Các nguyên tắc đánh giá và lựa chọn dự án bằng chỉ tiêu giá trị hiện tại thuần

Các nguyên tắc đánh giá lựa chọn dự án tiêu giá trị TRẦN QUỐC TUẤN * TỊ ANH THƠ” Tóm tắt Hiện nay, để đánh giá so sánh, lựa chọn dự án đầu tư, thường sử dụng tiêu tiên tiến, đại như: Chỉ tiêu giá trị (NPV), Chỉ tiêu tỷ suất sinh lời nội (IRR), Chỉ tiêu tỷ suất sinh lời nội có điều chỉnh (MIRR), Chỉ tiêu lợi ích/chi phí (B/C); Chỉ tiêu thời gian hồn vốn (PP), NPV tiêu mạnh bỏ qua Nghiên cứu tập trung giới thiệu nguyên tắc đánh giá so sánh, lựa chọn dự án tiêu NPV; điểm "phương pháp điều chỉnh thời gian dự án đầu tư có vịng đời dài với thời gian dự án đầu tư có vịng đời ngắn hơn" ngun tắc (Bài viết sử dụng cách viết số thập phân theo chuẩn quốc tế) Từ khóa: dự án đầu tư, giá trị thuần, nguyên tắc lựa chọn dự án Summary To evaluate, compare and select investment projects, we often use advanced criteria such as Net present value (NPV), Internal rate of return (IRR), Modified internal rate of return (MIRR), Benefit-cost ratio (B/C), Payback period (PP) Specially, NPV is the strongest indicator that cannot be ignored This paper presents principles of evaluation, comparison, and selection ofprojects using NPV The new point of the fifth principle is "the method of adjusting the time of investment projects with a longer life cycle equal to the one with a shorter life cycle" (In this study, decimal notation is formed under international standards) Keywords: investment project, net present value, principle of project selection GIỚI THIỆU Khi nhà đầu tư nhà quản lý cần so sánh định đầu tư vào dự án đó, có tiêu chí thường cân nhắc sử dụng: IRR, pp NPV giá trị rịng Trong đó, NPV cơng cụ hầu hết nhà phân tích tài lựa chọn với lý chính: (1) NPV xem xét giá trị thời gian tiền, chuyển dòng tiền tương lai thành tiền ngày hôm nay; (2) Nó cung cấp số cụ thể mà người quản lý dễ dàng so sánh khoản tiền mặt ban đầu so với giá trị khoản lợi nhuận sinh từ khoản tiền đầu tư ban đầu Theo nhà nghiên cứu chuyên gia tài chính, tiêu chí NPV vượt trội nhiều so với tiêu chí pp sử dụng phổ biến Điểm hấp dẫn tiêu chí pp đơn giản để tính tốn dễ hiểu Tuy nhiên, tiêu chí pp không xét đến sức mua tiền ngày lớn sức mua lượng tiền tương lai khơng quan tâm đến tồn dịng tiền tính tốn Đó điều khiến NPV trở thành phương pháp ưu việt lựa chọn để tính tốn đưa định Vì vậy, việc giới thiệu nguyên tắc đánh giá so sánh, lựa chọn dự án đầu tư tiêu NPV cần thiết nhà đầu tư nhà quản lý dự án Ý NGHĨA CỤA CHỈ TIÊU GIÁ TRỊ HIỆN TẠI THUẦN/RỊNG Có nhiều khái niệm tiêu giá trị (NPV) như: (1) NPV hiệu số giá trị dòng ngân lưu vào giá trị dòng ngân lưu dự án đầu tư; (2) NPV giá trị dòng ngân lưu ròng dự án đầu tư; (3) NPV tổng giá trị lợi ích trừ chi phí đầu tư chi phí hoạt động tất năm vịng đời dự án đầu tư sau chiết khâu thời điểm Trong thẩm định dự án đầu tư, tiêu NPV xem tiêu "mạnh nhất" sử dụng có ý nghĩa sau: Khi NPV = 0: có nghĩa lợi ích thu từ dự án đầu tư trang trải vừa đủ tất chi phí đầu tư