I E(D/+1) E(DZ+Ĩ) E(D/+3)
3. Phântích trong một thị trường hiệu quả
• Hiệu quả thị trường
Giả thuyết thị trường hiệu quả, gọi tắt là EMH, đề cập đến phản ứng của giá thị trường đối với thơng tin tài chính và thơng tin khác. Cĩ ba dạng EMH phổ biến. Dạng yếu EMH khẳng định rằng giá cả phản ánh đầy đủ thơng tin cĩ trong các biến động giá lịch sử. Biểu mẫu dạng trung bình EMH khẳng định rằng giá cả phản ánh đầy đủ tất cả các thơng tin cơng khai. Dạng mạnh EMH khẳng định rằng giá cả phản ánh tất cả thơng tin bao gồm cả thơng tin nội bộ. Cĩ nghiên cứu đáng kể về EMH. Các bằng chứng ban đầu đã hỗ trợ mạnh mẽ cho cả EMH dạng yếu và dạng trung bình đến mức hiệu quả của thị trường vốn đã trở thành một giả thuyết được chấp nhận rộng rãi. Tuy nhiên, nhiều nghiên cứu gần đây đặt câu hỏi về tính tổng quát của EMH. Một số điểm bất thường về giá cổ phiếu đã được phát hiện cho thấy các nhà đầu tư cĩ thể kiếm được lợi nhuận vượt mức bằng cách sử dụng các chiến lược giao dịch đơn giản. Tuy nhiên, như một ước tính đầu tiên, giá cổ phiếu hiện tại là một ước tính hợp lý về giá trị cơng ty.
• Hàm ý Hiệu quả Thị trường để Phân tích
EMH giả định sự tồn tại của các nhà phân tích cĩ năng lực và hiểu biết rõ bằng cách sử dụng các cơng cụ phân tích như những cơng cụ được mơ tả trong cuốn sách này. Nĩ cũng giả định rằng các nhà phân tích liên tục đánh giá và hành động theo dịng thơng tin xâm nhập thị trường. Những người ủng hộ cực đoan của EMH cho rằng nếu tất cả thơng tin được phản ánh ngay lập tức trong giá cả, thì những nỗ lực để đạt được phần thưởng nhất quán thơng qua phân tích báo cáo tài chính là vơ ích. Vị trí cực đoan này đưa ra một nghịch lý. Mặt khác, các nhà phân tích báo cáo tài chính được cho là cĩ khả năng giữ cho thị trường hoạt động hiệu quả, tuy nhiên, những nhà phân tích tương tự này được cho là khơng thể kiếm được lợi nhuận vượt mức từ các nỗ lực của họ. Hơn nữa, nếu các nhà phân tích cho rằng những nỗ lực của họ trong vấn đề này là vơ ích, thì hiệu quả của thị trường sẽ khơng cịn nữa.
Một số yếu tố cĩ thể giải thích nghịch lý rõ ràng này. Điều quan trọng nhất trong số đĩ là EMH được xây dựng dựa trên hành vi tổng hợp, thay vì cá nhân, của nhà đầu tư. Tập trung vào hành vi tổng hợp làm nổi bật hiệu suất trung bình và bỏ qua hoặc che dấu hiệu suất của từng cá nhân dựa trên khả năng, sự quyết tâm và sự khéo léo, cũng như thời gian vượt trội của từng cá nhân trong việc xử lý thơng tin. Hầu hết tin rằng thơng tin liên quan truyền đi nhanh chĩng, được khuyến khích bởi mức độ lớn của cổ phần tài chính. Hầu hết cũng tin rằng thị trường là những nhà xử lý thơng tin nhanh chĩng. Quả thật, chúng tơi cho rằng tốc độ và hiệu quả của thị trường là bằng chứng về các nhà phân tích đang làm việc, được thúc đẩy bởi thù lao cá nhân.
