CÁC NHÂN tố ẢNH HƯỞNG đến nắm GIỮ TIỀN mặt BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM tại THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

TỔNG LIÊN ĐOÀN LAO ĐỘNG VIỆT NAM TRƯỜNG ĐẠI HỌC TƠN ĐỨC THẮNG KHOA TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG KHĨA LUẬN TỐT NGHIỆP CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN NẮM GIỮ TIỀN MẶT: BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM GVHD: Ths NCS.Bùi Đức Nhã SVTH : Trần Thị Huyền Trang MSSV: B1100168 SVTH: Phạm Thị Chất MSSV: B1100206 KHÓA: 15 TP HCM, THÁNG NĂM 2015 LỜI CẢM ƠN  Chúng em xin bày tỏ lòng biết ơn chân thành sâu sắc đến quý nhà trường tạo điều kiện thuận lợi giúp em thu thập số liệu tài liệu nghiên cứu cần thiết liên quan tới đề tài tốt nghiệp Đặc biệt NCS Bùi Đức Nhã người trực tiếp hướng dẫn, dìu dắt, giúp đỡ chúng em, với dẫn khoa học quý giá suốt q trình triển khai, nghiên cứu hồn thành đề tài “Các nhân tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt: Bằng chứng thực nghiệm thị trường chứng khoán Việt Nam" Chúng em xin chân thành cảm ơn q Thầy Cơ giáo thuộc Khoa Tài ngân hàng, trường Đại học Tôn Đức Thắng trực tiếp giảng dạy truyền đạt kiến thức khoa học, kiến thức tài cho chúng em năm tháng qua Xin ghi nhận đóng góp quý báu nhiệt tình bạn sinh viên đóng góp ý kiến giúp đỡ chúng em triển khai, điều tra thu thập số liệu ngoại nghiệp để hoàn thành luận văn Chúng em mong nhận đóng góp q Thầy Cơ, nhà khoa học, độc giả bạn đồng nghiệp Chúng em xin chân thành cảm ơn ii LỜI CAM ĐOAN  Chúng xin cam đoan cơng trình nghiên cứu riêng chúng tơi hướng dẫn khoa học NCS Bùi Đức Nhã Các nội dung nghiên cứu, kết đề tài trung thực chưa công bố hình thức trước Những số liệu bảng biểu phục vụ cho việc phân tích, nhận xét, đánh giá tác giả thu thập từ nguồn khác có ghi rõ phần tài liệu tham khảo Ngồi ra, luận văn cịn sử dụng số nhận xét, đánh số liệu tác giả khác, quan tổ chức khác có trích dẫn thích nguồn gốc Nếu phát có gian lận chúng tơi xin hồn tồn chịu trách nhiệm nội dung luận văn Trường đại học Tơn Đức Thắng không liên quan đến vi phạm tác quyền, quyền chúng tơi gây q trình thực (nếu có) TP Hồ Chí Minh, ngày 10 tháng năm 2015 Tác giả iii NHẬN XÉT CỦA GIẢNG VIÊN HƢỚNG DẪN  ……… Ngày…… tháng… năm…… Xác nhận Giảng viên Hướng dẫn iv NHẬN XÉT CỦA GIẢNG VIÊN PHẢN BIỆN  ……… Ngày…… tháng… năm…… Xác nhận Giảng viên phản biện v TÓM TẮT  Nghiên cứu việc nắm giữ tiền mặt công ty gần thu hút ý lớn nghiên cứu thực nghiệm Một vấn đề mà nghiên cứu tập trung hướng tới các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt công ty Theo nghiên cứu Kelcheva Lins (2003), tiền khoản tương đương tiền thường chiếm khoảng 16% tổng tài sản công ty Mỹ Guney cộng (2003) tìm tỷ lệ tiền mặt bình quân doanh nghiệp Pháp chiếm 12,35% tổng tài sản, tỷ lệ chiếm khoảng 10,3% tổng tài sản doanh nghiệp Anh quốc Vậy công ty lại nắm giữ tiền mặt? Một vài nghiên cứu tiến hành để giải thích vấn đề theo hai lý thuyết lý thuyết đánh đổi (Myers, 1977) lý thuyết trật tự phân hạng (Myers Majluf , 1984) Với lý thuyết đánh đổi cho có tỷ lệ tiền mặt tối ưu cân lợi ích cận biên chi phí cận biên Tuy nhiên lý thuyết trật tự phân hạng cho tỷ lệ tối ưu tiền mặt mà đệm lợi nhuận giữ lại nhu cầu đầu tư Nghiên cứu thị trường Mỹ Opler cộng (1999), Kim cộng (1998) kiểm chứng lý thuyết đánh đổi, kết luận tỷ lệ tiền mặt tăng với hội phát triển cơng ty giảm với quy mơ, địn bẩy cổ tức Các nghiên cứu gần khác đa số tập trung kiểm chứng lý thuyết đánh đổi Dittmar cộng (2002), Ferreira Vilela (2004), Gunney cộng (2003) Một vài nghiên cứu khác ủng hộ lý thuyết trật tự phân hạng Kalcheva Lins (2003), cho tiền mặt tương quan thuận với hội phát triển, quy mơ dịng tiền luân chuyển, tương quan nghịch với tỷ lệ nợ chi tiêu vốn Nhằm mục đích xác định nhân tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt Việt Nam kiểm định lợi ích việc nắm giữ tiền mặt lên giá trị thị trường công ty, thực nghiên cứu thực nghiệm mẫu công ty niêm yết sàn chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2006-2014 vi Theo nghiên cứu chúng tôi, công ty Việt Nam trung bình nắm giữ 9,67% tổng tài sản tiền