Điều hành doanh nghiệp tác động đến giá trị doanh nghiệp như thế nào

Điều hành doanh nghiệp tác động đến giá trị doanh nghiệp như thế nào

DANH MỤC KÝ TỰ VIẾT TẮT OECD : Organisation For Economic Co-Operation And Development ( Tổ chức kinh tế hợp tác kinh tế và phát triển)

NYSE : New York Stock Exchange ( Thị trường chứng khoán New York)

IIF : Institute of International Finance (Hiệp Hội Tài Chính Quốc Tế)

CFO : Chief Financial Office ( Giám đốc tài chính)

CEO : Chief Executive Office ( Giám đốc điều hành)

CLSA : Cresit Lyonnais Security Asia ( Tên của một công ty tài chính tại Châu Á) CGI : Corporate governance Index ( Chỉ số điều hành doanh nghiệp)

ISS : Institutional Shareholder Service ( Dịch vụ tổ chức Đại hội cổ đông)

IRRC :Investor Responsibility Research Centre( Trung tâm nghiên cứu trách nhiệm của nhà đầu tư)

ĐHĐCĐ : Đại hội đồng cổ đông

HĐQT : Hội đồng quản trị

BKS : Ban kiểm soát

DANH MỤC BẢNG BIỂU VÀ BIỂU ĐỒ

Bảng 1: Thống kê các chỉ số điều hành doanh nghiệp 46

Bảng 2: Kết quả hồi quy chỉ số PBV theo chỉ số CGI 46 Bảng 3: Kết quả hồi quy của chỉ số PBV theo từng chỉ số 47

Bảng 4: Kết quả hồi quy của chỉ số PBV theo các chỉ số cấu thành chỉ số CGI và các

biến phụ khác 48 Bảng 5: Kết quả hồi quy của chỉ số PBV theo chỉ số CGI và các biến phụ khác 49

Biểu đồ 1: Kết quả chỉ số điều hành doanh nghiệp của 38 công ty khảo sát 43

Biểu đồ 2: Mức phân bố chỉ số điều hành doanh nghiệp của 38 công ty đượ khảo sát 44 Biểu đồ 3: Biểu đồ kết hợp giữa vốn hoá thị trường và thành viên độc lập 45

MỤC LỤC

Lời mở đầu 1

Chương 1: Cơ sở lý luận 4

1.1 Định nghĩa về điều hành doanh nghiệp 4

1.2 Vấn đề người đại diện trong các công ty cổ phần 5

1.3 Những nguyên tắc và những chính sách trong điều hành doanh nghiệp 8

1.3.1 Những nguyên tắc điều hành doanh nghiệp của tổ chức OECD 8

1.3.1.1 Quyền lợi cổ đông 8

1.3.1.2 Đối xử công bằng giữa các cổ đông 9

1.3.1.3 Vai trò của những bên liên quan 10

1.3.1.4 Công bố và minh bạch thông tin 10

1.3.1.5 Trách nhiệm của ban quản trị 11

1.3.2 Những nguyên tắc điều hành doanh nghiệp ở NYSE 13

1.3.3 Những vấn đề về điều hành doanh nghiệp của IIF (Hiệp Hội Tài Chính Quốc Tế) 15

1.3.3.2 Cấu trúc và trách nhiệm của ban quản lý 16

1.3.3.3 Kế toán và kiểm toán 17

1.4 Những rủi ro có thể xảy ra khi điều hành doanh nghiệp yếu kém 17

Chương 2: Thực trạng điều hành doanh nghiệp và chỉ số điều hành doanh nghiệp ở Thế Giới và Việt Nam 20

2.1 Những vụ sụp đổ của các công ty lớn trên thế giới liên quan đến vấn đề điều hành doanh nghiệp 20

2.2 Những kết quả nghiên cứu trên thế giới 21

2.1.1 Những nghiên cứu về giá trị tăng thêm dưới tác động của điều hành doanh nghiệp 22

2.2.1.1 Nghiên cứu của McKinsey về giá trị tăng thêm 23

2.2.1.2 Nghiên cứu của World Bank về giá trị tăng thêm 24

2.2.1.3 Những bài nghiên cứu khác của CLSA( Cresit Lyonnais Security Asia) về giá trị tăng thêm 24

2.2.2 Nghiên cứu về ảnh hưởng của điều hành doanh nghiệp đến tỷ suất sinh lợi và chi phí sử dụng vốn 25

2.2.2.2 Nghiên cứu CLSA về tỷ suất sinh lợi 25

2.2.3 Một số bài nghiên cứu khác 26

2.2.4 Kết quả nghiên cứu về tác động của các yếu tố trong điều hành doanh nghiệp đến giá trị doanh nghiệp 27

2.2.4.1 Mối liên kết giữa mức cân xứng giữa các thành viên HĐQT với các thành viên khác 27

2.2.4.2 Vấn đề giữa quyền sở hữu và quyền quản lý 27

2.2.4.3 Mức độ tập trung của sở hữu 28

2.3 Thực trạng về vấn đề điều hành doanh nghiệp tại Việt Nam 28

2.3.1 Những tiến bộ liên quan đến vấn đề điều hành doanh nghiệp ở Việt Nam 29

2.3.1.1 Những cải cách trong văn bản quy định liên quan đến điều hành doanh nghiệp 29

2.3.2.2 Những tiến bộ trong quá trình triển khai điều hành doanh nghiệp ở các doanh nghiệp tại Việt Nam 30

2.3.2 Những mặt còn hạn chế liên quan đến vấn đề điều hành doanh nghiệp ở Việt Nam 31

2.3.2.1 Những mặt còn hạn chế trong khung pháp lý 31

2.3.2.2 Những yếu kém trong điều hành doanh nghiệp ở các doanh nghiệp tại Việt Nam 33

2.4 Lựa chọn những chỉ số cấu thành nên chỉ số điều hành doanh nghiệp 40

2.5 Cơ sở dữ liệu và phương pháp nghiên cứu 42

2.6 Phân tích kết quả thực nghiệm 43

2.6.1 Dữ liệu 43

2.6.2 Phân tích thực nghiệm 43

2.6.3 Tổng kết kết quả và hướng nghiên cứu trong tương lai 50

Chương 3: Những kiến nghị giải pháp của đề tài 52

3.1 Những vấn đề liên quan đến cổ đông 52

3.1.1 Những biện pháp giúp cổ đông tự bảo vệ mình 52

3.1.2 Những đề xuất khác đối với công ty 53

3.2 Những vấn đề liên quan đến ban quản trị và ban điều hành 54

3.2.1 Những đề xuất về thành viên độc lập 54

3.2.2 Những kiến nghị liên quan đến ban quản trị, ban điều hành và ban kiểm soát55 3.3 Những vấn đề về minh bạch thông tin 56

3.3.1 Những vấn đề liên quan đến giao dịch và những người liên quan 57

3.3.2 Những kiến nghị để hạn chế những rủi ro do giao dịch với bên liên quan gây ra: 58

3.3.3 Những kiến nghị về minh bạch và công bố thông tin ngoài những điều đã quy định trong luật: 58

Kết Luận 59

Phụ lục Bảng phụ lục A: Các nhân tố hình thành chỉ số cấu thành nên chỉ số điều hành doanh nghiệp i

Bảng phụ lục B: Danh sách doanh nghiệp ii

Phụ lục C: Mục lục quy chế quản trị doanh nghiệp và tóm tắt nội dung quy chế quản trị công iii

Phụ lục D: Bài viết đánh giá về thông tư số 09/2010/TT-BTC hướng dẫn về công bố thông tin viii

Tài liệu tham khảo

Lời mở đầu

Lý do ch ọn đề tài và mục tiêu nghiên cứu

Điều hành doanh nghiệp đã trở thành đề tài quan trọng trong những năm gần đây Những người điều hành, chủ sở hữu và những người quản lý doanh nghiệp tin tưởng rằng sẽ có rất nhiều lợi ích khi doanh nghiệp có mô hình đi ều hành doanh nghiệp tốt Điều hành doanh nghiệp tốt sẽ dẫn đến sự gia tăng trong giá cổ phiếu và sẽ giúp doanh nghiệp sẽ tiếp cận với nhiều vốn đầu tư hơn Những nhà đầu tư nước ngoài thường rất lo ngại khi đầu tư và mua cổ phiếu của những doanh nghiệp không có những nguyên tắc điều hành doanh nghiệp tốt Ngoài ra trước những cuộc sụp đổ của

những doanh nghiệp lớn trên thế giới như Enron, Wroldcom, Tyco và những doanh nghiệp khác đều là những minh chứng cho sự mất mát cho cổ đông và buộc thế giới phải có những cái nhìn đúng đ ắn hơn về điều hành doanh nghiệp Và từ đó nhiều tổ

chức trên thế giới đã đưa ra những nguyên tắc điều hành doanh nghiệp

Gần đây, trên thế giới đã thực hiện nhiều cuộc nghiên cứu về vấn đề quản trị doanh nghiệp và đã đưa ra những minh chứng xác đáng về tầm quan trọng của vấn đề này đến gía trị doanh nghiệp Còn ở Việt Nam vấn đề điều hành doanh nghiệp vẫn là

vấn đề khá mới và chưa được chú trọng đúng mức Thể hiện là còn nhiều bất cập trong luật cũng như trong điều lệ của doanh nghiệp Xuất phát từ lý do trên, đ ề tài đã thực

hiện cuộc nghiên cứu nhỏ tại thị trường ở Việt Nam Và cũng mong mu ốn tìm ra những minh chứng chứng minh cho mức ảnh hưởng cũng như tầm quan trọng của điều hành doanh nghiệp đến doanh nghiệp

Phương pháp nghiên cứu

Để tìm ra tầm quan trọng của điều hành doanh nghiệp đến giá trị doanh nghiệp, trước

hết đề tài chọn ra hai chỉ số lần lượt đại diện cho điều hành doanh nghiệp là chỉ số CGI

và giá trị doanh nghiệp là chỉ số PBV( giá trị thị trường/giá trị sổ sách), sau đó đề tài

sẽ chạy mô hình hồi qui giữa chỉ số PBV và CGI trong đó PBV là biến phụ thuộc và CGI là biến giải thích Trong đó chỉ số CGI được hình thành từ bảng câu hỏi khảo sát

về tình hình điều hành doanh nghiệp, bảng câu hỏi khảo sát này dựa vào những tiêu chuẩn cơ bản về điều hành doanh nghiệp của trong cuốn sách OECD về tiêu chuẩn điều hành doanh nghiệp

Ngoài việc chạy mô hình giữa chỉ số PBV và CGI để tìm hiểu xem một mô hình điều hành doanh nghiệp tốt có tạo ra một giá trị cao hơn cho doanh nghiệp hay không thì đề tài còn chạy mô hình hồi quy giữa PBV và những bộ phận cấu thành nên chỉ số điều hành doanh nghiệp là chỉ số cổ đông và sở hữu, minh bạch và công bố thông tin, hội đồng quản trị và ban điều hành Từ đó đề tài sẽ đánh giá lần lượt xem một doanh nghiệp được đánh giá tốt trong cơ cấu cổ đông và sở hữu, minh bạch và công bố thông tin, hội đồng quản trị và ban điều hành có tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp hay không

Nội dung nghiên cứu

Chương 1: Cơ sở lý luận, trình bày những nguyên tắc về điều hành doanh nghiệp mà

Đề tài được ra đời trong bối cảnh các doanh nghiệp phải trãi qua những cơn khủng

hoảng tài chính trong những gần đây đã gây ra tổn thất lớn cho các cổ đông , ngoài ra

đa số các nhà đầu tư vẫn chưa thực sự hiểu biết về lĩnh vực đầu tư cổ phiếu và vấn đề điều hành doanh nghiệp đây cũng là nguyên nhân làm cho các cổ đông bị thiệt hại khi đầu tư vào một doanh nghiệp mà cổ phiếu bị mất giá