Ngụ ý bị cáo buộc của EMH liên quan đến tính vơ ích của việc phân tích báo cáo tài chính khơng nhận ra được sự khác biệt cơ bản giữa thơng tin và cách diễn giải thích hợp của thơng tin đĩ. Cĩ nghĩa là, ngay cả khi tất cả thơng tin cĩ sẵn tại một thời điểm nhất định đều được tích hợp vào giá, giá này khơng nhất thiết phản ánh giá trị. Một chứng khốn cĩ thể được định giá thấp hơn hoặc quá cao, đang chờ xử lý ở mức độ giải thích khơng chính xác hoặc đánh giá sai về giá trị sẵn cĩ được hình thành bởi thị trường tổng hợp. Hiệu quả của thị trường khơng chỉ phụ thuộc vào sự sẵn cĩ của thơng tin mà cịn phụ thuộc vào việc diễn giải chính xác. Phân tích báo cáo tài chính rất phức tạp và địi hỏi cao. Phạm vi người sử dụng báo cáo tài chính khác nhau, từ một nhà phân tích khéo léo, người tập trung vào trừ một vài cơng ty trong một ngành cho đến một người theo đuổi tin đồn khơng quyết liệt. Tất cả đều hoạt động dựa trên thơng tin, nhưng chắc chắn khơng phải với cùng một cái nhìn sâu sắc và thẩm quyền. Một bản phân tích cĩ thẩm quyền về thơng tin tham gia thị trường địi hỏi một cơ sở kiến thức phân tích tốt và một bản khảm thơng tin — một cơ sở phù hợp với thơng tin mới để hỗ trợ đánh giá và giải thích tình hình tài chính và hiệu suất của cơng ty. Khơng phải tất cả các cá nhân đều cĩ khả năng và quyết tâm dành những nỗ lực và nguồn lực để tạo ra một bức tranh thơng tin. Ngồi ra, thời điểm cũng rất quan trọng trên thị trường.
Phân tích nghiên cứu
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN CĨ HIỆU QUẢ KHƠNG?
Giả thuyết thị trường hiệu quả (EMH) đã thúc đẩy nhiều chiến lược đầu tư trong ba thập kỷ qua. Mặc dù Phố Wall đã khơng chấp nhận EMH một cách tồn tâm như cộng đồng học thuật, nhưng nĩ đã giành được nhiều người chuyển đổi. Mặc dù khơng ai cho rằng thị trường là hình thức hiệu quả mạnh, nhưng cĩ vơ số bằng chứng cho thấy rằng thị trường chứng khốn (ít nhất là ở Hoa Kỳ) vừa là dạng yếu vừa là dạng hiệu quả trung bình. Cĩ nghĩa là, giá cổ phiếu khơng tương quan với nhau - nghĩa là khơng cĩ mẫu giá cĩ thể đốn trước được. Thị trường chứng khốn dường như phản ứng nhanh chĩng với thơng tin, chẳng hạn như thơng báo thu nhập và thay đổi cổ tức. Các thị trường dường như cũng lọc thơng tin, khiến cho việc đánh lừa thị trường bằng những thay đổi kế tốn thẩm mỹ rất khĩ khăn. Ví dụ, các thị trường dường như hiểu được ý nghĩa của các lựa chọn kế tốn thay thế, chẳng hạn như LIFO và' FIFO. Cĩ lẽ bằng chứng mạnh mẽ nhất ủng hộ tính hiệu quả của thị trường là hiệu suất kém cỏi của các nhà quản lý đầu tư. Phần lớn các quỹ đầu tư theo chỉ số thị trường thực hiện như S&P 500. Hơn nữa, ngay cả những nhà quản lý hoạt động tốt hơn các chỉ số này cũng cho thấy ít sự nhất quán theo thời gian. Bằng chứng khác cho thấy Phố Wall đã chấp nhận EMH là sự phổ biến của các chiến lược mua và giữ (giả sử bạn khơng thể định thời gian trên thị trường) và lập chỉ mục (giả sử bạn khơng thể xác định được cổ phiếu
chiến thắng).
Tuy nhiên, ngày càng cĩ nhiều bằng chứng cho thấy thị trường khơng hoạt động hiệu quả như dự đốn. Bằng chứng về tính hiệu quả của thị trường, được các tín đồ EMH gọi là sự bất thường, bắt đầu xuất hiện trong thập kỷ qua. Hãy xem xét một số bằng chứng thú vị hơn. Đầu tiên, các thị trường chứng khốn thể hiện một số hình thức kém hiệu quả. Ví dụ: thị trường trưng bày các mẫu "lịch" cĩ hệ thống. Hiệu ứng tháng Giêng nổi tiếng, trong đĩ giá cổ phiếu (đặc biệt là của các cơng ty nhỏ) tăng bất thường trong tháng Giêng, là ví dụ được biết đến nhiều nhất. Một ví dụ khác là lợi tức trung bình của Chỉ số Cơng nghiệp Dow Jones trong sáu tháng từ tháng 11 đến tháng 4 cao hơn gấp bốn lần lợi tức trong khoảng thời gian sáu tháng cịn lại. vẫn cịn một điều khác là lợi nhuận cổ phiếu hiển thị các mẫu dựa trên các ngày trong tuần — Thứ Hai là ngày tồi tệ nhất, trong khi Thứ Tư và Thứ Sáu là tốt nhất. Thứ hai, cĩ bằng chứng về sự kém hiệu quả của hình thức thì trường hiệu quả trung bình. Sự bất thường của P / E và tác động của giá trên sổ sách — trong đĩ cổ phiếu cĩ giá trên thu nhập thấp hoặc tỷ lệ giá trên sổ sách tốt hơn những cổ phiếu cĩ tỷ lệ cao — cho thấy tiềm năng của các chiến lược dựa trên giá trị để đánh bại
thị trường.
