ứng dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền trong định giá công ty cổ phần bibica

Đề tài đã trình bày cơ sở lý thuyết của phương pháp chiết khấu dòng tiền, đồng thời minh họa phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp qua ví dụ về công ty cổ phần BIBICA – là một công t

LỜI NÓI ĐẦU

Trong những năm vừa qua, nền kinh tế Việt Nam đã có những bước tiến

đáng kể, tốc độ tăng GDP luôn ở mức cao Giai đoạn 2005-2010 theo dự đoán,

GDP sẽ dao động trong khoảng 8 – 8,5% Theo xu hướng toàn cầu hóa, Việt

Nam đã gia nhập WTO hứa hẹn một thời kỳ phát triển thịnh vượng

Đây cũng là thời điểm bùng nổ của thị trường chứng khoán, nhiều công ty

đã niêm yết hoặc có cổ phiếu giao dịch trên các sàn giao dịch, thị trường chứng

khoán thực sự trở thành kênh huy động vốn hấp dẫn cho các doanh nghiệp Cùng

với sự phát triển của thị trường chứng khoán, nhu cầu cổ phần hóa các doanh

nghiệp nhà nước (DNNN), nhu cầu mua bán, sáp nhập, nhu cầu định giá cổ

phiếu… đang tăng lên khiến nhu cầu định giá doanh nghiệp trở thành vấn đề cấp

thiết

Hiện nay, định giá doanh nghiệp ở Việt Nam được áp dụng chủ yếu hai

phương pháp: tài sản ròng và chiết khấu dòng tiền Trong đó, phương pháp tài

sản ròng được sử dụng phổ biến hơn, mặc dù phương pháp chiết khấu dòng tiền

(DCF) được đánh giá là phương pháp có nhiều ưu điểm nổi trội hơn do tính đến

những giá trị kì vọng trong tương lai doanh nghiệp sẽ tạo ra Thị trường Việt

Nam còn thiếu cơ sở dữ liệu, thiếu những điều kiện cần thiết để phương pháp

chiết khấu dòng tiền được áp dụng hiệu quả

Phương pháp chiết khấu dòng tiền đã được sử dụng phổ biến ở các nước

có nền kinh tế phát triển Do vậy, phương pháp này trong tương lai chắc chắn sẽ

được sử dụng phổ biến ở Việt Nam

Chính vì sự cần thiết đó, em đã lựa chọn đề tài:

“ Ứng dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền trong định giá công ty

cổ phần BIBICA”.

Đề tài đã trình bày cơ sở lý thuyết của phương pháp chiết khấu dòng tiền,

đồng thời minh họa phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp qua ví dụ về

công ty cổ phần BIBICA – là một công ty đã niêm yết trên thị trường chứng

khoán Thông qua đó, chuyên đề chỉ ra những hạn chế khi áp dụng phương pháp

này ở thị trường Việt Nam và một số giải pháp, cũng như kiến nghị để khắc

phục, để phương pháp DCF sớm được áp dụng rộng rãi trong thực tiễn

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp bao gồm 3 phần:

Chương 1 – Cơ sở lý thuyết của phương pháp chiết khấu dòng tiền

Chương 2 – Áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền trong định giá công ty

cổ phần BIBICA

Chương 3 – Các hạn chế khi áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền ở Việt

Nam và giải pháp khắc phục

CHƯƠNG 1 – CƠ SỞ LÝ THUYẾT CỦA PHƯƠNG PHÁP CHIẾT KHẤU

DÒNG TIỀN 1.1 Giá trị doanh nghiệp

Trong nền kinh tế, doanh nghiệp là chủ thể quan trọng thực hiện các hoạt

động sản xuất kinh doanh nhằm mục đích thu lợi nhuận Một tổ chức kinh tế

được gọi là “doanh nghiệp” khi nó được thừa nhận về mặt pháp luật trên một số

tiêu chuẩn nhất định

Trong cơ chế thị trường, doanh nghiệp được coi là một loại tài sản Cũng

giống như các loại tài sản khác, doanh nghiệp cũng được đem ra mua bán, hợp

nhất, chia nhỏ… do đó, doanh nghiệp cũng không nằm ngoài sự chi phối của các

quy luật thị trường, quy luật giá trị Giá cả của doanh nghiệp cũng phải tuân theo

quy luật cung cầu, cạnh tranh

Tuy nhiên, khác với các tài sản thông thường, doanh nghiệp không phải là

một kho hàng, doanh nghiệp còn là một tổ chức kinh tế, đang thực sự hoạt động

Do vậy, không chỉ gồm các tài sản hữu hình, doanh nghiệp thực sự sở hữu các tài

sản vô hình khác như giá trị thương hiệu, bí quyết kinh doanh, quyền khai thác,

tiềm năng phát triển của doanh nghiệp trong tương lai…

Vì thế, khái niệm giá trị doanh nghiệp phải dựa trên tài sản là doanh

nghiệp đang hoạt động, mà mỗi bộ phận tài sản cấu thành nên doanh nghiệp đó

không thể tách rời, các yếu tố cấu thành hữu hình và vô hình là một thể thống

nhất Giá trị doanh nghiệp chính là giá trị toàn bộ của một doanh nghiệp: là số

tiền mà một doanh nghiệp mang lại cho nhà đầu tư trong quá trình sản xuất kinh

doanh

1.2 Định giá doanh nghiệp

1.2.1 Khái niệm định giá doanh nghiệp

Doanh nghiệp hoạt động vì mục tiêu lợi nhuận, mục đích sở hữu doanh

nghiệp vì thế cũng là vì mục tiêu lợi nhuận Tiêu chuẩn để nhà đầu tư quyết định

bỏ vốn là đánh giá hiệu quả hoạt động, đánh giá các khoản thu nhập mà doanh

nghiệp có thể mang lại cho nhà đầu tư trong tương lai hay chính là việc định giá

doanh nghiệp Đó là quá trình ước tính khoản tiền mà người mua phải trả để họ

có được quyền sở hữu, quyền thu lợi từ doanh nghiệp và cũng là ước tính của

người bán về khoản tiền thu được khi bán doanh nghiệp của mình Giá trị của

doanh nghiệp là giá trị mà cả người mua và người bán đều chấp nhận được

Khác với tài sản thông thường, doanh nghiệp là một hệ thống phức tạp với

nhiều yếu tố cấu thành Khi xem xét một doanh nghiệp, nhất thiết phải đặt các

yếu tố đó trong mối liên hệ với nhau Chỉ khi nào doanh nghiệp phá sản, thanh lý

thì các tài sản mới được đánh giá riêng rẽ, độc lập Giá trị của các yếu tố cấu

thành tài sản của doanh nghiệp luôn thay đổi theo thời gian, ví dụ như giá trị còn

lại của tài sản cố định luôn giảm dần, nhưng giá trị thương hiệu có thể tăng lên

theo thời gian

Do vậy, có thể định nghĩa như sau:

Định giá doanh nghiệp là việc xác định giá trị toàn bộ tài sản hiện có của

doanh nghiệp có tính đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp trong tương lai tại

một thời điểm nhất định

Xác định giá trị doanh nghiệp hiện nay có thể sử dụng nhiều phương pháp

Phương pháp định giá phải có cơ sở khoa học, chặt chẽ và có thể chấp nhận được

vẫn phải dựa trên một trong hai cách tiếp cận là:

