Chính sách tài chính doanh nghiệp và giá trị của tiền mặt nghiên cứu tại các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán VN

GIỚITHIỆU

Việcquảnlýtiềnmặtđ ó n g vai trò qua nt r ọ n g đốivớ idoanhn g h i ệ p Tínhthanh k ho ản cóthểgiúpchocáccôngtythựchiệncáckhoảnđầutưmàkhôngphảitiếpcậnc ácthịtrường vốnbê nngoài, vànhờ vậycóthểtránhđượccácchiphí giaodịch đốivớiviệcpháthànhnợhoặcvốnvàcácchiphíbấtđốixứngthôngtincól i ê n quan đếnviệcpháthànhcổphần.Hơnnữa,tínhthanhkhoảncòngiúpcôngtyg i ả m đikhảnăn ggánhchịuchiphíkiệtquệtàichínhnếunhưhoạtđộngcủacôngtykhôngtạorađượcdòng tiềnđủđểtrangtrảicáckhoảnthanhtoánnợbắtbuộc.

Tuynhiên,việcnắm giữtiềnmặttạotínhthanhkhoảncũngkhiến doanhnghiệp p h ả i chịumộtkhoảnchiphí.Dovậy,việcnắmgiữtiềnmặtởmứcnhưthếnàolàphùhợpl àbàitoánkhôngđơngiảndànhchocácdoanhnghiệp.Côngtyđangnắmg i ữ tiềnmặtnhiề uhayít?

Nghiên cứu trước đây chỉ ra rằng giá trị của tiền mặt bị ảnh hưởng bởi nhiều yếu tố, bao gồm chính sách tài chính doanh nghiệp, mức nắm giữ tiền mặt và tỷ trọng nợ vay Cụ thể, giá trị biên của tiền mặt giảm khi doanh nghiệp nắm giữ nhiều tiền mặt hoặc có tỷ trọng nợ vay cao Các công ty có cơ hội đầu tư nhưng nguồn vốn nội bộ hạn chế sẽ cần huy động vốn từ bên ngoài, dẫn đến giá trị biên của tiền mặt thấp hơn Đối với những công ty có lượng tiền mặt dư thừa và phân phối lại cho cổ đông, việc mua lại cổ phần sẽ được đánh giá cao hơn so với chi trả cổ tức Thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn còn non trẻ, vì vậy cần nghiên cứu mối quan hệ giữa chính sách tài chính doanh nghiệp và giá trị tiền mặt để có thể áp dụng hiệu quả Dự báo giá trị tiền mặt của doanh nghiệp sẽ giúp nhà quản lý đưa ra quyết định phù hợp trong việc nắm giữ tiền mặt và cung cấp thông tin cho nhà đầu tư trong việc lựa chọn cổ phiếu và tạo danh mục đầu tư.

4 Giátrịbiêncủatiềnmặtđượcđánhgiákhácnhaunhưthếnàogiữanhữngcông tychia c ổ t ứ c bằngtiềnmặtv à n h ữ n g c ô n g tythực hiệnm u a lạic ổ ph ần ?

5 Giátrịbiêncủatiềnmặtđượcđánhgiákhácnhaunhưthếnàogiữacôngtyh ạn ch ếtàichínhvàkhônghạnchếtàichính,đặcbiệtkhicáccôngtyđócóc ơ hộiđầutưnh ưngnguồnvốnnộibộlạieohẹp?

Kếtquảnghiêncứu:Sau khikiểmđịnhdựa trên các thôngtin dữliệu thu thậpđượcv ề cáccôngtyniêmyếttrênthịtrườngchứngkhoánViệtNam,kếtquảnghiêncứ unhưsau:

- Đốivớicáccôngtycódòngtiềndưthừanhưngkhôngđầutưvàocácdựánh a y chip hí,khiđócôngtycóxuhướng sửdụnglượngtiềnđóbằngcáchphânphốilạ ichocổđông,thườnglàchiacổtứchoặcmualạicổphần.Kếtq uảnghiêncứucho thấynếucôngtydùnglượngtiềnđóđểmualạicổphầnthigiátrịbiêncủatiềnmặtđượ cđánhgiácaohơnsovớichiacổtức.

- Giátrịbiêncủatiềnmặtcủacáccôngtyhạnchếtàichínhcaohơncáccôngtykhông hạnchếtàichính.Đặcbiệtlàkhicáccôngtycócáccơhộiđầutưtốt,thìkhoảngcá chgiátrịbiêngiữacáccôngtyhạnchếtàichínhvàkhôngh ạn chếtàichínhcànglớn hơn.

NgoàiphầnGiớithiệu,kếtcấucủaluậnvăncònbaogồmcácphầnsau:Phần2:Tổngq uancácnghiêncứutrướcđây

TỔNGQUANCÁCNGHIÊNCỨUTRƯỚCĐÂY

Cácnghiêncứuvề nắmgiữtiềnmặt

Nghiên cứu của Hanson (1992) về dòng tiền nhàn rỗi chỉ ra rằng đặc trưng của dòng tiền này là sự không tương xứng giữa cơ hội tăng trưởng và nguồn lực Khi công ty có dòng tiền nhàn rỗi cao tham gia vào các thương vụ M&A, tỷ suất sinh lợi mục tiêu thường cao hơn Trong thập niên 1970, các công ty có dòng tiền dư thừa thường gặp khó khăn trong việc đạt lợi ích từ các thương vụ mua lại Đến thập niên 1980, những công ty này trở thành mục tiêu cho các vụ chào mua với giá cao hơn Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng việc giảm các vấn đề chi phí đại diện trong các công ty mục tiêu sẽ tạo ra lợi ích Các tác giả cũng phát hiện rằng tỷ suất sinh lợi của các công ty có dòng tiền nhàn rỗi cao thường vượt trội hơn trong các thông báo về các vụ sáp nhập Hệ số ước lượng của họ có thể được giải thích là sự suy giảm giá trị liên quan đến mức dòng tiền dư thừa cao.

Giống như Hanson (1992), Smith và Kim (1994) đã sử dụng dữ liệu kế toán để phân loại các công ty mua lại thành các loại khác nhau, bao gồm công ty dòng tiền nhàn rỗi, công ty nghèo kém trì trệ và các loại khác Các cuộc mua lại kết hợp giữa các công ty nghèo, trì trệ và các công ty có dòng tiền nhàn rỗi có tỷ suất sinh lợi cao nhất Tỷ suất sinh lợi thấp nhất tập trung ở sự kết hợp giữa những công ty mua lại và những công ty mục tiêu được xếp loại tương tự nhau Giữa những công ty khác nhau, tỷ suất sinh lợi của công ty đích sẽ tích cực hơn khi kết hợp với những thay đổi về cấu trúc vốn và tài sản có tính lỏng, giúp giảm thiểu các vấn đề về sự trì trệ hoặc dòng tiền nhàn rỗi.

Nghiên cứu của Kim, Mauer và Sherman (1998) tập trung vào quyết định đầu tư của công ty vào các tài sản có tính thanh khoản, đặc biệt trong bối cảnh chi phí tài trợ từ bên ngoài Nghiên cứu được thực hiện trên một lượng lớn các công ty công nghệ của Mỹ, cho thấy mức tối ưu của tính thanh khoản được xác định bởi sự cân bằng giữa tỷ suất sinh lợi từ các tài sản có tính thanh khoản và lợi ích của việc tối thiểu hóa nhu cầu về vốn tài trợ bên ngoài Mô hình nghiên cứu dự báo rằng đầu tư tối ưu vào tài sản có tính thanh khoản sẽ gia tăng giá trị dòng tiền trong tương lai và tỷ suất sinh lợi của các cơ hội đầu tư, đồng thời phản ánh sự chênh lệch tỷ suất sinh lợi giữa các tài sản vật chất và tài sản có tính thanh khoản của công ty.

Harford(1999) nghiêncứu cáccôngtytiềnmặtdồidào vànhậnthấyrằng cáccôngtynàynhiềukhảnănghơntrongviệcthựchiệncácthươngvụM&A.Nhữngbằ ngc h ứ n g vềtỷsuấtsinhlợicủacổphiếuchothấycáccuộcmualạibởicáccôngtynhi ềutiềnmặtthìgiảmgiátrị.Cáccôngtymualạinhiềutiềnmặtgiảmđi7xuvềg iá trịcủamỗ iđồngđôladưthừađượcdựtrữ.Cáccôngtynhiềutiềnmặtnhiềuk h ả nănghơntrongviệ cthựchiệncáccuộcthumuađadạngvàcácmụctiêucủahọl ạ i ítkhithuhútcáccôngtythumu akhác.Phùhợpvớibằngchứngvềtỷsuấtsinhlợicủacổphiếu,cáccuộcsápnhậpmàởđócôn gtythunhiềutiềnmặtlạikéotheolàsựgiảmbấtthườngtrongkếtquảhoạtđộng.

Mikkelson và Partch (2003) nghiên cứu về các chính sách tài chính, cho rằng chúng thường bị chỉ trích là phục vụ cho lợi ích của các nhà quản lý hơn là lợi ích của cổ đông Các tác giả đã kiểm tra giả thuyết này bằng cách phân tích hiệu suất hoạt động và các đặc điểm khác của các công ty trong giai đoạn 5 năm, trong đó hơn 1/4 tài sản là tiền mặt và tương đương tiền Kết quả cho thấy, hiệu suất hoạt động của các công ty nắm giữ tiền mặt cao tương đương hoặc lớn hơn hiệu suất của các công ty phù hợp về quy mô ngành Ngoài ra, những người đại diện cho các vấn đề khuyến khích trong quản lý như quyền sở hữu và các đặc điểm ban lãnh đạo không phải là bất thường và không giải thích cho những khác biệt trong hiệu suất hoạt động của các công ty nắm giữ tiền mặt cao Họ nhận thấy rằng nắm giữ tiền mặt cao đi kèm với việc đầu tư lớn hơn, cụ thể là chi phí R&D, và tăng trưởng lớn hơn về tài sản Đối với các công ty luôn nắm lượng dự trữ tiền mặt lớn, các chính sách như vậy hỗ trợ cho việc đầu tư mà không cản trở hoạt động của doanh nghiệp.

Pinkowitz,StulzvàWilliamson(2006)cũngđãmởrộngnghiêncứuđếnsựkhácn h au vềgiátrịbiêncủatiềnmặtgiữacácnướckhácnhau.Cáctácgiảnhậnthấyrằng mốiquanhệgiữanắmgiữtiềnmặtvàgiátrịcôngtyởnhữngquốcgiacósựbảovệnhàđầut ưkémthìyếuhơnnhiềusovớicácquốcgiakhác.

DittmarvàSmith(2007)đãnghiên cứuvềsựthayđổicủa việcnắmgiữtiềnmặttácđ ộ n g thếnàođếngiátrịthịtrườngcủadoanhnghiệp.Kếtquả chothấyrằngnắmg i ữ tiềnmặtcótácđộngđángkểđếngiátrịdoanhnghiệp.Theonghiê ncứu,giátrịtiềnmặtvàgiátrịdoanhnghiệpđượcxácđịnhmộtphầnbởicáckỳvọngcủ anhàđầutưvề việcsửdụngtiềnmặtcủab a n lãnhđạocôngtykhixảyra cácvấn đềk h ôn gđượckiểmsoát.

Cácnghiêncứuvềcácyếutốtácđộngđếnnắmgiữtiềnmặt

- Độngcơdựphòng:Keyneschorằngngoàiviệcgiữtiềnđểtiếnhànhgiaodị ch hàngngày,ngườitacòngiữtiềnđểdựphòngchonhữngnhucầuphátsinhngoài dựkiến,nhữngchitiêubấtthường.

MillervàOrr(1966)đãxâydựngmôhìnhđểxácđịnhnhucầutiềnmặt,thườngđ ư ợ c nhắcđếnvớitêngọilýthuyếtđánhđổi.Theođó,cósựđánhđổigiữalợiíchv àchiphí củaviệcnắmgiữtiềnmặt,vàcáccôngtycóthểxácđịnhmứctiềnmặttốiưubằngcáchcân bằnggiữalợiíchvàchiphícủaviệcnắmgiữtiềnmặt.

- Tiềnmặtlànhữngtàisảncótínhthanhkhoảncao,dovậyviệcnắmgiữtiềnmặtgiúp doanhnghiệpduytrìđượckhảnăngthanhkhoản,chủđộngtrongnhữngtìnhh uốngphátsinhchiphíngoàidựkiến,quađógiúpdoanhnghiệpgiảmnguycơrơivà otìnhtrạngkiệtquệtàichính.Yếutốnàytươngtựvớiđ ộ n g cơđềphòngđãđượcđ ềcập.

- Giúpdoanhnghiệpchủđộnghơntrongviệctiếnhànhcácdựánđầutưmàk h ô n g quá lo ngại về vấn đề tiếp cận thị trườngvốn bên ngoài tốn kémnhiềuch i phí.

- Chiphícơhội:tiềnmặtlàtàisảncótínhthanhkhoảncaonhưnglàtàisảnk hô n g sinhlờihoặcsinhlờikhôngnhiều.Dovậy,việcdựtrữ tiền mặtsẽlàmmấtđicơhộiđầutưvàocácdựánsinhlờicao.Đâychínhlàkhoảnchiphí cơhộimàdoanhnghiệpphảichấpnhậnđánhđổikhinắmgiữtiềnmặt.

Chiphíđạidiện phản ánh hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp khi lượng tiền mặt quá dồi dào Khi có quá nhiều tiền mặt, các nhà quản lý có thể không bị áp lực phải tính toán và điều hành hợp lý, dẫn đến việc không đáp ứng kịp thời các nghĩa vụ ngắn hạn Điều này có thể làm giảm hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, bởi vì doanh nghiệp chỉ giữ lượng tiền mặt cần thiết Hơn nữa, các nhà quản trị cấp cao có thể thực hiện những vụ thâu mua với giá cao hơn giá thị trường mà không mang lại lợi ích, hoặc đầu tư vào các dự án kém hiệu quả chỉ nhằm tìm kiếm lợi ích cá nhân.

MyersandMajluf(1984)tiếnhànhnghiêncứuvềtínhlinhhoạttàichínhcủadoanhn g h i ệ p Họxemxétđếnviệcmộtcôngtyphảipháthànhcổphiếuthườngđểhuyđộngtiềnmặ tkhihọcầnnắmbắtmộtcơhộiđầutưcógiátrị.Trongnghiêncứucủah ọ , giảđịnhđượcđưa ralàbanquảntrịnắmrõvềgiátrịcôngtyhơn cácnhàđầutưt iề m năng.Họxâydựngmôhìnhvềsựvấnđề pháthànhcổphầnvàđầutư.Kếtquả chothấycáccôngtycóthểtừchốiviệcpháthànhcổphiếuđồngnghĩavớiviệcbỏq u a cơhội đầutưcógiátrị.Cũngtừkếtquảnghiêncứunày,họkếtluậnrằngmôh ìn h nghiêncứu giảithíchchomộtsốkhíacạnhcủahànhvitàichínhcủadoanhnghiệp,trongđócó việccáccôngtycóxuhướngdựavàocácnguồnquỹnộibộ,n g h ĩa làhọmuốncólượn gtiềnmặtsẵncólớnđểcóthểdễdàngtiếnhànhthựchiệnc á c dựánlàmtănggiátrịchocôngty hơnlàphảidựavàocácnguồntàitrợtừbênn g o à i vớichiphítốnkémdothôngtinbấtcânxứn g.

Jensen(1986)chorằngcácnhàquảnlýthườngcóđộngcơtíchtrữtiềnmặtnhằmgiată nggiátrịtàisảntrogtầmkiểmsoátcủahọvàgiànhđượcquyềnquyếtđịnhđ ố i vớicá cdựánđầutưcủacôngty.Vớilượngtiềnmặtcósẵn,cácnhàquảnlýkh ôn gcầnthiếtp hảitìmcáchhuyđộngnguồnvốntừbênngoàivàdođókhôngcầnp h ả i côngbốcácthôngtinc hitiếtvềdựánđầutư.Điềunàysẽkhuyếnkhíchhọtựýđầutưvàocác dựánmanglạilợiíc hnhiềunhấtchobảnthânđểtrụclợi,chứk h ô n g hànhđộngvìmụctiêutốiđahóagiátrịc ủacôngtyvàcáccổđông.

