Effective Derivative Hedging and IPO - nhóm 4 - lớp TCND Ngày 1

Nhóm – đề tài số – mơn Quản trị rủi ro GVHD: Th.s Đinh Thị Thu Hồng TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH KHOA TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP Bộ mơn Tài Chính Quốc Tế  ĐỀ TÀI TIỂU LUẬN SỐ 1: HIỆU QUẢ PHÒNG NGỪA RỦI RO CỦA CÁC CÔNG CỤ PHÁI SINH VÀ HIỆU SUẤT IPO TRONG DÀI HẠN Người hướng dẫn: Th.s Đinh Thị Thu Hồng Người thực hiện: Nhóm – môn Quản trị rủi ro Lớp : TCDN Ngày – Cao học Khóa 20 Tp.Hồ Chí Minh, ngày 24 tháng 08 năm 2012 Lớp TCDN Ngày – K20 Page Nhóm – đề tài số – môn Quản trị rủi ro GVHD: Th.s Đinh Thị Thu Hồng BÀI DỊCH BÀI NGHIÊN CỨU : HIỆU QUẢ PHÒNG NGỪA RỦI RO CỦA CÁC CÔNG CỤ PHÁI SINH VÀ HIỆU SUẤT IPO TRONG DÀI HẠN Hoa Nguyen School of Accounting, Economics and Finance Faculty of Business and Law Deakin University 225 Burwood Highway Burwood VIC 3125 Australia Ming-Hua Liu* Faculty of Business and Law Auckland University of Technology Auckland New Zealand Tóm tắt Trong viết chúng tơi nghiên cứu vai trò quản trị rủi ro tài cơng ty thơng qua việc sử dụng cơng cụ tài phái sinh ảnh hưởng đến hiệu dài hạn mẫu chọn công ty khai khoáng Australian bắt đầu phát hành cổ phiếu lần đầu giai đoạn từ năm 1994 đến năm 2004 Chúng tơi tìm chứng cơng ty sử dụng cơng cụ phái sinh nhìn chung thường có kết tốt cơng ty không sử dụng công cụ phái sinh giai đoạn năm niêm yết Những công ty sử dụng cơng cụ phái sinh mà khơng có độ nhạy cảm rủi ro cảm rủi ro tốt công ty không sử dụng công cụ phái sinh, công ty lựa chọn việc khơng phịng ngừa cho rủi ro tỷ giá hối đoái dễ xảy Hơn nữa, số công ty sử dụng cơng cụ phái sinh, cơng ty kiểm sốt việc loại trừ rủi ro tỷ giá hối đoái có xu hướng thực tốt cơng ty có phịng ngừa rủi ro mà từ bỏ rủi ro tỷ giá Kết nghiên cứu bổ sung lý thuyết hữu tranh cãi việc nâng cao vai trò việc phòng ngừa rủi ro cho công ty thông qua việc sử dụng cơng cụ tài phái sinh Từ khóa: cơng cụ tài phái sinh, IPO, hiệu dài hạn, cơng ty khai khống Australian Lời cảm ơn: Chúng tơi muốn cảm ơn Bill Dimovski cung cấp liệu IPO H Nguyên tỏ lịng biết ơn việc hỗ trợ tài từ Trung tâm nghiên cứu sát nhập thị trường (China and Emerging Markets Reseach Centre – CEMRC) Lớp TCDN Ngày – K20 Page Nhóm – đề tài số – môn Quản trị rủi ro GVHD: Th.s Đinh Thị Thu Hồng Tóm tắt Chúng tơi nghiên cứu vai trị quản trị rủi ro tài cơng ty thông qua việc sử dụng công cụ tài phái sinh ảnh hưởng đến hiệu dài hạn mẫu chọn cơng ty khai khống Australian bắt đầu phát hành cổ phiếu lần đầu giai đoạn từ năm 1994 đến năm 2004 Chúng tơi tìm chứng cơng ty sử dụng cơng cụ phái sinh nhìn chung thường có kết tốt công ty không sử dụng công cụ phái sinh giai đoạn năm niêm yết Những công ty sử dụng công cụ phái sinh mà khơng có độ nhạy cảm rủi ro cảm tốt công ty không sử dụng công cụ phái sinh, mà công ty lựa chọn việc khơng phịng ngừa cho rủi ro tỷ giá hối đoái dễ xảy Hơn nữa, số công ty sử dụng công cụ phái sinh, công ty quản lý để loại trừ độ nhạy cảm rủi ro cảm tỷ giá hối đoái có xu hướng thực tốt cơng ty có phịng ngừa rủi ro mà từ bỏ rủi ro tỷ giá khác Kết nghiên cứu bổ sung lý thuyết