III. Các giải pháp nhằm phát triển thị trờng trá
2. Các giải pháp cụ thể
2.1 Cải tiến phơng thức phát hành trái phiếu Chính phủ
Trớc đây khi thực hiện Nghị định 72/CP , Việt nam áp dụng phơng pháp bán lẻ và đấu thầu khi phát hành trái phiếu Chính phủ . Kết quả của các đợt đấu thầu khá thành công . Cầu về trái phiếu đủ lớn để Chính phủ có thể bán hết các trái phiếu mới phát hành và tỷ lệ lãi suất khi phát hành ổn định ở mức 12 % , thấp hơn tỷ lệ lãi suất tiền gửi có cùng kỳ hạn . Đa số các trái phiếu đ-
ợc các tổ chức cá nhân đầu t nắm giữ cho tới khi đáo hạn . Tuy nhiên , thành công này đạt đợc một phần do thiếu thị trờng thứ cấp . Sau khi thấy thế Nghị định 72 / CP bằng Nghị định 01 , thời điểm này cũng đợc xem là điểm mốc hình thành thị trờng thứ cấp ( khi TTGDCK thành phố HCM đi vào hoạt động ) , khi đó tỷ lệ lãi suất thị trờng phản ánh sự nhất trí giữa các nhà đầu t trái phiếu Chính phủ , tỷ lệ lãi suất khi phát hành sẽ cao hơn mức hiện nay .Hơn nữa nhu cầu của các nhà đầu t đối với trái phiếu Chính phủ không đủ để Chính phủ có thể bán hết các trái phiếu phát hành do thiếu nguồn vốn và nhu cầu vợt quá mức cho vay theo chính sách và thơng mại vợt mức .
Vì vậy thay vì chỉ áp dụng các phơng pháp bán lẻ và đấu thầu Nghị định 01 đã bổ xung thêm hình thức phát hành trái phiếu thông qua bảo lãnh phát hành , trong thời gian tới Chính phủ cần áp dụng một quá trình đã đợc đa dạng hóa để duy trì tính lành mạnh trong hoạt động của thị trờng sơ cấp . Các ph- ơng pháp đợc sử dụng để phát hành các công cụ nợ của Chính phủ thờng đợc nảy sinh trong quá trình phát triển , phản ánh nỗ lực hớngvề các phơng pháp thị trờng . Kết hợp và áp dụng các phơng pháp một cách linh hoạt và phù hợp với tình hình thị trờng để có thể đạt hiệu quả cao nhất .
Phát hành theo hình thức bán lẻ kết hợp với phơng thức hành chính :
Phát hành theo phơng thức hành chính là phơng thức bán trái phiếu cho công chúng đầu t theo hình thức bắt buộc , các đợt bán công trái Nhà nớc xây dựng Tổ quốc cũng áp dụng theo phơng thức này . Bên cạnh đó , trái phiếu này thờng đợc Chính phủ bán cho các đối tợng muốn mua bất động sản , nhà ở , xin cấp giấy phép kinh doanh , ký kết các hợp đồng kinh tế liên quan đến một số ngành nghề cơ bản nh giao thông vận tải , xây dựng , mặc dù mang tính bắt buộc nhng phơng thức này vẫn có lợi thế nhất định bởi các đối tợng tham gia các hợp đồng kinh tế và dự án thờng thu lợi từ các hợp đồng kinh tế hay dự án nói trên , các tổ chức , cá nhân này hoàn toàn có thể chấp nhận việc mua trái phiếu nh một trách nhiệm đóng góp để phát triển đất nớc . Tỷ lệ trái phiếu phát hành theo phơng thức này chỉ nên chiếm từ10% đến 15% tổng số trái phiếu và áp dụng cho thời kỳ trớc mắt .
