợi nhuận doanh nghiệp.

Pouraghajan & Malekian (2012) điều tra tác động của cấu trúc vốn đối với hoạt động tài chính của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Tehran. Với mục đích này, họ đã nghiên cứu một mẫu gồm 400 công ty dưới dạng 12 tập đoàn công nghiệp trong thời gian từ 2006 đến 2010 Trong nghiên cứu này, các biến ROA và ROE được sử dụng để đo lường hiệu quả tài chính của các công ty Kết quả cho thấy rằng có mối quan hệ tiêu cực đáng kể giữa tỷ lệ nợ và hiệu quả hoạt động tài chính của các công ty và mối quan hệ tích cực đáng kể giữa vòng quay tài sản, quy mô doanh nghiệp, tỷ lệ hữu hình của tài sản và cơ hội tăng trưởng với các biện pháp hoạt động tài chính Ngoài ra, kết quả nghiên cứu cho thấy rằng bằng cách giảm tỷ lệ nợ, ban lãnh đạo có thể làm tăng lợi nhuận của công ty.

Vena (2012) đã phân tích tác động của lạm phát đến lợi suất của các công ty niêm yết ở Kenya Bà ấy quan sát thấy rằng lạm phát là một vấn đề lớn ở Kenya và với sự gia tăng lạm phát, chỉ số giá tiêu dùng (CPI) sẽ tăng tương ứng do lãi suất tăng dẫn đến giá cổ phiếu giảm Nghiên cứu cho thấy lạm phát có ảnh hưởng bất lợi đến lợi nhuận của các công ty.

Wanjohi (2003) đã xem xét các yếu tố bên trong và bên ngoài của lợi nhuận của các ngân hàng thương mại ở Kenya Khoảng thời gian được phân tích là từ năm 1993 đến năm 2002, mẫu là các ngân hàng đƣợc liệt kê trong Sở giao dịch chứng khoán Nairobi (NSE) Nghiên cứu đƣợc thực hiện để xác định lý do tại sao một số ngân hàng thương mại thành công hơn những ngân hàng thương mại khác vì lợi nhuận là một trong những thước đo thành công của một công ty Kết quả ghi nhận lạm phát tác động cùng chiều đến tỷ suất lợi nhuận.

2.3.2 Các nghiên cứu trong nước Đoàn Ngọc Phúc (2018) đã nghiên cứu tác động của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động của 217 doanh nghiệp niêm yết trên 2 Sàn Chứng Khoán Thành phố

Hồ Chí Minh và Hà Nội trong giai đoạn 2007 – 2012 Kết quả nghiên cứu cho thấy nợ dài hạn có tác động tích cực đến ROA và ROE, trong khi nợ ngắn hạn và tổng nợ có tác động tiêu cực có ý nghĩa thống kê đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp đo bằng ROA và ROE.

Nghiên cứu của Đặng Phương Mai (2016) với dữ liệu của 25 doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực sản xuất, kinh doanh các sản phẩm thép tại Việt Nam giai đoạn từ 2009 –2014 đã nghiên cứu tác động của cấu trúc tài chính đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp trong ngành thép Bài nghiên cứu sử dụng mô hình hồi quy FEM, REM Kết quả nghiên cứu co thấy hệ số nợ tác động ngƣợc chiều với ROA, ROE Bên canh đó, biến quy mô doanh nghiệp cũng không ảnh hưởng đáng kể đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp ngành thép.

Nguyễn Thị Diệu Chi (2018) đã sử dụng mô hình Tobit để thực hiện nghiên cứu 116 doanh nghiệp ngành dịch vụ đang niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2010-2018 về tác động của cấu trúc vốn nợ đến hiệu quả tài chính Kết quả nghiên cứu cho thấy cấu trúc nợ ngắn hạn và cấu trúc nợ dài hạn đều có tác động tiêu cực đến tỷ suất sinh lời của doanh nghiệp Cụ thể, khi doanh nghiệp sử dụng quá nhiều nợ vay trong cấu trúc vốn sẽ gây những ảnh hưởng tiêu cực tới hiệu quả tài chính hay doanh nghiệp càng vay nhiều nợ thì hiệu quả tài chính của doanh nghiệp càng giảm, do tăng chi phí từ lãi vay.

Tác giả Bùi Đan Thanh (2016) sử dụng dữ liệu của 1032 doanh nghiệp vừa và nhỏ tại thành phố Hồ Chí Minh giai đoạn 2006-2014 Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản và tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản của doanh nghiệp có tác động cùng chiều với hiệu quả tài chính (ROA, ROE) của doanh nghiệp Ngoài ra, các biến kiểm soát: quy mô doanh nghiệp và tỷ lệ tài sản cố định trên tổng tài sản có tác động ngƣợc chiều với ROA, ROE.

2.3.3 Thảo luận các nghiên cứu trước và xác định vấn đề nghiên cứu

Quy trình nghiên cứu

Quy trình của bài nghiên cứu gồm có 6 bước:

Sơ đồ 3.1 Quy trình nghiên cứu

Bước 1: Tìm hiểu và tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm trong và ngoài nước trước đây và các lý thuyết có liên quan như lý thuyết cấu trúc vốn của Franco Modigliani và Merton Miller (1963) và lý thuyết trật tự phân hạng của Myers và Majluf (1984).

Bước 2: Xác định các yếu tố tác động của nợ đến tỷ suất lợi nhuận của các doanh nghiệp ngành xây dựng trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn2010-2020 bằng biến phụ thuộc ROA, các biến độc lập SDA, LDA và các biến kiểm soát LQ, GROWTH, SIZE, INF.

Bước 3: Thu thập số liệu của 72 doanh nghiệp ngành xây dựng được niêm yết trên sàn HOSE và HSX trong 11 năm từ 2010-2020 để phân tích.

Bước 4: Sử dụng phương pháp thống kê mô tả, hồi quy dữ liệu theo 3 mô hình Pooled OLS, mô hình tác động cố định FEM và mô hình tác động ngẫu nhiên REM để chọn ra mô hình phù hợp nhất, thực hiện các các khuyết tật của mô hình được chọn như kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến (phân tích tương quan và phương pháp nhân tử phóng đại phương sai), kiểm định tự tương quan bằng phần mềm Eviews 8.0.

Bước 5: Phát hiện sự thuận/nghịch chiều trong các biến SDA, LDA, LQ, GROWTH, SIZE, INF tác động đến lợi nhuận doanh nghiệp ngành xây dựng Việt Nam.

Bước 6: Kết luận và đưa ra các khuyến nghị cho doanh nghiệp ngành xây dựng và các bên liên quan như Nhà nước và ngân hàng.

Mô hình nghiên cứu

Lý thuyết cấu trúc vốn của Franco Modigliani và Merton Miller (1963) và lý thuyết trật tự phân hạng của Myers và Majluf (1984) là tiền đề cho sự khẳng định nợ ảnh hưởng đến tỷ suất lợi nhuận doanh nghiệp Để làm rõ việc nợ tác động như thế nào, nghiên cứu này sẽ dựa chủ yếu theo mô hình bài nghiên cứu của Ahmad và cộng sự (2012) vì bài nghiên cứu của Ahmad và cộng sự (2012) cũng dựa trên lý thuyết cấu trúc vốn của Franco Modigliani và Merton Miller (1963) và lý thuyết trật tự phân hạng của Myers và Majluf (1984).

Các bài nghiên cứu trong và ngoài nước trước đây đã thực hiện việc kiểm định các biến bằng nhiều mô hình kinh tế lƣợng khác nhau nhƣ kiểm định biến bằng mô hình Tobit trên Stata, mô hình hồi quy với dữ liệu bảng cân đối (BalancedPanel Data) cùng với mô hình Pooled OLS, mô hình tác động cố định FEM (FixedEffects Model), mô hình tác động ngẫu nhiên REM (Random Effects Model)…Trong bài nghiên cứu này, tác giả sẽ dựa chủ yếu theo mô hình bài nghiên cứu củaAhmad và cộng sự (2012) và sẽ sử dụng mô hình hồi quy đa biến với dữ liệu bảng cân đối để kiểm định các biến Có 2 lý do khiến tác giả quyết định lựa chọn mô hình này:

Một là, các nghiên cứu trước đây liên quan đến tỷ suất lợi nhuận của doanh nghiệp của nhiều tác giả nước ngoài như Abor (2005), Zeitun và Tian (2007), Gill và cộng sự (2011), Ahmad và cộng sự (2012), và trong nước như Đặng Phương Mai (2016) và Bùi Đan Thanh (2016) đều thực hiện mô hình kiểm định này.

Hai là, theo Baltagi (1999) thông qua kết hợp các chuỗi theo thời gian của các quan sát theo không gian, dữ liệu bảng cung cấp “những dữ liệu có nhiều thông tin hơn, đa dạng hơn, ít cộng tuyến hơn giữa các biến số, nhiều bậc tự do hơn và hiệu quả hơn” Dữ liệu bảng có thể phát hiện và đo lường tốt hơn những ảnh hưởng mà không thể quan sát trong dữ liệu chuỗi thời gian thuần túy (Time Serial Data) hay dữ liệu chéo theo không gian thuần túy (Cross Data).

