Chính sách tiền tệ
Chính sách tiền tệ là tập hợp các biện pháp và công cụ mà Ngân hàng Nhà nước (NHNN) áp dụng để điều chỉnh khối lượng tiền tệ và tín dụng, nhằm ổn định tiền tệ và đạt được các mục tiêu chính sách Thực chất, chính sách này phản ánh chính sách cung tiền của NHNN, dựa trên tình hình thực tế của nền kinh tế NHNN điều chỉnh lượng tiền cung ứng bằng cách tăng hoặc giảm khối lượng tiền, nhằm duy trì sự cân bằng giữa cung và cầu tiền.
Việc cung ứng thêm tiền thông qua chính sách nới lỏng tiền tệ giúp nền kinh tế trở nên dồi dào, làm giảm chi phí cho doanh nghiệp và người tiêu dùng, từ đó tạo điều kiện cho việc kiếm tiền trở nên dễ dàng hơn Thị trường phát triển mạnh mẽ, kích thích sản xuất mở rộng liên tục, tạo ra nhiều việc làm và tăng thu nhập quốc dân cũng như ngân sách nhà nước Nhờ đó, tốc độ tăng trưởng kinh tế được cải thiện, mặc dù giá cả có thể tăng nhẹ Chính sách nới lỏng tiền tệ thường được thực hiện bằng cách mở rộng khối lượng tiền cung ứng, hạ lãi suất hoặc điều chỉnh tỷ giá.
Giảm cung ứng tiền thông qua chính sách thắt chặt tiền tệ dẫn đến tình trạng khan hiếm tiền, khiến cả doanh nghiệp lớn và nhỏ thiếu vốn Người tiêu dùng cũng gặp khó khăn trong việc chi tiêu, buộc họ phải cắt giảm tiêu dùng và đầu tư Sự giảm tiêu dùng kéo theo tổng cầu giảm, giá cả hạ thấp, sức mua toàn xã hội suy giảm, sản xuất thu hẹp, thất nghiệp gia tăng và thu nhập toàn xã hội giảm, dẫn đến sự sụt giảm GDP Do đó, giảm phát đã gây ra suy thoái kinh tế Chính sách thắt chặt tiền tệ thường được thực hiện bằng cách tăng lãi suất, giảm khối lượng tiền cung ứng và giảm tỷ giá.
1.1.2 Các công cụ chính sách tiền tệ của Việt Nam
Công cụ chính sách tiền tệ được chia thành hai loại: trực tiếp và gián tiếp, dựa trên mức độ và phương pháp tác động Các công cụ trực tiếp, như hạn mức tín dụng, ấn định lãi suất và quản lý ngoại hối, thường được áp dụng ở các quốc gia có hệ thống tài chính chưa phát triển và chịu sự kiểm soát chặt chẽ Ngược lại, các công cụ gián tiếp như nghiệp vụ thị trường mở, lãi suất chiết khấu và dự trữ bắt buộc thường được sử dụng ở các quốc gia phát triển.
Chính sách chiết khấu ảnh hưởng đến lãi suất chiết khấu và dự trữ của hệ thống ngân hàng Khi ngân hàng trung ương cung cấp khoản vay chiết khấu cho ngân hàng thương mại, dự trữ của ngân hàng này tăng tương ứng với khoản vay Sự gia tăng dự trữ dẫn đến việc mở rộng cung tiền tệ.
Hệ thống Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) cung cấp khoản vay chiết khấu qua chiết khấu window, và có thể điều chỉnh số lượng cho vay này bằng cách thay đổi lãi suất chiết khấu hoặc quản lý chiết khấu window Lãi suất chiết khấu cao hơn sẽ làm tăng chi phí vay vốn từ Fed, dẫn đến việc các ngân hàng vay ít hơn Ngược lại, lãi suất chiết khấu thấp hơn sẽ thu hút các ngân hàng vay nhiều hơn.
• Nghiệp vụ thị trường mở
Nghiệp vụ thị trường mở là công cụ chủ chốt trong chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ương, đóng vai trò quan trọng trong việc điều chỉnh lãi suất và dự trữ ngân hàng Công cụ này giúp ngân hàng trung ương tác động đến cơ số tiền, từ đó quản lý lượng cung ứng tiền trong nền kinh tế.
Khi ngân hàng trung ương mua chứng khoán trên thị trường mở, cơ số tiền trong nền kinh tế tăng lên, dẫn đến việc cung ứng thêm tiền và làm tăng lượng tiền mặt lưu thông Ngược lại, khi ngân hàng bán chứng khoán, cơ số tiền giảm, ảnh hưởng đến khả năng cho vay và đầu tư của các ngân hàng thương mại Sự gia tăng dự trữ của các ngân hàng thương mại từ việc mua chứng khoán thúc đẩy hoạt động cho vay và đầu tư, góp phần vào sự phát triển kinh tế.
• Tỷ lệ dự trữ bắt buộc
Thay đổi tỷ lệ dự trữ bắt buộc ảnh hưởng trực tiếp đến cầu của dự trữ Dự trữ bắt buộc, được quy định bởi luật ngân hàng, là một khoản dự trữ tối thiểu mà các ngân hàng phải giữ, tính theo tỷ lệ phần trăm được gọi là tỷ lệ DTBB.
Tỷ lệ dự trữ bắt buộc (DTBB) đóng vai trò quan trọng trong quá trình cung ứng tiền, ảnh hưởng trực tiếp đến số nhân tiền (m) Khi DTBB tăng, m và tổng cung tiền (M) sẽ giảm, ngược lại, khi DTBB giảm, m và M sẽ tăng Sự thay đổi của DTBB có thể dẫn đến biến động nhanh chóng trong M2, tổng cung tiền, và tác động mạnh mẽ đến giá cả, tổng cầu và sản lượng quốc gia.