Phát hành theo hình thức bảo lãnh phát hành hay tổ hợp bảo lãnh phát hành :
Một tổ hợp bảo lãnh phát hành có thể bao gồm nhiều thành viên nh các ngân hàng , công ty chứng khoán , công ty bảo hiểm , quỹ đầu t ... Chính phủ phải đặt ra các quy định hợp lý về việc thành lập một tổ hợp bảo lãnh phát hành , trong đó chú trọng khả năng tài chính của các thành viên bảo lãnh phát hành . Chính phủ thông qua Bộ Tài Chính sẽ chỉ định một nhà bảo lãnh phát hành và trực tiếp thảo luận với các tổ chức giữ vai trò là nhà bảo lãnh phát hành chính về các điều khoản của hợp đồng bảo lãnh nh : số lợng trái phiếu
phát hành , thời hạn , lãi suất trái phiếu ... Lãi suất trái phiếu đóng vai trò rất quan trọng trong phơng thức này , bởi vì nếu lãi suất quá thấp có thể gây khó khăn cho các nhà bảo lãnh phát hành . Kinh nghiệm phát hành trái phiếu của Chính phủ Trung quốc cho thấy , khi Chính phủ ấn định trớc số lợng , thời hạn và lãi suất rồi giao cho các nhà bảo lãnh phát hành phân phối để hởng hoa hồng thì đợc một thời gian , còn sau đó khi thị trờng thứ cấp đã phát triển , các nhà đầu t và các cá nhân chuyển từ đầu t cổ phiếu sang đầu t trái phiếu bởi trái phiếu Chính phủ có lãi suất và khả năng thanh khoản thấp . Kết quả là Chính phủ không thể huy động đợc vốn thông qua phát hành trái phiếu theo kế hoạch và đã quay lại phát hành theo phơng thức hành chính . Phơng thức phát hành này có nhợc điểm là dễ có tình trạng thông tin nội giá , không đảm bảo tính trung thực và cân bằng của thị trờng chứng khoán . Tuy nhiên , nếu sử dụng phơng thức này thì Chính phủ có thể kiểm soát đợc lãi suất , kỳ hạn cũng nh số lợng trái phiếu . Hình thức phát hành này chỉ nên chiếm từ 70 – 80 % tổng số trái phiếu .
Phát hành theo hình thức đấu thầu :
Hiện nay có hai hình thức đấu thầu đợc các nớc áp dụng đó là đấu thầu kiểu Hà lan và đấu thầu kiểu Anh
Đấu thầu kiểu Anh : Là phơng thức cho phép nhà kinh doanh tham gia đấu thầu nào có giá đặt mua cao nhất sẽ là ngời trúng thầu . Phơng thức này có đặc điểm là luôn có lợi cho ngời phát hành và bất lợi cho nhà kinh doanh . Bởi giá trúng thầu càng cao thì khả năng thua lỗ càng lớn . Đối với phơng thức này dễ xảy ra tình trạng các nhà kinh doanh cấu kết với nhau để đặt thầu theo một giá nhất định gây ra tình trạng sai lệch giá chứng khoán .
Phơng thức đấu thầu kiểu Hà Lan : Là phơng thức mà nhà kinh doanh tham gia đấu thầu có thể đặt nhiều mức giá khác nhau tơng đơng với nhiều khối l- ợng chứng khoán đặt mua . Đối với phơng thức này lợi thế thuộc về nhà kinh doanh , khả năng thua lỗ của các nhà kinh doanh sau khi trúng thầu thấp nên tránh đợc hiện tợng kết cấu để đặt giá . Với phơng thức đấu thầu kiểu Hà Lan , cho dù thị trờng thứ cấp cha phát triển thì việc phát hành trái phiếu vẫn thành công .
Đối với Việt Nam chúng ta nên sử dụng phơng thức đấu thầu kiểu Hà Lan cho các trái phiếu ngắn hạn và đấu thầu kiểu Anh cho các trái phiếu dài hạn . Trong trờng hợp có sự biến động giá cả đột biến trên thị trờng thì có thể hủy bỏ đấu thầu sau khi có thông báo đấu thầu nh một số nớc đã áp dụng .
Phát hành thông qua chào giá riêng đối với một số các trái phiếu dài hạn :
Đây là phơng thức bán trái phiếu trực tiếp cho các tổ chức đầu t . Một số các nớc đã áp dụng hình thức này đối với các trái phiếu dài hạn “ siêu dài hạn
”( Trên 20 năm ) và lập ra một tổ chức Chính phủ để thực hiện phơng thức chào bán riêng này .