Nghiên cứu của Oplervàcáccộng sự (1999) đã chỉ ra rằng các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định giữ tiền mặt của các công ty đại chúng Mỹ trong giai đoạn 1971-1994 bao gồm tiềm năng tăng trưởng, dòng tiền dương và quy mô nhỏ Các công ty này thường giữ tiền mặt nhiều hơn tài sản khác và dễ tiếp cận với thị trường vốn Ngoài ra, các công ty hoạt động hiệu quả có xu hướng tích lũy tiền mặt nhiều hơn so với dự báo của mô hình lý thuyết Nghiên cứu cũng cho thấy rằng tiền mặt dư thừa không có tác động lớn đến ngắn hạn, chi tiêu cho các vụ mua lại, và chi trả cho cổ đông, trong khi nguyên nhân dẫn đến thay đổi lớn trong tiền mặt dư thừa thường là do những rủi ro trong hoạt động.

Nghiên cứu của Pinkowitz và Williamson (2001) chỉ ra rằng các ngân hàng có ảnh hưởng lớn đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty trong lĩnh vực công nghiệp tại Mỹ, Đức và Nhật Bản Kết quả cho thấy các công ty Nhật Bản nắm giữ nhiều tiền mặt hơn so với các công ty Mỹ và Đức, với số dư tiền mặt bị tác động bởi sức mạnh độc quyền của các ngân hàng Trong các giai đoạn ngân hàng mạnh, mức độ nắm giữ tiền mặt của các công ty Nhật Bản ở mức cao Khi các ngân hàng suy yếu, mức độ nắm giữ tiền mặt của các công ty Nhật Bản trở nên giống với các công ty Mỹ hơn Nghiên cứu cũng kết luận rằng các ngân hàng Nhật đã khuyên các công ty nắm giữ nhiều tiền mặt, phản ánh niềm tin vào hệ thống quản trị của Nhật Bản.

Nghiên cứu của Dittmar, Smith và Servaes (2003) chỉ ra rằng các vấn đề về đại diện ảnh hưởng đáng kể đến quyết định nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp Qua việc khảo sát hơn 11.000 công ty từ 45 quốc gia, các tác giả phát hiện rằng những công ty có quyền cổ đông không được bảo vệ tốt thường nắm giữ tiền mặt nhiều hơn so với các công ty có quyền cổ đông được bảo vệ Hơn nữa, khi quyền cổ đông không được bảo vệ, các yếu tố như cơ hội đầu tư và thông tin bất cân xứng trở nên ít quan trọng hơn Kết quả nghiên cứu càng được củng cố khi kiểm soát sự phát triển của thị trường vốn, cho thấy rằng các công ty nắm giữ tiền mặt nhiều hơn khi việc tiếp cận các quỹ là dễ dàng Nghiên cứu cũng cho thấy rằng các nhà đầu tư ở các nước có sự bảo vệ cho cổ đông không thể buộc các nhà quản lý giảm lượng tiền mặt dư thừa.

Nghiên cứu của Yilmaz và nhóm cộng sự (2003) về các yếu tố quyết định đến việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp tại Nhật, Pháp, Đức và Anh trong giai đoạn 1983-2000 cho thấy cấu trúc luật pháp và cơ cấu sở hữu doanh nghiệp đóng vai trò quan trọng trong quyết định nắm giữ tiền mặt Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng doanh nghiệp có mức độ bảo vệ cổ đông cao hơn thường nắm giữ tiền mặt ít hơn, trong khi doanh nghiệp có mức độ bảo vệ chủ nợ cao hơn lại có xu hướng nắm giữ nhiều tiền mặt hơn Hơn nữa, phân tích mô hình quản lý tiền mặt động cho thấy các doanh nghiệp có xu hướng điều chỉnh lượng tiền mặt theo một cấu trúc mục tiêu, trong khi tốc độ điều chỉnh quỹ tiền mặt tại Pháp, Đức và Nhật là tương đồng, các doanh nghiệp tại Anh lại thay đổi cấu trúc tiền mặt một cách thường xuyên hơn.

Almeida, Campello và Weisbach (2004) đã phát triển một mô hình nhu cầu về tính thanh khoản của công ty nhằm kiểm định tác động của các hạn chế tài chính lên các chính sách doanh nghiệp Nghiên cứu chỉ ra rằng các công ty bị hạn chế tài chính có xu hướng tiết kiệm tiền mặt trong dòng tiền của họ Họ đưa ra giả thuyết rằng những doanh nghiệp này sẽ có độ nhạy dòng tiền mặt dương, trong khi đó, việc tiết kiệm tiền mặt của các công ty không bị hạn chế tài chính sẽ không liên quan một cách hệ thống đến luồng chuyển tiền tệ Các tác giả đã ước tính độ nhạy dòng tiền của tiền mặt bằng cách sử dụng một mẫu lớn các công ty sản xuất từ năm 1971 đến 2000 và nhận thấy những kết quả hỗ trợ mạnh mẽ cho lý thuyết của họ.

AydinO z k a n v à N e s l i h a n O z k a n ( 2 0 0 4 ) đ ã n g h i ê n c ứ u t h ự c n g h i ệ m c á c yếut ố quyếtđịnhđốivớimứcnắmgiữtiềnmặtcủacáccôngtytạiAnh.Họtậptrungvàot ầ m quantrọngcủaquyềnquảnlýtrongsốcácđặcđiểmquảntrịdoanhnghiệpkhácb a o gồmcơcấu hộiđồngquảntrịvàbanlãnhđạocaonhấtcủacôngty.Kếtquảchothấynhữngbằngchứngvề mốiquanhệgiữaquyềncổđôngvàmứcnắmgiữtiềnmặt.Thêmvàođó,kếtquảcũngch othấycáccơhộiđầu,dòngtiền,cáctàisảncótínhthanhkhoản,đònbẩyvànợngânhàn glànhữngyếutốquantrọngquyếtđịnhmứcnắmgiữtiềnmặt.

Faulkender (2004) nghiên cứu xung đột giữa kiệt quệ tài chính, bất cân xứng thông tin, chi phí đại diện và thuế, và tác động của chúng lên vị trí tiền mặt của các công ty nhỏ Các công ty có chi phí kiệt quệ tài chính cao thường nắm giữ nhiều tiền mặt hơn, đặc biệt là khi số tiền dành cho nghiên cứu và phát triển tăng lên Những công ty này có xu hướng giữ lại nhiều tiền mặt hơn để phòng ngừa rủi ro Doanh nghiệp nhận thức về bất đối xứng thông tin lớn hơn khi họ cần huy động vốn trong tương lai, dẫn đến việc nắm giữ tiền mặt cao hơn so với các doanh nghiệp có mức độ bất đối xứng thông tin thấp Điều này trái ngược với những công ty đã gặp khó khăn trong quá khứ, có mức nắm giữ tiền mặt thấp hơn, cho thấy rằng các công ty này có thể đang hoạt động dưới mức tiền mặt tối ưu Mặc dù các công ty cũ nắm giữ nhiều tiền mặt hơn, họ vẫn có thể tiếp cận vốn thấp hơn trong tương lai Việc nắm giữ tiền mặt có mối liên hệ với quy mô, cho thấy nền kinh tế cân bằng trong lợi ích của tiền mặt Ông cũng nhận thấy rằng sự hỗ trợ đối với quyền sở hữu quản trị có tác động lên nắm giữ tiền mặt, nhưng các loại thuế không có tác động đáng kể.

Hartzell,TitmanvàTwite(2005)nghiêncứutrêncáccôngtycủaMỹvàthấyrằngcáccôn gtyMỹnắm giữmộtlượngtiềnmặtđángkểtrêntàikhoản.Bàinghiêncứun à y đ ã kiểmđịnhgiảthuyếtrằngmứcđộnắmgiữtiềnmặtcủacáccôngtyđaquốcgiacủaMỹm ộtphầnchịutácđộngcủacácchiphíthuếđốivớithunhậptừnướcngoàiđemvề.Phùh ợpvớigiảthuyếtnày,các côngtyđốimặtvới mứcthuếchuyểnt h u nhậpvềnướccaohơnthìnắmgiữmứctiềnmặtcaohơn,họnắmgiữt iềnmặtn à y ởnướcngoài,vàđểtạicácchinhánhmàbịchiphíthuếcaokhichuyểnt hunhậpvềnước.Thêmvàođó,nhữngcôngtyíthạnchếtàichínhvànhữngcôngtych uyênsâuvềcôngnghệthìcósựnhạycảmhơnvềnắmgiữtiềnmặttạichinhánhđ ố i vớigánhn ặngthuếchuyểnthunhậpvềnước.

Ferreira và cáccộngsự(2005)đã nghiêncứumốiliên hệgiữa điều kiệnkinh doanhvàquyếtđịnhnắmgiữtiềnmặtcủacácdoanhnghiệptạiMỹ.Kếtquảnghiêncứu c h o thấycácdoanh nghiệpbịhạn chế tài chínhgiữtiềnmặtnhiềuhơn trongthờikỳsuythoáivàđiềukiệnkinhdoanhsẽđóngvaitròquyếtđịnhđếnquyếtđịn hnắmg i ữ tiềnmặtcủacácdoanhnghiệpnày.Ngược lại,họlạikhôngtìm đượcnhữ ng bằngchứngrõràngvềviệccácdoanhnghiệpkhôngbịhạnchếvềtàichínhsẽđiềuchỉnh m ứcnắmgiữtiềnmặtcủahọtheochukỳkinhdoanh.Ngoàira,cácdoanhnghiệpsẽgiat ăngmứcnắmgiữtiềnmặtcủahọtrongđiềukiệntíndụngkhókhănh ơ n

Cácnghiêncứuvề cácyếutốtácđộngđếngiátrịcủatiền mặt

JensenvàMeckling(1976)thựchiệnnghiêncứuvềgiátrịtiềnmặtchothấytiềnmặt nắmgiữphirủirocóthểbịcáccổđôngđịnhgiáthấp,đặcbiệtlàtrongcáccô n g tycó r ủ i r o k h ủ n g h o ả n g t à i c h í n h c a o Nguyênn h â n l à d o k h i c ô n g tycón h i ề u khả năngkiệtquệtàichínhvớicáckhoảnnợlớnthìlúcđó,lợiíchcủatiềnmặtđượcxemlàít thuộcvềcổđôngmàchủyếusẽthuộcvềphíacáctráichủ.

NghiêncứucủaOplervàcộngsự(1999)vàcủaHarford(1999)vềsựthayđổitrongmứcnắmgi ữtiềnmặtđãchocáckếtquảthựcnghiệmlàkhimứcđộtiềnmặtvàđ ò n bẩytăngthìgiát rịbiêncủatiềnmặtgiảmđángkể.Ngoàira,giátrịbiêntiềnmặttrungbìnhcủacáccôn gtyhạnchếtàichínhcaohơncáckhôngtykhônghạnch ế tàichính.

Nghiên cứu của Pinkowitz và Williamson (2004) chỉ ra rằng giá trị thị trường của tiền mặt mà công ty nắm giữ có ảnh hưởng lớn đến sự đánh giá của cổ đông, với mỗi đồng tiền mặt được định giá khoảng 0.97 đồng Họ nhận thấy rằng chất lượng và sự biến động của cơ hội đầu tư cũng như khả năng xảy ra khủng hoảng tài chính có tác động đáng kể đến giá trị mà cổ đông đánh giá đối với tiền mặt nắm giữ Các công ty có cơ hội tăng trưởng tốt thường có giá trị tiền mặt cao hơn so với những công ty không có nhiều triển vọng phát triển Ngược lại, tiền mặt được định giá thấp hơn ở những công ty có chiến lược đầu tư ổn định và gần nguy cơ khủng hoảng tài chính Cuối cùng, khả năng tiếp cận thị trường vốn cũng ảnh hưởng đến sự đánh giá của cổ đông đối với mức nắm giữ tiền mặt Tóm lại, các cơ hội đầu tư dường như ảnh hưởng nhiều hơn đến giá trị mà cổ đông đánh giá về mức nắm giữ tiền mặt, thay vì chỉ dựa vào các cơ hội được tài trợ vốn.

2006,Pinkowitz,StulzvàWilliamsonđãmởrộngk i ể m địnhsựkhácnhauvềgiátrịbiê ncủatiềnmặtgiữacácquốcgiakhácnhau.Các lý thuyếtvềchiphíđạidiệndựđoánrằnggiá trịcủamứcnắmgiữtiềnmặtcủad o a n h nghiệp ởnhữngquốcgia không cósựbảovệtốtdành cho nhà đầutưthìthấphơnbởivìkhảnănglớnhơncủacáccổđôngkiểm soátđểkhaitháclợiíchcánhânt ừ nắmgiữtiềnmặttại cácquốcgianày.Kếtquảcũngchothấyrằngcácnhàđầu tưở cácquốc giacómứcquảntrịtrungbìnhđánhgiágiátrịbiêncủamộtđồnglà

0.33đồng,íthơnsovớiđốivớicácquốcgiacóchấtlượngquảntrịtốthơn,đượcđánhgi álà0.91đồng,nghĩalàchấtlượngquảntrịdoanhnghiệpkémsẽlàmgiảm giátrịn ắmgiữtiềnmặt.

Michael Faulkender và Rong Wang (2006) tập trung vào việc kiểm định xem những đặc điểm tài chính khác nhau ảnh hưởng đến giá trị tiền mặt của các công ty như thế nào Các tác giả sử dụng phương pháp kiểm định sự khác nhau về tỷ suất sinh lợi vượt trội thay vì tỷ lệ giá trị thị trường so với giá trị sổ sách Nghiên cứu cho thấy giá trị biên trung bình của tiền mặt của các công ty trong mẫu nghiên cứu là dưới 1 đồng, cụ thể là 0.94 đồng Kết quả cũng chỉ ra rằng khi mức nắm giữ tiền mặt và đòn bẩy tài chính tăng, giá trị biên của tiền mặt giảm đáng kể Hơn nữa, các tác giả nhận thấy sự phân phối cổ đông ảnh hưởng đến giá trị biên của tiền mặt, với các công ty phân phối bằng cách mua lại cổ phần có giá trị biên cao hơn so với các công ty chi trả cổ tức Ngoài ra, nghiên cứu cũng chỉ ra rằng giá trị biên của tiền mặt giữa các nhóm công ty khác nhau theo yếu tố hạn chế tài chính cho thấy các công ty hạn chế tài chính, khó tiếp cận thị trường vốn có giá trị biên cao hơn so với các công ty không hạn chế tài chính Đặc biệt, nếu các công ty đó đang đứng trước những cơ hội đầu tư tốt mà nguồn quỹ nội bộ lại thấp, sự khác biệt về giá trị biên giữa các công ty hạn chế tài chính và không hạn chế tài chính càng lớn hơn.

NghiêncứucủaAutukaitevàMolay(2011)đượcthựchiệnnghiêncứuthựcnghiệmt á c đ ộn g củ anắ m giữt i ề n mặtvà v ố n l ưu đ ộ n g đốivớigi át rị cô ng tytrênmẫunghiêncứulà cáccôngtytạiPháp,gồm701côngtytronggiaiđoạn2003-

2009.K ếtquảnghiêncứu chothấymột đồngeuro tăng thêmtrong tiềnmặthoặcvốn luânchuyểnđượcđịnhgiánhỏhơnmột.Bêncạnhđó,giátrịbiêncủatiềnmặtgiảmkhimứcn ắmgiữtiềnmặtvàđònbẩytăng.

DỮLIỆU VÀPHƯƠNGPHÁPNGHIÊNCỨU

Dữliệunghiêncứu

Baogồm204côngtyniêmyếttrên2sàngiaodịchchứngkhoánHồChíMinhvàsàn gia o dịchchứng khoánHà

Nội,khôngbaogồmcáccôngtytàichính.Thờigiann gh iên cứutừnăm2008-

● Môhìnhnghiêncứusửdụngđộtrễ1vàdữliệubảngcânbằng(balancepaneldata) ,dođócácdữliệubắtđầutừnăm2007vớisốlượngcôngtylà204côngty.Ngượclại,n ếusửdụngdữliệubắtđầunăm2006đểnghiêncứuthìchỉcó3 2 doanhnghiệpniêmy ết–sốlượngmẫunghiêncứunhỏ.

● Thịtrườngchứng khoánViệtNamthựcsựpháttriểnvàocuốinăm2006,khicónhiềuưu đãi vềgiảmthuếTNDNđốivớidoanhnghiệpniêmyết.Theođó,mứcv ố n hóathịtrườngc hứngkhoán/GDPtronggiaiđoạn2000-

2005chỉđạtdưới1%,năm2006đạt14.93%vànăm2007là27.52%.Đếnnăm20 07,thịtrườnglạicónhữngbướctăngđộtbiếntrướccácthôngtintíchcựctừviệcV iệtNamg i a nhậpWTO,luậtchứngkhoánrađời,….

