4. Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết ở Việt Nam thời gian qua và kết quả
4.1. Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty niêm yết ở
yết ở Việt Nam.
4.1.1. Tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR)
Nhìn biểu đồ 4.1 tỷ lệ chi trả cổ tức bình quân từ 13% năm 2007 tăng lên cao 43% năm 2008 sang năm 2009 giảm xuống chỉ cịn 29% các cơng ty chi trả cổ tức thấp từ năm 2008 sang năm 2009, là do ảnh hưởng khủng hoảng tài chính năm 2008 lan sang
năm 2009 đã tác động đến thị trường các nước nhập khẩu chính. Đến năm 2010 và năm
2011 tỷ lệ chi trả cổ tức bình qn các cơng ty niêm yết có xu hướng tăng lên.
Nguồn: Tổng hợp từ BCTC của các công ty niêm yết từ năm 2007- 2011
Biểu đồ 4.1. Tỷ lệ chi trả cổ tức bình quân của các công ty niêm yết từ năm 2007-2011
Tốc độ tăng trưởng doanh thu càng tăng có nhu cầu vốn lớn để tài trợ cho cơ hội
đầu tư hấp dẫn của doanh nghiệp nên tỷ lệ chi trả cổ tức càng thấp. Năm 2007-2009 do
nhiều biến động của nền kinh tế, thị trường chứng khoán và hoạt động sản xuất kinh doanh nên tốc độ tăng trưởng doanh thu của các cơng ty niêm yết cũng biến động theo, nhìn vào biểu đồ 4.2 tốc độ tăng trưởng doanh thu bình quân của các công ty niêm yết cao nhất là năm 2008 42% nhưng đến năm 2011 tốc độ tăng trưởng doanh thu bình qn của các cơng ty niêm yết giảm chỉ còn 15%.
Nguồn: Tổng hợp từ BCTC của các công ty niêm yết từ năm 2007- 2011
Biểu đồ 4.2. Tốc độ tăng trưởng doanh thu bình qn của các cơng ty niêm yết từ năm 2007-2011
4.1.3. Tăng trưởng EPS (GREPS)
Tổng hợp số liệu trong báo cáo tài chính của 80 cơng ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, ta có bảng thống kê bình qn về tăng trưởng EPS của các công ty niêm yết. Nhìn vào biểu đồ 4.3 tăng trưởng EPS bình quân từ năm 2009 đến năm
2011 có xu hướng giảm. Trong 80 công ty niêm yết một số công ty đạt được mức thu nhập trên mỗi cổ phần khá cao do sử dụng tốt đòn bẩy tài chính như: ABT, ACL,…Tuy nhiên, bên cạnh đó, một số cơng ty có mức thu nhập trên mỗi cổ phần rất thấp thậm chí
bị âm như BAS, CAD,…các công ty này cần điều chỉnh lại kế hoạch tài chính cũng như
chiến lược kinh doanh nhằm đạt được kết quả tốt hơn.
Nguồn: Tổng hợp từ BCTC của các công ty niêm yết từ năm 2007- 2011
Biểu đồ 4.3. Tăng trưởng EPS bình qn của các cơng ty niêm yết từ năm 2007- 2011
4.1.4. Quy mô công ty (Size)
Doanh nghiệp có quy mô lớn dễ dàng tiếp cận với thị trường tín dụng và các nguồn vốn bên ngồi thì càng có nhiều khả năng chi trả cổ tức bởi khả năng thanh khoản linh hoạt và tận dụng các cơ hội đầu tư. Ngược lại, đối với các doanh nghiệp
quy mơ nhỏ, chỉ có vốn cổ phần, khó tiếp cận vốn bên ngồi thì khi có cơ hội đầu tư
trị doanh nghiệp. Nhìn vào biểu đồ 4.4 quy mơ bình qn của các công ty niêm yết tăng dần qua các năm từ năm 2007 đến năm 2011. Điều này cho thấy các công ty niêm yết
ngày càng mở rộng quy mô.
