Chương 4 Ảnh hưởng tới bậc tín nhiệm quốc gia
4.1. Tiến trình hình thành, phát triển và khơng trả được nợ của Vinashin
Vinashin
Tập đồn Vinashin, tiền thân là Tổng cơng ty Vinashin, được thành lập với mục tiêu trở thành “quả đấm thép” giúp Việt Nam trở thành một điểm sáng trên trường đóng tàu quốc tế. Từ khi thí điểm trở thành tập đồn năm 2006, Vinashin được rót những nguồn vốn khổng lồ mà tiêu biểu nhất là lượng trái phiếu quốc tế chính phủ phát hành trị giá 750 triệu USD năm 2005, và khoản trái phiếu quốc tế trị giá 600 triệu USD Vinashin phát hành năm 2007. Năm 2009, Vinashin lại phát hành tiếp 3,000 tỷ đồng trái phiếu nội địa. Rõ ràng, nguồn lực được dồn cho Vinashin rất lớn.
Bảng 4.2. Q trình thanh, kiểm tra chính thức đối với Vinashin giai đoạn 2006 – 2009
Nguồn: Tổng hợp từ Quốc hội, Thanh tra Chính phủ, Bộ Tài chính, Bộ KH-ĐT, Bộ Xây dựng.
STT Năm Đơn vị thanh, kiểm tra Nội dung làm việc
1 2006 Bộ Tài chính Kiểm tra việc quản lý, sử dụng trái phiếu quốc tế 2 2007 Bộ Xây dựng Kiểm tra việc quản lý tài chính
3 2008 Bộ Tài chính Thanh tra việc quản lý tài chính
4 - Bộ Kế hoạch - Đầu tư
Thanh tra việc thực hiện quyết định 390/QĐ-TTg về việc điều hành kế hoạch đầu tư xây dựng cơ bản và chi tiêu ngân sách năm 2008 phục vụ mục tiêu kiềm chế lạm phát
5 - Đoàn giám sát của Ủy ban Thường vụ Quốc hội
Kiểm tra việc thực hiện chính sách pháp luật trong đầu tư xây dựng, sử dụng vốn
STT Năm Đơn vị thanh, kiểm tra Nội dung làm việc
6 - Thanh tra Chính phủ
Thanh tra dự án xây dựng và mua sắm trang thiết bị phịng thí nghiệm trọng điểm, bể thử mơ hình tàu thủy do Viện khoa học công nghiệp tàu thủy Vinashin làm chủ dự án
7 2009 Bộ Tài chính Kiểm tra việc quản lý sử dụng trái phiếu quốc tế
Trong giai đoạn này, 2006 – 2009, đã có nhiều cuộc thanh, kiểm tra chính thức đối với Vinashin (Bảng 4.2) nhưng đều khơng phát hiện sai phạm gì dù thực tế Thanh tra Chính phủ sau đó chỉ ra đa số sai phạm xảy ra vào thời gian này. Tới năm 2011 và 2012, khi mọi sai phạm bị đưa ra ánh sang, bị buộc phải tái cơ cấu vì khơng hiệu quả và nhiều sai phạm, Vinashin không thể trả được khoản lãi đầu tiên trong số nợ 600 triệu USD trái phiếu phát hành và ngay sau đó hệ số tín nhiệm tín dụng của Việt Nam liên tiếp bị các tổ chức xếp hạng hàng đầu thế giới hạ bậc.9
Q trình phát triển và khơng trả được nợ của Vinashin gắn liền với sự thay đổi hệ số đánh giá tín nhiệm tín dụng của Việt Nam được thể hiện trong Hình 4.1.
4.2. Ảnh hưởng từ việc Vinashin không trả được nợ tới bậc tín
nhiệm tín dụng quốc gia
Có hai vấn đề kéo theo xảy ra khi hệ số tín nhiệm quốc gia bị hạ bậc: (1) Nhà nước và doanh nghiệp không vay được trên trường quốc tế; và (2) nếu có vay được cũng phải chịu lãi suất cao. Luận văn sử dụng hai yếu tố trên làm thang đo sự thất bại kinh tế khi sử dụng TĐKTNN không theo cơ sở lý thuyết kinh tế.