Nguồndữliệu:Dữliệuthực hiện nghiên cứuđượcthuthậptừbáo cáo tàichính củacáccôngtyniêmyếttrênsàngiaodịchchứngkhoánHồChíMinhvàsàngiaodịchchứn gkhoánHàNộivàcácthôngtindữliệuchứngkhoántạicáctrangwebchứngkhoánwww.c ophieu68.vn,www.stoxplus.com.

Cácgiảthuyếtnghiêncứu

Bàinghiêncứunhằmkiểmđịnhsựkhácnhautrongchínhsáchtàichínhcủacácd oanhnghiệptácđộngnhưthếnàođếngiátrịcủatiềnmặtmàdoanhnghiệpnắmgiữ,c ụthểlàgiátrịbiêncủatiềnmặttănghaygiảm.Giátrịbiêncủatiềnmặtđượch i ể u làgiátrịcủ amộtđồngtiềnmặtnắmgiữtăngthêmcủadoanhnghiệp.Chínhsáchtàichínhcủad oanhnghiệpđượchiểulàcácchínhsáchliênquanđếnvấnđềt àichínhcủadoanhng hiệpbaogồmcácquyếtđịnhđầutưnhưtồnquỹ,tồnkho,đ ầ u tưtàichínhngắnhạn,đầut ưtàichínhdàihạn…,cácquyếtđịnhnguồnvốnnhư huyđ ộ n g vốnn g ắ n h ạ n , d à i h ạ n , đ ò n bẩyt à i c h í n h … , q u y ế t đ ị n h p h â n c h i a l ợin h u ậ n , cụthểtrongbàilàsựkiểmđịnhtácđộngtừcácyếutốnhưmứcnắmgiữtiềnmặt,tỷlệ nợvay,chitrảcổtức…

Vớimụctiêunghiêncứucủabàinhưđãnêu,tươngtựnhưkiểmđịnhmàF au l k en d e r và Wang(2006)đãthựchiện,bàinghiêncứutiếnhànhcáckiểmđịnhd ự a trêncácgiảthu yếtsau:

Một công ty có tỷ lệ nắm giữ tiền mặt cao thường sẽ dư thừa tiền mặt, đặc biệt khi không còn nhiều cơ hội đầu tư Do đó, công ty sẽ có xu hướng phân phối lại cho cổ đông, và mỗi đồng tăng thêm sẽ bị đánh giá thấp hơn 1 do phải chịu các chi phí thuế doanh nghiệp cao hơn so với thuế đánh vào các nhà đầu tư và vấn đề dòng tiền nhàn rỗi Nếu công ty phân phối cho cổ đông thông qua việc chi trả cổ tức, thì giá trị biên của tiền mặt sẽ thấp hơn so với việc mua lại cổ phần Trong khi đó, với công ty có mức độ nắm giữ tiền mặt thấp, khả năng sẽ rơi vào tình huống thiếu hụt tiền mặt và cần huy động từ bên ngoài để trang trải các khoản phải trả hoặc các dự án đầu tư Khi đó, để tiếp cận được thị trường vốn bên ngoài, sẽ phát sinh các chi phí giao dịch trực tiếp và giá trị của một đồng tăng thêm được đánh giá cao hơn.

Nộidungcủagiảthuyết2làdoanhnghiệpcóđònbẩycaothìgiátrịcủamộtđồngtăngth êmkhôngđượccổđôngđánhgiácaobằngdoanhnghiệpcóđònbẩythấp.K ế t quảnà ycũng phùhợpvớilýthuyếtvềcơchế sửdụng tiền đốivớinhữngcôngtycóđònbẩycao,đólàhọsẽcóxuhướngsửdụngtiềnđểtrảnợ,nhưvậ ykhônglà m tănggiátrịcủavốncổphầnmàchỉcócácchủnợđượchưởnglợi.Dovậy,cáccổ đôngcủacácdoanhnghiệpcóđònbẩycaokhôngđánhgiácaogiátrịcủatiềnmặttăngt hêm.

Khicầntiếpcậnthịtrườngvốn,cáccôngtyhạnchếtàichínhđượccholàphảiđốimặtvới chi phíhuyđộngvốnbên ngoài caohơn Do đó, giátrị biên củatiềnmặtcót h ể caohơnvớinhữngcôngtynàyvìcácquỹnộibộgiúpcôngtytránhđư ợccáckhoảnchiphíhuyđộngvốntốnkém.Hơnnữa,nếucôngtycócáccơhộiđầutư,thìchi p híhuyđộngvốnbênngoàicàngcao,càngnhiềukhảnănglàcácdựángiátrịn à y bịbỏqu anếunguồnvốnnộibộkhôngđủ.Vìvậykhicácdoanhnghiệpnàyđứngtrướccáccơ hộiđầutưtốtthìsựchênhlệchnàysẽcàngthểhiệnrõrànghơn.

Biếnnghiêncứu vàmôhìnhnghiêncứu

Nghiên cứu này tập trung vào tác động của chính sách tài chính doanh nghiệp đến giá trị biên của tiền mặt Việc đo lường được thực hiện thông qua việc kiểm định các yếu tố tài chính, trong đó bao gồm yếu tố nắm giữ tiền mặt và tác động đến tỷ suất sinh lợi vượt trội của cổ phiếu Theo nghiên cứu của Faulkender và Wang (2006), biến phụ thuộc được sử dụng là tỷ suất sinh lợi vượt trội (Excess return), được định nghĩa là chênh lệch giữa tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu so với tỷ suất sinh lợi của danh mục.

Trongđó,danhmụcđượcchiatheocáchmàFamaandFrench(1998)đãthựchiện.T h e o đó,trongmỗinăm,cáccôngtysẽđượcsắpxếptheo2tiêuchílàquymô(S) i

ME)vàởmỗitiêuchísẽđượcsắpxếpthứtựvàchiathành5nhóm,dođósẽcó25nhóm,cũn gchínhl à 2 5 d an h mục.Nhưvậy,mỗiloạicổ phiếu củamộtcôngtybấtkỳsẽthuộc vềmộtdanh mụcnàođótrongnăm.

Tỷsuất sinh lợicủacổphiếuđược tínhbằng cáchlấygiá cổ phiếu đóng cửatạithờiđ i ể m cuốinămtrừđigiácổphiếuđóngcửatạithờiđiểmcuốinămtrướcv àchiac h o giácổphiếuđóngcửatạithờiđiểmcuốinămtrước:(P 1– P0)/P0

Trongđó, r i,t làtỷsuấtsinhlợicủacổphiếu iởnămt; i.t làtỷsuấtsinhlợicủadanhmụccócổphiếuiởnămt.Cácbiến độclập:

Cácbiếnđộclậplàcácyếutốthểhiệncácđặcđiểmtàichínhcủacôngty,cácchínhsáchđầ ut ư, k h ả năn gs i n h lờic ủ a côn gty.C á c biếnđộc lậptr on g môhì nh ba o gồm:

Nắmgiữtiềnmặtđóngvaitròquantrọngcótácđộnglớnđếntỷsuấtsinhlợicủacổp h i ế u Đãc ónhiềunghiêncứuvềvaitròcủanắmgiữtiềnmặtđốivớigiátrịdoanhn g h i ệ p Trongbàin ghiêncứunày,nắmgiữtiềnmặtđượcbaohàmtiền,cáckhoảntương đươngtiềnvàcáckh oảnđầutưtàichínhngắnhạn. ΔCC i,t =C i,t -C i,t-

Ngoàira,trong quá trìnhthựchiện kiểmđịnh,tôitiếnhànhkiểmđịnhtínhvững t ron g kếtquảhồiquykhithayđổiphươngphápđolườngsựthayđổi trongtiềnmặt.Đ ể thựchiệnđiềunày,tôiđãsửdụngthêmhaicáchtínhkhácđểđolườngsự thayđổitiềnmặtdựbáoquamộtnămtàichính,vàsửdụngsựchênhlệchgiữathayđổith ự c tếvàthayđổidựbáotrongphântích.

Phươngphápđolườngđầutiênđốivớithayđổitiềnmặtdựbáosẽsửdụngthayđổiti ền mặttru ngbìnhcủadanhmụctrongnămtàichínhtươngứng.Nếuphầnlớncáccôngtytrongcùngd anhmụcvềquymôvàtỷsốgiátrịsổsách–giátrịthịtrường(B/M)tăng mứcđộtiềnmặtnắmgiữtrongnămtàichính, khiđótỷsuấtsinhlợicủadanh mục sẽphảnánh tácđộngcủamứctăngtiềnmặttrungbình,vàtỷsuấtsinhlợiv ư ợt trộisẽlàcâutrảlờichosựth ayđổichưađượcphảnánhtrongtỷsuấtsinhlợid a n h mục.

(2004)đểướctínhs ự thayđổidựkiếncủanắmgiữtiềnmặt.Sựthayđổitiềnmặtđượchồ iquytheoc á c yếutố đạidiện chonguồn vàmụcđích sửdụng tiềnmặt.Tôisửdụng cácgiátrịn ày ởcuốinămtàichínhtrướcđểướctínhsựthayđổidựkiếntrongnămtàichính h i ệ n tạivàsauđótrừra khỏigiátrịthayđổithựctếđểlấyđượcgiátrịthayđổin g o à i dựbáo.FaulkendervàWang(2006)cũngđãsửdụngphươngphápnàyđểđol ư ờ n g mứctha yđổinắmgiữtiềnmặt.Phươngphápđolườngnàyđượcthểhiệnquac ô n g thứcsau:

CashHoldingslàtỷlệcủanắmgiữtiềnmặttrêntổngtàisản,đượctínhbằngcôngt h ứ c : (tiền+cáckhoảnđầutưtàichínhngắnhạn)/tổngtàisản;

CashFlowlàtỷlệcủathunhậptrướcthunhậpkhácvàkhấuhao(trừđicổtức)trêntổngtàisản, đượctính bằngcách:(lợinhuậnròng–lợinhuậnkhác+khấuhao–trừcổtức)/tổngtàisản; Q:tỷlệgiátrịthịtrườngtrêngiátrịsổsáchcủavốncổphần(ME/BE)

Trongmôhìnhnghiêncứunày,thunhậpđượchiểulàthunhậpbaogồmcảlãivayv à thuếth un hập doanhnghiệphoãn lại,kh ôn g baogồmthunhậpkhá c Dovậy,c á c h tính củabiếnthunhậplà:thunhậpròng– lợinhuậnkhác+chiphílãivay+thuếthunhậpdoanhnghiệphoãnlại ΔCE i,t =E i,t -E i,t-

Biếntàisảnròngđượcsửdụngđểkiểmsoátsựthayđổitrongchínhsáchđầutưcủacôngty.Biế ntổngtàisảnròngđượchiểulàtổngtàisảnkhôngbaogồmnắmgiữt i ề n mặt,đượctính bằngcách:tổngtàisản–nắmgiữtiềnmặt ΔCNA i,t =NA i,t -NA i,t-

Cũngg i ố n g n h ư t à i sả n r ò n g , c h i p h í n g h i ê n c ứ u p h á t t r i ể n l à mộtb i ế n đ ư ợ c s ửdụngđểkiểmsoátsựthayđổitrongchínhsáchđầutưcủacôngty.Dữliệuđượclấyt ừ báocáot àichínhcủacôngty. ΔCRD i,t =RD i,t -RD i,t-

Tổngcổtứcchitrảlàcổtứcđượcchitrảchocáccổđôngtrongnăm.Dữliệuđượclấy từbáoc áotàichínhcủacôngty. ΔCD i,t =D i,t -D i,t-

Bêncạnhvaitròcủanắmgiữtiềnmặttrongnămnghiêncứu,nắmgiữtiềnmặtcủan ămtrướ ccũnglàmộtyếutốcóảnhhưởngđếngiátrịcủadoanhnghiệpthểhiệnq u a tỷsuấtsinhlợi vượttrộicủacổphiếu.

- Đònbẩythịtrường Đònbẩythịtrườnglà tỷlệtổngnợtrêntổngcủanợ vàgiátrị thịtr ườ ng của cổphầ n.

Mứctàitrợròngcủacôngtyđượctínhbằngcách:tổngpháthànhcổphần– mual ạ i cổphần+vaynợ mới–trảnợ ΔCNF t =NF t -NF t-1

NF i,t-1 :mứctàitrợròngcủacôngtyiởnămt-1 ΔXXtl à k ýhiệuđểchỉsựthayđổitrong mộtnăm,tínhbằngXt–Xt-1;t- 1nghĩalàgiát r ị biếnởthờiđiểmđầunămthoặccuốinămt-

1.Tấtcảcácbiếnngoạitrừđònbẩyt h ị trườngvàtỷsuấtsinhlợivượttrộiđềuđượcchiacho giátrịthịtrườngcủavốncổ phầntrễmộtkỳ(M t-1 ).Việc chuẩn hóacácbiến theotỷlệ nhưvậygiúpchúng tacó thể đọc kết quả nghiên cứulàsựthayđổigiátrị củamộtđồng tương ứngvớicácb i ế n độclập. Đểkiểmđịnhcácgiảthuyếtđượcđưaravềgiá trịbiêncủatiềnmặtđốivớicácc ô n g t ynắmgiữtiềnmặtnhiều,cáccôngtycóđònbẩycao,bàinghiêncứucóthêmc á c biếntươngtá cgiữabiếnthayđổitiềnmặtvàbiếnnắmgiữtiềnmặtcủanămt r ư ớ c , giữabiếnthayđ ổinắmgiữtiềnmặtvàbiếnđònbẩythịtrườngcủadoanhn g h i ệ p

Ngoàicácbiếntrongmôhìnhcơbảnnhưtrên,đểkiểmđịnhgiảthuyếtvềchínhs á ch phânphốicủadoanhnghiệpđốivớicổđôngthôngquaviệcchitrảcổtứchaymualạicổp hần,môhìnhhồiquyđượcmởrộngvớibiếntỷlệmualạicổphần,sửd ụn gbiếntươngtác

Ret*ΔXCt.Trongđó,Retl àtỷlệmualạicổphần,đượctínhb ằ n g côngthứcnhưsau:Ret=

Tỷsuấtsinhlợivượ ttrộicủacổphiếu ri,t– R B i.t=tỷsuấtsinhlợicủacổphiếuiở nămt-tỷsuấtsinhlợi củadanhmụccócổphiếuiởnămt

Tỷsuấtsinhlợicủacổ phiếuiởnămt ri,t=bìnhquâncủatỷsuấtsinhlợihàngngàyt rongnăm

Thayđ ổi mứcn ắ m gi ữtiềnmặt ΔXCi,t= Nắmgiữtiềnmặtcủacôngtyiởthời điểmt-

1:n ắ m g i ữ t i ề n m ặ t c ủ a c ô n g tyi ở t h ờ i điểmt- 1,đượctínhbằngtiềnvàcáck h o ản tươngđ ươngtiềncộngvớiđầutưn g ắn hạn

Thayđ ổi mứcn ắ m g iữtiềnmặtvàmứcnắ mg i ữ t i ề n mặtnăm trước

Thayđ ổi mứcn ắ m g iữtiềnmặtvàđònbẩ ythịtrường

Phươngphápnghiêncứu

Bài nghiên cứu này áp dụng phương pháp nghiên cứu tương tự của Michael Faulkender và Rong Wang (2006) để phân tích sự kiện nhằm đo lường tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu trong khoảng thời gian nghiên cứu Phương pháp này tập trung vào việc dự báo tác động của sự kiện cụ thể đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu thông qua việc quan sát tỷ suất sinh lợi bất thường xung quanh thời gian diễn ra sự kiện Tác giả tập trung vào sự thay đổi trong nắm giữ tiền mặt và tác động của nó đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu, kiểm soát các yếu tố liên quan đến tình trạng tài chính của công ty Sự kiện được định nghĩa là sự thay đổi trong nắm giữ tiền mặt, và vùng sự kiện là nắm tài chính Do không có vùng dự báo, tác giả sử dụng tỷ suất sinh lợi của danh mục 25 theo quy mô và tỷ số giá trị sổ sách – giá trị thị trường để dự đoán tỷ suất sinh lợi Tỷ suất sinh lợi vượt trội của cổ phiếu được xác định qua sự chênh lệch giữa tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu và tỷ suất sinh lợi danh mục Để kiểm định giả thuyết, tác giả thực hiện kiểm định đối với từng nhóm công ty hạn chế tài chính và nhóm không hạn chế tài chính, nhằm tìm kiếm kết quả thực nghiệm về việc cổ đông đánh giá giá trị biên của tiền mặt của một công ty hạn chế tài chính cao hơn một công ty không hạn chế tài chính Cách phân chia mẫu theo tỷ lệ chi trả cho cổ đông và quy mô của công ty đã được áp dụng trong nghiên cứu của Almeida et al.

