2. KHUÔN KHỔ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU THỰC
2.2 Khn khổ lý thuyết chính sách tiền tệ
2.2.3.1 Kênh lãi suất
Kênh truyền dẫn này được Keyness miêu tả theo cơ chế như sau: Khi chính sách tiền tệ mở rộng (M), lãi suất thực giảm (i), làm giảm giá cả vay vốn. Kéo theo nhu cầu đầu tư tăng (I), đẫn đến tăng cầu và tăng sản lượng (Y). Hiệu quả của kênh truyền dẫn này phụ thuộc vào mức độ phát triển của thị trường tài chính.
M iIY 2.2.3.2 Kênh giá cả tài sản
F.Mishkin phân ra ba loại giá cả tài sản, thơng qua đó chính sách tiền tệ tác động đến nền kinh tế: (i) Tỷ giá hối đoái, (ii) Giá cả chứng khoán, (iii) Giá cả bất động sản.
Tỷ giá hối đoái
Tỷ giá hối đoái tác động đến xuất khẩu thuần
Chính sách tiền tệ mở rộng (M) dẫn đến lãi suất đồng nội tệ giảm, kéo theo đồng tiền nội tệ giảm giá so với ngoại tệ (tỷ giá hối đoái giảm, E). Sự giảm giá đồng nội tệ làm cho hàng hóa trong nước rẻ hơn hàng hóa nước ngồi, xuất khẩu rịng gia tăng (NX) vì thế gia tăng sản lượng (Y)
M ENXY
Tỷ giá hối đoái tác động đến bảng cân đối tài sản
Sự biến động của tỷ giá hối đối tác động đến tổng cầu thơng qua các cơng ty tài chính và phi tài chính khi có một số lượng nợ đáng kể bằng đồng ngoại tệ. Khi chính sách tiền tệ mở rộng (M), làm giảm giá trị đồng nội tệ, tăng gánh nặng nợ và kéo theo giá trị thuần tài sản giảm (NW), vay mượn giảm (L), đầu tư giảm (I), dẫn đến sản lượng giảm (Y)
M NW LIY Giá cả chứng khốn
Chính sách tiền tệ mở rộng (M) sẽ làm hạ thấp lãi suất thị trường, khi đó trái phiếu ít hấp dẫn hơn cổ phiếu. Kết quả là nhu cầu về giá cổ phiếu tăng cao. Giá cổ phiếu tăng cao (Ps) khiến cho mỗi cổ phiếu phát hành huy động được càng nhiều vốn hơn (q), theo đó chi phí thay thế vốn giảm (C), dẫn đến kích thích đầu tư tăng cao (I) và làm tổng cầu tăng (Y)
M PsqCIY Giá cả bất động sản
Chính sách tiền tệ mở rộng (M) làm giảm lãi suất, giảm chi phí tài trợ nhà ở và vì thế làm gia tăng giá cả nhà ở (Ph). Sự gia tăng giá cả nhà ở làm gia tăng lợi nhuận của các cơng ty xây dựng nhà và vì thế chi tiêu nhà ở gia tăng (H), kéo theo tổng cầu xã hội tăng (Y)
M PhHY 2.2.4 Các cơng cụ để thực thi chính sách tiền tệ
Để thực thi chính sách tiền tệ, thực hiện chức năng và vai trị của mình, ngân hàng trung ương có thể thực hiện các cơng cụ của chính sách tiền tệ như sau: Nghiệp vụ thị trường mở, tỷ lệ dự trữ bắt buộc, lãi suất và hạn mức tín dụng. Mỗi loại cơng cụ có cơ chế vận hành riêng và ưu nhược điểm khác nhau. Do vậy, tùy thuộc vào điều kiện thực tế của nền kinh tế để sử dụng một cách phù hợp và hiệu quả.
