STT 1 G-Index (Mỹ) 2 G (Mỹ) 3 Gov-Score (Mỹ) 4 E-Index (Mỹ) 5 G index (Trung Quốc)
nhân tố riêng lẻ, có tính đại diện. Các nhân tố QTCT riêng lẻ được đề xuất trong các nghiên cứu rất đa dạng và có sự khác biệt giữa các quốc gia. Bởi vì có những nhân tố quan trọng ở quốc gia này nhưng không có sự thừa nhận ở quốc gia khác. Chẳng hạn Koerniadi & cộng sự (2014) đề cập sự kiêm nhiệm chức vụ chủ tịch HĐQT và tổng giám đốc được cho phép ở nhiều quốc gia nhưng không được cho phép tại New Zealand. Tuy vậy, các nhân tố QTCT riêng lẻ cũng chỉ thuộc một trong hai nhóm đó là các nhân tố thuộc quản trị bên trong hoặc bên ngoài công ty.
Các nhân tố quản trị bên ngoài
Các nhân tố QTCT được một số tác giả đề cập đến như bảo vệ nhà đầu tư (John
& cộng sự, 2008), quyền của chủ nợ (Acharya & cộng sự, 2011a), văn hóa quốc gia (Li
& cộng sự, 2013), thể chế chính trị (Boubakri & cộng sự, 2013b) hay môi trường bền vững và R&D (Banerjee & Gupta, 2017),… Đây là các nhân tố thuộc môi trường quản trị bên ngoài.
Các nhân tố quản trị nội bộ
Huang & Wang (2014) đo lường QTCT với hai nhóm nhân tố đó là cơ cấu HĐQT (bao gồm quy mô HĐQT, sự độc lập của HĐQT, sự kiêm nhiệm chức vụ chủ tịch HĐQT và tổng giám đốc) và cấu trúc sở hữu (sở hữu của cổ đông lớn, sở hữu nhà nước). Koerniadi & cộng sự (2014) đo lường QTCT bởi ba nhóm nhân tố đó là cơ cấu HĐQT (quy mô HĐQT, tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập, sự kiêm nhiệm chức vụ chủ tịch HĐQT và tổng giám đốc được tác giả giải thích là không được cho phép tại New Zealand nên không được nghiên cứu); cấu trúc sở hữu (sở hữu cổ đông lớn) và thù lao của ban giám đốc. Trong lĩnh vực tài chính, Eling & Marek (2013) cho rằng QTCT tại các công ty ngành bảo hiểm được thúc đẩy bằng thù lao (lương thưởng cho ban điều hành) và cấu trúc sở hữu (sở hữu cổ đông lớn). Akbar & cộng sự (2017) nghiên cứu cấu trúc HĐQT của các công ty tài chính (quy mô HĐQT, sự độc lập của HĐQT và sự kiêm nhiệm chức vụ chủ tịch HĐQT và tổng giám đốc). Boubakri & cộng sự (2013a) tập trung vào nhân tố cấu trúc sở hữu với hai biến nghiên cứu là sở hữu nhà nước và sở hữu nước ngoài. Alam & Ali Shah (2013) đo lường QTCT qua nhiều biến riêng lẻ tuy nhiên có thể chia thành các nhóm nhân tố như đặc điểm của HĐQT (sự độc lập của HĐQT, quy mô HĐQT, sự kiêm nhiệm chức vụ chủ tịch HĐQT và tổng giám đốc), cấu trúc sở hữu (sở hữu cổ tập trung).
14
Một số tác giả chỉ nghiên cứu tập trung vào một nhân tố QTCT cụ thể. Chẳng hạn như quy mô HĐQT (Cheng, 2008; Nakano & Nguyen, 2012), sự độc lập của HĐQT (Jiraporn & Lee, 2017), sự kiêm nhiệm chức vụ chủ tịch HĐQT và tổng giám đốc (Kim
&Buchanan, 2008), thành viên nữ trong HĐQT (Faccio & cộng sự, 2016; Khaw & cộng sự, 2016), thù lao ban giám đốc (Coles & cộng sự, 2006; Low, 2009), tập trung quyền sở hữu (Nguyen, 2011); sở hữu nhà nước (Zhu & Yang, 2016; Khaw & cộng sự, 2016); sở hữu nước ngoài (Nguyen, 2012; Chun & Lee, 2017).