mặt Các nghiên cứu trước cho thấy hội phát triển có tầm quan trọng lớn việc giải thích tỷ lệ nắm giữ tiền mặt Để kiểm định giả thuyết này, kiểm tra nhân tố ảnh hưởng đến tỷ lệ tiền mặt cách chia mẫu thành mẫu nhỏ: Các công ty có tiềm phát triển cơng ty ổn định Trong nghiên cứu này, sử dụng mẫu 619 công ty niêm yết sàn chứng khoán Việt Nam, qua giai đoạn 2006-2014, tổng số quan sát 3893 công ty-năm Chúng kiểm tra nhân tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt kiểm định giả thuyết nắm giữ tiền mặt có tương quan thuận với giá trị thị trường công ty Khác với nghiên cứu trước sử dụng phương pháp hồi quy GMM OLS sử dụng phương pháp Fixed Panel để giảm đa cộng tuyến biến số hiệu cao Trái với nghiên cứu trước trọng vào lý thuyết đánh đổi, cho lý thuyết đánh đổi lý thuyết trật tự phân hạng có vai trị quan trọng việc giải thích nhân tố ảnh hưởng đến tiền mặt nắm giữ công ty Việt Nam Kết giống kết nghiên cứu trước Opler cộng (1999), Ferreira Vilela (2004), Kalcheva Lins (2003) Kết kiểm chứng giả thuyết: nắm giữ tiền mặt giúp công ty nắm bắt dự án có lợi dẫn tới cơng ty có tiềm phát triển nắm giữ nhiều tiền mặt công ty ổn định Đặc biệt, chúng tơi tìm cơng ty phát triển cơng ty ổn định có số nhân tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt tương tự nhau, số lại khác biệt Kết tương tự với kết Khaoula Saddour (2006) Giống nghiên cứu trước, chúng tơi tìm mối tương quan thuận tiền mặt với dòng tiền luân chuyển Kết tương đồng với kết Corina C Pastor Paulo M Gama (2013), Ferreira Vilela (2004), Opler cộng (1999), Khaoula Saddour (2006) Trái với nghiên cứu A Ozkan N vii Ozkan (2012), Ferreira Vilela (2004), Nguyen (2005), Khaoula Saddour (2006), Alam cộng (2011), Opler cộng (1999), chúng tơi tìm cơng ty có địn bẩy cao nắm giữ nhiều tiền mặt Tương tự, chúng tơi tìm cơng ty có quy mơ lớn nắm giữ nhiều tiền mặt, điều tuân theo lý thuyết trật tự phân hạng cho cơng ty có quy mơ lớn có dịng tiền hoạt động lớn nên nắm giữ nhiều tiền mặt Kết trái với nghiên cứu ủng hộ lý thuyết đánh đổi Ferreira Vilela (2004), Nguyen (2005), Opler cộng (1999), Khaoula (2006) Kết chúng tơi tìm thấy mối tương quan nghịch tiền mặt với cổ tức, nợ vay ngân hàng tài sản khoản Kết tương đồng với kết đa số nghiên cứu A Ozkan N Ozkan (2012), Afza Adnan (2007) Một đóng góp lớn nghiên cứu có R bình phương điều chỉnh mơ hình nhân tố ảnh hưởng lớn 60% cao so với nghiên cứu trước A Ozkan N Ozkan (2004), Khaoula (2006) Thêm vào đó, chúng tơi tìm giá trị thị trường cơng ty tính Tobin’s Q tăng lên theo tỷ lệ nắm giữ tiền mặt Điều giống với nghiên cứu A Ozkan N Ozkan (2012), Opler cộng (1999), Khaoula Saddour (2006) Mối tương quan thuận mạnh mẽ cơng ty có tiềm phát triển cơng ty ổn định Vì vậy, kết luận tích lũy tiền mặt có lợi cho cơng ty có tiềm phát triển tầm quan trọng tiền mặt tài trợ dự án sinh lợi công ty Đề tài nghiên cứu mà chúng tơi thực có ý nghĩa quan trọng người điều hành công ty nhà cung cấp tín dụng Việc hiểu rõ đặc điểm ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt giúp nhà quản lý đưa định nắm giữ tiền mặt tối ưu để cơng ty hoạt động tốt giúp nhà cung cấp tín dụng tin tưởng vào khả chi trả khả tài trợ dự án đầu tư làm tăng hội phát triển cho công ty Đề tài gồm phần: Tổng quan, lý thuyết thực nghiệm, liệu phương pháp, kết nghiên cứu kết luận viii MỤC LỤC LỜI CẢM ƠN ii LỜI CAM ĐOAN iii NHẬN XÉT CỦA GIẢNG VIÊN HƢỚNG DẪN iv NHẬN XÉT CỦA GIẢNG VIÊN PHẢN BIỆN v TÓM TẮT vi MỤC LỤC ix LỜI NÓI ĐẦU xi DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT xii DANH MỤC BẢNG BIỂU xiii CHƢƠNG TỔNG QUAN 1.1 Giới thiệu 1.2 Mục đích phạm vi nghiên cứu 1.2.1 Mục đích 1.2.2 Phạm vi nghiên cứu 1.2.3 Ý nghĩa thực tiễn 1.2.4 Bố cục nghiên cứu KẾT LUẬN CHƢƠNG CHƢƠNG CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM 2.1 Động nắm giữ tiền mặt 2.1.1 Động giao dịch 2.1.2 Động phòng ngừa 2.1.3 Động thuế 2.1.4 Động đại diện 2.2 Lý thuyết đánh đổi 2.3 Lý thuyết trật tự phân hạng 2.4 Các nhân tố ảnh hưởng đến nắm giữ tiền mặt 2.4.1 Cơ hội đầu tư phát triển ix 2.4.2 Tài sản khoản thay (trừ tiền tương đương tiền) 2.4.3 Thanh toán cổ tức 10 2.4.4 Dòng tiền lưu chuyển 