M = m x MB M: lượng tiền cung ứng m: số nhân tiền
MB: cơ số tiền tệ
Chính phủ, ngân hàng trung ương, các công ty xuất nhập khẩu, nhà đầu tư trong và ngoài nước, cùng các tổ chức tài chính quốc tế đều cần dự trữ ngoại hối, chủ yếu là các loại ngoại tệ mạnh.
Ngân hàng trung ương chú trọng đến việc thu hút các khoản tiền gửi ngoại tệ từ cả người dân trong nước và người nước ngoài nhằm nâng cao dự trữ ngoại hối cho hệ thống ngân hàng.
Những thay đổi về dự trữ và tỷ giá ngoại hối có thể ảnh hưởng đến mức cung tiền trong nước Khi dự trữ ngoại hối chảy ra nước ngoài, lượng tiền cung ứng trong nước giảm, trong khi khi dự trữ chảy vào, lượng cung tiền tăng Ngân hàng trung ương các nước duy trì quỹ dự trữ ngoại hối mạnh mẽ để can thiệp kịp thời vào thị trường ngoại hối trong nước khi có biến động.
Khi lạm phát gia tăng, ngân hàng trung ương thực hiện kiểm soát chặt chẽ các khoản cho vay lớn của ngân hàng thương mại, hạn chế cho vay tiêu dùng, cho vay trả chậm và cho vay cầm cố Đồng thời, các khoản cho vay đầu tư cũng bị quản lý thông qua việc quy định hạn mức tín dụng, tức là số tiền vay tối đa mà các ngân hàng có thể cấp.
Ngân hàng trung ương có khả năng điều chỉnh lưu lượng cấp phát tín dụng tiêu dùng, chuyển đổi giữa ngắn hạn và trung hạn Đồng thời, ngân hàng cũng khuyến khích việc cho vay vào các ngành sản xuất mũi nhọn và sản xuất hàng xuất khẩu, cũng như thay đổi cơ cấu đầu tư để tối ưu hóa hiệu quả kinh tế.
Các kênh của cơ chế lan truyền chính sách tiền tệ
Sơ đồ tóm tắt các kênh truyền tải của chính sách tiền tệ
Tiền gửi ngân hàng Tín dụng ngân hàng
Th−ơng mại Tỷ giá
Tài sản, thu nhập Tài sản riêng
TÝn dông, ®Çu t−, giá cả sản l−ợng
Theo Mishkin (2006), chính sách tiền tệ mở rộng làm giảm lãi suất thực, dẫn đến hạ chi phí vốn Sự giảm tỷ lệ lãi suất thực tế khuyến khích doanh nghiệp tăng cường đầu tư và người tiêu dùng chi tiêu cho nhà ở, coi đây cũng là một dạng đầu tư Sự gia tăng chi tiêu đầu tư sẽ thúc đẩy tổng cầu và sản lượng trong nền kinh tế.
M: cung tiền i r : lãi suất thực I: chi tiêu đầu tư Y: sản lượng
Kênh lãi suất nhấn mạnh tầm quan trọng của lãi suất thực hơn lãi suất danh nghĩa trong quyết định của doanh nghiệp và người tiêu dùng Cơ chế này cho rằng lãi suất thực dài hạn ảnh hưởng mạnh mẽ đến chi tiêu hơn lãi suất thực ngắn hạn Sự thay đổi lãi suất danh nghĩa ngắn hạn do NHNN đưa ra sẽ dẫn đến sự thay đổi tương ứng ở lãi suất thực trên trái phiếu ngắn và dài hạn Khi chính sách tiền tệ nới lỏng làm giảm lãi suất danh nghĩa ngắn hạn, lãi suất thực ngắn hạn cũng giảm, điều này đúng ngay cả với các kỳ vọng hợp lý Theo lý thuyết kỳ vọng về cấu trúc kỳ hạn, lãi suất dài hạn là trung bình của các lãi suất ngắn hạn trong tương lai, do đó, giảm lãi suất thực ngắn hạn sẽ kéo theo giảm lãi suất thực dài hạn Mức lãi suất thực thấp hơn sẽ thúc đẩy đầu tư tài sản cố định, đầu tư nhà ở, chi tiêu hàng lâu bền và đầu tư hàng tồn kho, từ đó gia tăng tổng sản lượng.
Lãi suất thực có ảnh hưởng lớn đến chi tiêu, không chỉ lãi suất danh nghĩa, cho thấy vai trò quan trọng của chính sách tiền tệ trong việc kích thích nền kinh tế, ngay cả khi lãi suất danh nghĩa đạt mức tối thiểu trong thời kỳ lạm phát Khi lãi suất danh nghĩa ở mức 0%, việc mở rộng cung tiền tệ có thể làm tăng mức giá dự kiến, dẫn đến lạm phát dự kiến cao hơn, từ đó giảm lãi suất thực Điều này cho thấy rằng, dù lãi suất danh nghĩa giữ nguyên ở 0%, vẫn có thể khuyến khích chi tiêu thông qua kênh truyền dẫn lãi suất.
Cơ chế này cho thấy rằng chính sách tiền tệ vẫn có thể hiệu quả ngay cả khi lãi suất danh nghĩa giảm xuống 0% Thực tế, đây là yếu tố quan trọng trong các cuộc thảo luận của các chuyên gia kinh tế về việc tại sao kinh tế Mỹ không rơi vào bẫy thanh khoản trong cuộc Đại suy thoái, cũng như lý do mà chính sách tiền tệ nới lỏng có khả năng ngăn chặn sự sụt giảm mạnh của sản lượng trong giai đoạn này.