Ngồi ra, cĩ một số bất thường của thị trường dựa trên kế tốn. Được biết đến nhiều nhất là sự trơi dạt sau thơng báo thu nhập, trong đĩ giá cổ phiếu của các cơng ty cĩ tin tức về thu nhập tốt (xấu) tiếp tục tăng (giảm) trong nhiều tháng sau khi cơng bố thu nhập. Các bằng chứng gần đây cũng cho thấy rằng các nhà quản lý cĩ thể “đánh lừa” thị trường bằng các thao tác dồn tích - chiến lược mua cổ phiếu cĩ mức tích lũy thấp và bán cổ phiếu cĩ mức tích lũy cao đánh bại thị trường. Hơn nữa, bằng chứng cho thấy mơ hình định giá thu nhập thặng dư cĩ thể xác định các cổ phiếu được định giá quá cao và quá thấp (cũng như việc định giá quá cao và quá thấp của tồn thị trường). Bằng chứng cũng cho thấy rằng các chiến lược đầu tư sử dụng xếp hạng đồng thuận của các nhà phân tích cĩ thể đánh bại thị trường.
Những phát hiện này về sự kém hiệu quả của thị trường đã làm nảy sinh một mơ hình thay thế, được gọi là tài chính hành vi, cho thấy rằng thị trường cĩ xu hướng phi lý trí và cảm tính. Mặc dù sự gia tăng của các bằng chứng cho thấy sự kém hiệu quả khơng nhất thiết ngụ ý rằng thị trường là phi lý và hỗn loạn, nhưng điều đĩ cho thấy rằng niềm tin mù quáng vào hiệu quả của thị trường đã đặt sai chỗ.
Sự chuyển động của thơng tin mới và cách diễn giải thích hợp của nĩ, chảy từ phân khúc
người dùng thơng thạo và thành thạo sang những người dùng ít thơng tin hơn và kémhiệu quả. Điều này phù hợp với mơ hình xử lý thơng tin mới dần dần. Các nguồn lực cần
thiết để phân tích cĩ thẩm quyền về một cơng ty là đáng kể và ngụ ý rằng một số phân khúc thị trường nhất định hiệu quả hơn những phân khúc thị trường khác. Thị trường chứng khốn cho các cơng ty lớn hơn hiệu quả hơn (được thơng báo) vì được các nhà phân tích theo dõi nhiều hơn do phần thưởng tiềm năng từ việc tìm kiếm và phân tích thơng tin so với việc theo dõi các cơng ty nhỏ hơn, kém nổi bật hơn. Những người ủng hộ cực đoan của EMH phải quan tâm đến việc đưa ra những nhận định chung sâu rộng. Trong báo cáo hàng năm của Berkshire Hathaway, chủ tịch kiêm nhà đầu tư nổi tiếng Warren Buffett bày tỏ sự ngạc nhiên rằng EMH vẫn được một số học giả và nhà phân tích đĩn nhận. Buffett cho rằng điều này là do bằng cách quan sát một cách chính xác rằng thị trường thường xuyên hoạt động hiệu quả, họ kết luận sai rằng thị trường luơn hiệu quả. Buffett tuyên bố, “sự khác biệt giữa những định đề này là đêm và ngày.
Nếu phản ứng của thị trường đối với vụ đắm tàu Titanic năm 1912 là bất kỳ hướng dẫn nào, thì các nhà đầu tư đã khá nhạy bén ngay cả trong thời kỳ tiền “thị trường hiệu quả”. Tàu Titanic thuộc sở hữu của White Star Line, một cơng
TITANIC EFFICIENCY
ty con của International Mercantile Marine (IMM) được giao dịch trên sàn NYSE. Con tàu cĩ giá 7,5 triệu USD và được Lloyd’s bảo hiểm 5 triệu USD nên khoản lỗ rịng cho IMM vào khoảng 2,5 triệu USD. Lợi tức được điều chỉnh theo thị trường trong hai ngày đối với cổ phiếu của IMM (bao gồm cả ngày tin tức về thảm kịch được đưa ra và ngày hơm sau) phản ánh sự sụt giảm 2,6 triệu đơ la về giá trị của IMM - gần với mức lỗ rịng thực tế 2,5 triệu đơ .