10 2.4.5 Đòn bẩy 11 2.4.6 Nợ ngân hàng 12 2.4.7 Quy mô 13 2.5 Tổng quan nghiên cứu trước 14 2.5.1 Các nghiên cứu nước 14 2.5.2 Các nghiên cứu nước 17 KẾT LUẬN CHƢƠNG 17 CHƢƠNG DỮ LIỆU VÀ PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 18 3.1 Dữ liệu 18 3.2 Phương pháp nghiên cứu 19 3.2.1 Các nhân tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt 20 3.2.2 Tác động nắm giữ tiền mặt đến giá trị thị trường cơng ty 22 3.2.3 Mơ hình kiểm tra tính bền vững 23 KẾT LUẬN CHƢƠNG 23 CHƢƠNG KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 24 4.1 Thống kê mô tả tương quan 24 4.2 Kết hồi quy nhân tố ảnh hưởng đến nắm giữ tiền mặt 25 4.3 Kết hồi qui giá trị thị truờng công ty 31 4.4 Kiểm định độ bền vững 33 KẾT LUẬN CHƢƠNG 35 CHƢƠNG KẾT LUẬN 36 5.1 Kết luận 36 5.2 Định hướng nghiên cứu 36 KẾT LUẬN CHƢƠNG 37 TÀI LIỆU THAM KHẢO xiv x Các doanh nghiệp Việt Nam tăng nắm giữ tiền mặt họ họ có hội phát triển Bảng 4.3 trình bày kết hồi quy tiền mặt nắm giữ theo phương trình (1), (2) với biến độc lập tồn thể mẫu có biến Tobin’s Q Sau đó, loại trừ Tobin’s Q biến giải thích ước tính hai mơ hình hồi quy chúng tơi cho tồn mẫu hai mẫu phụ công ty tăng trưởng (Growth firms) công ty ổn định (Mature firms) theo phương trình (3) (4) Ở hai mẫu phụ, thấy số kết tương tự cho hai loại hình cơng ty số kết lại khác biệt Kết hồi quy sử dụng toàn mẫu cho thấy tương quan thuận hội phát triển đo lường Tobin’s Q tỷ lệ nắm giữ tiền mặt Cơng ty có hội phát triển cao nắm giữ nhiều tiền mặt để tránh tình họ phải từ bỏ dự án đầu tư sinh lợi thiếu tiền mặt Kết ủng hộ cho dự đốn cơng ty có hội phát triển cao nắm giữ nhiều tiền mặt chứng khoán Tương quan thuận cơng ty có chi phí đại diện cao dùng đến vốn nội Kết tương đồng với Guney (2003), A.Ozkan N Ozkan (2012), Opler cộng (1999), Khaoula Saddour (2006), Alam cộng (2011) Kết hồi qui thể bảng 4.3 với toàn mẫu cho thấy mối tương quan thuận dòng tiền luân chuyển, địn bẩy quy mơ với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt Trong đó, tác động biến nợ vay ngân hàng, cổ tức tài sản lưu động lên việc nắm giữ tiền mặt ngược chiều Các mối tương quan trì hai mẫu nhỏ chúng tơi ước tính mơ hình hồi quy cho hai mẫu phụ Mức tiền mặt mục tiêu công ty đạt mà cần phải có trình điều chỉnh, mức tiền mặt phụ thuộc vào mức tiền khứ nắm giữ (độ trễ tiền mặt) Hệ số hồi quy dương có ý nghĩa mức ý nghĩa 1% mức tiền mặt năm trước, cho thấy công ty nắm giữ nhiều tiền mặt khứ tăng nắm giữ tiền mặt năm nay, để điều 26 chỉnh từ từ mức tiền mặt tối ưu Hệ số hồi quy cao công ty phát triển so với công ty ổn định cho thấy tốc độ điều chỉnh mức tiền mục tiêu công ty phát triển nhanh so với công ty ổn định, kết dòng tiền cao từ hội đầu tư công ty phát triển mang lại dẫn tới tích luỹ tiền mặt mục tiêu nhanh Cơng ty có dịng tiền lưu chuyển cao giữ lượng lớn tiền mặt kết ưu tiên vốn nội vốn bên ngồi Dịng tiền lưu chyển lớn coi đại diện hội phát triển, mối tương quan thuận công ty có dịng tiền lớn giữ tiền mặt nhiều để tránh tình phải từ bỏ hội đầu tư có giá trị Mối tương quan thuận mạnh mẽ công ty phát triển so với công ty ổn định Kết giống với kết Opler cộng (1999), Ferreira Vilela (2004), Kalcheva Lins (2003) Tuy nhiên, hệ số hồi quy âm biến CF^2 với mức ý nghĩa 10% mẫu tổng thể 1% mẫu công ty phát triển cho thấy việc tăng dòng tiền lưu chuyển khiến công ty tăng nắm giữ tiền mặt đến mức tối ưu, sau dịng tiền ln chuyển tăng làm giảm tiền mặt nắm giữ kết việc dòng tiền lưu chuyển lớn xem dịng tiền thay cần thiết, ưu tiên để đầu tư cho hội đầu tư sinh lợi công ty phát triển, thay cho tích luỹ tiền mặt mà tiền mặt mức tối ưu Ở mẫu công ty ổn định, hệ số hồi quy CF^2 dương khơng có ý nghĩa thống kê cho thấy tăng dịng tiền tỷ lệ nắm giữ tiền mặt tăng cơng ty ổn định cần tiền cho đầu tư dự án nên họ ưu tiên tích luỹ tiền mặt nhiều để chi trả cho nợ cổ tức, tránh tình trạng cắt giảm cổ tức hay vay mượn với chi phí cao cần tiền mặt Tồn mối tương quan nghịch tài trợ ngân hàng nắm giữ tiền mặt cho thấy nợ ngân hàng giảm chi phí liên quan đến vấn đề người đại diện bất cân xứng thơng tin, chi phí tài trợ bên giảm Nợ vay ngân hàng truyền tải thơng tin