Nếu như các quy định của pháp luật doanh nghiệp tập trung điều chỉnh các mối quan hệ bên trong công ty thì pháp luật về chứng khoán chủ yếu điều chỉnh hành vi của các bên giao dịch, mua bán trên thị trường chứng khoán dù là tập trung hay không tập trung. Đạo luật Chứng khoán 1933 và Đạo luật Giao dịch Chứng khoán 1934 hướng đến bảo vệ các nhà đầu tư bằng cách đảm bảo sự trung thực của những công ty phát hành, và đảm bảo những bên mua bán chứng khoán (như môi giới, người đầu cơ và các sàn giao dịch,…) phải đối xử với nhà đầu tư một cách công bằng, trung thực.74 Thông thường, pháp luật chứng khoán thực hiện nhiệm vụ này thông qua các quy định về công khai hóa thông tin và điều chỉnh mối quan hệ giữa ban quản trị công ty và các cổ đông.75 Trong phần này, tác giả sẽ phân tích các quy định của pháp luật chứng khoán có tác động bảo vệ CĐTS theo từng cách thức thâu tóm CTĐC đã nêu tại Mục 1.1.3, cụ thể là:
1.3.2.1 Các quy định liên quan đến giao dịch thương lượng riêng lẻ
Phần lớn tại Hoa Kỳ, rất ít công ty có một cổ đông được xem là cổ đông kiểm soát, thế nhưng điều đó không hẳn là không tồn tại. Trong trường hợp bên thâu tóm muốn mua lại số cổ phiếu mang quyền kiểm soát từ một hoặc cộng gộp từ nhiều cổ đông lớn, giao dịch này không cần phải xin chấp thuận từ cả ban quản trị công ty và cổ đông hiện hữu. Tuy nhiên, việc bán này phải được đăng ký với SEC nếu bên bán là một bên liên kết với công ty mục tiêu76 và chịu các hạn chế nhất định đối với cổ phiếu có quyền kiểm soát.77 Ngoài ra, không phân biệt bên bán là ai, bên thâu tóm đều phải báo cáo với SEC trong thời gian 10 ngày kể từ khi mua được trên 5% một loại cổ phiếu của công ty mục tiêu.78 Vấn đề bảo vệ CĐTS trong hình thức thâu tóm này dường như không có điểm nào nổi bật ngoại trừ quy định phải công khai hóa thông tin sau khi sở hữu được từ trên 5% loại cổ phiếu, đóng vai trò như một “cảnh báo sớm” đến công ty mục tiêu và các nhà đầu tư về khả năng thay đổi quyền kiểm soát trong công ty.79
Trong giao dịch thâu tóm mà bên mua trực tiếp mua cổ phiếu phát hành mới từ 73 Quy tắc 23(a) – Quy tắc Tố tụng Dân sự Liên bang
74 “The Role of the SEC”, https://www.investor.gov/introduction-investing/investing-basics/role-sec, truy cập ngày 11/6/2021
75 IBA Corporate and M&A Law Committee (2016), tlđd (48), tr. 5
76 Trong trường hợp này, khái niệm “bên liên kết” của công ty là một người trực tiếp hoặc gián tiếp, thông qua một hoặc nhiều định chế trung gian, kiểm soát hoặc bị kiểm soát bởi, hoặc đồng chịu sự kiểm soát với công ty đó.
77 B. Jeffery Bell (2019), tlđd (20), tr. 15
78 Điều 13(d) Đạo luật 1934
25
công ty mục tiêu, các cổ đông được phép tham gia vào quá trình ra quyết định này nhiều hơn. Cụ thể, các quy tắc niêm yết của sở giao dịch chứng khoán NYSE và NASDAQ yêu cầu việc phát hành cổ phần mới phải được cổ đông thông qua trong các trường hợp như (1) phát hành từ 20% trở lên cổ phần phổ thông hoặc số phiếu biểu quyết của công ty; (2) phát hành cho các bên liên quan (bao gồm cả các cổ đông lớn) và (3) việc phát hành dẫn đến thay đổi quyền kiểm soát. Một trong số các ngoại lệ cho yêu cầu này là trường hợp phát hành cổ phần mới ra công chúng, nơi mà các cổ đông hiện tại, kể cả CĐTS có thể mua thêm cổ phiếu nếu họ có điều kiện về tài chính. Việc phát hành mới dẫn đến hạn chế, làm suy yếu quyền biểu quyết của các loại cổ phiếu hiện có cũng bị cấm theo quy tắc của NYSE và NASDAQ.80
Thêm vào đó, pháp luật chứng khoán cũng đặt ra yêu cầu tương đối chặt chẽ đối với việc phát hành mới cho các bên liên quan của công ty (các giám đốc, người quản lý hoặc cổ đông đã nắm một lượng cổ phần đáng kể). Chẳng hạn, quy tắc niêm yết của NYSE yêu cầu việc phát hành mới từ trên 1% cổ phần phổ thông hoặc quyền biểu quyết của công ty cho các bên liên quan phải được thông qua bởi các cổ đông; trừ khi việc mua cổ phần mới được thanh toán bằng tiền và không thấp hơn giá tối thiểu theo quy định của NYSE.81 Cũng như các yêu cầu trong pháp luật doanh nghiệp, các quy định này cũng phần nào bảo đảm sự công bằng, không tư lợi trong giao dịch giữa công ty và các bên có lợi thế lớn trong quản lý, chi phối doanh nghiệp thông qua sự tham gia biểu quyết của các cổ đông còn lại và giới hạn về giá giao dịch.