hữu mà tranh cãi việc nâng cao vai trò giá trị việc phịng ngừa rủi ro cơng ty thơng qua việc sử dụng cơng cụ tài phái sinh Giới thiệu: Trong nghiên cứu này, cách sử dụng mẫu cơng ty khai khống Australia phát hành cổ phiếu công chúng lần đầu (IPO), cung cấp chứng việc quản trị rủi ro tài doanh nghiệp thông qua hiệu việc sử dụng cơng cụ tài phái sinh yếu tố tiềm hiệu IPO dài hạn Đặc biệt, kiểm tra xem liệu công ty sử dụng cơng cụ phái sinh có đạt tỷ suất sinh lợi từ chứng khoán (stock returns) cao so với công ty không sử dụng công cụ phái sinh thời gian năm sau niêm yết hay không Chúng không tập trung vào khác biệt công ty sử dụng không sử dụng công cụ phái sinh, nhận thị trường thưởng cho cơng ty sử dụng cơng cụ phịng ngừa rủi ro hiệu quả, không cho công ty thực phịng ngừa rủi ro Chúng tơi khẳng định cơng ty phịng ngừa rủi ro hiệu cách sử dụng công cụ phái sinh làm giảm rủi ro tỷ giá hối đoái cách thành công đến mức độ không phát Mặt khác, cơng ty thực phịng ngừa rủi ro không hiệu công ty sử dụng cơng cụ tài phái sinh, từ bỏ yếu tố rủi ro tỷ giá quan trọng khác Lớp TCDN Ngày – K20 Page Nhóm – đề tài số – mơn Quản trị rủi ro GVHD: Th.s Đinh Thị Thu Hồng Chúng tơi mạnh dạng đốn hiệu việc phịng ngừa rủi ro doanh nghiệp giải thích hiệu IPO dài hạn bắt nguồn từ lý thuyết phòng ngừa rủi ro Trong khuôn khổ lý thuyết đưa Smith Stulz (1985) Mayers and Smith (1987), miễn tồn mâu thuẫn thị trường thuế chi phí khủng hoảng tài hữu, việc bảo hiểm rủi ro nâng cao giá trị doanh nghiệp việc cắt giảm chi phí biến đổi liên quan đến tính khơng ổn định thu nhập dịng tiền cơng ty Điều cốt lõi tranh cãi việc phòng ngừa rủi ro tài làm ổn định thu nhập dịng tiền, làm giảm rủi ro liên quan cho cơng ty lựa chọn việc phịng ngừa rủi ro cho rủi ro tài họ Khả để tránh rủi ro liên quan tiêu biểu cho nguồn tài liệu quan trọng việc làm tăng giá trị công ty, số kết khơng mong muốn có xu hướng xảy điều kiện khủng hoảng tài Đầu tiên, cơng ty gánh chịu chi phí hợp đồng cao đáng kể trình hoạt động kinh doanh trì đội ngũ lao động có tay nghề, thương lượng tài chính, thu hút khách hàng Thứ hai, cơng ty kệt quệ tài có khuynh hướng từ bỏ dự án có NPV tốt, thường biết đến vấn đề thiếu đầu tư, thiếu khoản (Froot, Scharfstein, and Stein 1993) việc đầu tư miễn cưỡng lợi ích thu từ dự án thực gần đổ dồn trái chủ trái ngược với lợi ích cổ đông, biểu vấn đề chi phí đai diện Smith (1995) Cuối cùng, tình trạng kiệt quệ tài dẫn tới phá sản chi phí trực tiếp loại phí pháp lý, hành phí kế tốn Tuy nhiên, giá trị doanh nghiệp tăng lên từ phòng ngừa rủi ro tài phụ thuộc vào đặc điểm tài việc phịng ngừa rủi ro Ở phía cạnh khác, Mackay Moeller (2007) giải thích cách thơng minh “đánh giá hiệu việc phịng ngừa rủi ro doanh nghiệp phải hiệu chỉnh so với mức chuẩn giá trị hoạt động để phịng ngừa rủi ro có khả tăng thêm bao nhiêu?” Cụ thể hơn, giá trị việc phịng ngừa rủi ro tài xác định tương tác mức độ phòng ngừa rủi ro giá trị tiềm ẩn tăng thêm công ty có biện pháp phịng ngừa đầy đủ rủi ro họ Dưới giả thiết ngây thơ cho tất công ty chấp nhận mức độ phòng ngừa rủi ro, họ phòng ngừa tỷ lệ rủi ro tổng thể, lập luận cho