tích cực đến thị trường tín nhiệm tín dụng nên cơng ty có nợ ngân hàng cao kì vọng dễ dàng tiếp cận nguồn vốn bên (James, 1987, Mikkelson Partch, 1986) Mối tương quan nghịch mạnh mẽ 27 công ty ổn định công ty phát triển Kết tương tự với kết A Ozkan N Ozkan (2004), Ferreira Vilela (2004) Quy mơ cơng ty lớn nắm giữ nhiều tiền mặt cho thấy mối tương quan thuận quy mơ nắm giữ tiền mặt Cơng ty có quy mơ lớn tạo dịng tiền lớn lợi nhuận cao họ tích lũy nhiều tiền mặt chứng khốn Hơn nữa, cơng ty lớn có nhiều hội phát triển lớn chọn nắm giữ lượng lớn tiền mặt để nắm bắt hội đầu tư Mối tương quan thuận mạnh mẽ công ty phát triển công ty ổn định Kết khác với A Ozkan N Ozkan (2004), Kalcheva Lins (2003) sử dụng biến đại diện cho quy mô quy mơ tổng tài sản nghiên cứu sử dụng biến đại diện quy mô đo lường doanh thu Khi doanh thu lớn, quy mô lớn dẫn tới công ty có nhiều lợi nhuận nên tích lũy nhiều tiền mặt sau chi trả khoản nợ cổ tức Địn bẩy có mối tương quan thuận với tỷ lệ tiền mặt nắm giữ chứng tỏ đòn bẩy làm tăng xác suất phá sản cơng ty giữ tiền mặt nhiều để giảm xác suất kiệt quệ tài Ở mức nợ trung bình, xác suất kiệt quệ tài khơng đáng kể giá trị hữu chi phí kiệt quệ tài nhỏ nên việc vay nợ lợi cho doanh nghiệp Tuy nhiên, doanh nghiệp vay nợ ngày nhiều rủi ro phá sản ngày cao làm sụt giảm giá trị doanh nghiệp, khơng có đủ tiền mặt để đối phó với khoản nợ nguy bị phá sản cao Kết trái với kết Ferreira Vilela (2004) thực nghiệm thị trường Châu Âu, Guney (2003) thị trường Mỹ, Anh, Nhật Bản Nguyên nhân hành vi cơng ty châu Á có Việt Nam bị ảnh hưởng nhiều hạn chế vay phát triển tài (Charles Yuji Horioka Akiko Terada-Hagiwara) Vì tồn chi phí đại diện vốn vay hạn chế thị trường tài dẫn tới cơng ty có địn bẩy cao khó khăn tốn tăng vốn doanh nghiệp khó đàm phán lại khoản nợ để ngăn chặn tình trạng phá sản, cơng ty Việt Nam có địn bẩy cao nắm giữ nhiều tiền mặt 28 Các tài sản có tính thay cho tiền mặt cao làm giảm tỷ lệ nắm giữ tiền mặt công ty, mối tương quan nghịch mạnh mẽ công ty phát triển Điều kiểm định giả thuyết công ty với nhiều tài sản có tính khoản cao hướng tới giảm lượng tiền mặt tài sản dùng để thay tiền mặt, phù hợp với lý thuyết đánh đổi nghiên cứu trước ví dụ: Opler cộng (1999), Kalcheva Lins (2003), Ozkan Ozkan, Ferreira Vilela (2004), Guney (2003) Việc tốn cổ tức dẫn tới cơng ty phải giảm lượng tiền mặt nắm giữ cho thấy mối tương quan nghịch toán cổ tức nắm giữ tiền mặt Kết tiếp tục trì công ty ổn định tương tự kết nghiên cứu Opler cộng (1999), Guney cộng (2003) Tuy nhiên công ty phát triển, mối tương quan khơng có ý nghĩa thống kê Sự khác biệt tăng trưởng cơng ty ổn định tiềm tăng trưởng họ Tích lũy số tiền mặt cao có lợi cho doanh nghiệp phát triển Điều dẫn tới họ giữ mức tiền cao so với công ty ổn định, có nhân tố định khác liên quan nắm giữ tiền mặt: công ty tăng trưởng nắm giữ tiền mặt để thực dự án đầu tư có lợi họ mà khơng cần huy động vốn bên ngồi với chi phí giao dịch cao, doanh nghiệp ổn định có dự án sinh lợi nên ưu tiên trả cho khoản nợ, cổ tức phép nhà quản lý để tăng nguồn lực kiểm sốt cơng ty, họ phải giảm tỷ lệ tiền mặt nắm giữ Qua phân tích kết hồi qui kiểm định lý thuyết đánh đổi lý thuyết trật tự phân hạng nắm giữ tiền mặt thị trường Việt Nam Mối tương quan thuận hội phát triển đòn bẩy với tỷ lệ tiền mặt nắm giữ, mối tương quan nghịch tỷ lệ toán cổ tức, nợ vay ngân hàng, tài sản lưu động với tỷ lệ tiền mặt nắm giữ tuân theo lý thuyết đánh đổi Trong đó, tương quan thuận dịng tiền quy mô lên tỷ lệ tiền mặt nắm giữ lại tuân theo lý thuyết trật tự phân hạng Kết giống kết Opler (1999), Ferreira Vilela (2004), Kalcheva Lins (2003) 29 Bảng 4.3 Hồi quy tỷ lệ nắm giữ tiền mặt: Công ty tăng trƣởng ổn định1 Biến C Q CASH1(-1) Cash1 Mẫu tổng thể Cash2 -2,248879*** -5,63170 0,026583** 2,17098 0,156112*** 8,80443 CASH2(-1) CF CF^2 BANKDEBT DIV LEV SIZES NWC N R-sqr Adjust 1,180074*** 10,43299 -0,471973** -2,07148 -0,446092*** -9,10367 -0,253774** -2,30239 0,535107*** 7,02865 0,036036** 2,40861 -0,479836*** -6,65766 3274 0,68290 -2,05566*** -4,85088 0,022606* 1,73566 Mẫu tổng thể Cash2 -2,11948*** -5,36405 -1,946231*** -4,64259 