Đa dạng hoá các loại hình dịch vụ là xu hướng phổ biến đối với các công ty chứng khoán hiện nay đồng thời cũng là một vấn đề có ý nghĩa chiến lược đối với sự phát triển của thị trường chứng khoán. Điều đó bắt nguồn không chỉ từ tính tất yếu trong quá trình phát triển trước sức ép ngày càng lớn của sự cạnh tranh giữa các công ty chứng khoán mà còn có nguyên nhân từ sự biến động của thị trường. Để đa dạng hoá các sản phẩm dịch vụ đòi hỏi sự nỗ lực rất lớn từ bản thân các công ty. VCBS đang tiến hành mở rộng phạm vi hoạt động theo hướng chuyên môn hoá từng loại nghiệp vụ đồng thời kết hợp việc tăng cường năng lực tài chính và nâng cao năng lực chuyên môn của công ty. Bên cạnh đó để phát triển sản phẩm mới công ty cũng tích cực nghiên cứu tham khảo các loại hình sản phẩm dịch vụ trên các thị trường chứng khoán phát triển để từ đó đưa ra các sản phẩm phù hợp với thị trường Việt Nam.
Tính tới thời điểm hiện tại (T6/2011), vẫn chưa có một văn bản pháp lý chính thức nào từ các cơ quan quản lý cho phép thực hiện các loại hình giao dịch CKPS và các sản phẩm mới từ chứng khoán (trừ giao dịch ký quỹ - Margin). Luật chứng khoán có định nghĩa một sốloại chứng khoán phái sinh, song trên thực tế chưa có thị trường CKPS chính thức tại Việt Nam. Có rất nhiều nguyên nhân đã được đưa ra, song về cơ bản là do thị trường chứng khoán (TTCK) Việt Nam vẫn đang trong quát trình hoàn thiện các nền tảng về cung -cầu, hạ tầng công nghệ của TTCK cơ sở. Để có thể có được thị trường CKPS vững mạnh trước hết cần có một thị trường hàng hóa cơ sở ổn định cùng với hệ thống công nghệ giao dịch, thanh toán -bù trừ hiện đại. Đồng thời, các cơ quản lý phải đảm bảo đủ năng lực giám sát cả về mặt pháp lý và công nghệ. Tất cả những yếu tố đó hiện trên TTCK Việt Nam vẫn còn đang ở giai đoạn xây dựng. Đây là nguyên nhân dẫn đến việc ứng dụng các sản phẩm CKPS vẫn đang trong lộ trình nghiên cứu và áp dụng.
mới để tăng doanh thu, tìm kiếm lợi nhuận chênh lệch và phòng ngừa rủi ro, các CTCK và nhiều nhà đầu tư cá nhân vẫn tìm mọi cách “lách luật” để triển khai các sản phẩm giao dịch mới như hợp đồng quyền chọn, hợp đồng tương lai chỉ số và các sản phẩm có hình thức CKPS như: thỏa thuận mua lại, giao dịch ký quỹ, bán khống. Hầu hết các sản phẩm mới này đều có hình thái của chứng khoán phái sinh (CKPS) mặc dù vẫn vẫn chưa có những quy định pháp luật cụthể nào, đặc biệt là những giao dịch liên quan đến cổ phiếu.
