1.2. TỔNG QUAN XHTD TRÊN THẾ GIỚI
1.2.1. Chỉ số Z của Edward I Altman
Chỉ số Z (Z-score model) được xây dựng bởi Edward I. Altman (1968) dựa vào việc nghiên cứu khá công phu trên số lượng lớn các công ty khác nhau tại Mỹ. Chỉ số Z là công cụ được giới học thuật và thực hành công nhận và sử dụng rộng rãi nhất trên thế giới. Mặc dù chỉ số Z được phát minh tại Mỹ nhưng hầu hết các nước
4
vẫn có thể sử dụng với độ tin cậy khá cao như Mexico, Ấn Độ,… Chỉ số dựa trên phương pháp thống kê với cơng cụ phân tích biệt số đa nhân tố MDA.
Chỉ số Z bao gồm 5 biến:
X = Vố n luân chuy ể n Tổng tài sản
Trong đó, vốn luân chuyển = tài sản ngắn hạn – nợ ngắn hạn
Altman đánh giá rằng những khoản thua lỗ trong hoạt động kinh doanh sẽ làm giảm tỷ số X1 và chỉ số này quan trọng hơn 2 chỉ số thanh toán nhanh, thanh tốn hiện thời trong nhóm chỉ tiêu thanh khoản.
X = Lợ i nhu ậ n gi ữ l ạ i Tổng tài sản
Tỷ số này đo lường lợi nhuận giữ lại tích lũy qua thời gian.
Các cơng ty mới thành lập thường có tỷ số này thấp vì chưa đủ nhiều thời gian để tích lũy lợi nhuận. Hơn nữa, chỉ số này cịn đo lường được mức độ vay nợ của cơng ty. Nếu chỉ số X2 cao thì chứng tỏ tài sản tăng thêm được tài trợ bằng lợi nhuận giữ lại thay vì sử dụng nợ nhiều hơn.
X3 = EBIT Tổng tài sản
Sự tồn tại và khả năng trả nợ của công ty xét cho cùng đều dựa vào khả năng tạo ra lợi nhuận của tài sản. Theo Altman, tỷ số này thể hiện tốt nhất trong các thước đo tỷ suất sinh lời.
X = Giá tr ị th ị tr ườ ng c ủ a v ố n c ổ ph ầ n Giá trị sổ sách của nợ
Giá thị trường của vốn cổ phần = thị giá cổ phần thường + thị giá cổ phần ưu đãi
Nợ = nợ ngắn hạn + nợ dài hạn
Tỷ số này cho biết giá trị tài sản công ty sụt giảm bao nhiêu lần trước khi lâm vào tình trạng mất khả năng thanh tốn. Chẳng hạn, một cơng ty có thị giá vốn cổ phần là $1,000 và nợ là $500 giá trị tài sản cơng ty có thể sụt giảm 2/3 trước khi lâm vào tình trạng mất khả năng thanh toán. Tuy nhiên, nếu thị giá vốn cổ phần của cơng ty đó là $250 thay vì $1,000 thì cơng ty sẽ
1
2
lâm vào tình trạng mất khả năng thanh tốn nếu giá trị tài sản sụt giảm 1/3. Như vậy, tỷ số này thấp hơn 1/3 thì xác suất công ty phá sản là rất cao. Đối với cơng ty chưa cổ phần hóa thì giá trị thị trường được thay bằng giá trị sổ sách của vốn cổ phần.
X5 = Doanh thu Tổng tài sản
Tỷ số này đo lường khả năng tạo ra doanh thu từ tài sản của công ty
X5 thay đổi trên một khoảng rộng đối với các ngành khác nhau và các quốc gia khác nhau.