Tỷ lệ chi trả cổ tức được tính bằng tổng cổ tức chia cho thù nhập ròng Mỗi năm, các công ty sẽ được sắp xếp theo tỷ lệ chi trả, phân thành nhóm hạn chế tài chính Các công ty thuộc nhóm 30% có tỷ lệ chi trả thấp nhất sẽ được xếp hạng thấp, trong khi nhóm có tỷ lệ chi trả cao nhất sẽ được xếp hạng cao Những công ty có tỷ lệ chi trả cao thường có các quỹ nội bộ để trang trải các khoản phải trả và cấp vốn cho các dự án đầu tư, do đó giá trị tiền mặt của họ có thể tăng cao hơn so với các công ty có tỷ lệ chi trả thấp.

Vớicáchphânloạithứ hai,quymôcôngtyđượcđolườngbằnglogarittựnhiêncủadoanh thuthuần.Trongmỗinăm, cáccôngtyđượcsắpxếptheodoanhthuthuầnvàp h â n vàonhómhạnchếtàichínhnếucôngt ynằmtrongsố30%củamẫucódoanht h u thuầnthấpnhất,vàđượcphânvàonhómkhôn ghạnchếtàichínhnếucôngtyn ằmtrongsố30% củamẫucó doanhthuthuầncao nhất.Trongcáchphân chianày,cáccôngtylớnvìđượcbiếtđếnnhiềuhơnnêncókhảnăngtiếpcậnthịtrườngvốnt ố t hơncáccôngtynhỏ,vàdođódễdànghuyđộngvốntàitrợchocácdự ánđầutưhơn.

Ngoàiviệcphânchiamẫuquansátthànhcácnhómhạnchếvàkhônghạnchếtàic h í n h , tôi cũngsửdụngmộtphươngphápkhác để đánh giátácđộng củayếutốhạnch ế t ài ch í n h củ a cô n g tylàsửdụng biếngiảtrongmôhình hồiquy,được thực hiệnt h e o haitiêuchíphânloạilàtỷlệchitrảchocổđôngvàquymôdoanhnghiệp.

Để kiểm định giả thuyết về các công ty hạn chế tài chính, cần đánh giá giá trị biên của tiền mặt dựa trên khả năng trả lãi và cơ hội đầu tư Các công ty được chia thành bốn nhóm dựa trên khả năng trả lãi (I) và bốn nhóm khác dựa trên tỷ lệ giá trị thị trường so với giá trị sổ sách bình quân ngành (MB) Khả năng trả lãi được tính từ tổng mứcnắm giữ tiền mặt đầu năm và thu nhập trong năm, trong khi tỷ lệ MB giúp ước đoán cơ hội đầu tư Các quan sát cho thấy nhóm có tỷ lệ MB cao nhất sẽ đánh giá giá trị tiền mặt nội bộ cao hơn so với các nhóm khác Giá trị ngành được sử dụng để loại bỏ tác động của yếu tố hạn chế tài chính, cho thấy khả năng huy động vốn cho các cơ hội đầu tư Cuối cùng, tôi thực hiện phân tích giữa các nhóm có khả năng trả lãi thấp nhất và cao nhất, cũng như tỷ lệ MB ngành thấp nhất và cao nhất.

Vềmôhìnhhồiquy,đốivớidữliệubảngcóthểsửdụngcácmôhìnhướclượngbaogồ mOLS,FixeffectsmodelFEMvà RandomeffectsmodelREM Việclựac h ọ n môhìnhnghiêncứudựatrêncáckiểmđịnh:

Bêncạnhđó,tôisửdụngcáckiểmđịnhWhitenhằmkiểmđịnhhiệntượngphươngsaisais ốthayđổitheothờigianvàkiểmđịnhhiệntượngtươngquanchuỗibằngk iể m địnhWooldridge.Nếucóhiệntượngphươngsaisaisốthayđổivàtươngquanc h u ỗ i sẽthựchiệnk hắcphụcbằnghồiquyFGLS. i i t

KẾTQUẢNGHIÊNCỨU

Thốngkêmôtảcácbiến

Trungvị Nhỏnhất Lớnnhất Độlệch chuẩn ri, t–R B i.t 1224 -0.00054 -0.00492 -0.75339 2.04514 0.19080 ΔXCt 1224 0.02162 0.00113 -1.19507 2.64084 0.18945

Ct-1 1224 0.10399 0.03614 0.00004 2.19365 0.20483 ΔXEt 1224 0.00060 0.00105 -1.26843 2.16270 0.12063 ΔXNAt 1224 0.03316 0.02524 -4.48652 5.74607 0.44550 ΔXRDt 1224 -0.00033 0.00000 -0.38434 0.02016 0.01104 ΔXIt 1224 -0.00725 3.31e -06 -1.23247 0.49907 0.06246 ΔXDt 1224 -0.00590 0.00000 -0.39049 0.26785 0.03899

Ghichú:r i,t – R Bt làtỷsuấtsinhlợivượttrộicủacổphiếu,trongđór i,t l à tỷsuất sinhlợicủacổphiếuiởnămtvàR B là tỷsuấtsinhlợicủadanh mục cócổ phiếu i ởnămt.Tấtcảcácbiếnngoạitrừđònbẩythịtrườngvàtỷsuấtsinhlợivượttrộiđ ều đượ cchiachogiátrịthịtrườngcủavốncổphầntrễmộtkỳ(M t-

Tiền và các khoản tương đương tiền liên quan đến đầu tư ngắn hạn, trong khi lợi nhuận ròng bao gồm lợi nhuận khác, chi phí lãi vay và thuế thu nhập doanh nghiệp Tổng tài sản trừ tiền mặt cho thấy giá trị thực của doanh nghiệp Chi phí nghiên cứu và phát triển, cùng với chi phí lãi vay, ảnh hưởng đến tổng cổ tức được chi trả Đơn vị thị trường và tổng phát hành cổ phần phản ánh sự biến động trong hoạt động tài chính của công ty Ký hiệu ΔCX biểu thị sự thay đổi trong một năm, được tính bằng chênh lệch giữa giá trị hiện tại và giá trị trước đó.

Bảng4.1trìnhbàythốngkêmôtảcácbiếntrongmôhìnhhồiquycơbảncủabàin g h i ê n cứu.Kếtquảthốngkêmôtảchothấytỷsuấtsinhlợivượttrộiquamộtnămc ủ a côngtytạitr ungvịlà-0.49%,trongkhiđótrungbìnhcũngởmứcâmnhưng nhẹh ơ n l à -

Tỷ suất sinh lợi vươn trội tại Việt Nam có sự phân bố nghiêng phải, với giá trị trung vị và trung bình của các thay đổi trong nắm giữ tiền mặt lần lượt là 0.11% và 2.16% Giá trị trung vị của nắm giữ tiền mặt đạt 3.61%, trong khi giá trị trung bình cao hơn ở mức 10.4%, cho thấy các chỉ số này đều có phân bố nghiêng phải Nghiên cứu của Michael Faulkender và Rong Wang (2006) cho thấy tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trên giá trị thị trường của vốn cổ phần nhỏ hơn, trong khi tại Việt Nam, tỷ suất sinh lợi vượt trội và sự thay đổi trong nắm giữ tiền mặt lại lớn hơn Kết quả nghiên cứu tại Pháp của Autukaite và Molay (2011) chỉ ra rằng giá trị trung vị và trung bình của tỷ suất sinh lợi vượt trội tương ứng là -0.052.

0.025,nhỏhơnsovớicáccôngtytạiViệtNamnhưngcósựphânbốtươngtựlànghiêngph ải.Tươngtự,mứcđộn ắ m giữtiềnmặttrongnghiêncứutạiPhápcógiátrịtrungvịlà0.069, giátrịtrungb ì n h là0.145,tươngứngvớisựphânbốlànghiêngphải,tươngtựnhưsựphâ nbốcủ abiếnnắmgiữtiềnmặtcủabàinghiêncứunày,nhưngcógiátrịlớnhơn.Đốivớib i ế n t hayđổinắmgiữtiềnmặtcủacôngty,nghiêncứutạiPhápcógiátrịtrungvịv à trungbìnht ươngứnglà-0.000và-

0.003,tươngứngvớisựphânbốlànghiêngtrái,ngượcvớisựphânbốcủacáccôngtytạit hịtrườngViệtNamtrongbàinàyvàg iá trịcũngnhỏhơnsovớikếtquảnghiêncứucủabàinày. Bêncạnhđó,giátrịđònbẩytrungvịlà6.53%vàgiátrịtrungbìnhlà11.34%,nhỏhơns o v ớik ế t q u ả t ạ i mẫun g h i ê n c ứ u c ủ a F a u l k e n d e r v à Wang( 2 0 0 6 ) t r ê n thịt r ư ờ n g Mỹvớigiátrịtươngứnglà22.65%và27.78%vàkếtquảnghiêncứucủaAutukait evàMolay(2011)trênthịtrườngPhápvớigiátrịtươngứnglà15.6%và2 0 1 % TàitrợròngtheokếtquảnghiêncứutạiViệtNamcógiátrịtrungvịvàtrungbìnht ư ơn g ứ n g l à 0 1 5 % v à 1 0 % , t r o n g k h i k ế t q u ả t ạ i Mỹt ư ơ n g ứngl à 0 1 5 % v à 5.18%vàkếtquảtạiPháplà0.1%và5.1%.

KếtquảthốngkêmôtảtạiBảng4.1cũngchothấybìnhquânthìkhảnăngsinhlợiđ an g tăn glênkhigiá trịvềthayđổi trongthunhậplàdươngcảvềgiátrịtrungvị vàtrungbìnhtươngứnglà0.1%và0.06%.Kếtquảnàycũngphùhợpvớinghiêncứuc ủ a P inkowitzvàWilliamson(2004)vàMichaelFaulkendervàRongWang(2006)n h ư n gng ượcvớikếtquảnghiêncứutạiPhápcủaAutukaitevàMolay(2011).Kếtq u ả nghiêncứ utạiPhápchogiátrịâmcảvềtrungvịvàtrungbình,tươngứnglà-0.1%và-0.5%.

Biếntàisảnròngtrongnghiêncứubìnhquâncũngtăngquacácnăm,giátrịtrungvịv à trungbìn htương ứnglà2.52% và3.31%,xuhướngnàycũngtươngđồngvớikếtquảnghiêncứutạiMỹvàtạiPháp(giátr ịtươngứngtrongnghiêncứutạiMỹlà2.92%và1.90%,vàtrongnghiêncứutạiPháplà0. 0%và3.8%).

Trongkhiđó,chiphínghiêncứuvàpháttriểncủacôngtybìnhquânkháổnđịnh.Mứcth ayđổirấtgần0cảvềtrungbìnhvàtrungvị.Kếtquảnàykháphùhợpvớik ế t quảnghiênc ứutạithịtrườngMỹcủaFaulkendervàWang(2006).

0 72%, t r o n g khinghiêncứutạiMỹvềchỉsốnàycho kếtquảkháổnđịnhquacácnăm,cònt ại thịtrườngPhápchiphílãivaybìnhquâncũngg iảmvớigiátrịtrungbìnhlà-0 1 %

Kiểmtrahiệntượngđacộngtuyến

Biến ΔCC t C t-1 ΔCE t ΔCNA t ΔCRD t ΔCI t ΔCD t L t NF t ΔCC t 1.0000

C t-1 0.0446 1.0000 ΔCE t 0.1215 -0.0683 1.0000 ΔCNA t 0.0719 0.1016 0.0442 1.0000 ΔCRD t -0.0994 -0.0120 -0.0388 0.0309 1.0000 ΔCI t -0.0869 -0.1752 0.1462 0.5307 0.0092 1.0000 ΔCD t -0.0717 -0.1991 0.1422 0.0139 -0.0024 0.2516 1.0000

Kếtquảkiểmtrachothấyhệsốtươngquantừngcặpgiữacácbiếngiảithíchđềunhỏh ơn0.8,điềunàynóilênrằngkhôngcóhiệntượngđacộngtuyếngiữacácbiếng i ả i thíchtrong môhình.

Bênc ạ n h việckiểmt r a bằngm a trậnhệs ố t ư ơ n g q u a n , t ô i t h ự c h i ệ n t h ê m mộtp h ư ơ n g p h á p k h á c làdựavào hệsốVIF Kếtquả kiểm trađượcthểhiện trongbảngsau.

Variable VIF 1/VIF detai 2.19 0.456639 detana 1.57 0.638785 lt 1.55 0.646351 nf 1.55 0.646515 ct1 1.28 0.780461 detac 1.26 0.792288 detad 1.15 0.870613 detae 1.07 0.935226 rd 1.02 0.985162

Kếtquảkiểmtratheo phươngphápVIFthểhiệntrongbảng4.3cho thấygiátrịVIFt r u n g bìnhlà1.40,thấphơnnhiềusovớigiátrịsosánhlà10,chothấyk hôngcóhiện tượngđacộngtuyếntrongmôhìnhnghiêncứu.

Kiểmđịnhlựa ch ọ n môh ìn h phùhợpt ro ng sốcác môhì nh OLS, REM hayF E

● KiểmđịnhHausman: ĐầutiêntôitiếnhànhkiểmđịnhHausmanđểlựachọngiữamôhìnhFEMvàmôhì nh REMvớigiảthuyết H0: khôngcó sựkhácbiệtgiữa FEM vàREMmộtcách cóý nghĩathốngkê,khôngcósựtươngquangiữacácsaisốvàcácbiếnđộclậptrongmôhìn hvàsửdụngmôhìnhcácảnhhưởngngẫunhiên(REM)sẽcóhiệuquảhơn.Kếtquảkiểmđịn hđượcthểhiệntrongbảngsau.

V_B))S.E. detac 3848454 3656052 0192402 0290368 detae 3772685 3861494 -.0088809 0177432 detana 0423182 0479447 -.0056265 0066305 rd 7793538 7014192 0779346 2119413 detai -.1518674 -.1593455 0074781 0510679 detad -.0785116 -.0933239 0148122 0512608 ct1 1646757 1426758 0219999 016353 lt -.1391951 -.0700968 -.0690983 0235254 nf -.0582647 -.0482173 -.0100474 0089068 detacct1 -.0672468 -.049142 -.0181048 0282698 detaclt -.2364081 -.2573396 0209314 0465325 b= consistentunderHoandHa;obtainedfromxtregB = inconsis tentunderHa,efficientunderHo;obtainedfromxtreg

Kếtquảmôhình:Prob>chi2=0.0847chibar2=0.2949,lớnhơncácmứcýnghĩa1%,5%,10%,Chấp nhậ nH0:khôngcósựkhácbiệtgiữacácđặcđiểmmôhìnhhaylựachọnmôh ì n h OLSthíchhợ phơnREM.

SaucùngtôitiếnhànhkiểmđịnhF- testđểlựachọngiữamôhìnhOLSvàmôhìnhFEMvớigiảthuyếtH 0 :saisốmôhìnhui 0ha ymôhìnhOLSphù hợphơnmô h ì n h FEM.

Kết quả chothấy:Prob>F = 0.2442>1%, 5%,10%, chấpnhận H0:saisốmô hìnhu i= 0, haymôhìnhOLSphùhợphơnFEM.

Nhưvậy,saukhithựchiệncáckiểmđịnhgồmHausmantest,BreuschandPaganL a g r a n g i a n multipliertest,F- testchokếtquảcuốicùngmôhìnhOLSphùhợphơnmôhìnhFEMvàmôhì nh REM.Tô itiếnhànhcáckiểmđịnhvớimôhìnhOLS.T rong quátrìnhthựchiện,tôikiểmđ ịnhphươngsaisaisốthayđổibằngWhite’stes t vàkiểmtratươngquanchuỗibằngWoo ldridgetest.Nếumôhìnhcóhiệntượngp h ư ơ n g saisaisốthayđổivàhiệntượngtươngqua nchuỗi,tôisẽsửdụngmôhìnhF GL S đểkhắcphục.