0,158633*** 8,95961 0,157303*** 8,99303 1,351447*** 11,23289 -0,48839** -2,01496 -0,518152*** -9,93763 -0,25414** -2,16761 0,727059*** 8,97856 0,027278* 1,71544 -0,544892*** -7,10782 3274 0,69083 *,**,*** mức ý nghĩa 10%, 5% 1% 30 Cash1 1,231381*** 11,12455 -0,423459* -1,86625 -0,438944*** -8,97184 -0,302092** -2,79646 0,541445*** 7,11219 0,032015** 2,15496 -0,480117*** -6,65694 3274 0,68246 Công ty phát triển Cash1 Cash2 Công ty ổn định Cash1 Cash2 -3,203663*** -3,52978 -2,530939*** -5,40940 -3,334584*** -3,38059 0,253321*** 5,16386 0,159291*** 9,12285 1,395092*** 11,85306 -0,44703* -1,85259 -0,512036*** -9,83912 -0,295231** -2,57008 0,732432*** 9,04811 0,02387 1,51214 -0,545107*** -7,10795 3274 0,69060 2,5866*** 5,22004 -2,70667*** -3,37049 -0,254024** -2,53504 -0,437243 -0,93800 0,230766 1,44668 0,081795** 2,39189 -0,776665*** -5,01090 731 0,61260 -2,340291*** -4,74541 0,118683*** 5,95427 0,248999*** 5,41120 2,835675*** 5,25758 -2,826239** -3,23179 -0,307615** -2,82146 -0,415859 -0,81992 0,397397** 2,29001 0,08517** 2,28934 -0,84612*** -5,01092 731 0,64022 1,143663*** 8,44740 0,039182 0,12817 -0,53573*** -8,76045 -0,209254* -1,80164 0,774176*** 7,33899 0,039458** 2,23031 -0,344546*** -3,80582 2543 0,69979 0,118596*** 6,00144 1,297341*** 9,06600 0,028072 0,08688 -0,599748*** -9,27668 -0,213626* -1,74028 0,912655*** 8,18810 0,031561* 1,69001 -0,428171*** -4,47437 2543 0,70456 4.3 Kết hồi qui giá trị thị truờng công ty Bảng 4.4 Hồi quy giá trị thị trƣờng công ty theo tỷ lệ nắm giữ tiền mặt2 Biến C CASH1 CASH2 DIV CF SIZES N Adjust R sqr Mẫu tổng thể Công ty phát triển Công ty ổn định Tobin’s Q Tobin’s Q Tobin’s Q Tobin’s Q Tobin’s Q Tobin’s Q 7,852726*** 7,791226*** 16,88519*** 0,887148*** 0,878062*** 16,96804*** 13,6778 13,58984 7,893599 6,314916 6,260768 7,92285 0,108656*** 0,023009*** 0,233721* 3,80804 3,441039 1,928837 0,089867*** 0,197902* 0,020742*** 3,389445 1,805518 3,299564 -2,206955*** -2,211838*** -9,631977*** -9,656187*** -0,531611*** -0,531784*** -12,61333 -12,637 -7,207395 -14,53176 -14,53316 -7,192282 2,552626*** 2,564559*** 4,032488*** 0,384915*** 0,385157*** 4,02506*** 16,08002 16,13521 6,86123 9,326512 9,318528 6,857683 -0,251669*** -0,250481*** -0,566925*** 0,000896 0,001087 -0,56804*** -11,66803 -11,61318 -7,083829 0,169562 0,205905 -7,101115 3893 3893 1071 1071 2822 2822 0,388634 0,388073 0,205621 0,472581 0,472357 0,206185 *,**,*** mức ý nghĩa 10%, 5%, 1% 31 Các lợi ích nắm giữ tiền mặt cho phép công ty để thực dự án đầu tư có lợi nhuận họ mà khơng cần huy động vốn bên ngồi với chi phí giao dịch cao Nó làm cho doanh nghiệp giảm khơng ổn định dịng tiền họ Ngồi ra, cơng ty mà trả cổ tức phải giảm cắt cổ tức họ có thiếu hụt tiền mặt Vì vậy, giữ lượng lớn tiền mặt cho phép họ để tránh tình Sự tồn lợi ích nên nắm giữ tiền mặt có giá trị cho cổ đơng Như vậy, ta mong đợi mối quan hệ tích cực nắm giữ tiền mặt giá trị thị trường công ty đo Q Mối quan hệ tích cực mạnh mẽ công ty tăng trưởng so với công ty có tiềm phát triển Bảng 4.4 trình bày hồi quy giá trị thị trường công ty theo tỷ lệ tiền mặt nắm giữ số biến cơng cụ Kết hồi quy mẫu tổng thể tìm tỷ lệ nắm giữ tiền mặt có tương quan thuận giá trị thị trường công ty, giống kết Kalcheva Lins(2003), Pinkowizt Williamson (2002), Khaoula (2006) Kết hồi qui hai mẫu nhỏ cho thấy ảnh hưởng mạnh mẽ công ty phát triển công ty ổn định Hệ số hồi qui Tobin’s Q theo tỷ lệ nắm giữ tiền mặt công ty phát triển cao công ty ổn định lần (0,197902 so với 0,020742 0,233721 so với 0,023009 ) Kết khẳng định giả thuyết ảnh hưởng tỷ lệ nắm giữ tiền mặt lên giá trị thị trường công ty mạnh mẽ với cơng ty có tiềm phát triển lợi ích việc nắm giữ tiền mặt với dự án sinh lợi công ty Bên cạnh đó, giá trị thị trường cơng ty cịn phụ thuộc vào số nhân tố khác cổ tức, dịng tiền quy mơ cơng ty Kết hồi quy cho thấy giá trị thị trường công ty giảm họ chi trả cổ tức quy mô nhỏ, giá trị thị trường tăng cơng ty có dịng tiền lớn Tất ảnh hưởng mạnh mẽ công ty tăng trưởng so với công ty ổn định Điều giải thích cơng ty có tiềm phát triển có giá trị thị trường lớn đa số lại công ty nhỏ Những cơng ty có dịng tiền