Nguồn: Tổng hợp từ BCTC của các công ty niêm yết từ năm 2007- 2011
Biểu đồ 4.4. Quy mơ bình qn của các cơng ty niêm yết từ năm 2007-2011
4.1.5. Địn bẩy tài chính (LEV= Tỷ lệ nợ trên tổng tài sản), tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần (ROE) và tài sản hữu hình (TANG)
Nhìn trên biểu đồ 4.5 đa số các cơng ty đều chú trọng việc sử dụng địn bẩy tài
chính và tỷ lệ nợ trên tổng tài sản bình qn của các cơng ty niêm yết vẫn ở mức chấp
nhận được. Trong 80 công ty ngành thủy sản từ năm 2007-2011 tỷ lệ nợ trên tổng tài sản bình quân đều nhỏ hơn 1. Tuy nhiên, tỷ lệ nợ trên tổng tài sản bình quân của các cơng ty niêm yết có xu hướng tăng lên trong những năm gần đây năm 2007 tỷ lệ 55% nhưng đến
năm 2011 tỷ lệ tăng lên đến 65%, sẽ gây áp lực lớn lên tính thanh khoản của công ty. Tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần bình quân giảm dần qua các năm 2007 là 22%, nhưng năm 2008 giảm nhẹ còn 17% và đến năm 2011 tăng lên 25%. Nhìn chung tỷ suất
sinh lợi trên vốn cổ phần bình quân năm 2007-2011 của các công ty niêm yết không
cao. Trong 80 cơng ty niêm yết thì đa phần các cơng ty đều có tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần > 0, nhưng bên cạnh đó cũng có một vài công ty do bị lỗ nên tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần < 0 như Công ty cổ phần chế biến và XNK Thủy sản Cadovimex
(CAD) bị lỗ liên tục ba năm từ năm 2009 đến năm 2011 nên tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần < 0.
Dưới áp lực của việc cạnh tranh, các công ty niêm yết phải đầu tư cơ sở hạ tầng, máy móc thiết bị, những dây chuyền cơng nghệ sản xuất hiện đại có cơng suất lớn nhằm sản xuất các mặt hàng xuất khẩu có chất lượng cao để có thể đáp ứng được nhu cầu của các thị trường khó tính nhất và đảm bảo được những tiêu chuẩn khắt khe về sản phẩm của các quốc gia nhập khẩu. Chính vì vậy, các doanh nghiệp đầu tư nhiều TSCĐ hữu
hình dẫn đến tỷ lệ TSCĐ hữu hình trên tổng tài sản (TANG) tăng thì tỷ lệ tài sản ngắn hạn thấp nên khả năng chi trả cổ tức thấp. Tỷ lệ TSCĐ trên tổng tài sản bình quân của
các công ty niêm yết từ năm 2007 đến năm 2011 trung bình ở tỷ lệ 22%.
Biểu đồ 4.5. Địn bẩy tài chính, tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần và tỷ lệ TSCĐ trên tổng tài sản bình quân của các công ty niêm yết từ năm 2007-2011
4.1.6. Tăng trưởng chi tiêu vốn (GRCS)
Các công ty niêm yết ngày càng mở rộng quy mô nhà máy chế biến, đầu tư cơ sở
hạ tầng, máy móc thiết bị, những dây chuyền công nghệ sản xuất hiện đại vì vậy phải bỏ
vốn để đầu tư. Nhìn vào biểu đồ 4.6 ta thấy năm 2008 là năm chi tiêu vốn cao nhất so với các năm, năm 2010 là năm chi tiêu vốn thấp nhất.
Nguồn: Tổng hợp từ BCTC của các công ty niêm yết từ năm 2007- 2011
Biểu đồ 4.6. Tăng trưởng chi tiêu vốn bình quân của các công ty niêm yết từ năm 2007- 2011
4.1.7. Tính thanh khoản (LIQ=Tỷ lệ TSNH trên nợ ngắn hạn)
Các doanh nghiệp tăng trưởng nhanh chóng có nhiều các cơ hội đầu tư sinh lợi, nhu cầu tiền cao cũng thường thấy khó khi phải vừa duy trì đủ tính thanh khoản vừa chi
trả cổ tức cùng một lúc. Tính thanh khoản bình qn năm 2009 cao nhất 1,64, đến năm
tăng cụ thể là vay, điều này cho thấy các cơng ty niêm yết có khả năng thanh toán giảm và cũng là dấu hiệu báo trước những khó khăn tài chính sẽ xảy ra.
