7. Tổng quan tài liệu nghiên cứu
1.4.CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN VIỆC NẮM GIỮ TIỀN MẶT
1.4.1. Quy mô công ty (Size)
Theo thuyết đánh đổi, Ferri và Jones (1979), quy mô công ty và việc nắm giữ tiền mặt có tương quan âm vì các công ty lớn có thể dễ dàng tiếp cận với các nguồn tài trợ giá rẻ. Mô hình của Miller và Orr (1966) về nhu cầu tiền mặt của công ty nói rằng một lợi thế kinh tế về quy mô trong quản trị tiền mặt. Điều này dẫn đến các công ty lớn giữ ít tiền hơn các công ty nhỏ. Ngược lại, theo thuyết trật tự phân hạng lại, Opler và cộng sự (1999) cho rằng việc nắm giữ tiền mặt có tương quan dương với quy mô công ty vì các công ty lớn thường thể hiện tốt hơn so với các công ty nhỏ và do đó cần phải có nhiều tiền mặt. Ferreira và Vilela (2003) nhận thấy có một tương quan âm giữa nắm giữ tiền mặt và quy mô công ty. Lee và Song (2007) cũng nhận thấy rằng nắm giữ tiền mặt tăng ở khắp mọi nơi bất kể quy mô công ty ra sao. Ozkan và Ozkan (2004) cho rằng nếu quy mô công ty là nguyên nhân của bất cân xứng thông tin, phản ánh về chi phí tài trợ từ nguồn vốn bên ngoài thì mối quan hệ tương quan âm giữa quy mô công ty và việc nắm giữ tiền mặt được chấp nhận. Tuy nhiên nếu quy mô công ty được xem xét như một chỉ số cho khủng hoảng tài chính thì các công ty nhỏ có nhiều khả năng được thanh lý khi họ rơi vào tình trạng khủng hoảng tài chính. Chính vì thế, các công ty nhỏ có xu hướng nắm
khủng hoảng, nhà quản trị thường lo lắng về tương lai sắp tới của doanh nghiệp. Do đó, tiền mặt trở thành một tấm chắn bảo vệ cho các công ty, tích lũy tiền mặt trong thời kỳ khủng hoảng là một lựa chọn khôn ngoan. Với lập luận tương tự, Al-Najjar và Belghitar (2011) cho rằng các công ty nhỏ có xu hướng nắm giữ nhiều tiền mặt hơn các đối tác lớn bởi vì họ phải đối mặt với chi phí cao khi huy động vốn từ bên ngoài. Các công ty lớn được đa dạng hóa nhiều hơn các công ty nhỏ, vì thế các công ty lớn ít có khả năng xảy ra tình trạng phá sản hơn so với các công ty nhỏ, và ít chịu các chi phí liên quan đến kiệt quệ tài chính và phá sản. Do đó, hầu như các công ty lớn ít có nhu cầu nắm giữ nhiều tiền mặt. Basil Al-Najjar (2012) đã chứng minh có mối quan hệ tương quan âm giữa quy mô công ty và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt. Các công ty nhỏ ít có khả năng huy động các nguồn vốn từ bên ngoài nên có nhu cầu nắm giữ tiền mặt nhiều hơn. Tuy nhiên, khi xem xét một cách công bằng, các công ty lớn ít xảy ra vấn đề bất cân xứng thông tin hơn so với các công ty nhỏ, do đó các nhà quản trị của họ có khả năng linh động hơn trong các chính sách tài chính, và khi có sự linh động trong quản lý, các nhà quản trị có xu hướng nắm giữ tiền mặt nhiều hơn để tránh các rủi ro của thị trường.