Trước tiên, tôi kiểm định giả thuyết đầu bằng cách xây dựng mô hình với toàn bộ quan sát của mẫu trong giai đoạn nghiên cứu để đánh giá tác động của nắm giữ tiền mặt, đồng thời bẫy thị trường của công ty đối với giá trị biên của tiền mặt Kế đến, tôi kiểm định tác động của tỷ lệ chi trả cho cổ đông đối với mẫu bao gồm các công ty có lợi nhuận dương và có phân phối cho cổ đông thông qua chi trả cổ tức hoặc mua lại cổ phần Tiếp theo, tôi tiến hành kiểm định tính vững của các kết quả bằng cách sử dụng hai phương pháp đo lường khác đối với biến thay đổi mức nắm giữ tiền mặt Sau đó, tôi kiểm định giả thuyết thứ ba, đánh giá tác động của yếu tố hạn chết tài chính của doanh nghiệp đến giá trị biên của tiền mặt bằng cách chia mẫu thành các mẫu phụ với hai phương thức chi khác nhau là chi theo tỷ lệ chi trả cho cổ đông và chi theo quy mô doanh nghiệp Mặt khác, tôi cũng tiến hành kiểm định tác động của yếu tố hạn chế tài chính bằng cách sử dụng biến giả Cuối cùng, để đánh giá tác động kép của yếu tố hạn chế tài chính (khả năng tiếp cận thị trường vốn) và cơ hội đầu tư, tôi thực hiện kiểm định các mô hình phụ được chia theo khả năng trả lãi và cơ hội đầu tư.

Kếtquảkiểmđịnhtácđộngcủamứcnắmgiữtiềnmặt,đònbẩythịtrườngvàtácđộ ngcủayếutốmualạicổphần

Trongphầnnày,tôikiểmđịnhhaigiảthuyếtđầutiêntrêncơsởquansáttoànbộmẫu quatoànbộgiaiđoạnnghiêncứu.Tôitiếnhànhhồiquyvớimôhìnhđầutiênlàbaogồmc ácbiếncơbản,chưacócácbiếntươngtácvàkếtquảđượcthểhiệnởbảng4.7vàởcộtIbảng4.10.

Coefficients: generalizedleastsquaresPanels: heteroskedastic Correlation: commonAR(1)coefficientforallpanels (-0.2385)

Wald chi2(9) = 954.05 Prob >chi2 = 0.0000 er Coef Std.Err z P>|z| [95%Conf.Interval] detac 2387838 0117262 20.36 0.000 2158008 2617668 ct1 1512033 0118186 12.79 0.000 1280393 1743674 detae 3567185 0250981 14.21 0.000 3075271 4059099 detana 0223705 0068334 3.27 0.001 0089773 0357636 detai -.0187108 0676267 -0.28 0.782 -.1512567 113835 detad 0290399 0727015 0.40 0.690 -.1134523 1715321 lt -.1118579 0178762 -6.26 0.000 -.1468945 -.0768213 nf -.0535199 0090379 -5.92 0.000 -.0712339 -.0358059 rd 5355135 0601016 8.91 0.000 4177166 6533104 _cons -.0059774 0025802 -2.32 0.021 -.0110345 -.0009204 Ởmôhìnhthứhaitôithêmvàohaibiếntươngtáclàsựthayđổitiềnmặttươngtácvớimứcđộ nắmgiữtiền(Ct-

1*ΔXCt)vàvớiđònbẩythịtrường(Lt*ΔXCt).Tôitiếnh à n h hồiquyvớimôhìnhOLS, sau đókiểmtraphươngsaisaisố thayđổivàtươngq u a n chuỗi Do kết quảcho thấycó phươngsai saisố thayđổivà tương quanchuỗi,dođótôikhắc phục bằngmôhìnhFGLS. Kếtquảđượcthểhiệnởbảng4.8và ởcộtI I bảng4.10.

Mô hình thứba đượcthực hiệnvớicác côngtycóthu nhập dươngvàtiềnmặtđượcphân phốichocáccổđôngđểkiểmđịnhtácđộngcủayếutốmual ạicổphầnđốivớigiátrịcủatiềnmặtnhưthếnào.Kếtquảđượcthểhiệnởbảng4.9vàởcộ tIIIbảng4.10.

Waldchi2(11) = 979.91 Prob>chi2 = 0.0000 er Coef Std.Err z P>|z| [95%Conf.Interval] detac 3256258 0290743 11.20 0.000 2686412 3826103 detae 3707536 0278593 13.31 0.000 3161504 4253568 detana 0293732 0071422 4.11 0.000 0153746 0433717 rd 6378527 0727229 8.77 0.000 4953184 780387 detai -.0980289 0691616 -1.42 0.156 -.233583 0375253 detad 0395593 0727333 0.54 0.587 -.1029954 1821139 ct1 1494853 0132859 11.25 0.000 1234454 1755252 lt -.1077161 018963 -5.68 0.000 -.1448828 -.0705494 nf -.0427415 0096585 -4.43 0.000 -.0616717 -.0238112 detacct1 -.0203214 0299536 -0.68 0.497 -.0790295 0383866 detaclt -.2234788 0508471 -4.40 0.000 -.3231373 -.1238202 _cons -.0064202 0026955 -2.38 0.017 -.0117032 -.0011373

Coefficients:generalizedleastsquaresPane ls: heteroskedasticCorrelation: noautocorrelation

Waldchi2(13) = 562.75 Prob>chi2 = 0.0000 er Coef Std.Err z P>|z| [95%Conf.Interval] detact 1600034 0811465 1.97 0.049 0009591 3190478 detaet 5752518 1210709 4.75 0.000 3379572 8125464 detanat 1373569 0247419 5.55 0.000 0888637 1858501 rd -11.56723 19.06881 -0.61 0.544 -48.94141 25.80694 detait -1.913457 2534125 -7.55 0.000 -2.410136 -1.416778 detadt 1.785055 1747379 10.22 0.000 1.442575 2.127535 ct1 1301124 023614 5.51 0.000 0838299 176395 lt -.2560534 0442738 -5.78 0.000 -.3428286 -.1692783 nft -.1335694 0329193 -4.06 0.000 -.1980901 -.0690487 detactct1 2375739 0642971 3.69 0.000 1115539 3635939 detactlt -.2131005 1310348 -1.63 0.104 -.469924 043723 re 1897326 045605 4.16 0.000 1003483 2791168 redetact 8368919 4335426 1.93 0.054 -.0128359 1.68662_cons -.0088543 0051908 -1.71 0.088 -.0190281 0013195

Cóthểthấy,tácđộngcủacácyếutốđếngiátrịcủatiềnmặtlàkhácnhauđángkểquacácm ôhìnhkhiđưavàothêmcácbiến.Điềunàycũngảnhhưởngđếnkếtquảc ủ a môhìnhvềmặt ýnghĩathốngkê.

Theok ế t q u ả h ồ i quytạ iB ả n g 4 1 0 , ở c ộ t I c h o t h ấ y hệs ố t ư ơ n g q u a n b a n đầutư ơngứngvớisựthayđổitiềnmặtnóilênrằngmộtđồngtiềnmặttăngthêmchỉđ ư ợ c c á c c ổ đ ô n g đánhg i á ở mức0 2 3 8 đ ồ n g K h i t ô i c h o sựt h a y đổ itiềnmặttương tác vớimứcđộnắmgiữtiềnmặt(Ct-

Kết quả nghiên cứu cho thấy, khi áp dụng biến tương tác vào mô hình, giá trị biên của tiền mặt đối với công ty không có tiền mặt và không có nợ là 0.325 đồng, cho thấy sự thay đổi tích cực Tuy nhiên, nghiên cứu của Faulkender và Wang (2006) tại Mỹ cho thấy sự tăng trưởng đáng kể, trong khi nghiên cứu của Autukaitev và Molay (2013) tại Pháp lại không ghi nhận thay đổi đáng kể, thậm chí có sự giảm nhẹ khi so sánh mô hình cơ bản với mô hình có biến tương tác.

Theonhưgiảthuyếtđã đưara,khimứcnắmgiữtiềnmặtcủacôngtytăngthìgiátrịcủamộtđồngtiềnmặttăngthêmsẽ giảm.Nhưvậy,xéttheolýthuyết,hệsốtươngq u a n củabiếntươngtácgiữamứcnắmgiữt iềnmặtvàthayđổicủatiềnmặttạikếtq u ả hồiquycógiátrịâm.KếtquảhồiquytạicộtIIcũngch othấyđiềuđóvớimức-

0.020.DựatheokếtquảtạicộtII,giảsửcóhaicôngty,mộtcôngtycómứcnắmgiữtiền mặtlà5%giátrịthịtrườngcủavốncổphần,vàmộtcôngtykháccómứcnắmgiữtiềnmặtl à20%.Khiđó,côngtykhôngcónợvàcómứcnắmgiữtiềnmặt

Khi công ty nắm giữ 20% vốn cổ phần, giá trị biên của tiền mặt sẽ là 0.321 đồng Điều này cho thấy rằng công ty không nắm giữ hoặc nắm giữ ít tiền mặt sẽ có giá trị cao hơn cho mỗi đồng tiền mặt Nguyên nhân là do công ty có khả năng huy động vốn bên ngoài và khi nguồn quỹ nội bộ tăng lên, giá trị được đánh giá cao hơn Kết quả này tương đồng với nghiên cứu của Faukender và Wang (2006) tại Mỹ, mặc dù có sự khác biệt về mặt ý nghĩa thống kê Đối với biến tương tác giữa thay đổi tiền mặt và đòn bẩy thị trường, giá trị biên của tiền mặt giảm khi đòn bẩy thị trường cao hơn, phù hợp với giả thuyết thứ hai rằng khi tiền mặt tăng, công ty sẽ sử dụng một phần để trả nợ Đối với cổ đông, giá trị của tiền mặt cao hơn khi công ty có ít nợ, vì sự thay đổi do khả năng sử dụng tiền để trả nợ sẽ thấp hơn trong trường hợp nợ cao Kết quả được thể hiện rõ ở cột II, giả sử một công ty có đòn bẩy thị trường 5% và một công ty có đòn bẩy thị trường 20%.

0.223*5%)),trongkhicôngtycómứcnắmgiữtiềnmặt20%vốncổphầnthìgiátrịbiê ncủatiềnmặtsẽlà0.280đồng.Vềmặtthốngkê,kếtquảtạimôh ìn h có ý nghĩaở m ứ c 1 %

N g h i ê n c ứ u t ạ i MỹcủaF a u l k e n d e r v à Wang( 2 0 0 6 ) cũngcókếtquảtheohướngt ácđộngtươngtựnhưngmứcđộtácđộngmạnhhơn,t ro ngkhiđónghiêncứutạiPhápcủa AutukaitevàMolay(2013)cũngchogiátrịlàâmnhưngkhôngcóýnghĩathốngkê.

Tiếp theo, tôi ước lượng giá trị biên của tiền mặt trung bình cho mẫu Thực tế, phần lớn các công ty đều nắm giữ một lượng tiền mặt và có một số nợ nhất định Giá trị biên của tiền mặt được tính bằng hệ số tương quan của sự thay đổi tiền mặt nắm giữ và các biến tương tác với mức nắm giữ tiền mặt và với đồng bậc thị trường Nhìn vào cột II, nếu công ty không còn nắm giữ tiền mặt và không có nợ ở thời điểm đầu năm, thì một đồng tiền mặt tăng thêm được cổ đông đánh giá 0.325 đồng Tuy nhiên, bình quân một công ty có mức nắm giữ tiền mặt ở thời điểm đầu năm là 10.4% giá trị thị trường của vốn cổ phần, và đồng bậc thị trường trung bình là 11.35% Do vậy, giá trị biên của tiền mặt đối với các cổ đông trong công ty trung bình là 0.30 đồng (0.325 + (-)).

0.223*0.1135)).Điềunàychothấyrằngkhităngthêmmộtđồngtiềnmặtnắmgiữthìgiát rịcủanóđượccáccổđ ô n g đánhgiádưới mộtđồng,điềunàyphùhợpvớiviệccáccổđôngđánhgiáđồngtiềnđóvớigiátrịsaukhitínhđế nthuếđốivớicổđông.Kếtquảnàycũngthấphơns o vớinghiêncứutạiPhápvớigiátrịbiên củatiềnmặttrungbìnhlà0.59đồngvàn g h iê n cứutạiMỹvới0.94đồng.

Tổ chức thực hiện kiểm định ảnh hưởng của việc phân phối tiền mặt cho cổ đông đến giá trị biên của tiền mặt Lý thuyết cho rằng, đối với các công ty chi trả tiền mặt dưới dạng cổ tức hoặc mua lại cổ phần, giá trị của một đồng tiền mặt sẽ được đánh giá thấp hơn do cổ đông phải chịu thuế Tuy nhiên, thuế suất áp dụng cho đồng tiền mặt này phụ thuộc vào cách thức chi trả Thuế suất đánh trên cổ tức thường cao hơn, vì vậy giá trị biên của tiền mặt dự đoán sẽ cao hơn đối với những công ty chi trả cho cổ đông thông qua mua lại cổ phần thay vì trả cổ tức.

Tôic hỉ kiểm định những công ty có thu nhập dương và tiền mặt được phân phối cho các cổ đông Kết quả thực nghiệm cho thấy có sự tương đồng, khi sử dụng biến tương tác giữa sự thay đổi tiền mặt và tỷ lệ mua lại cổ phần Tôi nhận thấy rằng đối với những công ty thực hiện mua lại cổ phần, giá trị của tiền mặt được đánh giá cao hơn Hệ số có ý nghĩa thống kê tại mức ý nghĩa 10% Về mặt kinh tế, kết quả này cho thấy một đồng tiền mặt tăng thêm đối với một công ty chi trả 100% dưới dạng mua lại cổ phần thì được đánh giá cao hơn một công ty chi trả 100% dưới dạng cổ tức là 0.836 đồng Các kết quả này phù hợp với giả thuyết đã nêu và cũng tương tự với kết quả có được từ nghiên cứu trên thị trường Mỹ.

Kiểmđịnhtínhvữngtrongkếtquảhồiquykhithayđổiphươngphápđolườngsự thayđ ổitrongtiềnmặt

thayđổitrongtiềnmặt Đốivớinghiêncứuthựcnghiệmởtrên,tôikiểmđịnhsựthayđổitronggiátrịthịt r ư ờ n g , vàdovậysựthayđổitiềnmặtdựkiếnsẽđượcđưavàogiátrịthịtrườngcủavốncổphầncủa côngtyởthờiđiểmđầunămtàichínhvàsựthayđổitronggiátrịsẽtươngứngvớichínhphầ nthayđổitiềnmặtngoàidựbáo.Haynóicáchkhác,cáck ết quảthểhiệnởtrêngiảsửrằngm ứcnắmgiữtiềnmặtdựbáoởthờiđiểmcuốinăm tàichínhbằngvớigiátrịcủatiềnmặtởthờiđi ểmcuốinămtàichínhtrước.

Trongp h ầ n t i ế p t h e o này,t ô i tiếnh à n h c á c kiểmđ ị n h t í n h v ữ n g , sửd ụ n g h a i p h ư ơ n g phápkhácđểđolườngsựthayđổitiềnmặtdựbáoquamộtnămtàichính,vàsử dụngsựchênhlệchgiữathayđổithựctếvàthayđổidựbáotrongphântích.

Phươngphápđo lườngđầutiênđốivớithayđổitiềnmặtdựbáolàsửdụngthayđổiti ề n mặtt r u n g b ì n h c ủ a d a n h mụct r o n g nămt à i c h í n h t ư ơ n g ứ n g T h e o p h ư ơ n g p h áp này,cóthểhiểurằn gnếumộtcôngtyXthuộcmộtdanhmụcABtrongnămt à i chínht,thìmứcthayđổinắ mgiữtiềnmặttrungbìnhcủadanhmụcABcũngchínhlàmứcthayđổidựbáocủa nắmgiữ tiềnmặtcủa côngtyX.

Khi các công ty trong cùng danh mục có quy mô và tỷ lệ giá trị sổ sách - giá trị thị trường (BE/ME) giống nhau, việc tăng mức nắm giữ tiền mặt trong năm tài chính sẽ ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của danh mục đó Nếu hai công ty cùng tăng nắm giữ tiền mặt thêm 2% trên giá trị thị trường, sự phản hồi của thị trường đối với tiền mặt sẽ được thể hiện trong tỷ suất sinh lợi trung bình của các công ty trong danh mục Ngược lại, nếu một công ty có mức tăng nắm giữ tiền mặt khác biệt, tỷ suất sinh lợi sẽ không phản ánh đúng sự thay đổi này.