- Đánh giá giá trị các tài sản và giá trị của yếu tố tổ chức – các mối quan

hệ

- Lượng hóa các khoản thu nhập mà doanh nghiệp mang lại cho nhà đầu

tư

1.2.2 Sự cần thiết của định giá doanh nghiệp

Nền kinh tế càng phát triển, nhu cầu định giá doanh nghiệp càng nảy sinh

một cách tự nhiên từ nhiều đối tượng trong nền kinh tế

Trên thế giới, xuất phát ban đầu của nhu cầu định giá doanh nghiệp là từ

quá trình mua bán, sáp nhập, hợp nhất hoặc chia nhỏ doanh nghiệp Giống như

mua bán một mặt hàng bình thường, người ta phải xác định giá trị của nó để có

được giá cả phù hợp Đây là giao dịch diễn ra có tính chất thường xuyên và phổ

biến trong cơ chế thị trường, phản ánh nhu cầu về đầu tư trực tiếp vào sản xuất

kinh doanh, cũng như yêu cầu để tồn tại và phát triển của doanh nghiệp Trong

môi trường tự do cạnh tranh, các doanh nghiệp có thể liên kết với nhau, sáp nhập

hoặc chia tách để tận dụng lợi thế của nhau về thị trường, nhân lực, vốn… để

vững chắc và lớn mạnh trên thị trường Giá trị của doanh nghiệp được đánh giá

trên một phạm vi lớn có tính đến tất cả các yếu tố tác động tới doanh nghiệp Vụ

mua bán, sáp nhập, chia tách diễn ra dựa trên cơ sở giá trị doanh nghiệp đã

thương thuyết giữa các bên

Đặc biệt, trong quá trình chuyển đổi cơ chế quản lý kinh tế, xác định giá

trị doanh nghiệp còn là một bước đi quan trọng để các quốc gia tiến hành chuyển

đổi loại hình sở hữu như cổ phần hóa, sáp nhập, hợp nhất, giao bán khoán và cho

thuê

Xét các đối tượng trong nền kinh tế có liên quan đến nhu cầu định giá

doanh nghiệp, đó là những nhà đầu tư, người cung cấp, bản thân nhà quản trị

doanh nghiệp và các nhà hoạch định kinh tế vĩ mô

- Đối với nhà đầu tư, người cung cấp: Thông tin về giá trị doanh nghiệp

cho sự đánh giá tổng quát về khả năng tài chính, uy tín kinh doanh, rủi ro và vị

thế tín dụng Từ đó, nhà đầu tư có quyết định có tiếp tục đầu tư, nhà cung cấp có

tiếp tục cung cấp các yếu tố đầu vào, cấp tín dụng cho doanh nghiệp nữa hay

không Giá trị doanh nghiệp quyết định giá cả cổ phiếu trên thị trường Nếu nhà

đầu tư định giá được đúng giá trị của doanh nghiệp thì sẽ thu được lợi suất đầu

tư mong muốn

- Đối với nhà quản trị doanh nghiệp: Thông tin về giá trị doanh nghiệp

giúp các nhà quản trị phân tích, đánh giá trước khi đưa ra các quyết định về kinh

doanh và tài chính có liên quan đến doanh nghiệp Từ giá trị doanh nghiệp của

mình, họ sẽ có cơ sở để so sánh giá trị đó với doanh nghiệp khác, từ đó thấy

được vị trí và khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp trên thị trường Quyết định

kinh doanh đúng đắn của các nhà quản trị phải dựa trên nhận thức sâu sắc về vị

trí và những điểm mạnh, điểm yếu của doanh nghiệp mình

- Đối với các nhà quản lý, hoạch định kinh tế vĩ mô: Trên phương diện

quản lý vĩ mô, thông tin về giá trị doanh nghiệp là một căn cứ quan trọng để các

nhà hoạch định chính sách, các tổ chức đánh giá tính ổn định của nền kinh tế,

của thị trường, nhận dạng hiện tượng đầu cơ, thao túng thị trường… Theo dõi sự

biến đổi giá trị doanh nghiệp sẽ rất hữu ích trong việc dự báo sự thay đổi của thị

trường

Như vậy, định giá doanh nghiệp đang ngày càng trở nên không thể thiếu

trước sự tăng trưởng kinh tế, khi mà số lượng các doanh nghiệp mua bán, sáp

nhập, cổ phần hóa đang nhiều dần lên, cùng với nhu cầu thông tin từ nhiều đối

tượng trong nền kinh tế

1.3 Định giá doanh nghiệp theo phương pháp chiết khấu dòng tiền

1.3.1 Định nghĩa phương pháp chiết khấu dòng tiền

Nguyên lý của phương pháp chiết khấu dòng tiền là giá trị của một doanh

nghiệp bằng tổng giá trị tài sản của doanh nghiệp không chỉ có ở thời điểm hiện

tại mà còn tính đến tài sản có thể sinh ra trong tương lai

Cơ sở của nguyên lý trên dựa trên lý luận cho rằng nhà đầu tư bỏ tiền vào

doanh nghiệp là để hưởng lợi nhuận mà doanh nghiệp làm ra Do đó họ phải

tính đến những khoản lợi nhuận có thể thu được trong tương lai

Quá trình sản xuất kinh doanh là một quá trình phát sinh các dòng tiền vào và

dòng tiền ra Trong đó, dòng tiền của doanh nghiệp được hiểu là các khoản chi

và thu được kỳ vọng xuất hiện tại các mốc thời gian khác nhau trong thời gian

tồn tại của doanh nghiệp Bản chất của hoạt động đầu tư là bỏ vốn trong một

khoảng thời gian dài, nhiều rủi ro Theo nguyên lý giá trị thời gian của tiền, một

đồng vốn bỏ ra đều có chi phí cơ hội nhất định, các dòng tiền bằng nhau trong

các thời điểm khác nhau sẽ có giá trị khác nhau Do vậy, giá trị hiện tại của các

dòng tiền hiện tại và tương lai được coi là tiêu chuẩn thích hợp để định giá doanh

nghiệp

Từ đó, phương pháp chiết khấu dòng tiền có thể định nghĩa như sau:

Phương pháp chiết khấu dòng tiền là phương pháp xác định giá trị doanh

nghiệp bằng cách chiết khấu các dòng tiền doanh nghiệp sẽ thu được trong

tương lai về thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp.

Phương pháp chiết khấu dòng tiền đã xem xét doanh nghiệp trong trạng thái

động, xem xét các tài sản trong doanh nghiệp trong một thể thống nhất, cùng

nhau tạo nên giá trị của doanh nghiệp

1.3.2 Các bước thực hiện định giá theo phương pháp chiết khấu dòng tiền

1.3.2.1 Bước 1: Đánh giá môi trường và năng lực nội tại của doanh nghiệp

 Mục tiêu đánh giá:

Việc đánh giá các yếu tố môi trường và năng lực nội tại của doanh nghiệp

nhằm cung cấp thông tin để xây dựng các giả thuyết về dòng tiền trong tương lai

và đánh giá độ rủi ro khi đầu tư vốn vào doanh nghiệp

 Yêu cầu của đánh giá:

Khi đánh giá các yếu tố môi trường bên ngoài có tác động tới doanh nghiệp và

các yếu tố thuộc về nội bộ doanh nghiệp phải đạt được các yêu cầu sau:

- Chỉ ra được những cơ hội thuận lợi, những nguy cơ đe dọa từ phía môi

trường kinh doanh

- Xác định được các điểm mạnh, điểm yếu so với các đối thủ cạnh tranh và

khả năng thích ứng của doanh nghiệp trước sự tác động của các yếu tố môi

trường

 Phương pháp đánh giá:

- Thu thập thông tin: Thông tin được cung cấp từ nhiều nguồn khác nhau:

chính sách của Nhà nước, văn bản luật, tạp chí chuyên ngành, các tổ chức

chuyên nghiệp, ngân hàng, báo cáo tài chính, báo cáo kiểm toán của doanh

nghiệp…

- Phương pháp đánh giá thường được sử dụng là phương pháp xếp hạng cho

điểm hay còn gọi là phương pháp chuyên gia

 Nội dung đánh giá

Bước 1 gồm hai phần chính:

- Phần 1: Đánh giá môi trường bên ngoài doanh nghiệp bao gồm: Môi

trường kinh tế vĩ mô và môi trường ngành mà doanh nghiệp có hoạt động

sản xuất kinh doanh

- Phần 2: Đánh giá môi trường nội bộ của doanh nghiệp bao gồm các yếu tố

về tài sản, uy tín của doanh nghiệp, trình độ quản lý và trình độ của nhân

viên, chất lượng của sản phẩm, mạng lưới phân phối…

Phần 1: Đánh giá môi trường bên ngoài của doanh nghiệp

i) Môi trường vĩ mô

Doanh nghiệp là một phần trong nền kinh tế do đó bối cảnh kinh tế luôn có

tác động trực tiếp đến hoạt động của doanh nghiệp Các chỉ tiêu thường được sử

dụng để đánh giá kinh tế vĩ mô như: tốc độ tăng trưởng kinh tế, chỉ số giá tiêu

dùng, lãi suất, các chỉ số trên thị trường chứng khoán… Sự thay đổi của các yếu

tố này sẽ ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp

Doanh nghiệp chỉ có thể hoạt động sản xuất và kinh doanh ổn định trong một

môi trường chính trị ổn định Môi trường chính trị ổn định liên quan mật thiết

đến luật pháp, đến các quan điểm của nhà nước và ý thức của người dân Môi

trường kinh tế - chính trị là điều kiện thiết yếu để doanh nghiệp có thể hoạt động

Môi trường văn hóa đặc trưng bởi những quan niệm, lối sống, đạo đức… ảnh

hưởng đến thói quen tiêu dùng của dân cư, và sự đón nhận của họ đối với doanh

nghiệp và sản phẩm, dịch vụ của doanh nghiệp

Môi trường xã hội thể hiện về mặt dân số, trình độ dân trí, cơ cấu dân số, mật

độ, thu nhập bình quân… tác động đến nhu cầu, chiến lược marketing… của

doanh nghiệp

Tác động của khoa học – công nghệ lên quy trình sản xuất, phương thức tổ chức

sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp Ngày nay, yêu cầu của cuộc sống đòi hỏi

các sản phẩm phải đa dạng, đảm bảo chất lượng, hình thức Đây là một thách

thức của doanh nghiệp để cạnh tranh, tồn tại phải thích ứng trước những bước

phát triển mới của khoa học và công nghệ

ii) Môi trường ngành

+ Đánh giá cung cầu thị trường

Cung cầu của thị trường cho biết độ lớn của thị trường hiện tại và tiềm

năng phát triển của thị trường trong tương lai

Cung được xác định dựa trên số lượng các doanh nghiệp trong ngành, số

lượng, chất lượng sản phẩm, dịch vụ đang có trên thị trường

Cầu chủ yếu dựa trên nhu cầu của khách hàng đối với loại sản phẩm dịch

vụ, khả năng thu nhập và sự sẵn sàng mua dành cho sản phẩm dịch vụ đó

+ Phân tích mức độ cạnh tranh trong ngành

Thị trường không phải là độc quyền, các doanh nghiệp luôn phải đối mặt với

những doanh nghiệp khác trong việc chiếm lĩnh thị phần Đánh giá đối thủ cạnh

tranh trên nhiều khía cạnh: số lượng, chất lượng, giá cả của sản phẩm dịch vụ, sự

đa dạng sản phẩm, khả năng phát triển của các đối thủ… Từ đó, xác định vị thế

của doanh nghiệp trên thị trường

Thêm một tham gia mới, doanh nghiệp sẽ có thêm một đối thủ cạnh tranh Dựa

trên quy mô, xu hướng, tỷ suất lợi nhuận của ngành cho biết mức độ hấp dẫn gia

nhập của ngành Ngành nào có tỷ suất lợi nhuận càng cao, càng có nhiều doanh

nghiệp muốn tham gia và sự gia nhập chỉ dừng lại khi thị trường đã bão hòa

Đánh giá sự tham gia mới còn phải tính đến các rào cản gia nhập ngành như: yêu

cầu của người tiêu dùng, yêu cầu về công nghệ, vốn…

Nếu có nhiều sản phẩm thay thế và sản phẩm thay thế đang có lợi thế về giá hoặc

chất lượng, cầu của sản phẩm dịch vụ sẽ giảm

Sức mạnh của người mua được đánh giá dựa trên sở thích của khách hàng và

lượng mua sản phẩm, dịch vụ trên một khách hàng Nếu khách hàng mua một

lượng lớn hoặc có ít người mua, doanh nghiệp sẽ bị khách hàng chi phối nhiều

hơn Đôi khi khách hàng tự liên kết với nhau để bảo vệ quyền lợi và chi phối

doanh nghiệp

Tính ổn định của nguồn cung và sự chi phối của người cung cấp ảnh hưởng tới

mức giá các nguyên liệu đầu vào, tới tính ổn định của hoạt động sản xuất kinh

doanh của doanh nghiệp hiện tại và trong dài hạn Sức mạnh của nhà cung cấp

thể hiện ở sự khan hiếm của nguồn cung, số lượng và đặc quyền của các nhà

cung cấp

Phần 2: Đánh giá môi trường nội bộ của doanh nghiệp

Các yếu tố được đánh giá bao gồm 5 nhóm sau:

+ Cơ sở hạ tầng: là các tài sản của doanh nghiệp gồm có:

- Quy trình sản xuất

- Chế độ duy tu bảo dưỡng máy móc, thiết bị

- Mua và lưu trữ hàng tồn kho

- Địa điểm sản xuất kinh doanh

- Hệ thống cung cấp điện, nước

- Môi trường làm việc dành cho quản lý và người lao động

+ Cơ cấu quản lý

- Hoạt động của Hội đồng quản trị và Ban giám đốc

- Chính sách kinh doanh

- Bộ máy tài chính kế toán

- Chuyên gia kỹ thuật

- Nhãn hiệu, hình ảnh của công ty

- Chiến lược thị trường và thị phần

1.3.2.2 Bước 2: Tính dòng tiền và Phân tích tài chính

a) Phương pháp tính dòng tiền

Giá trị của doanh nghiệp luôn bằng giá trị của nợ cộng với giá trị của vốn

chủ sở hữu Hay nói cách khác, dòng tiền nhận được từ các tài sản của doanh

nghiệp phải bằng dòng tiền của các chủ nợ cộng với dòng tiền của các chủ sở

Dòng tiền đầu tư vào TSCĐ -173

Dòng tiền của các nhà đầu tư vào doanh nghiệp

Chủ sở hữu (Trả cổ tức + Mua lại cổ phiếu - Phát hành cổ phiếu

Cách tính dòng tiền của doanh nghiệp:

Dòng tiền của doanh nghiệp gồm 2 bộ phận: Dòng tiền hoạt động và Dòng

tiền đầu tư

i) Dòng tiền hoạt động

Dòng tiền hoạt động: là dòng tiền được tạo ra từ các hoạt động kinh

doanh, bao gồm bán hàng hóa và dịch vụ

Dòng tiền hoạt động bằng Lợi nhuận sau thuế cộng với Khấu hao TSCĐ vì

khấu hao là chi phí nhưng không phải là thực chi, do vậy chi phí khấu hao được

cộng trở lại dòng tiền của doanh nghiệp

Dòng tiền hoạt động = NOPLAT + Khấu hao

NOPLAT là Lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh sau thuế NOPLAT

được tính bằng hai cách:

Cách 1: Từ trên xuống (Top down)

Xuất phát từ doanh thu thuần, NOPLAT được tính bằng Doanh thu thuần

từ hoạt động sản xuất kinh doanh trừ đi Chi phí, Khấu hao TSCĐ và Thuế

TNDN phải nộp tương ứng

NOPLAT = EBIT – Thuế TNDN

Thuế TNDN chỉ tính đối với phần thuế doanh nghiệp đã nộp, không tính

phần thuế trả chậm vì thuế trả chậm là khoản phải nộp chưa xuất quỹ

Cách 2: Từ dưới lên (Bottom up)