Bên cạnh các bằng chứng thực nghiệm về các nhân tố tác động lên việc nắm giữ tiền mặt, còn có nhiều nghiên cứu khác điều tra về tác động của việc nắm giữ tiền mặt lên giá trị công ty. Chẳng hạn như các nghiên cứu của Martinez-Sola, Garcia-Teruel và Martinez-Sola (2010) sử dụng dữ liệu của nước Mỹ và kết quả cho thấy có mối quan hệ giữa việc nắm giữ tiền mặt và giá trị công ty. Trước đó, nghiên cứu của Tong (2009) cho rằng giá trị của nắm giữ tiền mặt ở các công ty đa dạng hóa ít hơn ở các công ty không được đa dạng hóa. Với việc áp dụng phương pháp của Faulkender và Wang (2006), Tong đã đo lường giá trị biên của việc nắm giữ tiền mặt và đã đưa ra quan điểm rằng nắm giữ tiền mặt như là một kênh quan trọng và tiềm năng mà
thông qua đó đa dạng hóa công ty có thể ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp. Theo nghiên cứu này, giá trị biên của một đồng đô la trong các công ty đã đa dạng hóa thấp hơn so với các công ty chưa được đa dạng hóa, ngụ ý rằng đa dạng hóa công ty làm giảm giá trị nắm giữ tiền mặt thông qua các vấn đề về chi phí đại diện. Pinkowitz, Stulz và Williamson (2006) chỉ ra mối quan hệ tương quan không mạnh giữa việc nắm giữ tiền mặt và giá trị công ty ở các quốc gia mà tại đó sự bảo vệ cho các nhà đầu tư còn thấp so với các quốc gia có sự bảo vệ các nhà đầu tư cao hơn.
Foley, Hartzell, Titman và Twite (2007) sử dụng mẫu dữ liệu là các công ty đa quốc gia của Mỹ, kiểm tra tầm quan trọng của việc nắm giữ nhiều tiền mặt trong bối cảnh có sự tác động của thuế. Kết quả cho thấy các công ty có tỷ lệ hoàn thuế cao thì sẽ nắm giữ nhiều tiền mặt. Mikkelson và Partch (2002) nghiên cứu về mối liên hệ giữa dự trữ tiền mặt và hoạt động của doanh nghiệp, họ cho rằng hiệu quả hoạt động của các công ty có lượng tiền mặt cao tốt hơn các công ty khác có cùng quy mô và ngành nghề nhưng có lượng tiền mặt thấp hơn.
Khi nghiên cứu xem xét các doanh nghiệp Dược phẩm niêm yết trên TTCK Việt Nam, tác giả kỳ vọng mối tương quan dương giữa việc nắm giữ tiền mặt và quy mô công ty.
1.4.2. Vốn lưu động ròng (Net Working Capital)
Theo mô hình đánh đổi thì các tài sản lưu động khác ngoài tiền có thể thanh lý trong trường hợp thiếu hụt tiền mặt, thì các tài sản lưu động đó xem như là một cách thay thế của việc nắm giữ tiền mặt. Do đó, các công ty có nhiều tài sản lưu động thay thế thường được mong đợi nắm giữ ít tiền mặt. Nhưng theo nghiên cứu của Wenfeng Wu và cộng sự (2011) cho rằng khi tăng các khoản phải thu thì nắm giữ tiền mặt nhiều hơn và nghiên cứu của Kafayat và các cộng sự (2014) cũng cho rằng vốn lưu động ròng có mối
tương quan dương với việc nắm giữ tiền mặt.
Các tài sản lưu động thay thế bao gồm hàng tồn kho, khoản phải thu và các mục trong vốn lưu động được sử dụng để thay đổi lượng tiền mặt. Thuyết đánh đổi cho rằng nắm giữ tiền mặt và tài sản lưu động thay thế có tương quan âm vì chúng dễ dàng chuyển đổi thành tiền mặt và do đó lượng tài sản lưu động thay thế có thể làm lượng tiền mặt nắm giữ giảm. Lee và Song (2007) tìm thấy hệ số tương quan âm đáng kể các tài sản lưu động thay thế tiền mặt ở các công ty sau khủng hoảng tài chính châu Á. Opler và các cộng sự (1999), Ferreira và Vilela (2003), Hofmann (2006) cũng cho rằng việc nắm giữ tiền mặt có tương quan âm với tài sản lưu động thay thế.