Trong bài nghiên cứu này, tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản ROA đại diện cho tỷ suất lợi nhuận của doanh nghiệp đƣợc lựa chọn làm biến phụ thuộc để nghiên cứu về tác động của nợ đến tỷ suất lợi nhuận của các doanh nghiệp ngành xây dựng trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2010-2020 Dựa vào các nghiên cứu thực nghiệm trước đây, tác giả xây dựng mô hình hồi quy dữ liệu bảng của bài nghiên cứu dựa chủ yếu theo bài nghiên cứu của Ahmad và cộng sự (2012) với các biến độc lập bao gồm các biến nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (SDA), nợ dài hạn trên tổng tài sản (LDA), quy mô doanh nghiệp (SIZE), tốc độ tăng trưởng doanh thu (GROWTH), tính thanh khoản (LQ) và lạm phát (INF) Biến độc lập LQ và biến vĩ mô INF đƣợc đƣa vào mô hình nhằm để nâng cao tính chính xác cho mô hình đồng thời thực hiện việc lựa chọn giữa các mô hình Pooled OLS, mô hình tác động cố định FEM, mô hình tác động ngẫu nhiên REM để tăng tính chính xác cho mô hình của bài nghiên cứu này. Để phân tích và làm rõ tác động của nợ đến tỷ suất lợi nhuận của các doanh nghiệp ngành xây dựng trên thị trường chứng khoán Việt Nam, mô hình hồi quy đa biến dữ liệu bảng đƣợc sử dụng có dạng nhƣ sau:

ROAit = α + β1SDAit + β2LDAit + β3LQit + β4GROWTHit + β5SIZEit

− β1,…, β6: Các hệ số hồi qui của biến độc lập

− àt: Sai số của phương trỡnh

− ROA: Biến phụ thuộc trong lần quan sát i trong thời kỳ t Tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản, đại diện cho tỷ suất lợi nhuận của doanh nghiệp.

− SDA (tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản), LDA (tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản), LQ (tính thanh khoản), GROWTH (tốc độ tăng trưởng doanh thu),SIZE (quy mô doanh nghiệp) và INF (tỷ lệ lạm phát): Các biến độc lập trong lần quan sát i trong thời kỳ t

Giả thuyết nghiên cứu và kì vọng dấu của các biến trong mô hình

Tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản (ROA) là biến phụ thuộc đƣợc chọn để đƣa vào bài nghiên cứu này Đây là một thước đo thuần túy về hiệu quả của một công ty trong việc tạo ra lợi nhuận từ tài sản mà không bị ảnh hưởng bởi các quyết định tài trợ của ban quản lý Các nghiên cứu của Gleason và cộng sự (2000), Tian và Zeitun

(2007), Ahmad và cộng sự (2012) đều chọn ROA làm chỉ tiêu đo lường tỷ suất lợi nhuận của doanh nghiệp và cho thấy ROA của doanh nghiệp càng cao hiệu quả đầu tƣ vốn của doanh nghiệp càng tốt.

Như chương 2 đã đề cập, theo Lindow (2013), Glantz (2003) và Friedlob & Schleifer (2003), ROA đƣợc tính nhƣ sau:

Tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (SDA)

SDA cho biết mức độ sử dụng nợ ngắn hạn chiếm bao nhiêu phần trăm trong tổng nguồn vốn để tài trợ cho tài sản của doanh nghiệp Theo Zeitun & Tian (2007), tỷ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (SDA) đƣợc tính theo công thức:

Theo nghiên cứu của Gleason (2000), Abor (2005), Gill (2011), Bùi Đan Thanh (2016) cho thấy có SDA có mối quan hệ cùng chiều đến lợi nhuận của các doanh nghiệp Abor (2005) lập luận rằng nợ ngắn hạn ít tốn chi phí hơn do đó dẫn đến sự gia tăng lợi nhuận doanh nghiệp Ngƣợc lại, các nghiên cứu của Tian và Zeitun (2007), Ahmad (2012) lại cho rằng SDA có mối quan hệ ngƣợc chiều đến lợi nhuận của các doanh nghiệp.

Theo Weixu (2005) cho thấy các công ty ở Trung Quốc thích sử dụng nợ ngắn hạn hơn là sử dụng nợ dài hạn và hiệu quả tài chính bị tác động rất lớn bởi biến tỷ lệ nợ ngắn hạn Hiệu quả tài chính không có tương quan mạnh với tỷ lệ nợ dài hạn Nghiên cứu của Huang and Song (2006), Denis Forte và Lucas Ayres Barros (2013) cũng cho ra kết quả tương tự Abor (2005) cũng phát hiện ra tỷ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản có mối quan hệ cùng chiều đáng kể với tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (ROE), ông lập luận rằng nợ ngắn hạn ít tốn chi phí hơn do đó dẫn đến sự gia tăng lợi nhuận doanh nghiệp. Đối với đặc thù các doanh nghiệp ngành xây dựng, việc sử dụng nợ ngắn hạn là rất lớn và chiếm tỷ trọng không hề nhỏ trong tổng tài sản, từ đó có thể làm giảm suất sinh lời cũng nhƣ đem lại gánh nặng cho các doanh nghiệp, điều này đi trái lại với lý thuyết cấu trúc vốn tối ƣu theo quan điểm truyền thống cho rằng có thể hạ thấp chi phí sử dụng vốn thông qua tăng sử dụng nợ, tối đa hóa đƣợc giá cả cổ phiếu công ty, gia tăng giá trị doanh nghiệp Nhƣ vậy, đối với các doanh nghiệp đặc thù nhƣ ngành xây dựng thì giả thuyết đƣa ra là tỷ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản

(SDA) có tác động ngƣợc chiều (-) với lợi nhuận của doanh nghiệp đồng nghĩa với việc tỷ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (SDA) càng cao thì lợi nhuận của doanh nghiệp càng thấp.

H 1 : Tỷ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (SDA) càng cao thì lợi nhuận của doanh nghiệp càng thấp.

Tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản (LDA)

LDA cho biết mức độ sử dụng nợ dài hạn chiếm bao nhiêu phần trăm trong tổng nguồn vốn để tài trợ cho tài sản của doanh nghiệp Theo Abor (2005), tỷ số nợ dài hạn (LDA) đƣợc tính theo công thức:

Theo nghiên cứu của Gleason (2000), Gill và cộng sự (2011) cho thấy có LDA có mối quan hệ cùng chiều đến lợi nhuận của các doanh nghiệp Ngƣợc lại, các nghiên cứu của Abor (2005), Tian và Zeitun (2007), lại cho rằng LDA có mối quan hệ ngƣợc chiều đến lợi nhuận của các doanh nghiệp Thêm vào đó, Ahmad và cộng sự (2012) lại cho rằng không có mối quan hệ ảnh hưởng nào giữa LDA và lợi nhuận doanh nghiệp.

Chi phí lãi vay gia tăng từ việc vay nợ dài hạn của các doanh nghiệp ngành xây dựng do sự chiếm dụng vốn lớn và chu kỳ kinh doanh kéo dài có thể tác động tiêu cực đến hiệu quả tài chính làm giảm lợi nhuận doanh nghiệp Thêm vào đó, sự biến động không ngừng của nền kinh tế Việt Nam nói riêng và thế giới nói chung như tỷ lệ lạm phát, tốc độ tăng trưởng… là nhân tố tác động đến việc huy động các nguồn vốn vay dài hạn của các doanh nghiệp ngành xây dựng Khi nền kinh tế có những chuyển biến xấu, điển hình là cuộc khủng hoảng tài chính 2008 dẫn đến việc vay vốn là hết sức khó khăn đối với các doanh nghiệp xây dựng nói riêng và các doanh nghiệp trên thế giới nói chung tại thời điểm lúc bấy giờ Vì vậy, giả thuyết đƣa ra nhƣ sau:

H 2 : Tỷ số nợ dài hạn trên tổng tài sản (LDA) càng cao thì lợi nhuận của doanh nghiệp càng thấp.

Tính thanh khoản là khả năng chuyển đổi tài sản thành tiền để thanh toán cho các khoản nợ ngắn hạn của doanh nghiệp Theo Githaiga và Karibu (2015), để xem xét tính thanh khoản của doanh nghiệp, nghiên cứu sử dụng chỉ tiêu khả năng thanh toán hiện hành đƣợc xác định theo công thức:

Theo nghiên cứu của Padachi (2006), Narware (2004) cho thấy mối quan hệ tích cực giữa tính thanh khoản và khả năng sinh lời của doanh nghiệp do các doanh nghiệp có mức độ thanh khoản cao hơn có thể giảm chi phí đi vay và do đó làm tăng lợi nhuận Theo quan điểm của Opler và cộng sự (1999) hay Myers (1977) Almajali (2012) đều cho rằng: tính thanh khoản cao sẽ cho phép doanh nghiệp có thể đối phó với những tình huống bất ngờ cũng nhƣ nghĩa vụ trả nợ của mình và là dấu hiệu chứng tỏ doanh nghiệp đang kinh doanh tốt hay nói cách khác tính thanh khoản cao có mối quan hệ thuận chiều tới hiệu quả tài chính Ngƣợc lại, Molyneux và Thornton (1992), Goddard và cộng sự (2004) lại cho rằng mức độ thanh khoản cao hơn cũng tạo ra chi phí cơ hội do lợi tức thấp so với các tài sản khác, điều này ngụ ý mối quan hệ tiêu cực giữa tính thanh khoản và khả năng sinh lời.

Nguồn vốn ngắn hạn chiếm tỷ trọng cao hơn nguồn vốn dài hạn trong tổng nguồn vốn của các doanh nghiệp ngành xây dựng tại Việt Nam Điều đó làm hạn chế vốn đầu tƣ dài hạn, doanh nghiệp còn phải tốn thêm một khoản chi phí để duy trì khả năng thanh khoản và tính thanh khoản của từng khoản nợ ngắn hạn cũng khác nhau Do đó, giả thuyết đƣa ra tính thanh khoản (LQ) càng cao thì lợi nhuận của doanh nghiệp càng thấp cũng có nghĩa là tính thanh khoản (LQ) có tác động ngƣợc chiều (-) với lợi nhuận của doanh nghiệp.

H 3 : Tính thanh khoản (LQ) càng cao thì lợi nhuận của doanh nghiệp càng thấp.