Mặc dù tỷ lệ biểu quyết để thông qua việc phát hành thêm cũng thường là trên 50% số phiếu biểu quyết tại cuộc họp (không quá đặc biệt so với các vấn đề khác), pháp luật về chứng khoán lại cho phép cổ đông sở hữu cổ phiếu tương đương với ít nhất 2.000 đô-la giá trị thị trường trong vòng 03 năm liên tiếp được quyền đưa kiến nghị của mình vào chương trình họp của cổ đông để biểu quyết. Nếu nắm giữ cổ phiếu trong thời gian ngắn hơn, cổ đông phải cần một giá trị cổ phần lớn hơn tương ứng (chẳng hạn như 15.000 đô-la trong 02 năm, 25.000 đô-la trong 01 năm).82 Con số này là một con số tương đối hợp lý để CĐTS mong muốn tham gia vào quá trình quản lý công ty được phép đưa ra ý kiến và đề xuất của mình.
1.3.2.2 Các quy định liên quan đến giao dịch trên thị trường đại chúng
Trong các giao dịch trên thị trường đại chúng, thu mua thông qua chào mua công khai là một hình thức được nhiều bên thâu tóm lựa chọn vì thời gian để hoàn
80 IBA Corporate and M&A Law Committee (2016), tlđd (48), tr. 6
81 Paul, Weiss, Rifkind (2021), “Update on NYSE Shareholder Approval Requirements: Waiver Extension and
Proposed Amendments”, https://www.paulweiss.com/practices/transactional/capital-
markets/publications/update-on-nyse-shareholder-approval-requirements-waiver-extension-and-proposed- amendments?id=39151, truy cập ngày 11/6/2021
26
thành thâu tóm được lượng cổ phiếu mong muốn nhanh hơn hẳn các cách thức khác. Chào mua công khai (tender offer) được hiểu là một lời đề nghị mua chủ động và trên phạm vi lớn bởi chính công ty mục tiêu hoặc một bên thứ ba (thường được gọi là “người ra giá” hoặc “người đề nghị”) để mua một tỷ lệ chứng khoán đáng kể của một công ty.83 Ở nhiều quốc gia, chào mua công khai là bắt buộc nếu việc thu mua cổ phiếu trên thị trường đạt đến các ngưỡng nhất định, nhưng ở Hoa Kỳ lại không có quy định này.84 Thay vào đó, pháp luật tập trung vào quy định thủ tục chào mua và nội dung công bố thông tin trong việc chào mua đó.
a. Thủ tục chào mua công khai
Theo quy định tại Điều 14(d) của Đạo luật 1934, bất kỳ ai khi gửi một lời chào mua, một lời đề nghị hoặc lời mời bán bất kỳ loại chứng khoán vốn85 nào thỏa điều kiện, mà sau khi việc mua bán hoàn thành, người đó sẽ trực tiếp hoặc gián tiếp trở thành chủ sở hữu hưởng lợi trên 5% loại chứng khoán đó, đều phải đồng thời gửi lời đề nghị đó đến những người nắm giữ loại chứng khoán (các cổ đông) và SEC với những nội dung theo quy định, nhằm đảm bảo lợi ích công cộng và việc bảo vệ các nhà đầu tư. Bên cạnh đó, bên chào mua cũng cần đồng thời gửi các thông tin (như đã được gửi cho SEC và các cổ đông) cho công ty mục tiêu. Người đề nghị có thể thay đổi tỷ lệ, số lượng chứng khoán chào mua hoặc thay đổi giá mua, thay đổi phí cho bên môi giới hoặc kéo dài thời hạn của đợt chào mua miễn tuân thủ các quy định về thời gian và thông báo, công bố, gửi thông tin.