Thứ nhất, hợp đồng quyền chọn (Options)
Giai đoạn cuối năm 2010, trên TTCK nổi lên một sự kiện liên quan tới hoạt động giao dịch quyền chọn là việc CTCK Vndirect (VNDS) đưa vào thực hiện sản phẩm quyền chọn với mục đích tăng thêm cơ hội kinh doanh thông qua việc giúp nhà đầu tư có thể giao dịch quyền chọn mua hoặc quyền chọn bán cổ phiếu tùy theo xu hướng biến động của giá thị trường cổ phiếu trên TTCK chính thức. Nếu dự đoán giá cổ phiếu xuống, nhà đầu tư mua quyền chọn bán cổ phiếu với giá đã xác định trước (gọi là giá thực hiện) và trả phí cho CTCK. Từ khi mua quyền chọn bán đến khi đáo hạn, nếu thấy giá cổ phiếu giảm xuống dưới mức giá đã thỏa thuận trong hợp đồng thì nhà đầu tư có quyền mua cổ phiếu đó trên thị trường bán cho CTCK với mức giá đã quy định trong hợp đồng. Ngược lại, nếu dự đoán cổ phiếu lên thì nhà đầu tư mua quyền chọn mua cổ phiếu ở mức giá thực hiện và trả phí cho CTCK. Trong khoảng thời gian mua quyền chọn tính đến khi đáo hạn, nếu thấy giá cổ phiếu ngoài thị trường tăng, nhà đầu tư có quyền yêu cầu CTCK phải bán cho mình cổ phiếu đó với mức giá đã quy định. Trong trường hợp VNDS, danh mục cổ phiếu được VNDS sử dụng cho dịch vụ quyền chọn bao gồm khoảng 20 cổ phiếu có tính thanh khoản cao trên cả hai sàn giao dịch. Thời gian tối thiểu cho một hợp đồng là 1 tháng và tối đa là 3 tháng. Mức phí khi ký hợp đồng sẽ được VNDS thu trước là 7%/giá trị hợp đồng/tháng hoặc 10 - 12%/3 tháng (tùy mã cổ phiếu). Hợp đồng quyền chọn có khối lượng tối thiểu là 10.000 CP trở lên. Để hợp pháp hóa hoạt động này VNDS đã hình thành các bản “Hợp đồng hợp tác đầu tư”. Tuy nhiên, có thể thấy bản chất của các thỏa thuận này không khác so với các thỏa thuận cơ bản
của một hợp đồng quyền chọn. Nói cách khác, những “Hợp đồng hợp tác đầu tư” như trên đã bao hàm những đặc trưng đầy đủ của “hợp đồng quyền chọn”; trong khi đó, chưa có văn bản pháp quy nào quy định về quyền chọn. Vì vậy, sau một thời gian ngắn thực hiện
VNDS đã vướng phải những rắc rối pháp lý đối với sản phẩm quyền chọn này
Thứ hai, hợp đồng tương lai chỉ số (Stock Index Futures contract)
Tại Việt Nam, mới chỉ có nghiệp vụ hợp đồng kỳ hạn đã và đang được áp dụng trên thị trường ngoại tệ và thị trường hàng hóa (cà phê) nhưng nghiệp vụ hợp đồng tương lai (một loại hình hợp đồng kỳ hạn quy chuẩn) thì chưa được phép được áp dụng trong bất cứ lĩnh vực nào. Tuy nhiên, thời điểm đầu năm 2010, đã có một số dấu hiệu ban đầu của loại hình hợp đồng tương lai mặc dù sau đó sản phẩm này đã không được phép áp dụng.