Với kết quả nghiên cứu được trong đề tài này đề tài hi vọng sẽ cho thấy được tầm quan

trọng của điều hành doanh nghiệp đến giá trị doanh nghiệp, không chỉ những người điều hành doanh nghiệp cần quan tâm đến vấn đề này để có thể xây dựng một mô hình điều hành doanh nghiệp tốt để có thể vừa tối đa hoá giá trị của cổ đông mà còn có

thể tăng giá trị của doanh nghiệp mà chính những người đầu tư cũng cần phải tìm hiểu

về vấn đề điều hành doanh nghiệp để có những quyết định đầu tư hiệu quả hơn

Hướng phát triển của đề tài

Trong tương lai khi những hạn chế của thị trường được khắc phục, thông tin được minh bạch và đầy đủ hơn và đặc biệt vấn đề điều hành doanh được chú trọng hơn thì tôi sẽ chọn được nhiều doanh nghiệp hơn để khảo sát, có thể thu thập được nhiều thông tin để chỉ số điều hành doanh nghiệp phản ánh chính xác hơn tình hì nh điều

hành doanh nghiệp của doanh nghiệp, và cuối cùng có thể tìm được mối tương quan với mức ý nghĩa cao giữa chỉ số điều hành doanh nghiệp và những biến số khác như tỷ

suất sinh lợi, chỉ số P/S (giá thị trường/doanh số), mức chia cổ tức cho cổ đông, chi phí

sử dụng vốn…

Chương 1: Cơ sở lý luận

1.1 Định nghĩa về điều hành doanh nghiệp

Hiện nay có rất nhiều định nghĩa về Điều hành doanh nghiệp (Corporate governance)

Một số định nghĩa về điều hành doanh nghiệp như sau:

- "Điều hành doanh nghiệp là một lĩnh vực kinh doanh học nghiên cứu cách thức khuyến khích quá trình quản trị kinh doanh hiệu quả trong các doanh nghiệp cổ phần bằng việc sử dụng các cơ cấu động viên lợi ích, cấu trúc tổ chức và quy chế - quy tắc Điều hành doanh nghiệp thường giới hạn trong phạm vi câu hỏi về cải thiện hiệu suất tài chính, chẳng hạn, những cách thức nào mà người chủ sở hữu doanh nghiệp khuyến khích các giám đốc của họ sử dụng để đem lại hiệu suất đầu tư cao hơn" Trích dẫn từ

cuốn “Managerial Ownership and Financial Performance” của Mathiesen (2002)

- Điều hành doanh nghiệp là cách thức mà các nhà cung cấp nguồn vốn cho doanh nghiệp, nhà đầu tư đảm bảo thu được lợi tức từ các khoản đầu tư của họ." Trích dẫn từ

cuốn “A Survey of Corporate Governance” của Shleifer, Andrei, Vishny, R., (1997)

- Điều hành doanh nghiệp là hệ thống được xây dựng để điều khiển và kiểm soát các doanh nghiệp Cấu trúc Điều hành doanh nghiệp chỉ ra cách thức phân phối quyền

và trách nhiệm trong số những thành phần khác nhau có liên quan tới doanh nghiệp cổ

phần như Hội đồng quản trị, Giám đốc, cổ đông, và những chủ thể khác có liên quan Điều hành doanh nghiệp cũng giải thích rõ qui tắc và thủ tục để ra các quyết định liên quan tới vận hành doanh nghiệp Bằng cách này, Điều hành doanh nghiệp cũng đưa ra cấu trúc thông qua đó người ta thiết lập các mục tiêu doanh nghiệp, và cả phương tiện

để đạt được mục tiêu hay giám sát hiệu quả công việc." Trích dẫn từ sách “Principles

of Corporate Governance” của tổ chức OECD (2004)

- "Điều hành doanh nghiệp có thể được hiểu theo nghĩa h ẹp là quan hệ của một doanh nghiệp với các cổ đông, hoặc theo nghĩa rộng là quan hệ của doanh nghiệp với

xã hội " (Financial Times, 1997)

- "Điều hành doanh nghiệp nhắm tới mục tiêu thúc đẩy sự công bằng doanh nghiệp, tính minh bạch và năng lực chịu trách nhiệm" Trích dẫn từ James D Wolfensohn, Financial Times (1999)

- "Điều hành doanh nghiệp là chủ đề mặc dù được định nghĩa không rõ ràng nhưng

có thể coi như đó là tập hợp các đối tượng, mục tiêu và thể chế để đảm bảo điều tốt

đẹp cho cổ đông, nhân viên, khách hàng, chủ nợ và thúc đẩy danh tiếng, vị thế của nền kinh tế.” Trích dẫn từ cuốn “Maw on Corporate Governance” của Maw, N., Horsell, Lord Lane of, M Craig-Cooper (1994)

- Còn ở Việt Nam thì theo Quyết định 12/2007/QĐ-BTC ngày 13/3/2007 về việc ban hành Quy chế áp dụng cho các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán/ Trung tâm Giao dịch Chứng khoán, “điều hành doanh nghiệp” là hệ thống các quy tắc để đảm bảo cho doanh nghiệp được định hướng điều hành và được kiểm soát

một cách có hiệu quả vì quyền lợi của cổ đông và những người liên quan đến doanh nghiệp Các nguyên tắc điều hành doanh nghiệp bao gồm: Đảm bảo một cơ cấu

quản trị hiệu quả; Đảm bảo quyền lợi của cổ đông; Đối xử công bằng giữa các cổ đông; Đảm bảo vai trò của những người có quyền lợi liên quan đến doanh nghiệp; Minh bạch trong hoạt động của doanh nghiệp; Hội Đồng Quản Trị (HĐQT) và Ban kiểm soát (BKS) lãnh đạo và kiểm soát doanh nghiệp có hiệu quả

Nhưng có thể hiểu một cách đơn giản nhất, điều hành doanh nghiệp ám chỉ đến cách mà ban điều hành và ban quản lý điều hành doanh nghiệp, đưa ra những quyết định, những quyết định đặc biệt có tác động quan trọng đến cổ đông Mục tiêu của doanh nghiệp là tối đa hoá giá trị cổ đông nên mục tiêu chính của điều hành doanh nghiệp là bảo vệ lợi ích và đối xử công bằng đối với tất cả các cổ đông

1.2 Vấn đề người đại diện trong các công ty cổ phần

Trong các công ty lớn, sự phân định giữa quyền sở hữu và quyền quản lý là điều tiết hết sức cần thiết Những công ty này có thẻ có hàng trăm ngàn cổ đông, do vậy không

có cách thoả mãn việc tất cả các cổ đông cùng tham gia quản lý Bạn có thể nghĩ rằng

quản lý một công ty cổ phần cũng gần giống như điều hành cả một đô thị thông qua các buổi họp hội đồng cho tất cả các cư dân của đô thị Luật cho phép uỷ quyền cho các người đại diện đi họp thay bạn

Việc phân định quyền sở hữu và quyền quản lý đã có m ột thuận lợi rõ ràng Nó cho phép chia nhỏ quyền sở hữu theo phần góp vốn bằng nhau và từ đó sự chuyển nhượng thay đổi quyền sở hữu sẽ không gây phiền phức đến hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp Và điều này cũng cho phép công ty thuê những nhà quản lý chuyên nghiệp để điều hành công ty của mình theo hư ớng hiệu quả nhất nhưng vẫn đảm bảo mục tiêu ban đầu của các chủ sở hữu Tuy nhiên, việc phân định của các chủ sở hữu và mục tiêu

của các nhà quản lý khác nhau Và đi ều này nguy hiểm ở chỗ thay vì hành đ ộng theo những ước vọng của các cổ đông thì các nhà quản lý lại tìm kiếm những sự nhàn nhã hơn, hoặc một phong cách sống làm việc xa hoa hơn: họ có thể lãng tránh những quyết định không được hợp lòng ngư ời hoặc họ có thể cố gắng xây những toà cao ốc chọc trời bằng tiền của những cổ đông

Sự mâu thuẫn giữa mục tiêu của các cổ đông và các nhà quản lý đã tạo nên nhứng vấn

đề về người chủ - người đại diện Các cổ đông là người chủ còn các nhà quản lý chuyên nghiệp là người đại diện cho họ Các cổ đông sẽ yêu cầu các nhà quản lý làm sao để gia tăng giá trị của công ty nhưng các nhà quản lý có thể tự rút lui khỏi những công việc nặng nhọc này hoặc có thể thu vén cho cá nhân để làm giàu Các chi phí đại

diện xuất hiện khi: Các nhà quản lý không có gắng thực hiện nhiệm vụ tối đa hoá giá

trị công ty Hoặc các cổ đông sẽ gánh chịu chi phí để kiểm soát ban quản lý và do đó ảnh hưởng đến công việc của họ Dĩ nhiên sẽ không có chi phí nào khi các cổ đông đồng thời cũng là nhà quản lý Đây cũng chính là thu ận lợi của loại hình công ty tư nhân: người chủ và người quản lý không có mâu thuẫn về lợi ích

Mâu thuẫn giữa các cổ đông và nhà quản lý không chỉ dừng lại ở vấn đề người chủ - người đại diện, một vấn đề mà các giám đốc tài chính luôn phải đối phó, mà nó cong

mở rộng hơn nữa Ví dụ chi phí các cổ đông khuyến khích các nhà quản lý nỗ lực làm việc vì quyền lợi của các cổ đông và như vậy các nhà quản lý cấp cao lại phải tiếp tục suy nghĩ cần những biện pháp gì đ ể động viên khuyến khích mọi người khác trong công ty cùng nỗ lực làm việc Trong trường hợp này nhà quản trị cấp cao sẽ là người

chủ và các nhà quản trị ở cấp thấp hơn và tất cả những nhân viên khác sẽ là người đại

diện

Chi phí đại diện có thể nảy sinh trong lĩnh vực tài chính Trong những thời điểm bình thường, ngân hàng và các trái chủ, những người cho doanh nghiệp vay tiền, sẽ có cùng quan điểm với các cổ đông trong việc mong muốn công ty thành công và phát đạt Nhưng khi công ty có những vấn đề khó khăn, sự thống nhất về mục tiêu chung có thể

đổ vỡ Vào những lúc như vậy sự thay đổi ban quản trị là điều cần thiết để cứdoanh nghiệp, nhưng những nhà cho vay lại không còn muốn tiếp tục đầu tư vào doanh nghiệp nữa và họ quan tâm đến việc thu hồi lại khoản tiền đã cho doanh nghiệp vay

Họ miễm cưỡng và không muốn quan tâm những vấn đề của doanh nghiệp, những rủi

ro có thể đe doạ đến sự an toàn của các khoản cho vay của họ Sự tranh cãi thậm chí có thể xảy ra giữa các nhà tài trợ khác nhau và khi các chủ nợ cảm nhận công ty có khả năng bị phá sản thì sẽ có sự tranh cãi giữa các chủ nợ nhằm giành cho mình một vị trí

ưu tiên hơn để có thể nhận lại khoản vay theo thứ tự chi trả của luật phá sản

Giá trị của toàn bộ doanh nghiệp giống như một chiếc bánh mà từng phần của nó được phân chia cho các bên có yêu cầu về quyền lợi Nó bao gồm nhà quản lý và các cổ đông cũng như các bên có ảnh hưởng đến công ty và ngân hàng, các nhà đầu tư- những người đã cho doanh nghiệp vay nợ Ngoài ra, chính phủ cũng được xem như là một bên có quyền lợi khi doanh nghiệp phải làm nghĩa vụ thuế với nhà nước từ một phần lợi nhuận của mình

