Dự án được thực hiện bởi công ty cổ phần đầu tư xây dựng Thiên Tân có sự tham gia góp vốn của các cổ đơng. Ngồi ra để thực hiện dự án, công ty cổ phần đầu tư xây dựng Thiên Tân đã đề xuất cơ chế vay các ngân hàng trong nước để bổ sung
lượng vốn đầu tư. Dự án được thực hiện có sự liên kết chặt chẽ của các tổ chức
nhằm giúp cho quá trình thực hiện và vận hành được hiệu quả. Mối liên kết đó được thể hiện ở Hình 3.1.
Hình 3.1: Sơ đồ cấu trúc dự án
Phần giới thiệu tổng quan về dự án và chủ đầu tư cho thấy, công ty cổ phần đầu tư và xây dựng Thiên Tân có đủ năng lực để quản lý, vận hành dự án thủy điện Đăkre khi dự án được chính thức đầu tư. Các thơng số chính của dự án thủy điện Đăkre như vị trí dự án, qui mô đầu tư, cơ cấu nguồn vốn và các hạng mục chính của dự án
Các ngân hàng trong nước
Ban quản lý dự án thủy
điện Đăkre
Công ty cổ phần đầu tư xây dựng Thiên Tân
đã được phân tích cụ thể dựa vào sự hỗ trợ cung cấp thông tin từ Công ty cổ phần tư
vấn xây dựng Điện 3 lập. Một số thông số khác trong đề tài đã được tác giả tham khảo từ các dự báo của các tổ chức cũng như trong các nghiên cứu khác được trích dẫn cụ thể trong đề tài.
CHƯƠNG 4
PHÂN TÍCH TÀI CHÍNH
Chương 4 sẽ tập trung phân tích tài chính của dự án nhằm mục đích đánh giá hiệu quả của dự án theo quan điểm của tổng đầu tư và chủ đầu tư. Phân tích tài chính sẽ thực hiện các nội dung sau:
- Lịch trả nợ vay. - Lịch khấu hao. - Báo cáo thu nhập.
- Xác định dòng tiền của dự án theo các quan điểm tổng đầu tư, chủ đầu tư. - Xác định các tiêu chí tài chính của dự án bao gồm NPV, IRR, B/C.
4.1 7Các cơ sở về số liệu phân tích dự án
Phân tích dự án sẽ được thực hiện trên dòng tiền của toàn bộ đời sống kinh tế của dự án. Đời sống kinh tế của dự án là 40 năm kể từ khi đưa vào khai khác, thời kỳ phân tích dự án là 43 năm, bao gồm thời gian xây dựng cơng trình là 3 năm từ năm 2010 đến năm 2012 và thời gian vận hành, khai thác dự án là 40 năm từ năm 2013
đến năm 2042. Bảng thơng số của dự án được trình bày chi tiết trong Phụ lục 2.
4.1.1 Cơ sở vĩ mô về tỉ lệ lạm phát và tỉ giá hối đoái
Theo số liệu thống kê của Ngân hàng thế giới4
5, tỉ lệ lạm phát bình quân từ năm 1998 đến nay của Mỹ khoảng gần 3% và của Việt Nam là khoảng 6%. Trong 5 năm qua, nền kinh tế nước ta ln tăng trưởng nóng, tỉ lệ lạm phát duy trì ở mức gần 8%, cá biệt năm 2008, tỉ lệ lạm phát là 23,12%. Tỉ lệ lạm phát là một đại lượng khó dự báo chính xác, trong phân tích của đề tài, giả định tỉ lạm phát VNĐ năm 2010 là
8%, tỉ lệ lạm phát của USD là 3% và các tỉ lệ này ổn định hết vòng đời dự án.
Căn cứ số liệu tỉ giá liên ngân hàng, giả định tỉ giá hối đoái giữa đồng USD và VNĐ là 18,854 đồng/USD, là tỉ giá do ngân hàng nhà nước Việt Nam công bố ngày 13/3/20105
6. Bắt đầu từ năm 2011 trở đi, tuân theo quy luật PPP (purchasing power parity – Cân bằng sức mua) trên cơ sở tỉ giá năm 2010 và dự báo lạm phát năm 2011 trở đi.
