Trong khi các kết quả trên nhìn chung đều phù hợp với các giả thuyết nghiên cứu đã đưa ra, phân tích sẽ xác định cấu trúc HĐQT và Tobin’s Q. Trong phần này, nghiên cứu mở rộng thiết lập phân tích đa biến.
Tất cả các mơ hình đều được hồi quy theo 3 phương pháp ước lượng là OLS, FE, RE cho từng mơ hình hồi quy (các mơ hình hồi quy từ 1 đến 7). Sau
7
đó, nghiên cứu tiến hành kiểm định để lựa chọn phương pháp ước lượng phù hợp cho từng mơ hình. Các nội dung bên dưới, nghiên cứu chỉ trình bày kết quả hồi quy của mơ hình theo phương pháp ước lượng phù hợp nhất.
4.3.1. Yếu tố quyết định quy mô HĐQT
Trong khi các yếu tố quyết định số đại diện nội bộ trong HĐQT đã được nghiên cứu rộng rãi, vẫn có những bằng chứng giới hạn về các yếu tố ảnh hưởng đến quy mô HĐQT. Nghiên cứu nhận định rằng các CEO của các cơng ty đa dạng hóa, các doanh nghiệp lớn và các cơng ty có dư nợ cao có nhu cầu được cố vấn cao hơn. Vì vậy, những cơng ty này, thường cần có HĐQT với quy mơ lớn hơn. Tác giả sử dụng một biến giải thích mới, biến giả ADVICE (cố vấn), phản ánh mức độ phức tạp của công ty, biến giả ADVICE bằng 1 nếu công ty phức tạp và bằng 0 nếu ngược lại.
Giả thuyết 1: Có phải các doanh nghiệp phức tạp thường có quy mơ HĐQT
lớn hơn và nhiều thành viên bên ngồi trong HĐQT hơn khơng?
Biến phụ thuộc là logarith của quy mô HĐQT (kết quả cột 2 bảng 4.2) và logarith của các thành viên bên ngoài của HĐQT (kết quả cột 3 bảng 4.2). Tác giả đã tính điểm số nhân tố cho biến giả ADVICE căn cứ theo số phân khúc kinh doanh, quy mơ doanh nghiệp và địn bẩy tài chính. Biến giả CỐ VẤN bằng 1 nếu điểm số nhân tố lớn hơn giá trị trung vị của năm và bằng 0 nếu ngược lại. Các ký hiệu ***, **, và * cho thấy mức ý nghĩa thống kê lần lượt là 1%, 5% và 10%.
Bảng 4.2: Kết quả mơ hình các nhân tố ảnh hưởng đến quy mơ HĐQT và số thành viên bên ngoài trong HĐQT đến quy mơ HĐQT và số thành viên bên ngồi trong HĐQT
Tên biến Lnboard 8 Lnoutsider 9
(1) (2) (3) Advice 0,0126 0,0537* RD 0,0214 0,0159 Lnagef 0,0003 0,0529*** Lntenure 0,0026 -0,0225 Lnage 0,0367 -0,2916*** Risk -0,2212 0,4258 ROA 0,0328 -0,0856 ROA1 0,1164*** 0,1783 ROA2 0,0435 0,2058 FreeCF -0,0007 0,0942* Intangible 0,4815 1,9856*** R2 1,51% 4,39% Hausman test p=0,0001 P=0,0260
Nguồn: Kết quả ước lượng hồi quy từ phần mềm Stata.
8
Xem phụ lục 6.
9
Cột (2) trong bảng 4.2 trình bày kết quả ước lượng các nhân tố ảnh hưởng đến quy mơ HĐQT theo phương trình hồi quy (3.1) lnboard = β0 + β1Advice + các biến kiểm sốt. Cột (3) trong bảng 4.2 trình bày kết quả ước lượng các nhân tố ảnh hưởng đến số lượng thành viên bên ngồi trong HĐQT theo phương trình (3.2) lnoutsider = β0 + β1Advice + các biến
kiểm soát. Các kết quả này được trình bày theo phương pháp FE, đã hiệu chỉnh sai số
(robust) theo White (1980).
Kết quả ước lượng hồi quy giữa quy mô HĐQT với CỐ VẤN, cũng như các biến kiểm soát cho thấy hệ số ước lượng CỐ VẤN là dương và phù hợp với giả thuyết 1 của nghiên cứu là tại các công ty phức tạp thì quy mơ HĐQT lớn hơn. Tuy nhiên, biến này khơng có ý nghĩa thống kê.
