3.1. Cơ sở dữ liệu
Nguồn Dữ liệu của luận văn: Số liệu sơ cấp các số liệu chi trả cổ tức của các công ty niêm yết đã công bố trong các bản báo cáo tài chính, bản cáo bạch cũng như trong các
bản tin chứng khoán của HOSE, HNX từ năm 2007-2011. Dữ liệu tổng hợp từ các trang web như: www.cophieu68.com, www.cafef.vn, www.itrade.vn, www.hsc.vn...
3.2. Chọn mẫu nghiên cứu
Để tiến hành nghiên cứu tác giả chọn mẫu nghiên cứu gồm 80 công ty niêm yết
trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Nghiên cứu này nhằm mục đích đo lường các
nhân tố tác động đến chính sách cổ tức của doanh nghiệp. Tác giả sử dụng mơ hình kinh tế lượng để khảo sát các nhân tố tác động đến chính sách cổ tức trong doanh nghiệp,
trên cơ sở phân tích các kết quả nghiên cứu về chính sách cổ tức và các nghiên cứu thực
nghiệm đã thực hiện ở các nước khác trên thế giới. Để xem xét các nhân tố ảnh hưởng tỷ lệ chi trả cổ tức tác giả sử dụng mơ hình hồi quy đa nhân tố theo phương pháp bình quân bé nhất (OLS).
3.3. Giai đoạn nghiên cứu
Để tiến hành nghiên cứu tác giả sử dụng dữ liệu trong 5 năm từ năm 2007-2011 vì đây là giai đoạn có nhiều biến động trên thị trường chứng khoán thế giới lẫn Việt Nam.
3.4. Mơ tả các biến trong mơ hình
Dựa vào các nghiên cứu lý thuyết và nghiên cứu thực nghiệm ở các nước trên thế giới về chính sách cổ tức đã được công bố, kết hợp với thực trạng phát triển cũng như đặc điểm của thị trường chứng khoán Việt Nam và của các công ty niêm yết trên thị
trường chứng khoán Việt Nam. Bài nghiên cứu của tác giả đã lựa chọn và phân tích một số nhân tố gắn liền với đặc điểm nền kinh tế Việt Nam. Dựa vào nghiên cứu của Kania, Sharon L., Bacon (2005) và Dr. Faris Nasif AL – Shubiri (2011) tập trung nghiên cứu
tám nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của của các công ty niêm yết trên thị
trường chứng khoán Việt Nam được đưa vào mơ hình bao gồm: (1) Tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần (ROE), (2) Tốc độ tăng trưởng doanh thu (GROW), (3) Tính thanh khoản
(LIQ), (4) Địn bẩy tài chính (LEV), (5) Tăng trưởng chi tiêu vốn (GRCS), (6) Tăng
trưởng EPS (GREPS), (7) Quy mô công ty (SIZE), (8) Tài sản hữu hình (TANG). Ø Lợi nhuận (ROE)
Nghiên cứu của S.W. and L.W. Gitman, (1991); Eriostis and Vasiliou, (2003); Ahmed and Javid (2009); Talat Islam, Muhammad Aamir, Ashfaq Ahmad, Muhammad
Saeed, (2012); Kania, Sharon L., Bacon (2005) cho thấy có quan hệ nghịch biến giữa lợi nhuận và tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR). Tuy nhiên, trái với kết quả trên các nhóm nghiên cứu của Jensen et al (1992); Han et al. (1999); Fama and French (2002); Aivazian,
Booth and Cleary (2003) và Li and Lie (2006) cho thấy có quan hệ đồng biến giữa lợi nhuận và tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR). Lợi nhuận được đo lường bằng:
Tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần (ROE) = Lợi nhuận ròng sau thuế / Vốn cổ phần Giả thiết 1:
H1: Có quan hệ nghịch biến giữa tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần (ROE) với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR).
Ø Tốc độ tăng trưởng doanh thu (GROW)
Nghiên cứu của S.Franklin John và K. Muthasamy (2010); Laporta, R., F. Lopez-
de-silanes, A. Schiefer và R. Vishny (2000); Kania, Sharon L., Bacon (2005); Amidu, M. And J. Abor (2006); Higgins, R.C., (1972)… đều đưa ra kết luận có quan hệ nghịch biến giữa tốc độ tăng trưởng doanh thu (GROW) và tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR).