MEmàởđóphầnlớncáccôngtygiảmmứcnắmgiữtiềnmặt,khiđótỷsuấtsinhlợidanhmụct ươngứ n g sẽbaohàmmứcgiảmtiềnmặttrungbìnhnày.Giảsửrằngtiềnmặttănglàmt ă n g g i á trị thịtrường củavốn cổphần, tôisẽdựbáo làtỷsuất sinhlợivượttrộicủac ô n g tythứhaitrongvídụnàysẽcaohơncôngtythứnhất,bởivìcông tythứhaic ó mứcnắmgiữtiềnmặttăngtrongkhimứcthayđổitrungbìnhcủadanhmụ c– c ũ n g làmứcthayđổidựbáodànhchocôngty,lạigiảm,ngượclại,vớicôngtyđầutiên,mức nắmgiữtiềnmặttăngtrongkhimứcdựbáocũngđãlànhưvậy.Cáckếtq u ảsửdụngphươn gphápđolườngnàyvềsựthayđổitrongtiềnmặtđượcthểhiệnởbảng4.11vàcộtđầutiêntrong Bảng4.13.

Coefficients: generalizedleastsquaresPanels: heteroskedastic Correlation: commonAR(1)coefficientforallpanels (-0.3117)

Wald chi2(11) = 931.47 Prob >chi2 = 0.0000 er Coef Std.Err z P>|z| [95%Conf.Interval] detact 2476883 0122586 20.21 0.000 2236618 2717148 detaet 3236465 0270776 11.95 0.000 2705754 3767176 detanat 023871 0067167 3.55 0.000 0107066 0370355 rd 5250888 0613785 8.55 0.000 4047892 6453885 detait -.0655632 068132 -0.96 0.336 -.1990995 0679732 detadt 1179296 0796652 1.48 0.139 -.0382113 2740705 ct1 111119 0135043 8.23 0.000 0846511 1375869 lt -.0188513 0232685 -0.81 0.418 -.0644566 026754 nft -.0523896 0088753 -5.90 0.000 -.0697848 -.0349945 ct1detac1 6735526 1505128 4.48 0.000 378553 9685523 ltdetac1 -1.338918 2093856 -6.39 0.000 -1.749307 -.9285301_cons -.0094176 002615 -3.60 0.000 -.0145429 -.0042922 Đốivớiphươngphápthứhaimàtôisửdụngtrongnghiêncứunàyđểđolườngmứcthayđổinắ mgiữtiềnmặtlàmộtphươngpháptừAlmeidaetal.

(2004)đểướctínhsựthayđổidựkiếncủanắmgiữtiềnmặt.Sựthayđổitiềnmặtđượchồi quytheoc á c yếutốđ ạ i diệnc h o ng uồ nt iề n mặtv à mụcđí ch s ử d ụ n g ti ền mặt.Ti ền mặtđ ư ợ c hồiquyquacôngthức:

Wald chi2(11) = 1293.55 Prob >chi2 = 0.0000 er Coef Std.Err z P>|z| [95%Conf.Interval] detact 2393609 0106492 22.48 0.000 2184889 260233 detaet 3557431 0216259 16.45 0.000 313357 3981292 detanat 0253067 0068545 3.69 0.000 0118721 0387413 rd 5430776 0575577 9.44 0.000 4302665 6558886 detait -.0674195 0672149 -1.00 0.316 -.1991583 0643193 detadt 0849504 0691596 1.23 0.219 -.0505999 2205007 ct1 2675613 0285476 9.37 0.000 211609 3235135 lt -.0624856 0542696 -1.15 0.250 -.1688521 0438809 nft -.048855 0090919 -5.37 0.000 -.0666748 -.0310351 ct1detac2 -1.191579 2834004 -4.20 0.000 -1.747034 -.6361245 ltdetac2 -.4718791 5504986 -0.86 0.391 -1.550836 6070783_cons -.0131176 0035878 -3.66 0.000 -.0201496 -.0060856

Kếtquảhồiquycósựkhácbiệtvớikếtquảhồiquymôhìnhcơbảnđượcthểhiệntại cộtIIcủ abảng4.10cảvềmặtýnghĩathốngkêvàhướngtácđộngcủacácbiến.Vớiphươngphápđol ườngthayđổitiềnmặtthôngquagiátrịtiềnmặttrungbìnhc ủ a danhmục,kếtquảlạich othấygiátrịbiêntiềnmặttănglênkhimứcnắmgiữt i ề n mặttăng,kếtquảnàyngượcvớig iảthuyếtđãnêuvàcũngngượcchiềuvớikếtq u ả hồiquytheomôhìnhcơbản.Trongkhiđó,tá cđộngcủa đònbẩythịtrườngđốivớig i á t r ị b i ê n c ủ a t i ề n mặtl à t á c độngn g ư ợ c chiều,đ i ề u này p h ù hợpvớig i ả thuyết2đãnêulàcôngtycótỷlệnợcaothìgiátrịbiêncủatiềnmặtgiảm.Đ ồngthờikếtquảnàycũngcóýnghĩavềmặtthốngkêtạimứcýnghĩa1%.

(2004),tácđộngc ủ a yếutốnắmgiữtiềnmặtvàđònbẩyđếngiátrịbiêncủatiềnmặtđề uphùhợpvớigiảthuyếtđólàgiátrịbiêncủatiềnmặtgiảmkhimứcđộnắmgiữtiềnmặtcủac ô n g tytănghoặctỷlệnợcủacôngtytăng.Tuynhiên,vềmặtthốngkêchỉcóyếut ố nắmgiữti ềnmặtcóýnghĩarõràngvớimứcýnghĩa1%,trongkhitácđộngtừyếutốđònbẩythịtrườn glạikhôngcóýnghĩathốngkê.

Kếtquảkiểmđịnhtínhvữngchothấy tácđộngcủayếutốđònbẩycủacôngtyđếng i á trịbiêncủatiềnmặtlàkhárõràngvàổnđịnh,t rongkhiđótácđộngcủayếutốmứcđộnắmgiữtiềnmặtcủacôngtylạikhôngthựcsựổnđị nh.TrongkhiđókếtquảnghiêncứutạithịtrườngMỹcủa

Kiểmđịnh tácđộngcủađặcđiểmhạnchếtàichínhcủacôngty

Ởphầnnàytôitìmkiếmkếtquảthựcnghiệmvềviệccổđôngđánhgiágiátrịbiênc ủ a tiền mặtcủamộtcôngtyhạnchếtàichínhcaohơnhaymộtcôngtykhônghạn chếtàichínhcaohơn.Đểlàmđiềunày,tôithựchiệnphânchiamẫutheohaicách,t h ứ nhất làtheotỷlệchitrảchocổđông,baogồmtỷlệcủatổngcổtứcvàmualạic ổ p h ần tr o n g t h u nhậpròng, cáchthứhai là trên cơsởquymôcủa côngtyđược đolườngbằngdoanhthuthuần.Cáccáchphânchianàyđãđượctrìnhbàyởtrêntrongphươ ngphápnghiêncứu.

Cáckếtquảthốngkêmôtảcácbiếnđượcthểhiệnởbảng4.14.Kýhiệu(C)đượcdùngđể chỉnhómhạnchếtàichínhvàkýhiệu(U)đượcdùngđểchỉnhómkhôngh ạn chếtàich ính.Vớimỗibiến,dòngđầutiênđểchỉgiátrịtrungbìnhcủabiến,d ò n g thứ2,giátrịđ ượcđặttrongngoặclàgiátrịtrungvịcủabiến.

Kết quả thống kê cho thấy các công ty hạn chế tài chính nắm giữ tiền mặt với tỷ lệ thấp hơn so với các công ty không hạn chế tài chính Mặc dù mứcnắm giữ tiền mặt tăng thêm, nhưng khi so sánh theo tiêu chí phân loại, các công ty hạn chế tài chính có mức tăng nhìu hơn so với các công ty không hạn chế Tuy nhiên, khi xét theo quy mô doanh nghiệp, kết quả lại ngược lại, với các công ty hạn chế tài chính có mức thay đổi nắm giữ tiền mặt theo chiều hướng giảm Đối với tỷ lệ chi trả, nhóm công ty hạn chế tài chính có tỷ lệ vay nợ cao hơn so với các công ty không hạn chế, trong khi theo tiêu chí phân loại theo quy mô, các công ty không hạn chế tài chính lại có tỷ lệ nợ cao hơn.

Coefficients:generalized leastsquaresPanels: heteroskedasticCorrelation: noautocorrelation

Estimatedcoefficients = 12 Obspergroup:min= 1 avg= 2.140351 max= 6

Waldchi2(11) = 5647.73 Prob>chi2 = 0.0000 er Coef Std.Err z P>|z| [95%Conf.Interval] detact 3830954 0363001 10.55 0.000 3119485 4542422 detaet 2282917 0280127 8.15 0.000 1733878 2831957 detanat -.0466291 0070389 -6.62 0.000 -.0604251 -.032833 rd 7474416 0523627 14.27 0.000 6448126 8500705 detait 3649993 1151735 3.17 0.002 1392633 5907353 detadt 3847391 1410888 2.73 0.006 1082102 6612681 ct1 0769013 024746 3.11 0.002 0284001 1254026 lt -.0626275 0208857 -3.00 0.003 -.1035627 -.0216923 nft -.0950328 0090852 -10.46 0.000 -.1128394 -.0772261 detactct1 -.1854708 0467657 -3.97 0.000 -.2771299 -.0938116 detactlt 1623468 0711769 2.28 0.023 0228427 3018509_cons -.0092482 0014173 -6.53 0.000 -.0120261 -.0064703

Tiếptheo,tôi tiến hànhhồiquymô hìnhđốivớicác côngtythuộc nhómkhônghạnc h ế tàichínhtheotiêuchíphânlọailàtỷlệchitrảchocổđông.

Estimated coefficients = 12 Obspergroup: min = 1 avg = 2.113636 max = 6

Waldchi2(11) = 927.27 Prob> chi2 = 0.0000 er Coef Std.Err z P>|z| [95%Conf.Interval] detact 4076043 0529352 7.70 0.000 3038532 5113555 detaet 8398232 0957015 8.78 0.000 6522518 1.027395 detanat 0559169 0197268 2.83 0.005 0172532 0945806 rd -10.26764 11.4623 -0.90 0.370 -32.73333 12.19806 detait -1.432646 1694301 -8.46 0.000 -1.764723 -1.100569 detadt 9934567 1163903 8.54 0.000 7653359 1.221578 ct1 1419267 0224571 6.32 0.000 0979116 1859417 lt -.3370464 0180358 -18.69 0.000 -.3723959 -.3016969 nft 0288665 0226257 1.28 0.202 -.015479 073212 detactct1 -.1587772 0641291 -2.48 0.013 -.2844678 -.0330865 detactlt -.4428374 1039117 -4.26 0.000 -.6465006 -.2391742 _cons -.0078926 0018044 -4.37 0.000 -.0114291 -.0043562

Ngoàiyếutốphânlọailàtỷlệchitrả,tôitiếnhànhphânlọaitheoyếutốthứhaiđólà quymôcủ acôngty.Vớitiêuchínày,quymôcủacôngtyđượctínhbằnglogaritt ự nhiêncủadoanhthu thuầncủacôngty.Sauđó,cáccôngtyđượcxếpvàonhómh ạ n chếtàichínhnếu nằmtrongnhóm30%có doanhthuthấpnhấtvà đượcxếpvàonhómkhônghạnchếtàichínhnếunằmtrongnhóm30%códoanhthucaonhất.

Waldchi2(11) = 1472.21 Prob>chi2 = 0.0000 er Coef Std.Err z P>|z| [95%Conf.Interval] detact 6277688 0213261 29.44 0.000 5859705 6695671 detaet 1101593 0214894 5.13 0.000 0680408 1522778 detanat -.0006543 0099945 -0.07 0.948 -.0202432 0189346 rd 8556102 3804088 2.25 0.025 1100227 1.601198 detait -.3226897 1153939 -2.80 0.005 -.5488575 -.0965218 detadt 1904747 0653645 2.91 0.004 0623628 3185867 ct1 -.0370672 0206908 -1.79 0.073 -.0776204 003486 lt -.0635696 0195387 -3.25 0.001 -.1018648 -.0252745 nft -.0320906 0135265 -2.37 0.018 -.0586021 -.0055791 detactct1 -.4316553 0337708 -12.78 0.000 -.4978448 -.3654658 detactlt -.0103623 0725139 -0.14 0.886 -.1524868 1317622 _cons -.0067633 001392 -4.86 0.000 -.0094917 -.0040349

Tươngtựnhưvớitiêuchítỷlệchitrả,vớitiêuchíphânloạitheoquymôcũngđượcc h i a thànhh ainhómvàđượctiếnhànhhồiquyvớitừngnhómđểsosánhtácđộngcủ ayếutốhạnchếtàic hínhđốivớigiátrịtiềnmặtcủacôngtytheotừngnhóm.Kếtq u ả hồiquyđốivớinhómkhông hạnchếtàichínhtheoquymôđượcthểhiệnởb ả n g 4.18sau.

Waldchi2(11) = 898.17 Prob>chi2 = 0.0000 er Coef Std.Err z P>|z| [95%Conf.Interval] detact 0136716 0720647 0.19 0.850 -.1275726 1549158 detaet 8324628 0548009 15.19 0.000 725055 9398706 detanat 1041118 0198969 5.23 0.000 0651147 143109 rd -45.07041 31.82925 -1.42 0.157 -107.4546 17.31377 detait 3219061 1250836 2.57 0.010 0767468 5670654 detadt -.2600315 1723535 -1.51 0.131 -.5978383 0777752 ct1 1958134 0170262 11.50 0.000 1624427 2291841 lt -.1184305 0214211 -5.53 0.000 -.160415 -.076446 nft -.19412 0292355 -6.64 0.000 -.2514205 -.1368196 detactct1 0923762 0409858 2.25 0.024 0120456 1727069 detactlt 2378605 131615 1.81 0.071 -.0201002 4958212

Dựavàokếtquảthểhiệntạibảng4.19,cóthểtínhđượcgiátrịbiêntrungbìnhcủatiềnmặt đốivớinhómhạnchếtàichínhtheotỷlệchitrảlà0.386đồng,theoquymôlà0.583đồ ng,trongkhiđógiátrịbiêntrungbìnhcủatiền mặtđốivớinhómk h ô n g h ạ n c h ế t à i c h í n h t h e o tỷlệ chitrả là0.342đồng,theoquymôlà 0.056 đồng.Như vậy,trongcảhaitiêuchíphânloạithìgiátrịbiêntrungbìnhcủatiềnmặtcủan h óm hạnchếtàichínhđềucaohơnsovớinhómkhônghạnchếtàichính.Kếtquảnàyphùh ợpvớigiảthuyếtđãđưara,đólàcáccôngtyhạnchếtàichínhthìkhả năngtiếpcậnnguồnvốnbênngoàikémhơn,dođógiátrịcủatiềnmặttíchlũynộibộtăngth êmđượcđánhgiácaohơnsovớicáccôngtykhônghạnchếtàichính.

Xétriêngtừngyếutốnắmgiữtiềnmặtvàđònbẩythịtrường,cóthểthấyyếutốn ắ m gi ữtiềnmặtthểhiệntácđộngkhárõràngđốivớinhómhạnchếtàichính.Kếtq u ả thựcnghiệ mchothấyđốivớinhómhạnchếtàichính,mứcnắmgiữtiềnmặtc à n g n h i ề u t h ì g iá trịbiên của tiềnmặtcànggiảm,phùhợpvớigiảthuyếtđãđưara,k ế t quảcũngcóýnghĩathốngkêtạimức ýnghĩa1%.Trongkhiđókếtquảđốivớin h ó m khônghạnchếtàichínhcósựkhácbiệtt heotiêuchíphânloại.Vớiyếutốđònbẩythịtrường,kếtquảkhôngthựcsựrõràng.

Ngoàiphươngthứcphânchiamẫuquansátthànhcácnhómhạnchếvàkhônghạnch ế tài chính,tôicũng sửdụng mộtphươngphápkhác đểđánhgiá tácđộng củayếut ố hạnchếtàichínhcủacôngtylàsửdụngbiếngiảtrongmôhìnhhồiquytheo2 ti êuchíphânloạilàtỷlệchitrảvàquymôcôngty.Kếtquảđượcthểhiệnởbảng4.20.