1.2.2 Kênh tỷ giá hối đoái
Sự mở rộng của nền kinh tế Mỹ và xu hướng chuyển sang tỷ giá hối đoái thả nổi đã thu hút sự chú ý đến việc truyền dẫn chính sách tiền tệ qua tác động của tỷ giá hối đoái lên xuất khẩu ròng Khi lãi suất thực trong nước giảm, tiền gửi bằng nội tệ trở nên kém hấp dẫn, dẫn đến sự giảm giá của đồng nội tệ Sự giảm giá này làm cho hàng hóa trong nước trở nên rẻ hơn so với hàng hóa nước ngoài, qua đó thúc đẩy xuất khẩu ròng và tăng trưởng GDP Cơ chế truyền dẫn tiền tệ qua tỷ giá hối đoái có thể được mô tả như sau:
M: cung tiền i r : lãi suất thực E: tỷ giá hối đoái NX: xuất khẩu ròng Y: sản lượng
1.2.3 Các kênh tài sản khác
Các kênh này hoạt động chủ yếu dựa trên lý thuyết q của Tobin, liên quan đến việc đầu tư và tiêu dùng Theo Tobin (1969), q được định nghĩa là tỷ lệ giữa giá trị thị trường của công ty và chi phí thay thế vốn Khi q cao, chi phí thay thế vốn thấp hơn giá trị thị trường, cho phép công ty đầu tư vào nhà máy và thiết bị, dẫn đến tăng trưởng đầu tư Ngược lại, khi q thấp, giá trị thị trường không đủ để bù đắp chi phí thay thế, khiến công ty giảm đầu tư.
Theo thuyết trọng tiền, khi cung tiền giảm, công chúng sẽ có ít tiền hơn và cố gắng giảm chi tiêu Một trong những cách để thực hiện điều này là giảm đầu tư vào thị trường chứng khoán, dẫn đến sự thất vọng và giảm nhu cầu về giá cổ phần (Pe) Hiệu ứng này được kết hợp với hiệu quả q của Tobin, thể hiện rõ trong sơ đồ minh họa.
P e : giá cổ phần q: giá thị trường của doanh nghiệp chia cho chi phí thay thế vốn
I: chi tiêu đầu tư Y: sản lượng
Hiệu ứng giàu có về tiêu thụ được lý giải qua mô hình vòng đời của Modigliani (1971), trong đó người tiêu dùng xác định chi tiêu dựa trên tổng thể cuộc đời và nguồn lực của họ, bao gồm vốn con người, vốn thực và tài sản tài chính Cổ phiếu thông thường đóng vai trò quan trọng trong tài sản tài chính của người tiêu dùng; khi giá cổ phiếu giảm, sự giàu có của họ cũng giảm theo, dẫn đến việc họ chi tiêu ít hơn Chính sách tiền tệ thắt chặt có thể làm giảm giá cổ phiếu, từ đó tác động tiêu cực đến chi tiêu của người tiêu dùng.
MPeSự giàu có Tiêu dùng Y
Có hai kênh truyền dẫn tiền tệ cơ bản do thông tin không cân xứng trong thị trường tín dụng tạo ra, bao gồm kênh cho vay ngân hàng và kênh bảng cân đối tài sản.
Kênh cho vay ngân hàng
Ngân hàng đóng vai trò quan trọng trong hệ thống tài chính nhờ khả năng giải quyết vấn đề thông tin không cân xứng trên thị trường tín dụng Một số người vay chỉ có thể tiếp cận tín dụng thông qua ngân hàng, do đó, khi chưa có nguồn vốn thay thế hoàn hảo cho tiền gửi ngân hàng, kênh cho vay ngân hàng sẽ hoạt động hiệu quả Chính sách tiền tệ nới lỏng làm tăng dự trữ và tiền gửi ngân hàng, cải thiện chất lượng các khoản vay Sự gia tăng các khoản vay từ ngân hàng sẽ thúc đẩy đầu tư, thể hiện rõ ảnh hưởng của chính sách tiền tệ đối với nền kinh tế.
M Tiền gửi ngân hàng cho vay I Y
Chính sách tiền tệ có tác động mạnh mẽ đến tiêu dùng của các công ty nhỏ, đặc biệt là những công ty phụ thuộc vào vay ngân hàng, trái ngược với các công ty lớn có khả năng huy động vốn trực tiếp từ thị trường thông qua phát hành cổ phiếu và trái phiếu.
Bảng cân đối tài sản của công ty
Giá trị ròng thấp của các công ty gia tăng vấn đề lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức trong việc cho vay Khi giá trị ròng giảm, người cho vay có ít tài sản thế chấp, dẫn đến khả năng thua lỗ cao hơn từ lựa chọn đối nghịch Hơn nữa, giá trị ròng thấp cũng đồng nghĩa với việc các chủ sở hữu có ít cổ phần trong công ty, tạo động lực cho họ tham gia vào các dự án đầu tư rủi ro Việc thực hiện các dự án này có thể dẫn đến khả năng không trả được nợ, làm giảm giá trị ròng và từ đó giảm khả năng cho vay, gây ảnh hưởng tiêu cực đến chi tiêu đầu tư.
Chính sách tiền tệ có tác động lớn đến bảng cân đối tài sản của các công ty Khi chính sách tiền tệ nới lỏng, giá cổ phiếu tăng lên, dẫn đến giá trị ròng của công ty gia tăng Điều này khuyến khích các công ty chi tiêu đầu tư nhiều hơn, từ đó làm tăng tổng cầu Sự gia tăng này xảy ra nhờ vào việc giảm thiểu lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức.
M PeLựa chọn nghịch và rủi ro đạo đức Cho vay I Y
Chính sách tiền tệ nới lỏng dẫn đến việc giảm lãi suất, từ đó thúc đẩy sự tăng trưởng trong bảng cân đối tài sản của công ty nhờ vào dòng tiền gia tăng Điều này làm giảm các lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức, bổ sung thêm vào sơ đồ kênh bảng cân đối tài sản.
M i Dòng tiền Lựa chọn nghịch và rủi ro đạo đức Cho vay I Y
Theo Stiglitz và Weiss (1981), hạn chế tín dụng xảy ra khi người vay bị từ chối khoản vay mặc dù họ sẵn sàng trả lãi suất cao hơn Điều này xảy ra vì những cá nhân và công ty có các dự án đầu tư rủi ro nhất thường sẵn sàng chấp nhận lãi suất cao nhất, bởi vì nếu đầu tư mạo hiểm thành công, họ sẽ là những người hưởng lợi.