2.2 Các giải pháp làm tăng tính thanh khoản của trái phiếu này .
Tại các thị trờng mới phát triển nh Việt Nam , thị trờng thứ cấp của trái phiếu hầu nh cha phát triển . Rất nhiều vấn đề nảy sinh trên thị trờng thứ cấp là hậu quả của thị trờng sơ cấp . Ngời ta đã chứng minh rằng chính do các các nhợc điểm trong quá trình phát hành mà trái phiếu thiếu đi tính thanh khoản cần thiết để có thể giao dịch trên thị trờng thứ cấp . Do vậy , để có thể tăng tính thanh khoản của trái phiếu nói chung và trái phiếu Chính phủ nói riêng , các giải pháp sau cần đợc tiến hành :
- Tiêu chuẩn hóa các trái phiếu Chính phủ : Trái phiếu Chính phủ là tài sản có ít rủi ro và đợc phát hành với khối lợng lớn nếu so sánh với trái phiếu công ty . Để hấp dẫn các cá nhân và các tổ chức đầu t mua trái phiếu Chính phủ , các trái phiếu Chính phủ nên có tiêu chuẩn hóa tên của các trái phiếu và phơng pháp thanh toán lãi suất . Thiếu tính đồng nhất sẽ làm giảm tính thị trờng và tính thanh khoản của trái phiếu Chính phủ , kết quả là làm tăng chi phí quản lý trái phiếu Chính phủ .
- Phát hành trái phiếu Chính phủ theo lịch biểu thờng kỳ : Dựa trên nhu cầu tài chính của Chính phủ , Bộ tài chính thông báo lịch biểu phát hành trái phiếu dài hạn của năm tài khóa , song song với việc đó là phát hành các công cụ nợ ngắn hạn để đáp ứng yêu cầu thanh khoản ngắn hạn . Cung chứng khoán mới có thể dự đoán trớc khuyến khích giao dịch với chênh lệch giữa giá chào mua và giá chào bán thấp , nâng cao tính thanh khoản của thị trờng . Đấu giá định kỳ theo lịch biểu cũng tạo u thế cho Bộ Tài chính giúp Bộ tài chính chủ động trong kế hoạch huy động vốn , thực hiện chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ có hiệu quả hơn . Đối với các nhà đầu t , việc phát hành trái phiếu theo lịch biểu giúp họ có thời gian tính toán , xem xét tình hình biến động thị trờng chính xác hơn theo đó sẽ mạnh dạn tham gia các phiên giao dịch hơn . Một u điểm nữa của phơng pháp này là giúp các nhà đầu t có thể đảm bảo họ có đầy đủ vốn để mua các chứng khóan mới khi đến thời điểm phát hành nh đã quy định trong lịch biểu .
- Đa dạng hóa kỳ hạn trái phiếu trên cơ sở chú trọng phát triển trái phiếu dài hạn : Kỳ hạn trái phiếu đa dạng sẽ tạo cho các nhà đầu t có thêm cơ hội lựa chọn . Các nhà đầu t sẽ có cơ hội lựa chọn loại trái phiếu có kỳ hạn phù hợp với tình hình tài chính , mục tiêu đầu t của mình . Đa dạnh hóa kỳ hạn trái phiếu cũng làm thay đổi độ dài danh mục của các nhà đầu t và cách nhìn nhận rủi ro trong tơng lai của họ
thay đổi . Tuy nhiên , để phát triển đờng cong lãi suất có ý nghĩa , tạo cơ sở cho đầu t có hiệu quả và việc ra quyết định đầu t , nhất thiết phải phát triển thời gian đáo hạn trên cơ sở dài hạn . Trái phiếu có thời gian đáo hạn dài hơn cho phép các công ty và Chính phủ huy động vốn đợc lâu hơn cũng nh giúp cho các tổ chức và cá nhân đầu t có hiệu quả hơn . - Đa dạng hóa hình thức trái phiếu : Hiện nay hình thức trái phiếu trên thị trờng trái phiếu Việt Nam khá đơn điệu , các loại trái phiếu hiện đại nh trái phiếu chuyển đổi hay có điều khoản mua lại trớc hạn còn rất hạn chế . Chính vì thế mà tính thanh khoản của các loại trái phiếu , đặc biệt là trái phiếu Chính phủ còn thấp . Chính vì vậy , để tăng tính thanh khoản của trái phiếu , việc phát hành các trái phiếu đa dạng là điều cần thiết . Nên có quy định cho phép sử dụng chứng chỉ hay tài khoản trái phiếu làm thế chấp hay cầm cố . Nếu chủ đầu t có nhu cầu hoàn vốn tr- ớc hạn , tổ chức phát hành cũng nên có chính sách mua lại những trái phiếu đó với một mức trái suất hợp lý tất nhiên là phải sau một thời gian nhất định
- Mở rộng khả năng tham gia đầu t của các tổ chức : Diện đầu t phải đợc mở rộng để khuyến khích thị trờng trái phiếu cạnh tranh và công khai . Hiện nay , vì một phần lớn trái phiếu Chính phủ do một số ít các tổ chức đầu t và tổ chức tài chính nắm giữ ngay trong giai đoạn đầu nên các tổ chức đầu t này thờng định giá trái phiếu , điều này gây ra trái phiếu có tính thanh khoản thấp . Tính thanh khoản thấp có nghĩa là chênh lệch giữa giá chào mua và giá chào bán cao làm tăng chi phí giao dịch và cá nhân đầu t không thể tham gia vào giao dịch trái phiếu . Bởi vậy chính sách của Chính phủ nhằm thúc đẩy thị trờng trái phiếu tạo nên tập trung vào việc mở rộng diện đầu t , nghĩa là tăng số lợng và quy mô các tổ chức tài chính , thành lập nhiều quỹ đầu t , quỹ lơng hu , nâng cao khả năng quản lý vốn hiệu quả và mở rộng nguồn vốn .