Đối với ảnh hưởng thứ nhất, khi các TĐKTNN khơng vay được trên thị trường quốc tế do tình hình khơng thuận lợi (Bảng 4.3) vì chỉ số tín nhiệm quốc gia bị hạ bậc một phần do việc Vinashin vỡ nợ,10,11,12
những đơn vị này sẽ quay lại tìm kiếm tín dụng từ thị trường nội địa và
9 Việc bị hạ bậc tín nhiệm tín dụng quốc gia vì những yếu tố nào sẽ được phân tích rõ hơn trong phần tiếp theo. 10 Bloomberg. (2010). “Vietnam's Debt Rating Lowered by Fitch on Foreign Borrowing, `Weak' Banks.” (Hệ số tín nhiệm vay nợ nước ngoài của Việt Nam bị Fitch hạ bậc, nhiều ngân hàng yếu.) Truy xuất tại http://www.bloomberg.com/news/2010-07-29/vietnam-s-debt-rating-lowered-by-fitch-on-foreign-borrowing-
có khả năng gây ra chèn lấn đối với khu vực khác.
Với q trình tích tụ vốn đa số của các TĐKTNN trong giai đoạn trước khi Vinashin không trả được nợ (Bảng 4.4) cộng với định hướng chiến lược mơ hình tăng trưởng kinh tế quốc gia vẫn dựa vào khu vực kinh tế nhà nước, sự chèn lấn tiếp cận tín dụng nội địa được dự đốn vẫn sẽ xảy ra trong tương lai và cịn rõ nét hơn khi bậc tín nhiệm tín dụng quốc gia bị hạ khiến đi vay bên ngồi khó khăn. Hiệu ứng chèn lấn của khu vực DNNN đối với các thành phần kinh tế tư nhân sẽ được phân tích cụ thể trong phần sau thơng qua mơ hình hồi quy đa biến có cấu trúc SVAR.
weak-banks.html ngày 12 tháng 05 năm 2012. Có 3 lý do trong đó lý do đầu tiên là “chính sách khơng nhất qn” (inconsistent policy) của Chính phủ về các khoản nợ.
11 Moody’s Investors Services. (2010). “Moody's lowers Vietnam's rating to B1; maintains negative outlook.” (Moody’s hậ bậc tín nhiệm của Việt Nam xuống B1; duy trì triển vọng tiêu cực.) Truy xuất tại http://www.moodys.com/research/Moodys-lowers-Vietnams-rating-to-B1-maintains-negative-outlook--
PR_211262 ngày 12 tháng 05 năm 2012. Có 4 lý do trong đó có lý do liên quan tới khoản nợ của Vinashin. 12 Reuters. (2010). “UPDATE 2-S&P downgrades Vietnam on susceptible bank sector.” (Cập nhật 2-S&P hạ bậc
Việt Nam vì khu vực ngân hàng có nhiều nguy cơ.) Truy xuất tại
http://www.reuters.com/article/2010/12/23/vietnam-economy-idUSL3E6NN0FZ20101223 ngày 12 tháng 05 năm 2012. Mặc dù trong lý do không đề cập đến Vinashin nhưng 13/12/2010, S&P đã có một cảnh báo về việc Vinashin không trả được nợ sẽ ảnh hưởng tới cái nhìn của tổ chức này về tín nhiệm của khu vực ngân hàng Việt Nam và sau đó 10 ngày là thơng báo giảm hệ số tín nhiệm tín dụng của Việt Nam do hệ thống ngân hàng yếu kém. Như vậy, theo một cách nào đó, Vinashin khơng trả được nợ đã làm ảnh hưởng tới hệ số tín nhiệm tín dụng quốc gia.
Hình ảnh: Tác giả vẽ theo thơng tin tổng hợp từ Bộ Tài chính, Moody’s, Fitch, S&P, Wall Street Journal.