Vì vậy lãi suất cao làm tăng lựa chọn đối nghịch và lãi suất thấp làm giảm lựa chọn đối nghịch
Những bằng chứng thực nghiệm về phương pháp VAR - Điểm lại các nghiên cứu - phân tích dựa trên kinh nghiệm của các nước về cơ chế truyền tải chính sách tiền tệ
Nghiên cứu này phân tích các kênh tiềm năng và cơ chế lan truyền tiền tệ, đồng thời xem xét các nghiên cứu thực nghiệm về cơ chế truyền tải tại các quốc gia khác nhau.
Lý thuyết về các kênh tiềm năng của chính sách tiền tệ cho thấy sự cần thiết phải chuyển dữ liệu để xác định những yếu tố quan trọng đối với từng quốc gia Nghiên cứu của Taylor (1995) đã thiết lập một khuôn khổ thực nghiệm nhằm phân tích các cơ chế lan truyền tiền tệ và ý nghĩa của các chính sách Các nghiên cứu trước đó như của Bernanke và Blinder (1992) cùng với Bernanke và Gertler (1995) đã tập trung vào cơ chế truyền tải tại Hoa Kỳ Bên cạnh đó, Hsing (2004) nghiên cứu Argentina, Goh, Chong, và Yong (2007) phân tích các kênh cho vay ngân hàng ở Malaysia, Morsink và Bayoumi (2001) đưa ra phân tích cho Nhật Bản, Disyatat và Vongsinsirikul (2003) xem xét chính sách tiền tệ tại Thái Lan, trong khi Poddar, Sab, và Khatrachyan (2006) nghiên cứu Jordan và Hwee (2004) phân tích Singapore.
Các nghiên cứu này chủ yếu sử dụng phương pháp VAR để phân tích mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ và sản lượng, với các biến chính như sản lượng thực tế, lạm phát, lãi suất, tăng trưởng tín dụng, REER, dự trữ ngoại tệ, và chỉ số thị trường chứng khoán Việc xem xét một số nghiên cứu sẽ giúp hiểu rõ hơn về phương pháp và các phát hiện của chúng.
Morsink và Bayoumi (2001) đã sử dụng mô hình VAR theo quý với dữ liệu từ 1980Q1 đến 1998Q3, độ trễ 2, để phân tích tác động của cú sốc tiền tệ đối với nền kinh tế Nhật Bản Trong mô hình cơ bản, họ xem xét các yếu tố như hoạt động kinh tế, giá cả, lãi suất và cung tiền, và nhận thấy rằng lãi suất và cung tiền có ảnh hưởng đáng kể đến sản lượng Sau khi kiểm tra các mô hình cơ bản, họ mở rộng mô hình VAR để bao gồm các kênh khác nhau của cơ chế lan truyền tiền tệ, kết luận rằng chính sách tiền tệ và bảng cân đối của ngân hàng là nguồn quan trọng gây ra cú sốc cho sản lượng, đồng thời nhấn mạnh vai trò của ngân hàng trong việc truyền tải cú sốc tiền tệ đến hoạt động kinh tế, đặc biệt là đầu tư kinh doanh rất nhạy cảm với những cú sốc này.
Trong nghiên cứu của Disyatat và Vongsinsirikul (2003), họ áp dụng phương pháp VAR theo quý từ 1993Q1 đến 2001Q4 với độ trễ 2 để phân tích cơ chế lan truyền tiền tệ tại Thái Lan Mô hình của họ bao gồm sản lượng thực tế và các mức giá, được coi là chỉ số của chính sách tiền tệ Kết quả cho thấy chính sách thắt chặt tiền tệ làm giảm sản lượng, với mức đáy xuất hiện sau 4-5 quý và phục hồi sau khoảng 11 quý Mặc dù mức giá tổng hợp ban đầu phản ứng yếu, nhưng sau một năm bắt đầu giảm Đầu tư là thành phần nhạy cảm nhất của GDP đối với các cú sốc từ chính sách tiền tệ, điều này phù hợp với các phát hiện ở các quốc gia khác và lý thuyết tiền tệ.
Nghiên cứu của Poddar, Sab và Khatrachyan (2006) cho thấy không có bằng chứng rõ ràng về ảnh hưởng của chính sách tiền tệ đến sản lượng Tuy nhiên, chính sách tiền tệ của Jordan, được đo lường qua chênh lệch giữa tỷ lệ tiền gửi tiết kiệm kỳ hạn 3 tháng và tỷ lệ dự trữ liên bang Mỹ, đã tác động đến dự trữ ngoại hối Các kênh khác như giá cổ phiếu và tỷ giá không đóng vai trò quan trọng trong việc truyền bá chính sách tiền tệ đến các hoạt động kinh tế, và hiệu quả của chính sách tiền tệ trên thị trường chứng khoán cũng không có ý nghĩa đáng kể.
Tại Singapore, nghiên cứu của Hwee (2004) chỉ ra rằng tỷ giá hối đoái thực hiệu dụng đóng vai trò quan trọng trong chính sách tiền tệ, với sản lượng kinh tế phản ứng ngay lập tức và đáng kể trước các biện pháp thắt chặt Hơn nữa, ông nhấn mạnh rằng các kênh tỷ giá hiệu quả hơn trong việc truyền tải chính sách tiền tệ đến nền kinh tế so với kênh lãi suất.
