GTDNcó sử dụng nợ GTDNkhông sử dụng nợ
1.2.2.2.2 Chi phí kiệt quệ tài chính chưa dẫn đến phá sản
Ta lại tiếp tục xét đến trường hợp thứ hai, nếu như tình trạng kiệt quệ này không đưa đến phá sản thì liệu doanh nghiệp có gánh chịu chi phí gì không? Để trả lời cho câu hỏi này, ta thử đặt mình vào vị trí của cả cổ đông và trái chủ trong trường hợp doanh nghiệp gặp khó khăn. Dĩ nhiên, tất cả đều muốn doanh nghiệp phục hồi và thoát được cảnh phá sản, nhưng mặt khác luôn luôn xuất hiện mâu thuẫn quyền lợi giữa họ:
+ Về phía cổ đông:
Họ thường từ bỏ mục tiêu thông thường là tối đa hóa giá trị thị trường của doanh nghiệp và thay vào đó là mục tiêu hạn hẹp hơn là quyền lợi riêng của mình. Họ có khuynh hướng thực hiện các chiến lược (ý đồ) riêng mà phần thiệt hại sẽ do các trái chủ gánh chịu. Chúng ta có thể tóm tắt các chiến lược lệch lạc của các cổ đông một cách ngắn gọn sau đây:
Chiến lược chuyển dịch rủi ro: “Trò chơi” thứ nhất
Bản chất của chiến lược này giống như một ván bài mà các cổ đông gần như dùng tiền của các trái chủ để đánh cược. Nếu thành công các cổ đông sẽ được hưởng lợi, nếu thất bài thì phần thiệt hại do các trái chủ gánh chịu. Như vậy khi áp dụng chiến lược này, các cổ đông sẽ chuyển phần rủi ro của mình qua cho các trái chủ.
Chiến lược này thường được áp dụng khi doanh nghiệp có đòn bẩy tài chính cao và đang lâm vào tình trạng kiệt quệ tài chính. Lúc này, các cổ đông hiểu rằng khi doanh nghiệp phá sản, họ sẽ chẳng nhận được gì hoặc có chăng là rất ít vì khi đó toàn bộ tài sản của doanh nghiệp chỉ đủ để thanh toán toàn bộ hoặc một phần nghĩa vụ thanh toán cho các chủ nợ. Do đó, họ cố gắng gia tăng tài sản của mình bằng cách chấp nhận những dự án sinh lợi cao dù cho dự án đó có xác suất thành công rất ít.Với vốn đầu tư cho dự án này được tài trợ từ các tài sản đang được dùng để đảm
bảo nghĩa vụ trả nợ cho các chủ nợ. Khi thực hiện dự án này, dù cơ hội thành công rất ít nhưng các cổ đông hy vọng rằng nếu thành công có thể làm tăng được giá trị doanh nghiệp giúp tránh được nguy cơ phá sản, hoặc thậm chí khi dự án có NPV âm thì họ cũng là tăng được giá cổ phần của mình trên thị trường. Còn nếu thất bại thì dù có thực hiện dự án hay không họ cũng không mất thêm gì khi doanh nghiệp phá sản vì họ chỉ chịu nghĩa vụ trong giới hạn số vốn đã góp. Chúng ta sẽ xét ví dụ minh họa như sau:
Giả sử Circular có 10USD tiền mặt. Có cơ hội đầu tư sau đây xuất hiện:
Hiện tại Thu nhập có thể đạt được vào năm tới
Đầu tư 10 $
120 $ ( với xác xuất 10%) 0$ ( với xác xuất 90%)
Ở đây các con số chủ yếu nhằm minh họa Circular đang có một cơ hội đầu tư sinh lời nếu thành công là rất lơn (1200%) nhưng với xác suất thành công lại rất nhỏ (10%).