cơng ty có xác suất rủi ro cao hưởng lợi nhiều Lớp TCDN Ngày – K20 Page Nhóm – đề tài số – môn Quản trị rủi ro GVHD: Th.s Đinh Thị Thu Hồng từ việc sử dụng biện pháp phịng ngừa rủi ro Những cơng ty có đặc điểm tiêu biểu quy mơ nhỏ, khoản thấp rủi ro kinh doanh cao hơn1 Những kết luận thúc đẩy tập trung vào mẫu cơng ty IPO để tìm điểm quan trọng câu hỏi nghiên cứu liệu việc phịng ngừa rủi ro tài có làm tăng giá trị công ty Mặc dù thật công ty IPO theo lý thuyết dự đoán ứng cử viên sáng giá để hưởng lợi từ việc phịng ngừa rủi ro tài đặc điểm tài họ, chứng thực nghiệm loại trừ mối quan hệ công ty với công ty thành lập (xem ví dụ Allayannis and Weston 2005; Carter, Rogers, and Simkins 2006; va Hin and Jorion 2006) Tuy nhiên, chứng thực nghiệm liên quan đến giá trị công ty phịng ngừa rủi ro tài khơng đem lại kết thuyết phục Một số nghiên cứu báo cáo thành cơng việc phịng ngừa rủi ro (Allayannis and Weston 2001; Kim; Mathur, va Nam 2006; Carter, Rogers, and Simkins 2006), nghiên cứu khác có thành cơng giới hạn việc đưa chứng mối quan hệ tích cực phòng ngừa rủi ro giá trị doanh nghiệp (Jin and Jorion 2006, 2007; Bartram, Brown, and Conrad 2011) Mackay Moeller (2007) chứng minh phòng ngừa rủi ro làm tăng giá trị, giá trị tăng thêm phụ thuộc vào việc công ty phòng ngừa rủi ro chắn bỏ lại rủi ro khác khơng phịng ngừa Sự khác biệt kết thực nghiệm điều hòa việc thừa nhận giá trị tăng thêm cuối chức mức độ phòng ngừa rủi ro giá trị tối đa đạt từ phòng ngừa rủi ro Đối với yếu tố đầu tiên, cơng ty khơng thể phịng ngừa rủi ro với mức độ tốt họ, giá trị phòng ngừa rủi ro tối đa phụ thuộc vào hai yếu tố đặc điểm cơng ty biến động (tính không ổn định) nguồn rủi ro mà phịng ngừa cách hiệu Thay sử dụng mẫu công ty IPO lĩnh vực công nghiệp, lựa chọn tập trung vào công ty IPO lĩnh vực khai khoảng Những công ty lựa chọn mẫu dựa vào mối quan tâm liên quan tới vấn đề nội sing nhấn mạnh Arest Bartram (2010) Việc phịng ngừa rủi ro tài làm giảm rủi ro có hệ thống riêng biệt công ty đề tài tranh luận Tuy nhiên, chứng gần giới thiệu Gay, Lin, Smith (2011) cho thấy việc phòng ngừa rủi ro tài làm giảm rủi ro khả tốn mà xác định phân tích hồi quy tỷ suất sinh lợi Sau việc phịng ngừa rủi ro tài làm giảm chi phí vốn cơng ty có phịng ngừa rủi ro Phát củng cố trường hợp bảo hiểm rủi ro tài làm tăng giá trị công ty Lớp TCDN Ngày – K20 Page Nhóm – đề tài số – mơn Quản trị rủi ro GVHD: Th.s Đinh Thị Thu Hồng Bartram, Brown, Conrad (2011) Có hai khía cạnh nội sinh ảnh hưởng đến việc giải thích kết Đầu tiên, công ty sử dụng cơng cụ tài phái sinh yếu tố thúc đẩy, yếu tố định đến giá trị công ty và/hoặc thành công ty Thứ hai, việc xử lý liệu hồi quy chéo (đa biến), cho thấy khác biệt giá trị cơng ty khác biệt đặc điểm tài cơng ty mà thuộc vào ngành cơng nghiệp khác trái ngược với việc công ty có khơng sử dụng cơng cụ phái sinh Bằng cách tập trung vào ngành công nghiệp đơn lẻ, tiếp cận nghiên cứu Jin Jorion (2006) để đảm bảo tất cơng ty mẫu có mức độ rủi ro giống nhau, hoạt động đặc điểm tài ngành liên quan Kết khác biệt giá trị công ty thành cơng ty sau kiểm sốt đặc điểm cụ thể cơng ty, thể khác