8. Kết cấu luận văn
2.4. KHÁI QUÁT MỐI QUAN HỆ GIỮA HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH VÀ CẤU
TRÚC TÀI CHÍNH CỦA CÁC CÔNG TY NGÀNH KHAI KHOÁNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
2.4.1. Đặc điểm hiệu quả tài chínhtheo tỷ suất nợ
Bảng 2.7 Mối quan hệ giữa hiệu quả tài chính và tỷ suất nợ trên tổng tài sản của các doanh nghiệp ngành khai khoáng giai đoạn 2009 – 2013
Chỉ tiêu ĐVT Tỷ suất nợ dưới 35% Tỷ suất nợ từ 35%-65% Tỷ suất nợ trên 65%
Số lượng doanh nghiệp 5 5 8
ROA % 12.03% 2.63% 5.68% ROE % 12.55% 4.70% 18.72% EPS Lần 1841.66 476.02 2669.04 P/E Lần 27.25 12.54 3.24 P/B Lần 14.45 11.93 13.59 Trung bình % 54.03% Min % 13.06% Max % 87.97% Độ lệch chuẩn % 25.86% (Nguồn: www.cophieu68.vn)
48
Các doanh nghiệp có tỷ lệ nợ dưới 35% có tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản, tỷ số giá trên thu nhập và tỷ số giá thị trường trên giá sổ sách cao hơn so với các doanh nghiệp có tỷ suất nợ từ 35% trở lên. Tuy nhiên các doanh nghiệp có tỷ suất nợ lớn hơn 65% lại có tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu và lợi nhuận mỗi cổ phần cao nhất.
Các doanh nghiệp đều có một chính sách tài trợ riêng tùy thuộc vào tình hình hoạt động kinh doanh của mình. Với những doanh nghiệp có tỷ suất nợ cao như HLC, TCS, TC6 YBC thể hiện mức độ tự chủ về tài chính của các doanh nghiệp rất thấp, vốn sử dụng cho hoạt động kinh doanh chủ yếu từ nguồn tài trợ bên ngoài. Do đó khả năng tiếp nhận các khoản vay nợ mới sẽ khó khăn hơn nếu tình hình thanh toán không đúng hạn cũng như hiệu quả hoạt động kém. Bên cạnh đó, một số doanh nghiệp lại có doanh nghiệp có tỷ suất nợ hay tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu như DHA, SQC, BMC cho thấy phần lớn tài sản được tài trợ từ nguồn vốn chủ sở hữu, doanh nghiệp có tính độc lập cao về tài chính và ít bị sức ép của chủ nợ và có nhiều cơ hội tiếp nhận các khoản tín dụng từ bên ngoài.
49
2.4.2. Đặc điểm hiệu quả tài chínhtheo tỷ suất nợ dài hạn
Bảng 2.8 Mối quan hệ giữa hiệu quả tài chính và tỷ suất nợ dài hạn của các doanh nghiệp ngành khai khoáng giai đoạn 2009 – 2013
Chỉ tiêu ĐVT Tỷ suất nợ dài hạn dưới 30% Tỷ suất nợ dài hạn từ 30%-50% Tỷ suất nợ dài hạn trên 50% Số lượng doanh nghiệp 12 5 1 ROA % 7.24% 5.52% 4.26% ROE % 11.56% 14.58% 24.49% EPS Lần 1663.9 2318.9 1378.8 P/E Lần 16.8 4.2 2.8 P/B Lần 13.9 13.7 5.5 Trung bình % 18.18% Min % 0.27% Max % 56.89% Độ lệch chuẩn % 17.27% (Nguồn: www.cophieu68.vn)
Qua bảng trên ta thấy, các doanh nghiệp có tỷ lệ nợ dài hạn bình quân thấp, dưới 30% thì có tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản, tỷ số giá trên thu nhập và tỷ số giá thị trường trên giá sổ sách cao hơn so với các doanh nghiệp có tỷ suất nợ dài hạn từ 30% trở lên. Các doanh nghiệp có tỷ suất nợ dài hạn bình quân từ 30%-50% thì có lợi nhuận mỗi cổ phần cao nhất, đạt mức bình quân là 2318.9 đồng lợi nhuận trên mỗi cổ phần. Và các doanh nghiệp có tỷ suất nợ lớn hơn 50% lại có tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu là 24.49% cao hơn so với các doanh nghiệp có tỷ suất nợ dưới 50%.