Cơ chế lan truyền chính sách tiền tệ là một quá trình phức tạp và khác biệt giữa các nền kinh tế và giai đoạn phát triển Mức độ phát triển của thị trường tiền tệ ảnh hưởng lớn đến cơ chế này Để xây dựng một cơ chế truyền tải hiệu quả, cần phải phân tích kỹ lưỡng tác động của chính sách tiền tệ đến các hoạt động kinh tế thông qua các kênh khác nhau Dựa trên phân tích này, cần lựa chọn mục tiêu hoạt động, mục tiêu trung gian và các công cụ chính sách tiền tệ phù hợp, nhằm tối ưu hóa con đường từ hành động của Ngân hàng Nhà Nước đến mục tiêu mong muốn.
Diễn biến chính sách tiền tệ Việt Nam từ năm 1999 đến năm 2010
2.1.1 Diễn biến chính sách tiền tệ Việt Nam từ năm 1999 đến năm 2010
Bảng: Tăng trưởng kinh tế, lạm phát, tốc độ tăng M2 và tăng trưởng tín dụng từ năm 1999 -2010 Đơn vị:%/ năm
(Nguồn: NHNN, IMF, Tổng cục thống kê) Đồ thị 2.1: Mối quan hệ tăng mức cung tiền M2, tín dụng, GDP, CPI
M2 Tốc độ tăng trưởng tín dụng GDP CPI
Giai đoạn từ năm 1999 đến năm 2003
Giai đoạn từ năm 1999 đến 2001 là thời kỳ lạm phát thấp nhất của Việt Nam, liên quan đến hậu quả của khủng hoảng tài chính Đông Á 1997-1998 Năm 1999, nền kinh tế Việt Nam trải qua lạm phát rất thấp, thậm chí có dấu hiệu giảm phát, trong khi tăng trưởng kinh tế chậm lại Chính phủ đã chuyển mục tiêu điều tiết vĩ mô sang kích thích lạm phát thông qua chính sách kích cầu để thúc đẩy tăng trưởng Ngân hàng Nhà nước Việt Nam đã thực hiện các biện pháp như cắt giảm lãi suất, giảm tỷ lệ dự trữ bắt buộc và nới lỏng điều kiện cung ứng tín dụng Kết quả là, các ngân hàng thương mại đã hạ lãi suất và mở rộng tín dụng, mặc dù trong giai đoạn này, tăng trưởng tín dụng vẫn thấp hơn tăng trưởng tiền gửi và dư nợ cho vay ngoại tệ thấp hơn so với nội tệ.
2002, diễn biến tiền tệ có chiều hướng ngược lại
Trong giai đoạn hiện nay, ngành ngân hàng Việt Nam đang trải qua quá trình cải cách theo hướng tự do hóa và phù hợp với thông lệ quốc tế Bốn ngân hàng thương mại quốc doanh, bao gồm Ngân hàng Ngoại Thương, Ngân hàng Nông nghiệp và Phát triển Nông thôn, Ngân hàng Đầu tư Phát triển, và Ngân hàng Công thương, được giao nhiệm vụ triển khai cổ phần hóa từ năm 2006 đến 2010, với sự tham gia của các ngân hàng nước ngoài Đây là một bước đi quan trọng nhằm làm lành mạnh hóa hệ thống ngân hàng, nâng cao sức cạnh tranh và tiến tới hội nhập tài chính Việt Nam với khu vực và thế giới.
Kể từ năm 1999, Ngân hàng Nhà nước (NHNN) đã thực hiện điều chỉnh linh hoạt tỷ giá, loại bỏ việc công bố tỷ giá giao dịch chính thức và chỉ công bố tỷ giá giao dịch bình quân trên thị trường ngoại tệ liên ngân hàng Bên cạnh đó, NHNN không thu thuế đối với người nhận kiều hối và cho phép các khoản kiều hối được chuyển trực tiếp về Việt Nam, giúp người nhận có quyền sử dụng theo mục đích cá nhân Những chính sách này đã thu hút một lượng lớn ngoại tệ chuyển từ nước ngoài về Việt Nam.
Từ ngày 1/7/2002, Ngân hàng Nhà nước (NHNN) đã quyết định nới lỏng biên độ tỷ giá mua và chủ động tăng tỷ giá nhằm khuyến khích xuất khẩu Quyết định này không chỉ giúp tăng giá trị nguồn thu xuất nhập khẩu mà còn góp phần ổn định kinh tế vĩ mô, đáp ứng nhu cầu ngoại tệ cho doanh nghiệp và người dân, đồng thời thu hẹp khoảng cách chênh lệch giữa tỷ giá hối đoái tại ngân hàng và trên thị trường tự do.
Trong giai đoạn 1999 – 2003, diễn biến kinh tế và tiền tệ cả trong nước lẫn quốc tế tương đối ổn định, dẫn đến sự tăng trưởng kinh tế dần dần qua các năm.
Giai đoạn từ năm 2004 đến năm 2005
Năm 2004, lạm phát tại Việt Nam tăng cao chủ yếu do giá nhập khẩu và lương thực tăng, với nguyên nhân chính là các yếu tố cung Sự bùng phát dịch cúm gia cầm dẫn đến cấm bán thịt gia cầm, cùng với việc tăng giá các mặt hàng chủ chốt như xăng dầu, sắt thép và phân bón trên thị trường thế giới, đã góp phần vào tình trạng này Giá dầu tăng có tác động lan tỏa đến toàn bộ nền kinh tế, trong khi việc giảm giá đồng đô la, mà tiền đồng gắn chặt vào, có thể làm trầm trọng thêm lạm phát Việt Nam vừa xuất khẩu dầu thô vừa nhập khẩu sản phẩm dầu tinh chế, và cung tiền liên tục tăng qua các năm.
Mặc dù tín dụng đang gia tăng, nhưng chất lượng vẫn là một mối lo ngại lớn Tỷ lệ tăng trưởng cao hiện tại thúc đẩy xu hướng tiền tệ hóa nền kinh tế và dẫn đến nhu cầu tín dụng tăng mạnh.