Tốc độ tăng trưởng doanh thu (GROW) =
DT0 – DT1
Trong đó: + DT0: Doanh thu kỳ hiện tại + DT1: Doanh thu kỳ trước
Giả thiết 2:
H2: Có quan hệ nghịch biến giữa tốc độ tăng trưởng doanh thu (GROW) và tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR).
Ø Tăng trưởng EPS (GREPS)
Nghiên cứu của Deangelo and Skinner (1992); Talat Islam, Muhammad Aamir,
Ashfaq Ahmad, Muhammad Saeed, (2012); Kania, Sharon L., Bacon (2005) cho thấy
tăng trưởng EPS (GREPS) có quan hệ đồng biến với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR).
Giả thiết 3:
H3: Có quan hệ đồng biến giữa giữa tăng trưởng EPS (GREPS) với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR).
Ø Tăng trưởng chi tiêu vốn (GRCS)
Nghiên cứu của Shapiro, Alan C (1990); Sajata Kapoor (2009); Kania, Sharon L., Bacon (2005) cho thấy có quan hệ nghịch biến giữa tăng trưởng chi tiêu vốn (GRCS)
với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR).
Chi tiêu vốn (CS) là tiền chi để mua sắm, xây dựng TSCĐ và các tài sản dài hạn khác, tác giả thu thập số liệu trên báo cáo lưu chuyển tiền tệ.
Tăng trưởng EPS (GREPS) =
EPS0 – EPS1
DT1
Giả thiết 4:
H4: Có quan hệ nghịch biến giữa tăng trưởng chi tiêu vốn (GRCS) với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR).
Ø Tính thanh khoản (LIQ)
Nghiên cứu Baker, H.K., E.T. Veit amd G.E.Powell (2001); Mick và Bacon (2003); Kania, Sharon L., Bacon, Frank W. (2005); S.Franklin John và K. Muthasamy
(2010) cho thấy có quan hệ nghịch biến giữa tính thanh khoản (LIQ) với tỷ lệ chi trả cổ
tức (DPR). Ngược lại, các nghiên cứu Kanwal and Kapoor (2008), Ahmed and Javid (2009) cho thấy có quan hệ đồng biến giữa tính thanh khoản (LIQ) với tỷ lệ chi trả cổ
tức (DPR).
Tính thanh khoản (LIQ) = Tài sản ngắn hạn / Nợ ngắn hạn
Giả thiết 5:
H5: Có quan hệ nghịch biến giữa giữa tính thanh khoản (LIQ) với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR).
Ø Địn bẩy tài chính (LEV)
Nghiên cứu của S.Franklin John và K. Muthasamy (2010), Aivazian et al. (2003), Rozeff (1982), Jensen et al. (1992), Agrawal and Jayaraman (1994), and Gugler and Yurtoglu (2003); Kania, Sharon L., Bacon (2005) đều đưa ra kết luận có quan hệ nghịch biến giữa đòn bẩy tài chính (LEV) và tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR).
Địn bẩy tài chính (LEV) = Tổng nợ / tổng tài sản Giả thiết 6:
H6: Có quan hệ nghịch biến giữa giữa địn bẩy tài chính (LEV) với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR).
Nghiên cứu của Dr. Faris Nasif AL – Shubiri (2011); Aivazian et al. (2003),
Fama and French (2001); Holder et al. (1998); Reeding (1997); Barclay et al. (1995), cho thấy quy mô của doanh nghiệp (SIZE) có quan hệ đồng biến với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR).
Quy mô (SIZE) = Logarit cơ số tự nhiên của tổng tài sản
Giả thiết 7 :
H7: Có quan hệ đồng biến giữa giữa quy mô (SIZE) với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR). Ø Tài sản hữu hình (TANG)
Nghiên cứu của Aivazian et al. (2003), Ho (2003); Dr. Faris Nasif AL-Shubiri
(2011) cho thấy tài sản hữu hình (TANG) có quan hệ nghịch biến với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR). Ngược lại, các nhóm nghiên cứu của Aivazian et al. (2003), Koch and Shenoy
(1999) cho rằng tài sản hữu hình (TANG) có quan hệ đồng biến với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR).