chi phí hoạt động, có *ThS., "TS., Trường Đại học Tài - Marketing Ngày nhận bài: 24/4/2022; Ngày phản biện: 15/5/2022; Ngày duyệt đăng: 22/5/2022 184 Kinh tế Dự báo Kinh tế Dự bán nghĩa rằng, dự án đầu tư không làm tăng lên không làm giảm giá trị tài sản doanh nghiệp Trong trường hợp này, dự án đầu tư có mức sinh lời bình quân năm r: tỷ suất chiết khấu, tỷ suất sinh lời kỳ vọng nhà đầu tứ nhà đầu tư đầu tư cho dự án đầu tư Khi NPV > 0: có nghĩa rằng, ngồi việc lợi ích thu từ dự án đầu tư trang trải tất chi phí đầu tư, chi phí hoạt động, dự án đầu tư tăng thêm lượng “giá trị gia tăng” NPV thời điểm tại, có nghĩa dự án đầu tư làm tăng giá trị tài sản doanh nghiệp giá trị NPV dương Trong trường hợp này, dự án đầu tư có mức sinh lời bình quân năm lớn r dự án đầu tư xem có hiệu tài chính, đáng để đầu tư Khi NPV < 0: có nghĩa rằng, lợi ích thu từ dự án đầu tư khơng đủ trang trải tất chi phí đầu tư, chi phí hoạt động Hay nói khác, dự án đầu tư bị thâm hụt lượng vốn NPV quy thời điểm dự án đầu tư làm giảm giá trị tài sản doanh nghiệp giá trị NPV âm Trong trường hợp này, dự án đầu tư có mức sinh lời bình qn năm nhỏ r dự án đầu tư xem khơng có hiệu tài chính, khơng nên đầu tư BẢNG 1: VÍ DỌ Ví dụ 1, giả sử có dự án đầu tư độc lập sau, nhà đầu tư có số vơh đầu tư 2,500,000 nhà đầu tư lựa chọn dự án đầu tư để thực hiện? Nhu cầu vôh 500,000 1,500,000 1,000,000 1,000,0001 Dư án A B c D NPV 30.000 200,000 75,000 112,500 Bài giải: Ta lập bảng liệt kê để so sánh tổ hợp dự án đầu tư sau TỐ hựp dự án Nhu cầu vôn NPV 230,000 217,500 275,000 312,500 2,000,000 2,500,000 2,500,000 2,500,000 A, B A, c, D B, c B, D Ghi Loại Loại Loại Chọn Vậy tổ hợp dự án đầu tư chọn B, D đảm bảo giới hạn vốn đầu tư có NPV lớn nhât BẢNG 2: VÍ DỌ Ví dụ 2, giả sử có dự án đầu tư loại trừ vòng đời suất chiết khâu sau: NPV NPVR=NPV/PV(I) 0.30 150 500 0.18 350 2,000 300 0.40 750 Bài giải: dự án đầu tư có NPV dương nên dự án đầu tư có tiềm tốt, nhiên ta chọn dự án đầu tư để thực mà DA A B c PV(I) Sỡ sánh dự án đầu tưB dự án đầu tư C: Dự án B ta tách làm phần sau: DA BI B2 NPV PV(Ĩ) 300 50 750 L2501 Phần B1 xem tương đương với dự án đầu tư c, phần B2 xem phần giá vốn đầu tư tăng thêm 1,250 mang lại NPV tăng thêm 50 > 0, có nghĩa rằng, phần tăng thêm có suất sinh lời cao suẫt chiết khâu, chi phí hội vốn đầu tư Mặt khác c thay B phần giá vốn đầu tư lại 1,250 mang đầu CÁC NGUYÊN TẮC.ĐÁNHVGIÁ VÀ SO SÁNH Dự ÁN ĐẦU TƯ BANG tư vào dự án đầu tư X người ta kỳ vọng NPV(X) = 0, kết hợp ta có NPV(C+X) = 300 < NPV(B) Do đó, B c, chọn dự án đầu tư B tốt hơn, CHỈ TIÊU NPV dự án đầu tư c có tỷ suất sinh lời vốn đầu tư (NPVR) tốt hơn, không chọn Nguyên tắc 1: Dự án đầu tư có NPV < bị loại bỏ Nguyên tắc 2: Đối với dự án đầu tư độc lập nhau, dự án đầu tư có NPV > chấp nhận đầu tư Nguyên tắc 3: Đối với dự án đầu tư độc lập có NPV > 0, hạn chế vốn đầu tư, chọn tổ hợp dự án đầu tư có tổng NPV lớn để thực (minh họa qua Bảng 1) Nguyên tắc 4: Đối với dự án đầu tư loại trừ chúng có vịng đời