Sau khi Chính phủ có văn bản số 369/TB-VPCP ngày 30/12/2009 yêu cầu chấm dứt họat động kinh doanh vàng trên tài khoản trong nước dưới mọi hình thức, đã có một số doanh nghiệp chuyển sang một loại hình kinh doanh còn mới mẻ đối với Việt Nam, đó là sản phẩm đầu tư chỉ số chứng khoán. Điển hình cho hoạt động kinh doanh này là việc Công ty vàng thế giới (VTG) giới thiệu sản phẩm có tên gọi VTG-VN-Index. Chỉ số này căn cứ trên cơ sở biến động thực tiễn của Vn-Index để làm căn cứ xác định. Theo giới thiệu của công ty, khi đầu tư vào sản phẩm này, nhà đầu tư sẽ đạt được tỷ suất lợi nhuận bằng tỷ suất lợi nhuận của chỉ sốVn- Index trong cùng một khoảng thời gian. Theo VTG, các ưu điểm của sản phẩm mới là: 1) Sản phẩm được đảm bảo với tỷ suất sinh lời bằng thị trường và trong dài hạn, chỉ số VnIndex thường có xu hướng tăng trưởng với tỷ suất lợi nhuận cao. Tỷ suất lợi nhuận cao cùng hiệu ứng lãi suất kép giúp cho vốn của nhà đầu tư tăng trưởng theo thời gian; 2) Tính thanh khoản cao, do sản phẩm VTG-Index mặc dù là Index- tracking nhưng không phải là danh mục của toàn bộ gần 200 cổ phiếu tạo ra chỉ số Vn- Index. Sản phẩm VTG-Index thực chất là một danh mục đầu tư gồm các cổ phiếu có vốn hóa và giá trị giao dịch lớn. Tỷ lệ % của các blue-chip này sẽ được tính theo công thức toán học nhằm giúp cho sản phẩm VTG-VN-Index đạt được tỷ
suất lợi nhuận và độ rủi ro bằng với Index. Khi nhà đầu tư muốn thanh lý hợp đồng, sau 3 ngày (T+3) sẽ nhận được số tiền là Số đơn vị nhân với chỉ số Vn-Index đóng cửa nhân với 10.000 đ; 3) Sản phẩm loại bỏ được những rủi ro cục bộ (rủi ro không hệ thống): rủi ro cục bộ là những rủi ro do ngành/ công ty gây ra khi nhà đầu tư đầu tư vào một hoặc một số cổ phiếu. Rủi ro này làm cho tỷ suất lợi nhuận của cổ phiếu cao thấp thất thường, khó quản lý. Sản phẩm VTG-Index theo sát chỉ số của thị trường nên loại bỏ được những rủi ro nêu trên; và 4) Có cơ chế hỗ trợ chuyển nhượng sản phẩm giữa các nhà đầu tư, giúp các nhà đầu tư có thể nhận ngay tiền mặt sau khi chuyển nhượng (T+0).
Trường hợp của VTG nêu trên, có thể nhận thấy VTG-VN-Index không mang đầy đủ các đặc trưng của hợp đồng tương lai chỉ số và cũng không phải là một loại hình hợp đồng tương lai bất kỳ nào khác; bởi vì một điều kiện cơ bản của một hợp đồng tương lai là giá giao hàng trong tương lai ở đây không được xác định. Có thể nhận thấy đây chỉ là một sản phẩm đầu tư chỉ số, giống như việc đầu tư vào một danh mục thị trường (portfolio). Kết quả giao dịch cuối cùng cũng không thể xác lập được các vị thế lãi/lỗ như hợp đồng tương lai. Chính vì vậy, vào thời điểm VTG bắt đầu thực hiện sản phẩm, nhận thấy thời điểm chưa hội tụ các điều kiện tiền để về cơ sở hạ tầng công nghệ, quản lý và giám sát, UBCKNN đã yêu cầu công ty VTG phải chấm dứt hoạt động kinh doanh hợp đồng tương lai chỉ số này.
Trên thị trường phi chính thức, bên các hai loại CKPS đã được các trung gian tài chính thực hiện còn phải kể tới các sản phẩm có tính chất như chứng khoán phái sinh (đều trao cho người nắm giữ quyền hoặc nghĩa vụ mua hoặc bán một loại chứng khoán trong tương lai) đó là: Thỏa thuận mua lại (Repo), giao dịch ký quỹ (Margin), bán khống (Short sales).
