CHƯƠNG 4 : KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.2 Đánh giá tổng quát về kết quả nghiên cứu
Bài nghiên cứu chỉ sử dụng mơ hình kiểm định đoạn mạch để kiểm định tính hiệu quả dạng yếu trên TTCK Việt Nam nhưng với các phương pháp tiếp cận khác nhau bằng cách so sánh số đoạn mạch quan sát thực tế với số đoạn mạch kỳ vọng trong kiểm định đoạn mạch tăng hoặc giảm, cũng như phương pháp so sánh đoạn mạch trên hoặc dưới giá trị trung bình hoặc trung vị. Kết quả kiểm định từ các phương pháp này tuy có một số sự khác biệt nhưng đã bổ sung lẫn nhau để cung cấp một cái nhìn khá tổng quát đối với việc nghiên cứu lý thuyết thị trường hiệu quả tại Việt Nam.
Nhìn chung, TTCK Việt Nam nói chung cũng như từng SGDCK TP.HCM và SGDCK Hà Nội nói riêng đều khơng đạt hiệu quả khi xét trong suốt giai đoạn từ ngày đầu tiên đi vào hoạt động cho đến nay. Nhưng khi đi vào nghiên cứu cụ thể ở từng giai đoạn phát triển của thị trường với điểm nhấn là cuộc khủng hoảng năm
2007 – đầu năm 2009 cho thấy SGDCK Hà Nội có biểu hiện hiệu quả ở mức độ yếu trong giai đoạn trước khủng hoảng và giai đoạn sau khủng hoảng.
Với phương pháp kiểm định đoạn mạch tăng hoặc giảm, kết quả của mơ hình trong bài nghiên cứu tương đồng với kết quả của tác giả Trương Đông Lộc (2007) khi đưa ra kết luận SGDCK Hà Nội không hiệu quả ở mức độ yếu xét trong giai đoạn tổng quát từ ngày thành lập đến thời điểm nghiên cứu. Kết quả từ kiểm định đoạn mạch trên hoặc dưới giá trị trung vị cũng phù hợp với nghiên cứu của tác giả Vũ Thị Minh Luận (2011), đó là bác bỏ giả thuyết thị trường hiệu quả dạng yếu đối với SGDCK Hà Nội.
Đối với SGDCK TP.HCM, kết quả kiểm định đạt được cũng tương đối giống với các nghiên cứu trước đó của tác giả Hồ Viết Tiến (2006) và tác giả Lê Đạt Chí (2006) về tính khơng hiệu quả ở mức độ yếu tại SGDCK này ngoại trừ một số cổ phiếu bluechip riêng biệt.
Các nghiên cứu thực nghiệm trước đó về tính hiệu quả thị trường tại các TTCK mới nổi với những đặc điểm tương đồng với TTCK Việt Nam trong khu vực châu Á như thị trường Indonesia, Malaysia, Philippines, Thái Lan, Sri Lanka (Worthington và Higgs, 2005), thị trường Pakistan, Bangladesh (Saqib Nisar và Muhammad Hanif, 2012) đều cho thấy các TTCK này không đạt hiệu quả dạng yếu khi sử dụng phương pháp kiểm định đoạn mạch, tương tự như kết quả của bài nghiên cứu đối với TTCK Việt Nam.
Điểm khác biệt của bài nghiên cứu ở đây là sử dụng phối hợp nhiều phương pháp kiểm định đoạn mạch để có những giá trị kiểm định đầy đủ hơn thay vì sử dụng các mơ hình kiểm định khác như kiểm định tính dừng, kiểm định tự tương quan hay kiểm định phương sai… Ngoài ra, việc chia nhỏ các giai đoạn khảo sát dựa trên lịch sử hoạt động của TTCK Việt Nam dưới tác động của các sự kiện của TTCK thế giới cũng đã cho thấy các kết quả mới so với các nghiên cứu trước, đó là TTCK Việt Nam, cụ thể tại SGDCK Hà Nội có biểu hiện thị trường hiệu quả ở hình thái yếu ở một số giai đoạn nhất định. Nghĩa là giả thuyết thị trường hiệu quả không hẳn đã bị bác bỏ hồn tồn tại TTCK Việt Nam mà nó có thể tồn tại ở một số giai
đoạn nhất định hoặc tại một số cổ phiếu nào đó của thị trường. Việc nhận diện tính hiệu quả của thị trường sẽ giúp các nhà quản lý hữu quyền tận dụng để khắc phục các biểu hiện không hiệu quả chung của thị trường nhằm xây dựng một môi trường đầu tư hiệu quả, công bằng, lành mạnh tại Việt Nam.