Tốc độ tăng trưởng doanh thu (GROWTH)

Tốc độ tăng trưởng doanh thu cho thấy mức tăng trưởng doanh thu tương đối (tính theo phần trăm) qua các thời kỳ từ đó có thể thấy đƣợc tình hình hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp Theo nghiên cứu của Tian và Zeitun (2007), tốc độ tăng trưởng doanh thu được tính bằng công thức:

𝐷o𝑎𝑛ℎ 𝑡ℎ𝑢 𝑡ℎ𝑢𝑎𝑛 𝑛−1 Các nghiên cứu trước đây cho thấy tăng trưởng có liên quan tích cực đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp (Zeitun và Tian, 2007; Nunes và cộng sự, 2009; Margaritis và Psillaki, 2010) Myers (1977) cho rằng các doanh nghiệp tăng trưởng doanh thu cao có nhiều lựa chọn hơn để đầu tư trong tương lai hơn là các doanh nghiệp tăng trưởng thấp Điều đó đồng nghĩa với việc doanh nhiệp sẽ có nhiều cơ hội mang lại tỷ suất sinh lời cao hơn cho doanh nghiệp Mahfuzah Salim & Dr.Raj Yadav (2012) cũng cho rằng tốc độ tăng trưởng tổng tài sản (GROWTH) tác động cùng chiều tới hiệu quả hoạt động Tuy nhiên, các nghiên cứu của Gill và cộng sự (2011), Ahmad và cộng sự (2012) lại cho rằng yếu tốc tăng trưởng doanh thu không có tác động đáng kể đến tỷ suất sinh lời của các doanh nghiệp.

Trong các nhận định của các nghiên cứu trước, nhận định của Myers

(1977) gần nhƣ phù hợp đối với các doanh nghiệp ngành xây dựng Do đặc thù tạo ra các sản phẩm mang giá trị lớn nên lợi nhuận từ hoạt động sản xuất kinh doanh cũng thường rất cao dẫn đến tốc độ tăng trưởng tốt và thu hút thêm nhiều nhà đầu tƣ đầu tƣ vào doanh nghiệp Nhƣ vậy, đối với các doanh nghiệp đặc thù nhƣ ngành xây dựng thì giả thuyết đưa ra là tốc độ tăng trưởng doanh thu (GROWTH) có tác động thuận chiều (+) với lợi nhuận của doanh nghiệp đồng nghĩa GROWTH càng cao thì lợi nhuận của doanh nghiệp càng cao.

H 4 : Tốc độ tăng trưởng doanh thu (GROWTH) càng cao thì lợi nhuận của doanh nghiệp càng cao.

Quy mô doanh nghiệp (SIZE)

Theo các nghiên cứu của Abor (2005), Gleason (2000), Ahmad (2012), quy mô doanh nghiệp (SIZE) đƣợc tính bằng logarit tự nhiên của tổng tài sản theo công thức:

Dữ liệu nguyên cứu

Dữ liệu nghiên cứu đƣợc thu thập từ các báo cáo tài chính hằng năm đã đƣợc kiểm toán và các thông tin liên quan của 72 doanh nghiệp ngành xây dựng được niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong 11 năm từ 2010 – 2020 đƣợc đăng tải công khai trên các website về tài chính nhƣ Vietstock (http://www.vietstock.vn/), CafeF (http://www.cafef.vn), Trong đó biến INF đƣợc thu thập số liệu từ Tổng cục thống kê (http://www.gso.gov.vn/).

72 doanh nghiệp xây dựng sẽ gồm các ngành đƣợc nêu trong phụ lục II Nội dung hệ thống ngành kinh tế Việt Nam mục đƣợc ban hành kèm theo Quyết định số27/2018/QĐ-TTg ngày 06 tháng 7 năm 2018 của Thủ tướng Chính phủ.

Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu này xem xét tác động của nợ đến tỷ suất lợi nhuận của các doanh nghiệp ngành xây dựng trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong 11 năm từ năm 2010-2020 bằng phương pháp phân tích hồi quy đa biến dựa trên dữ liệu bảng có 2 chiều không gian và thời gian Có 3 phương pháp hồi quy chính thường được dùng để ƣớc lƣợng dữ liệu bảng là mô hình Pooled OLS, mô hình tác động cố định FEM (Fixed Effects Model), mô hình tác động ngẫu nhiên REM (Random Effects Model) Để chọn ra mô hình phù hợp nhất với bài nghiên cứu trong 3 mô hình trên tác giả sẽ sử dụng Redundant Fixed Effects trong phần mềm Eviews 8.0 để kiểm định hệ số chặn của hàm hồi quy Nếu không có sự khác nhau, tác giả sẽ chọn Pooled OLS làm mô hình ƣớc lƣợng và ngƣợc lại nếu có sự khác nhau thì 2 mô hình FEM và REM sẽ phù hợp hơn Từ đó tác giả sẽ kiểm định Hausman nhằm lựa chọn một trong hai mô hình tác động cố định và mô hình tác động ngẫu nhiên để chọn ra mô hình phù hợp nhất cho bài nghiên cứu này Sau khi chọn đƣợc mô hình phù hợp tác giả sẽ kiểm định các hệ số hồi quy và các khuyết tật của mô hình nhƣ hiện tương đa cộng tuyến, tự tương quan hay tương quan chuỗi và phương sai sai số thay đổi.

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 Ở chương 3, tác giả đã đưa ra quy trình bài nghiên cứu cụ thể với 6 bước: tìm hiểu các nghiên cứu trước có liên quan, xác định các yếu tố tác động cần phân tích, thu thập số liệu, xử lý số liệu và hồi quy mô hình bằng phần mềm Eviews 8.0, phát hiện sự tác động của các biến và cuối cùng là đƣa ra khuyến nghị.

Bên cạnh đó tác giả cũng đã lựa chọn và giới thiệu về mô hình nghiên cứu dựa trên cơ sở lý thuyết ở chương 2, ý nghĩa các biến trong mô hình và kỳ vọng về dấu Đồng thời, tác giả cũng làm rõ các biến của mô hình thông qua các công thức tính toán Từ đó làm cơ sở cho việc thực hiện mô hình và kết luận đề tài cho các chương sau.

Phân tích thống kê mô tả

Các thống kê mô tả bao gồm: trung bình (Mean), trung vị (Std Dev.), giá trị lớn nhất (Max), giá trị nhỏ nhất (Min) Kết quả thống kê mô tả dữ liệu của các biến quan sát đƣợc trình bày ở phụ lục – bảng 2, bài nghiên cứu có bảng 4.1:

Bảng 4.1 Thống kê mô tả

Variable Obs Mean Std Dev Min Max

Nguồn: Kết quả phân tích từ phần mềm Eviews 8.0

Kết quả cho thấy có tất cả 792 quan sát trong khoảng thời gian từ năm 2010 đến 2020 của 7 biến trong các mô hình nghiên cứu (1 biến độc lập, 2 biến phụ thuộc và 4 biến kiểm soát).

4.1.1 Tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản (ROA)

Bảng 4.1 cho thấy trong giai đoạn 2010-2020 biến phụ thuộc ROA giao động từ - 47,0918% (năm 2018 - Công ty cổ phần xây dựng điện VNECO1) đến

21,0692% (năm 2019 - Công ty Cổ phần Đầu tƣ ICapital) và đạt giá trị trung bình là 2,5925% với độ lệch chuẩn là 4,5969%.

Biểu đồ 4.1 Tỷ suất sinh lời trung bình của 72 doanh nghiệp ngành xây dựng tại Việt Nam trong giai đoạn 2010-2020

Nguồn: Tác giả tính toán và tổng hợp

Trong giai đoạn 10 năm kể từ năm 2010 đến năm 2020, ROA của các doanh nghiệp ngành xây dựng có nhiều biến động, cụ thể:

Giai đoạn 2010-2014 là giai đoạn vực dậy sau cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu Điển hình năm 2010 suất sinh lời trên tổng tài sản ghi nhận mức cao kỷ lục khi đạt 5,11% do tác động của cơn sốt nhà đất lần thứ 3 do thặng dƣ vốn (lần 1 là năm

1991, lần 2 là năm 2000) Năm 2011, ROA của các doanh nghiệp ngành xây dựng giảm do chính phủ duy trì Nghị quyết 30/2008/NQ-CP về những giải pháp nhằm ngăn chặn suy giảm kinh tế, các biện pháp nhằm ổn định kinh tế, kiềm chế lạm phá, giá đất sụt giảm mạnh do hệ lụy tín dụng thắt chặt, các vụ vỡ nợ tín dụng đen liên quan đến bất động sản…Nhƣng giai đoạn năm 2012-2014, ROA của các doanh nghiệp ngành xây dựng tăng dần trở lại do năm 2012 lãi suất đƣợc điều chỉnh giảm khiến các doanh nghiệp có thể tiếp cận các nguồn vốn vay.

Giai đoạn 2015-2020, nhìn chung tỷ suất sinh lời trung bình của 72 doanh nghiệp trong giai đoạn này giảm Tỷ suất lợi nhuận trong giai đoạn này chạm đáy ở mức thấp nhất là 1,21 % vào năm 2018 Đây là giai đoạn mà ngành xây dựng bước vào thời kỳ giảm tốc, tái cấu trúc lại hoạt động kinh doanh của toàn ngành Bên cạnh đó, chi phí nguyên vật liệu và chi phí lao động của ngành cũng liên tục tăng

20102011201220132014201520162017201820192020 cao do dịch bệnh Covid-19 đã kéo theo sự sụt giảm về lợi nhuận của các doanh nghiệp xây dựng tại Việt Nam.

4.1.2 Tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (SDA)

Theo kết quả thống kê từ Bảng 4.1, SDA của các doanh nghiệp ngành xây dựng có giá trị trung bình là 0,569336 dao động từ giá trị thấp nhất là 0,008259 của Công ty cổ phần đầu tƣ IDJ Việt Nam năm 2015 đến giá trị lớn nhất là 0,945235 của Công ty Cổ phần Dịch vụ Kỹ thuật Điện lực Dầu khí Việt Nam năm 2014 Độ lệch chuẩn là 0,203367.