4.1.2 Cơ sở về lịch giải ngân và trả nợ của dự án
Giải ngân của dự án được thực hiện trong 3 năm đầu xây dựng, tính tốn lịch trả nợ của dự án được phân làm 2 giai đoạn. Trong giai đoạn xây dựng 3 năm, lãi vay
được gộp vào gốc và tính lũy tích cho đến hết thời gian ân hạn là 3 năm, cũng chính
là năm mà dự án đi vào hoạt động. Trong giai đoạn hoạt động dự án, việc trả nợ sẽ
được tính trả đều trong vòng 9 năm. Dự án vay nợ từ tổ chức tài chính trong nước,
vì thế lãi suất được tính bằng lãi suất thị trường. Hiện nay, vay nợ VNĐ dài hạn của doanh nghiệp trong nước phục vụ sản xuất, kinh doanh tại các ngân hàng dao động từ 12% đến 14,5% năm. Vì lãi suất thị trường thay đổi liên tục, trong phạm vi khuôn khổ của đề tài, tác giả giả định mức lãi suất cho vay là 13%/năm trong các phân tích tài chính và kinh tế. Kế hoạch giải ngân và trả nợ của dự án được trình bày chi tiết ở Phụ lục 3.
4.1.3 Cơ sở về suất chiết khấu
Cơ sở để tính tốn suất chiết khấu (WACC) được sử dụng trong phân tích tài chính sẽ dựa trên cơ cấu nguồn vốn của dự án tại mục 3.5. Đối với dự án thủy điện Đăkre, với lãi suất vay danh nghĩa là 13%, yêu cầu của chủ đầu tư về suất sinh lợi vốn chủ sở hữu là 15%. Khi đó, suất chiết khấu được tính theo cơng thức sau:
WACC = E D E+ rE + D D E+ rD (4.1) rE là chi phí vốn chủ sở hữu
rD là chi phí nợ vay
E là giá trị vốn chủ sở hữu D là giá trị nợ vay
Từ công thức trên, qua kết quả tính tốn ta có suất chiết khấu danh nghĩa WACC
được dùng trong phân tích tài chính bằng 14,39%.
4.1.4 Cơ sở về doanh thu
Dự án Thủy điện Đăkre là dự án do tư nhân đầu tư, chủ yếu sản xuất điện vào mùa khô, là mùa thường xuyên xảy ra thiếu điện. Theo khung giá mua bán điện các dự án nguồn điện6
7 được nhà nước qui định, đối với các dự án thủy điện có cơng suất
nhỏ hơn 30MW, giá bán điện tối đa là 0,052 USD/Kwh, đối với các dự án thủy điện có cơng suất lớn hơn 30 MW, giá bán điện tối đa là 0,05 USD/Kwh. Vì vậy, theo tính tốn của chủ đầu tư và qui định về khung giá mua bán điện, giá bán điện của dự án được tính bình qn là 0,051USD/Kwh và giá bán điện được cố định theo giá
USD trong suốt thời gian hoạt động của dự án.
4.2 Lợi ích và chi phí trong thời kỳ phân tích dự án 4.2.1 Lợi ích của dự án 4.2.1 Lợi ích của dự án
Đối với dự án thủy điện Đăkre, lợi ích của dự án bao gồm có khoản doanh thu bán điện và giá trị thanh lý tài sản vào thời điểm dự án hết thời gian vận hành. Tuy
nhiên, cơng trình và thiết bị đã được khấu hao hết trong q trình vận hành, do đó có thể xem như giá trị thanh lý tài sản vào thời điểm khi dự án kết thúc hoạt động
bằng 0. Vì vậy lợi ích của dự án chỉ cịn là khoản doanh thu bán điện, doanh thu bán
điện được xác định trên cơ sở sản lượng điện khai thác và giá bán điện.
4.2.2 Chi phí của dự án
Chi phí của dự án bao gồm chi phí đầu tư, chi phí vận hành và bảo trì, thuế tài nguyên và thuế thu nhập doanh nghiệp.
- Chi phí đầu tư ba năm đầu xây dựng được phân bổ như trong Bảng 4.1.
Bảng 4.1: Phân bổ chi phí đầu tư dự án
Vốn đầu tư 2010 2011 2012 Cộng Cơng trình 208,484 398,100 377,686 984,270
Thiết bị 105,080 170,750 161,990 437,820
Đền bù, tái định cư 36,500 - - 36,500
Tổng cộng 350,064 568,850 539,676 1,458,590
Nguồn: Báo cáo tóm tắt cơng trình thủy điện Đăkre [1]
- Chi phí vận hành và bảo trì của cơng trình thủy điện bao gồm tiền lương cơng nhân, chi phí duy trì bảo dưỡng cơng trình, thiết bị và các chi phí khác, được tính bằng 0,5% vốn đầu tư vào cơng trình, thiết bị, đường dây, trạm7
8.
