1.2.3 .Các phương pháp tính
1.4. Tổng quan các nghiên cứu trƣớc đây về tác động của các nhân tố
kinh tế vĩ mơ đến chỉ số giá chứng khốn:
1.4.1.Cung tiền (M2) và chỉ số giá chứng khoán:
Các nhà kinh tế ngày càng quan tâm đến mối quan hệ giữa chỉ số giá chứng khoán và cung tiền. Các nhà nghiên cứu như Maysami và Koh (2000), Mukherjee và Naka (1995) và Rahman et al. (2009) chỉ ra mối quan hệ giữa cung tiền và tỷ suất sinh lợi chứng khoán. Theo Bagus (2009), tiền là tài sản có tính thanh khoản cao nhất được sử dụng làm trung gian trao đổi và thanh tốn các khoản nợ. Do đó, cung tiền có thể ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khoán theo nhiều phương thức khác nhau.
Sohail và Hussain (2011) nghiên cứu mối quan hệ cung tiền và chỉ số giá chứng khoán tại Pakistan trong ngắn hạn và dài hạn bằng kiểm định mơ hình hiệu chỉnh sai số vector (VECM) và kiểm định đồng liên kết Johansen. Tác giả sử dụng dữ liệu theo tháng trong giai đoạn từ tháng 11/1991 đến tháng 06/2008 và thấy rằng cung tiền có tác động ngược chiều với chỉ số giá chứng khoán tại Pakistan nếu xét trong dài hạn. Nguyên nhân do cung tiền tăng gây ra lạm phát, buộc chính phủ phải tăng lãi suất chiết khấu để kiềm chế lạm phát dẫn đến dòng tiền đầu tư giảm và giá chứng khoán giảm.
Mặt khác, các nghiên cứu của Maysami et al. (2004) và Eita (2011) tìm thấy có mối quan hệ thuận chiều giữa cung tiền và chỉ số giá chứng khoán. Maysami et al. (2004) nghiên cứu mối tương quan xét trong dài hạn giữa cung tiền và chỉ số giá chứng khoán (STI) của TTCK Singapore. Tác giả sử dụng
mơ hình VECM của Johansen. Kết quả chỉ ra rằng cung tiền có tác động thuận chiều đến chỉ số giá chứng khốn, bởi vì cung tiền tăng nền kinh tế tăng trưởng dẫn đến DN hoạt động sản xuất kinh doanh có hiệu quả và làm cho giá chứng khoán tăng. Cũng cùng quan điểm này, Eita (2011) nghiên cứu tại TTCK Namibia thông qua sử dụng kiểm định đồng liên kết Johansen với dữ liệu được thu thập theo quý trong giai đoạn từ quý 1/1998 đến quý 4/2009 và sử dụng cung tiền M2 làm biến đại diện cho cung tiền. Kết quả cho ra tương tự như Maysami et al. (2004).
1.4.2. Chỉ số sản xuất công nghiệp (IPI) và chỉ số giá chứng khoán:
Các hoạt động kinh tế thực cũng là một trong những yếu tố quan trọng trong việc giải thích biến động chỉ số giá chứng khoán. Tổng sản phẩm quốc nội (GDP) hay chỉ số sản xuất công nghiệp (IPI) thường được sử dụng để đo lường mức độ hoạt động kinh tế thực. Tuy nhiên, dữ liệu về GDP thường được cơng bố theo q thay vì theo tháng nên các nhà nghiên cứu như Fama (1981), Abdullah và Hayworth (1993), Ibraham và Yusoff (2001), Nishat và Shaheen (2004), Ratanapakorn và Sharma (2007), Liu và Sinclair (2008), Humpe và Macmillan (2009), Rahman et al. (2009), Sohail và Zakir (2010) sử dụng chỉ số sản xuất công nghiệp (IPI) thay thế GDP để đo lường hoạt động kinh tế thực và nhận thấy rằng chỉ số sản xuất cơng nghiệp (IPI) có mối tương quan dương với chỉ số giá chứng khoán.