Tài sản hữu hình (TANG) = Tỷ lệ TSCĐ / Tổng tài sản
Giả thiết 8 :
H8: Có quan hệ nghịch biến giữa tài sản hữu hình (TANG) với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR).
Bảng 3.1. Các giả thiết về mối quan hệ giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc:
STT Các chỉ tiêu Giả thiết
1 Tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần (ROE)
H1: Có quan hệ nghịch biến giữa tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần (ROE) với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR) 2 Tốc độ tăng trưởng doanh
thu (GROW)
H2: Có quan hệ nghịch biến giữa tốc độ tăng trưởng doanh thu (GROW) với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR) 3 Tăng trưởng EPS
(GREPS)
H3: Có quan hệ đồng biến giữa tăng trưởng EPS (GREPS) với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR)
4 Tăng trưởng chi tiêu vốn
(GRCS)
H4: Có quan hệ nghịch biến giữa tăng trưởng chi tiêu vốn (GRCS) với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR)
5 Địn bẩy tài chính (LEV) H5: Có quan hệ nghịch biến giữa địn bẩy tài chính (LEV) với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR)
6 Tính thanh khoản (LIQ) H6: Có quan hệ nghịch biến giữa tính thanh khoản (LIQ) với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR)
7 Quy mơ cơng ty (SIZE) H7: Có quan hệ đồng biến giữa quy mô công ty (SIZE) với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR)
8 Tài sản hữu hình (TANG) H8: Có quan hệ nghịch biến giữa tỷ lệ TSCĐ trên tổng tài sản (TANG) với tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR)
3.5. Mơ hình nghiên cứu
Các nghiên cứu đã được thực hiện trên thế giới về các nhân tố tác động đến chính sách cổ tức đa phần đều sử dụng mơ hình hồi quy tuyến tính. Vì vậy, trong nghiên cứu
này, tác giả cũng sử dụng mô hình hồi quy tuyến tính để phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty niêm yết ở Việt Nam.
Luận văn sẽ ứng dụng những kết quả có được từ nghiên cứu thực nghiệm về các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của nhóm nghiên cứu: Kania, Sharon L.,
Bacon, Frank W. (2005) nghiên cứu “Nhân tố nào ảnh hưởng đến quyết định chi trả cổ tức của doanh nghiệp” và Dr. Faris Nasif AL-Shubiri (2011) nghiên cứu “Các nhân tố quyết định chính sách cổ tức: bằng chứng từ thị trường chứng khốn Amman”.
Mơ hình cụ thể như sau:
DPR = β0 + β1ROE + β2GRO + β3LIQ + β4LEV + β5GRCS + β6GREPS + β7SIZE +
β8TANG
Mô tả các biến được sử dụng trong mơ hình hồi quy
Biến độc lập Ký hiệu Giải thích Kỳ vọng
Lợi nhuận ROE LNRST/ VCP (-) Tốc độ tăng trưởng DT GRO (DT0 - DT1)/ DT1 (-) Tính thanh khoản LIQ TSNH/ Nợ NH (-)
Tăng trưởng chi tiêu vốn GRCS (CS0 - CS1)/ CS1 (-)
Tăng trưởng EPS GREPS (EPS0 - EPS1)/ EPS1 (+) Quy mô công ty SIZE Logarit của tổng TS (+) Tài sản hữu hình TANG Tỷ lệ TSCĐ /Tổng TS (-)
3.6. Phương pháp kiểm định
Theo lý thuyết có nhiều phương pháp kiểm định nhưng tác giả sử dụng một số
phương pháp kiểm định phù hợp với mơ hình. Các phương pháp kiểm định:
3.6.1. Kiểm định giả thiết về hệ số hồi qui
Với mức ý nghĩa α cho trước, kiểm định giả thiết về các hệ số hồi qui βj ứng với các số thực cho trước nhằm xác định ý nghĩa thống kê của chúng (Đặc biệt nếu βj*
=0, biến độc lập Xj khơng có tác động riêng phần đến biến phụ thuộc Y).