Từ năm 2001 đến 2004, mức tăng trưởng kinh tế của chúng ta duy trì dưới 7% với lạm phát chỉ ở mức 3-4% Tuy nhiên, vào năm 2004, tăng trưởng đạt 8% và chỉ số giá tăng lên 9,5% Đến năm 2005, tốc độ tăng trưởng đạt 8,43% trong khi chỉ số giá là 8,4% Điều này cho thấy lạm phát thường gia tăng khi nền kinh tế bắt đầu có sự tăng trưởng mạnh mẽ.
Trong năm 2004 và quý 1 năm 2005, nền kinh tế Việt Nam vẫn duy trì được sự phát triển mạnh mẽ bất chấp nhiều thách thức như dịch cúm gà, lũ lụt và hạn hán nghiêm trọng, sự gia tăng giá cả hàng hóa nhập khẩu thiết yếu, cùng với các rào cản thị trường đối với sản phẩm xuất khẩu.
Mặc dù gặp nhiều cú sốc, tăng trưởng GDP vẫn duy trì trên 7% trong ba năm liên tiếp, với mức tăng tốc đạt 7,7% vào năm 2004 Trong quý 1 năm 2005, GDP ước tính tăng 7,2% so với cùng kỳ năm trước.
Năm 2004, tình trạng lạm phát vẫn là một vấn đề nghiêm trọng, với ảnh hưởng trực tiếp từ dịch cúm gà và các điều kiện thời tiết bất lợi đã làm gia tăng giá thực phẩm.
Sự tăng giá quốc tế của các mặt hàng nhập khẩu thiết yếu như dầu mỏ, phân bón, xi măng và thép đã góp phần làm gia tăng cú sốc này.
Giai đoạn từ năm 2006 đến năm 2008
Năm 2006, tăng trưởng tín dụng giảm mạnh từ 40% vào đầu năm 2005 xuống còn 24% vào tháng 2 năm 2006 Các cú sốc về cung ảnh hưởng đến giá cả, trong khi sức ép về cầu cũng có thể đã xuất hiện Lạm phát đạt 7,5% vào tháng 5 năm 2006, giảm so với 8,5% trong tháng 12 năm trước.
2005 Tính đến hết năm 2005, dự trữ ngoại tệ tăng mạnh và đạt 8,6% triệu đôla Mỹ
Để đảm bảo sự tăng trưởng bền vững, cần có chính sách kinh tế vĩ mô thận trọng và cơ chế cho vay minh bạch cho các dự án phát triển hạ tầng cơ sở, đặc biệt trong bối cảnh giá tài sản có thể dao động thất thường.
Tính đến cuối quý 1 năm 2006, GDP của Việt Nam ước tăng 7,2% so với cùng kỳ năm trước, mặc dù lạm phát vẫn ở mức cao Các nhà hoạch định chính sách Việt Nam tỏ ra do dự trong việc thắt chặt chính sách tiền tệ, lo ngại rằng điều này có thể làm giảm sản lượng và tăng chi phí sản xuất Giá dầu thường tăng theo biến động giá cả quốc tế, trong khi tăng trưởng tín dụng đã giảm từ 42% vào tháng 12/2004 xuống 25% vào tháng 1/2006 Chất lượng tín dụng là mối quan ngại chính, do năng lực đánh giá rủi ro của các ngân hàng trong nước còn yếu kém, cùng với việc thực hiện các quy định phân loại khoản vay chưa chặt chẽ Sự sụt giảm tốc độ tăng trưởng tín dụng trong bối cảnh lạm phát có thể giúp giảm bớt áp lực về cầu.
Bằng chứng thực nghiệm dựa trên phương pháp VAR
Nghiên cứu cơ chế lan truyền tiền tệ ở Việt Nam được thực hiện với dữ liệu theo quý từ 1999Q1 đến 2010Q1 Dữ liệu này được thể hiện qua các biến đo lường cụ thể, phản ánh các yếu tố quan trọng trong quá trình truyền tải chính sách tiền tệ.
Nền kinh tế trong nước GDP GDP thực (giá so sánh năm 1994), đơn vị tỷ VND
CPI Chỉ số giá tiêu dùng (2005
M2 Cung tiền, đơn vị tỷ VND
Kênh lan truyền I Lãi suất cho vay, đơn vị
Reer Chỉ số tỷ giá hiệu dụng thực (1999 = 100)
Credit Tín dụng nội địa, đơn vị tỷ
Thay đổi trong nền kinh tế thế giới
FFR Lãi suất quỹ liên bang Hoa
Oil Giá dầu thế giới, đơn vị
Rice Giá gạo thế giới, đơn vị
Các biến số trong bài viết được thu thập từ Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) và Thống kê tài chính Quốc tế (IFS), ngoại trừ GDP, được lấy từ Tổng cục Thống kê Việt Nam, và REER, được tính toán dựa trên chỉ số giá tiêu dùng (CPI) với dữ liệu từ IFS của IMF và cơ sở dữ liệu Direction of Trade.
Bài nghiên cứu sử dụng VAR, hàm phản ứng xung, kiểm định quan hệ nhân quả Granger và phân tích biến động để đánh giá tác động của cú sốc tiền tệ đến sản lượng Sau đó, mô hình cơ bản được bổ sung thêm các biến khác nhằm kiểm tra hiệu quả của các kênh như kênh lãi suất, kênh tỷ giá và kênh tín dụng Tuy nhiên, nghiên cứu không xem xét ảnh hưởng của kênh tài sản do thị trường chứng khoán Việt Nam mới chỉ được thành lập từ năm 2000 và hiện đang chịu áp lực đầu cơ từ các nhà đầu tư trong nước.
Kiểm định Dickey-Fuller cho thấy tất cả các biến trong nghiên cứu đều không dừng Để loại bỏ tính không dừng, các biến sẽ được chuyển đổi bằng cách lấy sự chênh lệch lôgarit tự nhiên và nhân với 100 Sau khi thực hiện chuyển đổi này, tất cả các biến đều trở nên dừng.