Và giả sử NPV của dự án là -2 $ ,bảng cân đối kế toán của doanh nghiệp sẽ thay đổi như sau: Tài sản Nguồn vốn trước DA sau DA trước DA sau DA
Vốn luân chuyển 20$ 10$ 25$ 20$ Trái phiếu đang lưu hành
Tài sản cố định 10$ 18$ 5$ 8$ Cổ phần thường
Tổng tài sản 30$ 28$ 30$ 28$ Tổng nợ và vốn cổ phần Như vậy, vốn luân chuyển là tiền mặt 10$ được dùng để đầu tư cho dự án, tuy nhiên do dự án có NPV=-2$ nên chỉ làm tăng tài sản cố định lên 8$. Điều này là cho tổng giá trị doanh nghiệp sụt giảm 2$. Lượng tiền mặt 10$ dùng để đảm bảo nghĩa vụ thanh toán cho các trái phiếu đã chuyển thành tài sản cố định có giá trị và tình thanh khoản thấp hơn và rủi ro cao hơn với giá 8$ làm cho giá trái phiếu sụt giảm 5$ so với trước. Về phía các cổ đông thì sau khi thực hiện dự án, một phần rủi ro của cổ đông đã chuyển qua các trái chủ làm giá cổ phiếu tăng lên 3$. Mặc dù xét về tổng thể doanh nghiệp thì dự án có NPV âm nhưng xét về phía cổ đông họ được lợi sau
dự án. Điều này thúc đẩy các giám đốc tài chính (hành động vì lợi ích cổ đông) bị cám dỗ chấp nhận những dự án có tỷ xuất sinh lợi cao với rủi ro rất cao khi doanh nghiệp đang lâm vào tình trạng kiệt quệ tài chính. Chiến lược méo mó này đối với việc dự toán vốn đầu tư (kế hoạch phân bổ vốn) rõ ràng gây tốn kém cho công ty lẫn cho nền kinh tế nói chung.
Tại sao chúng ta gắn kết các chi phí này với tình trạng kiệt quệ tài chính? Bởi vì sức cám dỗ chơi chiến lược này mạnh nhất khi khả năng không thực hiện nghĩa vụ nợ (vỡ nợ) cao.
Chiến lược từ chối đóng góp vốn cổ đông: “Trò chơi” thứ hai
Ở chiến lược chuyển dịch rủi ro, chúng ta đã thấy các cổ đông hành động vì lợi ích riêng của mình có thể thực hiện các dự án làm giảm giá trị thị trường của doanh nghiệp như thế nào. Đây là lỗi thực hiện do mâu thuẫn quyền lợi giữa cổ đông và trái chủ khi doanh nghiệp rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính. Mâu thuẫn này cũng có thể dẫn đến lỗi bỏ sót các dự án có thể làm tăng giá trị doanh nghiệp. Bởi vì các cổ đông không sẳn lòng bỏ thêm tiền để thực hiện dự án mà cuối cùng lợi ích thì các trái chủ được hưởng. Chúng ta xem ví dụ sau để minh họa cụ thể hơn cho chiến lược này:
Giả định Circular đang có một cơ hội tốt xuất hiện: một tài sản tương đối an toàn, tốn chi phí 10USD, với giá trị hiện tại là 15USD và NPV = +5USD. Họ không còn nguồn vốn nào để đầu tư cho dự án này nữa ngoại trừ việc phát hành thêm cổ phiếu để huy động vốn từ các cổ đông nguyên thủy. Bản thân dự án này không thể cứu vớt được Circular, nhưng nó là một bước đi đúng hướng. Vì thế, chúng ta có thể kỳ vọng các cổ đông nguyên thủy chấp nhận mua thêm hai cổ phần mới do Circular phát hành để tài trợ thêm 10USD tiền mặt để Circular tiến hành cuộc đầu tư này. Khi dự án được thực hiện. Bảng tổng kết tài sản mới của doanh nghiệp có thể thay đổi như sau:
Tài sản Nguồn vốn