việc thực quản trị rủi ro, trái ngược với khác biệt đặc điểm tài dự kiến Chúng tơi lựa chọn mẫu cơng ty khai khống IPO phần thực tế rủi ro tài từ cơng ty khai khống Australia minh bạch xác định rõ Đặc biệt, cơng ty khai khống Úc có rủi ro doanh thu làm biến động giá hàng hóa2 Ngồi ra, giá hàng hóa niêm yết đô la Mỹ, doanh nghiệp nhạy cảm với biến động tỷ giá đồng đô la Úc / đô la Mỹ (AUD / USD ) Mặc dù có tương tự hoạt động tập hợp rủi ro đồng liên quan, khơng có đảm bảo tất công ty mẫu nhạy cảm với rủi ro giá hàng hóa, phần lớn cơng ty khai khống IPO giai đoạn thăm dị có xu hướng làm tối thiểu rủi ro giá hàng hoá Ở khía cạnh khách, rủi ro tỷ giá nguồn nguy phổ biến Ngay trường hợp khơng có rủi ro doanh thu, cơng ty bị ảnh hưởng biến động tỷ giá hối đối thơng qua rủi ro chi phí cạnh tranh Cũng cần phải ý rằng tỷ giá hối đoái biến động lớn giá hàng hóa niêm yết q trình lấy mẫu chúng tơi Australia nhà cung cấp hàng đầu giới số loại hàng hóa, bao gồm than đá, quặng sắt, dầu thô, vàng, bạc, đồng đỏ, kim cương khí gas tự nhiên Xem Maslen (2006) để biết chi tiết Liên quan đến thảo luận nhận xét hầu hết biến động số giá hàng hóa theo chiều hướng tăng Đó là, giá hàng hóa chủ yếu theo xu hướng tăng suốt giai đoạn 1994-2009, ngoại trừ điểm đặc biệt giai đoạn đặc trưng khủng hoảng tài Lớp TCDN Ngày – K20 Page Nhóm – đề tài số – môn Quản trị rủi ro GVHD: Th.s Đinh Thị Thu Hồng Vì vậy, tập trung vào việc kiểm định hiệu việc phòng ngừa rủi ro tỷ yếu tố tiềm định tỷ suất sinh lợi IPO dài hạn Nếu công ty không dự kiến rủi to tài dễ xảy khơng có lý để mong đợi việc phịng ngừa rủi ro làm tăng thêm giá trị cơng ty Do đó, tất cơng ty làm giảm ý nghĩa giải thích chúng tơi kết Theo đó, chúng tơi áp dụng mơ hình thị trường gia tăng sử dụng rộng rãi tài liệu (Adler Dumas 1984; Allayannis Ofek năm 2001; Bartram, Brown, Minton 2010) để xác định sai số có ý nghĩa rủi ro tỷ giá hối đối cho cơng ty mẫu chúng tơi Dựa thông tin rủi ro việc sử dụng cơng cụ tài phái sinh, chúng tơi phân loại mẫu nghiên cứu thành bốn nhóm khác nhau: • Những cơng ty thực phịng ngừa rủi ro có hiệu quả: cơng ty sử dụng công cụ phái sinh không độ nhạy cảm rủi ro (nhóm 1); • Những cơng ty thực phịng ngừa rủi ro khơng hiệu quả: cơng ty sử dụng cơng cụ phái sinh có độ nhạy cảm rủi ro (nhóm 2); • Những cơng ty khơng thực phịng ngừa rủi ro: cơng ty khơng sử dụng cơng cụ phái sinh có độ nhạy cảm rủi ro (Nhóm 3); cuối • Những cơng ty khơng có rủi ro khơng kỳ vọng khứ: công ty không sử dụng công cụ phái sinh không độ nhạy cảm rủi ro (Nhóm 4) Phân tích chủ yếu tập trung vào ba loại công ty đầu tiên, tin thất bại việc sử dụng cơng cụ phái sinh nhóm khơng có rủi ro họ thiếu việc dự kiến trước rủi ro xảy lương lai4 tồn cầu Đối với cơng ty xuất khẩu, việc phòng ngừa rủi ro hi vọng có lợi ích việc đưa rủi ro giảm giá để chống lại rủi ro tăng giá Tuy nhiên, thừa nhận người dùng không sử dụng công cụ phái sinh phịng ngừa, nghĩa họ tham gia vào hình thức phịng ngừa rủi ro khác, chẳng hạn phòng ngừa rủi ro hoạt động thơng qua để làm giảm rủi ro dễ xảy Tuy nhiên, khơng ảnh hưởng đến phân tích thực nghiệm chúng tơi chúng tơi tập