Tất cả các bên có yêu cầu quyền lợi cùng đứng chung với nhau trong một mạng lưới các hợp đồng giao kèo pháp lý phức tạp, cũng như bằng các hình thức khác như sự thông hiểu và tin cậy lẫn nhau Ví dụ khi ngân hàng cho công ty vay tiền thì họ sẽ thảo

một hợp đồng có tính pháp lý và trong đó s ẽ quy định đầy đủ tất cả những quy định

cần thiết như lãi suất, ngày đến hạn thanh toán, thậm chí họ sẽ giới hạn mức cổ tức mà doanh nghiệp sẽ thanh toán cho cổ đông trong tương lai hoặc giới hạn các khoản vay

bổ sung của doanh nghiệp sau này Nhưng bạn không thể ký vào những văn bản như

vậy vì bạn không thể lường hết trước được những sự kiện có khả năng xảy ra trong tương lai Vì v ậy, một hợp đồng không thể đầy đủ tất cả và cần thiết phải được bổ sung bởi sự tin cậy lẫn nhau và bằng những thương lượng sao cho dung hoà được quyền lợi của các bên khác nhau

Vấn đề người chủ- người đại diện có thể dễ dàng giải quyết nếu mọi người cùng chấp

nhận được những thông tin ngang bằng nhau Nhưng đây là điều hiếm có trong lĩnh vực tài chính Các nhà quản lý, các cổ đông và các chủ nợ có thể có những thông tin

rất khác nhau về giá trị của các tài sản thực hoặc các tài sản tài chính của công ty và điều này có thể tồn tại trong nhiều năm trước khi được phát hiện ra Các giám đốc tài chính cần thiết phải ghi nhận những bất cân xứng thông tin này và phải tìm cách làm yên lòng những nhà đầu tư rằng họ sẽ được bảo đảm là không gặp phải một bất ngờ khó chịu nào hết

1.3 Những nguyên tắc và những chính sách trong điều hành doanh nghiệp 1.3.1 Những nguyên tắc điều hành doanh nghiệp của tổ chức OECD

Không có một mô hình hoặc một quy ước đơn lẻ nào về điều hành doanh nghiệp

tốt đươc chấp nhận trên thế giới Tuy nhiên, những nguyên tắc điều hành doanh nghiệp của OECD( trong cuốn sách: OECD Principles of Corporate Governance) được áp

dụng rất rộng rãi Những nguyên tắc này coi trọng năm yếu tố: Quyền lợi của các cổ đông; sự đối xử công bằng giữa các cổ đông; vai trò c ủa các bên có quyền lợi liên quan trong quản trị doanh nghiệp; Công khai và minh bạch thông tin và trách nhiệm

của Hội đồng Quản trị

1.3.1.1 Quyền lợi cổ đông

Cổ đông có những quyền cơ bản như bầu cử thành viên của hội đồng ban quản

trị hoặc những quyền khác tác động đến sự hình thành trong ban quản trị, sửa đổi điều

lệ doanh nghiệp, phê duyệt các giao dịch bất thường, quyền phê duyệt hoặc đề cử

những thành viên kiểm toán và phê duyệt phân phối lợi nhuận Những quyền cơ bản khác được quy định trong luật và các quy chế nội bộ trong doanh nghiệp

Những quyền lợi cơ bản của cổ đông nên bao gồm những quyền sau:

- Biết rõ về các cách thức đăng ký quyền sở hữu

- Chuyển nhận cổ phần

- Có được những thông tin cần thiết đúng lúc và chính xác

- Tham gia biểu quyết trong cuộc họp cổ đông

- Bầu và bãi nhiệm thành viên của ban quản trị

- Được chia lợi nhuận từ doanh nghiệp

Cổ đông phải được biết thông tin và tham gia vào những quyết định liên quan đến sự thay đổi quy định của doanh nghiệp Cụ thể:

- Bổ sung hay sửa đổi những nguyên tắc chỉ đạo của doanh nghiệp

- Phát hành thêm cổ phiếu

- Những giao dịch bất thường ảnh hưởng đến doanh số của doanh nghiệp

Cổ đông phải có cơ hội để tham gia và bầu cử trong những cuộc họp cổ đông và phải được cung cấp những cách thức tham gia như những thủ tục bầu cử, những luật lệ dẫn

dắt những cuộc họp cổ đông Cụ thể:

- Cổ đông phải được cung cấp thông tin về ngày, giờ, địa điểm và lịch trình của cuộc họp cũng như những vấn đề được thông qua trong cuộc họp một cách đầy đủ và đúng thời điểm

- Cổ đông có thể đặt câu hỏi với HĐQT bao gồm những câu hỏi liên quan đến ban kiểm toán bên ngoài hàng năm, thêm những thông tin trong lịch trình cuộc họp, đề nghị những giải pháp

- Cổ đông có quyền bầu cử cho kể cả lúc có mặt cũng như lúc vắng mặt và cần được đối xử công bằng trong biểu quyết khi có mặt hay vắng mặt

- Cổ đông và các tổ chức nên được góp ý vào những vấn đề liên quan đến quyền lợi cơ bản của họ được xác định trong điều lệ để ngăn chặn sự lạm dụng quyền

1.3.1.2 Đối xử công bằng giữa các cổ đông

Nhà đầu tư luôn tin rằng vốn mà họ bỏ ra sẽ được bảo vệ khỏi sự lạm dụng và phung phí của những người quản lý, thành viên ban quản trị và các cổ đông kiểm soát Trong khi đó, những người quản lý, thành viên ban quản trị và cổ đông kiểm soát có

thể tham gia vào những hoạt động có lợi cho lợi ích của họ trước những chi phí mà cổ đông không kiểm soát phải gánh chịu Trong việc tạo nên cơ chế bảo vệ quyền lợi cho

cổ đông, cần phân biệt giữa những quyền trước và sau của cổ đông Những quyền trước như là quyền ưu tiên mua trước và đa số điều kiện trước những quyết định nhất định Những quyền sau cho phép tìm kiếm sự bồi thường khi quyền lợi bị vi phạm

Một cách để các cổ đông tăng tính hiệu lực quyền lợi của họ là có thể khởi xướng các thủ tục pháp lý và thủ tục hành chính chống lại những người quản lý và thành viên ban

quản trị Kinh nghiệm cho thấy yếu tố quan trọng trong việc bảo vệ quyền lợi của cổ đông là khi những phương thức hiệu quả tồn tại để đạt được sự bồi thường cho những

sự bất bình với những chi phí hợp lý và không đến mức chậm trễ Niềm tin của các cổ đông thiểu số được nâng cao khi hệ thống pháp luật tạo nên một cơ chế cho những cổ đông thiểu số có thể kiện khi họ tin chắc quyền lợi bị vi phạm Việc cung cấp cơ chế

có tính hiệu lực là trách nhiệm chính của những nhà lập pháp và những người điều

chỉnh

Tất cả những cổ đông nắm giữ cổ phiếu cùng loại phải được đối xử công bằng Cụ thể:

- Ứng với mỗi loại cổ phiếu, tất cả các cổ đông phải có cùng quyền biểu quyết

- Các cổ đông thiểu số có được quyền cộng dồn phiếu để tham gia quyền biều quyết của mình

- Có các biện pháp để ngăn chặn các hiện tượng lôi kéo cổ đông hay các giao dịch

cổ phiếu để nắm quyền thâu tóm

Những giao dịch nội bộ và những giao dịch lạm dụng chức vụ cần được ngăn

1.3.1.3 Vai trò của những bên liên quan

Một yếu tố quan trọng của điều hành doanh nghiệp cần phải quan tâm đến sự đảm bảo dòng chảy vốn bên ngoài đầu tư vào doanh nghiệp từ các cổ đông và các chủ

nợ Lợi thế cạnh tranh và sự thành công của doanh nghiệp là kết quả của sự liên kết tốt

từ các nhà đầu tư, nguồn nhân lực, chủ nợ và nhà cung cấp Vì vậy, cần xây dựng tính

hợp tác giữa các bên liên quan Khuôn khổ điều hành doanh nghiệp nên nhận ra lợi ích

của doanh nghiệp được tạo từ lợi ích của các bên liên quan và sự đóng góp vào sự thành công lâu dài của doanh nghiệp

Các quyền của các bên liên quan được quy định trong luật pháp hoặc trong những quy

chế thì phải được tôn trọng

Khi những lợi ích của những người liên quan được bảo vệ bởi luật pháp, những người liên quan phải có cơ hội để đạt được sự đền bù thích đáng khi quyền lợi của họ bị vi

phạm

Khi các bên liên quan tham gia vào quá trình đi ều hành doanh nghiệp, họ nên tiếp cận thông tin thích hợp, đầy đủ và đáng tin cậy một cách đúng lúc

1.3.1.4 Công bố và minh bạch thông tin

Một cơ chế công bố thông tin tốt sẽ thúc đẩy tính minh bạch thực sự là một phần

của sự tự điều chỉnh theo thị trường của các doanh nghiệp và là nơi mà các cổ đông có

cơ hội kiểm tra quyền sở hữu và các thông tin cơ bản Theo kinh nghiêm từ nhiều nước

với thị trường vốn rộng lớn và năng động thì sự công bố thông tin còn là công cụ mạnh tác động đến hành vi của doanh nghiệp và để bảo vệ quyền lợi nhà đầu tư Ngoài ra

công bố thông tin tốt còn thu hút đư ợc vốn đầu tư và tạo niềm tin trên thị trường vốn

Vì vậy, một cơ chế công bố thông tin kém và không minh bạch sẽ đem lại nhiều bất lợi

từ nhiều phía cho doanh nghiệp Các cổ đông và nhà đầu tư tiềm năng có nhu cầu truy

cập thông tin thường xuyên, đáng tin cậy và có thể so sánh để có thể thực hiện các xác nhận về định giá cổ phiếu, quyền sở hữu và quyền biểu quyết Sự thiếu rõ ràng của thông tin làm cản trở thị trường thực hiện chức năng tăng chi phí và dẫn đến sự nghèo nàn về nguồn vốn

Công bố thông tin còn giúp công chúng hiểu rõ về cơ cấu và hoạt động của doanh nghiệp, chính sách và sự thể hiện sự coi trọng môi trường và các tiêu chuẩn đạo đức,

và những mối quan hệ cộng đồng

Thông tin công bố có bao gồm các thông tin sau:

- Báo cáo tài chính và kết quả kinh doanh

- Mục tiêu và định hướng của doanh nghiệp

- Mức sở hữu của cổ đông lớn và quyền biểu quyết

- Thông tin về tiền thù lao cho HĐQT và ban giám đốc, thông tin về thành viên trong hội đồng quản trị, bao gồm phẩm chất, quá trình được bầu cử, quan hệ với doanh nghiệp khác và kể cả họ là những thành viên độc lập

- Những giao dịch nội bộ

- Dự đoán các nhân tố rủi ro

- Vấn đề liên quan đến nhân sự và cổ đông

- Cấu trúc điều hành và những chính sách, nội dung trong thông lệ điều hành doanh nghiệp hoặc những chính sách và quy trình mà doanh nghiệp thực hiện

- Cuộc kiểm toán hàng năm phải được thực hiện bởi ban kiểm toán độc lập, đủ trình độ và phẩm chất

Những kênh thông tin phổ biến cung cấp công bằng, kịp thời và hợp lý về truy cập

hiệu quả của người sử dụng tới thông tin có liên quan

1.3.1.5 Trách nhiệm của ban quản trị

Cùng với việc đưa ra chiến lược cho doanh nghiệp, ban quản trị còn phải chịu trách nhiệm chính về việc giám sát hoạt động và đạt được lợi nhuận cho cổ đông cùng

với việc ngăn chặn những xung đột về lợi ích Để thực hiện một cách đầy đủ trách nhiệm của mình, ban quản trị thực hiện và đưa ra các quyết định độc lập

Trách nhiệm quan trọng khác của ban quản trị là những hệ thống giám sát được thiết

kế đảm bảo doanh nghiệp tuân theo luật pháp, bao gồm việc nộp thuế, tính cạnh tranh, nguồn nhân công, môi trường, những luật về sức khoẻ và an toàn

Ban quản trị không chỉ có trách nhiệm với doanh nghiệp và cổ đông mà còn ph ải có hành động trong lợi ích tốt nhất của họ Ngoài ra, họ còn phải quan tâm đến và đảm

bảo công bằng lợi ích của các bên liên quan như nhân viên, chủ nợ, khách hàng, nhà cung cấp và cộng đồng Cần phải chấp hành tốt những tiêu chuẩn về môi trường và xã

hội

Thành viên Hội đồng nên hoạt động trên một cơ sở thông tin đầy đủ, với sự đối xử công bằng, vì lợi ích tốt nhất của doanh nghiệp và các cổ đông