50
2.4.3. Đặc điểm hiệu quả tài chínhtheo tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu Bảng 2.9 Mối quan hệ giữa hiệu quả tài chính và tỷ suất nợ trên vốn chủ
sở hữu của các doanh nghiệp ngành khai khoáng giai đoạn 2009 – 2013
Chỉ tiêu ĐVT Tỷ suất nợ trên VCSH dưới 1 lần Tỷ suất nợ trên VCSH từ 1-3 lần Tỷ suất nợ trên VCSH trên 3 lần
Số lượng doanh nghiệp 8 4 6
ROA % 7.83% 6.85% 4.79% ROE % 7.84% 17.79% 17.03% EPS Đồng 1131.9 2070 2601 P/E Lần 23.7 3.5 3.5 P/B Lần 13.5 12.6 13.6 Trung bình Lần 2.48 Min Lần 0.15 Max Lần 10.15 Độ lệch chuẩn Lần 2.77 (Nguồn: www.cophieu68.vn)
Tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu bình quân dưới 1 lần thì có tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản, tỷ số giá trên thu nhập và tỷ số giá thị trường trên giá sổ sách cao hơn so với các doanh nghiệp có tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu bình quân từ 1 lần trở lên. Các doanh nghiệp tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu bình quân từ 1 lần trở lên thì có lợi nhuận mỗi cổ phần và tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu cao.
51
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2
Chương 2 đã trình bày đặc điểm về hiệu quả tài chính và cấu trúc tài chính của các công ty ngành khai khoáng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Hiệu quả tài chính của doanh nghiệp được trình bày theo các chỉ tiêu: tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản, tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu, lợi nhuận trên mỗi cổ phần, tỷ số giá cổ phiếu trên thu nhập và tỷ số giá cổ phiếu trên giá sổ sách. Các chỉ tiêu về hiệu quả tài chính đã cho thấy hiệu quả tài chính của một số công ty ngành khai khoáng trong giai đoạn năm 2009-2013 còn thấp như BKC, CTM, MIC, MMC và YBC.
Bên cạnh đó, luận văn cũng trình bày cấu trúc tài chính của các công ty ngành khai khoáng được trình bày cụ thể qua ba chỉ tiêu: tỷ suất nợ, tỷ suất nợ dài hạn và tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu.
Ngoài ra, luận văn đã mô tả mối quan hệ giữa hiệu quả tài chính theo tỷ suất nợ, tỷ suất nợ dài hạn và tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu để thấy được hiệu quả tài chính của các công ty theo từng giá trị cụ thể của các chỉ tiêu về cấu trúc tài chính.
52
CHƯƠNG 3
NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ ẢNH HƯỞNG CỦA CẤU TRÚC TÀI CHÍNH ĐẾN HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA CÁC CÔNG TY NGÀNH KHAI KHOÁNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 3.1. CÁC GIẢ THUYẾT VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU
3.1.1. Các giả thuyết nghiên cứu
Trình bày ở chương 1 cho thấy có rất nhiều nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính như: nhân tố cấu trúc tài chính, hiệu quả kinh doanh, thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp,… Nhưng trong phạm vi đề tài chỉ nghiên cứu ảnh hưởng của nhân tố cấu trúc tài chính đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
Qua phân tích phương trình Dupont cho thấy cấu trúc tài chính (được biểu thị qua tỷ suất nợ) có ảnh hưởng tích cực đến hiệu quả tài chính (được biểu thị qua tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu - ROE). Khi tỷ suất sinh lời kinh tế lớn hơn tỷ tệ lãi suất vay nợ bình quân. Và ngược lại, cấu trúc tài chính ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu quả tài chính nếu tỷ suất sinh lời kinh tế nhỏ hơn tỷ tệ lãi suất vay nợ bình quân. Mặt khác, kết quả các nghiên cứu thực nghiệm đã chứng tỏ về mặt lý thuyết, theo đó cấu trúc tài chính có ảnh hưởng tích cực hoặc tiêu cực đến suất sinh lời của vốn chủ sở hữu. Tuy nhiên, khi doanh nghiệp vay ngân hàng thì với mong muốn việc sử dụng nợ vay sẽ làm tăng hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
Tài trợ bằng nợ vay có chi phí thấp hơn so với tài trợ bằng vốn cổ phần thường vì doanh nghiệp khi sử dụng nợ vay sẽ tiết kiệm được một khoản thuế
53
thu nhập phải nộp cho Nhà nước, nên khi doanh nghiệp sử dụng nợ vay sẽ có khả năng tạo kết quả kinh doanh tốt hơn, lợi nhuận tốt hơn do tận dụng được lá chắn thuế của nợ vay. Điều này cho thấy, khi doanh nghiệp vay nợ thì lợi nhuận sau thuế tăng lên nên lợi nhuận trên mỗi cổ phần (EPS) tăng lên. Mặt khác khi lợi nhuận tăng làm cho tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu tăng, điều này tác động tích cực đến tâm lý của các nhà đầu tư và cổ đông của công ty và ảnh hưởng tích cực đến giá của cổ phiếu của công ty trên thị trường. Nên khi doanh nghiệp sử dụng nợ vay sẽ làm cho tỷ số giá trên thu nhập (P/E) và tỷ số giá của cổ phiếu trên giá sổ sách (P/B) tăng lên. Từ những lập luận trên, các giả thuyết được đặt ra cần kiểm chứng như sau:
Giả thuyết 1: Cấu trúc tài chính ảnh hưởng thuận chiều đến suất sinh lời của vốn chủ sở hữu – ROE.