Xuất phát từ lợi nhuận ròng, cộng thêm các khoản Tăng thuế trả chậm,

tăng dự phòng khác, khấu hao tài sản vô hình, thu nhập hoạt động khác sau thuế

ii) Dòng tiền đầu tư

Dòng tiền đầu tư là dòng tiền từ hoạt động đầu tư bao gồm có đầu tư vào tài sản

cố định và đầu tư vào tài sản lưu động ròng

+ Đầu tư vào tài sản cố định = Bán TSCĐ – Mua TSCĐ

+ Thông thường, bên cạnh việc đầu tư vào TSCĐ, doanh nghiệp còn phải đầu tư

vào TSLĐ ròng Ví dụ như đầu tư vào tiền để đáp ứng nhu cầu chi trả, đầu tư

vào tồn kho ban đầu cần thiết để bắt đầu sản xuất và đầu tư vào các khoản phải

thu trong lúc bán hàng chưa thu được Lượng đầu tư này được tài trợ bằng các

khoản nợ ngắn hạn, do đó doanh nghiệp chỉ phải đầu tư vào khoản vốn lưu động

ròng – là chênh lệch giữa tài sản lưu động ngắn hạn trừ đi nợ ngắn hạn Đối với

dự án, đầu tư vào vốn lưu động ròng được coi là đầu tư ban đầu, sẽ được thu hồi

khi dự án kết thúc

b) Phân tích tài chính

Mục đích của phân tích tài chính là để xác định tình hình tài chính của

công ty, sức mạnh tài chính của công ty trong mối tương quan với các công ty

khác Từ đó, làm cơ sở cho những dự báo tương lai

Sử dụng các tỷ số trong phân tích, ta có các nhóm tỷ số sau:

+ Các tỷ số về khả năng thanh toán

Các tỷ số về khả năng thanh toán cho biết khả năng thanh toán của doanh nghiệp

Tỷ số thanh toán hiện hành = Tài sản lưu động/ Nợ ngắn hạn

Tỷ số thanh toán nhanh = (TSLĐ – Tồn kho)/ Nợ ngắn hạn

+ Các tỷ số về khả năng hoạt động

Tỷ số vòng quay hàng tồn kho = Doanh thu / Hàng tồn kho

Kỳ thu tiền bình quân = Các khoản phải thu / Doanh thu bình quân một ngày

Hiệu suất sử dụng TSCĐ = Doanh thu thuần / Giá trị tài sản cố định

Hiệu suất sử dụng toàn bộ tài sản = Doanh thu thuần / Tổng tài sản

+ Các tỷ số về khả năng cân đối vốn

Tỷ số nợ = Nợ / Tổng tài sản

Tỷ số khả năng thanh toán lãi vay = EBIT/ Chi phí trả lãi

+ Các tỷ số về khả năng sinh lời.

Tỷ số lợi nhuận thuần trên doanh thu = Lợi nhuận thuần/ Doanh thu thuần

Tỷ số lợi nhuận thuần trên tổng tài sản (ROA)= Lợi nhuận thuần/ Tổng tài sản

Tỷ số lợi nhuận trên vốn cổ phân thường (ROE) = Lợi nhuận thuần/ Vốn cổ phần

thường

Trên đây là cách tính các tỷ số tài chính Các tỷ số này là cơ sở để đánh

giá tình hình tài chính của doanh nghiệp, đồng thời đánh giá vị thế của doanh

nghiệp trong ngành, so sánh với các đối thủ cạnh tranh khác

1.3.2.3 Bước 3: Dự báo tình hình tài chính

Trong bước này, phải xem xét các kế hoạch sản xuất kinh doanh, các dự

án đầu tư, đưa ra các giả thiết có thể về sự phát sinh các dòng tiền

Đồng thời, kết hợp với phân tích môi trường vĩ mô, môi trường ngành,

môi trường nội bộ và phân tích tài chính từ trước để dự báo xu hướng phát triển

của doanh nghiệp, xây dựng dự báo Báo cáo kết quả kinh doanh và Bảng cân đối

kết toán trong một thời kỳ nhất định

Từ Báo cáo kết quả kinh doanh và Bảng cân đối kế toán, tính toán các

dòng tiền thuần tự do của doanh nghiệp

1.3.2.4 Bước 4: Xác định lãi suất chiết khấu

Lãi suất chiết khấu (hay còn gọi là chi phí vốn bình quân gia quyền) là tỷ

lệ chiết khấu được sử dụng để chuyển luồng thu nhập tự do của doanh nghiệp dự

tính sẽ thu được trong tương lai về giá trị hiện tại của nó

Theo nguyên tắc thời gian của tiền, lãi suất chiết khấu đã tính đến những

yếu tố rủi ro liên quan Lãi suất chiết khấu dòng tiền phản ánh chi phí cơ hội đầu

tư vốn vào doanh nghiệp

Cơ cấu vốn của doanh nghiệp gồm hai phần: Nợ và Vốn chủ sở hữu

+ Khi vốn đầu tư là Nợ:

Lãi suất chiết khấu được sử dụng để chiết khấu các dòng tiền của dự án là chi phí

nợ sau thuế Chi phí nợ là lãi suất trên phần nợ mới của doanh nghiệp

Lãi suất chiết khấu = Kd (1-t)

Trong đó:

Kd: Chi phí của nợ vay

t: Thuế TNDN

+ Khi vốn đầu tư là vốn chủ sở hữu.

Khi doanh nghiệp có dư tiền, có hai tình huống xảy ra:

- Doanh nghiệp có thể trả số tiền đó dưới dạng cổ tức, cổ đông có thể tái

đầu tư cổ tức nhận được vào một tài sản tài chính cùng mức rủi ro

- Doanh nghiệp sử dụng số tiền này để tái đầu tư và trả các dòng tiền tương

lai dưới dạng cổ tức

Xét về phía cổ đông sẽ thích hình thức nào thu được lợi tức kỳ vọng cao nhất

Do vậy, doanh nghiệp chỉ có thể tái đầu tư vào dự án có lợi tức kỳ vọng lớn hơn

lợi tức kỳ vọng của các tài sản tài chính có cùng mức rủi ro

Lợi tức kỳ vọng chính là chi phí của vốn chủ sở hữu

Lợi tức kỳ vọng của cổ phiếu được xác định:

Re= RF + Beta (RM – RF)

Trong đó:

RF: Lợi tức phi rủi ro

RM – RF: Phần bù rủi ro thị trường, là chênh lệch giữa lợi tức kỳ vọng của

danh mục thị trường và lợi tức phi rủi ro

Beta: Hệ số Beta của cổ phiếu

Giá trị hiện tại (P) của các khoản thanh toán cổ tức kỳ vọng của doanh nghiệp

được mô tả như sau:

P = (1 1)

S r Div

2 ) 1 ( r S Div

S N

r Div

) 1

rS là lợi tức yêu cầu của các cổ đông và chính là chi phí vốn chủ sở hữu của

doanh nghiệp Nếu cổ tức tăng trưởng với một tỷ lệ không đổi, g thì phương

trình trên có thể thu gọn thành:

P = r Div g

S 

1 => r S =

P Div1

+ g

P

Div1

được gọi là tỷ lệ lợi tức cổ phần trong năm tới

Chi phí vốn chủ sở hữu ở trên là chi phí của lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư

Trong trường hợp doanh nghiệp phát hành thêm cổ phiếu mới để tài trợ thì phải

tính tới chi phí phát hành F:

S

r =

P F Div

) 1 (

1

 + g

+ Khi vốn đầu tư bao gồm cả Nợ và Vốn chủ sở hữu.