suất chiết khấu, dự án đầu tư chọn dự án đầu tư có NPVmax > không hạn chế vốn đầu tư (minh họa qua Bảng 2) Nguyên tắc 5: Đối với dự án đầu tư loại trừ chúng có vịng đời khơng nhau, để biết chọn lựa dự án đầu tư sử dụng phương pháp phổ biến Economy and Forecast Review So sánh dự án đầu tưB dự án đầu tưA: Phân tích tương tự trường hợp so sánh B c, ta có kết luận chọn dự án đầu tư B mà không chọn dự án đầu tư A sau: (1) Phương pháp thay thế, (2) Phương pháp dòng thu nhập nhau, (3) Phương pháp điều chỉnh thời gian cua dự an đầu tư có vịng đời dài với thời gian dự án đầu tư có vịng đời ngắn Cụ thể sau: Phương pháp thay Phương pháp thay tiến hành sau: Bước ỉ: Xác định "bội số chung nhỏ - BSCNN" vòng đời hoạt động dự án đầu tư Bước 2; Điều chỉnh vòng đời dự án đầu tư BSCNN sở giả định dự án đầu tư tái đầu tư lần nhiều lần Bước 3: Xác định lại dòng tiền cho dự án đầu tư (sau vòng đời với BSCNN) sở giả định dòng tiền lần tái đầu tư giống với dịng tiền lần Bước 4' Tính NPV cho dự án đầu tư (sau điều chỉnh vòng đời dòng tiền cho dự án đầu tư) Bước 5: Lúc áp dụng quy tắc 04 (vì vịng đời 185 BẢNG 3: VÍ DỢ Ví dụ 3, cho dự án đầu tư loại trừ A, B có số' liệu sau, lựa chọn dự án đầu tư theo tiêu NPV vđi suất chiết khấu 10% Năm 80 60 -100 -80 NCF —NCF• _ 70 40 20 30 Bài giải: Ta thấy rằng, dự án đầu tư loại trừ có vòng đời khác (2 4), nên để so sánh chọn lựa dự án đầu tư theo tiêu NPV ta áp dụng "quy tắc 4" mà phải áp dụng "quy tắc 5", sau cách giải theo phương pháp thay Bước 1: BSCNN thời gian dự án đầu tư Bước 2: Dự án đầu tư B có thời gian vòng đời (4) BSCNN (4) nên giữ nguyên không cần điều chỉnh lại thời gian Dự án đầu tư A có thời gian vịng đời (2) nhỏ BSCNN (4), nên điều chỉnh vòng đời với BSCNN cách giả định tái đầu tư thêm lần Bước 3: Điều chỉnh lại dòng tiền cho dự án đầu tư A sau: Năm NCF lần NCF lần NCF lần -100 80 -100 80 70 -100 -30 80 80 70 70 BƯỚC 4: Tính NPV cho dự án đầu tư sở dòng tiền với vòng đời dự án đầu tư BSCNN Ta có: NPVa = -100 + 80/( 1.1)■ - 30/( 1.1 )2 + 80/( 1.1 )3 + 70/( 1.1)4 = 55.85 NPV* = -80 + 60/( 1.1)’ + 40/(1.1)2 + 30/( 1.1 )3 + 20/(1.1)4 = 43.80 Ghi : Ta tính NPV dự án đầu tư A (dự án đầu tư có tái đầu tư) cơng thức rút gọn sau mà không cần qua Bưởc 3: NPV = £' NPV * dJy-u [9] n: 1, k số lần đầu tư t: vòng đời lần đầu tư thứ (cũng lần sau) NPVa = 30.58+ 30.58* 1/(1.1)2 = 55.85 Bước 5: Kết luận NPVA (55.85) > NPVB (43.80) => chọn dự án đầu tư A BẢNG 4: XÉT LẠI ví DỌ THEO PHƯƠNG PHÁP DÒNG THU NHẬP BANG NHAU Xét lại ví dụ 3: Bước ỉ: NPVA = -100 +80/(1.1)1 + 70/(1.1)2 =30.58 NPVb = -80 + 60/(1.1)1 + 40/(1.1)2 + 30/(1.1)3 + 20/(1.1)4 = 43.80 Bước 2: PMT(Da a, = 30.58 : ]= 17.62 PMT(DA “B"> = 43'80 ■ OỈ12(Ỳ+^0.1'2^]= 13,82 Có nghĩa rằng, từ dịng tiền ban đầu dự án đầu tư ta quy đổi tương đương dịng tiền thơng thường sau: NCF 17.62 13.82 ncf’ 17.62 13.82 13.82 13.82 NPV 30.58 43.8 Bước 3: NPV hc(DA A ) = 17.62 : 0.1 = 176.2 NPV hc^A,,B) = 13.82 : 0.1 = 138.2 Ghi chú: Ta tính NPV hiệu chỉnh cho dự án