- Thuế tài nguyên được tính là 2% trên tổng doanh thu bán điện, đây là phí do sử dụng tài nguyên là nước để sản xuất điện.8
9
- Khấu hao cơng trình và thiết bị được tính theo phương pháp đường thẳng, với mức khấu hao đối với cơng trình là 20 năm, đối với thiết bị là 10 năm. Thiết bị được thay mới hoàn toàn trong năm thứ 25 và 26 khi dự án đi vào hoạt động. Theo tính tốn việc thay thế thiết bị khơng ảnh hưởng lớn đến điện lượng. Những tổn thất do giảm điện lượng cung ứng trong năm thay thế đã được lượng hóa nên trong q
trình tính tốn khơng đề cập đến phần tổn hao này.
- Thuế thu nhập doanh nghiệp: dự án thủy điện Đăkre thuộc danh mục nhóm C,
do đó sẽ được hưởng những ưu đãi về thuế thu nhập, cụ thể miễn thuế thu nhập 4
8 Nguồn: Quyết định 2014/QĐ-BCN ban hành ngày 13/6/2007 [5]
năm đầu tiên sau khi dự án bắt đầu có lãi, 9 năm tiếp theo được hưởng mức thuế
12,50%, sau đó chịu mức thuế suất là 25%.
4.3 Ngân lưu và các kết quả
Dự án thủy điện Đăkre có sản phẩm đầu ra là điện và chủ yếu sản xuất vào mùa khô nên sản phẩm đầu ra của dự án sẽ được bán hết cho các đơn vị mua điện vì địa
phương nói riêng và nền kinh tế nói chung rất khan hiếm điện vào mùa khô. Đây là cơ sở tạo ra nguồn thu tài chính cho dự án. Báo cáo thu nhập tài chính chi tiết của dự án được trình bày trong Phụ lục 4.
4.3.1 Ngân lưu dự án theo quan điểm tổng đầu tư
Từ các thông số của dự án, sử dụng phương pháp dòng tiền chiết giảm để xác định các chỉ tiêu NPV, IRR, B/C của dự án. Qua phân tích tính tốn, kết quả phân tích tài chính theo quan điểm tổng đầu tư được trình bày ở Hình 4.1 và Bảng 4.2.
(800,000) (600,000) (400,000) (200,000) 0 200,000 400,000 1 6 11 16 21 26 31 36 41 Triệu đồng Năm Ngân lưu dự án
Hình 4.1: Ngân lưu tài chính dự án theo quan điểm tổng đầu tư Bảng 4.2: Kết quả phân tích tài chính (Tổng đầu tư) Bảng 4.2: Kết quả phân tích tài chính (Tổng đầu tư)
TT Kết quả tính theo giá thực Kết quả tính theo giá danh nghĩa
1 NPV (tỉ đồng) 133.654 133.654
2 IRR (%) 6.95% 15,51%
4 DSCR 1,12
Kết quả chi tiết ngân lưu dự án theo quan điểm tổng đầu tư dự án được trình bày ở Phụ lục 5.
Nhận xét: Từ biểu đồ ngân lưu dự án, ta nhận thấy dự án có dịng ngân lưu âm trong 3 năm đầu ứng với thời gian thi công dự án và trong các năm sau khi dự án đi vào hoạt động và đã có doanh thu bán điện thì dịng ngân lưu dương. Vào năm thứ 25 và 26 khi dự án đi vào hoạt động ta thấy ngân lưu dự án âm, điều này xảy ra là do dự
án đầu tư thay mới thiết bị. Sau khoảng thời gian thay mới thiết bị thì dịng ngân lưu của dự án dương.
Suất sinh lợi nội tại thực (IRR) của dự án bằng 6,95% cao hơn chi phí vốn của dự án là 5,91%. Giá trị hiện tại ròng thực (NPV) của dự án bằng 133,654 tỉ đồng > 0; tỉ số lợi ích - chi phí B/C = 1,10 > 1. Từ kết quả trên cho thấy, theo quan điểm của tổng đầu tư thì việc thực hiện dự án thủy điện Đăkre có hiệu quả về mặt tài chính. Hệ số an toàn trả nợ (DSCR): qua kết quả thẩm định trên quan điểm tổng đầu tư,
với cơ cấu vốn vay hiện có, DSCR có giá trị bình qn bằng 1,11. Đối với dự án thủy điện Đăkre, trong 2 năm đầu đi vào hoạt động (từ năm 2013 đến 2014), tiền
mặt sẵn có khơng đủ đáp ứng nghĩa vụ trả nợ. Nguyên nhân DSCR trong những
năm này thấp là do dự án mới đi vào hoạt động. Bắt đầu từ năm 2015, DSCR lớn
hơn 1 và có xu hướng tăng dần trong các năm về sau, dẫn đến là trong khoảng thời gian qui định trả nợ vay, dự án vẫn có thể đáp ứng được vấn đề trả nợ vay. Tuy
nhiên, trên quan điểm của tổ chức cho vay, dự án có mức độ rủi ro tài chính cao.