Thứ nhất, thỏa thuận mua lại (Repo)
Trên TTCK Việt Nam, hoạt động Repo chứng khoán bắt đầu phát triển vào năm 2006-2007. Tuy nhiên, trước bối cảnh khó khăn của TTCK Việt Nam, sự giảm điểm liên tục của VN-Index trong nửa cuối năm 2008 và nửa đầu năm 2009 đã khiến hoạt động Repo giảm sút và ngưng trệ. Hỗ trợ cho nghiệp vụ repo cổ phiếu
OTC thường là các CTCK có được sự hậu thuẫn từ phía các ngân hàng lớn như CTCK Sài Gòn - Hà Nội (SHS), CTCK An Bình, CTCK Sacombank (SBS), CTCK Sài Gòn (SSI)... Tùy mỗi CTCK, nhưng tiêu chí hàng đầu cho việc lựa chọn cổ phiếu được Repo là doanh nghiệp phải có lợi nhuận, thanh khoản cao và có lộ trình niêm yết rõ ràng. Nhiều CTCK ưu tiên Repo cổ phiếu ngân hàng khi giá các cổ phiếu này hiện đang ở mức thấp, khiến việc Repo an toàn. “Tại CTCK SHS, giá Repo không vượt quá 40% thị giá của cổ phiếu (theo đánh giá của SHS), đồng thời không vượt quá 2 lần mệnh giá của cổ phiếu đó. Kỳ hạn repo tối đa 6 tháng. Trên thị trường thế giới, một loại hình giao dịch cũng khá gần với giao dịch repo là giao dịch Bán/Mua lại. Đây là hình thức kết hợp giữa một giao dịch bán ngay và một giao dịch mua lại có kỳ hạn (trong tương lai) đối với một chứng khoán. Động lực chủ yếu của giao dịch Bán/Mua lại nhìn chung giống như với hình thức repo truyền thống, tức là cố gắng kiếm lợi nhuận từ lãi suất phải trả thấp hơn áp dụng cho các khoản thế chấp so với đi vay mà không có đảm bảo. Tính kinh tế của giao dịch này cũng tương tự như với repo truyền thống bởi vì lãi suất tính trên khoản tiền vay thông qua giao dịch bán/mua lại được mặc định đã bao gồm trong chênh lệch giữa giá bán ra và giá mua lại. Tuy nhiên, có một số khác nhau giữa repo và giao dịch bán/mua lại. Một repo về mặt kỹ thuật là một giao dịch đơn nhất trong khi giao dịch bán/mua lại là một cặp gồm hai giao dịch (giao dịch bán/giao dịch mua). Hơn nữa, một giao dịch bán/mua lại không đòi hỏi bất kỳ văn bản pháp lý đặc biệt nào trong khi repo nhìn chung cần có một thỏa thuận khung giữa hai bên. Thanh toán lãi coupon của trái phiếu trong một giao dịch bán/mua lại cũng được chuyển lại người bán chứng khoán dưới hình thức điều chỉnh khoản tiền phải trả khi giao dịch đáo hạn. Trong khi đó, khoản coupon này sẽ được chuyển trả lại ngay cho người bán chứng khoán trong giao dịch repo. Trên thị trường chứng khoán Việt Nam, có nhiều công ty chứng khoán đã thực hiện loại hình giao dịch repo với nhà đầu tư với những cách giải thích không thống nhất và cách hiểu khác nhau về điều kiện hợp đồng. Tuy nhiên về bản chất, có thể nhận thấy đây là giao dịch cho vay tiền thông qua hợp đồng mua bán kỳ hạn cổ phiếu. Như vậy, giao dịch “repo” ở Việt Nam gần với hình
thức giao dịch Bán/Mua lại cổ phiếu như đã nêu ở trên hơn so với giao dịch repo hiện đại, mặc dù có điểm khác biệt với giao dịch Bán/Mua lại là đa số “repo” ở Việt Nam không có sự khác nhau giữa giá bán ban đầu và giá mua lại cổ phiếu. Xét về mặt lãi suất trong loại giao dịch “repo” này, nhà đầu tư chỉ có thể vay tiền với mức lãi suất tương đương lãi suất ngân hàng; tuy nhiên trên thực tế trong những giai đoạn thị trường cổ phiếu bùng nổ thì đây thực sự là những “đòn bẩy” tài chính hiệu quả giúp nhà đầu tư huy động vốn nhanh chóng nhằm mục tiêu lợi nhuận từ các khoản đầu tư trên thị trường; đồng thời có thể đáp ứng nhu cầu vốn của nhà đầu tư mà không cần phải bán đi chứng khoán. Một điểm lưu ý khác nữa là so với thông lệ quốc tế, công cụ chứng khoán cơ sở ở đây là cổ phiếu, khác với trái phiếu trong một giao dịch repo điển hình ở các nước khác.