2.2.3 Mô hình VAR đơn giản Đề tài chạy mô hình VAR cơ bản theo thứ tự các biến nội sinh (GDP,CPI, M2) và các biến ngoại sinh (giá dầu, giá gạo, FFR) Sự sắp xếp của các biến được dựa trên giả định, một cú sốc của chính sách tiền tệ sẽ tác động tới nền kinh tế (GDP và mức giá)
Biến giá dầu, giá gạo và lãi suất quỹ liên bang Hoa Kỳ được xem là các biến ngoại sinh trong mô hình, nhằm kiểm soát các biến động bên ngoài Điều này cũng xem xét sự mở cửa của nền kinh tế Việt Nam và việc sử dụng tỷ giá USD/VND như một tỷ giá neo trong chính sách tiền tệ.
Theo Taylor (1995), trong phân tích cơ chế lan truyền tiền tệ, cần chú trọng đến các yếu tố như lãi suất ngắn hạn, lãi suất trái phiếu, tỷ giá, cũng như số lượng cung cấp trên thị trường tài chính, bao gồm cung tiền, tín dụng ngân hàng, việc cung cấp trái phiếu chính phủ và giá trị tài sản bằng tiền nước ngoài.
Mức lãi suất mà nhà nước công bố không phản ánh đúng cung cầu tiền tệ trên thị trường, mà chỉ đóng vai trò tham chiếu cho các ngân hàng thương mại trong việc xác định lãi suất tiền gửi và cho vay Do đó, lãi suất không thể đại diện chính xác cho chính sách tiền tệ tại Việt Nam Biến động cung tiền M2 lại là chỉ số quan trọng phản ánh các thay đổi trong chính sách tiền tệ, vì M2 được coi là mục tiêu hoạt động trong việc xây dựng và thực hiện chính sách của Ngân hàng Nhà nước.
Các lý thuyết tiền tệ đề xuất sự tăng trưởng của cung tiền sẽ dẫn đến sự tăng trưởng GDP và mức giá
Trong mô hình cơ bản, chúng ta xem xét ảnh hưởng tổng thể của tiền mà không phân biệt các kênh Các kiểm định Granger cho thấy mối quan hệ giữa tiền và GDP, tuy nhiên, cung tiền không có tác động lớn đến lạm phát Điều này gây khó hiểu cho lý thuyết tiền tệ, nhưng có thể giải thích một phần do sản lượng không phản ánh chính xác GDP Hơn nữa, chỉ số CPI, đại diện cho mức giá, cũng bị ảnh hưởng bởi các yếu tố như giá hàng hóa nhập khẩu và biến động tỷ giá hối đoái, trong khi ít bị ảnh hưởng bởi sản lượng công nghiệp và lượng tiền thực tế.
Hình 2.1: Quan hệ nhân quả và phân tích biến động trong mô hình cơ bản sau biến động 10 quý
(Nguồn: tính toán của tác giả)
Kết quả kiểm định nhân quả Granger chỉ ra rằng cung tiền ảnh hưởng đến sản lượng (GDP) và mức giá, trong khi tổng sản lượng (GDP) và mức giá (P) không ảnh hưởng đến cung tiền (M2) Điều này cho thấy mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ và nền kinh tế là một chiều, từ chính sách tiền tệ đến nền kinh tế Hơn nữa, tổng sản lượng (GDP) có tác động đến mức giá, nhưng phân tích biến động cho thấy cung tiền (M2) không phải là nguồn quan trọng cho biến động của tổng sản lượng.
38.96% sự biến động được tạo ra bởi các yếu tố nội tại Phân tích cho thấy cung tiền (M2) ảnh hưởng đến tổng sản lượng (GDP) và mức giá (P), nhưng chỉ trong một giới hạn nhỏ.
Response of GDP to GDP
Response of GDP to D(LOG(CPI))
Response of GDP to D(LOG(M2))
Response of D(LOG(CPI)) to GDP
Response of D(LOG(CPI)) to D(LOG(CPI))
Response of D(LOG(CPI)) to D(LOG(M2))
Response of D(LOG(M2)) to GDP
Response of D(LOG(M2)) to D(LOG(CPI))
Response of D(LOG(M2)) to D(LOG(M2)) Response to Cholesky One S.D Innovations ± 2 S.E.
(Nguồn: tính toán của tác giả)
Hàm phản ứng xung của mô hình cơ bản chỉ ra rằng sự gia tăng cung tiền sẽ gây ra sự giảm tổng sản lượng (GDP) từ quý 1 đến quý 3, tiếp theo là sự tăng trưởng từ quý 3 đến quý 5, với mức độ tác động tương đối thấp.
Sự biến động dương của cung tiền sẽ kích thích mức giá tăng từ quý 1 đến quý 2, tuy nhiên, tác động này tương đối thấp Trong khi đó, sự biến động của GDP lại có ảnh hưởng lớn hơn đến mức giá.
2.2.4 Kênh lãi suất Để phân tích hiệu quả của các kênh truyền thống lãi suất, chúng ta thêm biến lãi suất cho vay thực vào mô hình cơ bản, đó là bằng với lãi suất cho vay ngân hàng trừ đi lạm phát trong cùng kỳ Điều này cho phép chúng ta xem xét tiền sẽ ảnh hưởng đến lãi suất như thế nào, lãi suất ảnh hưởng như thế nào đến sản lượng và lạm phát, và bao nhiêu thay đổi có các tác động của tiền, sản lượng và lạm phát sau khi kiểm soát vai trò của lãi suất Sắp xếp mô hình VAR, các biến GDP, CPI, lãi suất, M2 là biến nội sinh Và các biến giá dầu, giá gạo, FFR là biến ngoại sinh.Điều này đặt ra một thực tế là một sự thay đổi trong cung tiền sẽ ảnh hưởng đến lãi suất thực, mà có thể lần lượt, ảnh hưởng đến đầu tư Theo lý thuyết truyền thống của kinh tế Keynes, tăng tỷ lệ lãi suất thực tế không khuyến khích đầu tư và cuối cùng dẫn đến giảm sản lượng
Lãi suất tại Việt Nam chưa được tự do hóa cho đến gần đây, dẫn đến việc chúng không phản ánh đúng nhu cầu và nguồn cung tiền trên thị trường Do đó, không có bằng chứng cho thấy lãi suất từ các kênh truyền thống có vai trò quan trọng trong việc truyền tải chính sách tiền tệ của Việt Nam.