Giả thuyết 2: Cấu trúc tài chính tác động thuận chiều đến EPS. Giả thuyết 3: Cấu trúc tài chính tác động thuận chiều đến P/E. Giả thuyết 4: Cấu trúc tài chính tác động thuận chiều đến P/B.
3.1.2. Mô hình nghiên cứu
Dữ liệu sử dụng trong nghiên cứu này là dữ liệu bảng. Do đó, để loại trừ sự tác động giữa các biến độc lập, các nhà nghiên cứu khuyến cáo nên dùng mô hình hồi quy với ảnh hưởng cố định (FEM) hoặc mô hình hồi quy với ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM).
a.Mô hình ảnh hưởng cố định – FEM
Với giả định mỗi thực thể đều có những đặc điểm riêng biệt có thể ảnh hưởng đến các biến giải thích, mô hình FEM phân tích mối tương quan này giữa phần dư của mỗi thực thể với các biến giải thích qua đó kiểm soát và tách ảnh hưởng của các đặc điểm riêng biệt (không đổi theo thời gian) ra khỏi
54
các biến giải thích để chúng ta có thể ước lượng những ảnh hưởng của biến giải thích lên biến phụ thuộc.
Một lưu ý quan trọng trong mô hình FEM là những đặc điểm riêng biệt (không đổi theo thời gian) này là đơn nhất đối với 1 thực thể và không tương quan với đặc điểm của các thực thể khác. Nếu có, mô hình FEM không còn thích hợp và chúng ta phải dùng phương pháp khác (mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên – REM) để ước lượng mối quan hệ đó.
Mô hình ước lượng sử dụng:
Yit = Ci + β1 X1it +… + βn Xnit + uit (3.1) Trong đó
Yit : biến phụ thuộc đại diện cho hiệu quả tài chính của doanh nghiệp. với i: thực thể (doanh nghiệp) và t: thời gian (quý).
X1it, …, Xnit : biến độc lập đại diện cho nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính là cấu trúc tài chính.
β1, …, βn : hệ số góc đối với từng nhân tố X.
Ci (i=1….n): hệ số chặn cho từng thực thể nghiên cứu.
uit : sai số dữ liệu bảng
Hệ số chặn C được thêm vào chỉ số i để phân biệt hệ số chặn của từng doanh nghiệp khác nhau có thể khác nhau, sự khác biệt này có thể do đặc điểm khác nhau của từng doanh nghiệp hoặc do sự khác nhau trong chính sách quản lý, hoạt động của doanh nghiệp.
Công thức (3.1) vẫn thể hiện mô hình tác động cố định mặc dù các hệ số chặn có thể khác nhau với từng đối tượng nghiên cứu nhưng mỗi hệ số chặn lại không thay đổi theo thời gian. Trong khi đó, hệ số góc vẫn được giả định
55
không đổi theo đối tượng nghiên cứu hay theo thời gian.
b.Mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên – REM
Điểm khác biệt giữa mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên và mô hình ảnh hưởng cố định được thể hiện ở sự biến động giữa các thực thể. Nếu sự biến động giữa các thực thể tương quan đến biến độc lập trong mô hình ảnh hưởng cố định thì trong mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên sự biến động giữa các thực thể được giả sử là ngẩu nhiên và không tương quan đến các biến độc lập.
Chính vì vậy, nếu sự khác biệt giữa các thực thể có ảnh hưởng đến biến phụ thuộc thì REM sẽ thích hợp hơn so với FEM. Trong đó, phần dư của mỗi thực thể (không tương quan với các biến độc lập khác) được xem là một biến độc lập mới.