3.6.2. Kiểm định mức độ phù hợp của mơ hình
Mục đích của kiểm định này là xem mơ hình lý thuyết có phù hợp với dữ liệu thực tế không. Đại lượng của R2 cho thấy mức độ phù hợp của mơ hình hồi qui. Giá trị này càng gần 1 mơ hình hồi qui càng có ý nghĩa. Kiểm định sự phù hợp của mơ hình nhằm xác định ý nghĩa thống kê của R2 khác 0. Từ đó kết luận về sự phù hợp của mơ hình.
3.6.3. Kiểm định thừa biến
Kiểm định thừa biến là cách tiếp cận từ tổng quát đến đơn giản. Mơ hình ban đầu bao gồm tất cả các biến độc lập, sau đó thực hiện phương pháp kiểm định này nhằm loại
bỏ các biến độc lập không cần thiết ra khỏi mơ hình.
Mục đích của kiểm định này là xem có bỏ sót biến quan trọng trong mơ hình hồi quy hay khơng (nhất là khi khơng có số liệu về biến bỏ sót đó).
3.6.5. Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến
Kiểm định này nhằm phát hiện ra hiện tượng đa cộng tuyến là hiện tượng mà các biến độc lập có quan hệ tương quan với nhau. Vi phạm giả thiết này của mơ hình hồi
quy cổ điển sẽ khiến cho việc sử dụng phương pháp bình phương bé nhất (OLS) khơng có hiệu quả.
3.6.6. Kiểm định hiện tượng tự tương quan (Kiểm định Durbin-Watson)
Tự tương quan là sự tương quan giữa các thành phần của dãy quan sát theo thời gian hoặc khơng gian. Khi có tự tương quan, các ước lượng OLS (phương pháp bình
phương bé nhất) là khơng hiệu quả. Vì vậy, một trong những giả thuyết quan trọng của
mơ hình hồi quy tuyến tính cổ điển là các sai số ngẫu nhiên Ui trong hàm hồi quy tổng thể không xảy ra hiện tượng tự tương quan. Có nhiều cách phát hiện hiện tượng tự tương quan như phương pháp đồ thị, kiểm định Durbin-Watson, kiểm định Berusch- Godfrey,…Bài nghiên cứu này sử dụng kiểm định Durbin-Watson theo kinh nghiệm.
4. Chính sách cổ tức của cơng ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam thời gian qua và kết quả nghiên cứu
4.1. Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty niêm yết ở Việt Nam. yết ở Việt Nam.
4.1.1. Tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR)
Nhìn biểu đồ 4.1 tỷ lệ chi trả cổ tức bình quân từ 13% năm 2007 tăng lên cao 43% năm 2008 sang năm 2009 giảm xuống chỉ cịn 29% các cơng ty chi trả cổ tức thấp từ năm 2008 sang năm 2009, là do ảnh hưởng khủng hoảng tài chính năm 2008 lan sang
năm 2009 đã tác động đến thị trường các nước nhập khẩu chính. Đến năm 2010 và năm
2011 tỷ lệ chi trả cổ tức bình qn các cơng ty niêm yết có xu hướng tăng lên.
Nguồn: Tổng hợp từ BCTC của các công ty niêm yết từ năm 2007- 2011
Biểu đồ 4.1. Tỷ lệ chi trả cổ tức bình quân của các công ty niêm yết từ năm 2007-2011
Tốc độ tăng trưởng doanh thu càng tăng có nhu cầu vốn lớn để tài trợ cho cơ hội
đầu tư hấp dẫn của doanh nghiệp nên tỷ lệ chi trả cổ tức càng thấp. Năm 2007-2009 do
nhiều biến động của nền kinh tế, thị trường chứng khoán và hoạt động sản xuất kinh doanh nên tốc độ tăng trưởng doanh thu của các công ty niêm yết cũng biến động theo, nhìn vào biểu đồ 4.2 tốc độ tăng trưởng doanh thu bình quân của các công ty niêm yết cao nhất là năm 2008 42% nhưng đến năm 2011 tốc độ tăng trưởng doanh thu bình qn của các cơng ty niêm yết giảm chỉ còn 15%.