Về thời gian thực hiện chào mua công khai, SEC cũng quy định việc chào mua công khai phải được mở trong vòng ít nhất 20 ngày làm việc trở lên kể từ ngày lời chào mua đó được đăng tải công khai hoặc gửi đến những người nắm giữ chứng khoán. Người đề nghị chỉ được thay đổi tỷ lệ chứng khoán chào mua, giá mua hoặc phí cho người môi giới nếu đợt chào mua vẫn còn mở trong ít nhất 10 ngày làm việc nữa, tính từ ngày công bố hoặc gửi thông tin về sự thay đổi như trên cho người nắm giữ chứng khoán. Trường hợp người chào mua muốn kéo dài thời gian của đợt chào mua công khai, họ phải phát hành một thông báo dưới dạng thông cáo báo chí hoặc hình thức thông báo công khai khác trước khoảng 01 ngày làm việc, ngày giao dịch liền kề với ngày kết thúc đợt chào mua ban đầu. Các quy định về thời gian mở đợt chào mua không chỉ ảnh hưởng quyết định ban đầu của các cổ đông đang nắm giữ
83 “Tender Offer”, https://www.investor.gov/introduction-investing/investing-basics/glossary/tender-offer, truy cập ngày 05/6/2021
84 Pierre Vernimmen, Pascal Quiry, Maurizio Dallocchio, Yann Le Fur, Antonio Salvi (2014), Corporate Finance: Theory and Practice, Wiley, tr. 810
85 Chứng khoán vốn (equity security) theo pháp luật Hoa Kỳ có thể gồm bất kỳ cổ phiếu hoặc loại chứng khoán, chứng chỉ lợi ích hoặc việc tham gia vào một thỏa thuận phân chia lợi nhuận tương tự, chứng khoán có thể chuyển đổi, quyền chọn, công cụ tương lai,…(Điều 240.3a11-1 Quy định số 14D của SEC).
27
chứng khoán, mà còn cho phép các cổ đông cân nhắc thêm và thu hồi quyết định đăng ký bán của mình. Trong trường hợp cổ đông đã đăng ký bán chứng khoán của mình dựa trên lời chào mời, họ vẫn có thể rút lại đăng ký đó trong thời gian mà lời chào mua còn mở.
Bên cạnh việc cung cấp đầy đủ, kịp thời, minh bạch thông tin, Đạo luật 1934 cũng hướng đến sự công bằng giữa các cổ đông được chào mua với nhau. Điều này được thể hiện ở quy định về thay đổi giá mua trong chào mua công khai tại Điều 13(d)(7). Theo đó, trong trường hợp người ra giá thay đổi điều khoản chào mua trong thời gian đợt chào mua còn mở bằng cách tăng giá đề nghị mua, người ra giá cũng phải thanh toán khoản tiền (hoặc giá trị tương đương) ứng với phần tăng thêm đó cho những cổ đông đã bán và được thanh toán. Việc này không bị ảnh hưởng bởi thời điểm họ bán chứng khoán là trước hay sau khi điều khoản chào mua được thay đổi. Ngoài ra, nếu số lượng chứng khoán đăng ký bán vượt quá số lượng chào mua, người ra giá phải mua từ tất cả cổ đông đăng ký bán theo tỷ lệ tương ứng với số lượng họ đăng ký.
Đứng trước một lời chào mua, công ty phát hành loại chứng khoán được chào mua (công ty mục tiêu), phải đưa ra quan điểm của mình về các điều khoản chào mua nhận được. Đối với các nhà đầu tư chuyên nghiệp, việc đánh giá một lời chào mua có thể sẽ không qua khó khăn, thế nhưng với các CĐTS là cá nhân nhỏ lẻ, khuyến nghị của công ty mục tiêu đóng vai trò như một lời tư vấn, hỗ trợ cho quá trình ra quyết định của họ. Về vấn đề này, SEC quy định “vị thế” của công ty mục tiêu trước lời chào mua công khai như sau: nhằm mục đích phòng tránh các hành vi, động thái gian lận, lừa đảo và thao túng theo Đạo luật 1934, công ty mục tiêu (hay nói đúng hơn là ban quản trị công ty) phải công bố, gửi đến các cổ đông nắm chứng khoán một bản tuyên bố, nhận định của công ty về lời chào mua. Trong đó, công ty phải thể hiện được (1) quan điểm nên chấp nhận hay từ chối lời chào mua; hoặc (2) nêu rõ là mình không có ý kiến và giữ thế trung lập trong trường hợp này; hoặc (3) mình không thể đưa ra quan điểm về lời chào mua và kèm theo lý do giải thích.