Hình 2.2: Quan hệ nhân quả và phân tích biến động trong mô hình kênh lãi suất sau biến động 10 quý
(Nguồn: tính toán của tác giả)
Định hướng phát triển kinh tế
3.1.1 Bối cảnh trong nước và quốc tế
Bước vào thế kỷ 21, Việt Nam có nhiều điều kiện thuận lợi cho sự phát triển, bao gồm ổn định chính trị-xã hội và phát huy lợi thế so sánh Quá trình hội nhập và hợp tác quốc tế diễn ra thuận lợi, tạo cơ hội cho đất nước phát triển thông qua quan hệ với nhiều quốc gia và tham gia các hiệp ước kinh tế như AFTA và WTO Đặc biệt, mối quan hệ tốt đẹp với các tổ chức tài chính lớn như IMF, WB, ADB góp phần quan trọng vào sự ổn định của thị trường tài chính Trong bối cảnh hoàn thiện chính sách tiền tệ, việc nâng cao hiệu quả các công cụ chính sách tiền tệ để phù hợp với thực tiễn Việt Nam cần được chú trọng.
3.1.2 Một số hạn chế trong điều hành chính sách tiền tệ hiện nay
Ngân hàng Nhà nước Việt Nam (NHNN) chưa thực sự đóng vai trò là cơ quan hoạch định chính sách tiền tệ, mà chủ yếu thực hiện các chính sách đã được định sẵn Hiện tại, công tác điều hành chính sách tiền tệ phụ thuộc nhiều vào các chính sách khác và các quyết định của Chính phủ, cùng với sự tham gia của nhiều cơ quan, tổ chức trong việc chỉ đạo và giám sát Mục tiêu chính sách tiền tệ chủ yếu dựa vào kinh nghiệm và kết quả quá khứ, thiếu mô hình hóa và đo lường tác động định lượng một cách rõ ràng.
Việc hoàn thiện hệ thống công cụ chính sách tiền tệ, đặc biệt là các công cụ gián tiếp, vẫn đang trong quá trình phát triển Sự phối hợp giữa các công cụ chưa được thường xuyên và hiệu quả, dẫn đến nhiều bất cập trong việc xây dựng và điều hành chính sách tiền tệ của Việt Nam, chưa tạo được lòng tin vững chắc từ công chúng.
Ngân hàng Nhà nước (NHNN) chưa thiết lập được cơ chế kiểm soát lãi suất chủ động và điều hành lãi suất ngắn hạn theo chuẩn mực quốc tế Mối quan hệ giữa các loại lãi suất chưa tuân theo quy luật cung cầu, khiến lãi suất ngắn hạn không tác động đến lãi suất dài hạn trong thị trường tài chính và tín dụng Hệ quả là lãi suất ngắn hạn trên thị trường tiền tệ chưa thể trở thành công cụ quyền lực hiệu quả của NHNN.
Cơ chế điều hành tiền tệ của NHNN hiện nay chủ yếu dựa vào việc điều tiết khối lượng tiền tệ theo hạn mức cung ứng do Chính phủ phê duyệt, nhằm hỗ trợ các mục tiêu tăng trưởng kinh tế và lạm phát được Quốc hội đề ra Tuy nhiên, việc áp dụng các công cụ chính sách tiền tệ để tác động lên các biến số mục tiêu như MB, M2 và GDP vẫn còn nhiều hạn chế Một vấn đề quan trọng là NHNN chưa thiết lập được cơ chế chính thức để truyền tải tác động của chính sách tiền tệ, điều này ảnh hưởng đến khả năng kiểm soát và điều hành tiền tệ hiệu quả.
Thông tin và dữ liệu kinh tế vĩ mô phục vụ cho dự báo và thực thi chính sách tiền tệ hiện chưa đầy đủ và đồng đều, ảnh hưởng đến khả năng can thiệp thị trường của Ngân hàng Nhà nước (NHNN) Điều này trái ngược với vai trò của NHNN trong việc chủ động điều chỉnh số lượng và giá cả ngắn hạn của vốn tiền tệ, nhằm định hướng nhu cầu tiền tệ theo các mục tiêu kinh tế vĩ mô Hơn nữa, công tác thống kê và xử lý thông tin thị trường còn thụ động và hiệu quả thấp, dẫn đến độ chính xác trong dự báo các chỉ tiêu khác cũng bị giảm sút.
Mức độ đô la hoá cao ở Việt Nam hiện nay đang ảnh hưởng tiêu
Trình độ nhận thức và năng lực của đội ngũ cán bộ tại NHNN trong việc xây dựng, thực thi và quản lý chính sách tiền tệ còn thiếu sự đồng đều.
3.1.3 Một số định hướng cơ bản
Việc vận hành các công cụ của chính sách tiền tệ không chỉ giúp hòa nhập dần với thông lệ quốc tế mà còn cần đảm bảo tính độc lập và tự chủ, phù hợp với định hướng của Đảng và Nhà nước.
Nhất quán quan điểm cơ bản là chuyển đổi dần dần từ việc sử dụng các công cụ trực tiếp sang gián tiếp nhằm quản lý mức cung tiền một cách hiệu quả hơn.
Việc áp dụng và điều chỉnh các công cụ của chính sách tiền tệ cần chú ý đến thực trạng nền kinh tế Việt Nam và mối quan hệ với các chính sách kinh tế vĩ mô khác Điều này nhằm đảm bảo sự phát triển ổn định cho nền kinh tế.