Chỉ số Z được xây dựng như sau:
Z = 1.2X1 + 1.4X2 + 3.3X3 + 0.64X4 + 0.999X5
• Nếu Z > 2.99: doanh nghiệp trong vùng an tồn, chưa có nguy cơ phá sản
• Nếu 1.8 < Z < 2.99: doanh nghiệp trong vùng cảnh báo, có thể có nguy cơ phá sản
• Nếu Z < 1.8: doanh nghiệp trong vùng nguy hiểm, nguy cơ phá sản cao
Từ chỉ số Z ban đầu phần lớn áp dụng cho doanh nghiệp đã cổ phần hóa ngành sản xuất, Altman phát triển thêm Z’ và Z” (1995)
Z’ áp dụng đối với doanh nghiệp chưa cổ phần hóa ngành sản xuất:
Với sự thay đổi của biến X4 là giá thị trường của vốn cổ phần được thay thế bằng giá trị sổ sách của vốn cổ phần, từ đó kéo theo khơng chỉ trọng số (coefficients) đi kèm biến X4 thay đổi từ 0.64 thành 0.42 mà còn làm thay đổi trọng số đi kèm 4 biến còn lại:
Z’ = 0.717X1 + 0.847X2 + 3.107X3 + 0.42X4 + 0.998X5
• Nếu Z’ > 2.9: doanh nghiệp trong vùng an tồn, chưa có nguy cơ phá sản
• Nếu 1.23 < Z’ < 2.9: doanh nghiệp trong vùng cảnh báo, có thể có nguy cơ phá sản
• Nếu Z’ < 1.23: doanh nghiệp trong vùng nguy hiểm, nguy cơ phá sản cao Z” áp dụng đối với các doanh nghiệp khác:
Mơ hình chỉ số Z” được xây dựng bởi Altman, Hatzell & Peck (1995), với tỷ số X4 được đo lường từ giá trị sổ sách của vốn cổ phần và X5 được đưa ra khỏi mơ hình do sự khác nhau khá lớn của X5 giữa các ngành.
Z” = 6.56X1 + 3.26X2 + 6.72X3 + 1.05X4
• Nếu Z” > 2.6: doanh nghiệp trong vùng an tồn, chưa có nguy cơ phá sản
• Nếu 1.2 < Z” < 2.6: doanh nghiệp trong vùng cảnh báo, có thể có nguy cơ phá sản
• Nếu Z” < 1.1: doanh nghiệp trong vùng nguy hiểm, nguy cơ phá sản cao Z” điều chỉnh được đưa ra để đánh giá mức độ tín nhiệm của các cơng ty trên
thị trường mới nổi:
Z” điều chỉnh = Z” + 3.25 = 3.25 + 6.56X1 + 3.26X2 + 6.72X3 + 1.05X4
Z” điều chỉnh có sự tương đồng khá cao với các hạng mức tín nhiệm trái phiếu cơng ty của S&P
Bảng 1.2 – So sánh chỉ số Z’’ điều chỉnh và hạn mức tín nhiệm S&P
Z” điều chỉnh Hạn mức tín nhiệm S&P
Doanh nghiệp nằm trong vùng an tồn, chưa có nguy cơ phá sản > 8.15 AAA Trái phiếu có thể đầu tư 7.60 – 8.15 AA+ 7.30 – 7.60 AA 7.00 – 7.30 AA- 6.85 – 7.00 A+ 6.65 – 6.85 A 6.40 – 6.65 A- 6.25 – 6.40 BBB+ 5.85 – 6.25 BBB Doanh nghiệp nằm trong vùng cảnh báo, có thể có nguy cơ phá sản 5.65 – 5.85 BBB- Trái phiếu có độ rủi ro cao 5.25 – 5.65 BB+ 4.95 – 5.25 BB 4.75 – 4.95 BB- 4.50 – 4.75 B+ 4.15 – 4.50 B Doanh nghiệp nằm trong vùng nguy hiểm, nguy cơ phá sản cao
3.75 – 4.15 B-
Trái phiếu
không nên đầu tư 3.20 – 3.75 CCC+ 2.50 – 3.20 CCC 1.75 – 2.50 CCC- 0 – 1.75 D Nguồn : Altman (7/2000)
Một số nghiên cứu vào thập niên 1960 đã chỉ ra rằng, các tỷ số dịng tiền trên nợ có hiệu quả rất cao trong dự báo rủi ro tín dụng, nhưng do trong giai đoạn này dữ liệu về dòng tiền và khấu hao của các doanh nghiệp cịn nhiều bất cập, khơng nhất quán nên chỉ số Z của Altman khơng bao gồm các tỷ số có liên quan đến dịng tiền. Đặc điểm này khá tương đồng với thực trạng thông tin tài chính của các doanh nghiệp Việt Nam hiện nay. Hơn nữa, chỉ số Z đã từng được sử dụng hiệu quả ở Mỹ và hiện nay được áp dụng nhiều tại các nước đang phát triển, nên rất có thể cũng ứng dụng tốt tại Việt Nam trong lĩnh vực XHTD.