Tác giả kỳ vọng mối tương quan âm giữa việc nắm giữ tiền mặt và vốn lưu động ròng.
1.4.3. Dòng tiền (Cash flow)
Theo thuyết đánh đổi, Kim và các cộng sự (1998), Pinkowitz và Williamso (2001), việc nắm giữ tiền mặt có tương quan âm với dòng tiền vì các công ty có lợi nhuận có dòng tiền đủ để tránh các vấn đề đầu tư không hiệu quả. Nhưng ngược lại, thuyết trật tự phân hạng, Ferreira và Vilela (2004), Faulkender (2002), Opler và các cộng sự (1999), Almeida và các cộng sự (2004), Corina Camelia Pastor (2010) lại cho rằng việc nắm giữ tiền mặt và dòng tiền có tương quan dương.
Tác giả kỳ vọng mối tương quan dương giữa việc nắm giữ tiền mặt và dòng tiền.
1.4.4. Đòn bẩy tài chính (Financial Leverage)
Cả hai thuyết trật tự phân hạng và thuyết dòng tiền tự do đều cho rằng có mối tương quan âm giữa nắm giữ tiền mặt và đòn bẩy tài chính. Theo lý thuyết trật tự phân hạng, nợ thường tăng lên khi đầu tư vượt quá lợi nhuận giữ lại và giảm xuống khi đầu tư ít hơn lợi nhuận giữ lại. Ngược lại, nắm giữ tiền
sẽ ít đi khi đầu tư vượt quá lợi nhuận giữ lại và nhiều thêm khi đầu tư ít hơn lợi nhuận giữ lại. Mối quan hệ giữa tiền, nợ và đầu tư nói lên rằng có mối tương quan âm giữa đòn bẩy và việc nắm giữ tiền mặt. Saddour (2006) cho rằng đòn bẩy tài chính làm tăng giám sát của thị trường vốn. Vì vậy các công ty ít sử dụng đòn bẩy tài chính mà có thể tích lũy số lượng tiền mặt để không bị giám sát bởi thị trường vốn. Ngoài ra, nợ có thể được sử dụng tài trợ cho các cơ hội đầu tư của công ty và có thể được xem để thay thế tiền mặt. Theo lý thuyết dòng tiền tự do, các công ty sử dụng vốn vay ít có thể chịu ít giám sát từ bên ngoài hơn và do đó cho phép nhà quản lý quyết định giữ lượng tiền mặt cao hơn, vì vậy cho rằng việc nắm giữ tiền mặt và đòn bẩy có tương quan âm. Tuy nhiên, Ferreira và Vilela (2003) cho rằng thuyết đánh đổi cũng có thể dự đoán việc nắm giữ tiền và đòn bẩy có tương quan dương vì đòn bẩy làm tăng xác suất phá sản và do đó các công ty phải nắm giữ nhiều tiền mặt hơn để giảm nguy cơ kiệt quệ tài chính.
Tác giả kỳ vọng một mối tương quan dương giữa đòn bẩy và việc nắm giữ tiền mặt.
1.4.5. Nợ đến hạn (Debtm)
Tác động của nợ đến hạn lên việc nắm giữ tiền mặt là không rõ ràng. Công ty phụ thuộc vào các khoản nợ ngắn hạn phải thương lượng định kỳ với người cấp tín dụng và sẽ đối mặt với nguy cơ kiệt quệ tài chính nếu gặp phải các ràng buộc khi đến hạn gia hạn nợ. Vì vậy, nợ đến hạn sẽ tương quan dương với nắm giữ tiền mặt. Tuy nhiên, Barclay và Smith (1995) cho thấy bằng chứng rằng công ty với rủi ro tín dụng cao nhất và thấp nhất sử dụng nhiều nợ ngắn hạn hơn trong khi với công ty có rủi ro tín dụng trung bình thì sử dụng nợ dài hạn. Công ty có xếp hạng tín dụng cao có khả năng vay mượn tốt hơn, do đó công ty sẽ nắm giữ ít tiền mặt hơn.
quan âm.
