4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.2. Kết quả nghiên cứu về các kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ bằng mơ hình
4.2.4. Kênhlãi suấ t Mơ hình VAR cơ bản
Mơ hình VAR cơ bản là mơ hình đại diện cho kênh lãi suất gồm các biến sản lƣợng thực (GDP), giá cả (CPI), và lãi suất tái cấp vốn (IR).
Hình 4.1 cho thấy khi có cú sốc lãi suất (lãi suất tăng) thì sản lƣợng tăng sau hai quý mới giảm và đếnquý 3 giảm thấp nhất (khoảng 0,33%) và lại tăng lên đến quý 4 (tăng 0,23%) rồi tiếp tục giảm trở lại. Cứ nhƣ vậy biến động của sản lƣợng có tínhchu kỳ nhƣng biên độ dao động giảm dần và hấp thụ hết cú sốc sau khoảng ba năm.
Tác giả nhận thấy có hiện tƣợng puzzle sản lƣợng trong kênh lãi suất. Puzzle sản lƣợng là hiện tƣợng sản lƣợng tăng khi thắt chặt chính sách tiền tệ.
Hình 4.1: Phản ứng của sản lƣợng, lạm phát và lãi suất với cú sốc lãi suất
Tƣơng tự nhƣ phản ứng của sản lƣợng, lạm phát cũng tăng ngay khi có cú sốc lãi suất và chỉ giảm sau hai quý, quý 4 giảm thấp nhất ở mức 0,36%. Từ quý 6 đến quý 9 lạm phát tăng nhẹ lại và nó hấp thụ hết cú sốc lãi suất sau ba năm. Tác giả thấy có xảy ra hiện tƣợng puzzle về giá trong trƣờng hợp này. Puzzle giá là hiện tƣợng lạm phát tăng lên khi thắt chặt chính sách tiền tệ.
Phân tích tác động của lạm phát đến lãi suất:
Hình 4.2: Phản ứng của lãi suất với cú sốc lạm phát
-.004 -.002 .000 .002 .004 2 4 6 8 10 12 14 Response of D2_GDP to D_IR -.004 -.003 -.002 -.001 .000 .001 .002 2 4 6 8 10 12 14
Response of D_CPI to D_IR
-0.4 0.0 0.4 0.8 1.2 2 4 6 8 10 12 14
Response of D_IR to D_IR
Response to Cholesky One S.D. Innovations
-0.4 -0.2 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 2 4 6 8 10 12 14
Response of D_IR to Cholesky One S.D. D_CPI Innovation
Hình 4.2 cho thấy khi có cú sốc lạm phát thì lãi suất tăng ngay và đạt mức tăng cao nhất trong quý 2 (tăng khoảng 80%) và từ cuối quý 3 đến quý 6 lãi suất giảm. Lãi suất hấp thụ hết cú sốc lãi suất sau khoảng 12 quý.
Bảng 4.11: Kết quả phân rã phƣơng sai các biến trong kênh lãi suất
Variance Decomposition of D2_GDP:
Period S.E. D2_GDP D_CPI D_IR
1 0.010 100.000 0.000 0.000
4 0.014 89.416 1.348 9.235
8 0.014 87.901 1.523 10.576
12 0.014 87.724 1.508 10.768
Variance Decomposition of D_CPI:
Period S.E. D2_GDP D_CPI D_IR
1 0.011 0.566 99.434 0.000
4 0.019 0.711 93.071 6.218
8 0.019 0.691 91.923 7.385
12 0.019 0.693 91.904 7.403
Variance Decomposition of D_IR:
Period S.E. D2_GDP D_CPI D_IR
1 1.326 0.985 24.035 74.980
4 1.632 1.148 43.476 55.376
8 1.670 1.232 45.421 53.347
12 1.672 1.247 45.456 53.297
Kết quả phân rã phƣơng sai các biến trong Bảng 4.11 cho thấy sau 12 quý lãi suất chỉ giải thích đƣợc 10,8% biến động của sản lƣợng và 7,4% biến động của lạm phát. Lạm phát giải thích đƣợc tới 43,5% biến động của lãi suất sau 4 q.