Biểu đồ 4.2 Tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản bình quân của 72 doanh nghiệp ngành xây dựng tại Việt Nam trong giai đoạn 2010-2020

Nguồn: Tác giả tính toán và tổng hợp

Tình hình sử dụng nợ ngắn hạn tài trợ cho tài sản của doanh nghiệp trung bình qua các năm dao động từ 53.15% đến 59,13% Nhìn chung, trong giai đoạn từ năm 2010-2020, SDA giữa các năm không có quá nhiều chênh lệch Các doanh nghiệp ngành xây dựng có xu hướng sử dụng nợ ngắn hạn hơn nợ dài hạn trong cơ cấu tổng nợ Mức độ sử dụng nợ ngắn hạn cao nhất là 17 nghìn 240 tỷ của Tổng Công ty Cổ phần Xuất nhập khẩu và Xây dựng Việt Nam năm 2011.

4.1.3 Tỷ suất nợ dài hạn trên tổng tài sản (LDA)

Theo Bảng 4.1, tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản theo kết quả thống kê có giá trị trung bình là 10,45361% với độ lệch chuẩn là 14,4404%.

Biểu đồ 4.3 Tỷ suất nợ dài hạn trên tổng tài sản bình quân của 72 doanh nghiệp ngành xây dựng tại Việt Nam trong giai đoạn 2010-2020

Nguồn: Tác giả tính toán và tổng hợp

Giai đoạn 2011 –2014 có rất nhiều doanh nghiệp không sử dụng nợ dài hạn tài trợ cho hoạt động kinh doanh Do chính phủ thực hiện một loạt biện pháp nhằm ổn định kinh tế, kiềm chế lạm phát và tăng lãi suất trong giai đoạn này nên đã dẫn đến sự khó khăn cho các doanh nghiệp xây dựng tiếp cận nguồn vốn vay dài hạn.

Giai đoạn 2015-2020 LDA có tăng nhƣng cũng không có quá nhiều chênh lệch Trong giai đoạn 2010 –2020, Công ty Cổ phần Alphanam E&C có LDA cao nhất (84%) vào năm 2020 và công ty cổ phần Đầu tƣ Hạ tầng Kỹ thuật T.P Hồ Chí Minh có mức độ sử dụng nguồn tài trợ nợ vay dài hạn cao nhất với giá trị lên tới 13 nghìn 468 tỷ đồng năm 2020.

Qua thống kê mô tả cho thấy tính thanh khoản bình quân của các doanh nghiệp ngành xây dựng có giá trị trung bình là 146% thể hiện tính thanh khoản của các doanh nghiệp ngành xây dựng tại Việt Nam rất cao và độ lệch chuẩn là 1,926097 Mức dao động giá trị nhỏ nhất là 0,264650 (năm 2016 - Công ty Cổ phần Đầu tƣ phát triển hạ tầng IDICO) và giá trị lớn nhất là 47,77073 (năm 2018 - Công ty cổ phần Tập đoàn đầu tƣ KTT).

Tính thanh khoản bình quân của các doanh nghiệp ngành xây dựng qua các năm đều đạt giá trị lớn hơn 1 (giá trị thấp nhất là 1,3021, giá trị lớn nhất là 2,0301)

(phụ lục – biểu đồ 1) Điều này cho thấy khả năng thanh toán nợ ngắn hạn của các doanh nghiệp ngành xây dựng tốt, nhƣng cũng thể hiện khả năng linh hoạt hay tính lưu động về nguồn vốn của các doanh nghiệp còn hạn chế.

4.1.5 Tốc độ tăng trưởng doanh thu (GROWTH)

Giai đoạn 2010-2020 các doanh nghiệp niêm yết ngành Xây dựng có giá trị trung bình là 0,173960 và độ lệch chuẩn là 0,915227 Công ty Cổ phần Đầu tƣ Phát triển - Xây dựng số 2 có tốc độ tăng trưởng doanh thu cao nhất đạt 17,15582 vào năm 2016 Tuy nhiên, Công ty Cổ phần Xây dựng Coteccons lại là công ty có tổng doanh thu thuần cao nhất đạt 28 nghìn 560 tỷ đồng vào năm 2018 Công ty Cổ phần Đầu tư ICapital có tốc độ tăng trưởng doanh thu thấp nhất ở mức -1,284433 vào năm 2020.

Tốc độ tăng trưởng doanh thu bình quân của các doanh nghiệp ngành xây dựng trong giai đoạn từ 2010-2020 đầy biến động Cụ thể năm 2016 có tốc độ tăng trưởng doanh thu cao nhất đạt 39,85% và năm 2018 đạt mức thấp nhất khi mức tăng trưởng đạt giá trị âm là -2,86% (phụ lục – biểu đồ 2).

4.1.6 Quy mô doanh nghiệp (SIZE)

Bảng 4.1 cho thấy quy mô doanh nghiệp ngành xây dựng có giá trị trung bình là 27,27373 với giá trị lớn nhất đạt 31,08692 của Tổng Công ty Cổ phần Xuất nhập khẩu và Xây dựng Việt Nam năm 2010 và giá trị nhỏ nhất đạt 23,88595 của Công ty cổ phần Xây dựng điện VNECO 3 năm 2012 Độ lệch chuẩn của biến kiểm soát SIZE có giá trị 1,381294.

Lựa chọn mô hình hồi quy

Trong bài nghiên cứu này tác giả sẽ thực hiện hồi quy dữ liệu theo 3 mô hình Pooled OLS, mô hình tác động cố định FEM và mô hình tác động ngẫu nhiên REM.

4.2.1 Hồi quy theo mô hình Pooled OLS

Kết quả hồi quy theo mô hình Pooled OLS đƣợc trình bày ở phụ lục – bảng

3, bài nghiên cứu có bảng 4.2:

Bảng 4.2 Kết quả hồi quy theo mô hình Pooled OLS

Biến Hệ số Độ lệch chuẩn Thống kê T

R 2 hiệu chỉnh = 0.104436 Durbin-Watson 1.341903 Prob (F-statistic) = 0.000000

Nguồn: Kết quả phân tích từ phần mềm Eviews 8.0 (Lưu ý: Các ký hiệu *, **, *** tương ứng với mức ý nghĩa 10%, 5% và

Kết quả ước lượng mô hình theo phương pháp Pooled OLS cho thấy các hệ số hồi qui đều có ý nghĩa thống kê tương ứng với mức ý nghĩa 1% Mức độ giải thích của mô hình R 2 = 10,4530% với ý nghĩa là các nhân tố biến độc lập giải thích đƣợc 10,4530% biến thiên của biến phụ thuộc.

4.2.2 Hồi quy theo mô hình tác động cố định FEM (Fixed Effects Model)

Kết quả hồi quy theo mô hình tác động cố định FEM (Fixed Effects Model) đƣợc trình bày ở phụ lục – bảng 4, bài nghiên cứu có bảng 4.3:

Bảng 4.3 Kết quả hồi quy theo mô hình tác động cố định FEM

Nguồn: Kết quả phân tích từ phần mềm Eviews 8.0 (Lưu ý: Các ký hiệu *, **, *** tương ứng với mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%) Kết quả ƣớc lƣợng mô hình tác động cố định FEM cho thấy các biến

SDA, GROWTH, INF tương ứng với mức ý nghĩa 1% và các biến LDA, LQ, SIZE không có ý nghĩa thống kê.

4.2.3 Kết quả kiểm định Redundant Fixed Effect – Likelihood Ratio Để lựa chọn mô hình Pooled OLS hay mô hình FEM, REM phù hợp hơn, kiểm định Likelihood đƣợc thực hiện với cặp giả thuyết:

Biến Hệ số Độ lệch chuẩn Thống kê T Prob.

• H0: α = β1 = β2 = β3 = = β6 (chọn mô hình Pooled OLS phù hợp hơn)

• H1: α ≠ β1 ≠ β2 ≠ β3 ≠ ≠ β6 ≠ 0 (chọn mô hình FEM hoặc REM phù hợp hơn)

Kết quả kiểm định Redundant Fixed Effect – Likelihood Ratio đƣợc trình bày ở phụ lục – bảng 5, bài nghiên cứu có bảng 4.4:

Bảng 4.4 Kết quả kiểm định Redundant Fixed Effect – Likelihood Ratio

Redundant Fixed Effects Tests Equation:

Test cross-section fixed effects

Nguồn: Kết quả phân tích từ phần mềm Eviews 8.0

Kết quả thể hiện, cả hai kiểm định đều có giá trị P-value nhỏ hơn 1%, do đó ta bác bỏ giả thuyết H0, chấp nhận giả thuyết H1 với mức ý nghĩa 1%, mô hình

REM hoặc FEM sẽ phù hợp hơn mô hình Pooled OLS.

4.2.4 Hồi quy theo mô hình tác động ngẫu nhiên REM (Random Effects

Kết quả hồi quy theo mô hình tác động ngẫu nhiên REM (Random Effects

Model) đƣợc trình bày ở phụ lục – bảng 6, bài nghiên cứu có bảng 4.5:

Bảng 4.5 Kết quả hồi quy theo mô hình tác động ngẫu nhiên REM

Nguồn: Kết quả phân tích từ phần mềm Eviews 8.0 (Lưu ý: Các ký hiệu *, **, *** tương ứng với mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%) Kết quả ƣớc lƣợng mô hình tác động ngẫu nhiên REM cho thấy các biến LDA, LQ, SIZE tương ứng với mức ý nghĩa 5% và các biến SDA, GROWTH, INF tương ứng với mức ý nghĩa 1%.

4.2.5 Kiểm định Correlated Random Effects – Hausman Test Để lựa chọn mô hình FEM hay mô hình REM phù hợp hơn, kiểm định Hausman đƣợc thực hiện với cặp giả thuyết:

Biến Hệ số Độ lệch chuẩn Thống kê T Prob.