Ngoài ra, với kết quả nghiên cứu như trên, cùng với thực trạng về tính minh bạch trong cơng bố thơng tin, trình độ chun mơn của các nhà đầu tư nhỏ lẻ và những biểu hiện không hiệu quả khác của thị trường, TTCK Việt Nam rất ít khả năng đạt được các mức độ hiệu quả cao hơn như dạng trung bình hay dạng mạnh. Ngồi ra, theo Gediminas Milieska (2004), một thị trường nếu không đạt hiệu quả dạng yếu thì ở nó cũng khơng thể đạt được hiệu quả ở những dạng chặt hơn. Vì vậy, việc gói gọn kiểm định tính hiệu quả thị trường ở mức độ yếu trong phạm vi bài nghiên cứu này là phù hợp với thực trạng của TTCK Việt Nam với những biểu hiện không hiệu quả được đề cập ở chương 5, cũng như làm cơ sở để mở rộng các nghiên cứu khác sau này đối với TTCK Việt Nam.
CHƯƠNG 5:
CÁC BIỂU HIỆN THỊ TRƯỜNG KHÔNG HIỆU QUẢ TẠI VIỆT NAM VÀ MỘT SỐ GIẢI PHÁP ĐỀ XUẤT
LÀM TĂNG TÍNH HIỆU QUẢ CỦA THỊ TRƯỜNG
5.1 Các biểu hiện thị trường không hiệu quả tại Việt Nam
5.1.1 Chất lượng thông tin không đảm bảo và cơ sở hạ tầng hệ thống thông tin chưa phát triển phù hợp với yêu cầu của thị trường
Thông tin cơng bố thường bị bóp méo, thiếu minh bạch, khơng kịp thời và thường bị tận dụng để trục lợi cho một bộ phận nhà đầu tư nắm trong tay thông tin nội gián. Điều này dễ gây mất lịng tin đối với các nhà đầu tư chân chính và tạo ra những hoang mang, bất ổn trong hoạt động của thị trường.
Những dạng thức thông tin như tin đồn khơng những vẫn tồn tại mà cịn tiếp tục phát huy khả năng gây ra những thiệt hại khôn lường đối với thị trường. Việc sàng lọc các nguồn thơng tin và có các biện pháp ứng phó ngay lập tức đối với những thơng tin sai sự thật vẫn chưa được các cơ quan chức năng thực hiện một cách cương quyết và nghiêm khắc
Cơ sở hạ tầng và hệ thống thơng tin phục vụ chứng khốn vẫn còn chưa phát triển đủ, chưa đáp ứng được nhu cầu. Trong quá khứ, đã có lúc xảy ra tình trạng máy chủ bị treo khiến cho TTCK phải ngừng giao dịch. Ngồi ra, các cơng ty mơi giới chứng khốn một số vẫn cịn có quy mơ nhỏ nên cơ sở hạ tầng chưa được trang bị đầy đủ và đồng bộ.
Cơ sở hạ tầng cịn hạn chế cũng góp phần làm cho hệ thống thông tin trên thị trường hoạt động với hiệu suất kém. Thơng tin là yếu tố đóng vai trị rất quan trọng với giá trị cổ phiếu và của cả thị trường. Các thông tin tốt như chia cổ tức, cơng ty có đối tác chiến lược, thời tiết ổn định, nhu cầu thị trường hàng hóa cao,… có thể làm cho giá cổ phiếu tăng. Thơng tin xấu có thể khiến giá cổ phiếu xuống nhanh. Hệ thống thơng tin chưa hồn thiện nên khơng đáp ứng tốt nhu cầu truyền tải thông
tin là một đặc điểm của thị trường không hiệu quả. Các thơng tin thuộc dạng tin đồn, tin khơng chính thống cịn được tung ra theo nhiều cách nhằm bóp mép thị trường, đẩy giá cổ phiếu lên hay ép giá cổ phiếu xuống nhằm mục đích trục lợi đã cho ta thấy được sự yếu kém về cơ sở hạ tầng và hệ thống thông tin của TTCK Việt Nam.
Ngoài ra, việc chậm trễ cải thiện phương thức giao dịch truyền thống T+3 vì những lý do hạn chế về cơ sở hạ tầng kỹ thuật cũng khiến cho cơ chế giao dịch hiện tại còn tồn tại nhiều bất lợi, gây rào cản lớn đối với tính thanh khoản của thị trường khi các nhà đầu tư không thể cắt lỗ sớm để hạn chế rủi ro. Đồng thời, đây cũng là trở ngại đối với việc xây dựng TTCK phái sinh với các cơng cụ phịng ngừa rủi ro biến động giá chứng khoán trên thị trường như quyền chọn, bán khống, hợp đồng tương lai,....