2.2.4.1 Nghiệp vụ thị trƣờng mở
Nghiệp vụ thị trường mở phản ảnh việc ngân hàng trung ương mua hoặc bán chứng từ có giá trên thị trường tài chính cơng cộng, nhằm đạt đến mục tiêu điều chỉnh lượng tiền trong lưu thông.
Khi ngân hàng trung ương đem chứng khốn ra thị trường mở bán nó sẽ thu được tiền mặt và séc về. Điều này có nghĩa là khối lượng tiền mặt cung ứng cho lưu thông giảm, dự trữ của các ngân hàng trung gian giảm, làm giảm khả năng cung ứng tín dụng của các ngân hàng trung gian và như thế cung ứng tiền trong nền kinh tế bị thắt chặt hơn. Ngược lại, khi ngân hàng trung ương đem tiền mặt hoặc séc mua chứng khoán trên thị trường mở, thì lượng tiền mặt trong lưu thơng tăng lên, dự trữ của ngân hàng thương mại tăng lên, lãi suất ngân hàng giảm, kích thích doanh nghiệp đi vay, nghĩa là một cách mở rộng khối tiền tệ.
2.2.4.2 Tỷ lệ dự trữ bắt buộc
Dự trữ bắt buộc là phần tiền gửi mà các ngân hàng trung gian phải đưa vào dự trữ theo luật định. Mức dự trữ bắt buộc cao hay thấp phụ thuộc vào tỷ lệ dự trữ bắt buộc do ngân hàng trung ương quy định. Tỷ lệ dự trữ bắt buộc là tỷ lệ phần trăm trên lượng tiền gửi mà ngân hàng trung gian huy động được.
Như vậy, mỗi ngân hàng chỉ được cho vay số tiền còn lại sau khi đã trừ phần dự trữ bắt buộc. Qua đó, việc tăng hay giảm tỷ lệ dự trữ bắt buộc, ngân hàng trung ương có thể hạn chế hay mở rộng khối tiền tệ mà hệ thống ngân hàng có khả năng cung ứng cho nền kinh tế thông qua hệ số tạo tiền. Đây là một công cụ mang tính chất hành chính và có ưu điểm là để kiểm sốt lượng cung tiền tệ của nền kinh tế. Bên cạnh đó, cơng cụ này cũng có những mặt trái khi sử dụng. Việc thay đổi tỷ lệ dự trữ bắt buộc sẽ ảnh hưởng đến lợi nhuận của ngân hàng thương mại, nếu thường xuyên thay đổi tỷ lệ này cũng gây ra tình trạng mất ổn định của hệ thống ngân hàng và ảnh hưởng đến khả năng thanh khoản của những ngân hàng thương mại.
2.2.4.3 Lãi suất
Lãi suất là giá cả của quyền sử dụng vốn, việc thay đổi lãi suất sẽ kéo theo sự biến đổi của chi phí tín dụng, từ đó tác động đến việc thu hẹp hay mở rộng khối lượng tín dụng trong nền kinh tế. Do đó, lãi suất là một trong những công cụ chủ yếu của
chính sách tiền tệ. Bằng cách sử dụng cơng cụ này, ngân hàng trung ương sẽ điều khiển lãi suất tín dụng cho nền kinh tế bằng các biện pháp hành chính đối với ngân hàng, cùng với khung lãi suất đã được ấn định. Để cho lãi suất tín dụng thực sự là cơng cụ phù hợp của chính sách tiền tệ trong nền kinh tế năng động thì những quy định về lãi suất dần được thay đổi. Lãi suất quy định cứng nhắc dần được thay thế bằng cách quy định lãi suất trần cho vay và lãi suất sàn đối với lãi suất tiền gửi hoặc dùng một lãi suất duy nhất để điều tiết thị trường tiền tệ bằng lãi suất tái chiết khấu.