Nishat và Shaheen (2004) nghiên cứu mối tương quan xét trong dài hạn giữa chỉ số giá chứng khoán Kerachi ở Pakistan và một nhóm các biến kinh tế vĩ mô. Tác giả sử dụng dữ liệu theo tháng trong giai đoạn từ năm 1973 đến năm 2004 để tiến hành nghiên cứu của mình thơng qua mơ hình hiệu chỉnh sai số vector (VECM). Kết quả là chỉ số sản xuất cơng nghiệp (IPI) là yếu tố tác động tích cực nhất đến chỉ số giá chứng khoán. Ratanapakorn và Sharma (2007) nghiên cứu mối quan hệ ngắn hạn và dài hạn giữa sáu biến kinh tế vĩ
mô và chỉ số giá chứng khoán của Mỹ (S&P 500) bằng cách sử dụng dữ liệu theo tháng trong giai đoạn từ tháng 01/1975 đến tháng 04/1999. Tác giả tìm thấy mỗi biến kinh tế vĩ mô tác động đến chỉ số giá chứng khoán trong dài hạn nhưng lại khơng có tác động trong ngắn hạn qua kiểm định nhân quả Granger. Đồng thời, tác giả cũng chỉ ra mối tương quan dương có ý nghĩa thống kê giữa chỉ số sản xuất công nghiệp (IPI) và S&P 500 của Mỹ.
Humpe và Macmillan (2009) phân tích mối quan hệ giữa các biến kinh tế vĩ mô và sự biến động của TTCK Mỹ và Nhật xét trong dài hạn. Nghiên cứu sử dụng dữ liệu theo tháng kéo dài đến 40 năm. Tác giả cũng nhận thấy chỉ số sản xuất công nghiệp (IPI) có mối tương quan dương với chỉ số giá chứng khoán ở cả TTCK Mỹ và Nhật. Rahman et al. (2009) nghiên cứu mối tương quan giữa các biến kinh tế vĩ mô và chỉ số giá chứng khoán của Malaysia bằng cách sử dụng mơ hình VAR, trong đó dữ liệu được thu thập theo tháng trong giai đoạn từ tháng 01/1986 đến tháng 03/2008. Tác giả thấy rằng chỉ số sản xuất cơng nghiệp (IPI) có tác động đến chỉ số giá chứng khốn của Malaysia trong dài hạn bằng mơ hình vetor hiệu chỉnh sai số (VECM).
Sohail và Zakir (2010) kiểm định các yếu tố kinh tế vĩ mô ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khoán của Pakistan xét trong ngắn hạn và dài hạn bằng kiểm định hiệu chỉnh sai số vector (VECM) và kiểm định đồng liên kết Johansen. Nghiên cứu sử dụng dữ liệu theo tháng trong giai đoạn từ tháng 11/1991 đến tháng 06/2008 và phát hiện ra rằng chỉ số sản xuất cơng nghiệp (IPI) có tương quan dương với chỉ số giá chứng khoán của Pakistan trong dài hạn. Nghiên cứu của Ali (2011) về các yếu tố ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khoán của Sở giao dịch chứng khoán Dhaka (DSE) từ các biến kinh tế vi mơ và vĩ mơ dựa trên mơ hình hồi quy đa biến sử dụng phương pháp ước lượng bình phương bé nhất (OLS). Qua nghiên cứu, Ali thấy rằng chỉ số sản xuất công nghiệp (IPI) có tương quan dương với chỉ số giá chứng khốn.
Nhiều nhà nghiên cứu phát hiện ra chỉ số sản xuất cơng nghiệp (IPI) có sự tương quan dương với chỉ số giá chứng khoán do chỉ số sản xuất công nghiệp (IPI) tăng dẫn đến lợi nhuận các công ty tăng. Việc các công ty tăng lợi nhuận sẽ làm tăng cổ tức chia cho các NĐT. Kết quả là, cổ tức tăng làm giá chứng khoán tăng và ngược lại.