Ban phải được thực hiện những chức năng:

- Rà soát và hướng dẫn chiến lược của doanh nghiệp, kế hoạch chính, chính sách rủi ro, ngân sách hàng năm và kế hoạch kinh doanh; thiết lập mục tiêu thực hiện; giám sát việc thực hiện và giám sát việc chi tiêu vốn

- Giám sát hiệu quả của việc thực hiện điều hành doanh nghiệp và thay đổi làm khi cần thiết

- Lựa chọn, bồi dưỡng, theo dõi khi cần thiết và thay thế giám đốc điều hành

- Giám sát và quản lý các xung đột về lợi ích tiềm năng của ban quản lý, các thành viên HĐQT và các cổ đông, bao gồm lạm dụng tài sản doanh nghiệp và lạm dụng trong các giao dịch bên liên quan

- Giám sát quá trình công bố và truyền thông

Thành viên trong ban quản trị cần phải có tiêu chuẩn đạo đức tốt

Hội đồng ban quản trị phải thực hiện những quyết định và độc lập khách quan:

- HĐQT nên xem xét sự phân chia một số lượng đủ những thành viên không nằm trong ban điều hành đủ khả năng thực hiện những quyết định độc lập để giải quyết khi

có những xung đột quyền lợi xảy ra

- Khi thành lập các ban trong hội đồng quản trị, chức năng, thành phần và những

thủ tục công việc nên được xác định và công bố bởi ban hội đồng

- Để hoàn thành tránh nhiệm của mình, các thành viên trong ban quản trị phải truy

cập thông tin chính xác và kịp thời

1.3.2 Những nguyên tắc điều hành doanh nghiệp ở NYSE

Điều hành doanh nghiệp dựa trên 3 nguyên tắc chính:

- Sử dụng các thành viên Hội đồng quản trị (HĐQT) độc lập (independent directors) để kiềm chế quyền lực của ban giám đốc, đồng thời bảo vệ quyền lợi của các

cổ đông Yêu cầu phải có các thành viên HĐQT độc lập nảy sinh vì khả năng xung đột

lợi ích giữa những người cung cấp vốn, tức là cổ đông, và ban giám đốc Do những người quản lý doanh nghiệp thường không nắm giữ vốn góp đáng kể trong doanh nghiệp, có nguy cơ họ dành ưu tiên cho các quyền lợi riêng của họ hơn là quyền lợi

của cổ đông Vì thế, một trong những vai trò của thành viên HĐQT độc lập là giám sát ban giám đốc; nói đúng hơn, có lẽ đó là vai trò chính c ủa họ Về lý thuyết thì đây là

một sáng kiến hay Thành viên HĐQT độc lập là các thành viên không liên quan gì đến các thành viên HĐQT giữ chức vụ điều hành hay có vốn góp trong doanh nghiệp Hơn nữa, họ thường phải là những người không có quan hệ kinh doanh hay quan hệ gì khác với doanh nghiệp hay với các quan chức của doanh nghiệp

Có các thành viên HĐQT độc lập, ít nhất là trên lý thuyết, là để giảm nguy cơ ban giám đốc lạm dụng quyền hạn Vì những thành viên HĐQT độc lập không tham gia

trực tiếp vào việc quản lý nên không có các cơ h ội như ban giám đốc để lạm dụng

chức vụ vì lợi ích riêng thay vì bảo vệ lợi ích của doanh nghiệp và cổ đông Do vai trò của các thành viên HĐQT độc lập là giám sát hoạt động của ban giám đốc, để làm được điều này, bản thân họ phải độc lập với ban giám đốc Ở Hoa Kỳ, nhiều doanh nghiệp phát hành chứng khoán ra công chúng có đa số thành viên HĐQT là thành viên độc lập Hiện tượng này thật hiếm ở Châu Á, một phần là do nhiều doanh nghiệp phát hành chứng khoán ra công chúng tại Châu Á có các cổ đông chi phối (ưu thế); trên thực chất họ có thể kiểm soát doanh nghiệp, vì vậy họ chẳng có động cơ bổ nhiệm nhiều thành viên độc lập trong HĐQT để không mất một phần quyền kiểm soát của mình Hơn nữa, tại Châu Á hầu như không có các áp lực thị trường để thúc đẩy các doanh nghiệp như thế cải tiến (hay ít nhất là ra vẻ cải tiến) cung cách quản trị, ví dụ,

bằng cách bổ nhiệm một đa số độc lập trong HĐQT Tuy vậy, trong chừng mực các thành viên HĐQT độc lập tiếp cận được thông tin và ban giám đốc, tham dự các buổi

họp và nói chuyện của HĐQT, họ vẫn có khả năng thi hành chức năng giám sát dù không tạo thành đa số trong Hội đồng Quản trị Có nhiều lý do để giải thích sự không

tương quan giữa tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập và thành tích hoạt động của doanh nghiệp: Thứ nhất, mặc dù các thành viên HĐQT độc lập được bổ nhiệm để bảo vệ quyền lợi của cổ đông thông qua chức năng giám sát, họ có thể phải chịu ơn ban giám đốc về việc được bổ nhiệm hay vì một lý do khác nào đó Đây là m ột thực tế thường thấy tại các doanh nghiệp mà Tổng Giám đốc (CEO) cũng là cổ đông kiểm soát Nếu không phải như vậy, thì các quan chức cao cấp trong doanh nghiệp cũng thường được hỏi ý kiến về việc bổ nhiệm thành viên HĐQT, và Tổng giám đốc có thể chủ động đề nghị những người mà ông ta cho là phù hợp Đến đây ta có thể đặt một câu hỏi cơ bản,

là câu hỏi về mức độ độc lập của các thành viên HĐQT Trong chừng mực ban giám đốc có ảnh hưởng trong việc bổ nhiệm các thành viên HĐQT, họ sẽ thường khuyến khích việc bổ nhiệm các thành viên mà họ cảm thấy sẽ không can thiệp nhiều vào các quyết định của họ Thứ hai, nhiều thành viên độc lập được bổ nhiệm chủ yếu để làm vẻ vang và tăng thêm uy tín cho HĐQT Họ thường là những cá nhân đã thành đ ạt, rất

bận rộn và đang nắm giữ một số vị trí tương tự ở nhiều nơi khác Thời gian họ có thể giành cho doanh nghiệp hạn chế Lại thêm vấn đề, đôi khi các doanh nghiệp hoạt động trong các ngành rất kỹ thuật mà các thành viên HĐQT độc lập không am hiểu nhiều Trong tình huống đó, sẽ cực kỳ khó khăn cho các thành viên độc lập đóng vai trò hữu ích trong những sự bàn tính của HĐQT Thường thì, các thành viên đ ộc lập không có

lựa chọn nào khác ngoài việc dựa vào phán đoán của ban giám đốc Thật ra, các số liệu

thống kê và thông tin chỉ có thể giúp HĐQT đến mức nào đó thôi, tất nhiên, nếu chúng được công khai đầy đủ Cuối cùng thì, khi phải đưa ra các quyết định có tính chiến lược, chỉ còn cách phải dựa lên sự phán đoán Do các thành viên độc lập không có quá trình đào tạo hay kinh nghiệm hoạt động trong lĩnh vực hay ngành của doanh nghiệp, cái tối đa mà họ có thể làm trong quá trình HĐQT ra quyết định là ngăn chặn những ý

kiến quá kém cỏi Thứ ba, sự thiếu kiến thức và chuyên môn của các thành viên độc

lập về hoạt động của doanh nghiệp trao lợi thế đáng kể cho ban giám đốc Ngoài ra, ban giám đốc có trong tay cả bộ máy điều hành của doanh nghiệp Vì thế, các thành viên độc lập không thể tránh khỏi tình trạng phải phụ thuộc vào ban giám đốc Các thành viên độc lập nói chung không có chọn lựa nào khác ngoài việc phải tin vào thiện chí của ban giám đốc và hoạt động trên cơ sở thông tin mà ban giám đốc cung

cấp cho họ Và tất nhiên, nếu ban giám đốc không có thiện chí thì các thành viên

HĐQT độc lập sẽ bị bất lợi và không thể hoàn thành chức năng giám sát của họ một cách hiệu quả

Hai nguyên tắc còn lại trong nguyên tắc điều hành doanh nghiệp ở NYSE là:

- Sử dụng và tín nhiệm giới kế toán để trình báo cáo tài chính có tính xác thực nhằm giúp cổ đông có thông tin đầy đủ khi đầu tư vào doanh nghiệp

- Sử dụng và tín nhiệm các nhà phân tích tài chính để xem xét, phân tích các triển vọng kinh doanh và mức độ lành mạnh về tài chính của các doanh nghiệp đang và sẽ phát hành chứng khoán ra công chúng nhằm cung cấp đầy đủ thông tin cho công chúng muốn đầu tư Dịch vụ chuyên môn này rất cần thiết cho các nhà đầu tư cá nhân không đủ hiểu biết về tài chính, để đánh giá thông tin mà các doanh nghiệp cổ phần

bắt buộc phải công bố ra công chúng Khi một doanh nghiệp cổ phần hoạt động kém hơn mức trong ngành hay của thị trường, hoặc thiếu cơ chế quản trị thích đáng, các nhà đầu tư sẽ phản ứng bằng cách bán cổ phần của họ, là một hình thức áp đặt kỷ luật

của thị trường lên ban giám đốc doanh nghiệp

1.3.3 Những vấn đề về điều hành doanh nghiệp của IIF (Hiệp Hội Tài Chính Quốc Tế)

Ngoài ra, trong cuốn: những chính sách đối với điều hành doanh nghiệp và minh bạch trong các thị trường mới nổi được xuất bản bởi IIF (Hiệp Hội Tài Chính Quốc

Tế) cũng đề cập đến những hướng dẫn cho những nhà quản lý khi thiết lập hay chỉnh

sửa những nguyên tắc trong điều hành doanh nghiệp Bao gồm những nội dung chính sau:

1.3.3.1 B ảo vệ cổ đông thiểu số

Doanh nghiệp nên có những quy định xác định rõ quyền và những hoạt động của doanh nghiệp phải được sự chấp thuận của cổ đông Cũng như phải có một cơ chế cho phép cổ đông thiểu số có tiếng nói trong những buổi biểu quyết về những vấn đề quan

trọng, việc sáp nhập và bán tài sản với số lượng đáng kể

Doanh nghiệp nên phải được khuyến khích để cho phép việc uỷ quyền và nên có

những phương thức uỷ quyền cho tất cả cổ đông kể cả cổ đông trong và ngoài nước Ngoài ra, số lượng cổ phiếu không có quyền biểu quyết và quyền biểu quyết ưu đãi nên được điều chỉnh hay loại bỏ và khi biểu quyết những vấn đề mới nên áp dụng chính sách “ một cổ phiếu, một quyền biểu quyết” Đồng thời bầu dồn phiếu nên được

chấp nhận Khi có những ý kiến mới cần phải có sự đồng ý của hầu hết các cổ đông

Sự pha loãng quyền sở hữu và quyền biểu quyết cũng cần phải có sự đồng ý ít nhất ở

mức tối thiểu của sự đồng ý của tất cả các cổ đông

Những cổ đông thiểu số cần phải được mời trong những buổi họp đặc biệt Và cổ đông phải được cung cấp thông tin về cuộc họp một cách đầy đủ Cổ đông người trong nước hay người nước ngoài thì cần được đối xử công bằng Một chính sách nên được thành lập để xác định rõ những người giữ quyền biểu bỏ phiếu khi cổ phiếu được giao

dịch gần ngày họp Số lượng cổ đông tối thiểu cổ đông tham dự không nên quy định quá thấp hoặc quá cao