Chi phí vốn bình quân được xác định trên cơ sở trọng số của chi phí vốn chủ sở

hữu và chi phí nợ, do vậy nó được gọi là chi phí vốn bình quân gia quyền của

vốn WACC

Công thức xác định chi phí vốn bình quân gia quyền:

) ( )

1 ( ) ( K WACC d

E D E K

t E

D D

WACC: lãi suất chiết khấu

Kd: Chi phí của nợ vay

Ke: Chi phí vốn cổ phần ( r S )

t: Thuế thu nhập doanh nghiệp

D, E: Giá trị thị trường của nợ và vốn chủ sở hữu

1.3.2.5 Bước 5: Tính toán giá trị doanh nghiệp và Kết luận định giá

Dựa trên Báo cáo kết quả kinh doanh và Bảng cân đối kế toán được dự

báo trong một giai đoạn sau thời điểm định giá để tính toán dòng tiền thuần tự

do

Giả định rằng sau giai đoạn này, hoạt động của doanh nghiệp đã ổn định,

công suất hoạt động được khai thác ở mức tối đa Doanh nghiệp sẽ không đầu tư

thêm mà chủ yếu tái đầu tư từ lợi nhuận và tài sản cố định và lưu động ở mức

hợp lý để duy trì hoạt động của doanh nghiệp Dòng tiền mà doanh nghiệp tạo ra

trong giai đoạn này được gọi là Giá trị của công ty trong giai đoạn trung hạn

T: số năm được dự báo chi tiết

NOPLAT: lợi nhuận thuần sau thuế điều chỉnh

ROIC: tỷ suất lợi nhuận trên vốn đầu tư

g: tốc độ tăng trưởng của vốn đầu tư

WACC: chi phí vốn bình quân gia quyền

Các dòng tiền ở trên được chiết khấu về thời điểm xác định giá trị, cộng dồn cho

kết quả giá trị doanh nghiệp tại thời điểm đó

1.3.2.6 Bước 6: Phân tích độ nhạy cảm của giá trị định giá với các thay đổi.

Phân tích về mặt lý thuyết cũng như thực tế cho thấy có rất nhiều yếu tố

ảnh hưởng và tác động đến dòng tiền của doanh nghiệp Các yếu tố tác động đến

dòng tiền được thiết lập trên cơ sở của sự phân bố xác suất và tính kỳ vọng toán

chứ không phải được biết chắc chắn.Vì vậy, khi một biến quan trọng thay đổi sẽ

dẫn đến dòng tiền thay đổi rất lớn, khi đó giá trị doanh nghiệp sẽ thay đổi theo

Trong bước này phải đưa ra các trường hợp làm ảnh hưởng đến hoạt động

kinh doanh của doanh nghiệp, thể hiện những ảnh hưởng đó qua các con số, trình

bày những thay đổi của các kết quả được tính toán trong từng trường hợp, đồng

thời chỉ ra điểm hòa vốn

1.3.3 Đánh giá phương pháp chiết khấu dòng tiền

1.3.3.1 Ưu và nhược điểm của phương pháp chiết khấu dòng tiền

 Ưu điểm

- Khác với phương pháp định giá tài sản thuần xem xét doanh nghiệp trong

một trạng thái tĩnh, các tài sản được xác định giá trị riêng lẻ mà không tính đến

mối tương quan giữa chúng Phương pháp chiết khấu dòng tiền đã tính đến khả

năng sinh lời của doanh nghiệp trong tương lai dựa trên các dự báo về thu nhập

hay tỷ lệ cổ tức mà doanh nghiệp phải chi trả Do đó, doanh nghiệp được xem

xét trong trạng thái động, tính toán tất cả các yếu tố tác động đến giá trị doanh

nghiệp: môi trường vĩ mô, môi trường vi mô từ đó tác động đến doanh thu, chi

phí, thuế thu nhập, vốn đầu tư, chu kỳ đầu tư, lãi suất chiết khấu…

- Tùy từng góc nhìn của nhà đầu tư, giá trị doanh nghiệp có thể khác nhau

Nhà đầu tư mua doanh nghiệp để cải tổ doanh nghiệp theo những dự án, những ý

tưởng của mình Do vậy, những triển vọng, dự án đầu tư bổ sung đối với doanh

nghiệp của từng nhà đầu tư là khác biệt làm cho giá trị doanh nghiệp không

giống nhau Giá trị doanh nghiệp có thể thay đổi rất lớn tùy theo những trù định

của nhà đầu tư

- Định giá theo phương pháp chiết khấu dòng tiền thực chất còn là sự lựa

chọn phương án đầu tư tối ưu Giá trị doanh nghiệp được tính toán sẽ là mức giá

cao nhất mà nhà đầu tư có thể trả bởi vì mức giá đó đã phản ánh chi phí cơ hội

đối với người mua, thể hiện lợi ích tối đa mà doanh nghiệp có thể đem lại theo

những dự kiến của nhà đầu tư Nếu tham gia đầu thầu, giá trị doanh nghiệp xác

định theo phương pháp DCF sẽ là giới hạn để bỏ thầu

- Quan niệm về dòng tiền cho phép các chuyên gia đánh giá tránh được một

vấn đề phức tạp là phải điều chỉnh các số liệu kế toán phản ánh đúng thời điểm

phát sinh các khoản tiền, không phải tiến hành kiểm kê, phân loại tài sản và xác

định giá trị của từng tài sản riêng lẻ

 Nhược điểm

Hạn chế lớn nhất của phương pháp xuất phát từ đặc thù của phương pháp

chiết khấu dòng tiền bởi người ta phải tiến hành dự báo các luồng tiền trong

tương lai Để xác định được chính xác, phù hợp giá trị của doanh nghiệp, các dự

báo phải chính xác tương đối Tuy nhiên, không thể tránh khỏi những sự kiện bất

ngờ xảy ra trong tương lai

- Để thực hiện được phương pháp này yêu cầu người đánh giá phải có năng

lực chuyên môn cao vì độ chính xác của phương pháp phụ thuộc khá nhiều vào

kinh nghiệm và trình độ của người định giá

- Phương pháp này chỉ áp dụng được đối với doanh nghiệp có chiến lược

kinh doanh rõ ràng và khả thi Đối với những doanh nghiệp nhỏ không có hoặc

chiến lược kinh doanh không rõ ràng, hoặc môi trường kinh doanh quá rủi ro

cũng rất khó có thể sử dụng phương pháp này để có được kết quả định giá chính

xác

- Các số liệu thống kê trong ngành phải sẵn có trên thị trường làm cơ sở để

so sánh và dự báo Hệ số rủi ro (β) của từng ngành phải được các tổ chức tín) của từng ngành phải được các tổ chức tín

nhiệm công bố Các cổ phiếu niêm yết là những cổ phiếu đại diện cho ngành, là

cơ sở tham chiếu trong quá trình định giá

1.3.3.2 Khả năng áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền

Áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền cần dựa trên các yếu tố sau:

- Mục đích định giá

- Ngành nghề kinh doanh của doanh nghiệp

- Sự ồn định của thu nhập và các dòng tiền trong tương lai

- Sự Sự sẵn có về số liệu thống kê thị trường

 Mục đích định giá

Phương pháp chiết khấu dòng tiền áp dụng trong trường hợp nhà đầu tư

muốn đầu tư lâu dài vì các nhà đầu tư kì vọng vào thu nhập thu được trong tương

lai của doanh nghiệp Nếu người mua mua doanh nghiệp với mục đích đầu tư lâu

dài thì sẽ quan tâm đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp trong tương lai Còn

đối với người bán, nếu muốn tìm kiếm các khoản đầu tư dài hạn, muốn tìm đối

tác chiến lược để tranh thủ sự đầu tư và ảnh hưởng của đối tác đến tình hình sản

xuất kinh doanh của doanh nghiệp trong tương lai thì đương nhiên sẽ quan tâm

đến các yếu tố sinh lợi trong tương lai

Đối với ngân hàng, ngân hàng sẽ định giá doanh nghiệp theo phương phấp

chiết khấu dòng tiền để xác định khả năng chi trả lãi, gốc cho ngân hàng Tuy

nhiên, khi dòng thu nhập trong tương lai không đủ để chi trả lãi và gốc cho ngân

hàng hoặc để thế chấp, cầm cố tài sản của doanh nghiệp, ngân hàng sẽ sử dụng

phương pháp tài sản ròng hoặc phương pháp nào đó khác

Trong trường hợp người mua chỉ quan tâm đến doanh nghiệp với mục đích

chỉ để bán những tài sản hiện có hoặc cả người bán, người mua đều không hề có

ý định tiếp tục vận hành, đầu tư hoặc trong quá trình kinh doanh, doanh nghiệp

không đem lại lợi nhuận thì không thể sử dụng phương pháp DCF

 Ngành nghề kinh doanh của doanh nghiệp

Không phải doanh nghiệp nào cũng có thể sử dụng chiết khấu dòng tiền

Đối với các doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực sản xuất, công nghiệp,