1.4.3. Chỉ số giá tiêu dùng (CPI) và chỉ số giá chứng khoán:
Chỉ số giá tiêu dùng (CPI) là chỉ số tính theo phần trăm để phản ánh mức thay đổi tương đối của giá tiêu dùng theo thời gian. Sở dĩ là thay đổi tương đối vì chỉ số này chỉ dựa vào một giỏ hàng hóa đại diện cho tồn bộ hàng tiêu dùng. Đây là chỉ tiêu được sử dụng phổ biến nhất để đo lường mức giá cả và sự thay đổi của mức giá chính là lạm phát. Mối tương quan giữa tỷ lệ lạm phát và chỉ số giá chứng khoán được nhiều nhà nghiên cứu quan tâm, tìm hiểu tại các TTCK mới nổi và các TTCK phát triển. Kết quả nghiên cứu có nhiều sự khác biệt, cụ thể như sau:
Qua nghiên cứu chỉ số giá chứng khoán của Sở giao dịch chứng khoán Kuala Lumpur (KLSE) của Malaysia, Islam (2003) thấy rằng tỷ lệ lạm phát có ý nghĩa thống kê với chỉ số giá chứng khốn xét trong ngắn hạn và dài hạn. Nhưng trong nghiên cứu của Islam, Watanapalachaikul và Billington (2003) nghiên cứu trên TTCK Thái Lan và Maysami và Koh (2000) nghiên cứu trên TTCK Singapore chỉ thấy mối tương quan với lạm phát trong dài hạn. Kết quả trên cũng phù hợp với nghiên cứu của Mukherjee và Naka (1995) áp dụng mơ hình của Johansen và mơ hình hiệu chỉnh sai số vector (VECM) trên TTCK Nhật Bản. Ngược lại, Gjerde và Saettem (1999) khơng thấy có mối tương quan giữa chỉ số giá chứng khoán và tỷ lệ lạm phát trên TTCK Na Uy.
Hơn thế nữa, các nhà nghiên cứu Fama và Schwert (1977), Geske và Roll (1983), Gultekin (1983), Nishat và Shaheen (2004) và Sari và Soytas (2005) thấy rằng tỷ lệ lạm phát tác động ngược chiều với chỉ số giá chứng
khoán. Nghiên cứu của Humpe và Macmillan (2009) trên TTCK Mỹ và Nhật cũng cho ra kết quả tương tự. Các nhà nghiên cứu giải thích rằng chỉ số giá chứng khoán sẽ giảm khi lạm phát tăng. Khi lạm phát xảy ra sẽ làm giảm tỷ suất sinh lợi thực của chứng khoán. Để thu hút các NĐT đầu tư vào chứng khoán, nhà đầu tư đòi hỏi phải tăng tỷ suất sinh lợi thực của chứng khoán bằng cách tăng cổ tức hoặc tăng thu nhập. Tuy nhiên, do cổ tức được chia theo giá cố định nên giá chứng khoán phải được điều chỉnh giảm để làm tăng thu nhập cho nhà đầu tư.
Alexakis, Apergis và Xanthakis (1996) thấy rằng chỉ số giá chứng khốn có tác động ngược chiều với tỷ lệ lạm phát tại các nước phát triển và các nước mới nổi. Nguyên nhân do tại các nước mới nổi như các nước Châu Mỹ Latinh có chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ kém hiệu quả dẫn đến lạm phát cao. Kết quả là, nhà đầu tư dự đoán tỷ lệ lạm phát cao và điều đó làm giảm giá chứng khốn. Ngược lại, tại các nước phát triển thực hiện chính sách tiền tệ ổn định làm tỷ lệ lạm phát thấp hơn tại các nước mới nổi, các nhà đầu tư dự đoán tỷ lệ lạm phát thấp dẫn đến làm tăng giá chứng khoán.
Kaul (1990) sử dụng dữ liệu trong giai đoạn hậu chiến tại Mỹ, Canada, Đức và Anh nhằm chứng minh rằng mối quan hệ ngược chiều giữa lạm phát và chỉ số giá chứng khốn dựa vào việc chọn lựa chính sách tiền tệ của chính phủ. Kaul nhận thấy rằng sẽ tồn tại mối tương quan âm giữa giá chứng khoán và tỷ lệ lạm phát nếu khơng thay đổi chính sách. Marshall (1992) chỉ ra rằng sự biến động hoạt động kinh tế thực và chính sách tiền tệ gây ra lạm phát sẽ tác động đến giá chứng khoán theo mối tương quan ngược chiều.