1.4.6. Cơ hội đầu tư (Growth)
Theo thuyết đánh đổi, Opler và các cộng sự (1999), đối với các công ty có cơ hội đầu càng lớn thì chi phí phát sinh khi xảy ra thiếu hụt tiền mặt là càng cao, việc thiếu hụt tiền mặt có thể dẫn tới việc phải từ bỏ cơ hội đầu tư có giá trị. Hơn nữa, có thể phải đối mặt với chi phí từ nguồn tài trợ bên ngoài cao hơn do chi phí cao hơn từ chi phí đầu tư không hiệu quả và kiệt quệ tài chính. Do đó, để giảm nguy cơ kiệt quệ tài chính, những công ty này sẽ nắm giữ nhiều tiền mặt hơn. Lý thuyết trật tự phân hạng cũng dự đoán một mối tương quan dương giữa các cơ hội đầu tư và nắm giữ tiền mặt. Kim, Mauer và Sherman (1998), Ferreira và Vilela (2003) thấy rằng các công ty có cơ hội đầu tư cao nắm giữ nhiều tiền mặt hơn.
Tác giả cũng kỳ vọng việc nắm giữ tiền mặt và cơ hội đầu tư có mối tương quan dương.
1.4.7. Chi trả cổ tức (Dividend)
Khi các công ty cần tiền mặt và gặp khó khăn trong việc huy động nợ nhiều hơn hoặc vì họ bị hạn chế về tài chính hoặc bởi vì đòn bẩy nợ của họ đã quá cao, họ có thể cố gắng tăng lợi nhuận giữ lại bằng cách cắt giảm các khoản thanh toán cổ tức. Theo thuyết đánh đổi, một công ty hiện tại đang trả cổ tức có thể huy động vốn với chi phí thấp bằng cách giảm các khoản thanh toán cổ tức của mình. Ngược lại, một công ty không trả cổ tức thì sử dụng thị trường vốn để huy động vốn. Vì vậy, người ta cho rằng các công ty chi trả cổ tức nắm giữ tiền mặt ít hơn các công ty không chi trả cổ tức.
Wolfgang Drobetz và Matthias C.Gruninger (2006), Nguyen (2005) đã tìm ra một mối tương quan dương giữa chi trả cổ tức và nắm giữ tiền mặt. Nhưng Opler và các cộng sự (1999) nhận định rằng nếu công ty có một sự thiếu hụt của tài sản lưu động, công ty có thể đối phó với sự thiếu hụt bằng
cách giảm đầu tư hoặc giảm chi trả cổ tức, hoặc bằng cách huy động vốn bên ngoài thông qua phát hành chứng khoán hoặc bán tài sản. Hofmann (2006), Afza và Adnan (2007), Kim và cộng sự (2011) cũng cho rằng các công ty chi trả cổ tức cao hoặc có chi trả cổ tức sẽ nắm giữ tiền mặt ít hơn.
Tác giả kỳ vọng có một mối tương quan âm giữa nắm giữ tiền mặt và chi trả cổ tức.
1.4.8. Chi tiêu vốn (Capex) (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
Lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng có một mối tương quan âm giữa chi tiêu vốn và nắm giữ tiền mặt, bởi vì chi tiêu vốn trực tiếp làm giảm tiền mặt của công ty. Ngược lại, thuyết đánh đổi lại cho rằng nắm giữ tiền mặt và chi tiêu vốn có tương quan dương, bởi vì các công ty có chi tiêu vốn cao giữ tiền mặt nhiều như một lá chắn chống lại chi phí giao dịch liên quan đến vốn và chi phí cơ hội của việc không đủ nguồn lực tài chính. Lee và Song (2007) tìm thấy một mối tương quan âm giữa chi tiêu vốn và nắm giữ tiền mặt ở các công ty sau cuộc khủng hoảng tài chính châu Á. Kim và cộng sự (2012), Kafayat và cộng sự (2014) cũng cho rằng chi tiêu vốn có mối tương quan âm với việc nắm giữ tiền mặt. Tuy nhiên, Opler và các cộng sự (1999) nhận thấy nắm giữ tiền mặt tăng với chi tiêu vốn.