2.3 Phát triển các tổ chức tài chính trung gian phụ trợ
Có thể nói , chúng ta không thể phát triển thị trờng vốn mà không có các tổ chức tài chính trung gian , với các chức năng chủ yếu là môi giới chứng khoán , quản lý đầu t , mua bán chứng khoán cho chính mình , bảo lãnh phát hành , t vấn đầu t ...Sự có mặt của các tổ chức này góp phần quan trọng tạo ra cung chứng khoán thông qua hoạt động t vấn , hỗ trợ hoặc bảo lãnh cho nhà phát hành , mặt khác các tổ chức tài chính trung gian còn thúc đẩy cầu chứng khoán thông qua chức năng quản lý vốn và t vấn đầu t cho các tổ chức và cá nhân , nhất là các nhà đầu t nhỏ ít hiểu biết . Qua hơn hai năm hoạt động và phát triển , ở Việt Nam đã có 9 công ty chứng khoán với các loại hình kinh
doanh tơng đối đầy đủ . Nhng trên thực tế , các nghiệp vụ này cha đợc tiến hành có hiệu quả với tiềm lực tài chính còn hạn chế . Để các tổ chức tài chính trung gian này hoạt động có hiệu quả , đáp ứng đợc vai trò cầu nối của mình . Cần phải tiến hành các giải pháp nh sau :
- Mở rộng phạm vi hoạt động cho phép thành lập thêm các công ty chứng khoán mới , mở thêm các chi nhánh ở các tỉnh , thành phố lớn .
- Chuyên môn hóa từng nghiệp vụ cụ thể nh tự doanh , môi giới , t vấn đầu t , bảo lãnh phát hành , quản lý các danh mục đầu t , tránh tình trạng nh hiện nay là không có sự phân định rõ ràng giữa các nghiệp vụ dẫn đến tình trạng khi tiến hành nghiệp vụ cụ thể thì lúng túng kém hiệu quả .
- Nâng cao chất lợng phục vụ của các công ty chứng khoán , tập trung chủ yếu vào chất lợng đội ngũ cán bộ công nhân viên hành nghề chứng khoán . Đội ngũ này cần có trình độ chuyên môn giỏi , có đạo đức nghề nghiệp cao .
- Tiếp tục thực hiện chế độ u đãi về thuế , phí cho các tổ chức này .
2.4 Thành lập các tổ chức định mức tín nhiệm ở Việt Nam .
Do đặc thù của thị trờng trái phiếu là một phần thị trờng các công cụ nợ , hệ thống định mức tín nhiệm với chức năng cung cấp cho các nhà đầu t thông tin về mức độ tín nhiệm của các công cụ nợ nói chung và trái phiếu nói riêng đang lu hành trên thị trờng , là một yếu tố không thể thiếu trong quá trình quản lý hoạt động trên thị trờng trái phiếu . Xuất phát từ yêu cầu cấp thiết đó , để tạo điều kiện cho việc phát hành rộng rãi các loại trái phiếu công ty nói chung và nhất là các doanh nghiệp vừa và nhỏ cũng có thể phát hành trái phiếu đợc thị trờng chấp thuận , trớc mắt cần xây dựng từ 1 đến 2 công ty định mức tín nhiệm .
Hiện nay , đã có nhiều mô hình công ty định mức tín nhiệm trên Thế giới , mỗi mô hình có những u điểm nhợc điểm riêng . Nhng trong bối cảnh đặc thù của thị trờng tài chính nói chung và thị trờng chứng khoán nói riêng của chúng ta hiện nay , chúng ta nên xây dựng công ty định mức tín nhiệm