Để khắc phục tình trạng này, chủ đầu tư và các tổ chức cho vay cần thay đổi hình
thức cho vay hoặc thay đổi cơ cấu huy động vốn cho dự án, cụ thể như sau:
- Chủ đầu tư có thể cam kết bù đắp cho các khoản thiếu hụt tài chính trong q trình hồn trả nợ vay. Như vậy, để đảm bảo hoàn trả đủ nợ vay, chủ đầu tư phải đóng góp thêm vốn trong những năm mà tiền mặt sẵn của dự án không đủ đáp ứng
tăng thêm 5%, khi đó cơ cấu vốn sẽ là 35% vốn chủ sở hữu, 65% là vốn vay. Trong trường hợp này, hệ số an toàn trả nợ của dự án có giá trị bình qn là 1,21 >1,2, từ
đó làm gia tăng mức độ an tồn trả nợ của dự án.
- Ngoài ra, xét trên tổng thể suất sinh lợi nội tại thực của dự án cao hơn chi phí vốn bình qn của dự án, có nghĩa là dự án có khả năng hồn vốn. Xem xét ngân lưu, tình trạng này xảy ra lý do là nợ gốc phải trả đều trong một kỳ hạn không đủ dài nên nghĩa vụ trả nợ trong những năm đầu quá lớn. Để khắc phục trục trặc này,
chủ đầu tư và tổ chức cho vay xem xét tăng thời gian ân hạn, tăng kỳ hạn. Những
điều chỉnh này đều sẽ có lợi cho chủ đầu tư và bất lợi cho tổ chức tài chính cho vay.
Do vậy, lãi suất của khoản vay sẽ phải tăng lên để bù đắp cho bên cho vay. Giả định trường hợp này, thời gian trả nợ của khoản vay tăng lên thành 12 năm, lãi suất tăng lên 14%/năm (với các điều khoản khác khơng đổi), thì DSCR bình quân các năm trả nợ bằng 1,25 > 1,2 từ đó làm gia tăng mức độ an tồn trả nợ của dự án.
4.3.2 Ngân lưu dự án theo quan điểm chủ đầu tư
Qua phân tích tính tốn, kết quả phân tích tài chính theo quan điểm chủ đầu tư được trình bày ở Hình 4.2 và Bảng 4.2. (400,000) (200,000) 0 200,000 1 6 11 16 21 26 31 36 41 Triệu đồng Năm
Ngân lưu chủ sở hữu
Bảng 4.3 : Kết quả phân tích tài chính (chủ đầu tư)
TT Kết quả tính theo giá thực Kết quả tính theo giá danh nghĩa
1 NPV (tỉ đồng) 130,960 130,960
2 IRR (%) 8,18% 16,84%
3 B/C 1,30 1,30
Kết quả chi tiết các ngân lưu của dự án bao gồm ngân lưu chủ sở hữu thực, danh nghĩa, nợ vay được trình bày ở Phụ lục 6.
Nhận xét: Từ biểu đồ ngân lưu chủ sở hữu, ta nhận thấy dự án có dịng ngân lưu âm trong 5 năm đầu ứng với thời gian thi công dự án và phải trả nợ vay của chủ sở hữu, trong các năm sau đó khi dự án đi vào hoạt động và đã có doanh thu bán điện thì
dịng ngân lưu dương.
Suất sinh lợi nội tại thực (IRR) của chủ sở hữu bằng 8,18% cao hơn suất chiết khấu thực của chủ sở hữu là 6,48%. Giá trị hiện tại ròng (NPV) của dự án bằng 130,960 tỉ đồng > 0; tỉ số lợi ích- chi phí B/C = 1,30 > 1. Từ kết quả trên cho thấy, theo quan điểm của chủ đầu tư thì thực hiện dự án thủy điện Đăkre có hiệu quả về mặt tài chính.
Tóm lại, phân tích tài chính dự án thủy điện Đăkre theo các quan điểm khác nhau dựa vào các thơng số đầu vào của dự án như chi phí đầu tư, chi phí vận hành, doanh