1.3.3.2 Cấu trúc và trách nhiệm của ban quản lý

Doanh nghiệp cần phải cung cấp tiểu sử về thành viên trong ban quản trị IIF đề

xuất thành viên trong ban điều hành thì sẽ không :

- Là nhân viên của doanh nghiệp trong vòng 3 năm qua

- Có quan hệ kinh doanh với doanh nghiệp

- Là nhân viên điều hành của doanh nghiệp khác

- Là người thân của nhân viên điều hành của doanh nghiệp

Ít nhất một phần ba trong ban HĐQT là thành viên không điều hành, là yếu tố của tính độc lập Ban quản trị phải họp mỗi quý đối với doanh nghiệp lớn Và ban kiểm toán

phải họp mỗi 6 tháng Những nội dung của cuộc họp thì cần phải được công bố ra công chúng Những cuộc đề cử thành viên ban quản trị cần phải được tiến hành, ban

mà chủ trì là những thành viên độc lập không điều hành Và đối với những doanh nghiệp lớn, thành viên điều hành nên được bầu cử lại mỗi 3 năm Ban quản trị cần phải công bố ngay tức khắc những thông tin ảnh hưởng đến giá cổ phiếu

Thù lao của ban quản trị và thành viên trong ban điều hành cấp cao phải được công bố trên báo cáo thường niên Và trong báo cáo thường niên thì chủ tịch hoặc CEO phải công bố chiến lược hoạt động của doanh nghiệp trong năm tới Ngoài ra trong những quy định và điều lệ cần phải nêu rõ trách nhiệm của ban giám đốc và ban

quản lý Những xung đột về lợi ích tiềm năng giữa các thành viên trong ban quản trị và các thành viên cấp cao trong ban điều hành thì cần phải được công bố Những thành viên trong ban quản trị không nên bỏ phiếu biểu quyết trong những trường hợp có

xung đột về lợi ích Ngoài ra doanh nghiệp nên có những chính sách về trách nhiệm với xã hội và môi trường

Doanh nghiệp nên tổ chức những chương trình cho những nhà đầu tư liên quan Trong đó CFO và CEO là những người có trách nhiệm trong công việc này

Tính toàn diện của hệ thống kiểm soát nội bộ và quản lý rủi ro phải là một chức năng của ban kiểm toán

1.3.3.3 Kế toán và kiểm toán

Doanh nghiệp nên công bố và giải thích những chuẩn mực kế toán mà doanh nghiệp sử dụng Doanh nghiệp nên công bố những báo cáo đã đư ợc kiểm toán và những báo cáo chưa được kiểm toán Việc kiểm toán nên được thực hiện bởi kiểm toán viên độc lập Ban kiểm toán cần phải đưa ra những nhân tố rủi ro Và đối với những doanh nghiệp lớn ban kiểm toán phải được chủ trì bởi những thành viên độc lập Nên

có những cuộc thảo luận giữa kiểm toán viên nội bộ và kiểm toán viên độc lập

1.3.3.4 Tính minh b ạch về sở hữu và kiểm soát

Những cổ đông nắm sở hữu khoảng 20% đến 50% vốn điều lệ thì được xem là cổ đông kiểm soát Doanh nghiệp cần công bố thông tin về vấn đề sở hữu của những thành viên trong ban điều hành cũng như và những giao dịch của họ trong vòng 3 ngày

kể từ ngày thực hiện Và cần phải có sự độc lập giữa công việc kinh doanh và điều hành

1.4 Nh ững rủi ro có thể xảy ra khi điều hành doanh nghiệp yếu kém

Khi doanh nghiệp cho các bên liên quan vay mượn( cổ đông, nhân viên quản lý

cấp cao vay mượn một số tiền lớn với lãi suất thấp hơn lãi su ất thị trường hoặc với

những điều khoản ưu đãi mà không xem xét đ ến mức độ rủi ro) Khoản thu về từ việc cho vay không đủ bù đắp cho rủi ro gây ra có thể dẫn tới mức doanh nghiệp phải đi vay ngoài để bù đắp cho khoản rủi ro gây ra dẫn đến tăng mức rủi ro cho doanh nghiệp Và kết quả là có ảnh hưởng xấu đến doanh nghiệp

Vay mượn từ các bên liên quan( Cổ đông cho doanh nghiệp vay mượn với lãi

suất cao hơn lãi su ất thị trường) Điều này sẽ có ảnh hưởng không tốt đến doanh nghiệp khi chi phí vay mượn của doanh nghiệp cao hơn mức vay mượn từ một tổ chức độc lập khác

Khi doanh nghiệp đứng ra bảo lãnh vì quyền lợi của một cổ đông nào đó sẽ dẫn đến tăng mức độ rủi ro của doanh nghiệp khi xảy ra trường hợp phải đền bù không thoả đáng khi doanh nghiệp chấp nhận đứng ra bảo lãnh như vậy

Doanh nghiệp bán tài sản cho các cổ đông với giá thấp hơn giá thị trường thì sẽ làm cho giá trị ròng của doanh nghiệp bị giảm xuống

Hoặc khi doanh nghiệp mua tài sản từ các cổ đông với giá cao hơn giá hợp lý trên thị trường Việc này sẽ đem lại một khoản lợi nhuận trên tài sản thấp hơn mức có thể đạt được nếu mua từ nguồn khác

Trong trường hợp ký kết hợp đồng với các bên liên quan như mua nguyên liệu hay thuê các dịch vụ từ các bên có liên quan hoặc bán thành phẩm có lợi cho các bên liên quan Điều này sẽ làm cho một phần lợi nhuận của doanh nghiệp chuyển qua cho các bên liên quan Và gây thiệt hại cho doanh nghiệp

Bán cổ phần cho một số cổ đông với giá thấp hơn giá thị trường sẽ làm giảm giá

trị cổ phần của các cổ đông không tham dự vào việc mua cổ phiếu

Hoặc mua lại cổ phần từ một số cổ đông với giá cao hơn giá thị trường thể hiện việc sử dụng tiền của doanh nghiệp một cách không hiệu quả và gây ảnh hưởng xấu đến giá trị tài sản ròng bình quân cho mỗi cổ phần

Trong những trường hợp gian lận trong chuyển nhượng tài sản Các cán bộ quản

lý cấp cao chuyển nhượng tiền hoặc tài sản của doanh nghiệp ra ngoài doanh nghiệp

một cách không chính đáng sẽ làm giảm giá trị của doanh nghiệp

Ngoài ra khi các cán bộ quản lý hoặc một cổ đông của doanh nghiệp nhận những khoản hoa hồng một cách không minh bạch từ các hợp đồng giao dịch, mua hàng và bán cổ phần của doanh nghiệp Đây là một hình thức của hành vi trộm cắp tài sản của doanh nghiệp và do đó làm giảm giá trị của doanh nghiệp

Tính minh bạch kém dẫn đến các nhà đầu tư không đủ thông tin về tình hình tài chính của doanh nghiệp nên không thể đưa ra những quyết định chính xác về cách định giá cổ phần của doanh nghiệp hoặc biểu quyết những vấn đề quan trọng Điều này cũng dẫn đến sự thiếu trách nhiệm của đội ngũ quản lý

Khi quy trình đ ể đưa ra các quyết định của doanh nghiệp không rõ ràng sẽ dẫn đến việc chậm trễ quá trình ra quyết định và tình trạng thiếu trách nhiệm do sự mơ hồ

về quyền hạn và trách nhiệm của các bên tham gia

Tất cả những rủi ro trên đều gây ảnh hưởng xấu đến các cổ đông thiểu số Kết quả là các cổ đông sẽ có khuynh hướng tránh đầu tư vào các doanh nghiệp có những

rủi ro cao như vậy và họ sẽ thích đầu tư vào những doanh nghiệp có rủi ro thấp Vì vậy

họ sẽ đánh giá cao những doanh nghiệp mà khả năng xảy ra rủi ro thấp

Chương 2: Th ực trạng điều hành doanh nghiệp và chỉ số điều hành doanh nghiệp ở Thế Giới và Việt Nam

2.1 Nh ững vụ sụp đổ của các công ty lớn trên thế giới liên quan đến vấn đề điều hành doanh nghiệp

Vào ngày 12/2/2001 công ty năng lượng, điện năng và khí gaz tự nhiên lớn nhất nước

Mỹ là Enron đã công bố phá sản Đây là vụ phá sản phức tạp trị giá 65,5 try USD của Enron kéo dài tới 3 năm trời, thu hút sự quan tâm lớn nhất của dư luận từ trước đến nay Hàng loạt cán bộ quản lý của Tập đoàn năng lượng Enron dính líu đến gian lận kế toán, giao dịch nội bộ bất hợp pháp Việc đặt ra các nguyên tắc kế toán chặt chẽ, chế

độ báo cáo hàng quý, quy định trả phí quyền mua cổ phiếu trước tỏ ra vô hiệu Nguyên nhân bắt nguồn từ một số vấn đề - các quy định, quy chế ban hành đã cản trở nhà đầu

tư khi "thôn tính" một công ty được đưa ra các quyết định của mình, luật thuế bị lách theo hướng tiêu cực…Tiếp đến là những vụ phá sản mà chẳng mấy ai nghĩ đến khi 22/01/2002 Kmart cũng thông báo phá sản rồi 28/01/2002 Global Crossing, 25/06/2002 Adelphia và cuối cùng vào 21/07/2002 là WorldCom Đấy là chưa kể đến liên tiếp các vụ bê bối xảy ra, BristolMyers với kết quả điều tra cho thấy làm thất thoát

1 tỷ USD, Qwesst sử dụng hệ thống swap cắt xén doanh thu 950 triệu USD và Xerox

buộc phải khai lại doanh thu trong 5 năm tăng thêm $6 tỷ USD Bất ngờ hơn vẫn là chuyện của các vị lãnh đạo trong đó phải kể đến Giám đốc điều hành Andrew Fastow

của Enron đã "tỉa" trên 33 triệu USD từ các giao dịch; Giám đốc điều hành Robert Annuziata của Global Crossing nhận 10 triệu thù lao ký hợp đồng, 4 triệu USD trong các giao dịch kỳ hạn, và một khoản bảo lãnh khoảng 500.000 USD Chi sau khi nhậm

chức hơn một năm, ông này đã đút túi 2 triệu USD riêng trong các chuyến công du Global Crosing là một công ty viễn thông chưa bao giờ làm ăn có lãi còn bây giờ trở thành công ty vỡ nợ lớn thứ 5 từ xưa tới giờ của Mỹ Thâm hụt ngân quỹ k hông chỉ

thấy ở các công ty mới nổi như E*Trade, với khoản lỗ 241,5 triệu USD năm 2001 trong khi giám đốc Chris Cotsakos bỏ túi 4,9 triệu USD cho tiền lương và thưởng, một khoản xoá nợ vay 15 triệu USD và trên 9 triệu USD lợi nhuận từ quỹ hưu Các công ty lâu năm như Kmart cũng xảy ra tình trạng tương tự Chỉ trong một thời gian ngắn điều hành Kmart, ngài giám đốc Charles Conway cũng kịp bỏ túi 13.2 triệu USD tiền lương

và 4 triệu USD tiền thưởng Sau khi đóng cửa một chuỗi siêu thị, Kmart chào đón

Mark Schwartz làm tổng giám đốc Ông này cũng làm thất thoát gần 11 triệu USD Kmart phải sa thải 22.000 nhân viên và đóng cửa gần 300 cửa hàng trong năm nay Nhiều học giả cố gắng tìm hiểu nguyên nhân nào khiến hàng loạt các vụ bê bối và đổ

bể lại diễn ra cùng một lúc như vậy Một số biện pháp cải cách được đưa ra như cho phép các công ty kiểm toán xếp hạng chất lượng của các công ty, giảm chi phí quản lý, tăng quyền hạn của các công ty quản lý quỹ đối với chủ sở hữu Kẽ hở giúp các vị giám đốc kiếm lời ở đây chính là mức phí quyền mua cổ phiếu của nhân viên ở mức

rất cao và tính độc quyền trong ban quản lý công ty Một số chuyên gia đã tìm hiểu về

vấn đề này như Warren Buffett và giáo sư Robert Merton người đã được giải Nobel kinh tế năm 1997 Chi phí trả cho quyền mua cổ phiếu là điều đương nhiên nhưng chi phí này chiếm tỷ lệ quá cao là điều vô lý Thêm vào đó, việc quản lý công ty thiếu đi tính cạnh tranh Các cổ đông nắm cổ phiếu kiểm soát công ty biết rằng khả năng linh hoạt trong việc thiết lập lại bộ máy lãnh đạo công ty sẽ đem lại hiệu quả kinh tế Trước đây, đã có thời họ có thể ra những quyết định chóng vánh, có khi cuối tuần ra quyết định, sáng thứ Hai công ty đã có một ban lãnh đạo mới Tuy nhiên, điều này trái với các nguyên tắc bảo vệ công ty Vì vậy Quốc hội phải thông qua Đạo luật William năm