Kếtquảtạibảng4.20đốivớicáccôngtyhạnchếtàichínhchothấytácđộngcủan ắm gi ữtiềnmặtngượcchiềuvớigiátrịbiêncủatiềnmặt,phùhợpvớigiảthuyếtt u y nhiênkhô ngcóýnghĩathốngkê.Trongkhiđó,đònbẩythịtrườngchothấytácđ ộ n g r õ r à n g h ơ n v à c ó ý n g h ĩ a t h ố n g kêt ạ i mứcý n g h ĩ a 1 % , p h ù hợpvớigiảthuyếtlàđònbẩycàngcaothì giátrịbiêncủatiềnmặtcànggiảm.

Kiểmđịnhtácđộngcủayếutốkhả năngtrảlãivàcơhộiđầutư

Ởphầnnàytôitiếnhànhhồiquykiểm địnhvớiviệcchiacáccôngtythành3nhómd ự a trên2yếutốlàkhảnăngtrảlãivàcơhộiđầut ư,đểđánhgiátácđộngképcủayếutốhạnchếtàichínhđếngiátrịbiêncủatiềnmặtkhicôngtyc óhaykhôngcócơhộiđầutưtốt.

NhómIlànhómcókhảnăngtrảlãithấpnhấtvàtỷlệMBngànhthấpnhất.Đâylàcác côn g typhải dùngmộtlượngkhálớntiềnđể thanh toáncác khoảnlãivayvà lạik h ô n g cócáccơhộiđầutưtốt.Dovậy,cáccôngtynàycóthểcógiátrịbiêncủatiền mặtthấpbởibìhọcókháítcơhộiđầutưvàmộtphần đángkểtronglượngtiềnmặttăngthêmsẽvàotúicácchủnợ.

F( 8, 104)= 1.27 Prob>F = 0.2690 R-squared = 0.1320 RootMSE = 35823 er Coef.

RobustStd Err t P>|t| [95%Conf.Interval] detact 0650626 205658 0.32 0.752 -.342765 4728901 detaet 2396293 224533 1.07 0.288 -.205628 6848866 detanat 0071975 0457262 0.16 0.875 -.0834792 0978742 rd 0 (omitted) detait -.3971256 2261136 -1.76 0.082 -.8455173 0512661 detadt 0844863 4607705 0.18 0.855 -.8292389 9982114 ct1 2436879 1368955 1.78 0.078 -.0277811 5151568 lt 0645346 1197675 0.54 0.591 -.1729687 302038 nft 142811 1003053 1.42 0.158 -.0560981 3417202 _cons -.1221172 0949096 -1.29 0.201 -.3103264 0660921

NhómIIlànhómbaogồmcáccôngtycókhảnăngtrảlãithấpvàtỷlệMBcao.N h ữ n g côngtynàycũngcómứcnắmgiữtiềnmặtthấpnhưnglạicócáccơhộiđầutư , khiếnhọphải tiếpcậnthịtrườngvốnbênngoàiđểnắmbắtđượccáccơhộiđầutưhiệnhữu.Vìvậydựđoá nđượcđưaralàcáccôngtynàyđánhgiácaotiềnmặtn ộibộbởiđólànguồntiềngiúpgiả mđượcnhữngchiphítàitrợvốnbênngoàitốnkémmàcôngtysẽcầnphảihuyđộng,nhờđ ótăngkhảnăngthựchiệncácdựánđ ầ u tư.

Source SS df MS Numberofobs = 44

Total 8.59234206 43 199821908 RootMSE = 35399 er Coef Std.Err t P>|t| [95%Conf.Interval] detact 4683317 1750211 2.68 0.011 1130201 8236434 detaet 8982421 4140666 2.17 0.037 0576423 1.738842 detanat 1041926 128153 0.81 0.422 -.1559718 3643569 rd 0 (omitted) detait 7538194 9187231 0.82 0.417 -1.111288 2.618927 detadt 1.117108 1.132318 0.99 0.331 -1.18162 3.415837 ct1 3819298 1665427 2.29 0.028 0438301 7200295 lt 0823605 2091258 0.39 0.696 -.3421874 5069084 nft -.0685444 1088842 -0.63 0.533 -.289591 1525022 _cons -.2565587 1249387 -2.05 0.048 -.5101978 -.0029197

CuốicùnglànhómIII,đâylànhómbaogồmcáccôngtycókhảnăngtrảlãicaon h ất v àtỷlệMBngànhthấpnhất.Cáccôngtynàyđượcdựđoánlàcógiátrịbiêncủatiềnmặtthấp bởivìhọnắmgiữmộtlượnglớntiềnmặtmàlạikhôngcónhiềuc ơ hộiđầutư, dođ ó, nhiều khảnănglà các cô n g tynàysẽp h â n ph ối lạichocổđô ng KếtquảhồiquyđốivớinhómIIIđượcthểhiệnởbảng4.23.

AdjR-squared = -0.0012 Total 3.09347395 36 085929832 RootMSE = 29332 er Coef Std.Err t P>|t| [95%Conf.Interval] detact -.5120502 5370306 -0.95 0.349 -1.613946 5898455 detaet 1.395353 7091511 1.97 0.059 -.0597047 2.850411 detanat -.3063125 337927 -0.91 0.373 -.9996814 3870564 rd -165.7882 2870.471 -0.06 0.954 -6055.509 5723.932 detait -3.199766 5.102638 -0.63 0.536 -13.66951 7.269981 detadt -.3313474 6787212 -0.49 0.629 -1.723968 1.061273 ct1 -.1081832 3019328 -0.36 0.723 -.7276981 5113317 lt -.2325183 5336163 -0.44 0.666 -1.327409 862372 nft 648258 5745983 1.13 0.269 -.5307204 1.827236

KếtquảthựcnghiệmtạiBảng4.24chothấynhómII,lànhómcókhảnăngtrảlãit h ấ p n hấtvàcơhộiđầutưcaonhấtcógiátrịbiêncủatiềnmặtcaonhất.Mộtđồngtiềnmặttăngth êmđượcđánhgiá0 468đồngvàcóýnghĩa thốngkê vớimứcýnghĩa5%.Trongkhi đónhómIvớiítcơhộiđầutưvàkhảnăngtrảlãithấp,giátrịbiêncủatiềnmặtchỉlà

0.065đồng.NhómIII cómứcnắmgiữtiềnmặtlớnnhưngítcơhộiđầutưcũngcógiátrịbiênthấpnênmứcđánhgiát hậmchícònmanggiátrịâ m chỉởmức-

0.512đồng.Kếtquảnàyphùhợpvớigiảthuyếtđãđưara,cáccôngtyhạn c h ế t à i c h í n h n h ư n g c ó n h i ề u c ơ hộiđ ầ u t ư tốts ẽ c ầ n huyđộngv ố n b ê n ngoài,vàdovậymộtđồngt iềnmặtnộibộtăngthêmsẽđượcđánhgiácaohơncáccôngtykhácvìtiếtkiệmđượcchiphíhu yđộngvốn.

KẾTLUẬN

Nghiênc ứ u nàyđ ượ c t h ự c hiệnn h ằ m ư ớ c l ư ợ n g g i á trịmộtđ ồ n g tiềnmặtt ă n g t h ê m củacôngtyđược cổđôngđánhgiánhưthếnàovàgiátrịnàykhácnhaurasaog i ữ a cáccôngtycónhữngchínhs áchtàichínhkhácnhau.Saukhitiếnhànhkiểmđị nh ,cáckếtquảnghiêncứuđạtđượclà:

- Đốivớicáccôngtythựchiện chi trảchocổđông dướidạngmualạicổphầnt hì đượcđánhgiácaohơnsovớicáccôngtythựchi ệndướidạngchiacổtức.

- Giátrịbiêncủatiềnmặtcủanhómcáccôngtyhạnchếtàichính cao hơnn h ómcáccôngtykhônghạnchếtàichính,khoảngcáchnàylớnhơnkhicáccô n g tyc ócơhộiđầutưtốtnhưnghạnchếtàichính.

Thứnhất,nghiêncứuđượcthực hiệntrên1224quansáttừ204công tyquagiaiđo ạn từn ă m 2 0 0 8 đ ế n n ă m 2 0 1 3 Sốlượngq u a n s á t nàyr ấ t n h ỏ s o v ớ i n h ữ n g n g h i ê n cứuđãđượcthựchiệntrênthếgiớitrướcđâyvớisốquansátlênđếnhàngc h ụ c ng ànmẫuquansát.Hạnchếnàycóthểkhiếncáckếtquảmôhìnhchưagiảit h í c h đượcmột sốcâuhỏinghiêncứuđặtracảvềmặtthốngkêvàvềmặtkinhtế.

Thứhai,nghiêncứuthựchiệntạiViệtNamnhưngchỉcóthểgiớihạntrongphạmv i các côngtyđãniêmyếttrênsànchứngkhoántạiViệtNamtừnăm2007đểcót h ể thuthậpđ ượcdữliệutheoyêucầu.Đâylàmộthạnchếvềmặtquymôcủadữl i ệu

Thứ ba, cá nhân và tổ chức cần chú trọng đến việc công bố thông tin đầy đủ về thị trường và công ty trong báo cáo tài chính Điều này không chỉ ảnh hưởng đến kết quả nghiên cứu mà còn ảnh hưởng đến khả năng giải thích các kết quả nghiên cứu đối với những vấn đề đã được đặt ra.

Hướngmởrộngcủanghiêncứu:Cóthểsửdụngcáchtínhkhácđốivớibiếnphụthuộctỷs uấtsinhlợicủacổphiếu.Trongbàinghiêncứunàyđãsửdụngcáchtínhtỷsuấtsinhlợicủac ổ phiếutừchênhlệchgiá hàngnămcủacổphiếu.Đểcómộtcơsởdữliệuphântíchkhác,cóthểsửdụngphươngp hápkhácbằngcáchtínhbìnhq u ân nămtừtỷsuấtsinhlợihàngthángcủacổphiếut rongthuthậpdữliệu.Bênc ạn h đó,cóthểmởrộnggiaiđoạnphântíchđểtăngquymôchom ẫunghiêncứu.

TrầnNgọcThơvàtậpthểtácgiả(2005):GiáotrìnhTàiChínhDoanhNghiệpHiệnĐại,ĐHK inhTếTP.HCM,NXBThốngKê

Almeida,Heitor,Murillo Campello, andMichael S.Weisbach,2004.The cash flows e n s i t i v i t y ofcash.JournalofFinance59,1777–1804.

Autukaite,RutaandMolay,Eric,2011.CashHoldings,WorkingCapitalandFirmV a lu e: E v i d e n c e f r o m France.I n t e r n a t i o n a l Conferenceo f theF r e n c h

Smith,andHenriServaes,2003.Internationalcorporateg o v e r n a n c e a n d c o r p o r a t e c a s h h o l d i n g s.J o u r n a l o f F i n a n c i a l a n d Q u a n t i t a t i v e Ana lysis38,111–133.

Smith,2007.Corporategovernanceandthevalueofc a s h holdings.JournalofFinanci alEconomics83,599–634

Faulkender,Michael,2004.Cashholdingsamongsmallbusinesses.Workingpaper,W a s h i n g t o n University.

Faulkender,M i c h a e l , a n d R o n g Wang,2 0 0 6 C o r p o r a t e f i n a n c i a l p o l i c y a n d t h e v a l ue ofcash.JournalofFinance61,1957–1990.

Ferreira,MiguelA., ClaudiaCustodio andClaraC.Raposo,2005.CashHold ingsa n d BusinessConditions.Papers.ssrn.com,SSRN608664.

Hanson,RobertC.,1992.Tenderoffersandfreecashflow:Anempiricalanalysis.TheF inancialReview27,185–209.

Hartzell,JayC.,S he ri da n Titman,a n d Gar ry Twite, 2 0 0 5.Whydof irm s h o l d so m u c h cash?Atax-basedexplanation.JournalofFinanceEconomics86,579-607.

Jensen,Michael,andWilliamH.Meckling,1976.Theoryofthefirm:Manageria lb e h a vi o r , agencycostsandownershipstructure.JournalofFinancialEconomics3,3

DavidC.Mauer,andAnnE.Sherman,1998.Thedeterminantsofc o r p o r a t e l i q u i d i t y : T h e o r y a n d e v i d e n c e.J o u r n a l o f F i n a n c i a l a n d Q u a n t i t a t i v e An alysis33,335–359.

Opler,Tim,LeePinkowitz,R ´eneStulz,andRohanWilliamson,1999.Thed et e r mi n a n t s andimplicationsof cashholdings.JournalofFinancialEconomics52,3 – 4 6

Ozkan,Aydin,andNeslihanOzkan,2004.Corporatecashholdings:Anempirica li n ve s t ig a t io n ofUKcompanies.JournalofBankingandFinance28,2103-2134.

Pinkowitz,Lee,ReneStulz,andRohanWilliamson,2006.Doesthecontributionofc o r p o ra t e c a s h h o l d i n g s a n d d i v i d e n d s t o f i r m v a l u e d e p e n d o n g o v e r n a n c e ? A cro ss- cou ntry analysis.JournalofFinance,forthcoming

Kim,1994.Thecombinedeffectsoffreecashflowa n d financialslackonbidderandtargetst ockreturns.JournalofBusiness67,281–3 1 0

Variable Obs Mean Std.Dev Min Max er 1224 -.0005477 1908069 -.7533935 2.045148 detac 1224 0216289 1894597 -1.195074 2.640847 detae 1224 0006054 1206363 -1.268434 2.162703 detana 1224 0331647 4455083 -4.486526 5.746071 rd 1224 -.0003348 0110406 -.3843422 0201681 detai 1224 -.0072514 062466 -1.232478 4990773 detad 1224 -.0059097 0389992 -.3904939 267855 ct1 1224 1039981 2048388 0000487 2.193652 lt 1224 11345 1763549 0 9015337 nf 1224 0100088 3514487 -7.785579 3.111855 detacct1 1224 0008114 1506276 -2.493141 1.91716 detaclt 1224 0093794 0949961 -.4358639 1.664622

Total 44.5260906 1223 036407269 RootMSE = 17709 er Coef Std.Err t P>|t| [95%Conf.Interval] detac 2357532 0300272 7.85 0.000 1768422 2946641 detae 3873106 0434047 8.92 0.000 302154 4724671 detana 04462 0142213 3.14 0.002 016719 0725211 rd 5440527 462088 1.18 0.239 -.362527 1.450632 detai -.0977407 1199617 -0.81 0.415 -.333096 1376147 detad -.1234543 1391568 -0.89 0.375 -.3964689 1495603 ct1 1471538 0279824 5.26 0.000 0922546 202053 lt -.0776582 0357151 -2.17 0.030 -.1477282 -.0075881 nf -.0630638 0179193 -3.52 0.000 -.09822 -.0279075_cons -.0144795 0062211 -2.33 0.020 -.0266848 -.0022741

AdjR-squared = 0.1410 Total 44.5260906 1223 036407269 RootMSE = 17685 er Coef Std.Err t P>|t| [95%Conf.Interval] detac 3649299 0698032 5.23 0.000 2279813 5018786 detae 3864817 043416 8.90 0.000 3013029 4716605 detana 0481284 0144338 3.33 0.001 0198105 0764464 rd 6985154 4675841 1.49 0.135 -.2188487 1.61588 detai -.1597192 12509 -1.28 0.202 -.4051361 0856978 detad -.0942759 139561 -0.68 0.499 -.3680838 179532 ct1 1422008 0282717 5.03 0.000 0867339 1976677 lt -.0680492 0359119 -1.89 0.058 -.1385056 0024071 nf -.0478859 0192376 -2.49 0.013 -.0856286 -.0101432 detacct1 -.0484636 0587895 -0.82 0.410 -.1638041 0668769 detaclt -.2578942 1144595 -2.25 0.024 -.4824549 -.0333335 _cons -.0158833 0062434 -2.54 0.011 -.0281323 -.0036343