lớn từ dự án trả cổ 32 tức ưu tiên tích luỹ tiền mặt để đáp ứng cho dự án sinh lợi tương lai họ Trong cơng ty ổn định đa số công ty lớn bị bão hồ khả phát triển tìm dự án mới, họ ưu tiên trả cổ tức để tăng quyền kiểm soát Kết giống kết Kalcheva Lins (2003), Khaoula (2006) 4.4 Kiểm định độ bền vững Bảng 4.5 trình bày thống kê mô tả biến phụ thuộc độc lập hai mẫu nhỏ sử dụng ERP để phân thành công ty phát triển công ty ổn định Bảng kiểm định kết trước chúng tơi: Trung bình cơng ty phát triển nắm giữ nhiều tiền mặt Trung bình tỷ lệ nắm giữ tiền mặt công ty phát triển 11,47% công ty ổn định 7,43% Bảng 4.5 Kiểm định độ bền vững: Thống kê mô tả Công ty phát triển Công ty ổn định Biến Mean Median Mean Median CASH/ASSET 0,114704 0,075547 0,074334 0,039593 CASH1 -1,195016 -1,12178 -1,468228 -1,40238 CASH2 -1,13745 -1,089069 -1,433674 -1,385379 BANKDEBT 0,393693 0,400291 0,465522 0,496828 CF 0,139788 0,118126 0,057585 0,044445 DIV 0,081132 0,068833 0,033199 0,008651 LEV 0,576509 0,593155 0,547653 0,57232 NWC 0,110528 0,093472 0,121203 0,102875 ERP 0,211293 0,175985 -0,032447 0,04127 Q 1,03426 0,959556 1,30626 0,958789 SIZES 26,76784 26,76107 26,31323 26,35911 Observations 2159 2159 1734 1734 Bảng 4,6 trình bày kết hồi qui hai mẫu phụ tiền mặt nắm giữ theo phương trình (3), (4) Qua phân tích kết hồi qui kiểm định lý thuyết đánh đổi lý thuyết trật tự phân hạng nắm giữ tiền mặt thị trường Việt Nam Mối tương quan thuận hội phát triển đòn bẩy với tỷ lệ tiền mặt nắm giữ, mối tương quan nghịch tỷ lệ toán cổ tức, nợ vay ngân 33 hàng, tài sản lưu động với tỷ lệ tiền mặt nắm giữ tuân theo lý thuyết đánh đổi Trong đó, ảnh hưởng tích cực dịng tiền quy mô lên tỷ lệ tiền mặt nắm giữ lại tuân theo lý thuyết trật tự phân hạng Vì vậy, lý thuyết đánh đổi lý thuyết trật tự phân hạng đóng vai trị quan trọng việc giải thích nhân tố ảnh hưởng lên nắm giữ tiền mặt công ty phát triển công ty ổn định Việt Nam Kết tương tự với kết bảng 4.3 Bảng 4.6 Kiểm định độ bền vững: Mơ hình nhân tố ảnh hƣởng3 Công ty phát triển Biến C CASH1 CASH2 CASH1 CASH2 -1,792149** -1,72644** -2,663228*** -2,399422** -3,118638 CASH1(-1) CASH2(-1) CF CF^2 BANKDEBT DIV LEV SIZES NWC N Adjust R^2 Công ty ổn định -2,830081 -3,866339 0,139198*** 0,120695*** 5,771303 3,90768 0,147417*** 0,115654*** 6,028902 3,746953 1,061964*** -3,245073 1,33682*** 5,869238 1,215232*** 6,315168 6,822983 1,527475*** 7,24943 -0,112027 -0,305741 -0,455455*** -6,642134 -0,405076** -2,679307 0,389072*** 3,723589 0,024384 1,127766 -0,703269*** -6,583046 1826 0,691459 -0,162771 -0,417609 -0,537898*** -7,373451 -0,381498** -2,373001 0,607209*** 5,460091 0,01935 0,841748 -0,757375*** -6,664374 1826 0,700848 0,039473 0,074415 -0,439306*** -5,207645 -0,141623 -0,807912 0,658581*** 4,588577 0,046177* 1,789329 -0,373008** -3,158447 1448 0,714533 0,037397 0,065574 -0,512831*** -5,653111 -0,176636 -0,936927 0,803482*** 5,206425 0,036171 1,304216 -0,486939*** -3,833149 1448 0,713827 *,**,*** mức ý nghĩa 1%, 5% 10% 34 KẾT LUẬN CHƢƠNG Chương trình bày kết nghiên cứu mơ hình Chúng tơi thấy tỷ lệ nắm giữ tiền mặt công ty phát triển cao công ty ổn định Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt tương quan thuận với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt năm trước đó, giá trị thị trường cơng ty, dịng tiền lưu chuyển, địn bẩy, quy mơ tương quan nghịch với nợ ngân hàng, tốn cổ tức tài sản có tính khoản Kết hồi qui cho thấy công ty nắm giữ lượng lớn tiền mặt làm tăng giá trị thị trường công ty Các kết mạnh mẽ công ty phát triển cơng ty ổn định Kết mơ hình cách chia công ty theo ERP tương đồng với cách chia theo Q Do đó, cách chia cơng ty theo Tobin’s Q đáng tin cậy 35 CHƢƠNG KẾT LUẬN 5.1 Kết luận Trong nghiên cứu, chúng tơi tìm nhân tố ảnh hưởng đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt công ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2006-2014, ảnh hưởng tỷ lệ nắm giữ tiền mặt đến giá trị thị trường doanh nghiệp Chúng xây dựng nghiên cứu cách chia mẫu thành hai mẫu nhỏ công ty phát triển cơng ty ổn định Trên thực tế, lợi ích việc nắm giữ tiền mặt giúp công ty nắm bắt khoản đầu tư có lợi