Ngân hàng trung ương có thể thay đổi cung ứng tiền tệ bằng cách thay đổi lãi suất chiết khấu. Lãi suất chiết khấu càng cao, các ngân hàng càng ngại vay tiền của ngân hàng trung ương để bù đắp dự trữ. Bởi vậy, biện pháp tăng suất chiết khấu làm giảm dự trữ của hệ thống ngân hàng, dẫn đến cung ứng tiền tệ giảm. Ngược lại, biện pháp giảm lãi suất chiết khấu khuyến khích các ngân hàng vay tiền của ngân hàng trung ương, dẫn tới lượng dự trữ tăng và cung ứng tiền tệ tăng. Ngân hàng trung ương sử dụng hình thức cho vay chiết khấu khơng chỉ để kiểm sốt cung ứng tiền tệ, mà còn nhằm giúp đỡ các định chế tài chính khi họ rơi vào tình thế khó khăn.
2.2.4.4 Hạn mức tín dụng
Ngân hàng trung ương sử dụng biện pháp quy định giới hạn khối lượng tín dụng mà các ngân hàng thương mại cung cấp cho nền kinh tế trong một thời gian cố định. Biện pháp này được sử dụng trong điều kiện nền kinh tế có lạm phát cao và được sử dụng khá phổ biến ở những nước hệ thống xã hội chủ nghĩa với cơ chế kinh tế kế hoạch hoá tập trung. Tuy nhiên, biện pháp này cũng bộc lộ một số hạn chế. Trong các cơng cụ điều hành của chính sách tiền tệ, mỗi cơng cụ có một đặc điểm riêng để phù hợp với những điều kiện kinh tế khác nhau. Để đáp ứng yêu cầu của cơ chế quản lý thị trường thì những cơng cụ tài chính linh động, mềm dẻo cao được vận dụng ngày càng nhiều. Một số công cụ được sử dụng phổ biến như nghiệp vụ thị trường mở, lãi suất tái
chiết khấu. Dự trữ bắt buộc là một trong những cơng cụ được áp dụng xong vẫn cịn nhiều hạn chế nhất định.
2.3 Mối quan hệ giữa chính sách tài khố và chính sách tiền tệ
Chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ hợp thành hệ thống chính sách quan trọng trong việc điều tiết vĩ mô nền kinh tế, các cơng cụ của hai chính sách này vừa có tính độc lập, nhưng vừa có tính tương tác, hỗ trợ nhau trong việc điều tiết vĩ mô nền kinh tế. Sự phối hợp tốt, nhịp nhàng hoạt động của hai chính sách này sẽ giúp chính phủ điều hành đạt được hai mục tiêu quan trọng của kinh tế vĩ mô là tăng trưởng và kiểm soát lạm phát. Ngược lại, sự phối hợp không nhịp nhàng, không gắn kết sẽ làm giảm hiệu quả điều hành chính sách và thậm chí có thể làm trầm trọng, làm cho kinh tế vĩ mơ bất ổn.
Chính sách tài khóa là các chính sách của chính phủ nhằm tác động lên định hướng phát triển của nền kinh tế thông qua những thay đổi trong chi tiêu chính phủ và thuế khóa. Chính sách tài khóa khác với những chính sách kinh tế cơ bản khác như chính sách tiền tệ, đó là chính sách nhằm ổn định nền kinh tế bằng cách kiểm soát tỉ lệ lãi suất và nguồn cung tiền. Hai cơng cụ chính của chính sách tài khóa là chi tiêu của chính phủ và hệ thống thuế. Những thay đổi về mức độ và thành phần của thuế và chi tiêu của chính phủ có thể ảnh hưởng đến các biến số của nền kinh tế như: tổng cầu và mức độ hoạt động kinh tế, phân bổ nguồn lực, phân phối thu nhập, hay nói cách khác chính sách tài khóa liên quan đến tác động tổng thể của ngân sách đối với hoạt động kinh tế.
