SUMMARY OUTPUT Regression Statistics Multiple R 0.697700754 R Square 0.486786343 Adjusted R Square 0.474851141 Standard Error 0.057085937 Observations 45 df SS MS F Significance F Regression 1 0.132913 0.132913 40.78577 1.0018E-07 Residual 43 0.140129 0.003259 Total 44 0.273041 Coefficients Standard
Error t Stat P-value
Intercept 0.012275761 0.008856 1.386145 0.172849 0.008678898 1.275053309 0.199652 6.386374 1E-07
(Nguồn: tác giả tính tốn)
Hệ số R2 và R2 hiệu chỉnh chỉ đạt 48% và 47.48% là tương đối thấp. Bên cạnh đó, hệ số beta của thị trường có giá trị là 0.008 với mức ý nghĩa nhỏ hơn 1%. Vì vậy yếu tố thị trường có tác động đến tỷ suất sinh lời của cổ phiếu. Vốn dĩ, mơ hình CAPM được thiết lập dựa trên nền tảng nhiều giả định rất nghiêm ngặt. Do đó, trong thực tế CAPM có rất ít hiệu quả và nhất là đối với một thị trường mới so với thế giới như Việt Nam. Thực tế, khi tiến hành chạy lần lượt mơ hình CAPM cho các cổ phiếu cịn lại, kết quả thu được cũng khơng có q nhiều khác biệt so với kết quả của VCB khi mà hệ R2 và R2 hiệu chuẩn cũng đạt mức rất thấp. Tất cả các mơ hình CAPM trên dữ liệu từ các cổ phiếu cịn lại
cũng đều có mức rất thấp dưới 40%. Kết quả CAPM của các cổ phiếu cịn lại được trình bày tại phần phụ lục.
Các lý do khiến cho kết quả kiểm định của mơ hình khơng đúng là:
+ Mơ hình CAPM dựa trên 2 ý tưởng, thứ nhất là ý tưởng về danh mục thị trường M và thứ 2 là khái niệm về beta. Danh mục thị trường mà chúng ta chọn (chỉ số VN-Index) có thể là “danh mục thị trường” khơng hiệu quả. Một “danh mục thị trường” phải là danh mục gồm rất nhiều sự kết hợp các tài sản có rủi ro khác như: bất động sản, xe cộ…nên danh mục thị trường của chúng ta không đủ bao quát để đại diện cho cả một thị trường. Điều này cũng hợp lý vì thị trường chứng khốn ở Việt Nam vừa mới hình thành, vẫn còn non yếu.
+ Về phần beta, có rất nhiều quy trình để dự báo beta nhưng thơng thường là sử dụng các dữ liệu trong quá khứ. Thị trường Việt Nam ra đời chưa bao lâu, tuy số lượng cổ phiếu tham gia vào thị trường ngày càng nhiều nhưng do thị trường chứng khoán Việt Nam có những thời điểm quá nóng, có xảy ra hiện tượng giá ảo, nên tỷ suất sinh lời khơng ổn định và chính xác
+ Khơng phải các nhà đầu tư đều có thơng tin như nhau và có những kỳ vọng giống nhau về giá trị tỷ suất sinh lời cũng như phương sai và hiệp phương sai của các cổ phiếu. Điều này là dễ hiểu trong thực tế, đặc biệt là thị trường Việt Nam vì những nhà đầu tư tham gia vào thị trường thường dựa vào những mối quan hệ, một lợi thế nào đó để có những thơng tin khơng giống nhau, tạo nên những kỳ vọng khác nhau
+ Một giả định khác của CAPM là cho các cổ phiếu do các nhà đầu tư nắm giữ là danh mục được đa dạng hóa hồn tồn. Do đó, những rủi ro của từng cổ phiếu sẽ tác động mạnh đến đòi hỏi về tỷ suất sinh lời của nhà đầu tư hơn là rủi ro của cả danh mục. Trong khi các nhà đầu tư ở Việt Nam, khơng phải ai cũng có kiến thức và nghiên cứu cổ phiếu, đa phần dựa vào thông tin để đánh giá cổ phiếu.
+ CAPM được xây dựng trong một thị trường khơng có chi phí mơi giới cho việc mua và bán cổ phiếu. Điều này thực tế không xảy ra, vì ở Việt Nam các nhà đầu tư vẫn phải chịu các loại chi phí giao dịch. Với những lý do trên, mơ hình CAPM đã khơng giải thích được sự biến đổi tỷ suất sinh lời của các cổ phiếu. Như chúng ta biết, tỷ suất
sinh lời của cổ phiếu không chỉ ảnh hưởng bởi yếu tố thị trường mà nó cịn bị tác động của nhiều yếu tố khác. Ở phần sau, chúng ta sẽ cùng tìm hiểu xem, chỉ số giá của cổ phiếu bên cạnh chịu ảnh hưởng của yếu tố thị trường thì có hay khơng sự ảnh hưởng của yếu tố lãi suất và tỷ giá hối đối.
4.2 Kết quả mơ hình phân tích hồi quy
Như đã trình bày, mơ hình APT sẽ có dạng
Ri = αi +βi1F1 + βi2F2 + βi3F3 +...... + βikFk + εi
Thơng qua phân tích hồi quy, nghiên cứu thu được kết quả dưới đây