Hình 4.1. Q trình hoạt động của Vinashin gắn với bậc tín nhiệm tín dụng quốc gia
2009 Vinashin phát hành 3,000 tỷ đồng trái phiếu nội địa 2005
Chính phủ phát hành 750 triệu USD trái phiếu quốc tế và ủy thác cho TCT Vinashin
12/2006 Vinashin hoạt động
tốt (theo báo cáo)
12/2006 - 12/2009 11 lần kiểm tốn, kiểm tra, thanh tra
nhưng khơng phát hiện sai phạm
10/12/10
Vinashin tuyên bố không thể trả khoản lãi đầu tiên 60 triệu USD của khoản nợ trái phiếu
600 triệu USD phát hành năm 2007
15/12/10 Moody's hạ bậc tín nhiệm trái phiếu Việt Nam từ Ba3 xuống B1,
triển vọng tiêu cực 3/7/10 Chính phủ tuyên bố Vinashin sắp phá sản 30/6/11 Vinashin khơng trả nợ lần 2 29/7/10
Fitch hạ bậc tín nhiệm nợ dài hạn Việt Nam xuống B+ từ mức BB-
18/6/10 Tái cơ cấu Vinashin theo Quyết định 926/QĐ-TTg 2/4/12 Elliott Advisors rút lại đơn kiện Vinashin 2007 Vinashin phát hành 600 triệu USD trái phiếu quốc tế
12/2011
Elliott Advisors, sau khi mua lại một phần khoản nợ 600 triệu USD
của Vinashin, đã phát đơn kiện
20/12/11 Vinashin không
trả nợ lần 3
19/8/11
S&P giữ nguyên mức triển vọng tiêu cực đối với nợ dài hạn nội tệ và ngoại tệ của Việt Nam 23/12/10
S&P hạ bậc tín nhiệm ngoại tệ dài hạn của Việt Nam từ BB xuống BB-, nội tệ từ BB+ xuống BB, triển vọng tiêu cực
Bảng 4.3. Trái phiếu Việt Nam trên thị trường quốc tế
Nguồn: Thị trường chứng khoán Luxembourg, Singapore.
Đơn vị phát hành Thời
điểm
Khối lượng dự kiến (triệu USD)
Khối lượng thành
công (triệu USD) Lãi suất coupon
Thời hạn (năm)
Trái phiếu chính phủ 1998 n/a 24.55 LIBOR + 0.8125% 30
Trái phiếu chính phủ 1998 n/a 228.24 4% 30
Trái phiếu chính phủ 1998 n/a 290.01 6M LIBOR + 0.8125% 18
Trái phiếu chính phủ 2005 750 750 6.875% 11
Vincom 2009 100 100 6% 5
Trái phiếu chính phủ 2010 1000 1000 6.75% 10
Texhong 2011 200 200 7.625% 5
Hoàng Anh Gia Lai 2011 90 90 9.875% 5
Masan group 2012 n/a 235 5% + 1%/năm 4
Vincom 2012 300 185 5% 5
Vietinbank 2012 500 250 8% 5
Bảng 4.4. Tích tụ nguồn lực của các khu vực trong nền kinh tế
Nguồn: TS. Vũ Thành Tự Anh tính tốn từ số liệu của GSO, IMF, Bộ Tài chính.
DNNN DN dân doanh FDI
2001-05 2006-10 2001-05 2006-10 2001-05 2006-10 Vốn đầu tư 56.6% 44.7% 26.4% 27.5% 17.0% 27.8%
Tín dụng 36.6% 30.9% -a - - -
a
: Khơng có thơng tin
Ảnh hưởng thứ hai trực quan hơn. Lãi suất coupon trung bình trái phiếu của các đơn vị xuất phát từ Việt Nam được thể hiện qua đồ thị Hình 4.2. . Với giả định rằng lãi suất của trái phiếu phát hành mới sẽ tương tự như lãi suất Vincom phải chịu khi phát hành năm 2009 – thời điểm trước khi vụ việc Vinashin được đưa ra ánh sáng, rõ ràng rằng từ thời điểm 2010 trở đi, các đơn vị phát hành phải chịu lãi suất cao hơn nhiều.13
Nếu so trái phiếu chính phủ tại hai thời điểm 2005 và 2010 thì năm 2010 có rẻ hơn một chút nhưng thời hạn vay lại ngắn hơn. Do đó thực chất cũng khơng rẻ hơn. Trường hợp của Vincom huy động được trái phiếu quốc tế với lãi suất chỉ 5% trong năm 2012 là điều bất ngờ tuy nhiên có thể lý giải do: (1) đây là trái
13 Năm 2009 và 2010 nằm ngay sau cuộc khủng hoảng toàn cầu và lãi suất cho vay đều cao do khó khăn kinh tế. Bản thân Vincom cũng phải chịu lãi suất đi vay cao do đó có thể sử dụng lãi suất cuống phiếu trái phiếu Vincom làm tham chiếu.