5.1.2 Các nhà đầu tư chưa có đầy đủ kiến thức và cịn mang tâm lý “bầy đàn”
Về cơ cấu thành phần đối tượng tham gia trên thị trường, áp đảo là các nhà đầu tư nhỏ lẻ trong nước chiếm gần 70% giá trị giao dịch trên thị trường, trong khi các tổ chức trong nước chỉ chiếm khoảng 20% và 10% còn lại là các giao dịch của nhà đầu tư nước ngồi. Vai trị tạo lập của nhà đầu tư tổ chức còn quá khiêm tốn nên thị trường thiếu ổn định, dễ biến động mạnh theo tâm lý đám đông.
Các giao dịch chính trên thị trường chủ yếu là của nhà đầu tư cá nhân nhỏ lẻ nhỏ lẻ với trình độ hiểu biết về TTCK chưa cao. Sự thiếu hiểu biết này làm cho thị trường có đặc điểm là một nơi “đầu cơ” hơn là “đầu tư”. Do đó, luồng vốn đổ vào thị trường mang tính ngắn hạn, đầu cơ cũng do tâm lý lo sợ rủi ro vì thiếu thơng tin của các nhà đầu tư này. Các nhà đầu tư nhỏ ra các quyết định dựa vào tâm lý và cảm tính hơn là phân tích sâu sát tình hình hoạt động kinh doanh của các cơng ty trên thị trường để tìm ra nơi đầu tư tốt nhất.
Do sự hiểu biết còn thấp của một bộ phận nhà đầu tư nên họ còn mang tâm lý bầy đàn khi tham gia thị trường. André Farber, Nguyễn Văn Nam, và Vương Quân Hoàng (2006) đã chứng minh được hiệu ứng “bầy đàn” này rất mạnh ở TTCK Việt
Nam bằng các mơ hình thống kê tốn và số liệu. Lý do của tâm lý này là vì áp lực tuân theo xã hội và khơng tự tin vào khả năng của mình hơn là vào khả năng của đám đông. Tâm lý bầy đàn khiến cho các nhà đầu tư hầu như mua vào và bán ra cùng lúc khiến cho thị trường khơng cịn tn theo các quy luật vốn có của nó. Khi có tin tốt, các nhà đầu tư sẽ cùng mua vào làm cho cầu tăng và kết quả là giá cả sẽ tăng theo vượt qua giá trị thực của nó. Ngược lại, khi thị trường đang có xu hướng đi xuống và tâm lý bầy đàn xuất hiện thì tình trạng bán tháo ồ ạt sẽ xảy ra khiến cho thị trường có khả năng rơi vào trạng thái khủng hoảng khơng đáng có.
5.1.3 Tính cơng khai và minh bạch trong công bố thông tin chưa đảm bảo được quyền lợi cơng bằng cho các nhà đầu tư nhỏ lẻ
Tính cơng khai và minh bạch trong việc công bố thông tin của các công ty niêm yết cũng là một yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến mức độ hiệu quả thông tin của TTCK. Các công ty niêm yết trên sàn chưa có thói quen chia sẻ thơng tin hay các hoạt động của mình cho cơng chúng và các nhà đầu tư. Ngồi ra, thơng tin cịn có thể được trao đổi trong nội bộ những người lãnh đạo của công ty và người thân nhằm trục lợi trước khi họ công bố ra công chúng.
Hiện nay, TTCK đang mất dần các nhà đầu tư nhỏ lẻ mà nguyên nhân một phần là họ lo lắng về tính cơng khai, minh bạch trong các thơng tin được các doanh nghiệp, công ty niêm yết và bản thân các cơng ty chứng khốn cơng khai. Các công ty khi tham gia niêm yết trên thị trường chỉ có một số ít các doanh nghiệp lớn thực hiện đúng yêu cầu của cơ quan quản lý, cịn lại một phần lớn vẫn chưa cơng bố các thông tin hay các hoạt động liên quan đến doanh nghiệp mình một cách kịp thời. Nhiều doanh nghiệp sau khi niêm yết được định giá quá cao nên khi sụt giảm mạnh trở về với giá trị thực gây bất ổn về tâm lý của các nhà đầu tư trên thị trường.
Các SGDCK không được linh hoạt quyết định tiêu chuẩn duy trì niêm yết. Vì vậy, việc vi phạm công bố thông tin xảy ra phổ biến gây ra thiệt hại, mất mát cho các nhà đầu tư nhỏ lẻ do không được tiếp cận đầy đủ thông tin doanh nghiệp. Đơn cử, năm 2013 đã chứng kiến làn sóng các doanh nghiệp bị hủy niêm yết cao kỷ lục
với 37 doanh nghiệp trên cả hai SGDCK TP.HCM và SGDCK Hà Nội do các nguyên nhân như không đảm bảo điều kiện niêm yết, vi phạm chế độ công bố thông tin, thực hiện tái cấu trúc công ty. Với số lượng lớn các doanh nghiệp bị hủy niêm yết này, nếu thông tin khơng được truyền tải kịp thời, chính xác sẽ gây ra những thiệt hại lớn cho các nhà đầu tư nhỏ và dẫn đến những xáo trộn, biến động trên thị trường.