Các nghiên cứu tập trung vào các nhân tố quản trị nội bộ nhiều hơn là quản trị bên ngoài bởi vì quản trị nội bộ có vai trò quan trọng trong việc làm giảm thiểu vấn đề xung đột đại diện và đảm bảo giá trị bền vững cho các công ty thậm chí với rất ít hoặc không có quản trị bên ngoài (Acharya & cộng sự, 2011b).
Trong các nghiên cứu ở trong nước, QTCT chủ yếu được các tác giả đo lường qua các nhân tố QTCT riêng lẻ và thuộc quản trị nội bộ phù hợp với bối cảnh QTCT tại Việt Nam. Một số nhân tố QTCT riêng lẻ được các tác giả sử dụng tương tự trong các nghiên cứu nước ngoài như các đặc điểm của HĐQT bao gồm quy mô HĐQT, sự độc lập của HĐQT, sự kiêm nhiệm, thành viên nữ trong HĐQT (Duc Vo & Phan Thuy, 2013; Nguyễn Mạnh Hà, 2016; Phạm Thị Kiều Trang, 2017; Nguyễn Hoàng Anh & Ngô Phú Thanh, 2019; Tăng Thị Thanh Thủy, 2020). Cấu trúc sở hữu được đề cập đa dạng hơn. Chẳng hạn, Duc Vo & Phan Thuy (2013) đề cập đến sở hữu của thành viên HĐQT và sở hữu của cổ đông lớn. Nguyễn Mạnh Hà (2016) nghiên cứu tác động của sở hữu cổ đông lớn, sở hữu nhà nước, sở hữu nước ngoài. Phạm Thị Kiều Trang (2017) xem xét sở hữu cổ đông lớn nhưng chia thành bốn đối tượng cổ đông lớn đó là sở hữu nhà nước, sở hữu nước ngoài, sở hữu tư nhân trong nước và sở hữu của thành viên ban giám đốc công ty. Tăng Thị Thanh Thủy (2020) nghiên cứu các hình thức sở hữu bao gồm sở hữu nước ngoài, sở hữu tổ chức, sở hữu nhà nước và sở hữu gia đình. Một số nghiên cứu khác tập trung vào một vào một hình thức sở hữu cụ thể như tập trung quyền sở hữu (Nam Hoai Tran & Chi Dat Le, 2020), sở hữu nhà nước (Phùng Đức Nam, 2017), sở hữu nước ngoài (Xuan Vinh Vo, 2016). Ngoài ra, QTCT còn được đo lường bởi thù lao của HĐQT (Duc Vo & Phan Thuy, 2013).
STT Quản 1 trị bên ngoài Quản 2 trị nội bộ
Như vậy, QTCT có thể được đo lường thông qua một chỉ số tổng hợp hoặc bởi các nhân tố QTCT riêng lẻ thuộc quản trị nội bộ và/ hoặc quản trị bên ngoài. Tuy nhiên, các nghiên cứu sử dụng các chỉ số tổng hợp đo lường QTCT ít được sử dụng phổ biến bởi vì khó thu thập dữ liệu để tính toán (Cremers & Nair, 2005). Do đó nhiều tác giả đo lường QTCT thông qua các nhân tố quản trị riêng lẻ và chủ yếu tập trung vào các nhân
quản trị nội bộ luôn được đề cập trong các nghiên cứu thực nghiệm bởi vì nó có vị trí không thể thiếu và có thể thay thế cho quản trị bên ngoài trong việc giải quyết vấn đề đại diện và đảm bảo giá trị bền vững cho công ty thậm chí với rất ít hoặc không có quản trị bên ngoài (Acharya & cộng sự, 2011b).