1968 Đạo luật này yêu cầu một nhà đầu tư mua trên 5% cổ phần của một công ty phải thông báo với SEC (Uỷ ban chứng khoán Nhà nước) trong vòng 10 ngày, nêu các thông tin về cổ đông mua lượng cổ phiếu đó, nguồn vốn mua cổ phiếu và các kế hoạch

của họ trong việc quản lý công ty Đồng thời việc chào thầu mua đứt phải được thông báo trước ít nhất 20 ngày giao dịch Đạo luật này dẫn đến tăng vọt chi phí khi thâu tóm

một công ty và làm giảm lợi nhuận của người thâu tóm Mặc dù có đạo luật William,

việc thâu tóm, sát nhập vẫn diễn ra mạnh Trong những năm 1985-1990, tổng số giao dịch thâu tóm thông qua đấu thầu lên tới 140 tỷ USD, riêng trong năm 1988 đã có 46

cuộc thâu tóm Tuy nhiên đến năm 1991 chỉ còn 2 giao dịch thâu tóm công ty được

thực hiện Nguyên nhân của sự suy giảm này là vì trong năm 1990-1991, một số bang như Ohio ban hành các luật về thâu tóm Theo luật này, cổ đông thâu tóm công ty thông qua hình thức đấu thầu thâu tóm sẽ không có quyền bỏ phiếu Chỉ môt thán g rưỡi sau khi nắm số cổ phiếu kiểm soát, họ mới có thể giành lại được quyền bỏ phiếu này Hay như bang Delaware ban hành luật ngăn không cho cổ đông mua trên 15% cổ

phần của một công ty được nắm quyền kiểm soát ít nhất trong 5 năm Chỉ khi người

này nắm được 85% cổ phần của công ty thì mới có được quyền này trước thời hạn đó Đến đầu năm 1991, hầu hết các bang đều áp dụng luật giống như của Ohio và Delaware Đến năm 1993, luật thuế của Mỹ lại quy định các khoản thanh toán cho Ban giám đốc hàng năm trên 1 triệu USD sẽ không còn được khấu trừ để tính thuế Việc này dẫn đến hiện tượng các khoản thù lao trả cho ban quản lý công ty được biến tướng dưới hình thức hoa hồng trả cho quyền chọn mua cổ phiếu Nếu so với những năm

1980, chi phí quyền chọn mua cổ phiếu chỉ chiếm khoảng 20% chi phí cho quản lý thì đến năm 2000, mức phía này chiếm khoảng 63% Giá quyền chọn mua tăng lên tạo nên những động thái tiêu cực Đối với nhà quản lý, với khả năng “phù phép” số liệu tài chính, làm cho giá cổ phiếu tăng vọt, khi đó gi á quyền mua cũng tăng theo họ có thể thu về mối lợi khổng lồ Hành vi gian lận này đã có thể được che đậy bởi tình hình thị trường giá lên (bull) và sự bùng nổ kinh tế những năm 1990 nhưng cuộc suy thoái và tình hình thị trường giá xuống (bear) gần đây đã phơi bày tất cả sự thật ra ngoài ánh sáng

Những bài học lớn được rút ra từ những vụ sụp độ trên mà đặc biệt là vụ sụp đổ của tập đoàn lớn Enron đó là sự sụp đổ của các tập đoàn lớn sẽ chỉ chấm dứt khi loại bỏ được độc quyền trong việc quản lý, kiểm soát những vấn đề trong điều hành doanh nghiệp

2.2 Các kết quả nghiên cứu trước đây trên thế giới

2.1.1 Nh ững nghiên cứu về giá trị tăng thêm dưới tác động của điều hành doanh nghiệp

Điều hành doanh nghiệp tốt là nền tảng cho sự phát triển lâu dài của các doanh nghiệp lớn Các doanh nghiệp nhà nước và doanh nghiệp gia đình ở nhiều nước trên thế giới đã đ ạt được thành công lớn trong dài hạn nhờ hệ thống điều hành doanh nghiệp tốt Đồng thời, điều hành doanh nghiệp kém, thiếu minh bạch đã là nguyên do

dẫn tới phá sản của nhiều doanh nghiệp cổ phần lớn ở Hoa Kỳ và Tây Âu

Và điều này đã có những bằng chứng thực nghiệm từ những nghiên cứu mới đây

của McKinsey & Company, Credit Lyonnais Securities Asia, và Ngân hàng Thế giới

về sự tương quan chặt chẽ giữa việc thực hiện điều hành doanh nghiệp với giá cổ phiếu và kết quả hoạt động của doanh nghiệp nói chung Theo đó, quản trị tốt sẽ mang

lại hiệu quả cao cho nhà đầu tư, nhiều lợi ích hơn cho các thành viên khác trong doanh

nghiệp

Ngược lại, quản trị không tốt thường dẫn đến những hậu quả xấu, thậm chí phá sản doanh nghiệp Sự sụp đổ của một số doanh nghiệp lớn trên thế giới như Enron, Tyco International, Daewoo, WorldCom hay những vụ bê bối ở các Tổng doanh nghiệp nhà nước lớn của Việt Nam đều có nguyên nhân sâu xa từ việc thực hiện quản trị doanh nghiệp không tốt

Hầu hết các bài nghiên cứu đều tìm ra mối liên kết một mô hình điều hành doanh nghiệp tốt với sự tăng giá trị của doanh nghiệp, dưới đây là một số kết quả nghiên cứu

của các tổ chức và những nhà phân tích trên thế giới về mối liên kết này

2.2.1.1 Nghiên cứu của McKinsey về giá trị tăng thêm

Doanh nghiệp McKinsey gần đây đã thực hiện cuộc khảo sát về các nhà đầu tư là

tổ chức ( là tổ chức tài chính có tài khoản lớn để đầu tư, như các doanh nghiệp đầu tư, các quỹ hỗ tương, môi giới, các doanh nghiệp bảo hiểm, quỹ trợ cấp, các ngân hàng đầu tư, quỹ cung cấp vốn Tại hầu hết các thị trường, các nhà đầu tư có tổ chức sở hữu hơn 50% cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán) về mức độ quan trọng của điều hành doanh nghiệp Kết quả khảo sát bao gồm:

- Khi đưa ra quyết định đầu tư, một tỷ lệ lớn các nhà đầu tư là tổ chức đánh giá vấn

đề điều hành doanh nghiệp cũng quan trọng ngang bằng với hoặc thậm chí quan trọng hơn kết quả tài chính của doanh nghiệp Điều này đặc biệt đúng ở các thị trường mới

nổi, bao gồm 82% các nhà đầu tư là tổ chức được hỏi ở Châu Á

- Cuộc khảo sát cho thấy 60% các nhà đầu tư là tổ chức sẽ tránh đầu tư vào các doanh nghiệp có điều hành yếu kém

- Một tỷ lệ khá lớn các nhà đầu tư là tổ chức sẵn lòng trả giá cao hơn cho cổ phần nếu doanh nghiệp có các tiêu chuẩn điều hành doanh nghiệp tốt Ở Châu Á, 78% các nhà đầu tư được hỏi trả lời họ sẵn sàng trả mức giá cao hơn đó

Trong một cuộc khảo sát khác cũng do doanh nghiệp McKinsey thực hiện, kết

quả cho thấy các doanh nghiệp thực hiện các thông lệ điều hành doanh nghiệp tốt làm tăng giá trị doanh nghiệp của họ lên 10-12% Một kết quả khác của doanh nghiệp Mckinsey về 100 doanh nghiệp niêm yết ra công chúng lớn nhất ở Thái Lan cho thấy các doanh nghiệp Thái Lan có được điều hành doanh nghiệp tốt nhất có giá trị trường

trung bình cao hơn 45% so với mức trung bình của các doanh nghiệp ở nhóm thấp về các tiêu chuẩn điều hành doanh nghiệp

2.2.1.2 Nghiên c ứu của World Bank về giá trị tăng thêm

Một nghiên cứu gần đây của World Bank đã khẳng định mối tương quan chặt chẽ giữa điều hành doanh nghiệp với cả kết quả hoạt động và giá thị trường của doanh nghiệp Cụ thể là khi có sự thay đổi một đơn vị của các thông lệ điều hành doanh nghiệp thì sẽ làm tăng 23% giá trị của doanh nghiệp Các nhà nghiên cứu kết luận rằng các nhà đầu tư sẽ sẵn lòng trả một khoản tăng thêm cho các doanh nghiệp có các thông

lệ điều hành doanh nghiệp tốt, bởi vì rủi ro cho các doanh nghiệp này thấp hơn

Cuộc nghiên cứu này World Bank cũng cho th ấy các doanh nghiệp mà bảo vệ quyền

lợi của các nhà đầu tư còn kém có thể tự trở nên vượt trội bằng cách sử dụng các điều khoản trong điều lệ của doanh nghiệp để cải thiện các thông lệ điều hành doanh nghiệp của họ Các doanh nghiệp có các thông lệ điều hành doanh nghiệp tốt được đánh giá cao hơn ở những nước mà những tiêu chuẩn này còn ít đư ợc quan tâm và chưa được

nhắc đến nhiều trong luật

2.2.1.3 Những bài nghiên cứu khác về giá trị tăng thêm

Một cuộc khảo sát năm 2001 do doanh nghiệp CLSA thực hiện về 495 doanh nghiệp ở 25 thị trường mới nổi chỉ ra rằng cổ phần của các doanh nghiệp có tiêu chuẩn điều hành doanh nghiệp cao sẽ có mức tỷ suất giá cổ phiếu/giá trị ghi sổ (P/B) cao hơn Đặc biệt là những doanh nghiệp nằm trong số ¼ các doanh nghiệp có tiêu chuẩn điều hành doanh nghiệp cao nhất đạt được mức P/B cao hơn 54% so với trung bình trên thị trường Ngược lại doanh nghiệp nằm trong ¼ đạt mức thất nhất của tiêu chuẩn điều hành doanh nghiệp có mức P/B thấp hơn 43% so với mức bình thường của thị trường

Trong bài nghiên cứu ở Hàn Quốc của Black, Jang và Kim (2005) đã chỉ ra điều hành doanh nghiệp (KCGI) ảnh hưởng lớn dến giá trị doanh nghiệp(Tobin's Q) với hệ

số độ dốc là 0.0064 và t=6.12, điều này cho thấy nếu chỉ số KCGI tăng 10 điểm thì chỉ

số Tobin’s q tăng 0.064 điểm Chỉ số điều hành doanh nghiệp có giá trị trung bình là 0.85, và nếu chỉ số điều hành doanh nghiệp thay đổi từ mức điểm thấp nhất đến mức điểm cao nhất thì chỉ số Tobin’s q cũng thay đổi một mức là 0.47 điểm Đó là thay đổi

160% tăng trong giá trị cổ phiếu, xét trong trường hợp những doanh nghiệp có tỉ số nợ/ tổng tài sàn và chỉ số Tobin’s q bằng mức đã cho trước