trung vào việc xem xét công ty sử dụng thực phòng ngừa rủi ro hiệu đạt thành Lớp TCDN Ngày – K20 Page Nhóm – đề tài số – môn Quản trị rủi ro GVHD: Th.s Đinh Thị Thu Hồng Việc sử dụng mơ hình ba nhân tố Fama - French để kiểm định quy mô doanh nghiệp hệ số giá thị trường giá sổ sách, chúng tơi tìm thấy chứng mạnh mẽ công ty phịng ngừa rủi ro hiệu (Nhóm 1) có kết tốt cơng ty khơng phịng ngừa rủi ro (Nhóm 3) Kết áp dụng mơ hình lựa chọn sử dụng phương pháp tỷ trọng giá trị tăng thêm Kết tiếp tục tiết lộ cơng ty có phịng ngừa rủi ro tỷ giá hối đối hiệu (Nhóm 1) sử dụng cơng cụ phái sinh loại trừ rủi ro với mức độ thống kê không đáng kể tốt cơng ty phịng ngừa rủi ro tỷ giá khơng hiệu quả, sử dụng công cụ phái sinh, thiệt hại từ độ nhạy cảm rủi ro khác (nhóm 2) Những cơng ty phịng ngừa rủi ro khơng hiệu (nhóm 2) có hiệu hoạt động tốt so với cơng ty khơng phịng ngừa rủi ro (Nhóm 3), khác biệt hiệu hoạt động biến mà quy mô công ty hệ số giá thị trường so với giá sổ sách kiểm soát Kết phân tích hồi quy đa biến chúng tơi khẳng định vai trị gia tăng giá trị cơng cụ tài phái sinh cụ thể cho mẫu IPO Nhìn chung, kết chúng tơi cho thấy việc sử dụng cơng cụ tài phái sinh việc phịng ngừa rủi ro tài kết hợp với hiệu dài hạn tốt cho cơng ty IPO Ngồi ra, thị trường khơng thưởng cho việc phòng ngừa rủi ro, mà thưởng cho cơng ty loại bỏ rủi ro tài có hiệu Với tập hợp kết này, làm phong phú thêm tảng kiến thức xung quanh việc tăng cường khả phòng ngừa rủi ro cách sử dụng cơng cụ tài phái sinh áp dụng cho loại công ty mới, hay gọi công ty IPO Rào cản lý thuyết dự đốn cơng ty IPO có xu hướng mạnh mẽ công ty hưởng lợi từ phịng ngừa rủi ro tài đặc điểm tài họ Và chúng tơi kiểm định thực nghiệm công ty phòng ngừa rủi ro hiệu thực hưởng lợi từ việc phịng ngừa rủi ro tài Phần cịn lại nghiên cứu trình bày sau Phần trình bày nhìn tổng quan tài liệu liên quan đến hiệu IPO dài hạn mối quan hệ phòng ngừa rủi ro tài giá trị cổ đơng Phần mô tả liệu phương pháp nghiên cứu chúng tơi Phần trình bày kết nghiên cứu chúng tôi, mục kết luận nghiên cứu cao so với nhóm khác Chúng tơi thường giả định ngầm cơng ty sử dụng tài phái sinh để phòng ngừa rủi ro Lớp TCDN Ngày – K20 Page Nhóm – đề tài số – môn Quản trị rủi ro GVHD: Th.s Đinh Thị Thu Hồng Cơ sở lý luận tảng: 2.1 Bằng chứng hiệu IPO dài hạn: Hơn hai thập kỷ qua, nhà nghiên cứu bị hấp dẫn hiệu dài hạn đợt IPO, chứng minh tài liệu nghiên cứu Ritter (1991) Loughran and Ritter (1995) Mặc dù mức độ hiệu IPO dài hạn thay đổi tùy thuộc vào thời gian lấy mẫu, kiểu IPO (Brav and Gompers năm 1997; Wu and Kwok 2007), quan trọng cách xác định tỷ suất sinh lợi sau phát hành (Schultz 2003; Gregory, Guermat, and Al-Shawawreh 2011), hiệu dài hạn công ty liên quan đến việc phát hành cổ phiếu rộng rãi công chúng lần đầu - IPO Tuy nhiên, có khơng chắn yếu tố nội sinh ngoại sinh việc dự đoán hiệu IPO dài hạn Loughran and Ritter (2000) đưa lời giải thích hiệu nhận từ hành vi, theo nhà quản lý tận dụng lợi lạc quan mức nhà đầu tư triển vọng tương lai công ty IPO chọn lựa để phát hành cổ phiếu cổ phiếu ban đầu bán giá cao Giá cổ phiếu với giá trị thị trường kết hiệu