• H0: thành phần ngẫu nhiên và các biến độc lập không tương quan, mô hình REM phù hợp hơn

• H1: thành phần ngẫu nhiên và các biến độc lập có tương quan, mô hình FEM phù hợp hơn

Kết quả kiểm định Correlated Random Effects – Hausman Test đƣợc trình bày ở phụ lục – bảng 7, bài nghiên cứu có bảng 4.6:

Bảng 4.6 Kết quả kiểm định Correlated Random Effects – Hausman Test

Correlated Random Effects - Hausman Test

Test cross-section random effects

Nguồn: Kết quả phân tích từ phần mềm Eviews 8.0

Kết quả cho thấy, với Prob = 0.0950 > 5%, do đó ta không có cơ sở bác bỏ giả thuyết H0 Chấp nhận H0 với giả thiết thành phần ngẫu nhiên và các biến độc lập không tương quan Vậy mô hình REM sẽ là mô hình phù hợp nhất trong ba mô hình.

Kiểm định các khuyết tật của mô hình REM

Tác giả thực hiện kiểm định các khuyết tật bao gồm kiểm định hiện tƣợng đa cộng tuyến bằng cách sử dụng ma trận tương quan, phương pháp nhân tử phóng đại phương sai thay đổi và kiểm định hiện tượng tự tương quan.

4.3.1 Kiểm định hiện tƣợng đa cộng tuyến

Hệ số tương quan Pearson (Pearson correlation coefficient, ký hiệu r) được đưa ra bởi Karl Pearson từ một ý tưởng liên quan được giới thiệu bởi Francis Galton vào những năm 1880 là chỉ số thống kê phản ánh mức độ quan hệ tuyến tính giữa các biến Hệ số này biến thiên từ +1 đến -1 Thông qua hệ số tương quan có thể biết chiều tương quan riêng giữa biến phụ thuộc với biến giải thích Đồng thời cho thấy xuất hiện hiện tƣợng đa cộng tuyến trong mô hình hồi quy (nếu r > 8).

Theo Hoàng Trọng và Chu Nguyễn Mộng Ngọc (2008), mối quan hệ tuyến tính giữa các biến có thể được ước lượng thông qua giá trị hệ số tương quan như sau:

1 r > 0: Hai biến số có mối quan hệ cùng chiều; r < 0: Hai biến số có mối quan hệ ngƣợc chiều; r = 0: Hai biến số không có mối quan hệ tuyến tính.

2 |r| = 1: Tương quan tuyến tính tuyệt đối.

3 |r| > 0.8: Tương quan tuyến tính rất mạnh.

4 |r| = 0.6 – 0.8: Tương quan tuyến tính mạnh.

5 |r| = 0.4 – 0.6: Có tương quan tuyến tính.

6 |r| = 0.2 – 0.4: Tương quan tuyến tính yếu.

7 |r| < 0.2 Tương quan tuyến tính rất yếu hoặc không có tương quan tuyến tính.Kết quả kiểm định đƣợc trình bày ở phụ lục – bảng 8, bài nghiên cứu có bảng

Bảng 4.7 Ma trận tương quan giữa các biến

ROA SDA LDA LQ GROWTH SIZE INF

Nguồn: Kết quả phân tích từ phần mềm Eviews 8.0

Dựa vào kết quả bảng 4.7, ta có thể thấy hệ số tương quan giữa biến phụ thuộc và các biến độc lập SDA, LDA, LQ, SGROWTH, SIZE, INF lần lƣợt là -

0.23, 0.08; -0.05, 0.10, 0.11, 0.09 Do tương quan giữa các biến độc lập trong ma trận tương quan đều nhỏ hơn 0.8 và đều có ý nghĩa thống kê Do đó, thông qua phân tích tương quan ta có thể thấy rằng không có hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình.

Phương pháp nhân tử phóng đại phương sai

Tác giả sẽ sử dụng hệ số phóng đại phương sai (VIF –Variance Inflation Factor) để phát hiện hiện tƣợng đa cộng tuyến trong mô hình VIF (Xj) đƣợc thiết lập trên cơ sở của hệ thống xác định trong hồi quy của biến Xj theo các biến khác theo công thức:

Khi → 1, VIFj → ∞: mức độ cộng tuyến giữa Xj với các biến độc lập còn lại càng cao Theo David G.Kleinbaum, Lawrence L Kupper, và Keith E Muller

(1988) có 3 trường hợp có thể xảy ra: j

− Nếu VIF > 2 thì có dấu hiệu đa cộng tuyến

− Nếu VIF > 10 thì chắc chắn có đa cộng tuyến

− Nếu VIF < 2: không bị đa cộng tuyến Để tìm VIFj tác giả thực hiện chạy mô hình hồi quy phụ theo mô hình REM với các biến độc lập lần lƣợt là biến phụ thuộc để tìm đƣợc R 2 Kết quả mô hình hồi quy phụ của các biến độc lập sẽ đƣợc trình bày ở phụ lục – bảng 9, 10, 11, 12,

14 Bảng 4.8 thể hiện kết quả VIF của các biến độc lập đã đƣợc tác giả tổng hợp và tính toán.

Bảng 4.8 Kết quả VIF của các biến độc lập

SDA LDA LQ GROWTH SIZE INF

Nguồn: Tác giả tổng hợp từ phần mềm Eviews 8.0 và tính toán trên phần mềm Excel

Kết quả trên thể hiện tất cả VIF của các biến độc lập đều nhỏ hơn 2, dựa theo

David G.Kleinbaum, Lawrence L Kupper, và Keith E Muller (1988) có thể kết luận rằng không có hiện tƣợng đa cộng tuyến giữa các biến độc lập.

4.3.2 Kiểm định tự tương quan

Tác giả sẽ kiểm định tự tương quan theo Damodar Gujarati (2011) dựa trên kiểm định Durbin –Watson (d) theo kinh nghiệm có các quy tắc sau:

− Nếu 1 < d < 3: mô hình không có tự tương quan.

− Nếu 0 < d < 1: mô hình có tự tương quan dương.

− Nếu 3 < d < 4: mô hình có tự tương quan âm.

Dựa vào kết quả bảng 4.5 đã đề cập ở trên, ta có giá trị Durbin – Watson 1.647286, giá trị này nằm trong khoảng từ 1 đến 3, và theo quy tắc kiểm định

Durbin –Watson theo kinh nghiệm có thể kết luận mô hình không có hiện tƣợng tự tương quan.

Phân tích kết quả nghiên cứu

Dựa vào các kiểm định khuyết tật của mô hình đã nêu trên, ta có thấy mô hình không có hiện tượng đa cộng tuyến, tự tương quan do đó kết quả ước lượng trên hoàn toàn đáng tin cậy để giải thích tác động của các biến số đến lợi nhuận của doanh nghiệp ngành xây dựng trên thị trường chứng khoán Việt Nam Do đó, phương trình hoàn chỉnh có dạng như sau:

Các biến độc lập trong mô hình giải thích đƣợc 6,8079% sự biến thiên xung quanh giá trị trung bình của tỷ suất sinh lời ROA do R 2 có giá trị 6,8079% Có thể thấy tất cả các biến ROA, SDA, LDA, LQ, GROWTH, SIZE, INF đều có tác động đến biến ROA và đều có ý nghĩa thống kê Cụ thể GROWTH, SIZE, INF có tác động cùng chiều, còn biến SDA, LDA, LQ có tác động ngƣợc chiều đến khả năng sinh lời ROA.

Bảng 4.9 Kết quả hồi quy và kỳ vọng dấu của các biến

Biến Kỳ vọng dấu nghiên cứu Kết quả nghiên cứu Hệ số chặn

Nguồn: Tác giả tổng hợp (Lưu ý: + là tác động cùng chiều, - là tác động ngược chiều)

Tiếp theo, tác giả sẽ diễn giải các giả thuyết nghiên cứu đã đƣợc đề cập ở chương 3:

Giả thuyết H 1 : Tỷ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (SDA) càng cao thì lợi nhuận của doanh nghiệp càng thấp.

Kết quả nghiên cứu thu đƣợc đúng với kỳ vọng ban đầu của tác giả, tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản SDA có quan hệ ngƣợc chiều với tỷ suất sinh lời ROA của doanh nghiệp ngành xây dựng tại Việt Nam Theo đó, tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản tăng 1% thì tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản giảm 0.070671% khi các yếu tố khác là không đổi Kết quả nghiên cứu này cũng đồng quan điểm với các nghiên cứu thực nghiệm của Đoàn Ngọc Phúc (2018), Pouraghajan & Malekian

(2012), Tian và Zeitun (2007), Ahmad (2012) và Nguyễn Thị Diệu Chi (2018). Đối với doanh nghiệp ngành xây dựng việc vay nhiều nguồn vốn ngắn hạn do tính chất đặc thù của ngành nghề sẽ dẫn đến chu trình vay nợ ngắn hạn và thanh toán nợ ngắn hạn phát sinh theo các chu kỳ kinh doanh liên tục và đan xen nhau, do đó doanh nghiệp phải luôn đối mặt với nhu cầu thanh toán nợ ngắn hạn thường xuyên Điều này sẽ làm gia tăng rủi ro thanh toán, rủi ro lãi suất nhiều hơn và hạn chế sự chủ động của doanh nghiệp về vốn trong quá trình kinh doanh và làm tăng chi phí tài chính Điều này có ý nghĩa khi doanh nghiệp ngành xây dựng ƣu tiên sử dụng nguồn tài trợ nợ ngắn hạn trong quá trình hoạt động kinh doanh sẽ tạo ra áp lực thanh toán trong ngắn hạn, ảnh hưởng đến lợi nhuận và hiệu suất kinh doanh của doanh nghiệp Bên cạnh đó, khi tỷ số này tăng sẽ làm cho doanh nghiệp duy trì một lượng tài sản ngắn hạn tương đối cao và dẫn đến kết quả doanh nghiệp không sử dụng hiệu quả tài sản ngắn hạn Vì vậy, đó là một trong những nguyên nhân làm giảm hiệu quả hoạt động và gián tiếp làm giảm giá trị doanh nghiệp.

Giả thuyết H 2 : Tỷ số nợ dài hạn trên tổng tài sản (LDA) càng cao thì lợi nhuận của doanh nghiệp càng thấp.