đầu tư theo công thức rút gọn sau mà không cần sử dụng bước 2, 3: (1+r)1 NPVhc = NPVLỉnl(^ũ [13] t: vòng đời lần đầu tư thứ NPV hc(DA ^ = 30.58* 1.12/(1.12- 1) = 176.2 NPVhc^A.B) = 43.80* 1.14/(1.14- 1)= 138.2 Bước 4: Dự án đầu tư chọn dự án đầu tư có NPV hiệu chỉnh dương lớn nhẩt NPV hc(DA ,A„( = 176.2 > NPV hc(DA B.t = 138.2 => chọn dự án đầu tư A 186 nhau), dự án đầu tư chọn dự án đầu tư có NPVmax > (Minh họa qua Bảng 3) Hạn chê' phương pháp thay Nếu BSCNN thời gian vòng đời dự án đầu tư lớn, số lần tái đầu tư dự án đầu tư tăng làm cho khơi lượng cơng việc tính tốn tăng lên Số lần tái đầu tư dự án đầu tư điều giả định cho "kỹ thuật" tính tốn, việc tái đầu tư khơng có xảy thực tế Giả định dòng tiền lần tái đầu tư sau giống với dòng tiền lần đầu tiên, điều có nghĩa rằng, cơng nghệ lần tái đầu tư sau giông với công nghệ lần đầu điều khơng hợp lý, thưc tế, công nghệ luôn thay đổi theo thời gian Tuy có số hạn chê trên, phương pháp thay sử dụng phổ biến cho trường hợp so sánh lựa chọn dự án đầu tư theo tiêu NPV, dự án đầu tư có vịng đời khác Phương pháp dịng thu nhập Khi BSCNN thời gian vòng đời dự án đầu tư lớn, nên sử dụng phương pháp dòng thu nhập nhau, phương pháp có giả định dịng tiền dự án đầu tư quy đổi dịng tiền tương đương dịng tiền thơng thường sau lại giả định tiếp dịng tiền thông thường vô hạn Lúc xem thời gian vòng đời dự án đầu tư tính lại NPV dịng tiền vơ hạn, gọi NPV hiệu chỉnh, từ so sánh kết luận lựa chọn dự án đầu tư Các bước thực sau: Bước 1: Tính NPV cho dự án đầu tư mà không cần điều chỉnh thời gian chúng Bước 2\ Tính PMT cho dự án đầu tư Với giả định dòng tiền dự án đầu tư quy đổi dòng tiền tương đương dòng tiền thơng thường Với dịng tiền thơng thường, ta có: £1 ;r)n PMT = NPV : £+£0° NPV = PMT [10] í11! Bước 3: Tính NPV hiệu chỉnh Với giả định tiếp dịng tiền thơng thường vơ hạn, lúc xem thời gian vòng đời dự án đầu tư Kinh tế Dự báo kỉnh Ịè 'à Dự báo NPV dòng tiền thơng thường vơ hạn tính theo cơng thức : NPV=PMT [12] BẢNG 5: XÉT LẠI ví DỊI THEO PHƯƠNG PHÁP ĐlỀư CHỈNH VÒNG ĐỜI CỬA Dự ÁN ĐẦG TƯ DÀI HƠN BẰNG VỚI VÒNG ĐỜI CỬA Dự ÁN DAG tư ngan Xét lại ví dụ 03: Năm Bước 4: So sánh NPV hiệu chỉnh kết luận, dự án đầu tư chọn dự án đầu tư có NPV hiệu chỉnh dương lớn Phương pháp điều chỉnh vòng đời dự án đầu tư dài với vòng đời dự án đầu tư ngắn Khi sử dụng phương pháp: phương pháp thay phương pháp dòng thu nhập nhau, phải dựa giả định khơng thuyết phục, từ ta có phương pháp phương pháp điều chỉnh vòng đời dự án đầu tư dài với vòng đời dự án đầu tư ngắn Đây phương pháp có tính thuyết phục cao nhất, kỹ thuật tính toán phức tạp Các bước thực phương pháp sau: Bước 1: Tính PV(dịng lợi ích) PV(dịng chi phí) dự án đầu tư có vịng đời dài Bước 2: Cắt bớt thời gian dự án đầu tư có vịng đời dài cho với thời gian dự án đầu tư có vịng đời ngắn nhất, đồng nghĩa cắt bỏ bớt lợi ích dự án đầu tư có vịng đời dài Bước 3: Tính PV(dịng lợi ích bị cắt bỏ) dự án đầu tư có vịng đời dài Bước 4: Tính tỷ lệ PV(dịng lợi ích bị cắt