phiếu có quyền chuyển đổi nên lãi suất thấp và (2) Vincom đã từng phát hành trái phiếu quốc tế năm 2009 đồng thời thực hiện đúng cam kết nên được tín nhiệm và việc 99.9% lượng trái phiếu được chuyển đổi thành cổ phiếu đã chứng tỏ sự tin tưởng của các nhà đầu tư.14
Với mốc tham chiếu Vincom, dựa vào mức chênh lệch lãi suất phải chịu do bị hạ bậc tín nhiệm, báo cáo nhận định rằng các đơn vị phát hành trái phiếu quốc tế của Việt Nam trong 2 năm từ năm 2011 đến nay phải chấp nhận trả nhiều hơn 20.075 triệu USD – một con số khơng hề nhỏ – trong vịng 5 năm tới cho số trái phiếu đã phát hành so với giả định mọi việc vận hành như cũ và tín nhiệm tín dụng quốc gia khơng bị hạ bậc.15
Tựu chung lại, cái giá sử dụng TĐKTNN không đúng cơ sở là có thể khu vực khác bị chèn
lấn trong quá trình tiếp cận với nguồn vốn trong nước và chi phí vay ngồi cao hơn do yêu cầu
lãi suất trái phiếu quốc tế tăng lên khi bậc tín nhiệm tín dụng quốc gia bị hạ với một phần lý do tới từ khu vực TĐKTNN. Mặc dù có nhiều yếu tố ảnh hưởng tới bậc tín nhiệm quốc gia nhưng như trong các thơng báo hạ bậc của các tổ chức đánh giá tín nhiệm quốc tế luận văn dẫn phía trên, sự việc Vinashin là một trong những yếu tố khơng thể khơng tính tới khi Việt Nam bị hạ bậc tín nhiệm.
14
Ngọc Tuyên. “Vincom phát hành thành công 185 triệu USD trái phiếu quốc tế.” Truy xuất từ http://taichinh.vnexpress.net/tin-tuc/dau-tu/co-phieu/2012/03/vincom-phat-hanh-thanh-cong-185-trieu-usd-trai- phieu-quoc-te-7197/ ngày 12 tháng 05 năm 2012.
15 Việc đánh giá tín nhiệm tín dụng của tổ chức khơng phải là một quốc gia dựa nhiều vào chỉ số tín nhiệm tín dụng của quốc gia đó. Do vậy, bị hạ bậc tín nhiệm tín dụng quốc gia cũng đồng nghĩa với bậc tín nhiệm tín dụng của các tổ chức tại quốc gia đó bị xem xét lại, thậm chí hạ bậc theo.
Nguồn: Tính toán của tác giả dựa trên số liệu từ Thị trường chứng khốn Luxembourg và Singapore.
Hình 4.2. Lãi suất trái phiếu trung bình của Việt Nam trên thị trường quốc tế.
0.007% 6% 007% 0.008% 0.010% 8% 7% 5% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 2005 Trái phiếu chính phủ 2009 Vincom 2010 Trái phiếu chính phủ 2011 Texhong 2011 Hồng Anh Gia Lai 2012 Vietinbank 2012 Masan group 2012 Vincom
Chương 5. Ảnh hưởng chèn lấn của khu vực nhà nước tới khu vực tư nhân
Luận văn thực hiện đánh giá tác động chèn lấn của khu vực kinh tế nhà nước tới nền kinh tế nói chung và khu vực kinh tế tư nhân nói riêng thơng qua mơ hình tự hồi quy đa biến có cấu trúc (SVAR).