thương mại… giá trị doanh nghiệp tập trung chủ yếu ở tài sản thì có thể sử dụng

phương pháp tài sản ròng

Tuy nhiên, đối với những doanh nghiệp hoạt động trong những lĩnh vực

giá trị tài sản vật chất không nhiều như tài chính, bảo hiểm, tư vấn, kiểm toán…

thì phương pháp tài sản ròng sẽ bộc lộ nhiều thiếu sót, bắt buộc chỉ có định giá

theo phương pháp chiết khấu dòng tiền mới khắc phục được

 Sự ổn định của thu nhập và dòng tiền trong tương lai

Đối với những doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực chịu ảnh hưởng của

nhiều yếu tố không chắc chắn trong tương lai, không có khả năng dự báo được

chính xác kết quả hoạt động kinh doanh trong một thời gian nhất định thì kết quả

định giá theo phương pháp chiết khấu dòng tiền sẽ không đáng tin cậy Ví dụ

như đối doanh nghiệp chế tạo phần mềm ở Việt Nam gặp phải khó khăn lớn khi

Việt Nam là một quốc gia có tỷ lệ vi phạm bản quyền phần mềm lớn nhất trên

thế giới, năm 2005 là 90% với giá trị vi phạm 38 triệu USD, kinh doanh trong

lĩnh vực phần mềm do vậy hàm chứa rất nhiều rủi ro

Vì phương pháp DCF giả định doanh nghiệp là một sự đầu tư luôn tiếp

diễn đến vô cùng, nên đối với những doanh nghiệp đang trong tình trạng thua lỗ,

dòng tiền trong tương lai có khả năng bị âm làm cho giá trị chiết khấu bị âm

Trường hợp này nên sử dụng phương pháp định giá theo tài sản hoặc một

phương pháp khác

 Sự sẵn có về số liệu thống kê thị trường

Để tính được rủi ro thị trường, hệ số rủi ro Beta của cổ phiếu phải dựa trên cơ sở

dữ liệu thị trường, được thống kê đầy dủ Hơn nữa, chỉ khi thị trường phát triển

cao, chứng khoán trên thị trường chứng khoán đủ đại diện cho toàn thị trường

thì các thông số tính toán được mới đảm bảo độ chính xác

Đồng thời, các số liệu về môi trường vĩ mô và môi trường ngành phải đầy đủ và

đáng tin cậy, đủ để làm cơ sở dự báo tiềm năng của thị trường

Trong các điều kiện không đầy đủ và hoàn hảo, khi định giá doanh nghiệp

không nhất thiết là chỉ sử dụng một phương pháp chiết khấu dòng tiền, mà có thể

áp dụng nhiều phương pháp để đưa ra được giá trị thích hợp

CHƯƠNG 2 – ÁP DỤNG PHƯƠNG PHÁP CHIẾT KHẤU DÒNG TIỀN

TRONG ĐỊNH GIÁ CÔNG TY CỔ PHẦN BIBICA 2.1 Giới thiệu tổng quan về công ty

2.1.1 Thông tin sơ lược về BIBICA

Tên giao dịch đầy đủ bằng tiếng Việt: Công ty cổ phần Bánh kẹo Biên Hòa

Tên giao dịch đối ngoại: Bien Hoa Confectionary Corporation

Trụ sở chính: Khu Công nghiệp Biên Hòa I, thành phố Biên Hòa tỉnh Đồng Nai

Điện thoại: (84-61)836576 – 836240

2.1.2 Lịch sử quá trình hình thành và phát triển

Công ty cổ phần bánh kẹo Biên Hòa được thành lập ngày 01/12/1998 theo quyết

định số 234/1998/QĐ- TTg của Thủ tướng Chính phủ từ việc cổ phần hóa 03

phân xưởng: bánh, kẹo, nha thuộc công ty Đường Biên Hòa

Theo giấy phép kinh doanh số 059167 do Sở Kế hoạch và Đầu tư tỉnh Đồng Nai

cấp ngày 16/01/1999, ngành nghề kinh doanh chính của công ty là: sản xuất,

kinh doanh các sản phẩm đường, bánh kẹo, nha, rượu (nước uống có cồn)

Các mốc phát triển nổi bật của CTCP Bánh kẹo Biên Hòa

Năm 1998

với vốn điều lệ 25 tỷ đồng

Năm 2001

đồng lên 35 tỷ đồng từ vốn tích lũy có được sau hơn hai năm hoạt động

dưới pháp nhân công ty cổ phần

đồng Trong năm 2001, Công ty đã đầu tư dây chuyền sản xuất bánh

Trung thu và Cookies nhân với vốn đầu tư 05 tỷ đồng và dây chuyền bánh

bông lan cao cấp nhãn hiệu HURA trị giá 19,7 tỷ đồng

trên thị trường chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh

Năm 2002

24 tỷ đồng đi vào hoạt động

rộng công suất bánh Snack, mở rộng công suất kẹo mềm với tổng vốn đầu

tư ban đầu là 10,76 tỷ đồng, đưa các sản phẩm nhãn hiệu Choco-Bella,

Sôcôbi, Sôcôla N&N ra thị trường

Năm 2003

12 tháng Viện Dinh Dưỡng Quốc Gia trong việc nghiên cứu và sản xuất

các sản phẩm cho bà mẹ có thai, cho trẻ sơ sinh và cho người ăn kiêng

Năm 2005

mì tươi tại Nhà máy Bánh kẹo Biên Hoà 2 – Hà Nội

dinh dưỡng, bột giải khát

dinh dưỡng và dinh dưỡng chức năng

với Cồng ty Cổ phần Công nghiệp Thực phẩm Huế

Năm 2006

 Xây dựng hệ thống nhà máy mới tại khu công nghiệp Mỹ Phước thuộc

tỉnh Bình Dương để sản xuất các sản phẩm chủ lực mà công suất sản xuất

hiện tại chưa đủ đáp ứng nhu cầu thị trường

chuẩn HACCP, đầu tư dây chuyền sản xuất kẹo cao cấp để đáp ứng nhu

cầu tiêu thụ trong nước và phục vụ xuất khẩu

Năm 2007

người tiêu dùng, Công Ty Cổ phần Bánh Kẹo Biên Hòa chính thức đổi tên

thành "Công Ty Cổ Phần Bibica" kể từ ngày 17/1/2007

Từ năm 1997 đến nay, liên tục 10 năm liền Bibica được bình chọn “Hàng Việt

Nam chất lượng cao” Cùng với việc khẳng định vị thế của một thương hiệu

mạnh trong nước, Bibica từng bước xúc tiến quảng bá sản phẩm bánh kẹo ra

nước ngoài và trong năm 2006 đã thực hiện kim ngạch xuất khẩu 500 USD sang

20 nước với các loại bánh kẹo phong phú về mẫu mã, phù hợp với các đối tượng

tiêu dùng và đạt chất lượng về an toàn vệ sinh thực phẩm Trong năm 2006,

doanh thu của Bibica đạt hơn 340 tỷ đồng, tăng 20% so với năm 2005

2.1.3 Cơ cấu tổ chức công ty

Cơ cấu tổ chức của công ty hiện nay bao gồm:

+ Trụ sở công ty

+ Các chi nhánh

- Chi nhánh thành phố Hồ Chí Minh

- Chi nhánh Đà Nẵng

- Chi nhánh Cần Thơ

- Chi nhánh Hà Nội

+ Các nhà máy trực thuộc

- Nhà máy Bánh kẹo Biên Hòa 1

- Nhà máy Bánh kẹo Biên Hòa 2

2.1.4 Bộ máy quản lý

- Đại hội đồng cổ đông: là cơ quan quyết định cao nhất, đưa ra những chính

sách về chiến lược phát triển và bầu ra bộ máy quản lý cao nhất

- Hội đồng quản trị: là cơ quan quản lý công ty, có toàn quyền quyết định nhân

danh công ty trừ những vấn đề thuộc thẩm quyền của Đại hội cổ đông

- Giám đốc công ty: điều hành hoạt động hàng ngày của công ty, chịu trách

nhiệm trước Hội đồng Quản trị về mọi hoạt động kinh doanh và hiệu quả hoạt

động kinh doanh

- Khối hành chính nhân sự: quản lý hoạt động quản trị nhân lực, hành chính,

đội xe

- Khối thị trường: quản trị marketing, nhãn hàng, thiết kế bao bì, mẫu mã.