Leal và Carvalhal-da-Silva (2005) bài nghiên cứu của Brazil đã cho thấy nếu chỉ

số CGI tăng 1 điểm dẫn đến thay đổi 2,3% đến 3,1% trong chỉ số Tobin’s q ( tùy thuộc vào mô hình sử dụng) Bài nghiên cứu này cũng cho thấy một điểm tăng trong chỉ số CGI dẫn đến tăng một khoảng từ 5,75% đến 7,75% trong giá cổ phiếu của doanh nghiệp Mức thay đổi từ giá trị nhỏ nhất đến giá trị lớn nhất của chỉ số CGI trong năm

2002 dẫn đến tăng lên 95% trong giá trị trung bình của doanh nghiệp

Trong bài nghiên cứu của Lynda, W Q Zhou tại Hồng Kông đã phân tích 168 doanh nghiệp lớn nhất tại thị trường Hồng Kông, đã tì m ra mối quan hệ giữa chỉ số điều hành doanh nghiệp và giá thị trường/giá trị sổ sách P/B có hệ số của biến CGI là 0.0369 với giá trị thống kê t =2.29 Kết quả này cho thấy nếu tăng 10 điểm trong chỉ số CGI thì giá trị P/B tăng 36.9% Mức thay đổi nhỏ nhất và lớn nhất của chỉ số CGI nằm trong khoảng 32.86 đến 76.34 ứng với mức tăng giá trị P/B là 160%

Có vài bài nghiên cứu thực nghiệm phân tích tác động của điều hành doanh nghiệp ở các nước khác nhau Bài nghiên cứu của Mitton(2001) lấy mẫu là 398 doanh nghiệp ở các nước Hàn Quốc, Malaysia, Indonesia, Philippin và Thái Lan đã tìm ra

rằng những yếu tố khác nhau liên quan đến điều hành doanh nghiệp có tác động lớn đến thành quả của doanh nghiệp trong suốt thời kì khủng hoảng tại Đông Á năm 1997-

1998 Kết quả này chỉ ra rằng những doanh nghiệp có giá trị tốt là những doanh nghiệp

có chất lượng công bố thông tin cao, mức tập trung của sở hữu bên ngoài cao, và chú

trọng vào một ngành chính hơn là đa dạng hóa ngành nghề

2.2.2 Nghiên cứu về ảnh hưởng của điều hành doanh nghiệp đến tỷ suất sinh lợi

và chi phí sử dụng vốn

2.2.2.2 Nghiên c ứu CLSA về tỷ suất sinh lợi

Cuộc khảo sát của CLSA cho thấy trong thời kỳ 3 năm kết thúc vào tháng tư năm

2001, nhóm ¼ các doanh nghiệp hàng đầu về các tiêu chuẩn điều hành doanh nghiệp

tạo ra một mức tỷ suất sinh lợi trung bình cho cổ đông là 267% Trong khi đó một doanh nghiệp trung bình chỉ tạo ra một tỷ suất sinh lợi cho cổ đông là 127% trong cùng thời kỳ và các doanh nghiệp nằm trong ¼ các doanh nghiệp thấp nhất về các tiêu

chuẩn điều hành doanh nghiệp chỉ tạo ra một tỷ suất sinh lợi là 49% trong cùng thời

kỳ

Ngoài ra, CLSA còn có một cuộc khảo sát tại 100 thị trường mới nổi lớn nhất, tỷ

suất sinh lợi trên vốn đầu tư (ROCE) trung bình là 23.5% trong năm 2000 Tuy nhiên, các doanh nghiệp nằm trong nhóm ¼ các doanh nghiệp hàng đầu về tiêu chuẩn điều hành doanh nghiệp có mức ROCE là 33.8% trong khi đó các doanh nghiệp thuộc nhóm nửa dưới về tiêu chuẩn điều hành doanh nghiệp có mức ROCE là 16% Điều này

chứng tỏ rằng những doanh nghiệp có các tiêu chuẩn điều hành doanh nghiệp cao có nhiều khả năng hơn để đưa ra các quyết định và thực hiện các biện pháp kiểm soát nhằm đem lại tỷ suất sinh lợi cao nhất cho vốn đầu tư của cổ đông

Và những bài nghiên cứu này còn tìm ra được điều hành doanh nghiệp tốt không

chỉ làm tăng giá trị của doanh nghiệp mà còn giúp doanh nghiệp tăng lợi nhuận, tăng mức chi trả, tăng tỷ suất sinh lợi trên tài sản và tỷ suất sinh lợi cho nhà đầu tư, tăng

khả năng thu hút vốn đầu tư từ bên ngoài với chi phí sử dụng vốn thấp

2.2.3 Một số bài nghiên cứu khác

Trong bài nghiên cứu của Brown và Caylor (2004) đo lường chỉ số điều hành doanh nghiệp của các doanh nghiệp tại Mỹ, với 51 nhân tố chia thành 8 biến của 2327 doanh nghiệp( số liệu lấy từ tổ chức Institutional Shareholder Service (ISS)), đã chỉ ra rằng điều hành doanh nghiệp tốt có liên quan đến đến lợi nhuận cao hơn, tăng giá trị

của doanh nghiệp và mức chi trả cho các cổ đông cũng cao hơn

Gompers, Ishii, và Metrick (2003) sử dụng số liệu từ Investor Responsibility Research Centre (IRRC) và kết luận rằng những doanh nghiệp mà quyền lợi của cổ đông được

thực hiện tốt hơn thì sẽ có giá trị cao hơn,lợi nhuận cao hơn, tốc độ tăng trưởng doanh thu cao hơn, chi phí vay bên ngoài thấp hơn

Và kết quả cho mối quan hệ giữa chỉ số điều hành doanh nghiệp (KCGI)với tỉ số giá thị trường/ giá sổ sách hay là giá thị trường/doanh số: nếu chỉ số KCGI tăng 10 điểm thì tỉ số giá trị thị trường/giá trị sổ sách tăng 0.131 điểm ( t=4.70), và tỉ số giá trị

thị trường/doanh số tăng 0.123 (t=4.73) (Trong bài nghiên cứu ở Hàn Quốc của Black, Jang và Kim (2005))

2.2.4 Kết quả nghiên cứu về tác động của các yếu tố trong điều hành doanh nghiệp đến giá trị doanh nghiệp

Không chỉ tìm ra mối quan hệ chung giữa điều hành doanh nghiệp và các giá trị doanh nghiệp mà các bài nghiên cứu trên thế giới còn khảo sát xem từng yếu tố cấu thành nên mô hình đi ều hành doanh nghiệp có mức tác động như thế nào đến giá trị

của doanh nghiệp

2.2.4.1 M ối liên kết giữa mức cân xứng giữa các thành viên HĐ QT với các thành viên khác

Trong các bài nghiên cứu của Baysinger và Butler (1985) và Rosenstein and Wyatt (1990), Brickley, Coles, Terry (1994) tìm đư ợc mối liên kết giữa tỷ lệ thành viên độc lập với thành quả của doanh nghiệp, ngoài ra trong bài nghiên cứu của Anderson, Mansi and Reeb (2004) còn tìm ra mối liên kết giữa thành viên độc lập với chi phí của nợ

Nghiên cứu của Hermalin và Weisbach (1991) và Bhagat và Black (2002) Brown và Caylor (2004) họ không tìm thấy mối quan hệ giữa tỉ số PBV với ban HĐQT độc lập, nhưng tìm ra đư ợc mối quan hệ giữa HĐQT với tỷ suất sinh lợi trên

vốn đầu tư, mức chi trả cổ tức, lợi nhuận biên, khối lượng giao dịch cổ phiếu

Black, Jang và Kim (2005) cũng tìm th ấy bằng chứng cho thấy những doanh nghiệp có hơn 50% thành viên HĐQT độc lập sẽ có giá trị Tobin’s q cao hơn 0.13 đơn

vị( xấp xỉ với mức tăng 40% trong giá cổ phiếu) Điều này cho thấy vấn đề ban HĐQT độc lập ở thị trường mới nổi như Hàn Quốc lúc bấy giờ cũng được quan tâm nhiều,

thậm chí còn có những văn bản và quy định yêu cầu cho một ban quản trị độc lập

2.2.4.2 Vấn đề giữa quyền sở hữu và quyền quản lý

Sự tách biệt giữa chủ tịch hội đồng quản trị và tổng giám đốc điều hành tác động đến giá trị doanh nghiệp vì chi phí đ ại diện sẽ cao hơn nếu như một người nắm chức

vụ ở cả hai vị trí Yermack (1996) đã phân tích 452 doanh nghiệp của Mỹ trong thời gian từ 1984 đến 1991 và trong bài nghiên cứu của Brown and Caylor (2004) đều đã cho thấy giá trị của doanh nghiệp cao hơn ở những doanh nghiệp có sự tách biệt giữa

chủ tịch hội đồng quản trị và tổng giám đốc ) Core, et al (1999) cho thấy mức thù lao

của tổng giám đốc thấp hơn ở những doanh nghiệp có sự tách biệt giữa chủ tịch hội đồng quản trị và tổng giám đốc

2.2.4.3 Mức độ tập trung của sở hữu

Mức tập trung sở hữu của các cổ đông lớn và quyền lợi của cổ đông thiểu số cũng

một trong những yếu tố tác động đến giá trị của doanh nghiệp

LLSV (1998, 2000a, 2002) đã đánh giá mức độ tập trung của mức sở hữu( quyền lợi của nhà đầu tư và các vấn đề liên quan đến quyền sở hữu) tác động đến giá trị của doanh nghiệp như thế nào Và họ đã kết luận rằng bảo vệ quyền lợi của cổ đông tốt có liên quan đến giá trị tài sản của doanh nghiệp cao, và sự tăng trưởng tốt trong giá trị thị trường Khi mà quyền lợi của cổ đông được bảo vệ cao thì các nhà đ ầu tư bên ngoài

sẵn sang đầu tư vào doanh nghiệp cao hơn cả về phần nợ và vốn cổ phần

Gompers et al (2003) còn tìm thấy bảo vệ quyền lợi của cổ đông cao sẽ dẫn đến

lợi nhuận và tốc độ tăng trưởng cao và chi phí sử dụng vốn thấp

Jensen and Meckling (1976) tìm thấy rằng tỉ số PBV sẽ thấp hơn ở những doanh nghiệp mà khả năng bị các cổ đông lớn thâu tóm, đặc biệt là khi họ nắm giữ cổ phần

của các doanh nghiệp có vốn cổ phần của nhà nước lớn hay những doanh nghiệp theo

cấu trúc gia đình Mức độ tập trung của mức sở hữu đem lại lợi ích cho doanh nghiệp

vì những cổ đông lớn trong ban quản trị sẽ hoạt động tốt hơn Morck, Shleifer, và Vishny đã cho thấy nếu không có sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền quản lý thì chi phí đại diện sẽ giảm và làm tăng giá cổ phiếu

2.3 Thực trạng về vấn đề điều hành doanh nghiệp tại Việt Nam

Mặc dù cũng đã có nh ững văn bản quy định về điều hành doanh nghiệp những đóng góp ý kiến và đề xuất biện pháp để điều hành doanh nghiệp hiệu quả hơn nhưng nhìn chung điều hành doanh nghiệp tại Việt Nam vẫn còn rất nhiều hạn chế và bị đánh giá là thấp so với các nước trên thế giới và khu vực

Những hạn chế này là do những nguyên nhân chính sau:

Thứ nhất là chúng ta vẫn chưa bắt nhịp kịp với những thông lệ tốt nhất trong điều hành doanh nghiệp Mặc dù Luật Doanh nghiệp đã có hiệu lực từ 1/7/2006, trong đó, quy định khá rõ về điều hành doanh nghiệp theo thông lệ quốc tế, nhưng đến nay, do chưa có Nghị định hướng dẫn, nên các doanh nghiệp chưa có đủ cơ sở pháp lý để thực hiện; môi trường kinh tế và môi trường pháp lý chưa đư ợc đồng bộ, thông thoáng để

có thể “điều hành doanh nghiệp” tốt

Thứ hai là nguồn nhân lực của chúng ta chưa đáp ứng yêu cầu “điều hành doanh nghiệp” Sự hiểu biết về “điều hành doanh nghiệp” trong kinh doanh, trong xã hội Việt Nam còn rất mới mẻ, rất hạn chế Nhiều giám đốc và thành viên HĐQT của doanh nghiệp, cán bộ trong các cơ quan quản lý Nhà nư ớc, đều chưa được đào tạo có hệ thống những kiến thức và kỹ năng về “điều hành doanh nghiệp” Ngoài ra có nhiều doanh nghiệp chưa nhận thức được điều hành doanh nghiệp làm cho doanh nghiệp phát triển một cách lành mạnh, phản ánh đúng tình hình tài chính c ủa một doanh nghiệp để cổ đông và các nhà đầu tư yên tâm về khoản tiền đầu tư của họ