dài hạn cơng ty gia nhập thị trường chứng khốn Trong số nghiên cứu tìm thấy mối quan hệ nghịch biến tỷ suất sinh lợi IPO ban đầu hiệu dài hạn (Paudyal, Saadouni, and Briston 1998; Jelic and Briston 2001), nghiên cứu khác cho thấy mối tương quan chắn chí khơng tuyến tính chúng (Ahmad-Zaluki, Campbell, Goodacre 2007; Lee, Taylor, and Walter 1996) Một số yếu tố xác định yếu tố định quan trọng hiệu IPO dài hạn, ví dụ như, đảm bảo tài sản, uy tín bảo lãnh phát hành điều chỉnh kế tốn (cịn gọi điều chỉnh lợi nhuận dồn tích) Trong Brav and Gompers (1997) cho thấy đợt phát hành IPO mạo hiểm tài trợ tốt đối tác phát hành IPO mà không tài trợ cách sử dụng tỷ suất sinh lợi tương đương Gần đây, Levis (2011) chứng minh hiệu IPO dài hạn tài trợ vốn cổ phần tư nhân cao so với loại phát hành IPO khác, bao gồm đợt phát hành IPO mạo hiểm tài trợ Trong mối liên quan đến uy tín bảo lãnh, Carter, Dark, and Singh (1998) khẳng định vai trò quan trọng uy tín bảo lãnh việc dự báo tỷ suất sinh lợi dài hạn Nói cách cụ thể, việc phát hành cổ phiếu bảo lãnh tổ chức bảo lãnh phát hành có uy tín giá phát hành tốt nhiều so với tổ chức bảo lãnh phát hành IPO xếp hạng thấp Lớp TCDN Ngày – K20 Page Nhóm – đề tài số – mơn Quản trị rủi ro GVHD: Th.s Đinh Thị Thu Hồng Các doanh nghiệp lựa chọn công bố điều chỉnh kế toán để nâng cao thu nhập báo cáo nâng cao hiệu lâu dài mang lại Teoh, Welch, and Wong (1998) cho thấy điều chỉnh kế tốn chiếm ưu hiệu dài hạn Chan, Cooney, Kim, and Singh (2008) xem xét yếu tố đồng thời cung cấp chứng cho "người chiến thắng" IPO người có tích lũy kế tốn thấp, hỗ trợ nguồn vốn đầu tư mạo hiểm bảo lãnh tổ chức tài có uy tín Mức độ quốc tế hóa vấn đề xuất đóng vai trị quan trọng việc dự đoán kết IPO tương lai Trong Wu and Kwok (2007) cung cấp chứng hiệu phát hành IPO thị trường tồn cầu cịn thấp, mà cịn đối tác họ thị trường nước Mỹ Mặt khác, Gao, Mao, and Zhong (2006) trình bày quan điểm khác, việc đo lường biến động giá cổ phiếu vòng 25 ngày kể từ ngày phát hành liên quan đến hiệu IPO dài hạn Trọng tâm tài liệu hiệu đợt phát hành IPO dài hạn vấn đề hiệu đo lường Tài liệu mức độ hiệu thấp cao nhạy cảm với phương pháp sử dụng đo lường tỷ suất sinh lợi Rõ ràng, việc sử dụng phương pháp tính tỷ suất sinh lợi tạo mức độ biến đổi việc đo lường hiệu đợt phát hành IPO liên quan Ngoài ra, việc sử dụng phương pháp tỷ trọng đối lập với phương pháp tỷ trọng giá trị mang lại kết khác đáng kể Trong vài nghiên cứu (Brav Gompers 1997; Levis 2011, Gregory et al 2010) tỷ trọng có liên quan đến hiệu IPO so với phương pháp tỷ trọng giá trị Kết trực quan, việc xem xét hiệu IPO thường tập trung công ty nhỏ Brav and Gompers (1997) chứng minh hiệu biểu công ty nhỏ, tỷ lệ giá thị trường giá trị ghi sổ thấp cơng ty có phát hành cổ phiếu rộng rãi công chúng lần đầu hay không Tài liệu gần có xu hướng phân biệt tỷ suất sinh lợi theo phát hành đột xuất tỷ suất sinh lợi phát hành theo định kỳ đo lường hiệu phát hành IPO Tỷ suất sinh lợi phát Thu nhập báo cáo thu nhập tạo từ lưu lượng tiền mặt vận hành điều chỉnh kế tốn Ví dụ điều chỉnh kế tốn cơng nhận khoản thu có doanh số bán hàng trước nhận