- Khối bán hàng: quản lý hoạt động hệ thống phân phối, xuất khẩu, các chi

nhánh

- Khối Tài chính – Kế toán: hạch toán kế toán các nghiệp vụ, phân tích tình hình

tài chính, lập dự toán ngân sách, tìm nguồn tài trợ…

- Khối mua hàng: cung ứng vật tư, nguyên vật liệu.

- Khối Nghiêm cứu phát triển: nghiên cứu cải tiến chất lượng, nghiên cứu sản

xuất các sản phẩm mới

- Khối sản xuất: quản lý hệ thống chất lượng, lập kế hoạch sản xuất, quản lý

hoạt động sản xuất

- Khối kỹ thuật: Quản lý thiết bị, máy móc, nguồn nước, nguồn điện…

Sơ đồ bộ máy quản lý:

2.2 Cơ sở lựa chọn phương pháp, Mục đích định giá, các giả thiết

 Cơ sở lựa chọn phương pháp chiết khấu dòng tiền

Công ty cổ phần Bibica là doanh nghiệp hoạt động sản xuất kinh doanh có uy tín

lâu năm trong ngành bánh kẹo Là một trong những doanh nghiệp niêm yết sớm

nhất trên Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh, do vậy, BIBICA có

thông tin sẵn có và minh bạch, đồng thời có chiến lược kế hoạch kinh doanh rõ

ràng trong các năm tới

Dựa trên sự sẵn có của thông tin, bản chất của ngành và lĩnh vực kinh doanh,

tính chất dòng tiền của công ty, phương pháp DCF áp dụng phù hợp trong trường

hợp này

 Mục đích định giá:

Mục đích của định giá BIBICA trong bài viết này chỉ mang tính chất minh

họa cho cách thức áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền trong thực tế Tuy

nhiên, tất cả các thông tin và dữ liệu sử dụng trong bài đều là dữ liệu có thật,

được lấy từ nhiều nguồn khác nhau Kết quả định giá có thể được sử dụng cho

mục đích góp vốn liên doanh, mua bán sáp nhập… Đồng thời, giá trị cổ phiếu

được tính toán là giá trị tham khảo cho giá cổ phiếu BBC trên thị trường chứng

khoán

 Hạn chế:

- Do hạn chế về nguồn thông tin được cung cấp, giả thiết rằng tất cả các

thông tin trong Bản cáo bạch năm 2006 (do công ty chứng khoán Vietcombank

thực hiện) là chính xác hoàn toàn

- Do các số liệu thống kê về thị trường không sẵn có nên giá trị vốn chủ sở

hữu và vốn vay khi tính lãi suất chiết khấu được lấy theo giá trị sổ sách kế toán

2.3 Định giá công ty theo phương pháp chiết khấu dòng tiền

2.3.1 Phân tích thị trường

2.3.1.1 Phân tích môi trường kinh tế vĩ mô

a) Tốc độ tăng trưởng kinh tế

Việt Nam được coi là một trong những nền kinh tế phát triển nhanh nhất

trên thế giới Mặc dù bị ảnh hưởng nặng nề của khủng hoảng kinh tế Đông Nam

Á năm 1997, tốc độ tăng trưởng GDP bị giảm từ 8.5% xuống 4.8% năm 1999,

kinh tế Việt Nam đã hồi phục trong giai đoạn 2001-2005 với tốc độ tăng trưởng

kinh tế trung bình 7.5%/năm Đặc biệt năm 2005, GDP tăng 8.5%, mức cao nhất

trong vòng 8 năm qua (1998-2005)

Tốc độ tăng trưởng kinh tế (2000- 2007f)

Theo các chuyên gia kinh tế dự báo, trong năm 2006- 2010 tốc độ tăng

trưởng GDP hàng năm của Việt Nam là 8- 8.5% Năm 2007, mục tiêu tăng

trưởng của kinh tế Việt Nam là 8.5%, GDP đạt 70 tỷ USD, thu nhập bình quân

đầu người đạt 820USD/năm

Trong bảng dưới đây, có thể thấy ngành công nghiệp – xây

dựng, đặc biệt là ngành công nghệ chế biến có tốc độ tăng

trưởng khá cao và ổn định qua các năm

Tốc độ tăng

Công nghiệp –

Công nghiệp chế

Nguồn: Tổng cục Thống kê và Viện quản lý Kinh tế Trung Ương

b) Cơ cấu ngành kinh tế

Cơ cấu ngành kinh tế được chia làm ba bộ phận chính: công nghiệp, nông

lâm ngư nghiệp, dịch vụ Tỷ trọng các ngành thay đổi theo xu hướng giảm tỷ

trọng ngành nông nghiệp, tăng tỷ trọng ngành công nghiệp, dịch vụ Cụ thể

ngành nông nghiệp tỷ trọng giảm từ 24.5% năm 2000 xuống còn 19% năm 2005,

tỷ trọng ngành dịch vụ ổn định 395, ngành công nghiệp tỷ trọng tăng từ 36.7%

năm 2000 lên 42% năm 2005

Tỷ trọng đóng góp các ngành vào GDP

(Nguồn: Tổng cục thống kê)

Trong những năm vừa qua, tăng trưởng sản lượng công nghiệp ổn định

15,4%/năm, cao hơn 2,5% so với kế hoạch, giá trị sản lượng công nghiệp tăng

trung bình 10%/năm Khu vực công nghiệp đóng góp 60% tổng giá trị xuất khẩu,

trong đó cao nhất là dệt may, dầu thô, da giầy và hàng nông sản đã qua chế biến

c) Dân số Việt Nam

Dân số Việt Nam tăng 27%, từ 65 triệu người năm 1990 lên

83 triệu người năm 2005 Tổng dân số ước tính cho năm 2015 là

hơn 94 triệu người, tăng 44% so với năm 1990 và khoảng 21%

so với năm 2000 Tốc độ tăng trưởng dân số được dự báo ổn định 1,2% mỗi

năm

Dự báo dân số

Nguồn: Niên giám thống kê

- Cơ cấu dân số:

Năm 2005, Việt Nam có dân số 83 triệu người, trong đó 39% dân số dưới

16 tuổi, 16% dân số trong độ tuổi 16-24, 45% dân số trên 24 tuổi Cơ cấu tuổi có

ảnh hưởng trực tiếp đến nhu cầu tiêu dùng bánh kẹo, giảm dần theo tuổi Với

quy mô lớn, kết cấu dân số trẻ, Việt Nam có một thị trường tiềm năng đối với

hàng hóa và dịch vụ đặc biệt là ngành bánh kẹo

d) Tình hình vốn đầu tư tại Việt Nam

Nguồn vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài vào Việt Nam trong năm 2005 đã tăng

gần 40%, đạt 5.8 tỷ USD, trong đó đầu tư mới 4 tỷ USD, đầu tư thêm 1.9 tỷ

Bước ra khỏi khủng hoảng kinh tế, hiện nay Việt Nam nằm trong khu vực có tốc

độ tăng trưởng kinh tế mạnh Gia nhập WTO, Việt Nam đã có nhiều chính sách

tự do hóa thương mại, cùng với sự ổn định về chính trị và kinh tế, Việt Nam đã

trở thành một trong những điểm nóng về thu hút đầu tư trực tiếp nước ngoài

Trong giai đoạn 2006 – 2010, tổng giá trị đầu tư dự kiến đạt 38.5% GDP

e) Lạm phát

Nguyên nhân gây ra lạm phát chủ yếu do tăng giá dầu mỏ, do tăng lương

khoảng 30% năm 2004 Tuy nhiên, với sự kiểm soát của chính phủ và sự tự điều

chỉnh của nền kinh tế, tỷ lệ lạm phát qua các năm đang có xu hướng giảm dần

Năm 2004, chỉ số giá tiêu dùng ở mức 9%, giảm xuống còn 8.4%(2005),

6.6%(2006), dự báo năm 2007 chỉ số giá tiêu dùng sẽ giảm xuống chỉ còn 6%

f) Lãi suất

Lãi suất huy động nội tệ kỳ hạn 3 tháng và 12 tháng phổ biến

ở mức 0,63%/tháng (7,56%/năm) và 0,7%/tháng (8,4%/năm),

tăng khoảng 0,07-0,1%/tháng (0,84%/năm-1,2%/năm) Lãi suất

cho vay ngắn hạn phổ biến ở mức 0,8-1,03%/tháng

(9,6%-12,39%/năm) tăng khoảng 0,08-0,1%/tháng (0,96%-1,2%/năm)