Về dấu của ước lượng, nghiên cứu cho thấy ROA1 có mối tương quan tỷ lệ thuận và có ý nghĩa thống kê. Các biến cịn lại trong mơ hình khơng có ý nghĩa thống kê nhưng dấu của các hệ số hồi quy như tuổi của CEO, số năm niêm yết của doanh nghiệp trên HOSE và rủi ro phù hợp với kết quả nghiên cứu của Coles, Daniel, Naveen (2008).
Mơ hình ước lượng hồi quy tương tự với biến phụ thuộc là số lượng thành viên bên ngoài trong HĐQT. Tác giả phát hiện thấy CỐ VẤN có tương quan dương và có ý nghĩa thống kê với số lượng thành viên bên ngoài trong HĐQT và phù hợp với giả thuyết 1 là thành viên bên ngoài của HĐQT đóng một vai trị quan trọng về cố vấn (p-value = 0,052). Biến kiểm sốt có ý nghĩa thống kê và tương quan tỷ lệ thuận trong mơ hình là số năm niêm yết trên HOSE, dịng tiền tự do và tài sản vơ hình của doanh nghiệp. Tuy nhiên, trái với nghiên cứu của Baker và Gompers (2003) thì kết quả nghiên cứu cho thấy tuổi của CEO có tương quan âm đối với số lượng thành viên bên ngoài trong HĐQT.
Như vậy với giả thuyết 1 là có phải các doanh nghiệp phức tạp thường có quy mơ HĐQT lớn và nhiều thành viên bên ngồi trong HĐQT hơn khơng?, tác giả chấp nhận giả thuyết là tại các công ty phức tạp thì có nhiều thành viên bên ngồi trong HĐQT hơn các cơng ty đơn giản, nhưng chưa thể chấp
nhận cũng như chưa thể bác bỏ giả thuyết là tại công ty phức tạp thì quy mơ HĐQT lớn hơn các cơng ty đơn giản.
4.3.2. Yếu tố quyết định cơ cấu HĐQT
Với giả thuyết 2, nghiên cứu cho rằng các cơng ty chun về R&D có tỷ lệ thành viên nội bộ cao hơn. Vì vậy, nghiên cứu sử dụng biến giả R&D làm biến độc lập chính, biến giả R&D bằng 1 nếu tỷ lệ quỹ đầu tư nghiên cứu phát triển trên giá trị sổ sách của tài sản từ thập phân vị thứ 75 trong năm trở lên, ngược lại có giá trị bằng 0.
Bảng 4.3: Các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ lệ thành viên bên trong trong HĐQT Tên biến Insiderf10 T - test Tên biến Insiderf10 T - test
RD 0,0027 0,21 Lnsize -0,0062 -0,61 Leverage -0,0352 -0,81 Lnagef -0,0252*** -2,74 Lntenure 0,0182** 2,15 Lnage 0,1386*** 2,88 Ceo 0,1543* 1,74 Risk -0,3828 -0,60 ROA 0,0809 1,35 ROA1 -0,0278 -0,37 10 Xem phụ lục 8.
ROA2 -0,0779 -1,38 FreeCF -0,0545*** -2,63 Intangible -0,7023*** -4,10
R2 6,31%
Hausman test p=0,0957
Nguồn: Kết quả ước lượng hồi quy từ phần mềm Stata.
Bảng 4.3 trình bày kết quả hồi quy các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ lệ thành viên bên trong trong HĐQT theo phương trình (3.3) Insiderf = β0 + β1RD + các biến kiểm sốt. Kết quả này trình bày theo phương pháp FE, đã hiệu chỉnh sai số (robust) theo White (1990).
Giống với giả thuyết nghiên cứu đưa ra, kết quả trên cho thấy chi phí R&D có tương quan tỷ lệ thuận với tỷ lệ thành viên nội bộ trong HĐQT nhưng kết quả này khơng có ý nghĩa thống kê. Nghiên cứu thấy rằng tỷ lệ thành viên nội bộ có tương quan tỷ lệ thuận với nhiệm kỳ của CEO, tuổi củaCEO và quyền sở hữu CEO. Kết quả này phù hợp với kết quả nghiên cứu của Hermalin và Weisbach (1988).
Tóm lại, nghiên cứu cũng chưa tìm thấy bằng chứng hỗ trợ cho giả thuyết 2 là các công ty chuyên về R&D thường có số đại diện nội bộ cao hơn trong HĐQT.