Tuy nhiên, Kandir (2008) nghiên cứu trên TTCK Thổ Nhĩ Kỳ và Maysami, Lee và Hamzah (2004) trên TTCK Singapore tìm thấy kết quả giống nhau rằng tỷ lệ lạm phát có tác động thuận chiều đến chỉ số giá chứng khoán trong dài hạn. Hơn thế nữa, Mashayekh, Moradkhani và Jafari (2011)
cũng thấy kết quả tương tự như trên khi họ sử dụng mơ hình tự hồi quy vector (VAR) và kiểm định đồng liên kết Johansen để kiểm định mối tương quan giữa tỷ lệ lạm phát và chỉ số giá chứng khoán trên TTCK Tehran. Giá chứng khoán của công ty tăng dựa trên thu nhập công ty tăng. Khi lạm phát xảy ra, chính phủ sẽ thực hiện chính sách kiềm chế lạm phát bằng cách giảm lãi suất để kiểm sốt tỷ lệ lạm phát. Điều đó dẫn đến chi phí huy động vốn của cơng ty giảm xuống góp phần mở rộng kinh doanh. Thu nhập cơng ty có khuynh hướng tăng, do đó cơng ty sẽ trả cổ tức nhiều hơn theo kỳ vọng của các NĐT. Công ty tăng giá chứng khoán theo sự gia tăng tỷ lệ lạm phát. Firth (1979) cho rằng tỷ lệ lạm phát có mối tương quan dương với giá chứng khoán do sự gia tăng nhu cầu mua chứng khốn của các NĐT. NĐT thích đầu tư vào cổ phiếu và trái phiếu hơn là gửi tiết kiệm ngân hàng do lãi suất giảm bị gây ra bởi lạm phát. Khi cầu về chứng khốn tăng thì giá chứng khốn sẽ tăng và ngược lại.
1.4.4. Tỷ giá hối đoái (EX) và chỉ số giá chứng khoán:
Kiến thức về những yếu tố ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khoán và tỷ giá hối đoái đã thu hút nhiều sự quan tâm của nhiều nhà kinh tế học, các nhà làm chính sách và các NĐT trong một thời gian dài. Trong nền kinh tế tồn cầu hóa hiện nay, có rất ít các rào cản dịng vốn, do đó tạo nhiều cơ hội đầu tư cho các tập đoàn đa quốc gia. DN nào hoạt động cũng có khả năng phải chịu ba rủi ro: độ nhạy cảm kinh tế, nhạy cảm chuyển đổi và nhạy cảm giao dịch đối với rủi ro tỷ giá. Điều này tạo ra một nhu cầu tìm hiểu mối quan hệ giữa tỷ giá và chỉ số giá chứng khốn để phịng ngừa cho rủi ro danh mục.
Nhiều nghiên cứu được thực hiện và đưa ra kết quả trái ngược nhau, cụ thể như sau:
Nghiên cứu của Fama (1981) và Menike (2006) trên TTCK mới nổi Sri Lanka nhận định rằng tỷ giá hối đối có quan hệ ngược chiều với chỉ số giá
chứng khoán do lãi suất trong nước tăng thu hút dịng vốn từ nước ngồi đầu tư vào trong nước làm tỷ giá hối đoái tăng. Aydemir và Dermirhan (2009) đã kiểm định mối quan hệ nhân quả giữa tỷ giá hối đoái và chỉ số giá chứng khoán của Thổ Nhĩ Kỳ. Tác giả sử dụng dữ liệu hàng ngày trong giai đoạn từ năm 2001 đến năm 2008 để tiến hành nghiên cứu và chứng minh rằng tỷ giá hối đoái và chỉ số giá chứng khốn có mối quan hệ ngược chiều. Điều này là do các công ty xuất khẩu không cạnh tranh được với các công ty nhập khẩu trong thị trường quốc tế khi tỷ giá hối đoái trong nước tăng dẫn đến cầu hàng hóa nhập khẩu tăng. Doanh thu và lợi nhuận của các công ty xuất khẩu giảm đáng kể. Kết quả là, giá chứng khốn của các cơng ty xuất khẩu giảm. Trong hồn cảnh này, các cơng ty nhập khẩu sẽ cạnh tranh tốt hơn trong thị trường nội địa. Do đó, giá chứng khốn của các cơng ty nhập khẩu sẽ tăng nghĩa là tỷ giá hối đoái tác động thuận chiều đến giá chứng khốn của các cơng ty nhập khẩu và tác động ngược chiều đến giá chứng khoán của các cơng ty xuất khẩu.