Kết quả nghiên cứu thu đƣợc cho thấy tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản LDA có quan hệ ngƣợc chiều với tỷ suất sinh lời ROA, điều đó là cơ sở khẳng định giả thuyết H2 Khi các yếu tố khác là không đổi, tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản tăng 1% thì tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản giảm 0.040202% Kết quả nghiên cứu này đi ngƣợc lại với các kết quả nghiên cứu của Đoàn Ngọc Phúc (2018), Gleason (2000), Gill (2011) trước đây nhưng đồng quan điểm với các nghiên cứu thực nghiệm của Pouraghajan & Malekian (2012), Mesquita và Lara (2003), Tian và Zeitun (2007), Abor (2005) và Nguyễn Thị Diệu Chi (2018).

Các doanh nghiệp ngành xây dựng thường có chu kỳ kinh doanh kéo dài kèm theo như cầu về vốn tương đối lớn Nợ dài hạn được xem như là nguồn vốn thiết yếu nhƣng việc sử dụng vốn vay dài hạn là chủ yếu sẽ khiến các doanh nghiệp đối mặt với các khoản lãi suất cao khi thị trường kinh tế biến động Bên cạnh đó, khi tỷ số nợ dài hạn trên tổng tài sản tăng sẽ dẫn đến kết quả doanh nghiệp phải đối mặt với gánh nặng chi phí lãi vay hay lãi của vốn vay rất lớn do lãi suất vay tăng cao Hiện nay, các doanh nghiệp xây dựng tại Việt Nam rất ít sử dụng các nguồn tài trợ bằng nợ dài hạn, nguyên nhân chính có thể là do những khiếm khuyết của thị trường tài chính và thói quen, mức độ hiểu biết của doanh nghiệp.

Giả thuyết H 3 : Tính thanh khoản (LQ) càng cao thì lợi nhuận của doanh nghiệp càng thấp.

Theo kết quả ƣớc lƣợng đạt đƣợc, biến thanh khoản có tác động ngƣợc chiều đến tỷ suất sinh lời ROA Kết quả này đi ngƣợc lại với kết quả của các nghiên cứu thực nghiệm trước đây của Nguyễn Thị Diệu Chi (2018), Đặng Phương Mai

(2016) Trong mô hình, điều kiện các yếu tố khác không đổi, khi tính thanh khoản tăng 1% thì tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản của doanh nghiệp giảm 0.001756%.

Khi các khoản chi phí duy trì khả năng thanh khoản không ổn định do doanh nghiệp quản lý không hiệu quả thì có thể dẫn đến tình trạng vừa phát sinh chi phí trong hoạt động của doanh nghiệp, vừa không đảm bảo khả năng thanh toán các khoản nợ ngắn hạn của doanh nghiệp Tài sản ngắn hạn của các doanh nghiệp lớn hơn nợ ngắn hạn thì cũng không đảm bảo tài sản ngắn hạn có thể thanh toán cho các khoản nợ ngắn hạn khi đến hạn do tính đặc thù của ngành xây dựng là tài sản ngắn hạn luân chuyển chậm và các khoản phải thu lớn Tài sản ngắn hạn là các tài sản có tính thanh khoản cao nhƣ tiền mặt…Khi tài sản ngắn hạn tăng thì tỷ suất sinh lời ROA sẽ thấp từ đó dẫn đến lợi nhuận của các doanh nghiệp xây dựng cũng giảm đi.

Giả thuyết H 4 : Tốc độ tăng trưởng doanh thu (GROWTH) càng cao thì lợi nhuận của doanh nghiệp càng cao.

Kết quả nghiên cứu thực nghiệm đối với biến tốc độ tăng trưởng doanh thu cho kết quả: Tốc độ tăng trưởng doanh thu tác động tích cực (+) đến lợi nhuận doanh nghiệp và có độ tin cậy 99% Kết quả này cho biết chiều hướng tác động của nó tương đồng với kết quả nghiên cứu thực nghiệm của Pouraghajan & Malekian

Với doanh nghiệp, mọi cố gắng, nỗ lực hoạt động của doanh nghiệp đạt đƣợc thường thể hiện qua sự tăng trưởng doanh thu, từ đó ảnh hưởng đến kết quả hoạt động của doanh nghiệp Thông thường doanh nghiệp xây dựng có tốc độ tăng trưởng doanh thu càng lớn có thể góp phần làm gia tăng lợi nhuận và cũng góp phần làm tăng giá trị doanh nghiệp.

Giả thuyết H 5 : Quy mô doanh nghiệp (SIZE) càng cao thì lợi nhuận của doanh nghiệp càng cao.

Kết quả nghiên cứu thực nghiệm đối với biến quy mô doanh nghiệp trong mô hình này cho kết quả: Quy mô doanh nghiệp tác động tích cực (+) đến giá trị doanh nghiệp và có ý nghĩa thống kê ở mức 5% Kết quả nghiên cứu thực nghiệm này cho biết chiều hướng tác động của nó tương đồng với kết quả nghiên cứu thực nghiệm của một số tác giả nhƣ: Pouraghajan & Malekian (2012), Abor (2005), Gleason

Nếu doanh nghiệp tăng quy mô thông qua tăng tài sản sẽ giúp doanh nghiệp cải thiện giá trị doanh nghiệp Các doanh nghiệp lớn ngành xây dựng thường có thương hiệu và uy tín trên thị trường cao nên họ thường có khả năng cạnh tranh trên thương trường cao nên việc thực hiện các hoạt động: huy động vốn, bán hàng … cũng trở nên dễ dàng hơn, nó góp phần nâng cao hiệu quả hoạt động sản xuất, kinh doanh cũng nhƣ nâng cao giá trị doanh nghiệp.

Giả thuyết H 6 : Tỷ lệ lạm phát (INF) càng cao thì lợi nhuận của doanh nghiệp càng cao.

Theo kết quả ƣớc lƣợng, biến tỷ lệ lạm phát có tác động tích cực (+) đến lợi nhuận doanh nghiệp và có độ tin cậy 99% Theo đó, khi các yếu tố khác không đổi, tỷ lệ lạm phát tăng lên 1% thì suất sinh lời trên tổng tài sản tăng 0.093371% Kết quả nghiên cứu thực nghiệm này đi ngƣợc với kết quả nghiên cứu thực nghiệm của Vena (2012) và tương đồng với kết quả của Wanjohi (2003). Điều này có thể giải thích rằng khi tỉ lệ lạm phát tăng, các doanh nghiệp ngành xây dựng đã có các biện pháp điều chỉnh và thích nghi với những chuyển biến của nền kinh tế Nếu nền kinh tế Việt Nam duy trì lạm phát ở mức vừa phải thì các doanh nghiệp ngành xây dựng cũng có thể phát triển và gia tăng lợi nhuận thông qua sự ổn định nền kinh tế vĩ mô của quốc gia từ đó thúc đẩy tăng trưởng cho nền kinh tế nói chung và kéo theo sự tăng trưởng của doanh nghiệp ngành xây dựng nói riêng.

KẾT LUẬN CHƯƠNG 4 Ở chương 4, tác giả đã trình bày và phân tích kết quả nghiên cứu thông qua việc lựa chọn 1 trong 3 mô hình Pooled OLS, FEM và REM đƣợc xử lý trên phần mềm Eviews 8.0 Bên cạnh đó tác giả cũng kiểm định hiện tƣợng đa cộng tuyến và tự tương quan.

Kết quả ƣớc lƣợng cho thấy mô hình REM là phù hợp nhất đồng thời mô hình cũng không có hiện tượng đa cộng tuyến và tự tương quan Thêm vào đó kết quả cũng chỉ ra rằng, các biến SDA, LDA, LQ có tác động ngƣợc chiều đến ROA với mức ý nghĩa lần lƣợt là 1%, 5%, 5% Trong khi đó, các biến GROWTH, SIZE,INF tác động cùng chiều với ROA trong đó GROWTH và INF có mức ý nghĩa là1%, SIZE có mức ý nghĩa 5% Kết thúc chương 4, tác giả cũng trình bày và diễn giải các giả thuyết được đưa ra ở chương 3 để làm cơ sở lập luận kết quả và đưa ra gợi ý chính sách ở chương tiếp theo.

Kết luận

Thông qua việc sử dụng dữ liệu bảng với 792 quan sát của 72 doanh nghiệp xây dựng tại Việt Nam trong giai đoạn 2010-2020, theo 3 phương pháp phân tích hồi quy là Pooled OLS, FEM và REM Tác giả đã loại mô hình Pooled OLS bằng kiểm định Likelihood, loại bỏ mô hình FEM bằng kiểm định Hausman và nhận thấy mô hình REM là mô hình phù hợp nhất để thiết lập tác động của các biến độc lập và biến kiểm soát đến tỷ suất lợi nhuận ROA của doanh nghiệp.

Nhƣ vậy, từ kết quả phân tích hồi quy REM, ta có cơ sở để chấp nhận 6 giả thuyết nghiên cứu ở chương 3 Dấu của các hệ số SDA, LDA, LQ, GROWTH, SIZE, INF trong mô hình đều thống nhất với dự báo ban đầu khi đặt giả thuyết.

Kết quả nghiên cứu thực nghiệm cho thấy các yếu tố nợ ngắn hạn trên tổng tài sản, nợ dài hạn trên tổng tài sản, tính thanh khoản có tác động ngƣợc chiều lên lợi nhuận doanh nghiệp, trong khi đó tốc độ tăng trưởng doanh thu, quy mô doanh nghiệp và lạm phát lại tác động cùng chiều đến lợi nhuận doanh nghiệp Các biến độc lập trong mô hình giải thích đƣợc 6,8079% sự biến thiên xung quanh giá trị trung bình của tỷ suất sinh lời ROA do R 2 có giá trị 6,8079% Bên cạnh đó, kết quả ƣớc lƣợng mô hình tác động ngẫu nhiên REM cũng cho thấy các biến LDA, LQ, SIZE tương ứng với mức ý nghĩa 5% và SDA, GROWTH, INF tương ứng với mức ý nghĩa 1%.