tiền mặt, kéo dài thời gian ghi nhận chi phí mà tiền mặt tạm ứng cho nhà cung cấp, giảm tốc độ khấu hao Xem Teoh, Welch, Wong (1998) để biết thêm chi tiết” Lớp TCDN Ngày – K20 Page 10 Nhóm – đề tài số – môn Quản trị rủi ro GVHD: Th.s Đinh Thị Thu Hồng Các biện pháp đo lường CAR tỷ trọng cho thấy câu chuyện khác, cơng ty khai khống thực IPO ba năm đầu, hiệu họ cải thiện đáng kể sau ba năm Tỷ trọng CAR cho thấy đợt IPO thực hiệu từ tháng 42 trở Phạm vi hiệu năm trước nghiêm trọng đề xuất phương pháp Bhar Ví dụ, CAR năm năm -9,31% -4,89%, tương ứng Khi tỷ trọng giá trị sử dụng, tỷ suất sinh lợi nói chung cao hơn, lần cho thấy việc hiệu tập trung công ty IPO nhỏ Như vấn đề thực tế, hiệu biến hiệu dài hạn tính tỷ trọng giá trị CAR Mặc dù, công ty IPO hiệu hệ CAR năm năm khơng có ý nghĩa kinh tế Có độ lệch cao tỷ suất sinh lợi cơng ty IPO đóng góp cho khác biệt kết Bhar CAR Mặc dù kết không trực tiếp so sánh với phát trước hiệu IPO dài hạn thị trường Australia, khác biệt thành phần mẫu, thời gian lấy mẫu, phương pháp đo lường tỷ suất sinh lợi, lưu ý phát trước nghiên cứu dùng để tham khảo Lee et al (1996) kiểm tra hiệu suất dài hạn đợt IPO công nghiệp Australia giai đoạn 1976-1989 công bố tỷ trọng CAR -51,23% sau năm sau niêm yết13 Các tác giả sử dụng phương pháp đơn giản để tính tốn CAR , hệ số alpha beta công ty giả định tương ứng How (2000) áp dụng phương pháp tiếp cận Lee et al (1996) với mẫu 130 công ty IPO giai đoạn từ 1979-1990 khơng tìm thấy chứng giá Tỷ trọng CAR năm báo cáo -0,28%, tỷ suất sinh lợi việc mua nắm giữ điều chỉnh năm, tương ứng -7,6% 2,48% cách sử dụng tỷ trọng tỷ trọng giá trị Tương tự vậy, Da Silva Rosa, Velayuthen, Walter (2003) kiểm định hiệu công ty liên doanh công nghiệp Australia đợt IPO công ty khơng có bảo lãnh từ năm 1991 đến năm 1999 khơng tìm thấy chứng việc sử dụng hiệu 3.3 Mơ hình ba nhân tố Fama - French 13 Tuy nhiên Lee et al (1996), khơng tính tốn Bhar theo đặc điểm kỹ thuật phương trình (1) Ngồi ra, họ khơng báo cáo giá trị trọng số CAR Lớp TCDN Ngày – K20 Page 23 Nhóm – đề tài số – môn Quản trị rủi ro GVHD: Th.s Đinh Thị Thu Hồng Mục đích nghiên cứu để kiểm định việc sử dụng công cụ phái sinh tài phịng ngừa rủi ro tiền tệ có liên quan đến hiệu dài hạn cao cho công ty IPO Một mối quan tâm việc thực kiểm định vấn đề độ nhạy cảm rủi ro kỳ vọng đề cập trước nghiên cứu Đặc biệt, khơng có lý để kỳ vọng phịng ngừa rủi ro tài nâng cao giá trị cơng ty khơng có độ nhạy cảm rủi ro cảm ban đầu Trong trường hợp khơng có độ nhạy cảm rủi ro cảm kỳ vọng, phòng ngừa rủi ro tài tốn kém, cho thấy nhiều cơng ty khơng có mức độ rủi ro Vấn đề nhấn mạnh tầm quan trọng việc phân biệt cơng ty có độ nhạy cảm rủi ro lựa chọn khơng phịng ngừa rủi ro cơng ty khơng có độ nhạy cảm rủi ro kỳ vọng khơng cần tự phịng ngừa Để xác định định lượng độ nhạy cảm rủi ro kỳ vọng vơ khó khăn thiếu thơng tin hoạt động thơng tin tài công ty14, dựa mô hình thị trường để xác định độ nhạy cảm rủi ro khứ Đặc biệt, theo nghiên cứu 15, ước lượng độ nhạy cảm rủi ro theo phương trình sau đây: Rit tỷ suất sinh lợi chứng khốn hàng tháng cơng ty, Rmt tỷ suất sinh lợi hàng