Lãi suất cho vay trung dài hạn phổ biến ở mức

(1,2%-3%/năm)

Lãi suất huy động ngoại tệ (USD) tăng mạnh từ mức

2,75%/năm lên 4,2%/năm đối với kỳ hạn 12 tháng Các kỳ hạn

khác cũng biến động tương ứng Lãi suất cho vay tăng khoảng

2-2,5 điểm phần trăm/năm (lãi suất cho vay ngắn hạn phổ biến

ở mức 5-6,2%/năm, lãi suất cho vay trung dài hạn phổ biến ở

mức 5,5-7,2%/năm) Lãi suất ngoại tệ tăng chủ yếu do FED điều

chỉnh tăng lãi suất và các NHTM cạnh tranh giữ thị phần

g) Thu nhập

Tính chung cả nước, thu nhập trung bình tháng của một lao

động làm công ăn lương năm 2005 là 973 nghìn VNĐ, tăng

15,14% so với năm 2004; ở khu vực thành thị là 1.028 nghìn

VNĐ, tăng 14,34% so với năm 2004; ở khu vực nông thôn là 822

nghìn VNĐ, tăng 18,87% so với năm 2004 Do tốc độ tăng mức

thu nhập trung bình tháng của một lao động làm công ăn lương

ở khu vực nông thôn nhanh hơn so với ở thành thị nên chênh

lệch giữa thu nhập của lực lượng lao động này ở thành thị và

nông thôn đã giảm bớt, từ 1,3 lần năm 2004 xuống còn 1,25 lần

năm 2005 Chính phủ Việt Nam đã thực hiện điều chỉnh lương tối

thiểu từ 120.000 đồng/ tháng lên 190.000 đồng/ tháng năm

2000 và 450.000 đồng/ tháng năm 2006

h) Lao động và việc làm

Quy mô việc làm năm 2005 tiếp tục tăng, cơ cấu lao động

tiếp tục chuyển dịch theo chiều hướng tích cực trên nhiều mặt

Tính chung cả nước, tại thời điểm 1/7/2005 có 43.456,6 nghìn

người từ đủ 15 tuổi trở lên đang làm việc trong các ngành kinh

tế quốc dân, tăng 1.145,5 nghìn người hay 2,7% so với thời điểm

1/7/2004 Đây là mức tăng lớn hơn mức tăng trung bình hàng

năm giai đoạn 2001-2005 (tăng 1.017,9 nghìn người làm

việc/năm với tốc độ tăng 2,5%) Tỷ lệ thất nghiệp giảm đáng kể

trong giai đoạn 2001 – 2005

2.3.1.2 Thị trường bánh kẹo

a) Khái quát về thị trường

 Triển vọng phát triển của ngành bánh kẹo

Trên thế giới, bánh kẹo là ngành có tốc độ tăng trưởng ổn định (khoảng

2%/năm) và là ngành công nghiệp năng động nhất trong ngành công nghiệp thực

phẩm thế giới Đối với Việt Nam, được đánh giá là thị trường lớn thứ 2 khu vực

Đông Nam Á (sau Indonesia), tốc độ tăng trưởng ngành bánh kẹo luôn cao hơn

tốc độ trung bình của thế giới, khoảng 7-8%/năm

Trong năm 2005, thị trường bánh kẹo Việt Nam tăng 11% về giá trị và 6%

về khối lượng Cuối năm 2005, sản lượng bánh kẹo là 79.500 tấn và doanh thu từ

bánh kẹo là 4.844 tỷ đồng

Thị trường bánh kẹo tại Việt Nam được đánh giá là thị trường đã phát

triển do mức tiêu thụ trên đầu người là khá cao Dân số hơn 80 triệu người, mức

độ tiêu thụ trung bình hàng năm khoảng 1kg/ 1 người Nhìn chung, giá bánh kẹo,

đặc biệt là các loại kẹo đường, khoảng $2/kg trong năm 2005 Mức độ tiêu thụ

bánh kẹo tại các khu vực ngoại thành (khu vực tập trung hơn 70% dân số) cao,

do mức sống đã được cải thiện

Chỉ số giá tiêu dùng của Việt Nam tăng liên tục khiến cho giá nguyên liệu

chế biến bánh kẹo tăng khoảng 10% đến 15% hàng năm Giá bột mỳ và đường

tăng trung bình khoảng 12% Tương tự, giá điện tăng khoảng 10% Giá đầu vào

khác như lương nhân công, đóng gói cũng tăng Các loại vật tư có nguồn gốc từ

dầu mỏ tăng đột biến như bao bì nhựa (năm 2005, tăng 15 đến 40% so với tháng

01 năm 2004), xăng dầu cũng tăng giá mạnh từ 5 đến 17% đã làm tăng chi phí

chuyên chở, do đó, làm giá thành sản phẩm Một số vật tư có nguồn gốc nhập

khẩu khác như lúa làm bột mỳ tăng 35%, dầu thực vật tăng 50%, sữa bột tăng

gần 1,5 lần so với đầu năm 2004

Do tăng chi phí sản xuất, các nhà sản xuất bánh kẹo cũng tìm cách tăng

giá bán để chi trả chi phí Một số doanh nghiệp giữ nguyên giá bán nhưng giảm

khối lượng sản phẩm trong mỗi gói sản phẩm Một số doanh nghiệp tăng giá

trong các dịp như lễ, tết Các công ty lớn như Kinh Đô, Công ty Bánh kẹo Biên

Hoà (Bibica), và Công ty Bánh kẹo Hải Hà đã thực hiện tăng giá bán Tuy nhiên,

do đặc điểm cạnh tranh về giá giữa các doanh nghiệp trong nước, tỷ lệ tăng giá

trung bình vẫn nhỏ hơn tốc độ tăng của chi phí sản xuất

Ngoài ra, trên thị trường có rất nhiều bánh kẹo xuất khẩu mẫu mã đẹp,

chất lượng tốt Tuy nhiên, giá của các mặt hàng này khá cao và phần lớn được

bán trong các siêu thị

Mức tiêu thụ bánh kẹo bình quân

Tỷ lệ tiêu thụ bánh kẹo bình quân đầu người Việt Nam hiện nay thuộc loại

thấp nhất thế giới, khoảng 1.25 kg/năm Trong khi mức tiêu thụ bánh kẹo bình

quân ở một số nước như sau: Đan Mạch 16.3 kg/năm, Anh 14.5 kg/năm, Trung

Quốc 1.4 kg/năm Do dân số lớn, và đời sống người dân ngày càng được cải

thiện nên nhu cầu của thị trường là rất lớn

Thói quen

Mặc dù người Việt Nam vẫn chuộng dùng đồ ăn tươi, tuy nhiên, đồ ăn

đóng hộp và đồ ăn nhanh đang dần thông dụng trên thị trường, đặc biệt là tại khu

vực thành thị Chịu ảnh hưởng từ cách sống phương tây và ngày càng có ít thời