b. Nội dung công bố thông tin
Một lời chào mua công khai được công bố rộng rãi, được gửi đến những cổ đông nắm giữ chứng khoán, được báo cáo với SEC và gửi đến cho công ty phát hành ra loại chứng khoán đó theo thủ tục nêu trên về cơ bản phải chứa đựng thông tin giống nhau và phải bao gồm các nội dung tại Điều 13(d) của Đạo luật 1934 cùng các thông tin khác do SEC quy định. Điều 13(d) của Đạo luật 1934 đề cập đến năm nội dung. Thứ nhất, các thông tin cơ bản của bên chào mua như lý lịch và danh tính, nơi cư
28
trú/địa điểm, quyền công dân và bản chất của việc sở hữu chứng khoán (dự kiến).86
Thứ hai, nguồn và lượng tiền (hoặc một giá trị trao đổi nào khác) được dùng hoặc dự kiến được dùng để thực hiện việc thu mua.87 Thứ ba, nếu mục đích của việc thu mua là để nắm quyền kiểm soát công ty mục tiêu, người chào mua phải công bố kế hoạch hoặc đề án thanh lý công ty, bán tài sản, sáp nhập với công ty khác hoặc thực hiện bất kỳ thay đổi lớn nào trong hoạt động kinh doanh hoặc cơ cấu quản trị của công ty.88 Thứ tư, số lượng cổ phần người chào mua đang nắm giữ và số lượng cổ phần được quyền mua trực tiếp bởi người đó, hoặc gián tiếp bởi những cá nhân, tổ chức liên quan đến người đó. Trong trường hợp này, thông tin của những người liên quan cũng phải được cung cấp.89 Thứ năm, thông tin về bất kỳ hợp đồng, giao dịch hoặc bản ghi nhớ nào với bất kỳ người nào liên quan đến các loại chứng khoán của công ty mục tiêu, bao gồm nhưng không giới hạn ở việc chuyển nhượng, các khoản vay hoặc hợp đồng quyền chọn, bảo lãnh khoản vay,…Trong trường hợp này, thông tin về đối tác trong hợp đồng, giao dịch hoặc bản ghi nhớ nêu trên cũng phải được công bố.90
Cùng với đó, Đạo luật 1934 cũng quy định rõ việc một người đưa thông tin sai về một sự thật quan trọng hoặc cố tình che giấu bất kỳ thông tin quan trọng nào, hoặc thực hiện hành vi, động thái gian lận, lừa đảo, thao túng nhằm tạo lợi thế hoặc bất lợi cho lời chào mời đều vi phạm pháp luật.91
Như vậy, các quy định chính nhằm bảo vệ cổ đông đang nắm giữ chứng khoán, đặc biệt là các nhà đầu tư nhỏ lẻ, được đặt ra bởi Đạo luật 1934 trong hoạt động chào mua công khai có thể khái quát thành ba điểm quan trọng. Một là, việc mua một lượng chứng khoán phát hành bởi CTĐC dẫn đến sở hữu trên 5% loại chứng khoán đó trong công ty phải được đăng ký với SEC và tuân theo các thủ tục, điều khoản nhất định. Hai là, lời chào mua phải được mở trong một thời gian xác định, đủ để các cổ đông xem xét toàn diện và đưa ra quyết định bán hay không bán, và để công ty mục tiêu xác định được quan điểm của mình về lời chào mua đó, từ đó đưa ra đề xuất chấp nhận hay từ chối cho cổ đông. Ngoài ra, đó cũng là khoảng thời gian mà các cổ đông có thể rút lại việc đăng ký bán chứng khoán của mình cho bên chào mua. Ba là, bên chào mua phải đối xử công bằng với tất cả cổ đông sở hữu loại chứng khoán đang hướng đến; cụ thể là công bằng về giá mua và số lượng cổ phần mua vào.
86 Điều 13(d)(1)(A) Đạo luật 1934
87 Điều 13(d)(1)(B) Đạo luật 1934
88 Điều 13(d)(1)(C) Đạo luật 1934
89 Điều 13(d)(1)(D) Đạo luật 1934
90 Điều 13(d)(1)(E) Đạo luật 1934
29
KẾT LUẬN CHƯƠNG 1
Trên cơ sở tham khảo các nghiên cứu khoa học, quy định pháp luật và hướng dẫn của cơ quan có thẩm quyền, Chương 1 đã thống nhất cách hiểu đối với các khái niệm quan trọng của đề tài là CTĐC, thâu tóm cũng như nêu ra các đặc trưng của việc thâu tóm CTĐC so với thâu tóm các công ty cổ phần khác.
Thứ hai, Chương 1 cũng khái quát đặc điểm của CĐTS trong CTĐC, với sự liên hệ sâu sắc đến bối cảnh của thị trường Hoa Kỳ, từ đó chỉ ra lý do tại sao cần bảo vệ CĐTS trong một cuộc thâu tóm. Cụ thể, CĐTS là các cổ đông không có hoặc có rất