Nguồn: Tổng hợp từ BCTC của các công ty niêm yết từ năm 2007- 2011
Biểu đồ 4.7. Tính thanh khoản bình qn của các cơng ty niêm yết từ năm 2007-2011
4.2. Kết quả nghiên cứu mơ hình hồi quy 4.2.1 Thống kê mô tả
Mẫu nghiên cứu gồm 80 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
trong giai đoạn từ năm 2007- 2011. Bảng 4.1 tóm tắt kết quả thống kê các biến độc lập
và biến phụ thuộc của 80 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Bảng thống kê mô tả cho thấy giai đoạn từ năm 2007- 2011, trong 400 số quan sát thì tỷ lệ chi
trả cổ tức trung bình của các cơng ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam là
62,39%, trong đó tỷ lệ chi trả cổ tức cao nhất đạt 381% và thấp nhất -707%.
Tỷ lệ TSCĐ trên tổng tài sản của các công ty niêm yết dao động trung bình ở
mức 21,86% và tỷ lệ TSCĐ trên tổng tài sản cao nhất mà các công ty niêm yết đạt được là 85%. Cơng ty có quy mơ đạt cao nhất là 40 lần. Tương ứng với từng quy mô công ty,
tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần trung bình 19,38%, tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần cao nhất 102%. Với chỉ số thanh khoản trung bình của các cơng ty đạt 1,51 và chỉ số thanh khoản đạt cao nhất 16,17.
Địn bẩy tài chính trung bình là 61,27% và địn bẩy tài chính lớn nhất 156%. Với
những quy mô khác nhau, cơng ty có tốc độ tăng trưởng doanh thu trung bình là 22,25%, tốc độ tăng trưởng doanh thu cao nhất 942% và một số công ty nhỏ hầu như
không tăng trưởng qua các năm. Công ty tăng trưởng EPS trung bình 57,20% và lớn
nhất 358%.
Bảng 4.1. Thống kê mô tả
DPR GREPS GROW LEV LIQ ROE SIZE GRCS TANG Mean 0.623946 0.572021 0.222465 0.612734 1.505489 0.193899 26.67813 17.52699 0.218601 Median 0.440000 -0.075000 0.155000 0.655000 1.220000 0.160000 26.61500 0.085000 0.180000 Maximum 3.815000 3.580000 9.420000 1.560000 16.17000 1.020000 40.00000 4017.070 0.850000 Minimum -7.070000 -12.42000 -2.000000 0.000000 -3.000000 -1.690000 23.86000 -10.00000 0.000000 Std. Dev. 2.424904 3.677317 0.759853 0.203435 1.139442 0.523947 1.364413 219.8754 0.153646 Skewness 14.15953 5.759532 6.619168 -0.515585 6.338443 16.55041 2.895590 17.72627 1.243112 Kurtosis 221.8513 46.38462 74.75629 3.845159 74.75669 312.6746 26.21653 322.1180 4.854987 Jarque-Bera 529589.3 28376.71 87849.60 29.47859 88274.20 1596360. 9542.419 1469078. 157.5650 Probability 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 Sum 162.8500 193.3430 88.09600 243.8680 600.6900 76.59000 10671.25 5994.230 85.91000 Sum Sq. Dev. 1528.841 4557.136 228.0640 16.43017 516.7345 108.1612 742.7873 16485708 9.253930 Observations 400 400 400 400 400 400 400 400 400
Nguồn: Tính tốn của tác giả
4.2.2. Ma trận tương quan của các biến độc lập
Bảng 4.2. cho thấy ma trận tương quan của tất cả các biến độc lập được sử dụng
Dựa vào bảng 4.2 cho thấy mối tương quan giữa các biến độc lập và với biến phụ thuộc và mối tương quan giữa các biến độc lập, dễ dàng nhận thấy giữa biến địn bẩy tài chính (LEV) và tính thanh khoản (LIQ) (r=-0.512055) nằm ở mức độ tương quan trung
bình (0,4≤r≤0,8). Các hệ số tương quan còn lại đều thể hiện mức độ tương quan thấp (r≤0,4) điều này cho thấy hiện tượng đa cộng tuyến khơng có nghiêm trọng trong bài
nghiên cứu này.