Nguồn: Tổng hợp từ BCTC của các công ty niêm yết từ năm 2007- 2011
Biểu đồ 4.2. Tốc độ tăng trưởng doanh thu bình qn của các cơng ty niêm yết từ năm 2007-2011
4.1.3. Tăng trưởng EPS (GREPS)
Tổng hợp số liệu trong báo cáo tài chính của 80 cơng ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, ta có bảng thống kê bình qn về tăng trưởng EPS của các công ty niêm yết. Nhìn vào biểu đồ 4.3 tăng trưởng EPS bình quân từ năm 2009 đến năm
2011 có xu hướng giảm. Trong 80 công ty niêm yết một số công ty đạt được mức thu nhập trên mỗi cổ phần khá cao do sử dụng tốt đòn bẩy tài chính như: ABT, ACL,…Tuy nhiên, bên cạnh đó, một số cơng ty có mức thu nhập trên mỗi cổ phần rất thấp thậm chí
bị âm như BAS, CAD,…các cơng ty này cần điều chỉnh lại kế hoạch tài chính cũng như
chiến lược kinh doanh nhằm đạt được kết quả tốt hơn.
Nguồn: Tổng hợp từ BCTC của các công ty niêm yết từ năm 2007- 2011
Biểu đồ 4.3. Tăng trưởng EPS bình qn của các cơng ty niêm yết từ năm 2007- 2011
4.1.4. Quy mô công ty (Size)
Doanh nghiệp có quy mô lớn dễ dàng tiếp cận với thị trường tín dụng và các nguồn vốn bên ngồi thì càng có nhiều khả năng chi trả cổ tức bởi khả năng thanh khoản linh hoạt và tận dụng các cơ hội đầu tư. Ngược lại, đối với các doanh nghiệp
quy mơ nhỏ, chỉ có vốn cổ phần, khó tiếp cận vốn bên ngồi thì khi có cơ hội đầu tư
trị doanh nghiệp. Nhìn vào biểu đồ 4.4 quy mơ bình qn của các cơng ty niêm yết tăng dần qua các năm từ năm 2007 đến năm 2011. Điều này cho thấy các công ty niêm yết
ngày càng mở rộng quy mô.
Nguồn: Tổng hợp từ BCTC của các công ty niêm yết từ năm 2007- 2011
Biểu đồ 4.4. Quy mơ bình qn của các cơng ty niêm yết từ năm 2007-2011
4.1.5. Địn bẩy tài chính (LEV= Tỷ lệ nợ trên tổng tài sản), tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần (ROE) và tài sản hữu hình (TANG)
Nhìn trên biểu đồ 4.5 đa số các cơng ty đều chú trọng việc sử dụng địn bẩy tài
chính và tỷ lệ nợ trên tổng tài sản bình qn của các cơng ty niêm yết vẫn ở mức chấp
nhận được. Trong 80 công ty ngành thủy sản từ năm 2007-2011 tỷ lệ nợ trên tổng tài sản bình quân đều nhỏ hơn 1. Tuy nhiên, tỷ lệ nợ trên tổng tài sản bình quân của các cơng ty niêm yết có xu hướng tăng lên trong những năm gần đây năm 2007 tỷ lệ 55% nhưng đến
năm 2011 tỷ lệ tăng lên đến 65%, sẽ gây áp lực lớn lên tính thanh khoản của cơng ty. Tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần bình quân giảm dần qua các năm 2007 là 22%, nhưng năm 2008 giảm nhẹ còn 17% và đến năm 2011 tăng lên 25%. Nhìn chung tỷ suất
sinh lợi trên vốn cổ phần bình quân năm 2007-2011 của các công ty niêm yết không
cao. Trong 80 cơng ty niêm yết thì đa phần các cơng ty đều có tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần > 0, nhưng bên cạnh đó cũng có một vài công ty do bị lỗ nên tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần < 0 như Công ty cổ phần chế biến và XNK Thủy sản Cadovimex
(CAD) bị lỗ liên tục ba năm từ năm 2009 đến năm 2011 nên tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần < 0.
Dưới áp lực của việc cạnh tranh, các công ty niêm yết phải đầu tư cơ sở hạ tầng, máy móc thiết bị, những dây chuyền cơng nghệ sản xuất hiện đại có cơng suất lớn nhằm sản xuất các mặt hàng xuất khẩu có chất lượng cao để có thể đáp ứng được nhu cầu của các thị trường khó tính nhất và đảm bảo được những tiêu chuẩn khắt khe về sản phẩm của các quốc gia nhập khẩu. Chính vì vậy, các doanh nghiệp đầu tư nhiều TSCĐ hữu