tháng Chỉ số ASX công ty khai thác tài nguyên nhỏ Rxt biến động tỷ giá AUD / USD hàng tháng Các liệu sử dụng ước tính số liệu cơng ty IPO niêm yết thời gian năm năm β2: hệ số phương trình (3) tỷ lệ đo lường độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá hối đối cơng ty Bảng trình bày số liệu thống kê mô tả để ước lượng độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá hối đoái cách sử dụng phương trình (3) Kết cho thấy độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá hối đoái 14 Độ nhạy cảm rủi ro kỳ vọng chương trình phịng ngừa rủi ro tương ứng công ty lập luận Nguyen, Faff, Hodgson (2010) nguồn thông tin cá nhân Họ báo cáo nội công ty sử dụng công cụ phái sinh để đạt tỷ suất sinh lợi cao bất thường so với công ty không sử dụng cơng cụ tài phái sinh 15 Xem, Jorion (1990), Loudon (1993), Allayannis Ofek (2001), Bartram et al (2010) Lớp TCDN Ngày – K20 Page 24 Nhóm – đề tài số – mơn Quản trị rủi ro GVHD: Th.s Đinh Thị Thu Hồng 39,44% cơng ty mẫu chúng tơi có ý nghĩa thống kê biến động tỷ giá AUD / USD Điều cao so với báo cáo nghiên cứu trước Ví dụ, Jorion (1990) thấy 5,2% mẫu có độ nhạy cảm rủi ro đáng kể, Loudon (1993), cách sử dụng mẫu 141 công ty niêm yết ASX, công bố có 6,4% số mẫu ơng có độ nhạy cảm rủi ro với rủi ro tỷ giá hối đoái Tuy nhiên, phát không bất ngờ cho cơng ty IPO Nó đưa nghiêm cứu trước cơng ty lớn có nhiều khả sử dụng kỹ thuật phòng ngừa rủi ro khác để làm giảm độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá hối đoái họ đến mức độ phát Đối với công ty nhỏ thực IPO, thực tế phòng ngừa rủi ro họ phức tạp có nhiều khả có độ nhạy cảm rủi ro đáng kể Phần lớn cơng ty thể có ý nghĩa thống kê đồng biến với thị trường BẢNG 4: Rủi ro tỷ giá hối đối Bảng trình bày kết mối tương quan rủi ro tỷ giá hối đối cơng ty mẫu Giá trị tỷ giá hối đối hồi qui tính theo công thức sau Bước việc xác định cơng ty có độ nhạy cảm rủi ro với rủi ro tỷ giá, chúng tơi phân loại công ty thành bốn loại khác dựa vào cách sử dụng công cụ phái sinh (i) độ nhạy cảm rủi ro (ii) Như đề cập trước đây, bốn loại sau: • Nhóm 1: cơng ty phịng ngừa rủi ro hiệu (EHEDGERS), tức là, công ty sử dụng công cụ phái sinh khơng có độ nhạy cảm rủi ro16; Nó lập luận cơng ty sử dụng cơng cụ phái sinh khơng có kỳ vọng phù hợp với nhà đầu Tuy nhiên, tự tin trường hợp, số lý Đầu tiên, phần lớn doanh nghiệp nêu báo cáo tài họ họ khơng sử dụng cơng cụ tài phái sinh cho mục đích đầu Thứ hai, lời giải thích khác điều tạo thiên vị 16 Lớp TCDN Ngày – K20 Page 25 ... sinh 15 Xem, Jorion (19 90), Loudon (19 93), Allayannis Ofek (20 01) , Bartram et al (2 010 ) Lớp TCDN Ngày – K20 Page 24 Nhóm – đề tài số – môn Quản trị rủi ro GVHD: Th.s Đinh Thị Thu Hồng 39 ,44 % công... IPO, chứng minh tài liệu nghiên cứu Ritter (19 91) Loughran and Ritter (19 95) Mặc dù mức độ hiệu IPO dài hạn thay đổi tùy thuộc vào thời gian lấy mẫu, kiểu IPO (Brav and Gompers năm 19 97; Wu and. .. et al (19 96) với mẫu 13 0 công ty IPO giai đoạn từ 19 7 9 -1 990 khơng tìm thấy chứng giá Tỷ trọng CAR năm báo cáo -0 ,28%, tỷ suất sinh lợi việc mua nắm giữ điều chỉnh năm, tương ứng -7 ,6% 2 ,48 % cách