Tóm lại, việc thắt chặt chính sách tiền tệ bằng cơng cụ lãi suất tái cấp vốn chỉ phát huy tác dụng làm cho sản lượng và lạm phát giảm sau hai quý. Sản lượng và lạm phát hấp thụ hết cú sốc lãi suất sau khoảng ba năm. Tuy cú sốc lãi suất có làm cho sản lượng và lạm phát biến động nhưng lãi suất khơng giải thích được nhiều sự biến động này. Ngoài ra kết quả nghiên cứu cho thấy biến động của lãi suất bị ảnh hưởng nhiều bởi cú sốc lạm phát.
4.2.5. Kênh tín dụng
Để đánh giá tác động của các cú sốc chính sách tiền tệ qua kênh tín dụng tác giả thêm biến tổng dƣ nợ tín dụng của nền kinh tế Việt Nam (CREDIT) vào mơ hình VAR cơ bản. Mơ hình kênh tín dụng gồm bốn biến: GDP, CPI, IR và CREDIT.
Hình 4.3: Phản ứng của sản lƣợng, lạm phát và tín dụng với cú sốc lãi suất và tín dụng
Qua kết quả phản ứng xung trong Hình 4.3 tác giả nhận thấy tác động của cú sốc lãi suất ảnh hƣởng đến biến động của sản lƣợng không khác trong kênh lãi suất nhƣng mạnh hơn biến động khi có cú sốc tín dụng (dƣ nợ tín dụng tăng). Khi có cú sốc tín dụng sản lƣợng cũng tăng trong hai quý đầu và giảm từ quý 3 đến quý 6 sau đó tăng lại, đến quý 8 thì sản lƣợng hấp thụ hết cú sốc tín dụng.
Lạm phát tăng khi có cú sốc tín dụng và tăng cao nhất vào quý 3 (0,62%), sau 6 quý lạm phát biến động rất ít và nó hấp thụ gần hết cú sốc tín dụng sau 12 quý. Hiện tƣợng puzzle giá trong trƣờng hợp này giảm so với trong kênh lãi suất, lạm phát trong hai q đầu có tăng nhƣng tăng ít hơn do có thêm biến tín dụng.
-.004 -.002 .000 .002 .004 2 4 6 8 10 12 14 D_IR D_CREDIT Response of D2_GDP to Cholesky One S.D. Innovations -.004 -.002 .000 .002 .004 .006 .008 2 4 6 8 10 12 14 D_IR D_CREDIT
Response of D_CPI to Cholesky One S.D. Innovations -.01 .00 .01 .02 .03 2 4 6 8 10 12 14 D_IR D_CREDIT
Response of D_CREDIT to Cholesky One S.D. Innovations
Hình 4.4: Phản ứng của sản lƣợng và lạm phát trong trƣờng hợp biến tín dụng là biến nội sinh và biến tín dụng là biến ngoại sinh
Hình 4.4 cho thấy biến tín dụng khơng có ảnh hƣởng đến biến động của sản lƣợng nhƣng có ảnh hƣởng tới biến động của lạm phát khi có cú sốc lãi suất.Cụ thể là tín dụng khuếch đại phản ứng của lạm phát, thúc đẩy lạm phát thay đổi nhanh hơn. Trong thời gian đầu khi có cú sốc lãi suất lạm phát sẽ giảm nhanh và mạnh hơn nếu thêm biến tín dụng vào mơ hình VAR cơ bản (với vai trò biến nội sinh) và cũng sẽ phục hồi lại nhanh hơn. -0.0040 -0.0030 -0.0020 -0.0010 0.0000 0.0010 0.0020 0.0030 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 Response of GDP to IR CREDIT Endogenous CREDIT Exogenous -0.0050 -0.0040 -0.0030 -0.0020 -0.0010 0.0000 0.0010 0.0020 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 Response of CPI to IR CREDIT Endogenous CREDIT Exogenous
Phân tích tác động của lạm phát đến tổng dư nợ tín dụng:
Hình 4.5: Phản ứng của tín dụng với cú sốc lạm phát
Hình 4.5 mơ tả phản ứng của tín dụng với cú sốc lạm phát, tác giả nhận thấy ngay khi có cú sốc lạm phát thì tín dụng giảm ngay và đạt mức thấp nhất trong quý 2 và kéo dài sang quý đầu quý 3 (giảm khoảng 1,22%). Tín dụng biến động mạnh với cú sốc lạm phát trong khoảng 5 quý đầu và hấp thụ hết cú sốc này sau khoảng 12 quý.