1.1.3. Tổng quan tác động của quản trị công ty đến mức độ chấp nhận rủi rocủa các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán
Các nhân tố QTCT thuộc một trong hai nhóm đó là những nhân tố bên trong công ty và những nhân tố bên ngoài công ty (Gillan, 2006). Do đó, kết quả thực nghiệm về tác động của QTCT đến mức độ CNRR được tổng quan theo hai nhóm đó là tác động của các nhân tố quản trị bên ngoài và tác động của các nhân tố quản trị nội bộ đến mức độ CNRR của công ty.
1.1.3.1. Tác động của các nhân tố quản trị bên ngoài đến mức độ chấp nhận rủi ro
Một số tác giả tìm hiểu tác động của các nhân tố quản trị bên ngoài như bảo vệ nhà đầu tư (John & cộng sự, 2008), quyền của chủ nợ (Acharya & cộng sự, 2011a), các thực hành về môi trường bền vững và R&D của công ty (Banerjee & Gupta, 2017) hay các yếu như văn hóa quốc gia (Li & cộng sự, 2013) và thể chế chính trị (Boubakri & cộng sự, 2013b) xem chúng có ảnh hưởng như thế nào đến mức độ CNRR của công ty.
John & cộng sự (2008) sử dụng một mẫu dữ liệu gồm 39 quốc gia và một mẫu riêng của thị trường Mỹ nhận thấy rằng việc mức độ CNRR và tỷ lệ tăng trưởng của công ty có liên quan tích cực đến chất lượng bảo vệ nhà đầu tư. Bảo vệ nhà đầu tư tốt hơn có thể khiến các công ty thực hiện các khoản đầu tư rủi ro hơn nhưng mang lại nhiều giá trị gia tăng. Ví dụ, việc bảo vệ nhà đầu tư tốt hơn sẽ giảm thiểu việc thu lợi riêng dẫn đến tránh được các rủi ro vượt mức. Hơn nữa, trong môi trường bảo vệ nhà đầu tư tốt hơn các bên liên quan như chủ nợ, nhóm lao động và chính phủ kém hiệu quả hơn trong việc giảm thiểu mức độ CNRR của công ty để phục vụ các mục đích tư lợi của họ. Cũng sử dụng mẫu đa quốc gia (gồm 38 quốc gia), Acharya & cộng sự (2011a) chỉ ra rằng khi quyền của chủ nợ mạnh hơn làm ảnh hưởng đến sự lựa chọn đầu tư của công ty theo hướng giảm mức độ CNRR và giảm sử dụng đòn bẩy tài chính. Banerjee & Gupta (2017) tìm hiểu vấn đề các thực hành bền vững về môi trường ở cấp độ công ty và cường độ nghiên cứu và phát triển (R&D) riêng lẻ và cùng nhau có ảnh hưởng đến việc CNRR của công ty như thế nào. Các tác giả nhận thấy rằng các hoạt động bền vững về môi trường và cường độ R&D nâng cao mức độ CNRR của các công ty tại 41 quốc gia trong mẫu nghiên cứu.
18
Bảng 1.4. Tổng hợp tác động của các nhân tố quản trị bên ngoài đến mức độ CNRR của công ty trong các nghiên cứu
Tác giả John & cộng sự (2008) Acharya & cộng sự (2011a) Boubakri & cộng sự (2013b) Li & cộng sự (2013) Banerjee & Gupta (2017) Nguồn: tác giả tổng hợp
Liên quan đến các yếu tố văn hóa, chính trị. Li & cộng sự (2013) nghiên cứu ảnh hưởng của văn hóa đến việc CNRR của các công ty thuộc 35 quốc gia phát triển và mới nổi cho thấy các đặc điểm như chủ nghĩa cá nhân làm tăng mức độ CNRR trong khi tâm lý tránh né sự không chắc chắn tác động đến suy nghĩ của cá nhân để làm giảm mức độ CNRR. Boubakri & cộng sự (2013b) sử dụng một mẫu lớn bao gồm các công ty phi tài chính từ 77 quốc gia để tìm ra tác động của thể chế chính trị đối với việc CNRR của công ty. Các tác giả nhận thấy rằng các thể chế chính trị mạnh có tác động tích cực đến việc CNRR của công ty và mối quan hệ này càng mạnh khi mức độ lạm dụng và khai
19
Có thể nhận thấy các nghiên cứu liên quan đến tác động của các nhân tố quản trị bên ngoài đến mức độ CNRR thường được vận dụng trong các nghiên cứu với mẫu đa quốc gia. Bởi vì các nhân tố quản trị bên ngoài có tác động vĩ mô hay bắt buộc thi hành đối với tất cả các công ty tại một quốc gia do đó cần xem xét tác động của cùng một nhân tố tại các thị trường khác nhau để thấy rõ hơn các tác động của nó. Từ đó có cơ sở hoàn thiện QTCT của quốc gia.