Tuy nhiên, có một vài nghiên cứu tìm thấy tỷ giá hối đối và chí số giá chứng khốn có quan hệ thuận chiều với nhau. Nghiên cứu của Maysami et al. (2004) trên TTCK Singapore chỉ ra rằng khi đồng đô la Singapore được kỳ vọng lên giá sẽ thu hút các nhà đầu tư nước ngồi. Do đó, cầu đơ la Singapore sẽ tăng làm cho giá chứng khoán tăng. Nghiên cứu của Mukherjee và Naka (1995), Sohail và Zalir (2010) cũng chỉ ra kết quả tương tự. Bên cạnh đó, Ho (2011) tiến hành nghiên cứu tại các TTCK mới nổi, cụ thể là các nước Đông Nam Á thấy rằng tỷ giá hối đoái và chỉ số giá chứng khốn có tương quan dương ở Maylaysia và Singapore. Khi đồng nội tệ lên giá so với đồng ngoại tệ sẽ tạo niềm tin cho các NĐT đầu tư vào chứng khoán dẫn đến giá chứng khoán tăng.
1.4.5. Lãi suất (IR) và chỉ số giá chứng khoán:
Theo Murherjee và Naka (1995), chỉ số giá chứng khốn có quan hệ với các biến kinh tế vĩ mô trong dài hạn. Lãi suất là một trong các biến kinh tế vĩ mô ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khốn. Có nhiều nghiên cứu tại các nước khác nhau như Maysami và Koh (2000) tại Singapore, Adjasi và Biekpe (2006) và Eita (2011) tại 29 thị trường mới nổi ở Châu Á, Latinh, Châu Mỹ, Châu Phi và Trung Đông.
Eita (2011) sử dụng phương pháp ước lượng VECM chỉ ra lãi suất chiết khấu (đại diện cho biến lãi suất) tác động ngược chiều với chỉ số giá chứng khoán trên TTCK Namibia. Eita (2011) giải thích rằng nếu ngân hàng trung ương thực hiện chính sách tiền tệ mở rộng thơng qua việc giảm lãi suất, tính thanh khoản của thị trường sẽ tăng làm thu hút các NĐT vào TTCK và giá chứng khoán sẽ tăng và ngược lại trong trường hợp ngân hàng trung ương thực hiện chính sách thắt chặt tiền tệ.
Menike (2006) kiểm định lãi suất và chỉ số giá chứng khoán trên TTCK Sri Lanka. Tác giả sử dụng dữ liệu hàng tháng trong giai đoạn từ tháng 09/1991 đến tháng 12/2001 và sử dụng lãi suất tín phiếu kho bạc đại diện cho biến lãi suất. Mơ hình hồi quy đa biến chỉ ra có mối quan hệ ngược chiều giữa lãi suất tín phiếu kho bạc và chỉ số giá chứng khốn của Sở giao dịch chứng khốn Colombo (CSE). Menike (2006) giải thích rằng bất cứ khi nào lãi suất tín phiếu kho bạc tăng, NĐT sẽ chuyển từ mua cổ phiếu sang mua trái phiếu, dẫn đến giá chứng khoán giảm. Tương tự Sohail và Hussain (2011) nghiên cứu mối quan hệ giữa lãi suất và chỉ số giá chứng khoán ở Pakistan bằng cách sử dụng kiểm định đồng liên kết Johansen và mơ hình VECM. Nghiên cứu cũng sử dụng lãi suất tín phiếu kho bạc kỳ hạn 3 tháng làm đại diện và thu thập dữ liệu theo tháng trong giai đoạn từ tháng 11/1991 đến tháng 06/2008.
Kết quả là lãi suất tín phiếu kho bạc kỳ hạn 3 tháng có tác động ngược chiều với chỉ số giá chứng khốn trong dài hạn ở Pakistan.
Mashayekh et al. (2011) nghiên cứu trên TTCK Iran. Lãi suất tiền gửi