5.1. Bối cảnh Việt Nam
Trong gần hai thập kỷ qua, đầu tư luôn là một trong những bộ máy giúp Việt Nam tăng trưởng cao. Từ
Hình 5.1 có thể thấy, dù tăng trưởng có suy giảm sau giai đoạn khủng hoảng châu Á cuối thập niên 90 thế kỷ trước, nhưng với lượng đầu tư luôn đạt xấp xỉ 40%, so với GDP, tăng trưởng luôn đạt kết quả tốt. Bên cạnh đó, có những giai đoạn mà đầu tư của khu vực nhà nước chiếm tỷ trọng rất lớn. Ví dụ như năm 2000, tỷ trọng đầu tư của nhà nước trong tổng đầu tư lên tới 60%. Cho tới giai đoạn gần đây, con số này mới có xu hướng giảm nhưng vẫn ở mức cao khi chiếm tới gần một nửa tổng đầu tư của nền kinh tế.
Số liệu trong Hình 5.2 cho thấy tốc độ tăng trưởng đầu tư của Việt Nam luôn cao hơn so với tốc độ tăng trưởng GDP. Tốc độ tăng trưởng đầu tư cao cộng với tỷ trọng đầu tư lớn so với GDP, con số đầu tư tuyệt đối khơng ngừng tăng như thể hiện trong Hình 5.3 cho thấy tổng đầu tư của Việt Nam ngày càng tăng cao trong thời gian gần đây. Đi kèm theo đó là giá trị GDP cũng tăng theo. Dù càng gần về đây, tỷ trọng đầu tư của các thành phần kinh tế càng cân bằng hơn nhưng nếu so sánh với quốc tế thì mức đầu tư của khu vực nhà nước vẫn chiếm tỷ trọng khá lớn và một số nhận định cho thấy Việt Nam đang thực hiện mơ hình tăng trưởng dựa vào đầu tư và vốn (Trần Đình Thiên, 2013), (Võ Trí Thành, 2013).
Mặc dù khu vực nhà nước đầu tư lớn nhưng động lực phát triển lại tới từ khu vực phi nhà nước (tư nhân và có vốn đầu tư nước ngồi). Thật vậy, từ số liệu trong Hình 5.4, có thể thấy rằng lượng lao động hoạt động tại khu vực kinh tế nhà nước chỉ chiếm xấp xỉ 10% trong suốt
hơn 10 năm qua trong khi lượng lao động tại khu vực tư nhân luôn chiếm tới khoảng 86% và khu vực có vốn đầu tư nước ngồi hiện đang có xu hướng tạo nhiều việc làm hơn (từ 1% năm 2000 tới 3.5% năm 2011).
Nguồn: Tổng cục thống kê.
Hình 5.1. Mối liên hệ giữa đầu tư và tăng trưởng GDP của Việt Nam.
Nguồn: Tổng cục thống kê. 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70%
Tỷ trọng đầu tư so với GDP (cột trái) Tỷ trọng đầu tư nhà nước so với tổng đầu tư Tăng trưởng GDP 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35%
Hình 5.2. Tốc độ tăng trưởng đầu tư và tốc độ tăng trưởng GDP.
Ngồi ra có dấu hiệu cho thấy Chính phủ vay mượn nhiều hơn để thực hiện chiến lược phát triển kinh tế dựa vào đầu tư và tiến hành chính sách tài khóa mở rộng thơng qua chi tiêu. Số liệu từ Hình 5.5 cho thấy tổng gộp nợ vay của Chính phủ và nợ được Chính phủ bảo lãnh năm 2011 tăng cao hơn so với năm 2010, cả nợ trong nước và nợ nước ngồi. Việc vay nợ nhiều hơn có thể giúp Chính phủ có thêm nguồn tài trợ và chi tiêu. Hơn nữa, số liệu cũng cho thấy, dư nợ của các DNNN tại các tổ chức tín dụng chiếm tới 60% dư nợ toàn hệ thống, các DNNN sử dụng đòn bẩy lớn, đặc biệt là các DNNN trung ương có hệ số lên tới 3.53 lần (Tơ Ngọc Hưng, 2013).
Nguồn: Tổng cục thống kê.
Hình 5.3. Đầu tư của các thành phần kinh tế và GDP Việt Nam giai đoạn 1995 – 2011.