AdjR-squared = 0.1526 Total 13.0054986 371 035055252 RootMSE = 17235 er Coef Std.Err t P>|t| [95%Conf.Interval] detact 1731962 1780811 0.97 0.331 -.1770203 5234127 detaet 4876414 2610601 1.87 0.063 -.0257627 1.001046 detanat 1495507 0475119 3.15 0.002 0561133 2429882 rd -25.69215 40.42984 -0.64 0.526 -105.202 53.81767 detait -2.456579 4934414 -4.98 0.000 -3.426987 -1.486171 detadt 1.542117 4387305 3.51 0.000 6793043 2.40493 ct1 1055902 0556886 1.90 0.059 -.0039277 2151081 lt -.3068069 0852715 -3.60 0.000 -.474503 -.1391108 nft -.0936274 0508388 -1.84 0.066 -.1936076 0063529 detactct1 2399859 1193641 2.01 0.045 0052428 4747289 detactlt -.3641505 259251 -1.40 0.161 -.8739967 1456958 re 0607146 1062372 0.57 0.568 -.1482127 269642 redetact 1.15795 6758531 1.71 0.088 -.1711914 2.487091

Source SS df MS Numberofobs= 1224

Total 44.5260906 1223 036407269 RootMSE = 17672 er Coef Std.Err t P>|t| [95%Conf.Interval] detact 240348 0307187 7.82 0.000 1800803 3006157 detaet 3870925 0433253 8.93 0.000 3020916 4720934 detanat 0459287 0142069 3.23 0.001 0180559 0738014 rd 5485822 461214 1.19 0.235 -.3562843 1.453449 detait -.1116017 1200027 -0.93 0.353 -.3470378 1238344 detadt -.1279211 1390335 -0.92 0.358 -.4006941 1448519 ct1 1208602 0354979 3.40 0.001 051216 1905044 lt 0069701 0479765 0.15 0.885 -.0871561 1010964 nft -.06226 0179089 -3.48 0.001 -.0973959 -.0271241 ct1detac1 4697466 3439268 1.37 0.172 -.2050114 1.144505 ltdetac1 -1.040089 3948424 -2.63 0.009 -1.814739 -.2654381

Total 44.5260906 1223 036407269 RootMSE = 17681 er Coef Std.Err t P>|t| [95%Conf.Interval] detact 2449705 0302288 8.10 0.000 1856639 3042771 detaet 3662428 0445765 8.22 0.000 2787871 4536985 detanat 049384 0143406 3.44 0.001 0212488 0775192 rd 5475189 4614015 1.19 0.236 -.3577155 1.452753 detait -.1014828 1198072 -0.85 0.397 -.3365354 1335697 detadt -.0949918 1396244 -0.68 0.496 -.3689242 1789406 ct1 2965443 0845658 3.51 0.000 1306328 4624558 lt 0386437 1127672 0.34 0.732 -.1825969 2598843 nft -.0644645 0179066 -3.60 0.000 -.0995958 -.0293332 ct1detac2 -1.500871 8776132 -1.71 0.087 -3.222681 2209388 ltdetac2 -1.053214 1.14031 -0.92 0.356 -3.290415 1.183988 _cons -.0249257 0079571 -3.13 0.002 -.040537 -.0093144

Source SS df MS Numberof obs= 366

AdjR-squ ared= 0.2562 Total 12.8230873 365 035131746 RootMSE = 16165 er Coef Std.Err t P>|t| [95%Conf.Interval] detact 4075456 0960065 4.24 0.000 2187308 5963604 detaet 2617201 0465891 5.62 0.000 1700939 3533463 detanat -.0436301 0217367 -2.01 0.045 -.0863794 -.0008807 rd 7887902 4416349 1.79 0.075 -.0797678 1.657348 detait 3593112 232004 1.55 0.122 -.0969682 8155907 detadt 2080187 3688835 0.56 0.573 -.51746 9334974 ct1 0769862 0560782 1.37 0.171 -.0333022 1872745 lt -.0557431 0638193 -0.87 0.383 -.1812557 0697694 nft -.1048979 0261439 -4.01 0.000 -.1563148 -.0534809 detactct1 -.2220121 0882946 -2.51 0.012 -.3956601 -.0483641 detactlt 2332037 1483273 1.57 0.117 -.0585098 5249172 _cons -.0113733 0109408 -1.04 0.299 -.0328904 0101439

AdjR-squared = 0.1435 Total 12.0868876 371 032579212 RootMSE = 16704 er Coef Std.Err t P>|t| [95%Conf.Interval] detact 3996284 1964311 2.03 0.043 0133318 7859249 detaet 7812282 2674491 2.92 0.004 2552693 1.307187 detanat 0814681 0415539 1.96 0.051 -.0002507 163187 rd -4.057523 37.23075 -0.11 0.913 -77.2746 69.15955 detait -1.604818 5508664 -2.91 0.004 -2.688138 -.5214972 detadt 1.023634 2261073 4.53 0.000 5789767 1.468291 ct1 1075258 0514773 2.09 0.037 0062919 2087598 lt -.3530402 0699598 -5.05 0.000 -.4906215 -.2154589 nft 0200305 0528153 0.38 0.705 -.0838348 1238959 detactct1 -.0241513 1395607 -0.17 0.863 -.2986078 2503053 detactlt -.51476 3512912 -1.47 0.144 -1.205601 1760806 _cons -.0047715 0110172 -0.43 0.665 -.0264377 0168947

AdjR-squared = 0.1567 Total 8.52195869 407 020938473 RootMSE = 13288 er Coef Std.Err t P>|t| [95%Conf.Interval] detact 6440028 1088665 5.92 0.000 4299743 8580314 detaet 0911898 0633551 1.44 0.151 -.0333645 2157442 detanat -.0029683 0232853 -0.13 0.899 -.0487466 0428101 rd 9354276 3756819 2.49 0.013 1968474 1.674008 detait -.2544356 1680199 -1.51 0.131 -.584758 0758869 detadt 1060724 1766587 0.60 0.549 -.2412339 4533786 ct1 -.0331204 0482575 -0.69 0.493 -.1279933 0617524 lt -.1005229 0510514 -1.97 0.050 -.2008884 -.0001573 nft -.0275327 0226637 -1.21 0.225 -.072089 0170236 detactct1 -.4471193 0825669 -5.42 0.000 -.6094435 -.2847951 detactlt -.0443575 1947664 -0.23 0.820 -.4272628 3385478 _cons -.0070478 0082724 -0.85 0.395 -.0233111 0092155

AdjR-squ ared= 0.3233 Total 18.0416695 407 044328426 RootMSE = 17319 er Coef Std Err t P>|t| [95%Conf.Interval] detact 0234523 2167604 0.11 0.914 -.4026927 4495974 detaet 1.051806 122876 8.56 0.000 8102355 1.293377 detanat 1260008 0337781 3.73 0.000 0595939 1924077 rd -51.74707 49.37291 -1.05 0.295 -148.8129 45.31873 detait 0269841 2952424 0.09 0.927 -.5534544 6074226 detadt -.9212332 325204 -2.83 0.005 -1.560575 -.2818911 ct1 2288756 0489169 4.68 0.000 1327064 3250449 lt -.1853748 0825201 -2.25 0.025 -.3476071 -.0231425 nft -.2028743 0440205 -4.61 0.000 -.2894173 -.1163313 detactct1 1223373 0928698 1.32 0.189 -.0602422 3049169 detactlt 177441 3389471 0.52 0.601 -.4889197 8438016 _cons -.0139913 0114842 -1.22 0.224 -.0365689 0085864

AdjR-squared= 0.1415 Total 44.5258298 1223 036407056 RootMSE = 17679 er Coef Std.Err t P>|t| [95%Conf.Interval] detact 3635432 0698304 5.21 0.000 2265413 5005452 detaet 3894563 0433494 8.98 0.000 304408 4745046 detanat 0475442 014495 3.28 0.001 0191062 0759822 rd 685954 4679368 1.47 0.143 -.2321029 1.604011 detait -.1592685 1250793 -1.27 0.203 -.4046646 0861276 detadt -.1005935 1398299 -0.72 0.472 -.3749291 1737422 ct1 1436562 0282846 5.08 0.000 088164 1991485 lt -.0694286 0362148 -1.92 0.055 -.1404793 0016221 nft -.0476461 0192371 -2.48 0.013 -.0853879 -.0099044 detactct1 -.0481378 0588006 -0.82 0.413 -.1635001 0672245 detactlt -.2577425 1146087 -2.25 0.025 -.4825962 -.0328889 ts -.005457 0109528 -0.50 0.618 -.0269457 0160317 _cons -.0139643 0074551 -1.87 0.061 -.0285906 000662

Waldchi2(12) = 999.82 Prob> chi2 = 0.0000 er Coef Std.Err z P>|z| [95%Conf.Interval] detact 3231069 0291312 11.09 0.000 2660108 380203 detaet 3684319 0276374 13.33 0.000 3142635 4226002 detanat 0301496 0071407 4.22 0.000 016154 0441452 rd 6306228 0797709 7.91 0.000 4742748 7869708 detait -.1132452 0691809 -1.64 0.102 -.2488372 0223469 detadt 0459292 0735647 0.62 0.532 -.098255 1901135 ct1 148918 0133539 11.15 0.000 1227447 1750912 lt -.1060514 0192736 -5.50 0.000 -.1438271 -.0682758 nft -.0404035 0095623 -4.23 0.000 -.0591452 -.0216618 detactct1 -.015622 0299445 -0.52 0.602 -.0743122 0430682 detactlt -.2290255 050861 -4.50 0.000 -.3287112 -.1293399 ts 0009107 0045773 0.20 0.842 -.0080607 0098821

AdjR-squared= 0.1413 Total 44.5258298 1223 036407056 RootMSE = 17681 er Coef Std.Err t P>|t| [95% Conf.Interval] detact 3649863 069805 5.23 0.000 2280342 5019384 detaet 3897789 04341 8.98 0.000 3046117 4749461 detanat 0481645 0144866 3.32 0.001 0197429 0765861 rd 6959129 4678033 1.49 0.137 -.2218821 1.613708 detait -.1602764 125145 -1.28 0.201 -.4058014 0852486 detadt -.0963447 1396887 -0.69 0.491 -.3704034 1777139 ct1 1430151 0283128 5.05 0.000 0874676 1985626 lt -.0669015 0360764 -1.85 0.064 -.1376808 0038778 nft -.0473695 0192334 -2.46 0.014 -.085104 -.009635 detactct1 -.047459 0588995 -0.81 0.421 -.1630154 0680975 detactlt -.2609855 1144337 -2.28 0.023 -.4854959 -.0364751 tp -.0005821 0112055 -0.05 0.959 -.0225665 0214022_cons -.0158329 0069811 -2.27 0.024 -.0295293 -.0021366

Coefficients:generalizedleast squaresPanels: heteroskedasticCorrelation: noautocorrelation

Waldchi2(12) = 966.87 Prob>chi2 = 0.0000 er Coef Std.Err z P>|z| [95%Conf.Interval] detact 3318173 0283041 11.72 0.000 2763423 3872923 detaet 3683954 0273719 13.46 0.000 3147475 4220434 detanat 0265674 0072979 3.64 0.000 0122638 0408711 rd 6539134 0701187 9.33 0.000 5164833 7913434 detait -.1153449 0683249 -1.69 0.091 -.2492593 0185695 detadt 0587254 0700767 0.84 0.402 -.0786224 1960733 ct1 1551631 014009 11.08 0.000 1277059 1826203 lt -.1177263 0195697 -6.02 0.000 -.1560822 -.0793705 nft -.0391649 0097224 -4.03 0.000 -.0582205 -.0201094 detactct1 -.0377753 0298866 -1.26 0.206 -.096352 0208014 detactlt -.2271695 0500264 -4.54 0.000 -.3252194 -.1291195 tp 0004599 0052745 0.09 0.931 -.0098779 0107978_cons -.0057618 003474 -1.66 0.097 -.0125707 0010471

AdjR-squared = 0.0652 Total 15.3760188 112 137285882 RootMSE = 35823 er Coef Std.Err t P>|t| [95%Conf.Interval] detact 0650626 1866834 0.35 0.728 -.3051376 4352627 detaet 2396293 1224939 1.96 0.053 -.0032807 4825393 detanat 0071975 0446675 0.16 0.872 -.0813799 0957749 rd 0 (omitted) detait -.3971256 2725058 -1.46 0.148 -.9375149 1432636 detadt 0844863 4127109 0.20 0.838 -.733935 9029075 ct1 2436879 1476512 1.65 0.102 -.04911 5364857 lt 0645346 1127864 0.57 0.568 -.1591251 2881944 nft 142811 073546 1.94 0.055 -.0030334 2886555 _cons -.1221172 0835022 -1.46 0.147 -.2877052 0434708

White'stestforHo:homoskedasticity againstHa:unrestrictedheteroskedasticity chi2(44) = 71.87

F( 8, 104)= 1.27 Prob>F = 0.2690 R-squared = 0.1320 RootMSE = 35823 er Coef.

RobustStd Err t P>|t| [95%Conf.Interval] detact 0650626 205658 0.32 0.752 -.342765 4728901 detaet 2396293 224533 1.07 0.288 -.205628 6848866 detanat 0071975 0457262 0.16 0.875 -.0834792 0978742 rd 0 (omitted) detait -.3971256 2261136 -1.76 0.082 -.8455173 0512661 detadt 0844863 4607705 0.18 0.855 -.8292389 9982114 ct1 2436879 1368955 1.78 0.078 -.0277811 5151568 lt 0645346 1197675 0.54 0.591 -.1729687 302038 nft 142811 1003053 1.42 0.158 -.0560981 3417202 _cons -.1221172 0949096 -1.29 0.201 -.3103264 0660921

Total 8.59234206 43 199821908 RootMSE = 35399 er Coef Std.Err t P>|t| [95%Conf.Interval] detact 4683317 1750211 2.68 0.011 1130201 8236434 detaet 8982421 4140666 2.17 0.037 0576423 1.738842 detanat 1041926 128153 0.81 0.422 -.1559718 3643569 rd 0 (omitted) detait 7538194 9187231 0.82 0.417 -1.111288 2.618927 detadt 1.117108 1.132318 0.99 0.331 -1.18162 3.415837 ct1 3819298 1665427 2.29 0.028 0438301 7200295 lt 0823605 2091258 0.39 0.696 -.3421874 5069084 nft -.0685444 1088842 -0.63 0.533 -.289591 1525022_cons -.2565587 1249387 -2.05 0.048 -.5101978 -.0029197

Tiêu đề	Chính Sách Tài Chính Doanh Nghiệp Và Giá Trị Của Tiền Mặt – Nghiên Cứu Tại Các Công Ty Niêm Yết Trên Thị Trường Chứng Khoán Việt Nam
Tác giả	Nguyễn Thiên Kim
Người hướng dẫn	PGS.TS Nguyễn Thị Ngọc Trang
Trường học	Trường Đại Học Kinh Tế TP.HCM
Chuyên ngành	Ngành Ngân Hàng
Thể loại	luận văn thạc sĩ kinh tế
Năm xuất bản	2015
Thành phố	Thành phố Hồ Chí Minh

Định dạng
Số trang	101
Dung lượng	443,71 KB

Chính sách tài chính doanh nghiệp và giá trị của tiền mặt nghiên cứu tại các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán VN

GIỚITHIỆU

TỔNGQUANCÁCNGHIÊNCỨUTRƯỚCĐÂY

Cácnghiêncứuvề nắmgiữtiềnmặt

Cácnghiêncứuvềcácyếutốtácđộngđếnnắmgiữtiềnmặt

Cácnghiêncứuvề cácyếutốtácđộngđếngiátrịcủatiền mặt

DỮLIỆU VÀPHƯƠNGPHÁPNGHIÊNCỨU

Dữliệunghiêncứu

Cácgiảthuyếtnghiêncứu

Biếnnghiêncứu vàmôhìnhnghiêncứu

Phươngphápnghiêncứu

KẾTQUẢNGHIÊNCỨU

Thốngkêmôtảcácbiến

Kiểmtrahiệntượngđacộngtuyến

Kiểmđịnhlựa ch ọ n môh ìn h phùhợpt ro ng sốcác môhì nh OLS, REM hayF E

Kếtquảkiểmđịnhtácđộngcủamứcnắmgiữtiềnmặt,đònbẩythịtrườngvàtácđộ ngcủayếutốmualạicổphần

Kiểmđịnhtínhvữngtrongkếtquảhồiquykhithayđổiphươngphápđolườngsự thayđ ổitrongtiềnmặt

Kiểmđịnh tácđộngcủađặcđiểmhạnchếtàichínhcủacôngty

Kiểmđịnhtácđộngcủayếutốkhả năngtrảlãivàcơhộiđầutư

KẾTLUẬN

.6 – Kết quả kiểm định F-test