Bảng 4.2. Ma trận tương quan của các biến độc lập
DPR GREPS GROW LEV LIQ ROE SIZE GRCS TANG
DPR 1 0.301691 -0.071024 -0.066665 -0.092861 -0.162784 0.563531 -0.052728 -0.048360 GREPS 0.301691 1 0.002617 0.024215 -0.096839 0.038113 0.318194 0.009049 0.063144 GROW -0.071024 0.002617 1 0.068532 -0.067598 0.278461 -0.043826 0.164016 -0.028178 LEV -0.066665 0.024215 0.068532 1 -0.512055 -0.060877 0.085882 0.039270 -0.254020 LIQ -0.092861 -0.096839 -0.067598 -0.512055 1 0.113425 -0.034092 -0.009657 0.055959 ROE -0.162784 0.038113 0.278461 -0.060877 0.113425 1 -0.069052 0.058025 0.090238 SIZE 0.563531 0.318194 -0.043826 0.085882 -0.034092 -0.069052 1 -0.098555 -0.043045 GRCS -0.052728 0.009049 0.164016 0.039270 -0.009657 0.058025 -0.098555 1 -0.015496 TANG -0.048360 0.063144 -0.028178 -0.254020 0.055959 0.090238 -0.043045 -0.015496 1
Nguồn: Tính tốn của tác giả
4.2.3. Kết quả hồi quy
Nhằm xác định những nhân tố ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty
niêm yết, tác giả sử dụng phương pháp bình quân bé nhất (OLS) để tìm ra mối quan hệ
giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc. Số liệu sau khi thu thập được đưa thông tin vào phần mềm Eviews để tiến hành chạy mơ hình hồi quy. Từ đó, thu được kết quả hồi quy
Bảng 4.3. Mơ hình hồi quy
Dependent Variable: DPR Method: Least Squares Date: 09/15/13 Time: 19:03 Sample (adjusted): 2 400
Included observations: 400 after adjustments
Biến độc lập Variable Coefficient Hệ số Sai số chuẩn Std. Error Thống kê t t-Statistic Giá trị Prob.
GREPS 0.146184 0.060948 2.398514 0.0173 GROW -0.067444 0.240773 -0.280115 0.7796 LEV -2.797925 0.802906 -3.484747 0.0006 LIQ -0.290165 0.113237 -2.562462 0.0110 ROE -2.551218 1.206519 -2.114528 0.0356 SIZE 0.929642 0.099272 9.364556 0.0000 GRCS 0.001804 0.007350 0.245416 0.8064 TANG -1.253125 0.962591 -1.301825 0.1943 C -21.45800 2.727890 -7.866152 0.0000
R-squared 0.388036 Mean dependent var 0.649871
Adjusted R-squared 0.366180 S.D. dependent var 2.563398 S.E. of regression 2.040794 Akaike info criterion 4.302415 Sum squared resid 932.9239 Schwarz criterion 4.435717 Log likelihood -492.2314 Hannan-Quinn criter. 4.356169
F-statistic 17.75431 Durbin-Watson stat 1.549195
Prob(F-statistic) 0.000000
Nguồn: Tính tốn của tác giả
Giả thiết H1: βi 0
Với mức ý nghĩa α = 5%, nếu các giá trị p (p.value) < mức ý nghĩa α = 5% thì giả thiết H0 bị bác bỏ, nghĩa là biến độc lập sẽ tác động đến biến phụ thuộc. Do đó, biến tốc độ tăng trưởng doanh thu (GROW) có pro = 0,7796, biến tăng trưởng chi tiêu vốn
(GRCS) có pro = 0,8064, biến tài sản hữu hình (TANG) có pro = 0,1943 đều > 0,05 nên ta chấp nhận giả thiết H0. Từ đó tác giả cho rằng ba biến tốc độ tăng trưởng doanh thu
(GROW), biến tăng trưởng chi tiêu vốn (GRCS), biến tài sản hữu hình (TANG) khơng có ý nghĩa thống kê hoặc khơng có tác động đến tỷ lệ chi trả cổ tức của doanh nghiệp.
Về mức độ phù hợp của mơ hình, hệ số xác định (R-square) = 38,80% và hệ số xác định hiệu chỉnh (Adjusted R-squared) = 36,61% là tương đối. Ngoài ra giá trị Pro
của thống kê F (F-statistic) = 0,000 < 0,05, vì vậy tác giả kết luận mơ hình hồi quy có ý nghĩa thống kê.