Điều hành doanh nghiệp ở Việt Nam đi cùng khuynh hướng chung với thông lệ quốc tế, nhưng những quy chế về quản trị này chỉ là những quy chế theo những quy

tắc dịch ra từ những OECD mà không có triển khai những nội dung về mặt quản trị được hiểu theo nghĩa là “mangagement” như những nước phát triển Đây là vấn đề mà những doanh nghiệp ở Việt Nam đang còn r ất yếu, chính điều này đã làm cho môi trường điều hành doanh nghiệp tại Việt Nam vẫn còn ở mức thấp so với các nước trên

thế giới Bằng chứng là theo báo cáo xếp hạng kinh doanh của Ngân hàng thế giới năm

2008 được công bố, Việt Nam xếp thứ 170/181 quốc gia, vùng lãnh thổ về bảo vệ nhà đầu tư, bảo vệ cổ đông, chủ yếu xuất phát từ mức độ công khai hoá các giao dịch tư lợi

thấp (2/10 điểm); trách nhiệm của người quản lý trước những sai phạm họ gây ra đối với doanh nghiệp (0/10 điểm), mức độ dễ dàng đối với cổ đông trong khởi kiện người

quản lý thấp (2/10 điểm)

2.3.1 Những tiến bộ liên quan đến vấn đề điều hành doanh nghiệp ở Việt Nam 2.3.1.1 Nh ững cải cách trong văn bản quy định liên quan đến điều hành doanh nghiệp

Trong bối cảnh thị trường chứng khoán ngày càng phát triển các doanh nghiệp niêm

yết trên thị trường ngày càng tăng và nhà đầu tư tham gia góp vốn vào các doanh nghiệp niêm yết cũng tăng r ất nhanh Chính điều này đã làm cho nh ững vấn đề về minh bạch thông tin, chất lượng của ban quản trị và ban điều hành của doanh nghiệp hay là lợi ích xung đột giữa những cổ đông thiểu số và cổ đông lớn rất được nhà đầu tư quan tâm Chính vì vậy mà các doanh nghiệp niêm yết đều chịu sự điều chỉnh của các quy định về điều hành doanh nghiệp theo Luật Doanh nghiệp năm 2005, Luật Chứng khoán năm 2006 và Quyết định 12 /2007/QĐ-BTC ngày 13 tháng 3 năm 2007 về việc

ban hành “Quy chế quản trị doanh nghiệp” áp dụng cho các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán/ Trung tâm Giao dịch Chứng khoán (“Quyết định 12”)

và Quyết định 15/2007/QĐ-BTC ngày 19 tháng 3 năm 2007 về việc ban hành Điều lệ

mẫu áp dụng cho các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán/ Trung tâm Giao dịch Chứng khoán (“Quyết định 15”) Mới đây Thông tư 09/2010/TT-BTC hướng dẫn về việc công bố thông tin trên thị trường chứng khoán (TTCK) thay thế Thông tư 38/2010/TT-BTC ngày 18/4/2007 Những quy định này rất cần thiết cho môi trường quản trị còn nhiều hạn chế ở Việt Nam.( Nội dung của quyết định 12/2007/QĐ-BTC và Thông tư 09/2010/TT-BTC được tóm lược nội dung trong phụ lục D và E) Đáng lưu ý hơn cả là những quy định trong quy chế điều hành doanh nghiệp, quy định những yêu cầu để có được một mô hình quản trị hiệu quả, bảo đảm quyền lợi cổ đông và đối xử xử công bằng cổ đông, những quy định để ban quản trị và ban điều hành hoạt động hiệu quả hơn Trong thông tư 09/2010/TT-BTC về công bố thông tin

đã quy đ ịnh rõ về cả hình thức, nội dung và thời hạn cho công bố thông tin và bên

cạnh đó còn đưa ra những hình thức xử lí khi có vi phạm công bố thông tin

2.3.2.2 Nh ững tiến bộ trong quá trình triển khai điều hành doanh nghiệp ở các doanh nghi ệp tại Việt Nam

Khá nhiều doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán TP HCM đã

áp dụng việc điều hành doanh nghiệp theo những quy định tại Điều lệ mẫu do Bộ Tài chính ban hành Một trong những điểm quan trọng liên quan đến vấn đề cơ cấu trong Điều lệ mẫu là quy định về việc HĐQT các doanh nghiệp niêm yết phải có thành viên độc lập không điều hành ít nhất bằng 1/3 tổng số thành viên hội đồng quản trị Thực tế cho thấy, tại những doanh nghiệp áp dụng nghiêm túc quy định này, không chỉ việc minh bạch hoá thông tin được thực thi tốt hơn, mà hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp cũng được định hướng một cách cân bằng và hiệu quả hơn

Điển hình như trong khối doanh nghiệp ngành ngân hàng, HĐQT Ngân hàng Á châu (ACB), Tại Ngân hàng TMCP Sacombank đều có số lượng thành viên độc lập đúng theo quy định Và chất lượng quản trị của những ngân hàng này đã được minh chứng bằng kết quả kinh doanh vượt trội so với nhóm ngân hàng thương mại còn lại Hiện cổ phiếu của ACB và Sacombank là 2 loại thuộc hàng blue-chip trên sàn niêm yết Cả 2

ngân hàng đang hướng đến mục tiêu trở thành những tập đoàn tài chính – ngân hàng hàng đầu Việt Nam

Bên cạnh đó, cuộc thi bình chọn Báo cáo thường niên xuất sắc được tổ chức từ năm 2008 đã đem l ại những lợi ích tích cực cả cho công chúng và cho chính những doanh nghiệp tham gia vào cuộc bình chọn này

Minh bạch thông tin không đem lại lợi nhuận trực tiếp cho doanh nghiệp, nhưng nó làm doanh nghiệp trở nên hấp dẫn trong mắt nhà đầu tư làm cho nhà đầu tư có niềm tin vào doanh nghiệp Nên mục tiêu của cuộc bình chọn là chọn ra các doanh nghiệp có sự

thể hiện báo cáo thường niên chuyên nghiệp, minh bạch, chuẩn mực và cung cấp đầy

đủ thông tin nhất cho nhà đầu tư Hay nói cách khác, tiêu chí chấm giải dựa vào cách

thức mà doanh nghiệp công khai thông tin chứ không dựa vào kết quả hoạt động sản

xuất kinh doanh của doanh nghiệp tốt hay xấu Cuộc bình chọn này là động lực để cho các doanh nghiệp chú trọng vào việc trình bày báo cáo thư ờng niên nhiều hơn, bên

cạnh đó khi bắt đầu có chương trình tham gia cuộc bình chọn, ban tổ chức cũng đã có

những hướng dẫn cụ thể doanh nghiệp cách làm báo cáo thường niên như thế nào cho hiệu quả Đến năm 2009, sau một năm thực hiện cuộc bình chọn lần đầu tiên thì theo

nhận xét của ban tổ chức một số doanh nghiệp đã có những bước cải thiện đáng kể trong nội dung và hình thức, trình bày rất đẹp mắt dễ theo dõi và cũng rõ ràng trong việc trình bày các báo cáo tài chính và những mục tiêu định hướng của doanh nghiệp Đứng về phía các doanh nghiệp, nhiều doanh nghiệp đã nổ lực triển khai mô hình quản trị theo quy định và điều này đã đem lại hiệu quả rõ rệt trong kinh doanh

2.3.2 Nh ững mặt còn hạn chế liên quan đến vấn đề điều hành doanh nghiệp ở Việt Nam

2.3.2.1 Những mặt còn hạn chế trong khung pháp lý

Khung pháp lý chưa đ ầy đủ khiến cho việc thực hiện các quy định về điều hành doanh nghiệp tại các doanh nghiệp niêm yết hiện nay chưa cụ thể, thiếu đồng bộ và mang nặng tính hình thức Thực trạng này đã và đang gây ra nhi ều bất cập cho cả doanh nghiệp và cổ đông

Do những quy định về tỷ lệ biểu quyết không phù hợp với thực tế nên nhiều cuộc đại hội cổ đông đã không kết thúc thành công làm cho tốn kém rất nhiều chi phí Theo quy định của Luật Doanh nghiệp, muốn tổ chức đại hội đồng cổ đông thì phải

đáp ứng tối thiểu 65% cổ phần có quyền biểu quyết dự họp, trường hợp lấy ý kiến bằng văn bản tối thiểu 75%

Ngoài ra tổ chức đại hội đồng cổ đông thường niên thì không được lấy ý kiến bằng văn

bản, buộc phải tổ chức đại hội Ngoài ra những vấn đề như sửa đổi điều lệ, bổ sung điều lệ, bầu thành viên HĐQT đều không được lấy ý kiến bằng văn bản

Với quy định này, trong thời gian qua rất nhiều doanh nghiệp không tổ chức được đại hội cổ đông, có doanh nghiệp phải tổ chức tới lần thứ 2, thậm chí thứ 3 mới thành công do tỷ lệ biểu quyết không đạt theo quy định Nhiều cổ đông nắm giữ ít cổ phần không quan tâm tham dự và cũng không thực hiện quyền của mình đến nơi đến chốn Trong vấn đề các thành viên HĐQT độc lập thì theo Quyết định 12 về Quy chế điều hành doanh nghiệp áp dụng cho doanh nghiệp niêm yết và Quyết định 15 về Điều

lệ mẫu áp dụng cho doanh nghiệp niêm yết, tính độc lập của thành viên HĐQT được thể hiện bằng quy định tối thiểu 1/3 tổng số thành viên HĐQT là độc lập không điều hành; hạn chế thành viên HĐQT kiêm nhiệm chức vụ trong bộ máy điều hành Điều này nhằm mục đích ngăn ngừa các xung đột lợi ích trong doanh nghiệp Nhưng so sánh với các tiêu chí về quản trị của doanh nghiệp Việt Nam với Malaysia, Singapore, Trung Quốc, tiêu chí về thành viên HĐQT độc lập tại Việt Nam còn thiếu cụ thể, nhiệm kỳ dài (theo nhiệm kỳ 5 năm, trong khi các nước khác là thường niên), vai trò trách nhiệm của thành viên HĐQT cũng không đư ợc xác định rõ ràng, vì vậy mà thành viên HĐQT độc lập ở Việt Nam vẫn chưa phát huy hết vai trò của mình

Thêm vào đó việc minh bạch và công bố thông tin ở Việt Nam còn hạn chế và còn nhiều cản trở do nhiều yếu tố, cả trong môi trường pháp luật Ví dụ, chính sách thuế chưa rõ ràng và phụ thuộc quá nhiều vào các quyết định chủ quan của cán bộ thuế cũng có thể làm cho doanh nghiệp khó có thể minh bạch hóa tất cả các giao dịch của mình

Ngoài những bất cập do những quy định và môi trường pháp lý đem lại thì chính

bản thân nhiều doanh nghiệp cũng không thể tuân theo các quy định về điều hành doanh nghiệp nên các vấn đề khó khăn mà doanh nghiệp thường hay mắc phải về quản trị hiện nay chính là việc HĐQT chưa thực hiện tốt vai trò và chức năng của mình; không minh bạch thông tin; giao dịch với các bên liên quan và xung đột về lợi ích tiềm ẩn; Ban kiểm soát(BKS) chưa thực hiện tốt vai tṛò chức năng của mình