Trong khi đó, chính sách tiền tệ chủ yếu tập trung vào ổn định tiền tệ, tăng trưởng kinh tế, tạo việc làm và cân bằng cán cân thanh toán. Tùy theo từng giai đoạn và diễn biến của kinh tế vĩ mơ mà chính sách tiền tệ hướng tới mục tiêu ưu tiên nào là chủ yếu, chẳng hạn trong giai đoạn lạm phát cao, tăng với tốc độ vừa phải, chính sách tiền tệ thường tập trung ưu tiên vào mục tiêu kiểm soát lạm phát và khi ổn định được
lạm phát, mục tiêu của chính sách này lại thường kết hợp với mục tiêu tăng trưởng. Các công cụ của chính sách tiền tệ như chính sách lãi suất tái chiết khấu, chính sách dự trữ bắt buộc, nghiệp vụ thị trường mở và hạn mức tín dụng... có tác động nhanh chóng trong việc kiểm sốt lượng tiền cung ứng, từ đó tác động đến lạm phát, và vì vậy, chính phủ các nước thường sử dụng tối đa các cơng cụ của chính sách tiền tệ nhằm kiểm sốt lạm phát về ngắn hạn, nhưng nếu chỉ có chính sách tiền tệ, lạm phát khó có thể được kiểm soát về dài hạn, đặc biệt đối với các nước lạm phát cơ cấu như Việt Nam. Vì vậy, các nhà hoạch định chính sách vĩ mơ phải kết hợp nhịp nhàng hoạt động hai chính sách này để vừa giải quyết được các mục tiêu trước mắt, vừa kiểm soát được lạm phát về lâu dài.
Mối quan hệ giữa chính sách tài khố và chính sách tiền tệ cũng được chứng minh qua mơ hình IS - LM. Theo mơ hình này, tăng chi tiêu của Chính phủ có tác động làm tăng cung tiền, làm giảm lãi suất trên thị trường tiền tệ. Ngược lại, tăng thu thuế có tác động làm tăng lãi suất vì khi đó cung tiền giảm. Mơ hình IS - LM giúp các nhà hoạch định chính sách điều chỉnh chính sách tiền tệ và chính sách tài khố, để có tác động thích hợp lên tổng cầu và lãi suất trong nền kinh tế.
2.4 Tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm trƣớc đây
Các bài nghiên cứu trước đây về chính sách tài khố và chính sách tiền tệ của các nhà nghiên cứu đã góp phần vào việc củng cố nghiên cứu thực nghiệm về chính sách tài khoá và tiền tệ các nước khu vực Asean.
Taylor (2001), nghiên cứu "Vai trò của tỷ giá hối đối trong quy tắc chính sách tiền
tệ", nhằm xem xét vai trò của tỷ giá hối đối trong quy tắc chính sách tiền tệ. Các biến được sử dụng: it là lãi suất danh nghĩa ngắn hạn của ngân hàng trung ương, πt là tỷ lệ lạm phát, et là tỷ giá thực tế và Yt là độ lệch của GDP thực từ GDP tiềm năng. Kết quả nghiên cứu đã chỉ ra rằng ổn định tỷ giá hối đối có thể giúp thúc đẩy sự ổn định của sản lượng đầu ra và kiềm chế lạm phát ở mức mục tiêu. Bên cạnh đó, một sự đánh giá
cao của tỷ giá hối đối của mơ hình nền kinh tế mở có hai tác dụng: (i) làm giảm GDP thực tế; (ii) làm giảm lạm phát vì giá cả hàng hố nhập khẩu sẽ khơng tăng nhanh chóng cùng với sự tăng giá của đồng tiền. Hiệu ứng lạm phát và sản lượng trước sự thay đổi của tỷ giá hối đoái xảy ra với một độ trễ. Do chậm trễ này, một sự đánh giá cao tỷ giá hối đoái sẽ làm giảm mức sản lượng và lạm phát dự kiến trong tương lai. Kết quả nghiên cứu này là phù hợp với (Obstfeld và Rogoff (1995)). Bên cạnh đó, Nicolleta Batini et al (2000) cho rằng một sự đánh giá cao của tỷ giá hối đối cịn dẫn đến sự sụt giảm của lãi suất có thể mạnh hơn nếu các quy tắc chính sách được dựa trên những dự báo về lạm phát và sản lượng trong tương lai. Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng những quy tắc chính sách tiền tệ phản ứng trực tiếp đến tỷ giá hối đối cũng như lạm phát và sản lượng, khơng tốt hơn nhiều trong việc ổn định lạm phát và sản lượng thực tế và đôi khi là tồi tệ hơn so với quy định chính sách mà khơng phản ứng trực tiếp đến tỷ giá hối đối. Các tác động gián tiếp có thể có lợi thế so với tác động trực tiếp bởi vì kết quả ít hơn và ít thất thường trong biến động lãi suất.