mà khơng phải chịu chi phí giao dịch đắt đỏ việc vay mượn bên ngồi Vì vậy, cơng ty phát triển có định mức tiền mặt nắm giữ khác với công ty ổn định giá trị thị trường chúng khác liên quan tới tỷ lệ tiền mặt nắm giữ Kết cho thấy công ty phát triển nắm giữ nhiều tiền mặt công ty ổn định Chúng tìm lý thuyết đánh đổi lý thuyết trật tự phân hạng có vai trị quan trọng giải thích nhân tố ảnh hưởng đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt công ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam, giá trị thị trường đo Tobin’s Q có tương quan thuận với tiền mặt, mối tương quan mạnh mẽ công ty phát triển Nghiên cứu cho thấy công ty Việt Nam tăng tỷ lệ nắm giữ tiền mặt có dịng tiền ln chuyển cao, quy mơ lớn, có nhiều tiềm phát triển đòn bẩy cao, ngược lại giảm tỷ lệ tiền mặt tỷ lệ nợ vay ngân hàng cao, nhiều tài sản thay toán cổ tức Để giảm xác suất kết phụ thuộc vào cách phân loại công ty theo Tobin’s Q, thực kiểm tra độ bền vững cách sử dụng phương pháp đo lường khác hội tăng trưởng Từ đó, kết luận tính bền vững phương pháp đo lường nghiên cứu 5.2 Định hƣớng nghiên cứu Các hành vi nhà quản lý đóng vai trị quan trọng định tỷ lệ tiền mặt nắm giữ theo lý thuyết dòng tiền tự Những nhà quản lý có quyền 36 định tuỳ ý dẫn tới họ nắm giữ nhiều tiền mặt tranh luận lợi ích nhà quản lý cổ đông tách biệt quyền sỡ hữu tầm kiểm soát dẫn tới kỳ vọng mối tương quan nghịch quyền sở hữu nhà quản lý với tỷ lệ tiền mặt nắm giữ Hơn nữa, cấu trúc hội đồng quản trị công ty với kiểm sốt cổ đơng lớn khuyến khích nhà quản lý giữ nhiều tiền mặt Vì vậy, cần thiết kiểm tra lý thuyết dòng tiền tự việc giải thích nhân tố ảnh hưởng đến tỷ lệ tiền mặt nắm giữ xét tới ảnh hưởng hội đồng quản trị, quyền sở hữu nhà quản lý nghiên cứu KẾT LUẬN CHƢƠNG Những kết từ mơ hình hồi qui chương chúng tơi lần đưa kệt luận cho toàn nghiên cứu chương Đồng thời, từ định hướng nghiên cứu cho nghiên cứu vấn đề tương tự sau 37 TÀI LIỆU THAM KHẢO Tiếng Anh A Dittmar (2004), “Capital structure in corporate spin-offs”, Journal of Business 77, pp 9-44 A Dittmar, J Mahrt-Smith (2005), “Corporate Governance and the Value of Cash Holdings,” Journal of Financial Economics 83, pp.599-634 A Ozkan and N Ozkan (2004), “Corporate cash holdings: An empirical investigation of UK companies”, Journal of Banking and Finance, 28(9), pp 2103-2134 C Foley, J Hartzell, S Titman, and G J Twite (2007), “Why Do Firms Hold So Much Cash? A Tax-Based Explanation”, Journal of Financial Economics 86, 579–607 C James (1987), “Some evidence on the uniqueness of bank loans”, Journal of Financial Economics 19, 217–235 C S Kim, D C Mauer, A E Sherman (1998), “The determinants of corporate liquidity: Theory and evidence”, Journal of Financial and Quantitative Analysis 33, 335–359, viewed on 17 June 2015, http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=103708 D Collins, M Rozeff, D Dhaliwal (1981), “The economic determinants of the market reaction to proposed mandatory accounting changes in the oil and gas industry”, Journal of Accounting and Economics 3, 37–71 D W Diamond (1984), “Financial intermediation and delegated monitoring”, Review of Economic Studies 51, 393–414 E Fama (1985), “What’s different about banks?”, Journal of Monetary Economics 15, 29–39 10 J Boyd, E C Prescott (1986), “Financial intermediary-coalitions”, Journal of Economic Theory 38, 211–232 11 J Harford, S Mansi and W Maxwell (2008), “Corporate governance and firm cash holdings in the US”, Journal of Financial Economics 87, pp 535555 xiv 12 K Saddour (2006), “The determinants and the value of cash holdings: Evidence from French firms”, CEREG, 1-33 13 M A Ferreira, A S Vilela (2004), “Why firms hold cash? Evidence from EMU countries”, European Financial Management, 10(2), 295-319, viewed on 20 June 2015, http://onlinelibrary.wiley.com/doi/10.1111/j.13547798.2004.00251.x/abstract 14 M Berlin, J Loeys (1988), “Bond covenants and delegated monitoring”, Journal of Finance 43, 397–412 15 M Brennan, P Hughes (1991), “Stock prices and the supply of information”, Journal of Finance 46, 1665–1691 16 M C Jensen (1986), “Agency costs of free