1.1.3.2. Tác động của các nhân tố quản trị nội bộ đến mức độ chấp nhận rủi ro
Mặc dù các nhân tố quản trị nội bộ được đề xuất rất đa dạng tuy nhiên có thể xem xét tác động đến mức độ CNRR của các nhân tố quản trị nội bộ theo ba nhóm sau:
Thứ nhất, cơ cấu HĐQT (bao gồm quy mô HĐQT, tính độc lập của HĐQT, sự kiêm nhiệm chức vụ tổng giám đốc điều hành của chủ tịch HĐQT, thành viên nữ trong HĐQT). Thứ hai, cấu trúc sở hữu (sở hữu nhà nước, sở hữu nước ngoài, sở hữu cổ đông lớn). Thứ ba, cơ chế đãi ngộ dành cho ban giám đốc.
Tác động của cơ cấu HĐQT đến mức độ CNRR
Quy mô HĐQT và mức độ CNRR
Cheng (2008) sử dụng phương pháp hồi quy OLS với mẫu nghiên cứu gồm 1252 công ty Mỹ đã tìm thấy bằng chứng cho thấy quy mô HĐQT tương quan ngược chiều với sự biến động hiệu quả hoạt động kinh doanh của công ty. Kết quả này ủng hộ quan điểm cho rằng HĐQT có quy mô lớn hơn cần nhiều sự thỏa hiệp hơn để đạt được sự đồng thuận. Do đó, HĐQT lớn hơn có xu hướng đưa ra các quyết định cân bằng (không thực sự tốt cũng không thực sự xấu) nhiều hơn, làm cho hiệu quả hoạt động của công ty ít thay đổi hơn. Điều này dẫn đến quan điểm rằng các HĐQT có quy mô lớn có mức độ CNRR thấp hơn.
Phát hiện này không giữ được sự vững chắc khi nghiên cứu được mở rộng sang trường hợp các công ty Nhật Bản. Nakano & Nguyen (2012) sử dụng các thước đo mức độ CNRR tương tự như Cheng (2008) tìm thấy mối quan hệ của quy mô HĐQT và mức độ CNRR cũng là nghịch chiều, tuy nhiên mối quan hệ này không được thể hiện nổi bật như trường hợp của các công ty Mỹ. Sự khác biệt này được cho là do các HĐQT ở Nhật Bản có sự thống trị nội bộ (trung bình hơn 9 trên 10 thành viên HĐQT là người đang làm việc trong công ty) trong khi thành viên HĐQT của các công ty ở Mỹ đa số là bên ngoài (8 trên 10 thành viên HĐQT là bên ngoài công ty). Sự thống trị nội bộ được cho là tạo nên tính đồng nhất cho HĐQT và phù hợp với văn hóa Nhật Bản nhưng lại làm suy yếu mối liên hệ giữa quy mô của HĐQT và khả năng thay đổi kết quả các quyết định của HĐQT. Ngoài ra, ảnh hưởng của quy mô HĐQT là ít nổi bật khi công ty có
thể, khi một công ty có nhiều cơ hội đầu tư thì một HĐQT có quy mô lớn không nhất thiết dẫn đến việc CNRR thấp hơn vì nhiều dự án rủi ro có thể vẫn tồn tại trong quá trình sàng lọc. Nhưng nếu công ty có ít cơ hội đầu tư thì một HĐQT lớn hơn tác động làm giảm đáng kể tỷ lệ các dự án rủi ro. Phát hiện này cho thấy mức độ CNRR của công ty do tác động của quy mô HĐQT có thể bị ảnh hưởng bởi các cơ hội đầu tư, sự khác biệt văn hóa và môi trường thể chế đặc biệt của quốc gia.