5.1.4 Quy mô thị trường nhỏ dẫn đến khả năng mất ổn định cao
Thị trường Việt Nam có quy mơ khá nhỏ so với các thị trường khác ở châu Á và cả trên thế giới. Báo cáo tại Diễn đàn doanh nghiệp Việt Nam (VBF 2013), đại diện nhóm thị trường vốn cho rằng: Thị trường vốn của Việt Nam vẫn còn nhỏ với quy mô khoảng 40 tỷ đô la. Tổng mức tài sản được quản lý bởi các công ty quản lý quỹ trong nước trên dưới 1 tỷ đô la, so sánh với Thái Lan là trên 60 tỷ đơ la. Ngồi ra, số lượng cổ phiếu niêm yết chưa phong phú cũng như nhà đầu tư tham gia chưa đủ nhiều để tạo nên một thị trường sôi động. Để một thị trường đạt tính hiệu quả thì cần phải có một số lượng lớn nhà đầu tư tham gia và họ ln ln tìm cách tối đa hóa lợi nhuận. Quy mơ nhỏ còn dẫn đến khả năng TTCK bị đầu cơ và mất ổn định cao. Thực tế cho thấy có những khoảng thời gian giá chứng khốn tăng nóng và sau đó giảm sâu do hoạt động của những nhóm các nhà đầu cơ có tiềm lực tài chính lớn nhằm trục lợi trên thị trường. Ngồi ra, quy mơ kinh tế của Việt Nam cũng còn thấp nên việc xây dựng và phát triển TTCK nên được thực hiện từng bước một và theo trình tự, kế hoạch chặt chẽ.
5.1.5 Hệ thống pháp lý chưa thực sự hoàn thiện
Các quy định của pháp luật về sự hoạt động của TTCK vẫn còn một số điểm hạn chế, chưa tạo được các điều kiện thuận lợi để khuyến khích nhà đầu tư tham gia vào thị trường. Ví dụ như room cho khối ngoại chưa được mở rộng mặc dù rất nhiều nhà đầu tư nước ngồi đang quan tâm đến một số cơng ty trong nước. Mặt khác, vẫn còn các kẽ hở để các nhà đầu tư lợi dụng nhằm thực hiện các hoạt động
bất hợp pháp hoặc trái đạo đức như mua bán thông tin, chậm công bố thông tin, hoặc thực hiện các giao dịch nội gián nhằm trục lợi. Các hành động này không những làm cho nhà đầu tư khác bị thiệt hại mà nền kinh tế và sự minh bạch của thị trường cũng bị ảnh hưởng khơng ít.
Thêm vào đó, các chính sách nhà nước đưa ra cũng khơng nhất qn và hay thay đổi. Các nhà đầu tư cá nhân hay tổ chức có thể khơng đáp ứng kịp thời hay có thể gặp nhiều khó khăn để tuân thủ theo các quy định mới. Nhiều chính sách chế độ cịn các điểm bất cập như chính sách tham gia của nhà đầu tư nước ngồi, chế độ kế tốn với công ty quản lý quỹ và quỹ đầu tư, chính sách quản lý ngoại hối,… dẫn đến sự kém minh bạch và ảnh hưởng đến quá trình tham gia của nhà đầu tư.
5.2 Một số giải pháp đề xuất làm tăng tính hiệu quả của thị trường 5.2.1 Đầu tư phát triển cơ sở hạ tầng và mạng lưới thông tin 5.2.1 Đầu tư phát triển cơ sở hạ tầng và mạng lưới thông tin
Cơ sở hạ tầng cho TTCK Việt Nam cần được quan tâm và đầu tư phát triển nhiều hơn nữa. Ngồi ra, nhà nước cũng có thể đề ra các chương trình, chính sách hỗ trợ các cơng ty chứng khốn trong việc nâng cấp hệ thống và cơ sở hạ tầng của họ. Đồng thời, đẩy mạnh việc sử dụng các kỹ thuật công nghệ mới và hiện đại, các phần mềm quản lý hiệu quả nhằm đáp ứng được khối lượng giao dịch ngày một tăng của các nhà đầu tư trên thị trường.
Song song với việc phát triển cơ sở hạ tầng, mạng lưới thông tin cũng cần được nâng cấp và phát triển vì đó là nền tảng để xây dựng một thị trường hiệu quả về mặt thông tin. Mạng lưới thông tin phải mạnh thì các nhà đầu tư mới có thể tiếp cận được với thơng tin một cách nhanh chóng và chính xác. Mặt dù ngày nay việc