Đồng quan điểm với lý thuyết trật tự phân hạng, tác giả kỳ vọng nắm giữ tiền mặt tương quan âm với chi tiêu vốn.
1.4.9. Nợ ngân hàng (Bankdebt)
Pinkowitz và Williamson (2001), các công ty Nhật có tỷ lệ nắm giữ tiền mặt cao vì quyền lực của ngân hàng và sự vắng mặt của các lực lượng giám sát. Họ nói rằng ngân hàng khuyến khích các công ty nắm giữ lượng lớn tiền mặt để trả lãi vay hay để giảm chi phí giám sát của họ. Trong khi đó, Ozkan và Ozkan (2002) lại tìm ra rằng nợ ngân hàng có tác động ngược lại với lượng tiền mặt của các công ty ở Anh. Ferreira và Vilela (2004) cũng tìm ra mối
quan hệ giữa nợ ngân hàng và việc nắm giữ tiền mặt có tương quan nghịch chiều. Tác giả kỳ vọng việc nắm giữ tiền mặt có tương quan âm với nợ ngân hàng.
Bảng 1.3. Tổng hợp mối tương quan giữa các nhân tố ảnh hưởng và nắm giữ tiền mặt qua các nghiên cứu thực nghiệm
NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG
TƯƠNG QUAN
DƯƠNG TƯƠNG QUAN ÂM
KHÔNG XÁC ĐỊNH
Quy mô công ty
Afza & Adnan (2007), Kafayat và cộng sự (2014), Megginson & Wei (2010),
Wolfgang Drobetz & Matthias C. Gruninger (2006), Saddour (2006), Ferreira & Vilela(2004), Kim và cộng sự (2011), Opler và cộng sự (1999), Nguyen (2005) Lee và Song (2007), Lawrencia O.Ogundipe & Sunday E.Ogundipe & Samuel K.Ajao (2012) Vốn lưu động ròng
Ferreira & Vilela (2004),
Hofmann (2006), Saddour (2006), Afza & Adnan (2007), Megginson & Wei (2010), Kim và cộng sự (2011)
Dòng tiền
Ferreira & Vilela (2004), Hofmann (2006), Afza & Adnan (2007), Corina C.Pastor (2010), Lawrencia
NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG
TƯƠNG QUAN
DƯƠNG TƯƠNG QUAN ÂM
KHÔNG XÁC ĐỊNH O.Ogundipe & Sunday E.Ogundipe & Samuel K.Ajao (2012) Đòn bẩy tài chính Michael Faulkender (2002), Lawrencia O.Ogundipe & Sunday E.Ogundipe & Samuel K.Ajao (2012) Opler và cộng sự (1999), Ferreira & Vilela (2004), Saddour (2006), Afza & Adnan (2007), Corina C.Pastor (2010), Kafayat và cộng sự (2014)
Nợ đến
hạn Nguyen (2005) Megginson & Wei (2010)
Cơ hội đầu tư Mikkelson & Partch (2002), Hofmann (2006), Kim và cộng sự (2011), Ferreira & Vilela (2004), Megginson & Wei (2010)
Afza & Adnan (2007), Corina C.Pastor (2010) Wolfgang Drobetz & Matthias C. Gruninger (2006), Hardin III và cộng sự (2009) Chi trả cổ tức Nguyen (2005), Kafayat và cộng sự (2014)
Kim và cộng sự (2011), Afza & Adnan (2007), Hofmann (2006)
NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG
TƯƠNG QUAN
DƯƠNG TƯƠNG QUAN ÂM
KHÔNG XÁC ĐỊNH vốn (1999) Gruninger (2006), Kim và cộng sự (2011), Kafayat và cộng sự (2014) Nợ ngân hàng (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
Ozkan & Ozkan (2002), Corina C.Pastor (2010)
Bảng 1.4. Tổng hợp kỳ vọng về dấu các hệ số hồi quy của các biến giải thích
Biến giải thích Kỳ vọng về dấu