Điều này thôi thúc Huang & Wang (2014) đi tìm câu trả lời cho vấn đề quy mô HĐQT đóng vai trò như thế nào trong việc giải thích mức độ CNRR ở Trung Quốc, nền kinh tế lớn thứ hai thế giới với hệ thống văn hóa, thể chế và quy định của họ khác với nhiều quốc gia khác. Kết quả nghiên cứu dựa trên mẫu gồm 1990 công ty Trung Quốc trong giai đoạn 2003 – 2011 cho thấy mối quan hệ giữa quy mô HĐQT và mức độ CNRR là tương quan ngược chiều. Trong một nghiên cứu khác Koerniadi & cộng sự (2014) thực hiện nghiên cứu tác động của quy mô HĐQT đến mức độ CNRR tại thị trường New Zealand. Các tác giả đưa ra giả thuyết về một mối quan hệ tương tự, kết quả thực nghiệm càng củng cố quan điểm rằng công ty có quy mô HĐQT lớn hơn có mức độ CNRR thấp hơn.
Trong lĩnh vực tài chính, Pathan (2009) sử dụng mẫu gồm các ngân hàng Mỹ, Akbar & cộng sự (2017) với mẫu là các công ty tài chính Anh kiểm chứng giả thuyết về mối quan hệ nghịch chiều giữa quy mô HĐQT và mức độ CNRR. Kết quả thực nghiệm của Pathan (2009) tìm thấy mối quan hệ nghịch chiều trong khi Akbar & cộng sự (2017) không tìm thấy có tác động nào đáng kể của quy mô HĐQT đến mức độ CNRR.
Ngược lại, do môi trường rủi ro mà các công ty Pakistan phải đối mặt, dự kiến có thể tồn tại mối quan hệ tích cực giữa quy mô HĐQT và mức độ CNRR vì thông tin tập thể của các thành viên HĐQT sẽ hữu ích và có thể chiếm ưu thế trong các môi trường như vậy. Alam & Ali Shah (2013) đặt ra giả thuyết quy mô HĐQT tác động tích cực đến mức độ CNRR của các công ty Pakistan, tuy nhiên kết quả hồi quy không tìm thấy bằng chứng để kết luận cho giả thuyết nêu trên.
Tại Việt Nam, Nguyễn Hoàng Anh & Ngô Phú Thanh (2019) nghiên cứu tác động của các đặc điểm của HĐQT đến mức độ CNRR. Sử dụng mẫu nghiên cứu khá hạn chế bao gồm 250 CTNY trên HOSE, các tác giả kết luận quy mô HĐQT có tác động thuận chiều với mức độ CNRR. Lý do được đưa ra là HĐQT lớn hơn có thể có lợi thế ở Việt Nam về thông tin và mối quan hệ, họ có thể mạnh mẽ để đưa ra các quyết định mạo hiểm. Ngoài ra, các tác giả cũng cho rằng hầu hết các nghiên cứu trước đây thể hiện mối quan hệ nghịch chiều giữa quy mô HĐQT và mức độ CNRR được thực hiện ở các nước
21
phát triển, nơi sự đa dạng và khác biệt về văn hóa quốc gia như sự tôn trọng chủ nghĩa cá nhân (các nhà quản lý có chủ nghĩa cá nhân cao thường có xu hướng CNRR nhiều hơn) góp phần giải thích mối quan hệ nghịch chiều giữa quy mô HĐQT và mức độ CNRR. Kết luận này trái ngược với các nghiên cứu của Cheng (2008), Pathan (2009), Nakano & Nguyen (2012), Huang & Wang (2014), Koerniadi & cộng sự (2014).
Sự độc lập của HĐQT và mức độ CNRR