-.014 -.012 -.010 -.008 -.006 -.004 -.002 .000 2 4 6 8 10 12 14
Response of D_CREDIT to Cholesky One S.D. D_CPI Innovation
Bảng 4.12: Kết quả phân rã phƣơng sai các biến trongkênh tín dụng
Variance Decomposition of D2_GDP:
Period S.E. D2_GDP D_CPI D_IR D_CREDIT 4 0.014 89.329 1.173 8.838 0.660 8 0.015 87.793 1.270 10.112 0.825 12 0.015 87.599 1.253 10.325 0.822
Variance Decomposition of D_CPI:
Period S.E. D2_GDP D_CPI D_IR D_CREDIT 1 0.010 0.392 99.608 0.000 0.000 4 0.019 0.632 63.684 8.419 27.265 8 0.020 0.653 63.746 8.857 26.744 12 0.020 0.654 63.670 8.868 26.808
Variance Decomposition of D_IR:
Period S.E. D2_GDP D_CPI D_IR D_CREDIT 4 1.651 1.233 24.748 55.044 18.976 8 1.710 1.330 28.769 51.833 18.068 12 1.713 1.361 28.763 51.735 18.141
Variance Decomposition of D_CREDIT:
Period S.E. D2_GDP D_CPI D_IR D_CREDIT 4 0.035 1.561 30.569 8.460 59.410 8 0.035 1.661 30.641 8.835 58.863 12 0.035 1.675 30.741 8.815 58.769
Kết quả phân rã phƣơng sai ở Bảng 4.12 cho thấy lãi suất giải thích đƣợc 10,1% và 8,9% biến động của sản lƣợng và lạm phát sau 8 quý. Tín dụng giải thích rất ít biến động của sản lƣợng nhƣng giải thích đƣợc 27,3% biến động của lạm phát sau 4 quý, cịn lạm phát giải thích đƣợc 30,6% biến động của tín dụng sau 4 quý.
Tín dụng ảnh hưởng đến lạm phát rất dễ nhận diện trong thực tế. Ở Việt Nam trong những năm 2007 – 2008 khi nguồn cung tín dụng dồi dào kéo theo hệ quả là lạm phát trong nước cũng ngày một tăng cao (CPI năm 2008 tăng 22,97%) và lãi suất ngân hàng không ngừng leo thang, đỉnh điểm lên trên 20% là bằng chứng cho sự truyền dẫn chính sách tiền tệ khá là mạnh của kênh tín dụng.
Tóm lại, kênh tín dụng tuy khơng có tác động truyền dẫn mạnh đến sản lượng nhưng có tác động mạnh đến lạm phát. Khi có cú sốc tín dụng thì lạm phát tăng ngay sau khi có cú sốc và chỉ sau 3 quý biến động đạt mức cao nhất, sau 6 quý thì gần như hấp thu hết cú sốc tín dụng. Kết quả cũng cho thấy tín dụng khếch đại sự biến động của lạm phát so với khi biến tính dụng đóng vai trị ngoại sinh và nólàm giảmhiện tượng puzzle giá.