Trong phần này, phương pháp hồi quy được sử dụng để kiểm tra giả thiết tỷ lệ chi
trả cổ tức (DPR) phụ thuộc vào tăng trưởng EPS (GREPS), tốc độ tăng trưởng doanh
thu (GROW), đòn bẩy tài chính (LEV), tính thanh khoản (LIQ), tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần (ROE), quy mô công ty (SIZE), tăng trưởng chi tiêu vốn (GRCS), tài sản hữu
hình (TANG). Bảng sau đây trình bày tóm lược các hệ số của các biến trong mơ hình.
Bảng 4.4. Bảng tóm tắt kết quả hồi quy
Biến giải thích Hệ số (Coef.) Thống kê t (t-Statistic) Kiểm định F (P value)
Tăng trưởng EPS
Tốc độ tăng trưởng doanh thu
Đòn bẩy tài chính
Tính thanh khoản
Tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần
Quy mô
Tăng trưởng chi tiêu vốn
Tài sản hữu hình Số quan sát R2 R2 điều chỉnh F-statistic Prob (F-statistic) 0.146184 -0.067444 -2.797925 -0.290165 -2.551218 0.929642 0.001804 -1.253125 400 0.388036 0.366180 17.75431 0.000000 2.398514 -0.280115 -3.484747 -2.562462 -2.114528 9.364556 0.245416 -1.301825 0.0173** 0.7796 0.0006*** 0.0110** 0.0356** 0.0000*** 0.8064 0.1943
Ghi chú: Dấu **, *** có ý nghĩa thống kê ở mức 5% và 1%
Kết quả mơ hình hồi quy ở bảng 4.4 cho thấy có 5 nhân tố tác động đến tỷ lệ chi
trả cổ tức của doanh nghiệp (có ý nghĩa thống kê ở mức 1% và 5%) là: tăng trưởng EPS
(GREPS), địn bẩy tài chính (LEV), tính thanh khoản (LIQ), tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần (ROE), quy mô công ty (SIZE). Biến tốc độ tăng trưởng doanh thu (GROW), tăng trưởng chi tiêu vốn (GRCS) và tài sản hữu hình (TANG) khơng gây tác động đến tỷ lệ
chi trả cổ tức (thống kê t>5%).
Vậy kết quả ước lượng hồi qui của mơ hình nghiên cứu:
DPR = -21.45800+ 0.146184GREPS -0.067444GROW - 2.797925LEV - 0.290165LIQ – 2.551218ROE + 0.929642SIZE + 0.001804GRCS - 1.253125TANG
Từ kết quả mơ hình hồi quy, tác giả sẽ đi vào các phương pháp kiểm định như
kiểm định giả thiết về hệ số hồi qui, kiểm định sự phù hợp của mơ hình, kiểm định thừa biến, kiểm định thiếu biến, kiểm định tự tương quan và sau cùng là kiểm định đa cộng tuyến nhằm xác định các biến độc lập có tương quan tuyến tính với biến phụ thuộc
khơng và mơ hình có vi phạm các giả thiết của một mơ hình hồi qui tuyến tính hay
không.
4.2.4. Kiểm định giả thiết về hệ số hồi quy
Kiểm định cặp giả thiết với α = 0,05, j=0,7
Đặt giả thiết H0: βj=0 (hệ số khơng có ý nghĩa thống kê), H1: βj 0 Nếu |tkd| ≥ t α/2(n-k) bác bỏ H0
Nếu p-value , bác bỏ H0
|tkd| ≥ t α/2(n-k) = t0,025(391)= 1,966
Bảng 4.5. Mơ hình hồi quy tóm tắt
Dependent Variable: DPR Method: Least Squares Date: 09/15/13 Time: 19:03 Sample (adjusted): 2 400
Included observations: 400 after adjustments
Biến độc lập Variable Hệ số t-Statistic Sai số chuẩn Prob.
GREPS 2.398514 0.0173 GROW -0.280115 0.7796 LEV -3.484747 0.0006 LIQ -2.562462 0.0110 ROE -2.114528 0.0356 SIZE 9.364556 0.0000 GRCS 0.245416 0.8064 TANG -1.301825 0.1943 C -7.866152 0.0000