cash flow, corporate finance and takeovers”, American Economic Review 76, 323–339 17 M Harris, A Raviv (1990), “Capital structure and the informational role of debt”, Journal of Finance 45, 321–349, viewed on 18 June 2015, http://onlinelibrary.wiley.com/doi/10.1111/j.15406261.1990.tb03693.x/abstract 18 M I Nadiri (1969), “The determinants of real cash balances in the U.S total manufacturing sector”, The Quarterly Journal of Economics, 83(2), 173-196 19 Nguyen (2005), How sensitive are Japanese firms to earnings risk? Evidence from cash holdings 20 S E Ogundipe, R O Salawu and L O Ogundipe (2012), “The Determinants of Corporate Cash Holdings in Nigeria: Evidence from General Method of Moments (GMM)”, International Scholarly and Scientific Research & Innovation, 6(1) 21 S M Fazzari, B Petersen (1993), “Working capital and fixed investment: New evidence on financing constraints”, Rand Journal of Economics 24, 328–342 22 S Myers and N Majluf (1984), “Corporate Financing and Investment Decisions when firms have Information that Investors not have,” Journal of Financial Economics 13, pp.187-221 23 S Titman, R Wessels (1988), “The determinants of capital structure choice”, Journal of Finance 43, 1–19, viewed on 20 June 2015, http://onlinelibrary.wiley.com/doi/10.1111/j.15406261.1988.tb02585.x/abstract 24 T A John (1993), “Accounting measures of corporate liquidity, leverage, and costs of financial distress”, Financial Management 22, 91–100 xv 25 T Bates, K Kahle and R Stulz (2009), “Why Do U.S Firms Hold So Much More Cash than They Used To?”, The Journal of Finance 514(5), viewed on 15 June 2015, http://www.nber.org/papers/w12534 26 T J Chemmanur, P Fulghieri (1994), “Reputation, renegotiation and the choice between bank loans and publicly traded debt”, The Review of Financial Studies 7, 475–506 27 T Opler, L Pinkowitz, R M Stulz and R Williamson (1999), “The Determinants and Implications of Corporate Cash Holdings”, Journal of Financial Economics 52, pp.3-46 28 T Whited (1992), “Debt, Liquidity Constraints and Corporate Investment: Evidence from Panel Data”, Journal of Finance 4, pp 1425-1460 29 W H Mikkelson and M M Partch (2003), “Do persistent large cash reserves hinder performance?,” Journal of Financial and Quantitative Analysis 38, pp 275- 294, viewed on 15 June 2015, http://journals.cambridge.org/action/displayAbstract?fromPage=online&aid= 4194848&fileId=S0022109000001617 30 W J Baumol (1952), “The transactions demand for cash: An inventory theoretic approach”, Quarterly Journal of Economics 66, 545–556 31 Y Guney, A Ozkan and N Ozkan (2003), “Additional international evidence on corporate cash holdings”, EFMA Helsinki meetings, viewed on 15 June 2015, http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=406721 32 Y Lee and K Song (2007), “Why have East Asian firms increased their cash holdings so much after the Asian financial crisis?”, Paper presented at the 20th Australian Finance & Banking Conference 33 Z Tong (2011), “Firm diversifiation and the value of corporate cash holdings”, Journal of Corporate Finance, 17(3), pp 741-758, viewed on 15 June 2015, https://ideas.repec.org/a/eee/corfin/v17y2011i3p741-758.html Tiếng Việt 34 Phạm Hữu Tín (2014), Các nhân tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt công ty Việt Nam: Xem xét tác động tín dụng thương mại đến việc nắm giữ tiền mặt, Luận văn thạc sĩ Kinh tế, ĐH Kinh tế TP HCM, Hồ Chí Minh.http://youth.ueh.edu.vn/modules.php?name=Files&go=view_file&lid= 500 xvi ... việc nắm giữ tiền mặt: Bằng chứng thực nghiệm thị trường chứng khoán Việt Nam? ?? nhằm hiểu rõ nắm giữ tiền mặt có lợi ích nào, nhân tố ảnh hưởng tới tỷ lệ nắm giữ tiền mặt ảnh hưởng tiền mặt lên... đề nắm giữ tiền mặt có với thị trường Việt Nam hay không, nhân tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt Việt Nam có khác so với giới nắm giữ tiền mặt có ảnh huởng đến giá trị thị trường cơng ty thị. .. ty thị trường chứng khốn Việt Nam Các câu hỏi nghiên cứu đặt ra: (1) Các nhân tố tài tác động đến việc nắm giữ tiền mặt công ty Việt Nam? (2) Nắm giữ tiền mặt có ảnh hưởng đến giá trị thị trường