Trong giai đoạn 2010-2020, các doanh nghiệp ngành xây dựng Việt Nam gia tăng lợi nhuận là nhờ vào sự gia tăng quy mô tài sản, phát triển hoạt động kinh doanh, cắt giảm chi phí Yếu tố vĩ mô lạm phát có tác động cùng chiều đến lợi nhuận doanh nghiệp, nguyên nhân là do sau khi bị ảnh hưởng bởi cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu năm 2008, chính phủ đã ra sức nỗ lực phục hồi nền kinh tế bằng các biện pháp kiềm chế lạm phát khác nhau dẫn đến tăng trưởng GDP tăng trở lại đồng thời kéo theo lạm phát cũng tăng theo.

Tóm lại, bài nghiên cứu này đã cung cấp những thông tin về sự tác động của nợ đến tỷ suất lợi nhuận của các doanh nghiệp ngành xây dựng trên thị trường chứng khoán Việt Nam Trên cơ sở đó, luận án đề xuất một số gợi ý chính sách nhằm gia tăng lợi nhuận, hiệu quả hoạt động cho các doanh nghiệp ngành xây dựng nói riêng và nền kinh tế nói chung Ngoài ra, với sự cố gắng của tác giả nhƣng do nguồn lực có giới hạn, bài nghiên cứu cũng không thể đề cập hết những khía cạnh liên quan vốn nợ và tỷ suất lợi nhuận của các doanh nghiệp ngành xây dựng mà bài nghiên cứu chưa giải quyết, đây cũng là cơ sở quan trọng để tác giả đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo liên quan đến vốn nợ và tỷ suất lợi nhuận trong tương lai.

Gợi ý chính sách

Khi doanh nghiệp sử dụng nợ sẽ có thể mang lại chi phí kiệt quệ tài chính gây ra một số rủi ro nhƣ: Giới hạn các cơ hội đầu tƣ, có nguy cơ làm ăn thua lỗ, do gánh nặng thêm chi phí lãi vay, mất khả năng thanh toán nợ… cũng nhƣ khả năng bị phá sản của doanh nghiệp sẽ cao hơn Vấn đề này càng nghiêm trọng hơn khi có nền kinh tế vĩ mô rơi vào trạng thái bất ổn (khủng hoảng kinh tế toàn cầu năm 2008 là một minh chứng tiêu biểu) Ngƣợc lại, việc vay nợ của doanh nghiệp có thể đem lại một số lợi ích như: doanh nghiệp mở rộng thị trường, doanh nghiệp đổi mới công nghệ, từ đó nâng cao năng lực cạnh tranh và hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh; tìm kiếm nguồn vốn linh hoạt để tài trợ cho hoạt động của doanh nghiệp,… Đối với 72 doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu, việc phân bổ nguồn nợ vay, điều chỉnh quy mô để vừa mang lại sự an toàn trong rủi ro tài chính, vừa mang lại sự gia tăng giá trị doanh nghiệp là điều cần thiết Vì vậy, phần gợi ý chính sách sẽ xem xét các yếu tố sau đây:

5.2.1 Đối với các doanh nghiệp ngành xây dựng

Nợ ngắn hạn: kết quả nghiên cứu cho thấy các doanh nghiệp chú trọng sử dụng nợ ngắn hạn hơn nợ dài hạn để tài trợ cho các hoạt động sản xuất, kinh doanh của mình Đây có thể xuất phát từ một số nguyên nhân nhƣ: Dễ dàng tiếp cận nguồn vốn ngắn hạn hơn dài hạn của các tổ chức tín dụng hay sử dụng nợ ngắn hạn để đầu tƣ vào tài sản ngắn hạn để dễ dàng, nhanh chóng thu hồi vốn và trả nợ. Xét trong dài hạn, vấn đề này sẽ tạo rủi ro trong thanh toán khi doanh nghiệp gặp khó khăn hay nền kinh tế có bất ổn Để thực hiện điều chỉnh nợ vay ngắn hạn và tiếp cận đƣợc các nguồn tài trợ, gia tăng hiệu quả quản trị tài chính, doanh nghiệp có thể nghiên cứu và thực hiện các biện pháp cụ thể sau:

−Doanh nghiệp nên chuẩn bị tốt hồ sơ vay vốn, báo cáo tài chính minh bạch, thông tin tín dụng không có nợ quá hạn, mục đích vay rõ ràng… tất cả đều tăng khả năng tiếp cận vốn và giảm chi phí giao dịch từ các ngân hàng, cũng nhƣ các tổ chức tín dụng.

−Các doanh nghiệp cần đảm bảo thực hiện thanh toán tiền hàng cho nhà cung cấp theo đúng thỏa thuận, mục đích để gia tăng uy tín và vị thế của doanh nghiệp, từ đó tăng cường các hoạt động đàm phán mở rộng chính sách tín dụng thương mại, với lãi suất ƣu đãi hoặc không tính lãi suất để làm giảm gánh nặng trả lãi ngắn hạn, giúp cải thiện tỷ suất lợi nhuận, từ đó làm tăng lợi nhuận doanh nghiệp.

−Ngoài nguồn vay từ các ngân hàng và tổ chức tín dụng, doanh nghiệp nên đa dạng hoá thêm các nguồn tài trợ nhƣ: Nguồn tài trợ từ nhà cung cấp bằng các chính sách mua hàng trả chậm nhƣ mua nguyên vật liệu dùng cho hoạt động sản xuất, kinh doanh Để có đƣợc nguồn tài trợ này, doanh nghiệp cần chứng minh “uy tín” của mình thể hiện qua: Tài sản, trụ sở làm việc, lịch sử giao dịch hay chất lƣợng sản phẩm.…

Nợ dài hạn: nguồn vốn này được các doanh nghiệp trả nợ với kỳ hạn tương đối dài nên nó thường được tài trợ để đầu tư cho tài sản cố định như: Máy móc,thiết bị, kho bãi, … Vì vậy để thực hiện điều chỉnh nợ vay dài hạn và tiếp cận đƣợc các nguồn tài trợ, gia tăng hiệu quả quản trị tài chính, doanh nghiệp có thể nghiên cứu và thực hiện các biện pháp cụ thể sau:

−Các doanh nghiệp vẫn chọn vay nợ từ ngân hàng cho các khoản vay dài hạn nhưng lãi suất cho vay dài hạn thường rất cao Một trong những giải pháp cung cấp nguồn vốn dài hạn hiệu quả hiện nay đƣợc áp dụng là hình thức cho thuê tài chính. Thuê tài chính mang lại sự tài trợ cho các dự án đầu tƣ về máy móc, thiết bị hay dây chuyền công nghệ Nguyên nhân chính thúc đẩy hoạt động cho thuê tài chính phát triển nhanh là do hình thức tài trợ có tính an toàn cao và mang lại hiệu quả cho các bên giao dịch Để thực hiện giải pháp này, doanh nghiệp phải có dự án thuê tài chính khả thi, tình hình tài chính lành mạnh, và có khả năng tài chính để tham gia vào dự án thuê Bên cạnh đó, doanh nghiệp cũng cung cấp hồ sơ tài chính nhƣ: Báo cáo tài chính của 3 năm và quý gần nhất đến thời điểm thuê tài chính cũng nhƣ làm rõ chi tiết khoản phải thu, khoản phải trả, hàng tồn kho, danh mục tài sản cố định (nguyên giá, thời gian khấu hao, khấu hao trong năm, giá trị còn lại)… Đặc biệt phương án sản xuất, kinh doanh có hiệu quả.

−Với các doanh nghiệp cổ phần niêm yết trên HSX, phát hành trái phiếu là một trong những nghiệp vụ huy động vốn dài hạn Hạn chế của các doanh nghiệp phát hành trái phiếu là vẫn chưa có sự tin tưởng nhiều của các nhà đầu tư trái phiếu vào doanh nghiệp phát hành mặc dù lãi suất của họ vẫn cao hơn lãi suất của các tổ chức tín dụng hay chính phủ Vì vậy, để phát hành trái phiếu thành công, doanh nghiệp cần chứng minh năng lực hoạt động để có lợi nhuận cao nhằm đảm bảo trả nợ và chi phí lãi vay cho nhà đầu tƣ, nhất là uy tín trong thời gian dài khi hoạt động.

Tính thanh khoản: khi doanh nghiệp quản lý không hiệu quả, các khoản chi phí duy trì khả năng thanh khoản không ổn định do đó không đảm bảo khả năng thanh toán các khoản nợ ngắn hạn của doanh nghiệp Trong trường hợp đó, các doanh nghiệp có thể chuyển từ nợ ngắn hạn sang nợ dài hạn, việc này mang đến các khoản thanh toán hàng tháng nhỏ hơn và cho doanh nghiệp nhiều thời gian hơn để trả hết Có thể giữ mức thanh khoản tương đối không quá thấp bằng cách kiểm soát chi phí chung bằng cách cắt giảm các loại chi phí nhƣ tiền thuê nhà – bằng cách thương lượng Bán tài sản không cần thiết như các thiết bị kinh doanh thừa có thể cung cấp một khoản vốn nhỏ và giảm chi phí bảo trì thiết bị trung bình.

Tốc độ tăng trưởng doanh thu: Để tốc độ tăng trưởng doanh thu các doanh nghiệp xây dựng nên chú trọng chất lƣợng sản phẩm nâng cao uy tín, tăng khả năng đáp ứng nhu cầu, mong muốn của khách hàng Việc mở rộng kinh doanh sang các thị trường hoặc lĩnh vực mới và mở rộng quy mô cũng giúp tỷ lệ tăng trưởng doanh thu cao.

Quy mô doanh nghiệp: là một biến kiểm soát trong mô hình góp phần làm tăng tỷ suất lợi nhuận doanh nghiệp Đối với sự cạnh tranh khốc liệt trên thị trường hiện nay, doanh nghiệp ngành xây dựng có thể tăng quy mô doanh nghiệp thông qua việc gia tăng vốn nhằm mở rộng quy mô kinh doanh, đầu tƣ vào tài sản cố định để xây dựng thêm các chi nhánh ở những vị trí chiến lƣợc, những thành phố lớn, khu vực đông dân, để tăng sự phổ biến của doanh nghiệp đến với khách hàng mới.