Thứ hai, giao dịch ký quỹ (Margin)
Trong giai đoạn 2009 -2010, giao dịch ký quỹ không còn xa lạ với nhà đầu tư dù về mặt nguyên tắc UBCKNN vẫn chưa cho phép thực hiện. Khá nhiều các công ty chứng khoán đã có nguồn thu khá lớn thì hoạt động này. “Báo cáo kết quả kinh doanh quý III/2010” của khối các CTCK cho thấy sự tăng trưởng của tỷ lệ doanh thu khác/tổng doanh thu. Như tại CTCK Kim Long, tỷ lệ này là 67,16%, tại CTCK VN Direct là 57,1%, tại CTCK Tp. HCM là 56,17%, tại CTCK Agriseco là 55,86%. Doanh thu khác phần lớn có nguồn gốc từ các thu 12 nhập ngoài phí giao dịch trong mảng môi giới, như lãi các hợp đồng ký quỹ, ứng trước tiền bán chứng khoán, Repo, ủy thác”. Thực tế trên giấy tờ, các gói sản phẩm giao dịch ký quỹ được thể hiện như một dịch vụ tư vấn đầu tư, hợp tác giữa hai bên CTCK và nhà đầu tư theo một danh mục cổ phiếu quy định, với tỷ lệ đòn bẩy phổ biến từ 50:50 đến 20:80 thậm chí còn cao hơn, tùy theo loại cổ phiếu và khả năng của CTCK. Tuy nhiên về bản chất, CTCK đang cung cấp tín dụng cho nhà đầu tư đòn bẩy tài chính và được hưởng lãi suất. Khảo sát trên các website của các CTCK hiện nay (đặc biệt là các CTCK nằm trong top 10 của hai SGDCK quí I/2011) có thể thấy khá nhiều các công ty thực hiện hoạt động giao dịch ký quỹ như: CTCK Bảo Việt (BVSC), CTCK Ngân hàng Đông Á (DAS), CTCK (FPTS), CTCK Sài Gòn (SSI), CTCK
Ngân hàng Sài Gòn Thương Tín (SBS), CTCK Thăng Long (TLS), CTCK VNDirect (VNDS), CTCK VNS (VNS)... Tuy nhiên, thực tế cho thấy bên cạnh lợi nhuận ban đầu thu được từ hoạt động giao dịch ký quỹ, nhiều CTCK đã gặp phải những thất bại do chưa có một khung pháp lý hoàn thiện dẫn đến những mâu thuẫn pháp lý với nhà đầu tư. Đồng thời, việc cho phép nhà đầu tư ký quỹ với một khối lượng tiền lớn mà không có hoạt động quản trị rủi ro đã dẫn đến sự thua lỗ nặng nề cho các bên tham gia. Chưa có số liệu thống kê chính thức về các khoản cho vay của công ty chứng khoán đối với nhà đầu tư dưới dạng hợp đồng hợp tác đầu tư nhưng chắc chắn con số này lên tới nhiều ngàn tỷ VND. Các khoản vay ký quỹ tại các CTCK tiếp tục là áp lực nặng nề đối với TTCK, nhất là khi thị trường đang đi xuống như hiện nay. Trong giai đoạn TTCK suy giảm trong tháng 5 vừa qua, hiện tượng giải chấp của các CTCK đã khiến thị trường giảm điểm. Để đảm bảo thanh khoản, các CTCK phải bán chứng khoán bất chấp việc giá cổ phiếu và khối lượng