Michael B. Devereux, Philip R. Lane and Juanyi Xu (2006) với tựa đề "Tỷ giá hối
đối và chính sách tiền tệ trong nền kinh tế thị trường mới nổi". Bài nghiên cứu này phát triển một khn khổ mơ hình đơn giản mà có thể được sử dụng để đánh giá các quy tắc chính sách tiền tệ mà cụ thể là vai trò của tỷ giá hối đoái linh hoạt đối với các nền kinh tế thị trường mới nổi. Các tác giả tập trung vào nền kinh tế thị trường mới nổi vì các nền kinh tế này dễ bị tổn thương hơn trước những cú sốc bên ngoài do hai đặc điểm sau: Hạn chế đầu tư tài chính thơng qua vay nợ nước ngoài và tốc độ những cú sốc tỷ giá hối đối thơng qua mức giá trong nước. Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng, phản ứng của các nền kinh tế với các cú sốc bên ngoài khác nhau theo các quy tắc khác nhau thơng qua mơ hình DSGE, mức giá rất nhạy cảm với sự biến động của tỷ giá hối đoái.
Bên cạnh đó, Calvo và Reinhart (2002), Choudhri và Hakura (2003) và Devereux và Yetman (2005) ủng hộ quan điểm cho rằng, các cú sốc tỷ giá hối đoái trong nền kinh tế thị trường mới nổi có xu hướng làm cho lạm phát tăng nhanh hơn nhiều so với các nền kinh tế cơng nghiệp do đặc tính quan trọng của thị trường mới nổi là mức độ giá của họ rất nhạy cảm với sự biến động trong tỷ giá hối đoái. Bernanke và các cộng sự (1999), (BGG), Carlstrom và Fuerst (1997). Đặc biệt, Krugman (1999), Aghion et al (2001) bàn về vai trò của các ràng buộc tài sản thế chấp trong đầu tư tài chính cho rằng người cho vay trên thị trường mới nổi có thể tìm tỷ lệ lãi suất và tỷ giá hối đối thay đổi có ảnh hưởng lớn trên tổng trị giá rịng thật và vì vậy thơng qua các ràng buộc bảng cân đối có ảnh hưởng đến chi tiêu đầu tư, có những hậu quả kinh tế vĩ mô nghiêm trọng hơn nhiều so với kinh tế cơng nghiệp giàu có.
Các cuộc khủng hoảng tài chính trong thập kỷ qua đã tạo ra lợi ích to lớn trong việc thiết kế các chính sách tiền tệ phù hợp với nền kinh tế thị trường mới nổi. Các nền kinh tế cần nỗ lực để neo tỷ giá hối đối của họ thơng qua bảng tệ hoặc đơ la hóa, hoặc họ nên cho phép tỷ giá hối đoái thả nổi và làm theo thay vì một chính sách tiền tệ theo định hướng trong nước hướng tới lạm phát mục tiêu, theo gương của nhiều nền kinh tế