Ý tưởng cơ bản của mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên cũng bắt đầu từ mô hình:
Yit = Ci + β1 X1it +… + βn Xnit + uit (3.2) Khác với mô hình FEM, hệ số chặn trong REM được giả định là một biến ngẫu nhiên với trung bình là C và giá trị hệ số chặn được mô tả như sau
Ci = C+ εi (i=1,...n)
εi : Sai số ngẫu nhiên có trung bình bằng 0 và phương sai là
Thay vào công thức (3.2) ta có:
Yit = C + β1 X1it +… + βn Xnit + εi + uit
εi: Sai số thành phần của các đối tượng khác nhau (đặc điểm riêng khác nhau của từng doanh nghiệp)
uit: Sai số thành phần kết hợp khác của cả đặc điểm riêng theo từng đối tượng và theo thời gian/ sai số dữ liệu bảng
56
vào giả định có hay không sự tương quan giữa εi và các biến giải thích X. Nếu giả định rằng không có tương quan, thì REM phù hợp hơn, và ngược lại thì FEM tốt hơn.
Theo Judge nếu căn cứ vào N (số dữ liệu chéo) và T (độ dài thời gian nghiên cứu) thì:
- Trường hợp T lớn và N nhỏ: Trong trường hợp này không có sự khác biệt lớn về giá trị của các tham số ước lượng trong mô hình FEM và REM. Vì vậy việc lựa chọn mô hình nào phụ thuộc vào tiện ích trong xử lý. Thông thường trong trường hợp này mô hình ảnh hưởng cố định (FEM) được lựa chọn
Trường hợp T nhỏ và N lớn: Trong trường hợp này, kết quả ước lượng khác biệt nhau rất lớn. Nếu các đối tượng nghiên cứu không được chọn ra một cách ngẫu nhiên từ một tổng thể lớn hơn nhiều thì FEM sẽ phù hợp hơn. Ngược lại, nếu các đối tượng nghiên cứu được lựa chọn một cách ngẫu nhiên từ một tổng thể lớn hơn thì REM sẽ thích hợp hơn bởi vì trong trường hợp này hệ số chặn β1i là thật sự ngẫu nhiên nên việc suy luận thống kê hay giải thích mô hình sẽ dễ dàng và không có điều kiện ràng buộc. Do đó, nếu các điều kiện của REM được đảm bảo thì kết quả ước lượng của REM sẽ chính xác hơn so với FEM.
57
3.1.3. Đo lường các biến nghiên cứu
Bảng 3.1 Đo lường các biến.
Biến Biến Đo lường Ký hiệu
Cấu trúc tài chính (Biến độc lập)
X1 Nợ phải trả trên tổng tài sản DA X2 Nợ dài hạn trên tổng tài sản LTA X3 Nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu DE
Hiệu quả tài chính (Biến phụ thuộc)
Y1 Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu ROE Y2 Lợi nhuận trên mỗi cổ phần EPS Y3 Tỷ số giá cổ phiếu trên thu nhập P/E Y4 Tỷ số giá cổ phiếu trên giá sổ sách P/B
3.2. DỮ LIỆU VÀ QUY TRÌNH NGHIÊN CỨU 3.2.1. Dữ liệu 3.2.1. Dữ liệu
Đề tài sử dụng dữ liệu bảng - số liệu của 18 doanh nghiệp ngành khai khoáng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong vòng 5 năm từ năm 2009-2013 để phân tích ảnh hưởng của cấu trúc tài chính đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp. Số quan sát là 360 quan sát. Dữ liệu về cấu trúc tài chính, hiệu quả tài chính được lấy từ báo cáo tài chính đã kiểm toán công bố trên trang thông tin chính thức của Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội.
58 nghiên cứu bởi vì những ưu điểm như:
- Loại dữ liệu này liên quan đến nhiều thông tin của cùng một đối tượng nghiên cứu trong một giai đoạn thời gian nên bao hàm những đặc điểm riêng khác nhau cho các đối tượng nghiên cứu khác nhau. Chính vì vậy mà với những kỹ thuật ước lượng đối với loại dữ liệu này có thể cho phép chúng ta xem xét sự khác biệt của những đặc điểm riêng không quan sát được của các đối tượng khác nhau (ví dụ như khác biệt văn hoá giữa các quốc gia hay sự khác biệt về triết lý kinh doanh giữa các doanh nghiệp, khác biệt về đặc điểm doanh nghiệp và môi trường kinh doanh…) một cách rõ ràng bằng việc đưa thêm vào bên trong mô hình những biến số chỉ định riêng cho từng đối tượng hoặc nhóm đối tượng nghiên cứu.