bỏ)/PV(dịng lợi ích) dự án đầu tư có vịng đời dài Bước 5: Điều chỉnh lại PV(dịng lợi ích) PV(dịng chi phí) dự án đầu tư có vịng đời dài sau giảm trừ lượng theo tỷ lệ bước 4, điều có nghĩa ràng giá dịng chi phí dự án đầu tư giảm với tỷ lệ tương đương mức giảm giá dòng lợi ích dự án đầu tư Bước 6: Tính NPV tất dự án đầu tư (sau điều chỉnh xong Lợi ích dự án A 120 Chi phí dự án A 100 VCF, Lợi ích dự án B Chi phí dự án B -100 80 70 80 80 20 70 30 -80 60 40 30 20 NCF 50 80 70 70 40 40 20 Bước 1: PV(dịng lợi ích)B = 80/( 1.1)1 + 70/(1.1 )2 + 70/(1.1 )3+4O/( 1.1 )4 = 210.49 PV(dịng chi phí)B = 80+20/(1.l)1+30/(Ll)2+40/(l.l)3 + 20/(1.1)4 = 166.69 Bước 2: Dự án đầu tư B phải cắt bỏ năm năm Bước 3: PV(dịng lợi ích bị cắt bỏ)B = 70/(1.1)3 + 40/(1.1)4 = 79.91 Bước 4: Tỷ lệ (B) = 79.91/210.49 = 37.96% Bước 5: PV(dịng lợi ích)B điều chỉnh = 210.49 - 210*37.96% = 130.58 PV(dịng chi phí)B điều chỉnh = 166.69 - 166.69*37.96% = 103.41 Bước 6: NPV(A) = 30.58 NPV(B) = 130.58 - 103.41 = 27.17 Kết luận chọn dự án đầu tư A bước trên) chọn dự án đầu tư có NPVmax > (minh họa qua Bảng 5) KẾT LUẬN Bài viết giới thiệu nguyên tắc đánh giá so sánh, lựa chọn dự án đầu tư NPV Đặc biệt nguyên tắc 5, đánh giá so sánh, lựa chọn dự án đầu tư loại trừ chúng có vịng đời khơng nhau, sử dụng phương pháp sau: (1) Phương pháp thay thế; (2) Phương pháp dòng thu nhập nhau; (3) Phương pháp điều chỉnh thời gian dự án đầu tư có vòng đời dài với thời gian dự án đầu tư có vịng đời ngắn Trong đó, phương pháp thay phương pháp dòng thu nhập dựa giả định không thuyết phục, phương pháp điều chỉnh vòng đời dự án đầu tư dài hơn, với vòng đời dự án đầu tư ngắn hơn, kỹ thuật tính tốn có phức tạp, mang tính thuyết phục Dù sử dụng phương pháp (phương pháp thay thế, phương pháp dòng thu nhập hay phương pháp điều chỉnh vòng đời dự án đầu tư dài với vòng đời dự án đầu tư ngắn hơn), kết luận lựa chọn dự án ba phương pháp luôn nhau.Q TÀI LIỆU THAM KHẢO Nguyễn Quốc Ấn, Phạm Thị Hà, Phan Thị Thu Hương, Nguyễn Quang Thu (2005) Thiết lập Thẩm định dự án đầu tư, Nxb Thống kê Phước Minh Hiệp, Lê Thị Vân Đan (2011) Giáo trĩnh thiết lập thẩm định dự án đầu tư, Nxb Lao động - Xã hội Đinh Thế Hiển (2006) Lập thẩm định hiệu tài dự án đầu tư, Nxb Thống kê Vũ Công Tuấn (1999) Thẩm định dự án đầu tư, Nxb TP Hồ Chí Minh Nguyễn Quang Thu (2005) Quản trị tài bản, Nxb Thông kê Economy and Forecast Review 110 30 187 ... qua Bảng 5) KẾT LUẬN Bài viết giới thiệu nguyên tắc đánh giá so sánh, lựa chọn dự án đầu tư NPV Đặc biệt nguyên tắc 5, đánh giá so sánh, lựa chọn dự án đầu tư loại trừ chúng có vịng đời khơng... chọn dự án đầu tư B tốt hơn, CHỈ TIÊU NPV dự án đầu tư c có tỷ suất sinh lời vốn đầu tư (NPVR) tốt hơn, không chọn Nguyên tắc 1: Dự án đầu tư có NPV < bị loại bỏ Nguyên tắc 2: Đối với dự án đầu... phần giá vốn đầu tư lại 1,250 mang đầu CÁC NGUYÊN TẮC.ĐÁNHVGIÁ VÀ SO SÁNH Dự ÁN ĐẦU TƯ BANG tư vào dự án đầu tư X người ta kỳ vọng NPV(X) = 0, kết hợp ta có NPV(C+X) = 300 < NPV(B) Do đó, B c, chọn