Tóm lại: Theo kết quả nghiên cứu, tỷ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản trung bình đạt mức 56,93% với mức ngƣỡng tối đa 94,52%, trong khi tỷ số nợ dài hạn trung bình chỉ đạt mức 10,45% với mức ngƣỡng tối thiểu: 0% Vì vậy, với các gợi chính sách trên, đòi hỏi doanh nghiệp cần có sự kết hợp giữa giảm tỷ số nợ ngắn hạn và tăng tỷ số nợ dài hạn ở một mức độ nhất định với mục tiêu cải thiện và tiến đến tối đa hoá giá trị doanh nghiệp Thêm vào đó, các doanh nghiệp có thể chuyển đổi từ nợ ngắn hạn sang nợ dài hạn hoặc duy trì tính thanh khoản ở mức ổn định không quá cao giúp việc thanh toán đúng hạn và tăng tỷ suất lợi nhuận Bên canh đó, các doanh nghiệp ngành xây dựng nên chú trọng hơn vào chất lƣợng sản phẩm và việc mở rộng quy mô của doanh nghiệp còn phụ thuộc vào khả năng tài chính của từng doanh nghiệp cũng như đối tượng khách hàng mà doanh nghiệp hướng tới để tránh gây ra việc lãng phí kinh phí gây tổn thất đến lợi nhuận doanh nghiệp.

5.2.2 Kiến nghị đối với các bên liên quan Đối với chính phủ, ổn định nền kinh tế vĩ mô đặc biệt là tỷ lệ lạm phát là một nhân tố quan trọng để doanh nghiệp phát triển Mặc dù kết quả mô hình REM cho thấy tỷ lệ lạm phát cùng chiều với tỷ suất sinh lời của doanh nghiệp ngành xây dựng nhưng nếu lạm phát tăng quá cao thì lợi nhuận sẽ ảnh hưởng theo chiều hướng xấu đi Điển hình là cuộc khủng hoảng nền kinh tế toàn cầu 2008 kéo theo tỷ lệ lạm phát tăng đến 18,58% vào năm 2011 khiến nhiều doanh nghiệp phải tuyên bố phá sản do lãi suất vay của các ngân hàng cao, chính phủ thực hiện chính sách thắt chặt tiền tệ… Tuy nhiên vào các năm sau đó tỷ lệ lạm phát giảm dần và ổn định nhờ vào Chính phủ điều hành chính sách tiền tệ linh hoạt, tạo điều kiện cho các doanh nghiệp tiếp cận nguồn vốn, giảm thuế suất thu nhập doanh nghiệp…góp phần nâng cao lợi nhuận doanh nghiệp Vì thế việc Chính phủ thực hiện chính sách tiền tệ linh hoạt, biết nới lỏng và thắt chặt đúng lúc là rất quan trọng. Đối với ngân hàng, việc ổn định lãi suất vay cũng góp phần giúp các doanh nghiệp ngành xây dựng có thể tiếp cận nguồn vốn một cách dễ dàng hơn, đặc biệt là các doanh nghiệp xây dựng vừa và nhỏ.

Hạn chế của đề tài và đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo

5.3.1 Hạn chế của đề tài

Mặc dù các kết quả nghiên cứu trên đã đạt đƣợc những kết quả nhất định nhƣng bài nghiên cứu vẫn còn một số hạn chế Tác giả sẽ liệt kê những hạn chế mà tác giả tự nhận thấy để tạo cơ sở đề xuất các nghiên cứu mới trong tương lai.

Một là, đối với không gian cỡ mẫu, nghiên cứu này không thể thu thập dữ liệu của toàn bộ hệ thống doanh nghiệp ngành xây dựng Việt Nam mà chỉ dừng lại ở 72 doanh nghiệp ngành xây dựng Vì thế có thể không đảm bảo hết tính chính xác cao nhất của mục đích nghiên cứu.

Hai là, đối với thời gian cỡ mẫu, nghiên cứu này chỉ thu thập dữ liệu trong thời gian ngắn từ năm 2010-2020 do đó có thể không đảm bảo hết tính chính xác cao nhất của mục đích nghiên cứu.

Ba là, ngoài ROA thì theo lý thuyết vẫn còn nhiều chỉ tiêu đo lường khả năng sinh lời của doanh nghiệp tiêu biểu nhƣ ROE, ROI (đã đƣợc nhắc đến ở chương 2) hoặc ROCE, NIM, Do hạn chế về việc thu thập dữ liệu nên tác giả không thể đƣa hết vào nghiên cứu này, mà chỉ sử dụng biến ROA để đại diện cho khả năng sinh lời cũng nhƣ lợi nhuận doanh nghiệp ngành xây dựng.

Bốn là, ngoài yếu tố vĩ mô lạm phát, hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp ngành xây dựng còn chịu sự chi phối của các yếu tố vĩ mô khác nhƣ: tốc độ tăng trưởng GDP, lãi suất, thuế, Tuy nhiên, do hạn chế về thời gian và việc thu thập dữ liệu nên trong bài nghiên cứu này, tác giả chỉ sử dụng biến lạm phát để đo lường tác động của yếu tố vĩ mô đến lợi nhuận doanh nghiệp.

Năm là, bên cạnh các kiểm định đã thực hiện thì bài nghiên cứu này chƣa kiểm định đầy đủ các giả thiết của mô hình hồi quy tuyến tính nhƣ kiểm định phương sai sai số thay đổi do hạn chế về thời gian.

5.3.2 Đề tài đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo

Từ những hạn chế đã nêu ở mục 5.3.1, tác giả sẽ đề xuất các nghiên cứu mới trong tương lai.

Một là, các nghiên cứu trong tương lai có thể mở rộng thêm các doanh nghiệp ngành xây dựng niêm yết trên sàn UPCOM để làm gia tăng tính chính xác cho mục địch nghiên cứu.

Hai là, các nghiên cứu sau này có thể thực hiện trong khoảng thời gian dài hơn: Từ lúc doanh nghiệp đƣợc chính thức niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán đến thời điểm nghiên cứu để có thể đánh giá tổng thể hơn về mối quan hệ giữa tác dộng của nợ đến tỷ suất lợi nhuận doanh nghiệp.

Ba là, các nghiên cứu trong tương lai có thể mở rộng sang các chỉ tiêu đo lường khả năng sinh lời khác như ROE, ROI, ROCE, NIM, giúp so sánh các mức độ ảnh hưởng của các yếu tố đến lợi nhuận doanh nghiệp trong các trường hợp biến phụ thuộc khả năng sinh lời đại diện bởi các chỉ tiêu khác.

Bốn là, các bài nghiên cứu sau này có thể thêm các yếu tố vĩ mô khác nhƣ: tốc độ tăng trưởng GDP, lãi suất, thuế, vào mô hình Khi đó đề tài sẽ được đánh giá khách quan và toàn diện hơn, đảm bảo cho ý nghĩa giải thích của mô hình.

Năm là, các bài nghiên cứu sau có thể kiểm định đầy đủ bằng cách thêm kiểm định phương sai sai số thay đổi để kiểm định khuyết tật của mô hình nhằm làm tăng độ tin cậy và các ƣớc lƣợng thống kê sẽ chính xác hơn.

KẾT LUẬN CHƯƠNG 5 Ở chương 5, tác giả đã trình bày và đưa ra các gợi ý chính sách cho doanh nghiệp và kiến nghị các cơ quan khác nhằm mục đích tối đa hóa khả năng sinh lời cho doanh nghiệp ngành xây dựng Các gợi ý chính sách cho doanh nghiệp hướng tới việc gia tăng vốn chủ sở hữu và giảm nợ vay, giảm tỷ số nợ ngắn hạn và tăng tỷ số nợ dài hạn ở một mức độ nhất định, duy trì tính thanh khoản ở mức ổn định không quá cao, chú trọng hơn vào chất lƣợng sản phẩm và việc mở rộng quy mô của doanh nghiệp Các gợi ý cho cơ quan khác là Nhà nước ưu tiên duy trì lạm phát ở vừa phải và các ngân hàng thì nên ổn định lãi suất vay vốn Ngoài ra, tác giả cũng nêu lên những hạn chế của bài nghiên cứu cùng với những gợi ý cho những nghiên cứu sau nhằm hoàn thiện nghiên cứu về tác động của nợ đến tỷ suất lợi nhuận của các doanh nghiệp ngành xây dựng trên thị trường chứng khoán Việt Nam

TÀI LIỆU THAM KHẢO Danh mục tài liệu tham khảo tiếng Việt

Bùi Đan Thanh 2016, Cấu trúc vốn và vốn luân chuyển tác động đến hiệu quả quản trị tài chính của các doanh nghiệp nhỏ và vừa trên địa bàn thành phố Hồ Chí Minh, Luận án Tiến Sĩ Kinh tế, Trường Đại học Ngân hàng thành phố Hồ Chí

Minh. Đặng Phương Mai 2016, Giải pháp tái cấu trúc tài chính các doanh nghiệp trong ngành thép ở Việt Nam, Luận án Tiến Sĩ Kinh tế, Học viện Tài chính. Đoàn Ngọc Phúc 2018, Ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp sau cổ phần hóa ở Việt Nam, Tạp chí nghiên cứu kinh tế, Viện Kinh tế Việt Nam, Số 1 (476), tr 11-16.

Hoàng Trọng – Chu Nguyễn Mộng Ngọc 2008, Phân tích dữ liệu nghiên cứu với

SPSS, Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh, NXB Hồng Đức.

Lê Hoàng Vinh - Ngô Kim Phƣợng 2021, Phân tích tài chính doanh nghiệp, NXB Tài Chính.

Lê Thị Mỹ Phương 2014, Nhân tố ảnh hưởng tới cấu trúc vốn của các công ty ngành xây dựng niêm yết trên sàn chứng khoán, Tạp chí Tài chính, Bộ Tài chính, Số